化工行业2026年投资策略分析报告：周期破晓关注反内卷政策

1告华安研究•拓展投资价值周期破晓，关注反内卷政策与两大主线——化工行业2026年度投资策略2025年12月17日2华安研究•拓展投资价值◼

投资建议化工行业策略：反内卷推动周期复苏，引领成长主线1.

关注反内卷、两大主线•2026年全球宏观面临极大不确定性，在全球贸易格局重塑、化工资本开支放缓的情况下，我们建议关注两大确定性较高的投资主线：反内卷与

。25年受上游大宗能源价格下降及化工品供需承压影响，中国化工产品价格指数回落至低位。截至25年11月30日，中国化工产品价格指数（CCPI）报收3865点，较2024年初的4622点下降16.37%，较今年年初的4329点下降10.71%，近五年历史百分位为16.28%。➢综合整治内卷式竞争，积极把握周期反转机会：有机硅国内新增产能见顶，海外厂商持续退出，领先企业带领行业修复；PTA

产能扩张阶段性收尾，涤纶长丝产能趋于集中，聚酯链景气度有望回升；己内酰胺价格跌至低点，行业开启自发反内卷；原药价格指数触底反弹，高频率安全事故导致关键农药全球供应链中断风险骤增，突发性供给收缩成为价格修复关键催化；氨纶价格长期低于成本线行业普遍亏损，新增产能投放显著减缓，供给格局优化有望驱动价格回升；维生素24年价格大幅上涨全球供应趋紧格局延续；代糖行业受益全球减糖政策及健康意识提升，天然代糖渗透率持续提高合成生物学技术进步进一步拓宽发展空间；制冷剂二代配额加速削减、三代进入配额冻结期，供给端扩张严格，驱动主流产品价格持续攀升；六氟磷酸锂供需改善，价格强势反弹。➢引领成长主线，布局正当时：生物基材料受国家政策大力扶持，企业加速技术突破与产业化，从生物基单体到复材制品的国产化生态逐步成形；润滑油添加剂国内企业加速技术突破，战略转型成效显著，多款高端产品通过国际认证，进出口结构逆转进入快车道；全球显示面板市场稳定增长，国内企业加速推进材料升级迭代及材料研发，国产化进程显著加速；电子陶瓷海外厂商三超多强，MLCC国产突破伴随AI/汽车需求转暖，供需向好；氟化液3M退出市场格局重塑，液冷与半导体制造需求正盛，看好国产厂商市场占有率提升；AI服务器爆发性增长，电子级聚苯醚凭借优异介电性能成为关键材料，国内厂商实现技术突破并量产，进入头部供应链，提速；晶圆产能全球进入扩张周期，电子化学品作为必须耗材在制程提升与产能扩张双重推动下，看好周期上行。华安证券研究所3华安研究•拓展投资价值◼

投资建议化工行业策略：反内卷推动周期复苏，引领成长主线2.

相关标的积极把握反内聚周期复苏机会：➢有机硅国内新增产能见顶，海外厂商持续退出，领先企业带领行业修复，建议关注【合盛硅业】

【兴发集团】

等；PTA

产能扩张阶段性收尾，涤纶长丝产能趋于集中，聚酯链景气度有望回升，建议关注【新凤鸣】

【桐昆股份】

等；己内酰胺价格跌至低点，行业开启自发反内卷，建议关注【华鲁恒升】

【鲁西化工】

等；原药价格指数触底反弹，高频率安全事故导致关键农药全球供应链中断风险骤增，突发性供给收缩成为价格修复关键催化，建议关注【扬农化工】

【润丰股份】

等；氨纶价格长期低于成本线行业普遍亏损，新增产能投放显著减缓，供给格局优化有望驱动价格回升，建议关注【华峰化学】

【泰和新材】

等；维生素24年价格大幅上涨全球供应趋紧格局延续；代糖行业受益全球减糖政策及健康意识提升，天然代糖渗透率持续提高合成生物学技术进步进一步拓宽发展空间，建议关注【新和成】

【百龙创园】

等；制冷剂二代配额加速削减、三代进入配额冻结期，供给端扩张严格，驱动主流产品价格持续攀升，建议关注【巨化股份】

等；六氟磷酸锂供需改善，价格强势反弹，建议关注【多氟多】

等。方兴未艾布局正当时：➢生物基材料受国家政策大力扶持，企业加速技术突破与产业化，从生物基单体到复材制品的国产化生态逐步成形，建议关注【凯赛生物】

【华恒生物】

；润滑油添加剂国内企业加速技术突破，战略转型成效显著，多款高端产品通过国际认证，进出口结构逆转进入快车道，建议关注【瑞丰新材】

；全球显示面板市场稳定增长，国内企业加速推进材料升级迭代及材料研发，国产化进程显著加速，建议关注【莱特光电】

；电子陶瓷海外厂商三超多强，MLCC国产突破伴随AI/汽车需求转暖，供需向好，建议关注【国瓷材料】；氟化液3M退出市场格局重塑，液冷与半导体制造需求正盛，看好国产厂商市场占有率提升，建议关注【新宙邦】

；AI服务器爆发性增长，电子级聚苯醚凭借优异介电性能成为关键材料，国内厂商实现技术突破并量产，进入头部供应链，提速，建议关注【东材科技】

【圣泉集团】

；晶圆产能全球进入扩张周期，电子化学品作为必须耗材在制程提升与产能扩张双重推动下，看好周期上行，相关公司【中巨芯】等

。风险提示1、化工品价格大幅波动风险；2、行业及监管政策变化风险；3、不可抗力及安全生产风险；6、宏观经济大幅下滑的风险。4、全球局部地区冲突加剧的风险；

5、国家与地区贸易争端的风险；华安证券研究所证券研究报告4华安研究•拓展投资价值0102030405化工有望结束下行周期，迎来两大主线投资机会CONTENTS整治内卷式竞争把握周期复苏方兴未艾布局正当时拓展布局视角，关注其他周期板块领先企业投资建议华安证券研究所证券研究报告5华安研究•拓展投资价值01化工有望结束下行周期，迎来两大主线投资机会华安证券研究所6华安研究•拓展投资价值◼

OPEC+增产与地缘风险共振，国际油价中枢震荡下行➢

原油价格中枢下行，受地缘局势与供应政策双重驱动。2025年4月OPEC+展开增产有效压低价格，经济增长放缓、新能源与替代能源快速发展削弱需求支撑。美联储9月重启降息，因美国政府停摆和宏观数据疲软对油价提振有限，以色列伊朗冲突爆发叠加俄乌局势再度紧张与美国关税政策摇摆，地缘冲突导致价格持续窄幅震荡。截至25年11月28日布伦特期货结算价62.38美元/桶，较25年初下降-17.84%,全年价格在60.23~82.03美元/桶间震荡下行。➢

天然气价格先升后降，主因俄乌冲突下管道气供应收缩而后市场恢复供需宽松。25年Q1欧洲寒潮、俄乌冲突及红海航运风险推升价格，截至25年3月10日，较年初增长5.68%%。液化天然气价格为4583.60元/吨。Q2、Q3亚洲需求疲软，市场供需宽松，随需求淡季来临气价环比走低，截至25年11月30日，液化天然气价格为4213.70元/吨，较年初下降2.85%。图表2天然气价格2025年先升后降图表12018-2025年11月原油价格走势1409,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000120100806040200-20-40-60OPEC:一揽子原油价格（美元/桶）布伦特原油（美元/桶）WTI原油（美元/桶）LNG（元/吨）资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所7华安研究•拓展投资价值◼

化工品需求支撑不足，CCPI指数持续下跌➢

CCPI指数震荡下行，PPI跌幅收窄。25年化工品需求端支撑不足，产能过剩严重，成本端原油等价格走低减弱支撑。截至25年11月30日，中国化工产品价格指数（CCPI）报收3865点，为前三季度最低点，较2024年初的4622点下降16.37%，较今年年初的4329点下降10.71%，近五年历史百分位为16.28%。➢

上游原材料价格持续走弱叠加终端需求复苏乏力，25年11月PPI同比下降2.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点。图表32017-2025年11月化工品价格指数走势对比图表4PPI走势及预测6,500151056,0005,5005,0004,5004,0003,5003,0000-51月20192月3月4月5月6月7月20228月20239月10月

11月

12月2024

2025-1020202021PPI:当月同比:翘尾因素（%）PPI:当月同比（%）预测平均值:PPI:当月同比（%）资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所8华安研究•拓展投资价值◼

化工品价格有望逐渐修复➢

化工品行情分化明显，价格有望逐渐修复。全球化工行业在能源结构转型与宏观政策调整中呈现分化格局。煤炭产能释放叠加新能源替代加速，基础化工成本压力边际缓解，化工品价格中枢逐步稳定，部分细分领域进入修复通道。其中：受新增产能集中投放影响，传统重资产化工行业仍处于弱周期震荡阶段；油气深加工产业链凭成本优势与高端化转型，盈利韧性持续凸显；电子化学品/可降解/新能源材料等依托技术迭代与政策红利，需求放量驱动盈利。图表5部分化工品2025年初至11月底价格涨跌幅产品市场指标1.2价格（元/吨）11.30价格（元/吨）涨跌幅环氧丙烷草铵膦环氧乙烷PX市场均价市场均价市场均价市场均价市场均价市场均价市场均价市场均价市场均价市场均价市场均价市场均价81304700069306935793569851040080334820402522891830080104450060006738.5641760259125653346203875200319550-1.48%-5.32%-13.42%-2.83%-19.13%-13.74%-12.26%-18.67%-4.15%-3.73%-12.49%6.83%PVC丙烯己内酰胺己二酸PTADMF甲醇纯MDI资料：

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下游需求有望回暖，制造业复苏助力化工行业发展➢

需求层面来看，制造业整体向好。房地产市场基本面筑底，在去库存等政策加持下有望触底反弹。25年1-10月，全国房屋新开工面积为49,061.39万平米，同比下降19.80%；全国房屋竣工面积为34861万平方米，同比下降16.9%。➢

国际农产品价格自2022年以来保持高位，现有所回调。国内汽车市场需求表现较为稳定，25年10月汽车产量为327万辆，较上年同期上升10.99%。25年10月，我国纺织业出口交货额为213.30亿元，同比减少3.22%。截至2025年10月，国内制造业生产保持强势，在政策等因素带动下制造业有望进一步推动需求复苏，支撑化工行业发展。图表72011-2025Q3国内汽车产量及增速图表6房屋开工竣工面积累计值及同比400,000100%0%3,00050%30%10%-10%2,5002,0001,5001,000500200,00000-100%2016-052017-112019-052020-112022-052023-112025-05房屋新开工面积:累计值（万平方米）（左轴）房屋新开工面积:累计同比（%）（右轴）房屋竣工面积:累计值（万平方米）（左轴）房屋竣工面积:累计同比（%）（右轴）汽车产量（万辆）（左轴）同比（%）（右轴）资料

：

iFinD，华安证券研究所图表8国际农产品实际市场价大幅拉升资料

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iFinD，华安证券研究所图表9国内纺织出口交货值及增速2,000400300200100040%20%0%1,5001,0005000-20%-40%2015-062016-122018-062019-122021-062022-122024-062015-05-20

2017-05-20玉米（美分/蒲式耳）2019-05-20

2021-05-20小麦（美分/蒲式耳）2023-05-202025-05-20纺织业出口交货值（亿元）（左轴）当月同比（%）（右轴）大豆（美分/蒲式耳）资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所10华安研究•拓展投资价值◼

资本开支增速放缓，在建工程压力仍存➢

供给层面来看，化工品产能增速明显放缓。自2018年开始，化工行业进入扩产周期，24年大部分化工品产能增速明显回调。2025Q3在建工程为3275.65亿元，同比下降17.64%，供给端新增产能持续释放，整体供需格局仍等待改善。➢

细分子行业来看，

2025Q3，化工子行业资本开支的同比增速中位数为-6.23%。25年资本开支增长趋势较快，子行业情况分化明显钾肥、锦纶、氮肥、粘胶、纯碱等子行业在建工程持续增长，粘胶剂及胶带、纺织滑雪制品则持续下降图表10基础化工板块在建工程增速放缓3,5002,5001,50050060%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-500201420152016201720182019202020212022202320242025Q1

2025Q2

2025Q3

-30%化工行业在建工程（亿元）（左轴）同比（%）（右轴）iFinD，华安证券研究所图表11基础化工子行业2024在建工程同比增速图表12基础化工子行业2025前三季度在建工程同比增速80%60%40%20%0%300%200%100%0%-20%-40%-60%-100%资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所11华安研究•拓展投资价值◼

部分主要化工品产能增速分化明显图表13部分化工品产能增速明显放缓2017年

2018年

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

2024年

2025年产品名

产能/万

产能/万

产能/万

产能/万

产能/万

产能/万

产能/万

产能/万

产能/万2018年

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

2024年

2025年增长率

增长率

增长率

增长率

增长率

增长率

增长率

增长率累计增长吨2488吨吨吨吨吨吨吨吨R32PC273651515151505112.4%

31.3%

42.0%

0.0%0.0%0.0%

-2.0%

3.0%

111.6%11915318019529634838439636.0%

28.6%

17.6%

8.3%

51.8%

17.6%

10.3%

3.1%

352.6%30.8%

26.5%

32.6%

17.5%

144.8%

37.8%

33.6%

0.0%

1061.5%草铵膦氨纶PVC122338111515757886951001141331381394.3%

10.8%

9.6%5.3%

14.6%

15.9%

3.7%1.3%

86.1%5.0%

-2.3%4.2%

29.3%31117352700323977628403176795242726158002299263084827718432801860289391330389514.1%

-1.9%

-17.7%

0.6%5.4%1.1%3.3%6.2%炭黑5.6%2.4%0.6%6.0%

-0.6%

2.0%磷酸一铵228923202320224322835.2%

-14.5%

-5.3%

-0.4%

1.4%0.0%

-3.3%

1.8%

-15.4%尿素

797274667467726072346960721176967886

-6.3%

0.0%

-2.8%

-0.4%

-3.8%

3.6%6.7%2.5%

-1.1%资料：

百川盈孚，华安证券研究所华安证券研究所12华安研究•拓展投资价值◼

库存维持高位，消费需求复苏迎来去库拐点➢

库存位于高点，消费需求的提振有望逐步缓解市场高库存的压力。2021年制造业需求复苏叠加上游原材料价格上涨，使得化工企业一直处于持续补库存的阶段，随着防疫政策放开，主要化学品总产量增长由负转正，目前化工品库存仍处于高点。未来随着消费复苏需求格局改善，有望迎来真正的库存拐点。➢

2025Q3，基础化工行业库存收入比为0.62，同比上升0.97%。图表152019-2025Q3基础化工行业库存/营收情况图表14化学原料和化学制品制造业存货累计值0.8010,5000.750.700.650.600.550.500.450.409,5008,5007,5006,5005,5004,5002012-082014-082016-082018-082020-082022-082024-08化学原料及化学制品制造业:存货（亿元）资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

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化工板块指数有所回升，部分子行业增速领先➢

化工板块仍处低位，25年以来有所回升，子行业有所分化。截至25年12月9日，化工（SW）、沪深300较年初涨跌幅分别为+29.15%、+20.36%，化工(SW)相对沪深300涨幅为55.77%。涨幅较大的子行业是合成树脂、涂料油墨、无机盐、胶粘剂及胶带、膜材料、改性塑料等。➢

25年前三季度化工行业业绩较同期稳定。23年经济复苏不及预期，化工行业整体业绩出现负增长。而24年以来随经济复苏带动消费回暖，化工行业业绩逐步修复，整体向好，逐步修复。图表17截至2025年12月9日化工子行业表现显著分化图表16化工板块指数有所回升600%500%400%300%200%100%0%5,7005,2004,7004,2003,7003,2002,7002,2001,7001,200-100%申万行业指数:一级行业:基础化工资料

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iFinD，华安证券研究所图表18化工板块经营数据分析资料：

iFinD，华安证券研究所类别营业收入（亿元）营业收入增速（%）202064675.29-18.33%202186118.1433.15%2022105345.1422.33%2023102101.76-3.08%2024100344.59-1.72%2025前三季度72253.01-5.09%归母净利润（亿元）2033.95-14.19%5026.50147.13%5820.9915.81%4813.67-17.30%4719.28-1.96%3722.17-6.22%归母净利润增速（%）资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所14华安研究•拓展投资价值◼

化工行业业绩回升显现，子行业分化加剧➢

2025Q3粘胶营收增速超20%

。2025年过半子行业营收呈上升趋势，行业分化明显，其中粘胶营收增速超20%，胶黏剂及胶带、民爆制品、非金属材料Ⅲ、氟化工、其他化学纤维、改性塑料营收增幅超15%。➢

2025Q3子行业归母净利润较2024年同期稳定，部分子行业改善明显。自2023年，受短期出口压力叠加地产/纺服/汽车等终端需求尚未显著修复、行业资本开支持续投放等因素影响，大多子行业盈利下降。25年前三季度在原料价格上涨、下游消费回暖、供需格局改善等因素的加持下，子行业盈利明显回升，其中农药、氟化工等行业增长超100%。图表19化工子行业2025年前三季度营业收入分化明显图表20化工子行业2025年前三季度归母净利润同比增长出现分化30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%250.00%200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%0.00%-50.00%-100.00%-150.00%系列1-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所15华安研究•拓展投资价值◼

化工行业毛利及ROE有所回升➢

2025Q3行业盈利能力持续回升。➢

2023年，行业终端需求尚未显著修复，成本处于高位，部分子行业面临高成品库存的不利影响，化工板块盈利能力继续下滑。2025年Q3毛利率、净利率分别为16.63%、6.01%，同比上升0.53个PCT、0.44个PCT，行业盈利能力有所修复。图表2125前三季度化工行业毛利率、净利率有所回升图表222021年以来化工行业ROE有所下降12%25%20%15%10%5%18%16%14%12%10%8%10%8%6%4%2%0%6%4%2%0%201620172018201920202021202220232024

2025Q30%销售净利率（左轴）销售毛利率（右轴）201720182019202020212022202320242025Q3资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所16华安研究•拓展投资价值◼

基础化工行业毛利和周转率等指标有所上升，子行业分化➢

2025年Q3，基础化工毛利率同比+0.53pct，ROE（摊薄）、存货周转次数同比变化分别+0.26pct、-1.06%，其中更多的子行业均呈增长态势。化工子行业中，

2025Q3销售毛利率同比上升的子行业有18个，增幅前5的行业分别为氟化工、钾肥、复合肥、其他塑料制品和氯碱。图表232025Q3化工子行业销售毛利率、ROE、存货周转率变化板块名称销售毛利率（%）毛利率变动（百分点）ROE（摊薄）（%）ROE变动（百分点）存货周转次数（次）存货周转率同比（%）应收账款周转次数（次）

应收账款周转率同比（%）基础化工纯碱氯碱16.6312.6515.5921.0914.6318.4617.0622.6624.7023.7413.6225.8913.4623.5411.8711.345.570.53-4.161.84-5.06-0.951.35-4.46-0.14-1.000.970.598.04-1.791.31-5.18-0.620.44-2.600.58-1.41-1.492.000.441.661.10-0.820.28-1.14-0.131.171.377.645.41-1.172.623.365.448.363.923.096.723.222.5110.258.067.860.513.013.530.843.353.900.663.053.867.730.830.654.379.195.348.484.5211.998.835.970.26-5.760.55-2.84-0.891.75-3.14-0.87-0.560.12-0.124.93-3.001.25-2.951.570.771.541.60-1.79-1.470.710.911.320.30-0.02-1.29-0.32-1.61-0.332.863.928.227.555.237.168.112.483.077.000.504.204.284.993.563.024.516.273.203.343.136.194.334.722.792.720.616.104.076.863.912.433.363.311.87-1.06-42.880.25-7.8215.10-7.930.53-5.16-5.73-4.87-0.69-1.621.08-10.0813.5119.13-3.78-11.527.84-8.96-9.972.637.82-4.943.0313.76-7.84-4.29-0.82-16.607.071.93-13.06-1.666.4436.2221.727.1423.8424.566.132.662.003.625.375.689.147.466.662.5112.273.985.244.788.325.074.322.673.780.733.752.8027.9615.933.0724.8521.974.50-4.078.8611.27-6.11-7.25-12.614.39-1.23-1.55-1.952.19-4.77-16.45-4.27-11.770.792.7421.839.87-11.53-15.13-10.883.161.65-2.298.34-1.31-0.90-21.149.15-3.5453.05-9.559.74无机盐其他化学原料煤化工钛白粉涂料油墨民爆制品纺织化学制品其他化学制品氟化工聚氨酯食品及饲料添加剂有机硅胶黏剂及胶带涤纶粘胶其他化学纤维氨纶锦纶其他塑料制品改性塑料合成树脂膜材料其他橡胶制品炭黑橡胶助剂氮肥11.6515.9813.577.8511.6912.1624.1815.2620.6810.1721.0215.4117.7221.2756.1114.9718.79磷肥及磷化工农药钾肥复合肥非金属材料Ⅲ3.480.870.872.170.46资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所17华安研究•拓展投资价值◼

稳增长政策密集出台，国内需求有望回升➢

政策层面来看，“稳增长”政策密集出台，化工行业有望率先受益。2023年以来针对我国目前“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，政府部门密集出台多项“稳增长”政策，在短期稳增长方面保持定力，重点聚焦于偏中长期的房地产和地方债务防范化解风险。23年7月中央提出“房地产供求重大变化”，24年4月提出“房地产去库存”，25年6月提出“更大力度推动房地产市场止跌回稳”，未来房地产行业有望回暖。同时，24年3月中央将目标GDP增长速度下调了0.5个PCT，25年5月发布一揽子金融政策，以进促稳，经济整体走势稳中向好，化工行业或优先受益。图表242023年以来政府“稳增长”等利好政策时间政策中共中央、国务院内容2023/7/202023/7/242023/7/31《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》，也被称为“民营31条’印发《关于进一步抓好抓实促进民间投资工作努力调动民间投资积极性的通知》印发《关于恢复和扩大消费的措施》，被称为“恢复和扩大消费20条”2023/8/25

住建部、央行、金融监管总局

联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推出“认房不认贷”政策2023/8/272023/8/31财政部、税务局国务院《关于减半征收证券交易印花税的公告》，提振资本市场活跃度出台《关于提高个人所得税有关专项附加扣除标准的通知》2023/8/31央行、金融监管总局中央经济工作会议联合出台《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》允许地方政府通过专项债资金收回收购企业无力开发的住宅和商服用地，优先用于保障性住房、人才房等民生项目。2024年专项债中安排

8000亿元用于化债，累计可置换隐性债务

4万亿元第十四届全国人民代表大会

发布2024年《政府工作报告》，将目标GDP增长速度下调了0.5个PCT，企稳蓄势，以进促稳。2023/12/112024/3/52024/4/30中央政治局会议对财政政策和货币政策都提出了具体要求，提出“消化存量房产和优化增量住房”，即房地产去库存，宏观政策延续稳增长取向允许地方政府通过专项债资金收回收购企业无力开发的住宅和商服用地，优先用于保障性住房、人才房等民生项目。2024年专项债中安排

8000亿元用于化债，累计可置换隐性债务

4万亿元2024/11/7自然资源部发布了一揽子支持稳市场稳预期的金融政策，5月15日起降准0.5个百分点，5月8日起公积金房贷利率降0.25个百分点，以及政策利率下调0.1个百分点2025/5/7国务院部署更大力度推动房地产市场止跌回稳，要求全面摸底已供土地和在建项目，系统性优化政策，多管齐下稳定预期、激活需求、优化供给、化解风险，并同步推进房地产发展新模式构建与

“好房子”

建设2025/6/13国务院常务会议资料：

中国政府各部委官网，华安证券研究所华安证券研究所18华安研究•拓展投资价值◼

能耗政策趋严，行业格局强者恒强➢

能耗政策趋严，行业竞争格局有望进一步优化。2023年以来，国家和地方政府出台多项与能耗和碳排放相关政策。主要内容包括：优化能源结构，保障能源供应安全，完善能耗、碳减排双控，构建产品碳足迹管理体系框架等。从长期来看，由于一些不达标的中小企业的退出，加速行业出清，行业集中度进一步增强，竞争格局进一步优化，同时，由于头部企业本身具有规模优势，预计“强者恒强”的趋势将逐渐形成。图表252023年以来国家能耗与碳排放相关政策日期颁发机构文件概要对CCER交易、结算、信息管理、风险管理、行为监督、争议处理作出了规定2023.11.16

北京绿交所《温室气体自愿减排交易和结算规则(试行)》《温室气体自愿减排注册登记规则(试行)》、《温室气体自愿减排项目设计与实施指南》2023.11.17

国家气候战略中心对CCER注册登记、项目设计和实施做了规定，提供方法学参考《国家发展改革委等部门关于加快建立产品碳足迹管理体系的五个重点任务:核算规则标准、背景数据库建设、碳标识认证制度、碳足迹应用场景、国际衔接互认2023.11.242023.12.6和其他四部门意见》按照《国家碳达峰试点建设方案》工作安排，公布首批碳达峰试点名单，包括25个碳达峰试点城市和10个碳达峰试点园区将24年能源工作主要目标确定为：供应保障能力持续增强、能源结构持续优化、质量效率稳步提高首批碳达峰试点名单2024.3.18

国家能源局《2024年能源工作指导意见》2024.3.5第十四届全国人民代表大会

《政府工作报告》扎实开展“碳达峰十大行动”，积极稳妥推进碳达峰碳中和。将24年能源工作主要目标确定为：供应保障能力持续增强、能源结构持续优化、质量效率稳步提高2024.3.18

国家能源局《2024年能源工作指导意见》明确

2025年非化石能源消费占比达

20%、钢铁行业能效标杆产能占比

30%等目标，涵盖工业、建筑、交通等领域节能降碳措施2024.5.23

国务院《2024—2025年节能降碳行动方案》2025.5.28《国家应对气候变化标准体系建设方案》《工业领域氧化亚氮排放控制行动方案》完善碳排放核算、监测、交易等标准，推动碳市场扩容针对硝酸、己二酸等行业，提出

2025年减排目标及技术改造路径2025.8.25

生态环境部到

2027年全国碳市场基本覆盖工业领域主要排放行业，2030年建成与国际接轨的碳定价机制，探索配额有偿分配和自愿减排量抵销比例优化2025.8.25

中共中央办公厅、国务院办公厅《关于推进绿色低碳转型加强全国碳市场建设的意见》资料：

中国政府各部委官网、华安证券研究所华安证券研究所19华安研究•拓展投资价值◼

综合整治内卷式竞争，政策约束与行业自律多管齐下➢

综合整治内卷式竞争，政策约束与行业自律多管齐下。2024年7月30日召开的中共中央政治局会议中提出要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争，自此我国正式开启“反内卷”浪潮。从细分行业来看，在周期底部阶段，瓶片、有机硅、己内酰胺等行业纷纷呼应，行业集体自律。我们认为，本轮“反内卷”浪潮有望强化化工企业自律行为，引导化工品价格及盈利水平逐步回归理性，推动行业景气度回升。图表26反内聚政策约束与行业自律时间政策相关内容要强化行业自律，防止

“内卷式”

恶性竞争。强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道。2024/7/30中共中央政治局会议综合整治

“内卷式”

竞争，规范地方政府和企业行为。积极运用数字技术、绿色技术改造提升传统产业。2024/12/122025/3/5中央经济工作会议加快建立健全基础制度规则，破除地方保护和市场分割，打通市场准入退出、要素配置等方面制约经济循环的卡点堵点，综合整治

“内卷式”

竞争。《2025

年政府工作报告》新增

“平台经营者不得强制或者变相强制平台内经营者按照其定价规则，以低于成本的价格销售商品，扰乱市场竞争秩序”

等内容。修订后的《中华人民共和国反不正当竞争法》将于

2025.10.15

起施行。《中华人民共和国反不正当竞争法》2025/6/272025/7/242025/7/30《中华人民共和国价格法修正

经营者不得

“相互串通，操纵市场价格”；不得

“为了排挤竞争对手或者独占市场，以低于草案（征求意见稿）》成本的价格倾销，或者强制其他经营者按照其定价规则以低于成本的价格倾销”

等。坚持以科技创新引领新质生产力发展，加快培育具有国际竞争力的新兴支柱产业，推动科技创新和产业创新深度融合发展。纵深推进全国统一大市场建设，推动市场竞争秩序持续优化。依法依规治理企业无序竞争。推进重点行业产能治理。中共中央政治局会议《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划

综合整治

“内卷式”

竞争。的建议》2025/10/286月开始行业集中减产涉及产能合计约336万吨，约占总产能的15.7%；7月国内聚酯瓶片开工率进一步下滑至75%左右。2025年6月瓶片行业11月行业会议决定当行业库存超过45天且实际价格连续两周低于现金成本时，最高可减产30%。11月己内酰胺行业交流会议达成关键共识，企业一致同意减产20%。2025年11月2025年11月有机硅行业己内酰胺行业资料：

中国政府各部委官网、百川盈孚、华安证券研究所华安证券研究所20华安研究•拓展投资价值◼

新材料的渗透率提升与提速➢

新材料渗透率与进程有望提升。化工新材料作为基础性和支柱性战略产业，是高新技术的先导。当前，我国正处于加快推动制造业高质量发展的关键阶段，制造新需求和新模式对增材制造提出了更高的标准和要求。2023年以来，我国先后颁布及实施了《前沿材料产业化重点发展指导目录（第一批）》《产业结构调整指导目录》《关于推动未来产业创新发展的实施意见》等一系列新材料支持政策，以支持与鼓励多种前沿材料的发展。图表272023年以来国家支持新材料产业的相关政策发布时间政策名称重点内容解读涵盖了包括超材料、超导材料、单/双壁碳纳米管/二维半导体材料、负膨胀合金材料、高熵合金、钙钛矿材料、高性能气凝胶隔热材料、金属有机氢化物、金属基单原子合金催化材料、量子点材料、石墨烯、先进光学晶体材料、先进3D打印材料、液态金属等15种前沿材料。《前沿材料产业化重点发展指导目录（第一批）》2023.08《重点新材料首批次应用示范指导目录（2024年版）》2023.122024.01废止《重点新材料首批次应用示范指导目录（2021年版）》，新目录自2024年1月1日起实施。《关于推动未来产业创新发展的实

把握全球科技创新和产业发展趋势，重点推进未来制造、未来信息、未来材料、未来能源、未来空间和未施意见》

来健康六大方向产业发展。《精细化工产业创新发展实施方案

目标到

2027年培育

5家世界一流企业、500家专精特新

“小巨人”

企业，重点发展高端聚烯烃、氟（2024—2027年）》

硅材料、电子化学品等，推动精细化工与新能源、电子信息等产业融合。2024.072024.10到

2027年建成

300个左右地方新材料中试平台，培育

20个高水平平台，重点覆盖石化化工、前沿材料等领域，强化中试平台的技术熟化、工艺验证和安全管理能力，解决新材料成果转化

“最后一公里”问题。《新材料中试平台建设指南（2024—2027年）》以标准体系建设为切入口，通过优化标准体系、提升标准供给能力（如数字化转型、绿色低碳、新材料等领域标准研制），引领原材料工业供给高端化、结构合理化、发展绿色化、产业数字化、体系安全化发展，推动传统产业深度转型升级和新材料产业创新发展。《标准提升引领原材料工业优化升级行动方案（2025—2027年）》2024.122025.09《关于组织开展2025年首批次新材料保险补偿资金申请和2026年资格审定工作的通知》通过保险补偿机制，对《重点新材料首批次应用示范指导目录》内的产品给予保费补贴，鼓励创新材料推广应用。资料：中国政府各部委官网，华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告21华安研究•拓展投资价值02整治内卷式竞争把握周期复苏华安证券研究所证券研究报告22华安研究•拓展投资价值◼

有机硅：行业盈利进入修复期，新兴应用形成增长引擎➢

新增产能见顶，开工率回升，领先企业带领行业修复。国内有机硅行业CR8占比71.17%

，呈现高集中度格局。2019-2024年DMC产能以17.8%复合增速增长，于24年达344万吨/年，产能严重过剩，价格持续走低，截至25年9月30日，DMC价格为1.11万元/吨，较年初下降14.62%。11月12日及18日，领先企业牵头召开行业发展探讨会议，针对有机硅达成动态定价机制（DMC基准价13000-13200元/吨）和减产协议（库存超45天且价格低于现金成本时最高减产30%）。目前新增产能基本见顶，据百川盈孚数据，25年行业内暂无新增产能。截至12月9日价格回升至1.37万元/吨，现行业开工率约75%，库存降至4.4万吨（近三年低位），协同减产后或进一步收缩。➢

海外产能持续退出，中国产能及出口量大幅增长，缓解部分供给过剩压力。2015-2025年海外累计退出产能约30万吨，陶氏于2025年宣布2026年中期关停英国巴里工厂14.5万吨DMC产能（占欧洲产能1/3），埃肯法国工厂因设备老化10万吨产能面临关停风险。2024年中国产能全球占比78%，较20年增长22%，出口量达55万吨，较20年增幅达150%。图表28DMC均价触底回升图表29有机硅工厂库存及开工率70000有机硅中间体工厂库存（吨；左轴）有机硅中间体开工率（%；右轴）1000008000060000400002000001008060402006000050000400003000020000100000DMC市场均价（元/吨）

元/吨资料：百川盈孚，华安证券研究所资料：百川盈孚，华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告23华安研究•拓展投资价值◼

有机硅：行业盈利进入修复期，新兴应用形成增长引擎➢

新能源汽车和光伏等新兴领域驱动需求侧增长。据百川盈孚数据，2024年我国有机硅DMC表观消费量为182万吨，同比+21%；2025前三季度我国有机硅DMC表观消费量为151万吨，同比+20%，景气持续高位。细分需求结构来看，建筑领域占比下滑较快，由2022年的31%降至2024年的25%，以新能源汽车和光伏为代表的加工制造、交通运输、医疗等领域的增速较快。新能源汽车单车有机硅用量是传统燃油车的7倍，2025年该领域消费量预计暴增44.2%；光伏组件封装胶需求同比增长19.4%，5G与AI带动的电子封装需求也攀升16.7%，共同拉动有机硅需求增长。图表30DMC表观消费量及YOY图表31DMC应用分布（2024年）2,500,0002419149医疗卫生用交通运输9%品建筑25%2,000,0001,500,0001,000,000500,00006%其他11%4纺织业11%-1202020212022202320242025Q1~Q3加工制造业15%电子电器23%有机硅中间体表观消费量（吨；左轴）YOY（%；右轴）资料：百川盈孚，华安证券研究所资料：百川盈孚，华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告24华安研究•拓展投资价值◼

合盛硅业：工业硅量价齐升，一体化成本优势显著➢

工业硅产品量价环比齐升改善业绩，Q3单季度扭亏为盈，实现归母净利润0.76亿元。2025年前三季度公司实现营业收入152.06亿元，同比下滑25.35%;实现归母净利润-3.21亿元，同比减少122.10%；实现扣非归母净利润-2.71亿元，同比减少120.61%。公司以88万吨/年DMC产能（折单体173万吨）位居第一，占国内总产能26%，凭借新疆基地的工业硅领先企业能源成本（电价低50%，蒸汽成本低70%）形成显著成本优势。随着有机硅行业进入修复期，公司利润有望修复。25年Q3单季度公司工业硅销售量34.7万吨，环比增长61.69%；销售均价2.46万元/吨，环比增长47.56%。➢

近年来，公司把握住新疆大力发展光伏产业的机遇，打造“煤－电－硅”产业链协同模式，并利用云南水电资源优势打造“绿－电－硅”循环模式，加速新型储能技术与新能源前沿领域的深度融合，构建“源网荷储”一体化绿色生态体系。图表32有机硅行业不景气拖累利润图表3424及25年三季度公司工业硅产销情况900,000400,000-100,000500025Q324Q3同比0.56%环比61.69%1.14%-500销量（吨）

347047.99

345121.84产量（吨）

305989.98

480387.64-36.30%归母净利润（万元；左轴）YOY(%；右轴)图表33收入逐步修复3,000,000销售均价（元/吨）24612.0935426.23-30.53%

47.56%2,000,0001,000,000080资料：公司公告，华安证券研究所-20营业总收入（万元；左轴）YOY(%；右轴)资料：公司公告，华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告25华安研究•拓展投资价值◼

兴发集团：矿化一体高效赋能全产业链，经营韧性凸显➢

营收保持稳定增长，展现公司经营韧性。2025年前三季度公司实现营业收入237.81亿元，同比增加7.85%；实现归母净利润13.18亿元，同比增加0.3%；实现扣非净利润12.45亿元，同比减少1.9%。公司目前有机硅单体产能60万吨，配套110胶12万吨/年、107胶12万吨/年、密封胶6万吨/年、硅油5.6万吨/年，在建8万吨/年功能性硅橡胶(其中5万吨/年光伏胶、1万吨/年液体硅橡胶已建成)、2,200吨/年有机硅微胶囊（其中一期550吨/年已建成投产）。基于掌握的先进生产工艺以及宜昌园区草甘膦装置的有效协同，公司有机硅生产成本控制能力居国内前列。图表35兴发集团归母净利润图表372020-2024年主营业务营收构成600,0003500000520320120-80400,000200,0000300000025000002000000150000010000005000000归母净利润（万元;左轴）YOY(%；右轴)图表36兴发集团营业总收入3,200,0002,200,0001,200,000200,0002002020202120222023商贸物流2024特种化学品其他有机硅草甘膦及甘氨酸等磷肥磷矿石-800,000-20草甘膦电子化学品营业总收入（万元；左轴）YOY(%；右轴)资料：

ifind，华安证券研究所资料：ifind，华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告26华安研究•拓展投资价值◼

PTA及涤纶长丝：下游聚酯需求稳定，PTA行业景气度有望回升➢

多项政策发布带来出口利好，新增产能见顶缓解供应压力，行业景气度有望回升。PTA

24年与25年前三季度分别有750万、870万吨新装置投产，加工费于25年9月跌至162元/吨，企业利润持续削薄，迫使供应端主动收缩。10月起各企业装置批量检修、降负，转向阶段性去库，年内PTA整体开工率维持较高水平。截至25年12月5日，PTA工厂库存77.88万吨，较年初下降20.84%，25年PTA期货结算价在4156~5238元/吨间窄幅震荡。26年预计无产能新增，缓解供给端压力。需求侧，下游聚酯新增产能投放集中叠加经济恢复聚酯开工率年内维持高位，政府多维度促进消费对纺织品消费形成支撑。图表3825年PTA价格走弱15000图表40PTA阶段性去库150000010000005000000100806040200PTA期货结算价(元/吨）1000050000PTA工厂库存（吨；左轴）PTA开工率（%；右轴）图表39涤纶长丝维持高开工率且库存降至低位图表41加工费持续下降800000060000004000000200000001005504503502501505002020-01

2020-09

2021-05

2022-01

2022-09

2023-05

2024-01

2024-09

2025-052022-07

2023-02

2023-09

2024-03

2024-10

2025-04

2025-11涤纶长丝行业总库存（吨；左轴）涤纶长丝开工率（%；右轴）资料：百川盈孚，华安证券研究所资料：百川盈孚，华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告27华安研究•拓展投资价值◼

PTA及涤纶长丝：产能增速放缓，涤纶长丝库存降至低位➢

涤纶长丝行业产能增速减缓，新增产能集中桐昆集团、新凤鸣等头部企业，随降温下游需求释放，纺织企业开机率回升，库存降至低位。➢

中美关税优惠政策提供利好，海外补库需求增加，同时印度宣布于25年11月12日取消BIS认证，出口市场有望逐步摆脱低迷，缓解国内供应压力，

行业有望进入利润修复期。图表42出口利好预期图表43纺织企业开机率回升100.0095.0090.0085.0080.0075.0070.0065.0060.005000004000003000002000001000000PTA月出口总量（吨）涤纶长丝月出口总量（吨）纺织企业开机率(%)资料：ifind，华安证券研究所资料：百川盈孚，华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告28华安研究•拓展投资价值◼

桐昆股份：逆周期扩张产能，经营韧性显著➢

一体化产业链与全球性布局构筑业绩韧性，逆周期扩张把握结构化转型先机。公司2025年前三季度实现营收673.97亿元，同比下降11.38%；实现归母净利润15.49亿元，同比增长53.34%。其中，Q3实现营收232.39亿元，同比增长-16.51%；实现归母净利润4.52亿元，同比增长872.09%。营收下降主因长丝等主要产品价格下降，原材料成本下降以及浙石化盈利改善促使归母净利高增。近年来，公司在产业链一体化方面持续布局深入，并于25年上半年在新疆吐鲁番地区获取了储量达5亿吨的优质煤矿资源，实现了从“油头、气头到煤头”的全品类资源覆盖，进一步增强成本控制能力。24年7月公司敲定了印尼超600亿元的合作项目，贯彻全球化布局理念。25年10月公司宣布计划投资56亿元建设年产120万吨绿色差别化纤维项目，旨在优化产品结构，向高附加值方向发展。图表44前三季度归母净利同比增长图表462020-2024年公司主营业务构成800,000300,000-200,00040012,000,000.0010,000,000.008,000,000.006,000,000.004,000,000.002,000,000.000.00-100归母净利润（万元；左轴）YOY(%；右轴)图表45受主营产品价格下降影响营收同比下降11,000,0006,000,0001,000,000-4,000,000402002020年2021年2022年2023年2024年其他业务复合丝涤纶加弹丝涤纶牵伸丝贸易涤纶预取向丝平牵丝精对苯二甲酸其他切片等其他乙二醇2018201920202021202220232024

2025Q1-Q3-20资料：ifind，华安证券研究所营业总收入（万元；左轴）：百川盈孚，华安证券研究所YOY(%；右轴)资料华安证券研究所证券研究报告29华安研究•拓展投资价值◼

新凤鸣：项目有序推进，看好反内卷推动业绩回升➢

持续深化全产业链一体化布局，看好反内卷推动业绩回升。公司2025年前三季度实现营收515.42亿元，同比增长4.77%；实现归母净利润8.69亿元，同比增长16.53%。其中，Q3实现营收180.51亿元，同比增长0.71%；实现归母净利润1.6亿元，同比增长13.30%。2025年10月，独山能源新材料一体化项目4期投产后，公司PTA产能达1070万吨/年、民用涤纶长丝产能845万吨/年、涤纶短纤产能120万吨/年，规模效应与成本控制优势显著。项目有序推进稳固原料自主供应，PTA外销量也有望大增，开辟新盈利点。7月18日，公司公告拟斥资1亿元增资利夫生物，增资后将持有其7.0175%股权。利夫生物在生物基新材料领域技术领先，核心产品FDCA品质与交付能力突出。借助此次合作，新凤鸣将探索FDCA基新材料在高端生物基纤维、绿色包装等领域的应用，加速向“绿色化、差别化、创新化”转型，在新兴材料赛道抢占先机。图表47新凤鸣营收稳步提升图表492020-2025年前三季度公司主营业务构成10,000,00050%营业总收入（万元；左轴）YOY(%；右轴)POYFDYPTA短纤DTY其他业务切片等其他00%

800700600500图表48归母净利润同步提升400400,000200,00001000%3002001000归母净利润（万元；左轴）YOY(%；右轴)500%0%20172018201920202021202220232024

2025Q3-200,000-500%资料：ifind，华安证券研究所资料：公司公告，华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告30华安研究•拓展投资价值◼

农化：农药原药价格底部确认，供应突发收缩景气复苏➢

农药原药价格见底，行业景气度开始复苏。2025年以来，农药及部分品种的价格指数呈现触底反弹的趋势。据iFinD,截至2025年9月26日，除草剂、农药、杀虫剂、杀菌剂原药价格指数分别为85.95、74.84、64.20、69.88点，本年涨幅分别为7.76%、2.68%、0.25%、-3.83%；较去年同期涨幅分别为1.96%、-0.37%、0.42%、-5.08%。➢

2025年3至5月期间，国内农化行业安全生产形势严峻，高频率事故频发。事故引发关键农药（氯虫苯甲酰胺、烯草酮）全球供应链中断风险，驱动相关市场价格异动，短期冲高后回落，目前价格得到有效修复。图表51安全事故引起相关产品价格急涨图表50农化原药价格走势下降（单位：点）3500003000002500002000001500001000005000003002502001501005002020/7/102021/7/102022/7/102023/7/10杀虫剂原药2024/7/102025/7/102024/11/12025/1/12025/3/12025/5/12025/7/12025/9/1除草剂原药农药原药杀菌剂原药氯虫苯甲酰胺97%,元/吨烯草酮折百华东,元/吨资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

百川盈孚，华安证券研究所华安证券研究所31华安研究•拓展投资价值◼

扬农化工：业绩韧性恢复，行业景气修复➢

原药业务量修复提速，制剂业务表现亮眼，持续逆周期增长。2025年前三季度营收91.56亿元，同比+14.23%；归母净利润为10.55亿元，同比+2.88%；实现扣非归母净利润10.44亿元，同比+5.76%。2025年前三季度公司原药业务实现营业收入54.09亿元，同比增加12.19%，实现销量8.63万吨，同比增加13.47%，平均售价为6.27万元/吨，同比下降1.12%。公司制剂业务实现营业收入13.23亿元，同比下降4.64%，实现销量3.32万吨，同比下降3.08%，平均售价为3.98万元/吨，同比下降1.61%。图表52扬农化工业绩趋势向好图表54

公司各品类营业收入占比（单位：万元）营业总收入（万元；左轴）YoY(%；右轴)1,200,0002,000,00010000%5000%0%1,000,0001,000,0000标800,000-5000%600,000400,000200,0000图表53

扬农化工业绩韧性恢复归母净利润（万元）YoY(%；右轴)200,000100,000010000%5000%0%2021年报2022年报2023年报2024年报2025三季报-5000%原药制剂杀虫剂

除草剂杀菌剂资料：

iFinD，华安证券研究所资料：

iFinD，华安证券研究所华安证券研究所32华安研究•拓展投资价值◼

润丰股份：全球化运营驱动成长，海外登记优势逐步显现➢

全球化运营驱动成长，前三季度业绩同比高增。公司成立以来依托海外市场拓展与多元化产品矩阵发力，公司营收、利润呈现稳步增长趋势，公司2025年前三季度实现营业收入109.11亿元，同比+11.51%；实现归母净利润8.9亿元，同比+160.49%。➢

对比传统农药出口模式，海外登记优势逐步显现。海外自主登记拥有较高的进入门槛，需要投入更多的资金且产生效益周期较长，往往在3年以上，但利润更为可观。据公司公告，海外toC业务模式与传统农药出口模式相比，毛利率高且更为稳定。图表55润丰股份业绩趋势向好图表57

公司不同销售模式毛利率对比2,000,0001,000,0000100%50%0%营业总收入（万元；左轴）YOY(右轴)35%传统模式+to

BtoC30%25%20%15%10%5%-50%图表56归母净利润同比高增150,000100,00050,0000200%归母净利润（万元；左轴）YOY(右轴)100%0%-100%0%202220232024资料：

公司公告，华安证券研究所资料：

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己内酰胺及PA6：行业自发反内卷，产业链有望景气回升➢

己内酰胺价格跌至低点，行业开启自发反内卷。2024年，中国己内酰胺产能745万吨/年左右,近五年产能年复合增长率达14.53%，产量601万吨，表观消费量596万吨/年，近五年复合增长率达13.82%。截至2025年11月初，己内酰胺市场价格跌至8050元/吨，是2021年以来的历史新低，行业亏损加剧，反内卷迫在眉睫。➢

11月5日，锦纶（尼龙）原材料“己内酰胺”行业召开交流会议，为坚决扭转产能过剩、价格混乱行业现状，与会聚合工厂一致同意实施减产20%，每吨产品价格上调100元。近期己内酰胺价格走强，价格由今年低点8050元上涨至12月8日9450元，涨幅达17.39%，产业链景气度有望回升。图表59己内酰胺价格近期回暖图表58己内酰胺产能、产量、表观消费量（万吨）180001600014000120001000080006000400020000产能产量表观消费量己内酰胺市场均价(元/吨)800700600500400300200100020202021202220232024资料：百川盈孚，华安证券研究所资料：

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华鲁恒升：低成本与能效领跑者，煤气化技术优势显著➢

部分产品价格下滑，短期利润承压。公司2025年前三季度实现营业收入235.52亿元，同比-6.46%；归母净利润23.74亿元，同比-22.14%。受部分产品产能过剩，原材料价格波动传导等压力影响，2025年前三季度主营产品价差有所回落，利润短期有所承压。➢

深耕煤化工全产业链，打造煤化工领先企业企业。以煤炭、丙烯、纯苯为原料，通过煤气化醇胺平台，通过近20年的发展，全产业模式愈加完善，煤气化平台得到的H2、CO合成甲醇，甲醇羰基化进一步合成DMF、醋酸、尿素。以苯为原料合成己二酸和己内酰胺，进一步合成PA6和规划的PA66。以丙烯为原料合成丁醇、辛醇等产品。图表60公司营收图表62公司产业链布局营业收入（亿元；左轴）营业收入YoY（右轴）4003002001000150%100%50%0%-50%图表61公司归母净利润归母净利润（亿元；左轴）归母净利润YoY（右轴）100500400%200%0%-200%资料：公司公告、华安证券研究所资料：公司公告、华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告35华安研究•拓展投资价值◼

鲁西化工：己内酰胺产能领先，静待景气修复➢

尼龙6、有机硅等产品价格底部，业绩环比承压。公司2025年前三季度实现营业收入219.18亿元，同比增长1.57%；实现归母净利润10.23亿元，同比下降35.03%。受聚碳酸酯、尼龙6、有机硅等产品价格呈现底部震荡态势影响，利润短期有所承压。➢

巩固现有一体化优势，积极扩产延链、补链、强链，长期成长可期。公司多年来的发展具备了明显的一体化及产业链循环的经济优势，产品品类众多，并且产品间具备较强的协同效应，其中己内酰胺产能70万吨/年，产能规模位于头部领先地位。2025年，有机硅项目顺利打通全流程并实现投产，乙烯下游一体化项目、15万吨丙酸等项目有序推进，资本开支将驱动公司盈利持续增长。图表63公司营收情况图表65公司主要产品及产能情况4,000,0002,000,0000100%50%0%营业总收入（万元；左轴）YOY(右轴)主要产品己内酰胺尼龙6设计产能（万吨）-50%7070454075图表64公司归母净利润600,000400,000200,0000600%400%200%0%归母净利润（万元；左轴）YOY(右轴)有机硅甲酸-200%多元醇资料：公司公告、华安证券研究所资料：公司公告、华安证券研究所华安证券研究所证券研究报告36华安研究•拓展投资价值◼

维生素及代糖：突发事件驱动VA/VE价格上涨，天然代糖开启广阔空间➢

受海外突发事件影响，2024年VA、VE市场价格大幅上涨。据百川盈孚，2024年国内VA市场均价126.02元/千克，较2023年均价84.71上涨48.76%；VE市场均价97.04元/千克，较2023年均价70.04上涨38.56%。截至2025年9月30日，国内VA、VE市场价格分别为60、44元/千克，较年初分别下降50.00%、66.92%。中国在全球维生素市场中的份额持续增长，至2024年已达到约86%。受资金压力、原材料供应限制以及战略调整等因素影响，2024年海外维生素生产企业产量出现下降。巴斯夫德国工厂发生的爆炸事件加剧全球维生素供应趋紧的