石油石化行业大炼化系列一：聚酯链景气向上

交易节奏或仍需关注行业协同的进展。PTAPTA2025CR675协同前提。近年伴随国内产能的快速扩张，PTA产品盈利空间大幅收窄，2025PTA391/吨，同比-18.7，处于近十年最低位，多数企业陷入亏损状态，盈利改善诉求强烈。2025910PTAPTA涤纶长丝：行业协同典范，期待“金三银四”行业新一轮减产落地，看好“金三银四”旺季弹性。20251220，68，202020232025②需求预期。20251010涤纶长丝供需格局整体向好。供给方面，涤纶长丝产能投放高峰已176万吨，结合新增产能拟投放时间2026+4面BIS认证等因素提振下保持增长2026+4。建议关注：风险提示：原油价格大幅波动、下游消费不及预期、产能投放不确定性风险、“反内卷”推进不及预期等。内容目录产量增幅有限，供需或仍偏紧 5PTA：产能周期拐点，格局预期改善 10涤纶长丝：行业协同典范，期待“金三银四” 14相关标的 19风险提示 20图表目录图1.PX产业链上下游示意图 5图2.PX生产流程示意图 6图3.亚洲中长流程PX装置比91 6图4.国内中长流程PX装置比94 6图5.2025年产量同比增速远低于MX 7图6.PX产能负荷已处于近五年高位 7图7.芳烃调油切换示意图 7图8.PX新增产能规划情况 8图9.2026年聚酯行业新增产能规划情况 8图10.PX供需平衡表 9图11.近期PX价差持续回升 9图12.PTA产业链上下游示意图 10图13.PTA产能快速扩张而开工逐年走低 10图14.PTA盈利空间被不断压缩 10图15.PTA供给格局集中，2025年CR6约75 11图16.PTA供需平衡表 12图17.2025年月来价差有所修复 13图18.涤纶长丝类属化学纤维制造业，紧承石化与终端纺服 14图19.熔体直纺和切片纺是涤纶长丝的主流生产工艺 14图20.POY、DTY、FDY是民用长丝的主流品种 15图21.2024-2025年涤纶长丝产能增速显著放缓 15图22.2026年涤纶长丝新增产能规划 15图23.涤纶长丝供给格局高度集中 16图24.涤纶长丝行业协同模式探索进程 16图25.涤纶长丝春节期间行业负荷情况 17图26.春节前涤纶长丝库存处于较低水平 17图27.2026年来国内棉花价格有所走高 17图28.美国服装库存整体处于较低水平 17图29.美国对中国纺织服装品关税调整情况 17图30.涤纶长丝平衡表 18图31.2026年初以来涤纶长丝价差有所反弹 18图32.聚酯产业链相关标的利润弹性测算 19PX聚酯纤维和聚酯树脂的原料图1.PX产业链上下游示意图川盈孚、国投证券证券研究所PX的生产包括长、中、短三种流程。①长流程：以原油为起始原料，经过常减压蒸馏装置分离出轻、重质石脑油。轻石脑油通过乙烯裂解装置转化为裂解汽油，而重石脑油则经过催化重整装置生成重整汽油。重整C9等芳烃组分。②中流程：以炼化过程中的中间品如石脑油、凝析油、燃料油等为原料；其中石脑油通过乙烯裂解或催化重整直接得到汽油组分，整体流程同长流程；凝析油/燃料油则较石脑油制备工艺增加了减压蒸馏和加氢裂化环节，其余流程保持一致。③短流程：外购MX制备PX，通过不断重复吸附分离获得PX。图2.PX生产流程示意图heJiMall、棉交中心PTA与EG产业圈、国投证券证券研究所91%9%94%6%。国内产量的最大化。图3.亚洲中长流程装置占比图4.国内中长流程装置占比9% 6%中长流程短流程

中长流程短流程91%

94%讯、国证券券研所 讯、国证券券研所存量负荷历史高位，提升空间十分有限。对于存量产能负荷的判断，主要考虑两个因素：①调油需求。由于重整油、混合芳烃均可调油，炼厂会根据经济性在汽油重整和芳烃重整中进行切换，当芳烃重整的经济性低于汽油重整时，炼厂会倾向于产生重整汽油，导致芳烃重整开工下降，反之则开工上升。②短流程。主流炼厂往往通过外购部分MX进行原料补充，以实现PX生产的最大化。2024年调油逻辑走弱下炼厂开始"减油增芳烃"，PX年全年产量同比+12%2025产量增速却大幅放缓。根据百川盈孚，2025年MX产量同比+13%，而PX产量同比仅+1%，或侧面说明PX的产能负荷已经接近天花板。图5.2025年产量同比增速远低于图6.PX产能负荷已处于近五年高位3530252015100

MX产量同比 PX产量同比2021 2022 2023 2024 2025

100908070605040

产能利用率）87%87%88%75%68%65%2021 2022 2023 2024 2025川孚、投证证券究所 联国投券证研究所图7.芳烃调油切换示意图化联合会轻烃芳烃专委会、国投证券证券研究所已连续两年无新增产能，20262024-2025（200万吨产能投放的真空期。若再考虑到产能爬坡等因素，年内实际供应增量将更加有限。图8.PX新增产能规划情况企业省份PX产能（万吨）预计投产时间备注华锦阿美辽宁省2002026-10山东裕龙石化山东省3002026-12未拿到PX批文古雷石化福建省2002027-06乌石化新疆省1502027-09九江石化江西省1502027-09东明石化山东省2202028-07川盈孚、棉交中心PTA与EG产业圈、国投证券证券研究所供需格局预期持续偏紧。供给方面，2026年预期仅华锦阿美一套装置供应将保持相2026产量增速。X（972026年336认证政策取消有望提振2026年整体消费增速PX，2026左右的水平。图9.2026年聚酯行业新增产能规划情况公司名称产能（万吨/年）预计投产时间涤纶长丝新凤鸣402026年上半年362026年下半年东方盛虹502026年下半年恒逸石化252026年上半年中泰化学252026Q4聚酯瓶片逸普新材料302026年3月科森(南通)新材料402026Q2富海集团302026年9月涤纶短纤新凤鸣302026年下半年四川吉兴302026年7月合计336川盈孚、钢联、卓创资讯、国投证券证券研究所PX2015201620172018PX201520162017201820192020202120222023202420252026E产能（万吨）139213921392142022542554315938034373437343734573产能同比0025913242015005产能利用率636869796580686575878885产量（万吨）873946965112314702046216024753275381038593892产量同比82163139615321611进口量（万吨）11651236144415901498138613651058910938961980进口量同比61710-6-7-2-22-14322出口量（万吨）1263000081000出口量同比-53-38-100-54-2335137500-88-1001470表观消费量（万吨）202621772406271429683432352535254183474848205064消费量同比7111391630191425PTA产量（万吨）312132753587404744644950527953136307711473017673对PX消费量（万吨）204521452349265129243242345834804131465947825026占比1019998989994989999989999其他其他消费量（万吨）-1931576244190674552893838占比12216211211供需差（万吨）-191联、国投证券证券研究所（注：2026年预计产能为年底时点口径）2025Q4以来价差持续走强。2026/2/12，PX274美元/2025月初（2025/10/1）80美元/吨。图11.近期PX价差持续回升PX价差（美元/吨，右轴） PX（美元/吨） 石脑油（美元/吨）8006004002000

90022-23年受汽油调油需求影响，PX基22-23年受汽油调油需求影响，PX基差表现持续偏强24年伴随调油逻辑走弱，价差有所走弱25Q4以来景气逐步回升700600500400300200100016Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q2PX价格（美元/吨）731785785794869795806867943965PX价差（美元/吨）38637439634537135033829836232518Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q4PX价格（美元/吨）115711251060893796782690476528544PX价差（美元/吨）49155554235030224224820413113421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2PX价格（美元/吨）74984190287510731241107196510111003PX价差（美元/吨）19223522613019336535729232340323Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q4PX价格（美元/吨）104899110031015920816837780815805PX价差（美元/吨）400332317326247163179204226242国投证券证券研究所PTA精对苯二甲酸外观为白色结晶性粉末，无毒，有刺激性，微溶于水，不溶于一般有机溶剂。为原料、醋酸钴为催化剂、醋酸锰为助催化剂、氢溴酸为促进剂，生产粗对苯二甲酸T，具体包括涤纶短纤和长丝、聚酯瓶片、聚酯切片等，其中聚酯纤维（长丝和短纤）主要用于服装和家纺面料，聚酯瓶片用于各种饮料包装，聚酯薄膜主要用于包材、胶片和磁带等。图12.PTA产业链上下游示意图川盈孚、国投证券证券研究所20194869202594732025772992%15个百分点。同时产品盈利空间被不断压缩，2025元/吨，同比-18.7%，处于近十年最低位，多数企业陷入亏损状态，行业盈利改善诉求强烈。图产能快速扩张而开工逐年走低 图盈利空间被不断压缩100008000600040000

PTA产能（万吨） PTA产量（万吨PTA开工率（右轴）2019202020212022202320242025

9590858075706560

1400120010008006004002000

PTA价差（元/吨）1,1961,1961,18371660054147348139120182019202020212022202320242025联国投券证研究所 国投券证研究所产能主要集中在恒力石化（1660万吨、桐昆股份（1020万吨、新凤鸣（1070万吨（2150万吨（650万吨万吨）CR675%，格局高度集中，为行业形成良好自律机制、避免无序竞争奠定基础。“反内卷”持续推进，部分企业已率先停车检修。20259联合减产形式；202510展开交流，旨在防范化解行业内卷式竞争，促进产业平稳运行。目前部分企业已经主动减产或停产，如逸盛多套装置先后停车检修、新凤鸣独山一期装置启动检修等，释放协同的积极信号。图15.PTA供给格局集中，2025年CR6约75%18%25%117%18%25%117%11%% 新凤鸣逸盛6% 东方盛虹三房巷其他23%各公司公告、百川盈孚、星光化纤资讯、经信传媒、兰州理工大学、中化新网、钢联、辽宁石油和化学工业协会、化工新材料等，国投证券证券研究所供需格局预期改善。供给方面2025年2026产量增速需求方面2026消费增速。供需预期改善，产品盈利有望修复。图16.PTA供需平衡表PTA201520162017201820192020202120222023202420252026E产能（万吨）469946194709492948695709662970258068860394739473产能同比-225-117166157100产能利用率667176829287807678837781产量（万吨）312132753587404744644950527953136307711473017673产量同比5913101171191335进口量（万吨）694753759562872222进口量同比-32134327-35-88-7-67-2370出口量（万吨）627052846985258345351442382389出口量同比12-2561-182220434226-142表观消费量（万吨）312832533587403944904927502949755958667469217259消费量同比4101311102-1201245涤纶长丝产量（万吨）201420542223248327772803298427393221370738744033对PTA消费量（万吨）173217671912213523882410256623562770318833323468占比555453535349514746484848聚酯瓶片产量（万吨）589631721818870952102511351311156117191873对PTA消费量（万吨）5075426207047498198819761128134214781610占比161717171717182019202122涤纶短纤产量（万吨）427447500551625677682681747777830873对PTA消费量（万吨）367385430474538582586586642668714750占比121212121212121211101010其他其他消费量（万吨）523559625726816111699610581418147513971430占比171717181823202124222020供需差（万吨）27钢联、国投证券证券研究所2025年12月以来PTA价差迎来修复。截至2026/1/30，PTA价差518元/吨，较2025年12月初（2026/12/1）提升195元/吨。图17.2025年12月来PTA价差有所修复PTA价差（元/吨，右轴） PTA（元/吨） PX人民币（元/吨）0

20002025年12月以来PTA价2025年12月以来PTA价差迎来修复1600140012001000800600400200016Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q2PTA价格（元/吨）4330462645994843531947765163540657115656PTA价差（元/吨）724755647753802659110610771181101318Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q4PTA价格（元/吨）7566686264716174553348794272339435013347PTA价差（元/吨）159799010741591133872564484874562621Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2PTA价格（元/吨）4129465850824926562466386225567557015876PTA价差（元/吨）46255567869848946270750947757123Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q4PTA价格（元/吨）6011585058715931542948614951474747104613PTA价差（元/吨）338499493486488459419510326314国投证券证券研究所PTAMEG已大量应用于衣料、床上用品、各类装饰布料、国防军工特殊织物等纺织品以及其他产业用纤维制品。根据不同的长度，涤纶可分为涤纶长丝和涤纶短纤。其中，涤纶长丝的长度多达千米以上。图18.涤纶长丝类属化学纤维制造业，紧承石化与终端纺服昆股份公司公告、国投证券证券研究所熔体直纺和切片纺是涤纶长丝的主流生产工艺。熔体直纺以聚合物熔体为原料，无需经聚酯切片干燥和再熔融直接纺丝，能够有效降低物料损耗和能源消耗，多用于规模化长丝产品的生产；切片纺具有开工灵活的特点，适用于新产品的研发以及小批量生产具备高附加值的功能化、差异化化纤产品。图19.熔体直纺和切片纺是涤纶长丝的主流生产工艺凤鸣公司公告、国投证券证券研究所POY、DTY、FDY是民用长丝的主流品种。依据用途的不同，涤纶长丝可分为民用涤纶长丝和工业用涤纶长丝。其中，民用长丝的产量远高于工业用长丝。按照不同的生产工艺方式，涤纶长丝可进一步细分为初生丝（POY、变形丝（DTY）和拉伸丝（。分类介绍主要品种性能特征应用场景初生丝未拉伸丝（常规纺丝，UDY）、半预取向丝（中速纺丝，MOY）、预取向丝（高速纺分类介绍主要品种性能特征应用场景初生丝未拉伸丝（常规纺丝，UDY）、半预取向丝（中速纺丝，MOY）、预取向丝（高速纺POY是产量最高的初生丝强度高、丝筒成形好、产品均匀性好、织物悬垂性好、手感丰满且细腻适用于加工成高质量的低弹丝、网络丝、空气变形丝、缝纫线，多用于生产各种仿丝、仿毛类服装面料，织造沙发面料、窗帘和汽车内部装饰布等变形丝常规变形丝(TY）、拉伸变形丝(DTY）、空气变形丝(ATY）；DTY是产量最高的变形丝具有一定弹性及收缩性，是针织（纬编、经编）或机织加工的理想原料主要适宜制作服装面料（如西装、衬衫）、床上用品（如被面、床罩、蚊帐）及装饰用品（如窗帘布、沙发面料、汽车内部装饰布等）拉伸丝拉伸丝（低速拉伸丝，DY)、全拉伸丝(纺丝拉伸一步法，FDY）、全取向丝(纺丝一步消耗法，FOY）；FDY是产量最高的拉伸丝拉强度高、毛丝断头少，染色均匀性好；后加工时断头率低、退绕完全、织物疵点少、染色均匀适用于机织和针织加工，生产网眼布、涤塔夫、牛津布、雪克、西装里料、鞋用材料，并可用于生产各种绒类织物、雨披、伞面以及包覆纱等凤鸣公司公告、国投证券证券研究所2017-20182017-2023253441282022年需求承压的背景下，部分2023年产能同比增速分别为8.5%2026年合计新增产能176万吨，同比+4%。涤纶长丝新增产能（万吨/年）预计投产时间新凤鸣402026年上半年362026年下半年东方盛虹502026年下半年恒逸石化25涤纶长丝新增产能（万吨/年）预计投产时间新凤鸣402026年上半年362026年下半年东方盛虹502026年下半年恒逸石化252026年上半年新疆中泰252026Q4合计176涤纶长丝产能（万吨） 同比（右轴）500040003000200010000