12月全社会债务数据综述：关注2月实体扩表

正文目录1、全社会债务情况 52、金融机构资产负债详解 83、资产配置 124、风险提示 13图表目录图表1：全社会债务余额同比增速 5图表2：金融机构（同业）债务余额同比增速 5图表3：实体部门债务余额同比增速 6图表4：家庭、政府和非金融企业债务余额同比增速 6图表5：工业企业和国有企业债务余额同比增速 7图表6：广义金融机构债务余额同比增速 8图表7：超储率、超额备付金率和货币乘数 9图表8：货币供给结构 10图表9：基础货币结构 10图表10：NM2与M2 11图表11：银行、保险债券投资余额同比 12图表12：央行和其他存款性公司国外资产合计余额同比 13202512余额增速、金融机构负债增速、超额备付金率——两升一降（金融机构负债增速下降），2025121112实体门面，2025年12月体门债速得8.4前值8.6；构上，2025120.38.1202512CPIPPI20251220251220251151-2年中国名义经济增长的中枢。预计未来实体部门负债增速会趋于下行，按照稳定宏观杠杆GDP2025129.30.38.12025120.41.0（2025912月202512月政12.4，前值13.1示2025年12112.6附近。展望2月，在地方债加速发行的带动下，实体部门负债增速有望出现小幅反弹资金面或较为平稳或小幅改善、至少边际收敛的概率不大，合并来看，宏观流动性有所改善，在盈利、资金跨境流动和风险偏好变化不大的前提下，利好权益，债券供需双强、参32月会逐步向均衡方面转化。此外，我们还比较担心可能出现的美国科技股下挫对境内形成的冲击。2025126.36.4268872920221131.4202363预算的法案，暂时避免美国政府陷入债务违约。该法案规定，联邦政府债务上限将暂缓生20252024202538.6202620254.2，预后将本定，照定观杆的目以2011年后左的义经2022以CRB现货综合指数衡量）或能在2022-2023年形成顶部。后续除非有供给端冲击，大宗商品价格将趋于下行，下行幅度取决于供给的恢复，从目前来看，供给的恢复应比较温和，对应本轮通胀下行将是一个漫长和温和的过程。2011大周期，美国表现相对平稳，但中国未来亦可能低位平稳增长，如果美国之前领先的科技领域估值发生系统性重估，全球资金或能从涌入美国转而流向中国，重点关注人民币汇率1、全社会债务情况我们测算的数据显示，截至2025年12月末，中国全社会总债务余额505.3万亿，同比长8.3前增长8.0。图表1：全社会债务余额同比增速分结构来，2025年12月末，金机（业债务额92.2万，增长7.9，前值比长5.3。图表2：金融机构（同业）债务余额同比增速2025年12月末，实体部门（家庭、政府、非金融企业）债务余额413.1万亿，同比增长8.4前值增长8.6。图表3：实体部门债务余额同比增速具体看，2025年12末，庭务额81.3亿，比长0.4前同比长1.0；其中期款额同长2.0，值2.5，期款额比降3.7，同比下降3.0。如果后续家庭部门负债增速能够停止下行、转入区间震荡，则对应房地产亦开企稳。2025年12月末政债额119.1亿同比长12.4前值13.1；现有频据示，2026年1月政部负增或小反至12.6。2025年12月末，金企债余额212.8万亿，比增长9.6，值9.3从构来看贷余0.38.1（202512PPI20236图表4：家庭、政府和非金融企业债务余额同比增速在分析非金融企业时，我们建议将其分解为两个部分：一是市场化程度比较高的部分，可以用工业企业数据进行较好的拟合；二是市场化程度较低的部分，即负债对于盈利的反2025125.3，11同降13.1工企利率处于2011年来低平，利处于2011（好于2014-2016，2025年12月业企负余同长4.2，低值5.0于我对未来1-25PPI2025月利同比降32.4，2025年11月比降4.2。图表5：工业企业和国有企业债务余额同比增速2、金融机构资产负债详解2025年12构债余额166.8亿同比长4.9低前值5.9其中，行务额136.6亿同比长5.4前值7.4。结来，数余额比速降对行负同上升至31.7前同长22.2，和行端对他款公债的表一。非银金机债余额30.2万，比长3.0前值比降0.4银资产对图表6：广义金融机构债务余额同比增速我们再来看金融机构的资产端，一般而言，在流动性资产充裕背景下的去杠杆称之为主动去杠杆，对应流动性边际松弛；在流动性资产紧张背景下的去杠杆称之为被动去杠杆，对应流动性边际收紧。对于银行而言，我们认为，观察流动性资产充裕与否的关键指标是超额备付金率，其与货币乘数基本保持负向相关关系（除降准形成的干扰之外）。2025年12月银行超额备付金率录得1.8，前值1.3；2025年12月货币乘数录得8.45，前8.78202512速、金融机构负债增速、超额备付金率——两升一降（金融机构负债增速下降），我们认为，202512111月上旬，2月资金面或较为平稳或小幅改善、至少边际收敛的概率不大。根据现有数据，20261907829983图表7：超储率、超额备付金率和货币乘数对于非银金融机构而言，我们认为，观察流动性资产充裕与否的关键指标是其存款余M2202512月该数据比长23.4幅高前值12.3，负债据我认为2025年12月银金图表8：货币供给结构从基础货币供给的角度来看，2025年12月末其余额同比增长8.5，前值同比增长3.5。图表9：基础货币结构M2），数据显示，其与M2的201720187-12201920203-520206NM220222-4NM2M2。20225月，述况现转，NM2同增稳在10.9，与值平低同期M2同增速（11.1）520227NM220242M23-8M29NM2至7.1，于期M2比速（6.8），10月NM2比速续至7.5（M2NM2M2202411NM2M255-8NM2M2。20259NM28.0M210-12M2，202512NM29.1M2NM2还是会低于M2图表10：NM2与M23、资产配置1A15.83141.8111景下，利好权益。实体部门负债增速代表债务供给，资金面代表购债需求，上述组合对应12地方债加速发行的带动下，实体部门负债增速有望出现小幅反弹，资金面或较为平稳或小幅改善、至少边际收敛的概率不大，合并来看，宏观流动性有所改善，在盈利、资金跨境流动和风险偏好变化不大的前提下，利好权益，债券供需双强、参与价值不大。权益风格32图表11：银行、保险债券投资余额同比央行银合国资余额速2025年12月得4.7，前值4.1，十债率倒幅继走。2025年12美国余比增得6.3前值6.4；财26887292022年1131.4202363务上限和预算的法案，暂时避免美国政府陷入债务违约。该法案规定，联邦政府债务上限20252024202538.6202620254.220114左2022以CRB现货综合指数衡量）或能在2022-2023年形成顶部。后续除非有供给端冲击，大宗商品价格将趋于下行，下行幅度取决于供给的恢复，从目前来看，供给的恢复应比较温和，对应本轮通胀下行将是一个漫长和温和的过程。2011年之后的长周期逻辑或开始发生改变，全球进入到边际收益递减的大周