2026年北交所新股投资策略分析报告：深化改革加速扩容

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究

报

告深化改革

加速扩容2026年春季北交所新股投资策略2026.03.17主要内容◼

网上申购薄利多销，扩容加速厚利可期。①发行量预计大幅增长：26年开年以来，单月发行数量维持5-6家，审核效率显著提升；后备项目数量充裕，截至目前，北交所已过会未发行项目数量高达38家，预计募资总额140.32亿元。②新股首日涨幅预计收窄：直接定价模式下，首发估值维持历史低位，但是近期新股首日涨幅跟随可比公司PE水平收窄，我们提示，募资额稳步提升的背景下，新股定价的流动性溢价收窄、回归基本面是趋势。③网上中签率预计止跌企稳：中签率下降系25年申购收益下滑的主要原因，展望26年，网上中签率有望企稳在万3水平，一方面，随着首日涨幅收窄、单票收益下行，近期已观察到冻结资金边际走弱；二是，募资额稳步提升，对中签率水平形成支撑。④单户最优产品规模展望1200万元：在现行配售制度下，北证新股申购收益率与产品规模呈二次函数关系，即存在收益率最大化的产品规模（与碎股线相关，通常不超过获配门槛的两倍）。⑤展望2026年，新股网上申购年化收益率测算：中性预期全年网上申购收益为48.60万元，600万/1000万/1500万/2000万申购资金的年化收益率分别为3.60%/3.60%/3.24%/2.43%。◼

深化发行制度改革，关注询价重启机遇。①政策积极表态，重点提及未盈利企业：在2025金融街论坛年会平行论坛上的工作部署，深化新股发行制度改革方面，重点提及未盈利企业上市路径，我们提示，重启询价发行是应有之义。②市值配售讨论度高，但建议谨慎期待：一方面，从推出时点来看，参考沪深市场，往往出现在上证指数的绝对低位；另一方面，市值底仓对北证二级市场的潜在波动影响更大，当前北证自由流通市值仅3000多亿水平。③关注询价重启投资机遇：若北证重启询价，由于采用全额现金预缴款制度，网下顶格申购冻结现金规模较大（中性预期1.12亿元），初期参与账户数量和规模可能较少，网下中签率可能很高。中性预期网下中签率0.32%，单只北交所询价新股的预期获配金额为35.84万元/只，网下顶格申购绝对收益为53.76万元/只。◼

战配解禁收益大年，筛选优质在审标的。①战配解禁收益再创新高：2026年至今，合计43家北证战配机构解禁，解禁日整体法浮动收益率高达+392.4%、胜率高达100%。②国资平台/封闭式公募/大型保险公司可积极关注：2025年10月以来，北证战配市场生态变化，以员工持股/券商跟投/国资平台/产业方主导，且战配比例维持10%。③在审标的优选：我们从行业赛道、业绩情况、技术能力等角度出发，筛选出14只值得关注的在审标的供投资者参考，是否有申购价值需结合首发估值等博弈面因素做判断。◼

风险提示：北交所发行速度不及预期、新股涨幅不及预期、北交所新股发行制度变化、新股申购参与账户增长过快等风险。证券研究报告2本人有

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每月1000元主要内容1.

网上申购：高质量扩容加速期，薄利多销厚利可期2.

网下申购：深化发行制度改革，关注询价重启机遇3.

战略配售：战配解禁收益大年，筛选优质在审标的4.

风险提示3展望2026年，北证新股市场扩容增厚可期◼

25年，按首日均价计算，北证新股顶格申购全年累计收益率+3.31%、同比24年下滑-1.02pct◼

展望26年，截至M1-2，北证新股顶格申购收益率累计达+0.67%，线性外推看，全年收益率有望实现同比增长2020年7月-2026年2月北交所新股顶格申购理论累计收益率分年度北交所新股顶格申购理论累计收益率30.00%14.24%15.00%10.00%5.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%7.27%4.33%3.31%1.81%0.18%0.67%0.00%0.00%-5.00%-10.00%-5.00%-10.00%-5.75%-6.79%2020-07-012021-07-012022-07-012023-07-012024-07-012025-07-012021202220232024网下收益率20252026M1-2网下累计收益率网上累计收益率累计收益率（网上+网下）网上收益率证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究4展望2026年，北证新股市场扩容增厚可期2025年相对2024年：北证新股申购收益率变动原因分析北证网上年化收益率全年发行数量单票收益率网上募资额冻结资金网上中签率新股涨跌幅展望2026年：北证新股申购收益率预计稳中回升北证网上年化收益率全年发行数量网上募资额冻结资金网上中签率新股涨跌幅单票收益率证券研究报告资料：申万宏源研究5步入高质量扩容加速期，全年发行数量有望大幅增长◼

2025年，北交所仅发行上市25家、同比24年+2家，远低于上交所（41家）、深交所（46家）；而2026年至今，北交所已发行13家，沪深交易所合计仅发行9家◼

10月29日，在北交所承办的2025金融街论坛年会平行论坛上，证监会公众公司监管司一级巡视员商庆军表示“坚持北交所发行上市的常态化”，北交所步入高质量扩容加速期、全年发行数量有望大幅增长2020年至今北交所新股发行数量和募资额A股各板块新股发行数量9080706050403020100180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00832025年

股各板块新股发行数量年至今

股各板块新股发行数量A2026A77深证主板,深证主板,115上证主板,北交所,

2534439创业板,

1上证主板,25232313北交所,,

1813,

42020年2021年2022年2023年2024年2025年2026至今发行数量募资额,亿元

右轴创业板,

31证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究；注：数据统计截至新恒泰6募资额稳步提升，在审项目不乏“明星”企业近年来，北交所新股募资额稳步提升3.503.053.153.00◼2025年，北证新股平均募资额2.92亿元、yoy+41%；展望2026年，募资额稳步提升的趋势将延续2.922.703.002.502.001.501.000.500.002.522.092.302.081.771.991.561.911.491.811.68◼

在审项目中不乏“明星”企业，如中科仪、杰理科技、腾信精密、百诺医药、九目化学等平均募资额.亿元募资额中枢,亿元注：过会未发行企业募资额采用按首发估值调整后的拟募资额，部分企业暂未更新至2025年年报北交所在审项目预计募资额CR10企业证券代码证券简称百利食品九目化学杰理科技腾信精密中科仪申万行业食品饮料电子是否小巨人审核状态中止预计募资额/亿元11.6411.5010.8010.808.25主营产品西式调味品归母净利润TTM/万元32193保荐机构874543.NQ874382.NQ874500.NQ874772.NQ830852.NQ874149.NQ874347.NQ874718.NQ874773.NQ874628.NQ否是是否是否否否是是已问询已问询中止OLED前端材料蓝牙耳机SoC芯片精密零部件20647中信证券电子59560国泰国泰证券证券机械设备电子20709注册真空仪器62227同富股份泓毅股份百诺医药犇星新材欧伦电气轻工制造汽车中止8.20不锈钢保温器皿汽车零部件19264光大证券已问询中止8.1831526中国银河证券中信建投证券医药生物基础化工家用电器8.00CRO/CMO15288已问询已问询7.80PVC热稳定剂移动空调/除湿机37125国泰证券7.5423007国联民生证券证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究7审核效率显著提升，存量项目储备充裕25M11以来，北证新股审核效率显著提升◼

2025Q4以来，北交所审核效率显著提升，撤否率北证25年至市新股平均审核时间（月平均，按上市日）下降，过会和注册家数显著提升，审核天数下降6005004003002001000◼

与此同时，北交所存量在审项目充裕，截至目前，北交所共有204家在审项目，而沪深交易所合计仅132家，数量占比高达61%202501202502202503202505202506202507202508202509202510202511202512202601202602受理-过会（天）过会-注册（天）注册-发行（天）发行-上市（天）单月过会企业数量大幅抬升单月注册企业数量大幅抬升北交所在审企业204家、占全市场的61%25020015010050120010008006004002000过会数量（只）主动终止+审核未通过（只）北交所注册数量/家11192041412108138765432107771010667845875604665336143444464342222212111100000北交所创业板上证主板深证主板在审数量拟募资金额/亿元

右轴证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究8“已过会未发行”企业名单序号代码公司名称审核通过会议日期预计募集资金/亿元预估顶格资金/万元已过会未注册758最新审核状态申万一级行业扣非后净利润(万元,LYR)1872709.NQ872924.NQ874392.NQ874111.NQ874391.NQ874552.NQ874242.NQ874431.NQ874553.NQ874249.NQ874637.NQ874649.NQ874475.NQ873855.NQ874378.NQ874520.NQ874302.NQ874492.NQ833243.NQ874580.NQ874669.NQ874075.NQ874326.NQ873772.NQ874573.NQ873414.NQ874679.NQ巍特环境雅图高新祺龙海洋兢强科技金钛股份原力数字美亚科技英氏控股沛城科技邦泽创科百瑞吉弥富科技拓普泰克新富科技华汇智能龙鑫智能嘉晨智能振宏股份龙辰科技锐翔智能德硕科技乔路铭2025-09-122025-09-122025-11-032025-11-212025-12-052025-12-122025-12-122025-12-222025-12-302026-01-082026-01-212026-01-222026-01-232026-02-032026-02-042026-02-112026-02-122026-02-132026-02-272026-03-042026-03-052026-03-052026-03-102026-03-102026-03-122026-03-132026-03-131.694.313.823.304.054.882.003.345.004.001.061.593.144.093.444.582.604.513.754.822.706.583.502.104.492.592.83提交注册上市委会议通过提交注册公用事业基础化工机械设备电力设备有色金属传媒社会服务食品饮料电力设备家用电器医药生物汽车电子汽车电力设备机械设备机械设备电力设备电子5,13014,4575,0412194085112551823138490034提交注册7,4235上市委会议通过上市委会议通过提交注册18,4778,203677,5028115722501715477上市委会议通过提交注册21,42716,29715,9217,6769101112131415161718192021222324252627上市委会议通过上市委会议通过提交注册7179,46914121791135518031169202914111824121529621575946提交注册10,90210,6148,029上市委会议通过上市委会议通过提交注册10,6876,64113,9418,36112,9617,644提交注册提交注册上市委会议通过提交注册上市委会议通过上市委会议通过上市委会议通过上市委会议通过上市委会议通过上市委会议通过上市委会议通过机械设备机械设备汽车41,14312,45014,45921,9876,050朗信电气彩客科技信胜科技科莱瑞迪正大种业汽车基础化工机械设备医药生物农林牧渔20227891275已注册未发行11412288144616159927,8612829303132333435363738874572.NQ874546.NQ874468.NQ830852.NQ-874558.NQ874555.NQ874327.NQ874202.NQ874538.NQ874519.NQ普昂医疗隆源股份晨光电机中科仪2025-12-262025-12-252026-01-052026-01-162025-12-182025-12-192025-09-302026-01-142026-01-282026-01-302026-01-303.955.603.998.253.002.703.983.354.032.174.52注册注册注册注册注册注册注册注册注册注册注册医药生物汽车电力设备电子电子电子轻工制造建筑材料机械设备机械设备机械设备8,45013,5578,56810,2985,8788,7697,7237,9456,6476,20814,543-赛英电子新天力1215130313411122976瑞尔竞达恒道科技鸿仕达海昌智能2034证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究；剔除25年以前过会的扬德环能和宇星股份9维持零破发，近期首日涨幅跟随可比公司PE收窄◼

直接定价方案下，2026年以来，尽管首发估值边际小幅提升，但仍处历史低位，预计仍将维持零破发◼

但是，近期我们观察到，新股首日涨幅跟随可比公司PE水平收窄直接定价方案下，北交所首发估值水平仍处历史低位近期，新股首日涨幅跟随可比公司PE水平收窄30252015105350.0%300.0%250.0%200.0%150.0%100.0%50.0%1200%1000%800%600%400%200%0%320.9%241916177.5%13150.1%12121140.0%33.1%-200%0.0%-2.5%0.0%0-50.0%2020202120222023202420252026首发Pettm均值首日涨跌幅中枢-按均价

右轴新股首日涨幅可比公司PE溢价率注：横轴为上市日；可比公司PE仅选取0-100X、采用中位数计算证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究10原因一：近期北证二级情绪走弱，造成新股首日涨幅承压◼

回顾历史，北证新股首日涨幅水平与北证50点位高度相关◼

近期，北证二级市场情绪边际走弱，带动新股首日涨幅溢价承压北证新股首日涨幅水平与北证50点位高度相关800%700%600%500%400%300%200%100%0%1800.01600.01400.01200.01000.0800.0-100%600.0北证新股首日涨幅-按均价北证50点位

右轴注：横轴为新股上市日证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究11原因二：阶段性原因，近期发行新股所处行业属性偏传统◼

阶段性原因在于，近期发行新股的行业属性偏传统，2026年以来上市新股以汽配、医疗耗材、传统周期品等产业环节企业为主，使得可比公司二级PE水平下降◼

这一影响后续有望消除，已过会未发行企业中，数量靠前的行业有机械设备、电力设备、电子等北证新股首日涨幅水平与所处申万一级行业的关系北证已过会未发行企业的行业结构1000%900%800%700%600%500%400%300%200%100%0%12108建筑材料,

1轻工制造,

1农林牧渔,

1家用电器,

1食品饮料,

1机械设备,

9社会服务,

1传媒,

1有色金属,

16公用事业,

14基础化工,

22电力设备,

5医药生物,

30汽车,

5电子,

5首日涨跌幅中值-按均价个股数

右轴注：统计样本为2024年以来上市的北交所新股注：统计样本为北交所已过会未发行企业：Wind，申万宏源研究证券研究报告资料12原因三：流动性溢价特征明显，募资额提升压制首日涨幅◼

北证新股首日涨幅表现出明显的流动性溢价特征，我们统计2024年以来上市的北证新股，首发流通盘低于2亿元的小微盘新股首日涨幅显著更高◼

募资额提升趋势下，新股定价的流动性溢价收窄、回归基本面是趋势，展望全年，新股首日涨幅水平或同比下降北证新股首日涨幅表现出明显的流动性溢价特征募资额提升趋势下，新股首发流通盘同样提高北证首日涨跌幅-按首发流通盘分组新股首发流通盘中枢/亿元400%350%300%250%200%150%100%50%2520151053.503.002.502.001.501.000.500.00337%2.89242%2.262.00149%120%0%0小于2亿元2-3亿元3-5亿元大于5亿元首日涨跌幅中值-按均价个股数

右轴202420252026注：统计样本为2024年以来上市的北交所新股证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究13我们缘何认为26年北证新股中签率止跌？◼

25年来，北证新股申购冻结资金大幅增长，最高突破万亿水平，中签率的下降系25年申购收益下滑的主要原因◼

展望26年，我们认为中签率有望止跌，一是，随着首日涨幅收窄、单票收益下行，近期已观察到冻结资金边际走弱；二是，募资额提升，对中签率水平形成支撑北证新股申购冻结资金大幅增长，最高突破万亿水平北交所申购与GC001价格此消彼长0.180.160.140.120.100.080.060.040.020.001000090008000700060005000400030002000100002.001.901.801.701.601.501.401.301.201.101.000.170.110.110.110.080.080.070.060.050.040.030.030.040.040.020.030.030.030.030.030.030.030.02网上中签率中值(%)冻结资金中值(亿元,右轴)是否有北交所申购GC001:加权平均%注：横轴为申购日证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究14单户最优产品规模展望：1200万元◼

现行配售制度下，北证新股申购收益与产品规模呈现二次函数关系，即存在收益最大化的产品规模（与碎股线相关）◼

参考历史，碎股线一般不高于获配门槛的2倍，参考已过会未发行企业，我们认为，后续最优产品规模提升至1200万元参考25年以来新股发行，碎股线一般不高于获配门槛的2倍25年以来，北证新股申购最优产品规模为1100万元160014001200100080060040020002025年不同现金规模的北证新股申购收益2026M1-2不同现金规模的北证新股申购收益率率1100,3.20%3.00%2.80%2.60%2.40%2.20%2.00%0.70%0.60%0.50%0.40%0.30%0.20%0.10%0.00%0.64%1100,3.00%获配门槛/万元碎股门槛/万元2倍获配门槛与顶格孰低值/万元证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究15尽管单票收益率下行，薄利多销厚利仍可期◼

展望26年，中签率维持+首日涨幅收窄，北证新股申购单票收益率或延续下行趋势◼

但由于发行数量的大幅增长，薄利多销厚利仍可期，北证新股申购年化收益率可期北证新股申购单票收益率逐年下行考虑现金管理，2026年1-2月，1200万现金组合产品实现收益率约+0.78%顶格申购平均单票收益率0.20%0.18%0.16%0.14%0.12%0.10%0.08%0.06%0.04%0.02%0.00%0.18%0.13%0.06%202620242025资料：Wind，申万宏源研究证券研究报告162026年新股申购收益及收益率测算（网上申购）◼

关键假设◼

发行规模：◼

北证新股发行显著提速，上调全年新股发行数量预期至60只，假设全部采用直接定价，单个融资规模为3.00亿元，合计募资额180.00亿元。◼

涨跌幅：◼

结合25年来北交所新股首日涨幅情况，中性预期直接定价新股首日涨幅200%，考虑150%/200%/250%三种情况。◼

中签率：◼

直接定价：结合25年来申购参与度，中性预期网上中签率为0.030%，考虑冻结资金8000/9000/10000亿元三种情况，对应中签率0.027%/0.030%/0.034%三种情况。◼

发行方案：◼

假设直接定价新股战配比例10%，不启用超额配售。证券研究报告资料：申万宏源研究172026年新股申购收益及收益率测算（网上申购）◼

新股网上申购收益◼

假设顶格申购、单只直接定价新股顶格申购金额1350万元，60只直接定价新股网上申购收益48.60万元。表：新股网上申购绝对收益敏感性分析直接定价新股绝对收益（万元）中签率/涨跌幅

150%200%43.7448.6054.68250%54.6860.7568.340.027%0.030%0.034%32.8136.4541.01◼

新股网上申购收益率◼

中性预计600万/1000万/1500万/2000万资金申购收益率分别为3.60%/3.60%/3.24%/2.43%。表：不同资金规模区间新股网上申购收益率600万现金收益率中签率/涨跌幅

谨慎

中性1000万现金收益率乐观中签率/涨跌幅谨慎谨慎中性乐观谨慎中性乐观2.43%

3.24%

4.05%2.70%

3.60%

4.50%3.04%

4.05%

5.06%2.43%2.70%3.04%3.24%3.60%4.05%4.05%4.50%5.06%中性乐观1500万现金收益率2000万现金收益率中签率/涨跌幅谨慎谨慎中性乐观中签率/涨跌幅谨慎谨慎中性乐观2.19%

2.92%

3.65%2.43%

3.24%

4.05%2.73%

3.65%

4.56%1.64%1.82%2.05%2.19%2.43%2.73%2.73%3.04%3.42%中性乐观中性乐观证券研究报告资料：申万宏源研究18主要内容1.

网上申购：高质量扩容加速期，薄利多销厚利可期2.

网下申购：深化发行制度改革，关注询价重启机遇3.

战略配售：战配解禁收益大年，筛选优质在审标的4.

风险提示19深化发行制度改革，重点提及未盈利企业上市路径◼

10月29日，在北京证券交易所承办的2025金融街论坛年会平行论坛上，证监会公众公司监管司一级巡视员商庆军做出四个方面的工作部署◼

其中，在深化新股发行制度改革方面，重点提及未盈利企业上市路径，我们提示，重启询价发行是应有之义发挥多层次资本市场综合优势，坚持定位差异化和功能协同化••一方面，完善北交所发行上市机制，用好第四套未盈利企业上市标准，优化创新属性披露要求另一方面，充分发挥新三板“苗圃”作用，优化准入制度，完善分层安排，激发市场活力，突出培育、规范、服务功能，提升挂牌公司质量重视市场动态平衡，培育壮大耐心资本••融资端，坚持北交所发行上市的常态化，完善全链条发行监管安排，压实各环节把关责任，研究优化新股发行制度投资端，积极引导各类中长期资金入市，推动更多地方设立专项基金，参与市场建设，壮大专业投资者群体优化上市公司监管安排，以高质量监管促高质量发展••抓规范方面，要进一步强化信息披露监管力度；助创新方面，引导上市公司聚焦主业，加大研发投入和科技创新力度增回报方面，督促上市公司关键少数，树立公众意识和回报意识；严追责方面，严厉打击欺诈发行、财务造假、资金占用等违法违规行为强化各方协同联动，凝聚知识创新的系统合力••积极加强与工信、发改、财政、科技以及各行业主管部门的监管协同，共同促进创新资本形成，促进创新企业信息共享，支持区域创新发展深化资本市场高质量开放，加强与境外监管机构经营主体的交流，推动北交所包括共建“”国家交易所在内的各类境外机构证券研究报告资料：证券日报，申万宏源研究20回顾历史，市值配售改革往往出现在上证指数的绝对低位◼

此前，市场对“北证市值配售”的政策预期讨论较多；从政策影响看，市值配售制度通过赋予二级投资者“免费”的新股申购期权，能够起到活跃二级市场的作用◼

但从推出时点来看，参考历史，沪深市场曾三度启用市值配售，往往出现在上证指数的绝对低位7,000.0市值配售再度重启：6,000.05,000.04,000.03,000.02,000.01,000.00.0市值配售的首次尝试：2000年2月13日，证监会发布《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的通知》2013年11月30日，证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》市值配售重启：2002年5月20日，证监会发布《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的补充通知》上证指数证券研究报告资料：Wind，证监会，申万宏源研究21此外，市值配售改革对北证二级市场的潜在波动影响更大◼

市值配售改革对北证二级市场的潜在波动影响更大•以为例，网上申购户数从300万户增长至600万户水平，对于北证市场，假设增长100万户、单户配10万市值底仓，即对应千亿级别的底仓市值；但是，当前北证总的自由流通市值仅3000多亿水平◼

所以，我们更期待“网下询价”重启，提高对前沿科技型企业的包容度（如未盈利企业）以为例，网上申购户数从300万增长至600万户沪深交易所市值配售网上规则月均网上申购户数/万户7006005004003002001000证券研究报告资料：Wind，上交所，深交所，申万宏源研究22北交所现行询价制度框架与沪深对比◼

北证此前曾有过询价发行案例，我们提示两点：•

1）2023年2月协会规则更新，北交所网下投资者准入要求从“1000万总资产”修改为“1000万全A市值”•

2）若询价重启，除现金缴款规则外，其余相关询价制度安排可能向沪深靠拢，如A类投资者认定范围、定价限制等等表：北交所与、创业板、主板的定价方式、定价规则对比北交所创业板主板A类：公募基金、社保基金、养老金、年金

A类：公募基金、社保基金、养老金、年金基金、A类：公募基金、社保基金、养老金、年金基金、A类：公募基金、社保基金、养老基金、保险资金和合格境外投资者资金；银行理财产品、保险资金、保险资产管理产品和

银行理财产品、保险资金、保险资产管理产品和

金、年金基金、银行理财产品、保QFII；QFII；险资金、保险资产管理产品和QFII；B类：其他投资者（个人、机构）B类：其他投资者（仅机构）B类：其他投资者（仅机构）B类：其他投资者（个人、机构）网下投资者准入从证券二级市场买入的非限售股票和非限售存托凭证截至最近一个月末总市值应不低于

网下投资者及其管理的配售对象账户持有市值门

网下投资者及其管理的配售对象账户持有市值门

网下投资者及其管理的配售对象账1000万元槛≥6000万元，科创创业主题封闭运作基金与封

槛≥6000万元，科创创业主题封闭运作基金与封

户持有市值门槛≥6000万元，科闭运作战略配售基金≥1000万元持仓市值≥600万元闭运作战略配售基金≥1000万元创创业主题封闭运作基金与封闭运作战略配售基金≥1000万元全额缴款申购信用申购信用申购信用申购网下申购方式询价高剔比例剔除部分不超过所有网下投资者拟申购总量

所有网下申购总量的3%；的3%；所有网下申购总量的1-3%；所有网下申购总量的1-3%；无明确限制定价超“四个值”孰低值的，超过幅度不高于定价超“四个值”孰低值的，超过幅度不高于-定价限制暂无高于“中位数与加权平均孰低”案例30%30%30%为自律委倡议30%为创业板规范为倡议资料：证监会、上交所、深交所、全国股转系统，申万宏源研究证券研究报告23北交所现行询价制度框架与沪深对比◼

此前，北交所在优先配售制度、网下初始份额设置、网下投资者限售等方面，提供更灵活、包容的规则安排表：北交所与、创业板、主板的申购及配售方式对比北交所创业板主板全额预缴，比例分配。余股不足100股部分，网上配售原则信用申购、按配号抽签分配汇总后按申购数量优先、时间优先原则配售初始发行比例：不低于60%（发行后股本不超过4亿股）不低于70%（发行后股本超过4

亿股）；初始发行比例：不低于70%（发行后股本不超初始发行比例：不低于60%（发行后股本不超过4

亿股）；不低于80%（发行后股本超过4过4亿股）不低于70%（发行后股本超过4

亿初始发行比例：网下初始发行比例不低于60%且不高于80%；网下初始发行比例及回拨机制亿股或尚未盈利）；股）；回拨机制：5%（认购倍数15

倍-50

倍）；10%（认购倍数50

倍以上）回拨机制：20%（认购倍数50

倍-100

倍）；40%（认购倍数100

-150倍以上）；网下不超过10%（认购倍数超150倍）回拨机制：5%（认购倍数50倍-100倍）；回拨机制：10%（认购倍数50

倍-100

倍）；10%（认购倍数100

倍以上）20%（认购倍数100

倍以上）网下配售方式分类配售，再比例分配分类配售，再比例分配分类配售，再比例分配分类配售，再比例分配1.公开募集方式设立的证券投资基金和其他偏网下优先配售

股型资产管理产品、全国社会保障基金、基本优先安排不低于回拨后网下发行股票数量的70%向A类投资者进行配售至少10%的网下发行证券设置不低于6个月的限售期对象养老保险基金、企业年金基金和保险资金的配售比例应当不低于其他投资者；网下投资者限售期自主约定资料：证监会、上交所、深交所、全国股转系统，申万宏源研究证券研究报告24全额缴款制度下，北证网下顶格申购所需现金规模较大◼

需要注意的是，北证网下申购采用全额现金缴款，且中证协要求，网下账户应有与申购规模相匹配的资产规模••假设募资额4亿元、战配20%、网下初始比例70%、顶格比例50%，北证网下顶格申购所需冻结的现金规模或高达1.12亿元网下顶格现金规模=募资额*（1-战配比例）*网下初始比例*顶格比例=4*（1-20%）*70%*50%=1.12亿元资格门槛：网下投资者注册网下投资者的成本和收益示意图成本端准入门槛：1000万全A市值全额缴款现金：拟申购金额不得超过账户总资产Min(账户规模,顶格申购金额)回拨前网下发行规模拟募资额*(1-战配比例)*网下初始发行比例收益端网下中签率A类账户B类账户假设顶格申购回拨后网下发行规模/(账户数*账户申购金额)询价新股涨跌幅询价新股数量拟募资额*(1-战配比例)*(网下初始发行比例-回拨比例)证券研究报告资料：中国证券业协会，申万宏源研究25初期参与账户或较少，网下中签率可能很高◼

展望26年，建议重点关注询价重启机遇，初期参与账户或较少，网下中签率可能很高，即网下申购收益率可能很高••一方面，参考北交所历史询价结果，各批次平均配售对象数量仅424户、平均单个配售对象冻结资金水平仅2000-3000万元另一方面，由于北证网下申购的预期获配率较高，对于风控较严格的机构产品，可能参与受限参考北交所历史询价结果，各批次平均配售对象数量424户平均单个配售对象冻结资金最高在2000-3000万水平10009008007006005004003002001000单个配售对象平均冻结资金/万元350030002500200015001000500288023100投资者申购户数（户）配售对象申购数量（个）注：横轴为招股日期：Wind，申万宏源研究证券研究报告资料262026年新股申购收益及收益率测算（网下询价）◼

关键假设◼

发行规模：◼

考虑询价重启时点存在不确定性，预期26年询价新股数量5只，假设单个融资规模分别4亿元，合计募资额20.00亿元。◼

涨跌幅：◼

结合25年来沪深询价新股首日涨幅情况，中性预期询价新股首日涨幅150%，考虑100%/150%/200%三种情况。◼

中签率：◼

询价：对于网下部分，参考历史询价账户和资金量情况，考虑一定增长，中性预期网下有效申购户数1000户（A类/B类分别500户/500户），假设A类/B类账户平均冻结资金1亿元/2000万，中性预期网下中签率0.32%，考虑0.16%/0.32%/0.53%三种情况。◼

发行方案：◼

假设询价新股战配比例20%，不启用超额配售。证券研究报告资料：申万宏源研究272026年新股申购收益及收益率测算（网下询价）◼

新股网下申购收益◼

假设网下初始比例70%、回拨比例10%，按顶格申购比例50%，单只询价新股顶格申购所需现金规模达1.12亿元，预期获配金额为35.84万元/只，网下顶格申购绝对收益为53.76万元/只。表：单只询价新股网下顶格申购绝对收益敏感性分析顶格获配金额/万元网下顶格绝对收益/万元100%

150%

200%26.88中签率/涨跌幅0.16%0.32%0.53%17.9235.8459.7317.9235.8459.7335.8471.6853.7689.60119.47◼

新股网下申购收益率◼

中性预计1亿/2亿/3亿/5亿资金网下顶格申购收益率分别为2.40%/1.34%/0.90%/0.54%。表：不同资金规模区间新股网下顶格申购收益率1亿现金收益率100%

150%0.80%2亿现金收益率100%

150%0.45%中签率/涨跌幅0.16%200%1.60%中签率/涨跌幅0.16%200%0.90%1.20%2.40%4.00%0.67%1.34%2.24%0.32%0.53%1.60%2.67%3.20%5.33%0.32%0.53%0.90%1.49%1.79%2.99%3亿现金收益率5亿现金收益率中签率/涨跌幅0.16%100%0.30%150%200%中签率/涨跌幅0.16%100%0.18%150%200%0.45%0.90%1.49%0.60%1.19%1.99%0.27%0.54%0.90%0.36%0.72%1.19%0.32%0.53%0.60%1.00%0.32%0.53%0.36%0.60%证券研究报告资料：申万宏源研究28主要内容1.

网上申购：高质量扩容加速期，薄利多销厚利可期2.

网下申购：深化发行制度改革，关注询价重启机遇3.

战略配售：战配解禁收益大年，筛选优质在审标的4.

风险提示29制度层面对标沪深交易所，放宽战配家数和比例限制◼

2025年4月3日，北交所修订《北京证券交易所证券发行与承销管理细则》，优化了新股战略配售安排等••修订前，北交所统一战配数量不超过10名，战配比例按公开发行数量5000万股设置20%和

30%两档修订后，放宽了家数和比例限制，若公开发行数量≥5000

万股，战配家数≤35

名，战配比例≤50%；若公开发行数量＜5000万股，战配家数≤20名，战配比例≤30%北交所与沪深交易所战配规则对比北交所上交所深交所首发数量≥4亿股的，战配家数≤35名，战配比例首发数量≥4亿股的，战配家数≤35名，战配比例首发数量≥5000万股，战配家数≤35名，

≤50%；≤50%；战配对象及数战配比例≤50%；1亿股≤X＜4亿股，战配家数≤35名，战配比例1亿股≤X＜4亿股，战配家数≤35名，战配比例量公开发行＜5000万股，战配家数≤20名，

≤30%；≤30%；战配比例≤30%首发数量＜1亿股的，战配家数≤10名，战配比例首发数量＜1亿股的，战配家数≤10名，战配比例≤20%≤20%战配价格

按照发行价格战配限售期

不少于6个月按照发行价格不少于12个月按照发行价格不少于12个月通过专项资产管理计划、员工持股计划等参与；获配数量不超本次发行的10%，且股票持有期限不得少于12个月高管及核心员工参与战配通过专项资产管理计划参与；获配数量不超本次发通过资产管理计划参与；获配数量不超本次发行的行的10%10%超额配售数量不得超过本次公开发行的15%不得超过本次公开发行的15%不得高于本次发行的发行价格不得超过本次公开发行的15%不得高于本次发行的发行价格超额配售价格不得高于本次发行的发行价格创业板“四类企业”保荐机构应跟投，包括未盈利企业、存在差异表决权企业、红筹企业、发行价或区间上限超过“四孰低”跟投机制

无要求保荐机构应跟投证券研究报告资料：证监会、上交所、深交所、北交所，申万宏源研究30实操层面，以员工持股/券商跟投/国资平台/产业方为主◼

2025年10月以来，北证战配市场生态变化，以员工持股/券商跟投/国资平台/产业方主导，且战配比例维持10%◼

其中，地方国资平台参与积极性高，暂未有封闭式公募基金和大型保险公司参与25年10月以来，北证战配比例维持10%以员工持股/券商跟投/国资平台/产业方为主30%25%20%15%10%5业方,

14券商,

206420%0国资平台,

25员工持股计划,

21战配比例战配家数

右轴注：仅统计2025年10月以来的北交所新股战配机构情况证券研究报告资料：Wind，申万宏源研究31北交所战配收益迎大年，关注战配投资机遇25年来北证战配解禁日浮动收益率大幅走高◼

北证战配收益迎大年，期待外部战配放开后的投资机遇500.0%400.0%300.0%200.0%100.0%0.0%•2025年，合计148家战配机构解禁，解禁日整体法浮动收益率高达+230.2%、胜率高达100%•2026年至今，合计43家战配机构解禁，解禁日整体法浮动收益率高达+392.4%、胜率高达100%-100.0%同批解禁战配机构：解禁日浮动收益率（整体法）25年来北证战配解禁日浮动收益率大幅走高25年来北证战配解禁日胜率达100%100%100%450.0%400.0%350.0%300.0%250.0%200.0%150.0%100.0%50.0%100%