能源开采行业深度专题：印尼减产掀波澜全球煤市启变局

印尼减产掀波澜，全球煤市启变局最近一年走势最近一年走势相关报告《煤炭开采行业周报：中东地缘冲突加剧原油突破90美元/桶，煤价淡季有支撑（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2026-03-08《煤炭开采行业周报：海外煤价持续攀升、进口倒挂进一步扩大（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2026-03-01《煤炭开采行业周报：进口煤性价比已不在，节后煤价预期向上（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2026-02-242025/03/132025/06/112025/09/092025/12/082026/03/08表现煤炭开采沪深30015.6%0.2%25.0%31.3%19.4%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要本篇报告分析了以下核心问题：梳理印尼煤炭行业发展情况，重点分析印尼煤炭行业控量保价的举措及动因。印尼概况：制造业发展推动经济增长，煤/镍/棕榈油出口居首：近年印尼经济稳步增长，2025年实际GDP同比+5.1%至13580.52万亿卢比，其中制造业为重要驱动力，增量贡献度21%。人口方面，印尼是世界第四人口大国，2025年人口增长至2.86亿人、城镇化率提升至59.6%，为经济增长及能源消费奠定基础。资源方面，印尼资源禀赋突出，动力煤、镍、棕榈油均为全球出口第一大国，2024年动力煤、棕榈油出口分别占全球48%、52%，2023年镍出口占全球43%，国内能源供应方面2024年煤炭占比升至40.37%。印尼煤炭市场基本面：出口大国，内需由火电冶金双轮驱动。印尼煤炭储量以低热值煤为主且地域集中度较高，2025年国内需求增长难抵出口需求下滑之下，印尼煤炭产量同比变动由增转降，长期供给增长空间较为有限。印尼国内煤炭消费受火电与钢铁冶金驱动持续增长，2025年预计同比+9%至2.54亿吨，出口超六成流向中国与印度（2024年分别占比43%与19%），进口主要为补充冶金煤缺口且规模较小（2024年进口20.9百万吨，占该年印尼产量2%）。印尼控量保价多措并举：2025年至今，印尼政府已从“控制总量+保障内需+压制出口+支撑价格”四个角度进行政策调整以期控量保价、优先国内供应，分别为1）2026年1月初计划将生产配额设定为6亿吨（相较2025年的预计7.9亿吨产量同比-24%），并将生产运营阶段RKAB有效期修改为一年、设置超产处罚机制，或将强化产量目标的约束性，2）2026年2月，印尼能矿部预计生产配额减少后，DMO比例可能超过30%以保障国内煤炭消费需求，3）2026年1月印尼财政部长表示预计对于煤炭行业征收5%-8%出口关税，或将压制煤企出口意愿，4）2025年年初要求印尼煤炭出口交易以HBA为基准（虽2025年8月发布新规取消该要求但仍体现其托价意图）。控量保价动因如何？煤企经营角度，2025年FOB最低价已落入印尼低、中热值煤主要短期边际成本区间（据IEA报告图表，为30-60美元/吨），即跌破部分煤矿成本线，历史来看成本较煤价降幅更小之下煤企盈利空间已明显收窄，为保障煤企健康发展，印尼政府具有提煤价诉求。政府收入角度，印尼非税国家收入中采矿业贡献较大比例（2025年占比26%），主要来源于其所贡献的特许权使用费，据IEA估计2025年煤价下行之下特许权使用费预计同比-24%至30亿美元，考虑到煤炭特许权使用费的费率随HBA价格累进，印尼政府具有提煤价诉求。印尼煤炭供需平衡表：对于2026年，分别以国内产量为7.0、7.2和7.5亿吨进行乐观、中性与悲观假设，测算得2026年印尼可供出口量为4.25-4.75亿吨，同比减量为0.5-1.0亿吨，假设印尼出口至中国煤炭量占总出口量比例延续2025年水平，则对应中国进口煤减量0.2-0.4亿吨（占2025年总进口量的4%-8%）。投资建议：印尼作为煤炭出口大国，其控量保价、优先保障国内供应的政策导向，或将使其可供出口煤炭量明显下滑，从减少进口煤供应角度促使我国供需趋紧从而打开煤价上行空间，煤炭依然是值得把握的价值资产。头部煤炭企业资产质量高，账上现金流充沛，呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征。建议把握低位煤炭板块的价值属性煤，采行业“推荐”评级。动力煤标的方面，重点关注：（1）动力煤稳健型标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源。（2）动力煤弹性较大标的：兖矿能源、晋控煤业、广汇能源、力量发展。风险提示：1）印尼政策变动风险；2）测算误差风险；3）可再生能源持续替代风险；4）储能发展加速风险；5）重点关注公司业绩不及预期风险；6）国别情况差异风险。资料来源：资料来源：Wind、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4重点关注公司及盈利预测请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明511 资料来源：资料来源：Wind、印尼央行、国海证券研究所；注：3月9日人民币兑印尼卢比汇率为1人民币=2452.48印尼卢比请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6印尼经济情况：制造业不断发展，推升经济稳步增长景气和美联储调整货币政策等影响，经济增长有所放缓。总统佐科执政后，提出建设“全球海洋支点”构想，大力发展海洋经保持稳步增长。2020年，由于新冠疫情带来的冲击出现了下滑，GDP同比-2.07%，随后出现回暖且增速趋于平稳。2025年，在投加的支撑下，制造业成为国民经济增长的主要驱动力，该年印尼实际GDP同比+5.1%至1358服装、汽车、电子等定为重点支持行业；2023年8月，印尼国家发展计划部宣布启动《2025—2045年国家长期发展规划》，提出8发展方向以及45项关键发展指标，其中重点之一是推动制造业进一步发展，将制造业对该国国内生产总值（GDP）的贡献率提升约1展情况来看，2018-2025年制造业实际GDP增速维持在3%-6%区间内（除2020年），2025年印尼制造业GDP占比以2已达21%。2025年，印尼制造业采购经理指数自8月以来持续扩张，2026年1月录得52.6，显示生产活动持续增长，印尼工商会馆（K投资改善及固定资产利用率提升的支撑下，202020112011万亿卢比%万亿卢比76543210其他行业14%房地产3%14%教育3%制造业20%公共管理和国防,社会基本保障3%批发零售,汽车和摩托车维修13%批发零售,汽车和摩托车维修13%运输和存储5%建筑业10%信息和通信建筑业10%采矿业农林牧渔业11%采矿业7%86420%资料来源：资料来源：Worldometers、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7人口情况：稳步增长，城镇化率提升基本维持在3.5%。据Worldometers数据，印尼自2020年以来人口持续增长，全国人口以CAGR为1.12%提升至2025年的2.86缓，由2000年的+1.57%下滑至2025年的+0.79%；人口城镇化率提升明显，自2000年以来累计提升18.50pct至59.60%。人口u据Worldometers估计，2026年印尼人口仍具增长动能，将同比+内能源消费形成拉动。4444444444资料来源：资源与能源季刊、美国农业部、资料来源：资源与能源季刊、美国农业部、Wind、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8资源情况：资源禀赋突出，动力煤/镍/棕榈油均为出口第一大国煤炭资源量979.6亿吨，煤炭储量319.6亿吨；镍方面，据美国地质调查局数据，截至2025年，印尼镍储量为62百万吨，占全球比例采量为2.60百万吨，占全球比例为66.67%；棕榈油方面，印尼2025年棕榈油产量47百万吨，占全球比例57.85%，是棕俄罗斯11%），2023年镍出口占全球镍出口的43%（占比明显高于其他国家，），数据，2025年印尼棕榈油出口24百万吨图表：2024年动力煤全球贸易进口前五国家情况图表：2023年镍全球贸易进口前五国家情况百万吨20112011资料来源：印尼能矿部、资料来源：印尼能矿部、EnergyInstitute、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9能源供应情况：煤炭在印尼能源供应中的主体地位不断增强亿吨（同比+8%），位于全球第三，20142015201620172018 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10 1印尼概况：制造业驱动经济稳步增22 煤炭储量：相对集中，以低卡煤为主分地区来看：煤炭储量角度，主要分布在1）加里曼丹岛201.96亿吨（由48个PKP2），口物流的支柱，该省的Samarinda、Bontang港口可全年提供深水装货服务，能够满足好望角型散货船的租船运输需求，南加炭则主要用于履行火电厂合同，以及满足菲律宾、越南的现货招标需求，2）苏门答腊岛116.96亿吨（由），河盆地拥有丰富褐煤资源，是印尼国家电力公司（PLN）的Sumbagsel电网的主要煤炭供应地，但由于穆西河的吃水深度限制从煤炭热值构成来看：截至2024年，以低卡煤为主（673），综合热值与区域来看：由印尼煤矿按热值分布图可见，中、低卡热值（5200大卡以下）的煤炭在加里曼丹与苏门答腊两岛分布请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明151亿吨,15%155亿吨,16%673亿吨,155亿吨,16%673亿吨,69%低卡煤中卡煤.高卡煤资料来源：印尼能源部、资料来源：印尼能源部、Wind、IEA、国海证券研究所；注：右图数据截至2025年12月，存在统计不完全风险请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12煤炭生产：露天开采为主，未来产量提升空间有限自2021年以CAGR为11%提升至2024年的8.3要市场（中国、印度）减少采购，且国内需求仅在电力和冶炼行业的推动下略有增长之下，印尼煤炭产量约为7.9逐渐转向地下采矿，使生产难度进一步加大。另一方面，从新增产能来看，据IEA数据，截至2025年12月，印尼有8统计到的新增产能为38.13百万吨（主要为扩），未来产量实现增长也并不乐观，据IEA预测，至2030年印尼国内煤炭产量将下降至约6.71亿吨，主要系印尼煤炭出口量下0百万吨--------98----资料来源：资料来源：Wind、印尼能源部、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13煤炭出口：近年达至高位，出口至中国大陆、印度地区煤炭超六成（1）高速发展时期：2010-2014年，为印尼煤炭出口量加速扩张（2）震荡时期：2015一2017年，受国际煤炭需求不足影响，印尼煤炭出口总（3）波动反弹时期：2018一2019年，印尼加大对中国大陆以及印度等），），此提升至4亿吨以上。2020年因疫情影响出口下降，2021年以后恢复增长，2024年印尼煤炭出口实现5.55亿国家统计局（BPS）2026年2月2日发布的统计数据显示，2025年印尼煤0百万吨%201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024万吨万吨2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320240201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024中国内煤炭需求：电力用煤为主，冶金用煤快速提升强劲，同比大幅提升62%，主要系公共卫生事件后经济复苏、新投产燃煤电厂以及镍产业扩张的推动，之后年度变动同比+9.29%。耗煤量的增长主要受电力和钢铁及冶金业发展的驱动，其中随着印尼国内火电装机规模的持续上升趋势，2014-2024年CAGR+7.8%，2024年同比增长1,227万吨（同比+10%）；钢铁及冶金业耗煤年比增速高达483.3%-475.1%，主要系实施矿产下游政策，2022年同比+379），），2023、2024年增速趋稳，分别同比+21.7%、+15.7%。据印尼能矿部，2025年印尼国内煤炭销售实现2.5u分行业结构占比来看：据印尼能矿部数据，2体耗煤量30%，其他行业方面水泥、纺织及化肥业（4%）、纸浆和纸张（3%）00业业请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14资料来源：印尼能矿部、资料来源：印尼能矿部、Wind、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明15国内煤炭需求：并网新增装机容量及工业园区自备电厂推动煤电增长万亿千瓦时，占总发电量比例亦呈放大趋势，自2010年的40.33%提升20.57pct至2024年的60.90%，其中2020-2024年占比波动已后主要系并网新增装机容量及工业园区自备电厂的推动，装机容量方面，印尼并网装机总量不断提升，2024年的95.80GW，CAGR达7.68%，其中蒸汽发电厂（主要燃料为煤炭）装机提升最为明显，从2010年的12.98GW提升至2024年的54.310.77%；印尼发电装机仍以蒸汽发电厂为主，截至2024年，印尼蒸汽发电厂装机占总装机的），设施，其中90%采用冶炼工艺，该工艺下最终生产阶段使用电炉将矿石转化为金属，这些电炉所需电力占生产过程中总能耗的60%以行业的自备燃煤电厂（在国家电网之外建造和运营），2023年镍行业耗电约1000亿千瓦时。作为二类镍（镍含量<大其一类镍（镍含量>99.8%）的产能以满足电池供应链的需求，且其铝冶炼产能也在扩大（以北加里），2011201190单位：吉瓦厂资料来源：资料来源：Wind、印尼能源部、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16煤炭进口：进口量较少，主要为炼焦煤u虽然印尼动力煤资源丰富，但其炼焦煤资源匮乏，利亚和俄罗斯，其中澳大利亚因为海运距离较近，有煤种和运费优2022年同比-15%至12.4百万吨，2023-2024年恢复增长，2024年同比+44%至20.9百万吨，但仅占百万吨5050请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17 1印尼概况：制造业驱动经济稳步增 33 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明18多项政策变动表明印尼煤炭转向控量保价，并优先保障国内供应控制总量：2026年1月8日，印尼能矿部部长明确表2026年3月，据煤炭资源网，彭博社援引矿产与煤炭总局秘书长称2026年煤炭生产目标初步定为7.33亿吨（202），保障内需：2026年2月，据印尼能矿部估计，国内生产配额减少后，DMO比例可能超过30%以保障国内能源供应，印尼能采特许经营协议（PKP2B）及采矿业务许可证（IUP）的压制出口：印尼2026年起拟对煤炭出口征收关税，结束近20年的煤炭出口免税政策。据煤炭资源网，印尼财政部长1月2税率实施基于煤炭基准价格的5%-8%的累计税率，且考虑将征收期限追溯至2026年1月生效。征收关税将提升煤企出口成本，支撑价格：2025年年初，为提升印尼在全球煤炭市场的话语权，要求印尼煤炭出口交易以HBA资料来源：资料来源：SMM、中国国际贸易促进委员会东莞市委员会、煤炭资源网、中伦律师事务所、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19控制总量：恢复RKAB一年有效期，设置处罚机制计划，即RencanaKegiatanAnnualBersama（简称），年第10号部长条例，指出将生产运营阶段的RKAB有效期由一年延长为三年；2025年，为应对矿产和煤炭商品价格下运营灵活性、维护国家财政收入，发布2025年第17号部长条例，指出将生产运营阶段的RKAB有效期变更：生产活动阶段的RKAB有效期延长为三年（减）；RKAB允许年内修改：企业在当年可申请1次RKAB变更，需在提允许第二次重新提交RKAB：根据MEMR10/2023，企业仅被允RKAB有效期变更：考虑到三年有效期下难以及时调控供给、应生产活动阶段的RKAB有效期恢复为一年，并对超出生产配额的公司设置了），过渡条款：印尼能矿部1月5日表示，允许2026年RKAB尚未获批的矿商在2026/资料来源：中国煤炭经济研究会、煤炭资源网、印尼能源部、资料来源：中国煤炭经济研究会、煤炭资源网、印尼能源部、Wind、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明20控制总量：恢复RKAB一年有效期，设置处罚机制比提升8个百分点至12%；2024年三年期RKAB正式执行后，超产幅度进一步提升6个百分点至18%；20窄，同比回落11个百分点，但仍达7%。综前所述，生产活动阶段RKAB2025年实际产量7.9亿吨大幅下降超24%。实际生产情况来看，据中国煤炭经济研究会，国外媒体3月2日发布的信息援引印尼显示，2026年1月份，印度尼西亚煤炭产量为4600万吨，为自2022年1月（4453万吨）以来的煤炭生产最低月度水平，2022年 单位：亿吨产量目标实际产量保障内需：以DMO政策强化煤炭产量自给能力），2018年，印尼能矿部发布两项法令，规定DMO的煤炭销售最低限额为年度批准生产计划的25%，若不满足则将面临制裁，例如在2预算中削减产量，以及减少出口配额；并设定供应PLN电煤的价格上限为70美元/吨，以在煤价较高时减轻国有电力公司PLN），2021-2022年，国际煤价快速提升之下印尼煤企对于DMO的履约意愿明显减弱（2021年上半年DMO煤炭销售实际执行量达到5221.375亿吨目标的37.98%，2020上半年实际执行量为6），2023年，印尼能矿部发布第399号法令）；）；）；禁止煤炭出口-差额（国内市场义务）乘以煤炭出口销售量，即赔偿金=基于煤炭质量和参考煤炭价格变化的补偿率x（国金的义务暂时停止所有生产运营，或在最长60自然请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明21u从实际执行角度看，据印尼能矿部数据，2015年-2021年期间DMO执行量从8执行力度较为不足，其中2021年在煤炭价格大幅上升、相较PLN电煤价格上限的价差明显扩大背景下，DMO比例同比-2pct至22%，炭库存跌至极低水平，为此2022年1月实施为期三周的出口禁令，政策端加强约束之下2022年DMO实现2.16亿吨，比例提升至31%。2求再次提升，数量目标定为2.39亿吨，占全年产量目标比例高达32%，目前据印尼能矿部，以2.54亿吨实际供应量与7.9亿吨产量计算际比例为32%。据煤炭资源网，外媒报道称印尼能矿部设定2026年DMO目标为2.479亿吨（较2025年目标同比+4%），彭生产目标初步定为7.33亿吨（可能根据生产调整计划和减产情况进行修改），若以该初步生产目标计算，则2026单位：美元/吨2015/3/12016/3/12017/3/12018/3/12019/3/12020/3/12021/3/12022/3/12023/3/12024/3/12025/3/12026/3/12015/3/12016/3/12017/3/12018/3/12019/3/12020/3/12021/3/12022/3/12023/3/12024/3/12025/3/12026/3/1020152016201720182019202020212022202320242025目标值20152016201720182019202020212022202320242025目标值请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明22资料来源：印尼能矿部、煤炭资源网、国海证券研究所资料来源：印尼能矿部、煤炭资源网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明23支撑价格：基准价政策历史复盘及当前价格情况定煤炭出口的特许权使用费的基础。2023年3月，为对印尼国营企业和煤炭生产商都确保公平，印尼能矿部对HBA的公式进行修订（占70%）和前两月均价（占30%）计算（修订前公式参考印度尼西亚煤炭指数（ICI）、纽卡斯尔出口指数（NEX）、全球纽卡斯尔指普氏（Platts）5900指数四个指数各25%），并针对不同发热量煤确定三档价格，分别为HBA（发热量6200-6400），要求印尼煤炭出口交易以HBA为基准，取代原有的以印尼煤炭指数(ICI)或纽卡斯尔煤炭期货价格定价（同年8月发布新规允许煤炭销售低于指导价，但纳税缴费仍依基准价），2）为更好地反映市场变化，将HBA的发布频率由原来的每月一次调整为u实际HBA价格来看：自2023年新价格公式出台以），单位：美元/吨2009/3/12010/3/12011/3/12012/3/12013/3/12014/3/12015/3/12016/3/12017/3/12018/3/12019/3/12020/3/12021/3/12022/3/12023/3/12024/3/12025/3/12026/3/102009/3/12010/3/12011/3/12012/3/12013/3/12014/3/12015/3/12016/3/12017/3/12018/3/12019/3/12020/3/12021/3/12022/3/12023/3/12024/3/12025/3/12026/3/1控量保价动因:煤企盈利空间明显收窄2025M1起，印尼政府将强制性生物柴油掺混比例提高至40%（即B40政策），据IEA测算，该政策将导致202运营成本提升至18美元/吨（但仍为全球最低水平）；据印尼煤炭矿业协会（ICMA）估由图可见印尼短期边际成本多数处于30-60美元/吨区间内，据CCI动力煤价格指数，2025年3800大卡FOB价格最低价换算50请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明24请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明24资料来源：资料来源：AdaroAndalan公司公告、EMBER、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25控量保价动因:煤企盈利空间明显收窄均大幅上升，该年度净利润提升，然而随着煤炭价格逐渐回落，生产成本却居高不下，从而导致净利润下滑，2025年净利润2024年吨煤销售成本-14.6%至55.1美元/吨，吨煤销售成本构成中下降幅度最为明显的是费率随HBA累进的特许权使用费（同比-5.美元/吨），吨煤收入则同比-17.0%至75.1美元/吨，吨煤收入较吨煤成本下降幅度更大之下Adar库存变动资料来源：印尼能矿部、资料来源：印尼能矿部、IEA、IDNFinancials、CNNIndonesia、ANTARA、DDTC、国海证券研究所；注：税收不含关税与消费税请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明26控量保价动因：政府财政收入层面）：2022-2025年分别累计-4pct/-5pct至26%/2%（其中2025年采矿业税收为根据前11月值年化）。合计来看，2022年采矿业税收与PN政收入贡献比例同比+5pct至11%，2025年下降至约7%，此外采矿业发展亦通过可带动其他行业发展，如煤炭国内货运及外贸海航运业、煤炭于港口进行装卸与仓储带动港口服务业、煤炭企业信贷带动金融行业（2021-2024年印尼本土银行为煤炭企业提供美元）等等，通过上述行业税收对于整体印尼财政+10pct至52%，至2025年持续保持50%以上比例，但受全球煤价回落影响，其绝对值逐年下行，2025年以138万亿印尼单位：万亿印尼盾0n财政收入n其中：税收其中：非税国家收入（PNBP）0单位：万亿印尼盾注：2025年采矿业税收为根据前11月值年化0单位：万亿印尼盾采矿业非税国家收入石油、天然气、电力与控量保价动因：政府财政收入层面），2022年能源危机期间印尼发布2022年第15号政府条例，将煤炭行业持IUPK（特殊许可证，主要由大型矿商持有，以出口市场为主用费由单一费率13.5%改为14-28%的依HBA标杆价变动累计税率，价格超过100美元/吨时适用最高税率；2025年4月26日起，针对持有可证，大多数中型矿商持有，适用于国内及区域市场）的露天煤矿，对于低、中热值区间进行上调，具体表现在当热值小于5200大90美元/吨时，特许权使用费率上调1pct。整体来看，以IEA数据计算得2024年煤炭特许权使用费约为39亿美元，换算为印尼盾后约占同年采矿业的47%，2025年上半年煤炭价格下滑，据IEA估计，2025年印尼政府总特许权使用费将下降24%至30亿美元，降幅约为9亿美元，换2025年采矿业部门PNBP的12%。考虑到煤炭特许权使用费的费率随HBA价格累进，且低、中热值区间的高HBA价格段费率有上调，表示，预计出口关税最终税率实施基于煤炭基准价格的5%-8%的累计税率，且考虑将征收期限追溯至2026年1月生效。考虑到煤价进至更高税率，则印尼政府亦应具有提高煤价诉求，从而提高图表：2022年调整后印尼持IUPK企业特许权使用费率图表：2025年印尼持IUP露天煤矿特许权使用费率调整情况图表：2023-2025年印尼等国家总特许权使用费具体事项热值区间价格区间原费率调整后费率<=4200HBA<USD705%5%煤炭行业特许权使用费率（针对持有IUPK的企业）USD70<=HBA<USD906%6%调整前单一费率：13.5%HBA>=USD908%9%4200-5200HBA<USD707%7%调整后累进费率政策：HBA价格<70美元/吨，煤炭售价的14%-生产费或特许权使用费-每吨产量中的国有材料使用费;70<=HBA价格<80美元/吨，17%;80<=HBA价格<90美元/吨，23%;90<=HBA价格<100美元/吨，25%;100<=HBA价格，28%USD70<=HBA<USD908.5%8.5%HBA>=USD9010.5%11.5%>=5200HBA<USD709.5%9.5%USD70<=HBA<USD9011.5%11.5%HBA>=USD9013.5%13.5%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明27请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28 1印尼概况：制造业驱动经济稳步增 44 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明29印尼煤炭供需平衡表与投资机会网，2025年国内煤炭消费量为2.54亿吨，参考2023-2024年各行业煤炭消费占比数据，假设电力/11%得到各行业煤炭消费量2025E，2025年煤炭出口量及国内产量数据分别来自印尼能矿部和印2026年，考虑到当前来看印尼煤炭行业扰动主要来自国内产量方面，假设需求侧各行业煤炭消费量以及煤炭进口量2026年继续以20量方面，2026年3月据煤炭资源网，彭博社援引矿产与煤炭总局秘书长称2026年煤炭生产目标初步定为7.33亿吨，但称可能根据此外由前文从印尼煤企盈利、印尼政府财政收入角度出发分析，印尼目前存在控量保价动因，因此分别以国内产量为7.0、7.2和7中性与悲观假设，整体供需差假设延续2025年水平，则测算得可供出口量为4.25至4u投资建议：印尼作为煤炭出口大国，其控量保价需趋紧从而打开煤价上行空间，煤炭依然是值得把握的价值资产。头部煤炭企业资产质量高，账上现金流充沛，呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征。建议把握低位煤炭板块的价值属性，维持煤炭开采行业“推荐”评级。动力煤标的方面，重点关注1）动力煤稳健型标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源。（2）动力煤弹性较大标的：兖矿能源、晋控煤业、广汇资料来源：印尼能矿部、资料来源：印尼能矿部、Wind、印尼统计局、中国煤炭经济研究会、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明30印尼煤炭供需平衡表与投资机会99496070809292922725252579供需差（百万吨）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明31 1印尼概况：制造业驱动经济稳步增 55 资料来源：资料来源：AdaroAndalan公司公告、StockAnalysis、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明32主要煤炭企业：AdaroAndalanu公司概况：2024年12月，全球第六大煤炭开采企业Adaro能源集团完成动式更名为AlamtriResources。PTAd），大的单体煤矿，煤炭热值介于4000-5000大卡GaribaldiThohir也以个人身份参与决策。业绩表现上，2024年公司实现营业收入53.20亿美元，同比下降10%，利润率22.76%，同），020212022主要煤炭企业：BumiResourcesu公司概况：PTBumiResourcesTbk（BUMI）成立于），煤矿之一，旗下拥有Sangatta和Bengalon两座矿山；Sangatta矿通过13公里长的陆上输送机直连港口，Bengalon矿通过25公里2024年，公司实现营业收入13.6亿美元，同比下降19.06%，利润率4.96%，同比提升4.31pct（2023年同比下降28.05pu产量方面：公司产量2019-2022年呈下行趋势，2023年得益于），ASSETS-2049584001,5请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明33请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明330资料来源：资料来源：BayanResources公司公告、BayanResources公司官网、StockAnalysis、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明34主要煤炭企业：BayanResourcesu公司概况：PTBayanResourcesTbk.是一家生特许经营区集中分布于东加里曼丹与南加里曼丹，核心目标市场为低热值煤炭市场，2024年营收中84.1%来自热值3800-45005001-5500大卡、5500大卡以上、4501-5000大卡的煤炭产品分别贡献营收的7.5%、5.0%与3.4%。股权结构方面，截至公司2024年报披露，东为DATO’DR.LOWTUCKKWONG（Bayan创始人及现任总裁董事），持有公司40.17%股份。业绩u产量方面：公司产量自2020年起逐年提升，以CAGR为17.16%提升至2024），,,0资料来源：资料来源：BukitAsam公司公告、BukitAsam公司官网、StockAnalysis、国海证券研究所；2026年3月10日汇率：1美元=16858印尼盾请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明35主要煤炭企业：BukitAsamu公司概况：PTBukitAsamTbk于1987年成立，运营5大采矿管理区（最大矿区为位于南苏门答腊的TanjungEnim矿）与3个港口，总采矿面积达65632公顷。股权结），42.76万亿印尼盾，同比增长11.11%，利润率11.93%，同比下降3.93），0资料来源：资料来源：IndikaEnergy公司公告、IndikaEnergy公司官网、StockAnalysis、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明36主要煤炭企业：IndikaEnergy能源、物流与基础设施、矿产、绿色商业及同比下降19.2%，其中核心子公司Kideco贡献营收18.00亿美元，u产量方面：2023年受公司主动下调产量目标影响，全年权益煤炭产量同比小（2019-2024年产量稳定在130-180万吨区间，2023年产量150万吨仅占公司当年权益总产量的5），产量仅小幅下降3%至2793.7万吨，占印尼全0资料来源：资料来源：ITM公司公告、StockAnalysis、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明37主要煤炭企业：ITM生能源三大业务，其中煤炭开采为主要业务。ITM的煤炭由其子公司拥有的六座露天煤矿生产，分布于加里曼丹岛东部、南部与在4300-6300大卡之间，除满足印尼国内市场需求外，主要出口至亚太地区。股权结构方面，截至公司2024年报披露，控股股东Banp(Singapore)Pte.Ltd.持股65.14%,实际年公司实现营业收入23.04亿美元，同比下降2.94%，利润率16.23%），2024年增长较快主要系PTGraha,,0请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明38 1印尼概况：制造业驱动经济稳步增 66请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明39风险提示（1）印尼