九号公司首次覆盖报告：智能筑基多元绽放

索引索引内容目录投资要点 4关键假设 4区别于市场的观点 4股价上涨催化剂 4估值与目标价 4九号公司核心指标概览 5一、高端电动两轮龙头，把握优质赛道业绩快速成长 6九号：业务多元化布局，智能化短交通龙头 6竞争力：领先的产品渠道体系，带动电动两轮智能化渗透 7展望：新国标出炉引发市场担忧，公司渠道/产品积极拓展 9二、割草业务品类快速渗透，有望延续高增 行业：国产智能化产品优势兑现，渗透率空间充足 Navimow：渠道布局先发优势，公司自研、算法能力强大 12格局：欧盟开展反倾销调查，规范行业长期发展 14三、其他业务：横向拓展边界，自主品牌逐渐起量 15平衡车滑板车：自主品牌占比提升，业务稳步改善 15Ebike：海外渠道技术资源有效复用，产品智能化优势 16全地形车：面向欧美市场为主，国产品牌崛起 17四、盈利预测与投资评级 19图表目录图1：九号公司核心指标概览图 5图2：九号公司发展历程 6图3：九号公司业绩&盈利能力快速增长（单位：百万元） 6图4：九号公司毛利率持续提升 6图5：九号公司收入拆分，电动两轮&机器人业务高增（单位：百万元） 7图6：九号公司电动车销量&盈利能力快速提升 7图7：4000元以上价格带九号表现第一 7图8：整体看行业电动两轮车销量&保有量，存量为主 7图9：续航、智能化系用户购车最关注因素（2024） 8图10：主要品牌智能化测评年度平均分值（2024） 8图各家ASP对比，九号行业领先（单位：元） 9图：九号单店销量行业领先（4（单位：台/店） 9图13：九号线上分价格带销量占比 9图14：九号公司新国标fz系列电自向“更安全+智能”升级 10图15：九号公司网点数量快速扩张（单位：家） 10图16：全球草坪和园艺设备市场百亿美元规模 图17：割草机器人细分品类快速发展 图18：九号公司机器人业务收入（百万元） 图19：美亚站点割草机器人份额（2025） 13图20：德亚站点割草机器人份额（2025） 13图21：美亚站点无边界割草机器人市占比 13图22：德亚站点无边界割草机器人市占比 13图23：欧盟对华割草机器人发起反倾销调查 15图24：九号平衡+滑板车业务收入（百万元） 15图25：九号B端收入（百万元） 15图26：九号平衡+滑板车业务自主品牌占比&毛利率提升 16图27：九号F3电动滑板车参数、智能化优秀 16图28：欧洲市场Ebike销量（百万台） 16图29：美国市场Ebike销量（百万台） 16图30：2026年CES九号展示Ebike新品 17图31：2002-2024年全球全地形车销量（万辆） 17图32：全地形车市场竞争格局（2023） 17图33：九号公司全地形车产品矩阵精炼，大排量为主 18表1：九号公司两轮车产品智能化布局 8表2：2025年新版《电动自行车安全技术规范》要求 9表3：九号公司智能化、电动化、全球化战略清晰 10表4：九号公司渠道服务项目升级，综合服务中心模式 10表5：欧美地区私人庭院数量多，空间广阔 表6：九号割草机器人产品矩阵 12表7：NavimowCES2026新品具体型号 14表8：九号公司盈利预测分拆表 19表9：可比公司估值 20投资要点关键假设1、国内电动两轮车行业以置换需求为主，短期新国标政策切换阵痛，低迷情绪下反而存在超预期可能；后续看，公司凭借智能化&产品定义能力有望持续领跑行业，通过产品推新+网点铺设+渠道升级等动作实现增长，25H1两轮车业务收入同比+101.7%，预计任务达成度较好情况下，25H2同比仍有较好增长，看好后续公司两轮业务持续放量，假设25/26/27年两轮营收分别121.2/152.8/191.0亿元，同比+68.0%/+26.1%/+25.0%；224254.82525/26/2717.6/33.0/49.4+96.1%/88.2%/49.5%；3、其他业务看，C端滑板车&全地形车等业务增速趋势有望维系，B端业务也逐步调整，25H1+28%+6.1%25H225/26/27+19.1%/12.8%/15.1%25/26/2742625/26/275.6%/5.5%/5.4%5.3%/5.5%/5.5%25/26/278.4%/8.9%/9.4%。区别于市场的观点股价上涨催化剂ebike估值与目标价&/25-2717.9/24.2/32.0pe18.0/13.8/10.7X买入评级。|九号公司九号公司核心指标概览图1：九号公司核心指标概览图，九号公司年度报告一、高端电动两轮龙头，把握优质赛道业绩快速成长九号：业务多元化布局，智能化短交通龙头2012SegwaySegway图2：九号公司发展历程九号公司官网，今日头条两轮、割草等业务势能强劲，规模效应下盈利快速提升。业务拆分看，近年公司新业务&自主品牌占比提升，有效拉动业绩，1）电动两轮在国内存量市场成功打造智能化标签，形成有效差异化供给，伴随规模上行公司整体毛利率也快速提升；2）割草机找准客户需求痛点，主力欧洲市场不断做精产品做深渠道，带动行业智能产品渗透率上行；3）转型下滑板、平衡车等代工比例减少，业务包袱逐步出清。图3：九号公司业绩盈利能力快速增长（单位：百万元） 图4：九号公司毛利率持续提升-

2021 2022 2023 2024 24H1

3210.00 308.00 286.00264.002.00 240.00 22营业收入 归母净润 归母净率 20

2021 2022 2023 2024 2024H12025H1图5：九号公司收入拆分，电动两轮&机器人业务高增（单位：百万元）8258256,401,3345

1,21712,662,665,5337

1,7331,551,5523,484,2328931,586,822,1846702,20153817,213,38895976103,3823,382021 2022 2023 2024 24H1 25H11、两轮车 2、平衡+滑板车 3、机器人 4、全地形车 5、其他产及配件竞争力：领先的产品渠道体系，带动电动两轮智能化渗透图6：九号公司电动车销量盈利能力快速提升 图7：4000元以上价格带九号表现第一30025020015010050-

2021 2022 2023 2024 24H1 销量（台） 两轮车利率

5.000.008：整体看行业电动两轮车销量保有量，存量为主

艾媒咨询-

2012201320142015201620172018201920202021202220232024

50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000-国内保有（万，右） 内销销量万台左轴）营商电动车智能化作为抓手，早一步形成品牌认知。1）表1：九号公司两轮车产品智能化布局阶段代表性功能作用2019真智能1.0RideyGo即停即走，无感交互无需钥匙，靠近自动解锁、骑车解锁启动、停车自动上锁、离车自动设防；2021真智能2.0RideyGo2.0RideyFun控制，智能终端联动Rideylong续航启动升级多人授权功能；加坡道驻车、助力推行等功能；提升20%续航；2025真智能3.0NineBotOS操作系统NineBotESP车身稳定nineBotSightAi视觉辅助自研操作系统，支持多设备互联；防抱死牵引动力EBD（动力分配）等系统九号公司年度报告，九号公司微信公众号，DONEWS，全球电动车网，电动车微营销图9：续航、智能化系用户购车最关注因素（2024） 图10：主要品牌智能化测评年度平均分值（2024）舒适性品牌

0

九号极核小牛台铃雅迪爱玛绿源新日02004006008001000艾咨询 艾咨询高效渠道体系1）ASP较图：各家P对比，九号行业领先（单位：元） 图1：九号单店销量行业领先（02（单位：台/店）

201620172018201920202021202220232024九号 雅迪 爱玛 新日 小牛

40035030025020015010050-

雅迪 爱玛 新日 九号 小牛九公，迪股玛科，日份小公财， 发心

九号公司，雅迪控股，爱玛科技，新日股份，小牛公司财报，太原新闻网，南都湾财社，图13：九号线上分价格带销量占比100023Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4<1992元 1992-3249元 3249-4999元 >4999元久谦展望：新国标出炉引发市场担忧，公司渠道/产品积极拓展9kmh）2）2025121表2：2025年新版《电动自行车安全技术规范》要求项目核心要求防火阻燃塑料总质量不超过整车质量的5.5%防篡改设计完善电池组、控制器、限速器的防篡改要求；落实“一车一池一充一码”整车质量使用铅酸蓄电池的整车质量上限由55kg提至63kg；其他类型电池车辆保持55kg上限速度控制车速超过25km/h时，电机自动切断动力；防篡改要求确保无法通过改装解除限速产品标识与年限要求生产企业明确建议使用年限，并在铭牌、产品合格证上标注生产资质与认证新生产电动自行车必须符合新国标并取得CCC认证；2025年11月1日起，电动自行车用锂离子蓄电池、充电器也须经CCC认证企业能力应具备与整车产能相匹配的整车、车架等主要零部件的生产能力、检测能力和质量控制能力电动自行车安全技术规范，北京市市场监督管理局，大象新闻公司产品积极推新+网点进一步渗透，后续增长仍有高确定性：26segwayFz系列新Fz1-3&表3：九号公司智能化、电动化、全球化战略清晰 图14：九号公司新国标fz系列电自向“更安全+智能”升级项目说明品牌26年启动“Ninebot”与“Segway赛格威”双品牌战略，进一步细分用户群体和品牌产能26年华东、华南双基地将同步运营，产能提升有保障产品RideyFUN智驾、鼹鼠控、ABS、凌波OS将进一步普及覆盖服务全面铺开快速补能网络，更快充的补能服务将覆盖所有公司车型九公官公号 京，EQB电车验室渠道端：网点扩张空间充足，服务体系持续建设。1）+2620%130002）项目说明配件维修专门工程师+就修好，不用等配件到货。正品价格透明更换配件都是正品，价格全写清楚+项目说明配件维修专门工程师+就修好，不用等配件到货。正品价格透明更换配件都是正品，价格全写清楚+保养方法应急救援体系包括24小时道路救援、代步车服务14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000-九号公司官方公众号

2021 2022 2023 2024 25M10 2026E证券日报网，九号公司官网，2021-2024九号公司年报，研发中心二、割草业务品类快速渗透，有望延续高增行业：国产智能化产品优势兑现，渗透率空间充足2023346.71000+图16：全球草坪和园艺设备市场百亿美元规模 图17：割草机器人细分品类快速发展50 5041.44441.44436.638.932.334.41540 401530 30201002020

2021

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2024

201002025E

2024

2029E草坪和园艺设备规模（十亿美元）

全球割草机器人市场规模（亿：美元）MarketResearch2.5地区私人庭院数量草坪特点欧洲0.8亿个（305地区私人庭院数量草坪特点欧洲0.8亿个（3050规则，整体电动化率水平更高美国1亿个草坪面积大（0-00㎡，不规则，且旺季草长速快（2-3产品需求多80060040020002021 2022 2023 2024Alpha海外服投网 九司2021-2024公年报，Navimow：渠道布局先发优势，公司自研、算法能力强大公司产品矩阵定位清晰，技术方案成熟可靠。1）3D+系现阶段行业主流；2）此外公司自身产品布局上看，H、I、X三大系列，定位清晰分别从低到高，对不同场景和价格带均有覆盖。表6：九号割草机器人产品矩阵系列I系列H系列X3系列图片型号i105i108H500-VFH800-VFH1500-VFH3000-VFX315X330X350X390发布日格€999129913991649209926992499299937994999长宽高(mm)545×385×285545×385×285603×468×274698x550x307重量（kg）10.910.91717.317.519.619.819.9切割高度（cm）2-6（手动）3-6（自动）2-7（自动)（m2）6009605008001500300015003000500010000切割宽度（cm）18182123.7（m/s）0.60.8最大坡度16.7°16.7°24.2°27°边界最大坡度5.7°5.7°5.7°5.7°5.7°5.7°14°充电时间(min)90120180240300606580100（min）60120180240120160200240导航定位技术EFLS2.0：RTK+VisualSLAMEFLS1.0：RTK+轮速/IMU融合EFLS3.0：RTKcoverage+VSLAM+VIO避险技术VisionFence：140°RGBVisionFence：140°RGBVisionFence：300°RGB+ToFGPS盗窃追踪密码防盗报警割草机解除警报适合场景入门/主流小中面积高端中大面积大面积/复杂场景旗舰navimow官网份额行业领先，渠道具备优势。1）亚马逊份额数据看，以公司为代表的无边界割草机器人渗透率稳中有升保持高位，带动行业整体增长，25Q4在德亚等主要市场，公司份额跻身前列，系头部核心玩家；2）图19：美亚站点割草机器人份额（2025） 图20：德亚站点割草机器人份额（2025）100 10080 80604020 2002025Q1 2025Q2 2025Q3

02025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4NAVIMOW Mammotion ANTHBOT LawnMasterANTHBOT 其他

NAVIMOW MammotionGardena ANTHBOT ECOVACS 其他卖精灵 卖精灵图21：美亚站点无边界割草机器人市占比 图22：德亚站点无边界割草机器人市占比0

706460544164605441504030201002025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4无边界割草机器人数量（台）

0

9079826453798264537060504030201002025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4无边界占比（右轴）

无边界割草机器人数量（台） 无边界占比（右轴）卖精灵 卖精灵CES新品1CES9用全驱，适应不同环境；i2LiDAR加入激光雷达提高精度，H2更是融合多种传感方案实现厘米级别避障；此外还发布使用超大草坪的Terranox系列。表7：NavimowCES2026新品具体型号系列X4系列i2AWD系列i2LiDAR系列H2系列Terranox系列型号X430X450i206AWDi210AWDi215LiDARH210H220CM120M1CM240M1参考价2499USD2999USD999USD1299USD1599USD1799USD2199USD5499USD6999USD适用面积1英亩1.5英亩0.15英亩0.25英亩0.37英亩0.25英亩0.5英亩3英亩6英亩最大坡度40°40°24°24°24°24°24°40°40°导航/定位方案EFLS™NRTK（NetworkEFLS™NRTK（NRTK+360°Vision+VIO）RTK+Vision）EFLS™NRTK（NRTK+360°Vision+VIO）EFLS™NRTK（NetworkRTK+Vision）EFLS™NRTK（NetworkRTK+Vision）EFLS™LiDAR（LiDAR+Vision）EFLS™LiDAR⁺（LiDAR+NetworkRTK+Vision）EFLS™LiDAR⁺（LiDAR+NetworkRTK+Vision）EFLS™+360°Vision+VIO）EFLS™NRTK（RTK+360°Vision+VIO）切割幅宽17英寸17英寸7.1英寸7.1英寸8.66英寸8.66英寸8.6英寸17英寸17英寸切割高度英寸0.75–4.00.75–4.02–3.6（手动）2–3（手动）2–4（自动）2–4（自动）2–4（自动）0.75–4.00.75–4.0噪音<68dB<68dB59dB59dB59dB60dB60dB68dB68dB电池容量（安时）12.812.82.55Ah5.1Ah7.655.1102025充电时长90min90min60min120min130min70min120min145min180min驱动/轮系4WD（Xero-Turn™4WD）4WD（Xero-Turn™4WD）3电机AWD（3-motorAWD）3电机AWD（3-motorAWD）2后轮2后轮2后轮4WD（双独立转向电机）4WD（双独立转向电机）重量--26.56磅27.12磅32.4磅34.51磅35.83磅65.2磅66.0磅2尺寸（长宽高,英尺）--21.4×15.1×11.221.4×15.1×11.225.0×17.5×11.324.6×17.5×11.624.6×17.5×11.633.5×24.0×13.833.5×24.0×13.8Midwestturftech，Cnygreenteam，九号公司官网格局：欧盟开展反倾销调查，规范行业长期发展202519249税率；最终结果将于26年6月公布，公告前90天内的出货量都将使用最终关税。图23：欧盟对华割草机器人发起反倾销调查中国贸易救济信息网，欧盟委员会窗口期，期间内加大对欧出口平滑后续潜在关税影响；3）东南亚海外工厂布局，出口原产地更加多元化。三、其他业务：横向拓展边界，自主品牌逐渐起量平衡车&滑板车：自主品牌占比提升，业务稳步改善图24：九号平衡+滑板车业务收入（百万元） 图25：九号B端收入（百万元）-

2021 2022 2023 2024

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202120222023202424H1

0.0自主品牌零售滑板车 其他 ToB直营 定制产品分销（小米） yoy九司2021-2024公年报 九公司2021-2024、2025H1/2024H1年报， ， 研中心E3tcs图26：九号平衡+滑板车业务自主品牌占比毛利率提升 图27：九号F3电动滑板车参数、智能化优秀803025 6020401510 2050 02021 2022 2023 2024平衡车与滑板车毛利率（左轴）自主品牌占比（右轴）九司2021-2024公年报 九公官网Ebike：海外渠道技术资源有效复用，产品智能化优势EbikeMotorIntelligence2025E-bike380Statista2024600w台+；此外由于品类制造层面壁垒并不高，许多厂商仅做车架+电池拼接，行业整体格局较为分散。图28：欧洲市场Ebike销量（百万台） 图29：美国市场Ebike销量（百万台）9 408 357 306 255 204 153 102 1 0 -5销量百万台 YOY-右轴

3210

销量（百万台） YOY-右

2502001501005020152016201720152016201720182019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030Estatista statista1）2024EbikeSegway1cesEbikeE-bikeMyonSegwayapp图30：2026年CES九号展示Ebike新品雷科技全地形车：面向欧美市场为主，国产品牌崛起全地形车对应越野、探索等场景，中资厂商逐步发力。1）行业主要集中在欧美，全球销量100w台上下，结构上看，UTV/SSV等升级产品愈发受到欢迎，原先行业主流参与者以美系日系厂商为主，北极星、本田、庞巴迪等；2）近年中资厂商凭借性价比、供应链优势逐步抢占市场，如春风、九号等，把握行业升级机遇。0.06 0.01图31：2002-2024年全球全地形车销量（万辆） 图32：全地形车市场竞争格局（0.06 0.01806040200

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0.37全地形车全球销量（万台） YOY（右轴） 北极星其他美日厂商春风动力其他中国厂商其他北星司2002-2023年公司报， 头市研究公司产品矩阵精炼，主打大排量智能化，有望稳步发展。公司SKU较少，基本都是500ccSegwayPowersportsAPP/渠道持续迭代下图33：九号公司全地形车产品矩阵精炼，大排量为主Segway官网四、盈利预测与投资评级核心假设：1、国内电动两轮车行业以置换需求为主，短期新国标政策切换阵痛，低迷情绪下反而存在超预期可能；后续看，公司凭借智能化&产品定义能力有望持续领跑行业，通过产品推新+网点铺设+渠道升级等动作实现增长，25H1两轮车业务收入同比+101.7%，预计任务达成度较好情况下，25H2同比仍有较好增长，看好后续公司两轮业务持续放量，假设25/26/27年两轮营收分别121.2/152.8/191.0亿元，同比+68.0%/+26.1%/+25.0%；224254.82525/26/2717.6/33.0/49.4+96.1%/88.2%/49.5%；3、其他业务看，C端滑板车&全地形车等业务增速趋势有望维系，B端业务也逐步调整，25H1+28%+6.1%25H225/26/27+19.1%/12.8%/15.1%25/26/2742625/26/275.6%/5.5%/5.4%5.3%/5.5%/5.5%25/26/278.4%/8.9%/9.4%。表8：九号公司盈利预测分拆表项目单位20242025E2026E2027E营业收入百万元14196213592731534226yoy%38.950.527.925.3两轮车百万元7211121151527719096yoy%70.468.026.125.0平衡+滑板车百万元3381402545395223yoy%-3.119.112.815.1机器人百万元895175533044939yoy%254.896.188.249.5全地形车百万元976107312881417yoy%39.810.020.010.0其他产品及配件百万元1733239129083551yoy%11.737.921.622.1营业成本百万元10188150921921023939毛利率%28.229.329.730.1归母净利润百万元1084179024243200归母净利率%9.4投资建议：&/25-2717.9/24.2/32.0pe18.0/13.8/10.7X表9：可比公司估值代码标的归母净利润（亿）PE25-27归母净利润cagr当前市值（亿元）2025E2026E2027E2025E2026E2027E688169.SH石头科技13.623.129.625.715.111.847.6350301345.SZ涛涛车业7.910.913.928.020.415.932.4222603486.SH科沃斯19.222.526.220.017.114.616.8384603129.SH春风动力18.924.229.719.014.812.125.4358平均23.216.813.630.66800.H九号公司17.924.232.018.013.810.733.7354；可公数自 一致。PE、值取2026/03/03收盘价PE五、风险提示贸易形势恶化超预期：若贸易条款关税进一步恶化，将影响出口业务盈利水平；国内电动车销售不及预期：公司电动两轮业务占比重，销售不及预期影响整体业绩；原材料成本大幅上涨：原材料成本快速上涨降低毛利率；产品安全事故：公司聚焦短交通领域，若存在重大骑行安全事故，将损害品牌声誉；汇率波动风险：公司海外收入占比较大，若人民币汇率波动造成汇兑损益；财务报表预测和估值数据汇总资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物4,9747,4738,97813,93219,208营业收入10,22214,19621,35927,31534,226应收款项1,1761,3142,3502,7503,286营业成本7,47210,18815,09219,21023,939存货净额1,1081,8392,8743,3254,342营业税金及附加5772105142173其他流动资产4481,7751,0581,0931,309销售费用1,0231,1011,6022,1312,601流动资产合计7,70612,40115,26021,10028,144管理费用1,2921,6632,3283,0053,731固定资产及在建工程1,2141,5351,7411,9042,081财务费用(136)(109)(309)(270)(291)长期股权投资00522其他费用/（-收入）(50)(47)1459045无形资产8478941,0311,2301,339营业利润5641,3292,3973,0084,029其他非流动资产1,083848864880810营业外净收支77(10)223014非流动资产合计3,1433,2773,6414,0164,2