全球大类资产配置观察：海外市场有何异动

C目录CatalogTOC\o"1-2"\h\z\u一、全球大类资产表现 3二、大宗商品 5（一）金属资产 5（二）原油市场 5三、债券市场 6四、汇率市场 7（一）美元指数 7（二）欧元兑美元 8（三）英镑兑美元 9（四）美元兑日元 9（五）美元兑人民币 10五、权益市场 10六、风险提示 1122一、全球大类资产表现海外方面（1美国最高法院2月20日公布裁决，认定美国《国际紧急经济权力法（IEEPA）没有授权总统征收大规模关税，这意味着特朗普政府关税政策受到重大挫折。特朗普当天晚些时候签署行政令，确认终止实施此前援引《国际紧急经济权力法》推出的相关关税措施。最高法院裁定违法的关税包括：第一，边境安全和芬太尼关税针对美国三大贸易伙伴的进口商品征收不同税率：中国（所有进口商品征收10%）、墨西哥（非美墨加协定进口商品征收25%）和加拿大（非美墨加协定进口商品征收35%，或某些能源或化肥征收10%）。第二，“解放日”对等关税措施针对几乎所有美国贸易伙伴的进口商品，税率从10%到50%不等，但不包括已单独征收特定产品关税或列入豁免清单的商品。第三，目前适用于印度的俄罗斯石油关税。第四，巴西关税。此次裁决并不影响特朗普总统实施的针对特定行业的第232条款关税。第232条款关税影响钢铁、铝、汽车和重型卡车等产品，并将继续有效。该案已发回美国国际贸易法院，处理退税问题。如果根据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收的关税全额退还给美国进口商，将抵消特朗普总统关税政策带来的近四分之三的新收入。同在20日，特朗普在最高法院裁决公布后宣布，依据《1974年贸易法》第122条，征收“全球进口关税”，税率10%，为期150天，以取代被最高法院认定违法的关税，21日随后又在社交媒体上发文将税率从10%提高到15%，立即生效。（2）20261月的美联储会议纪要确实揭示出，官员们对未来的货币政策路径存在近年来罕见的深度分歧。他们表示目前应该暂停进一步降息，只有在通胀形势良好的情况下，今年晚些时候才有可能恢复降息。会议纪要还指出一些与会者表示，在委员会仔细评估最新数据期间，维持政策利率不变可能是合适的；其中一些与会者认为，在通胀回落的迹象明确表明其已稳步恢复正常之前，可能没有必要进一步放松政策。”一些官员甚至认为加息可能在考虑范围内，并希望会后声明能够更准确地反映“委员会未来利率决定的两方面描述”。（3）美国特使维特科夫表示，特朗普对伊朗面对美国在中东的军事集结，伊朗为何至今仍未“投降”感到疑惑。此前他曾警告说，如果不能就德黑兰的核计划达成协议，美国将进行有限的军事打击。美国及其欧洲盟友怀疑伊朗正在着手制造核武器，但伊朗否认了这一指控。图1：互惠关税税率及受影响的进口商品中国欧盟墨西哥加拿大越南日本印度韩国泰国中国台湾中国欧盟墨西哥加拿大越南日本印度韩国泰国中国台湾

300现行关税税率现行关税税率 受影响的进口总额（右轴）(十亿美元，202420015010050瑞士印尼马来西亚巴西以色列柬埔寨孟加拉国0瑞士印尼马来西亚巴西以色列柬埔寨孟加拉国ederalRegister，taxfoundatio 院图2：最高法院关税裁决乎抹去了朗普关税收入的四之三 图3：特朗普的关税政策大幅提高际关税税率10.2(%)4.62.5IEEPA关税 Section232关税（十亿美元） 10.2(%)4.62.51048.9848.96420年所有进口商品的平均有效关税税率年所有进口商品的平均有效关税税率年所有商品进口2026平均有效关税税率xfoundatio 院 xfoundatio 院春节假期期间（2026年2月16日至2026年2月20日），市场呈现风险资产与避险资产罕见地同步走强的格局。首先，贵金属表现抢眼，特别是白银以8.47%的涨幅领跑市场，主要受地缘政治避险与贸易政策不确定性的双重影响。其次，国际油价飙升至新高，市场焦点完全集中在美伊对峙上，市场持续为潜在的石油供应中断定价。再次，CBOT小麦价格上涨5.18%，表现亮眼，美国中西部和西欧部分地区的天气问题，引发了市场对产量的担忧，投机资金的大量涌入也是小麦价格上涨的重要原因。全球股市表现分化，欧美股市强势，而亚洲市场相对疲软。最后，美元指数与美债收益率同步走强，中东地缘政治风险催生了对美元的避险需求，另外强劲的初请失业金数据和顽固的通胀强化了市场对更高更久利率的预期。图4：2026年2月16日至2026年2月20日全球大类资产表现（债券变动单位为BP，其余资产为%）108 （%）（BP）6420-2-4-6COMEX白银COMEX白银NYMEXWTICBOT欧元区法国英国富时COMEX富时新加坡海峡指数德国标普铝铜CBOT印度上证指数深证成指创业板指胡志明日经恒生指数欧元兑美元CBOT玉米英镑兑美元DCE天然气从具体相关资产表现来看,COMEX白银上涨8.47%，ICE布油上涨5.62%，NYMEXWTI原油上涨5.57%CBOT小麦上涨5.18%10年期美国国债收益率上行4.00BP，欧元区STOXX上涨2.46%，法国CAC40上涨2.45%，英国富时100上涨2.30%，COMEX黄金上涨1.66%，富时新加坡海峡指数上涨1.62%，美元兑日元上涨1.55%，纳斯达克指数上涨1.51%DAX上涨1.39%，LME锌上涨1.35%，标普500上涨1.07%，美元指数上涨0.91%，LME铝上涨0.81%，LME铜上涨0.64%，CBOT大豆上涨0.48%，道琼斯工业指数上涨0.25%，印度SENSEX30上涨0.23%SHFE螺纹钢上涨0.03%，上证指数上涨0.00%，深证成指上涨0.00%，创业板指上涨0.00%，胡志明指数上涨0.00%10年期中债国债收益率上行0.00BP，美元兑离岸人民币下跌0.06%，日经225下跌0.20%，恒生指数下跌0.58%，欧元兑美元下跌0.74%，CBOT玉米下跌0.87%，英镑兑美元下跌1.04%，DCE铁矿石下跌1.06%，NYMEX天然气下跌6.00%。二、大宗商品（一）金属资产春节期间，贵金属与工业金属走出了避险需求和基本面支撑驱动的独立行情，COMEX白银上涨8.47%，COMEX黄金上涨1.66%，LME锌上涨1.35%，LME铜上涨0.64%。特朗普表示，伊朗最多有10至15天时间就其核计划达成协议，否则将面临后果，美国正在向中东派遣大量战斗机和作战支援飞机，集结了自2003年入侵伊拉克以来最大规模的空中力量，这标志着美国对伊朗的施压显著升级，导致大量资金涌入避险资产。另外，美国最高法院否决特朗普政府全球关税政策后，总统随即宣布将动用“其他选项”继续推行新的10%全球关税行政令，政策反复削弱美元信用，与地缘政治风险共同支撑金价。下周，美伊局势将继续主导贵金属市场情绪，黄金和白银的波动性将持续。中长期来看，贵金属牛市的核心逻辑依然稳固。当前黄金核心逻辑已从短期利率博弈，转向对冲美元长期信用风险和全球货币体系重构。各国央行持续的购金行为是坚实支撑。白银作为黄金的杠杆替代”，其走势将严重依赖黄金方向，同时受益于贵金属和工业金属的双重属性，尤其受益于光伏、人工智能、新能源汽车等新兴产业领域，需注意其市场容量小，易被资金操纵的特点，警惕杠杆资金带来的踩踏风险。图5：COMEX白银上涨8.47%，COMEX黄金上涨1.66% 图6：春节期间LME铜上涨0.64%6,0005,0004,0003,0002,0001,000

140(美元/盎司)伦敦金现(美元/盎司)伦敦金现(美元/盎司)伦敦银现（右轴）1008060402025-09-012025-09-152025-09-012025-09-152025-09-292025-10-132025-10-272025-11-102025-11-242025-12-082025-12-222026-01-052026-01-192026-02-022026-02-16

15,000元/吨)现货结算价:LME铜元/吨)现货结算价:LME铜(美元/磅)期货收盘价(连续):COMEX铜（右轴）13,00012,00011,00010,0002025-06-172025-07-082025-06-172025-07-082025-07-292025-08-192025-09-092025-09-302025-10-212025-11-112025-12-022025-12-232026-01-132026-02-03

7.06.05.04.03.0（二）原油市场春节期间，油价面临供应端风险急剧升温与基本面数据超预期收紧的双重压力。ICE布油上涨5.62%，NYMEXWTI原油上涨5.57%，分别收于71.76美元/桶和66.48美元/桶。特朗普总统向伊朗发出10-15天的最后通牒，要求其就核计划达成协议。伊朗海军部署至霍尔木兹海峡部分海域并短暂关闭，全球约20%的石油供应需经过此关键水道。伊朗这次史无前例的海峡封锁，旨在向世界经济发出信号，如果美国真的实施攻击伊朗的威胁，世界经济可能会受到严重影响。此外，美国原油库存意外骤降，根据EIA数据，截至2月13日当周，美国原油库存意外大幅减少900万桶，大幅超过市场预期，汽油和馏分油库存也同步下降，确认了短期供应偏紧的格局。下周，若美伊局势缓和，前期的风险溢价可能回吐，导致油价快速回调，对于特朗普新关税的落地担忧可能在短期或因其带来的通胀预期和避险情绪而影响市场。中长期来看，预计2026年油价将下跌。2026年上半年全球原油将处于供给过剩状态，库存将持续累积，油价大概率需要更长时间在低位震荡，下行压力较大，除非出现重大供给中断、技术进步和变革等。地缘政治风险对原油定价内生化扰动日趋增强，会频繁造成油价脉冲式升高，但整体不改价格中枢下行的趋势。预计2026年布伦特原油均价为每桶56美元，2027年均价为每桶54美元。图7：1月,OPEC原油产量2845.3万/日,环比下降13.5万桶/日 图8：ICE布油上涨5.62%，NYMEXWTI原油涨5.57%，3000029000280002700026000250002022-092022-122022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-12

（千桶/天） 产量:原油:欧佩克

140WTI原油WTI原油Brent原油（美元/桶）2019-01-022019-06-022019-01-022019-06-022019-11-022020-04-022020-09-022021-02-022021-07-022021-12-022022-05-022022-10-022023-03-022023-08-022024-01-022024-06-022024-11-022025-04-022025-09-022026-02-02三、债券市场春节期间，美债收益率曲线出现了熊市趋平特征，短端收益率升幅显著大于长端。具体来看，美债1/2/3/5/10/30Y收益率分别上行9.00B,8.00B,7.00B,4.00B,4.00B,3.00BP，2月20日分别至3.51%/3.48%/3.50%/3.65%/4.08%/4.72%。美联储一月议息会议表示未来可能加息以抑制顽固通胀的措辞，联邦公开市场委员会（FOMC）以10比2的投票结果决定维持联邦基金利率在3.5%至3.75%的区间不变，美联储理事克里斯托弗·沃勒和斯蒂芬·米兰因担忧劳动力市场而投了反对票。鲍威尔称，顽固的通货膨胀挤压家庭预算，迫使美国人节俭度日。会议纪要还指出，如果通胀如预期下降，进一步下调联邦基金利率目标区间可能是合适的。尽管美伊紧张局势升级、美军向中东集结，但避险资金流入美债的力度相对克制。这表明，在当前阶段，通胀和美联储政策预期的影响力远大于地缘政治。下周，美债收益率可能延续上行趋势，市场将关注美国1月PCE通胀数据，特朗普的国情咨文演讲也可能释放关于财政政策、经济前景的重要信号，影响市场预期。即期汇率:美元兑离岸人民币 美债-国债：10Y（右轴）(%)图9：美国国债收益率 图10：美元兑人民币与中即期汇率:美元兑离岸人民币 美债-国债：10Y（右轴）(%)美国:国债收益率:1年 国:国债收益率:2年（%）美国:国债收益率:3年 国:国债收益率:5年

7.6

3.55.25.04.84.64.44.24.03.83.63.42025-01-022025-02-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-022025-12-022026-01-022026-02-02

美国:国债收益率:10年 美国:国债收益率:30年

7.47.27.06.86.6

3.02.52.01.51.00.52025-01-022025-02-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-022025-12-022026-01-022026-02-02中长期看，如果沃什当选美联储美联储主席更倾向于支持增长、为财政扩张提供便利，将对美债收益率产生根本的影响。这不仅是短期交易逻辑的切换，更是市场对美国货币政策和财政政策框架的信用重估。美债短端利率上行空间受“支持增长”意图限制，中长端收益率将充分计入更高的期限溢价和通胀溢价，美债收益率曲线预期呈现陡峭化的趋势。四、汇率市场（一）美元指数春节期间，美元指数上涨0.91%，市场对年内降息预期显著降温，首次降息时点从6月推迟至7月，降息次数预期从约2次下调至1-2次，如果通胀持续高企，可能需要加息。美联储理事米兰观点淡化大幅降息预期，称近期劳动力市场数据强于预期。当前受到美伊对峙升级的影响，市场对美元指数的预期已经从恐慌转向谨慎乐观的情绪，避险资金阶段性入场为美元提供短期支撑。从基本面因素来看，2025年12月，PCE同比增长2.9%，高于预期，核心PCE同比增长3%，创近一年来最大涨幅，高于2025年初0.29%。2025年四季度美国GDP不变价环比折年率为1.4%，较前一季度的4.4%大幅回落，低于市场预期，政府停摆技术性地压低四季度GDP读数，也将推高2026年一季度GDP数据，四季度GDP折年数同比为2.23%，前值为2.33%。20261月美国新增非农就业人数为13万人，高于市场预期，前值为4.8万人，这一数据也较12月有所改善，失业率为4.3%，前值为4.4%，环比下降0.1个百分点，美国就业市场保持韧性，但GDP增长放缓、通胀上升，数据影响复杂。下周美元指数可能在PCE数据公布前维持高位震荡，若通胀超预期，有望进一步上行。图11：2025年12月，PCE同比增长2.9%，高于预期 图12：政府停摆技术性地低四季度GDP读数 美国PE当月同比(%) 美国核心PE当月同比0 美国PE当月环比（右轴）美国核心PE当月环比（右轴）5

(%)1.00.50.0

美国:GDP:不变价:季调:环比折年率(%) 美国:GDP:不变价:季调:折年数:同比200-202020-012020-062020-112020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-012025-062025-11

2000-032002-032000-032002-032004-032006-032008-032010-032012-032014-032016-032018-032020-032022-032024-0360(万人)美国:新增非农就业人数:总计:季调美国:失业率:季调（右轴）4020020（60(万人)美国:新增非农就业人数:总计:季调美国:失业率:季调（右轴）4020020（.06.66.25.85.45.04.64.23.83.43.0美国:密歇根大学消费者信心指数（1966年2季=100）

美国:密歇根大学消费者预期指数402022-082022-112022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-082025-11

美国:密歇根大学消费者现状指数2015-122016-072015-122016-072017-022017-092018-042018-112019-062020-012020-082021-032021-102022-052022-122023-072024-022024-092025-042025-11（二）欧元兑美元春节期间，欧元兑美元下跌0.74%，收于1.1781，主要受美元强势反弹的影响。2026年1月德国CPI同比增长2.10%、前值为1.8%，环比增长0.1%，前值为0，德国工业生产指数环比增长-0.7%，同比增长-2.9%，经济指标不及预期，削弱了市场对欧元区经济增长的乐观情绪。另外，关于拉加德可能提前离任欧洲央行行长，对欧元构成额外的政治压力。下周，欧元/美元当前在1.1750-1.18501.18501.1750为下方支撑。中长期来看，欧元可能呈现温和上涨的趋势。美联储可能在2026年继续降息周期导致美元的利率优势收窄，美欧利差收窄将削弱美元吸引力。若美联储降息步伐慢于欧央行，利差将支撑美元，欧元面临下行压力。图15：2026年1月国CPI同比长2.10% 图16：德国经济指标不及期10 5(%)德国:CPI:同比德国:CPI:环比(%)德国:CPI:同比德国:CPI:环比(%)德国:工业生产指数:季调:环比 德国:工业生产指数:同比6 042 -502020-012020-062020-112020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-012025-062025-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-11（三）英镑兑美元春节期间，英镑兑美元下跌1.04%，当前，市场对3月降息的押注大幅上升，削弱了英镑的收益率优势，成为打压英镑的核心因素。同时，短期英国国债收益率因降息预期升温而下跌，而美债收益率受鹰派预期支撑上行，利差收窄直接施压英镑兑美元汇率。下周英镑兑美元将面临关键经济数据与地缘政治风险的双重考验，如果下周公布的英国2月零售销售数据等数据显示消费疲软、服务业PMI走弱，将加剧对英国经济增长放缓的担忧，进一步巩固3月降息预期，对英镑构成压力，预计波动率将维持高位。中长期来看，英镑可能还会在一定程度上受到英国财政政策和央行宽松货币政策的影响。但随着不确定性消散和经济韧性得到验证，下半年走势可能更强。（四）美元兑日元春节期间，美元兑日元上涨1.55%，2026年2月20日收于155.066。2月16日公布的日本2025年第四季度GDP增长率仅3.40%，前值为4.1%。这直接打击了市场对日本央行短期内再次加息的信心。通胀数据降温，1月全国CPI同比上涨1.5%，低于12月的2.1%，为20223月以来最低增速，核心CPI2%，符合预期但仍显示通胀压力放缓，通胀降温进一步削弱了日本央行收紧政策的紧迫性2月27日公布的2月东京都区部CPI是市场核心焦点，若数据低于预期，将进一步削弱日本央行加息紧迫性，打压日元，预计美元兑日元波动区间在152.00-157.60之间。中长期来看，在美日利差收窄、日元估值修复和资金回流等核心因素驱动下，美元兑日元或将维持结构弱势的可能性较大。随着未来日本央行给出明确且可信的后续连续加息指引及经济增长能承受紧缩，避免陷入衰退，此前为寻求高收益而大规模配置海外资产（特别是美债）的日本投资者，可能将资金回流日本。这种趋势若形成，可能系统性抬升日元汇率的中枢，限制美元/日元的上行空间。同时，日本央行货币政策正常化的步伐也可能受阻或变得极其谨慎，从而限制日元走强。图17：2025年第四度GDP增长率仅3.40% 图18：日本通胀压力放缓日本:GDP:现价

(万亿日元) (万亿日元) 日本:GDP:现价:当季同比2001501000

(%) 5(%)(%) 日本:CPI:当月同比6.00 45.0034.003.00 22.001.00 12025-122025-092025-062025-032025-122025-092025-062025-032024-122024-092024-062024-032023-122023-092023-062023-032022-122022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-01（五）美元兑人民币春节假期期间，在岸人民币市场休市，离岸人民币兑美元汇率韧性较强，美元兑离岸人民币下跌0.06%，得益于结构性贸易顺差和跨境人民币结算深化的支撑。近期人民币持续升值后，结汇需求加速释放，美元对人民币构成贬值压力，但被结汇潮有效对冲，仅小幅推升汇率。中长期来看，弱美元、中国自身基本面的改善、出口韧性以及外汇存款准备金率等工具的潜在使用，充足的外汇储备，强劲的中间价引导，跨境资本流入，共同构成了支撑人民币升值的内在逻辑。五、权益市场春节期间，韩国综合指数领跑全球，对人工智能的乐观情绪推动芯片股走强，SK海力士股价大幅上行，美国最高法院以6-3裁决否决特朗普政府的全球互惠关税政策，认定总统绕过国会行使紧急权力违宪，奢侈品和汽车股出现报复性反弹，直接推动指数创历史新高。同样地，全球贸易风险缓解提振了投资者对风险资产的信心，成为推动巴西股市上涨的主要因素，雷亚尔兑美元同步走强，外资流入预期增强。纳斯达克指数尽管收涨，但涨势受限，期间受美债收益率上行压制、美伊局势紧张等因素影响，且存在对AI投资回报的质疑，2026年主要关注AI资本支出能否转化为实质回报。港股市场受海外不确定性及A股休市影响，市场交投清淡，避险情绪升温。具体来看，韩国综合指数上涨5.48%CAC40上涨2.45%100上涨2.30%，巴西IBOVESA指数上涨2.18%，澳洲标普200上涨1.84%，纳斯达克指数上涨1.51%，德国DAX上涨1.39%，标普500上涨1.07%，道琼斯工业指数上涨0.25%，印度SENSEX30上涨0.23%，上证指数上涨0.00%，日经225下跌0.20%，恒生指数下跌0.58%。图19：全球主要