金属及材料行业地缘视角下的有色投资研究系列报告：铜正在被地缘政治重新定价

正文目录一、供格变：产业起铜供降周期错位 51、能转和技拉动的求 52、铜端入应长周期 83、大博下库构凸供矛盾 94、铜源冶存域错，加应风险 10二、资民主风供需局临新击 121、资国弈剧 122、大博视下源品弈 133、全铜主产受政风影加大 15三、本支铜高，地因催上行 17四、险示 18图表目录图1：全铜费（吨） 5图2：国铜费（吨） 6图3：国铜费构 6图4：球力求续高长 6图5：球据心预测（GW） 6图6：国能汽销量万） 7图7：球碳力上升 7图8房新工工（万方） 7图9房产工积平方） 7图10：球要业资本支左和价 8图11：球要业资本支左和矿量 8图12：球矿探果 8图13：矿发期长 8图14拉美持是铜矿察果大地区 9图15要探成（个周前5大） 9图16：要库解存（） 9图17：要易电库存吨） 9图18全铜储（吨） 10图19全铜矿量千吨） 11图20：球解产千吨） 11图21：2024年矿铜精的际易向 12图22：2025年国矿产单 15图23全铜供量消费、量布地政治险况 17表1：美在产域期主行动 141、能源转型和科技革命拉动铜的需求200020515.1284CR为24，1270.21851597.59.0%1412.528.188.120年有所下降。202557.3%6.3%3.2%2.9%、3.5%。图1：全球铜消费量（千吨）中国 美国 印度 日本 德国 其他300002500020000150001000050002000200120002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025ICSG202561.451.5SMM480%202513%3%（电建ICSG电力通信17%13%26%23%12%占比9%AI图2：国内铜消费量（吨） 图3：国内铜消费结构0

电力 家电 交通运输 建筑 机械 电子 其他

0%

电力 家电 交通运输 建筑 机械 电子 其他 SMM SMMAI、新能源车和电气化拉动电力需求增长，绿电占比提升。据IEA数据，20253.3%，20263.7%2倍。24-25102%，40%/2.8%。图4：全球电力需求将持续高增长IEA图5：全球数据中心容量预测（GW）Bain图6：中国新能源汽车销量（万辆） 图7：全球低碳电力比上升销量 产量销量 产量EMBER除上述因素外，我们认为地产边际变化也值得重视，是目前的预期差项。20255.92024201974%202566202410.0%202133%2025201.8202415.97.3%2025-0.8%（15.9/2025）。图8房屋新开工施工面（万平方米） 图9房地产施工面积（平方米）0

房地产新开工施工面积:累计值房地产新开工施工面积:累计同比（%，右）

806040200-20-402010-022011-012010-022011-012011-122012-112013-102014-092015-082016-072017-062018-052019-042020-032021-022022-012022-122023-112024-102025-09

0

房地产施工面积:累计值 房地产施工面积:累计同比（%，右）504030201002010-022011-012010-022011-012011-122012-112013-102014-092015-082016-072017-062018-052019-042020-032021-022022-012022-122023-112024-102025-092026320261190.25202520262026115440%2、铜矿端进入供应低增长周期2011-2020201312772024923ESG72%S&P1990–202425813.62010200912.72020–202317.9图10：全球主要铜业公资本开支（左）和价 图全球主要铜业公资本开支（左）和矿量CAPEX（百万美元） 铜价（美元/吨） 全球铜矿产量（万吨） 百万美元）0

12,00010,0008,0006,0004,0002,0000

0

2,4002,2002,0001,8001,6001,4001,20020072008200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202520262027彭博 彭博、图12：全球铜矿勘探成果 图13：铜矿开发周期在长彭博 S&P、紫金资产图14拉丁美洲持续是全铜矿勘察成果最大地区 图15主要勘探成果（个周期内前5大）S&P S&P3、大国博弈下，库存结构凸显供需矛盾+2026113（3765251分位232138202465COMEX20253620262026年2月21023ORION关键(金MutandaKCC两20253.35252026年-20271884022%。202623图16：主要仓库电解铜存（吨） 图17：主要交易所电解库存（吨）中国保税库铜库存 中国保税库铜库存 SHFE完税COMEXLME0SMM SMM4、铜资源与冶炼存在地域错配，增加供应链风险8%46%、3%。USGS20003.420249.8CR为4502024年全球储量较2023年的10.0（）2024（、19.4%10.2%8.2%8.2%56.2%。图18：全球铜储量（千吨）智利 中国 美国 秘鲁 俄罗斯 墨西哥 加拿大 澳大利赞比亚 刚果(金) 印度尼西亚德国 波兰 哈萨克斯坦其他国家200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024USGS2000-202513322331202554823.5%（）和秘33827414.5%49.7%202587937.7%19.2%13.4%图19：全球铜矿产量（千吨）智利 刚果（金） 秘鲁 中国 美国 俄罗赞比亚 墨西哥 澳大利亚 哈萨克斯坦 其他250002000015000100005000ICSG202528244.8%金、1311（2020-20251362675.7%9.5%331.4%2.4%。图20：全球电解铜产能（千吨）中国 刚果(金) 日本 智利 俄罗印度尼西亚 赞比亚 印度 波兰 德国韩国 美国 其他0

2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026E 2027EICSG-入国。智利-中国、智利-日本、秘鲁-中国、哈萨克斯坦-中国、蒙古-中国为较重-中国、智利-图21：2024年铜矿石与铜精矿的国际贸易流向ICSG二、资源民族主义风险：供需格局面临的新冲击 本轮资源民族主义（如矿产、石油1、资源国博弈加剧2018（（金（）2、大国博弈视角下的资源品博弈-巩固自身产业链安全、减少关键供应链的对外依赖；2）。2.0）20252026125年特朗普政府在C1（2MSPFORGE（如澳大利亚、刚果（金）等）+技术国（如日本）+金融20262420表1：美国在矿产领域近期主要行动时间 内容2025年10月 美国与澳大利亚、日本等国达成关键矿产协议，与马来西亚、泰国等国签署备忘录2025年12月 美国与刚果（金）、卢旺达各自达成双边协议，就关键矿产达成合作2026212060天应急矿产2026年2月美国政府支持的矿业投资平台OrionCMC宣布与嘉能可达成初步协议，拟收购其在刚果民主共和国铜钴矿资产中40%的权益2026211项新的双边关键矿产框架协议或谅解备忘录（10项）新华社、环球时报、彭博、白宫等2.0AI数据中心、新型电202511（USGS）10代2022年版本，为减少美国对进口的依赖、扩大国内生产提供路线图。20256015图22：2025年美国关矿产清 USGS 20263、全球铜矿主要产区或受政治风险影响加大&1、风险最高：美洲（包括北美、拉美）从战略考虑，加强对西半球控制，是本届美国政府的既定战略之一。三方面原因：1）基于美国传统的“门罗主义”观念，西半球的稳定被视为核心利益之一。2）2、风险较高：澳洲、欧洲等美国盟友3、中风险（博弈区）：非洲2025（如刚如埃塞俄比亚-索马里（金4、低风险：俄罗斯&中亚、亚洲我们认为俄罗斯&但考虑到：1）2）图23：全球铜供应量、消费量、储量分