交通运输行业动态点评：地缘扰动油价为引重塑为核

正文目录长期：地缘局势变化如何重构全球交运网络？ 4海运港口：霍尔木兹海峡通行量大幅下降，全球能源供应链中断风险上升 4油运：地缘风险溢价大幅提升，VLCC运价创历史新高 4集运：市场预期反转，中东红海航线双扰动，运价有望大幅反弹 6干散：风险溢价带动运价同步上涨 7情景假设：运价及中长期全球海运/港口线路重构影响 9空运：成本冲击明显，但中欧航线或迎良机 10铁路：中欧班列短期或迎量价齐涨，长期倒逼多元线路拓展 13公路货运：短期成本端承压，长期助推行业盈利分化 18油价冲击：航空公路快递成本承压，海运铁路受益显著 20风险提示 22图表目录图表1：霍尔木兹海峡：船舶通行量 4图表2：霍尔木兹海峡：船舶通行量（分船型） 4图表3：全球：海峡要道石油通行量占比（2025） 4图表4：霍尔木兹海峡：石油通行量来源地分布（2025） 5图表5：霍尔木兹海峡：石油通行量目的地分布（2025） 5图表6：全球海运原油量：出口国占比（2025） 5图表7：全球海运原油量：进口国占比（2025） 5图表8：VLCC中东至中国运价（TD3CTCE） 5图表9：波罗的海原油运输指数（BDTI） 5图表10：原油轮运价（不同航线加权运价，BDTITCE） 6图表成品油轮运价（不同航线加权运价，BCTITCE） 6图表12：全球：集装箱货量分布占比（2025） 6图表13：上海出口集装箱运价指数（SCFI） 7图表14：东南亚集装箱运价指数（SEAFI） 7图表15：上海出口美西：集装箱运价 7图表16：上海出口欧洲：集装箱运价 7图表17：全球：主要货种分布占比（2025） 7图表18：全球：海运铁矿石进口量占比（2025） 8图表19：全球：海运铁矿石出口量占比（2025） 8图表20：全球：海运煤炭进口量占比（2025） 8图表21：全球：海运煤炭出口量占比（2025） 8图表22：波罗的海干散货指数（BDI） 8图表23：波罗的海小灵便型船干散货指数（BHSI） 8图表24：中东地区：经原油管道转海运 9图表25：情景假设一：伊朗冲突持续1~2个月 9图表26：情景假设二：伊朗冲突常态化封锁 10图表27：布伦特油价中枢由60上升至80/100美元桶，航煤涨幅及毛利率变化 图表28：不同布伦特油价对应燃油附加费征收额度 图表29：多哈迪拜机场2024年旅客吞吐量及中转比例 图表30：中国大陆中东/东南亚-欧洲周度座位数 12图表31：中国大陆中东/东南亚-欧洲周均座位数vs2019恢复比例 12图表32：中国大陆中东/东南亚-欧洲周度座位数 12图表33：中国大陆中东/东南亚-欧洲周均座位数vs2019恢复比例 12图表34：中国与欧盟的铁路进出口贸易额在新冠疫情与红海危机期间显著高于往常年份 13图表35：中欧班列与海运、空运、公路卡航的时效、成本、稳定性、通达性对比 13图表36：中国与欧盟分不同运输方式贸易的单位货值（2025年） 14图表37：中国对欧盟出口运输结构（货值） 14图表38：中国对欧盟进口运输结构（货值） 14图表39：中国对欧盟出口运输结构（货重） 15图表40：中国对欧盟进口运输结构（货重） 15图表41：红海绕行时期，中欧班列较海运价格平均高出约2350美元/FEU 15图表42：中欧铁路通道规划图 16图表43：中欧班列货运量 17图表44：中欧班列开行列车数量 17图表45：北冰洋海运航线示意图 17图表46：顺丰控股历史燃油附加费标准 18图表47：主要快递企业在中东地区业务布局 18图表51：重点公司推荐一览表 22图表52：重点推荐公司最新观点 22长期：地缘局势变化如何重构全球交运网络？（全球贸易航线（化（中欧班列和物流快递些影响。海运港口：霍尔木兹海峡通行量大幅下降，全球能源供应链中断风险上升霍尔木兹海峡是波斯湾通往印度洋的唯一出口，对全球能源供应具有重要的战略意义。根Kpler数据，2025年通过霍尔木兹海峡运往全球的石油量（原油及凝析油）占全球石油海运总量的31%。分国别看，通过霍尔木兹海峡石油出口量中，沙特/伊拉克/阿联酋/科威特/卡塔尔39%/24%/16%/10%/5%/3%。365艘，较地缘冲突升级前大幅下降（227日船舶141艘。其中，31日-36日，原油轮/成品油轮化学品船/LNG船/集装箱船/干散货船日均通行量为1/2/1/0/1/3艘（1月1日-2月27日日均通行量为2/52图表1：霍尔木兹海峡：船舶通行量 图表2：霍尔木兹海峡：船舶通行量（分型）(艘)1601401201008060402002026-01-01 2026-01-15 2026-01-29 2026-02-12 2026-02-26

0

原油轮原油轮船成品油轮集装箱船化学品船其他船型干散货船02-2702-2803-0103-0203-0303-0403-0503-06Clarksons Clarksons油运：地缘风险溢价大幅提升，VLCC运价创历史新高全球能源供应链中断风险急剧上升，或将引发市场避险情绪，推升国际油价；同时市场加剧担忧运输成本上涨及供应链中断风险，订船需求激增，造成短期市场供需错配，运价大36日，BDTIVLCC运价（全球不同航线加权）31.3万美金22776.4%227至47.5万美金/天，创历史新高。图表3曼德海峡

苏伊士运河土耳其海峡15%

6%

5% 4% 巴拿马运河1%马六甲海峡32%霍尔木兹海峡31%EIA，Kpler图表4：霍尔木兹海峡：石油通行量来源分布（2025） 图表5：霍尔木兹海峡：石油通行量目的分布（2025）10%510%5%伊朗3%其他阿联酋 3%16%沙特伊拉克24%

卡塔尔

美国欧洲 3%4%

20%亚洲其他国家9%阿拉伯39%

台湾4%4%

中国29%Kpler Kpler图表6：全球海运原油量：出口国占比（2025） 图表7：全球海运原油量：进口国占比（2025）其他45%

其他18%委内瑞拉2%伊朗4%7%

8%

9%

沙特阿拉伯16%9%

欧洲23%日本6%美国6%

中国27%Clarksons Clarksons图表8：VLCC中东至中国运价（TD3CTCE） 图表9：波罗的海原油运输指数（BDTI）(USD/day) 2024 2025 2026600,000500,000400,000300,000200,000100,000

3,500 2024 202520260JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec

0JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec波罗的海交易所 波罗的海交易所图表10：原油轮运价（不同航线加权运价，BDTITCE） 图表11：成品油轮运价（不同航线加权运，BCTITCE）VLCCSuezmaxAframaxVLCCSuezmaxAframax300,000250,000200,000150,000100,00050,0000(100,000)2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026

120,000PanamaxHandyPanamaxHandyMR0(20,000)2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026BalticSeaExchange，Clarksons BalticSeaExchange，Clarksons集运：市场预期反转，中东/红海航线双扰动，运价有望大幅反弹中东局势升级显著加剧红海、曼德海峡、霍尔木兹海峡通行风险，全球集运主干线安全担忧升温。228日以来，船公司陆续宣布暂停中东及红海航线，改道好望角，将导致航程拉长、船舶周转效率下降；同时战争险保费大幅上涨。受航线扰动与风险溢价推动，我们（此前，20261（5年数据3月9（SCFI）/（SEAFI）227幅较小主因当前市场仍处于春节淡季，我们预计伴随工厂复工带动出口货量回升，自3月下旬起，运价环比有望显著上涨。图表12：全球：集装箱货量分布占比（2025）亚洲至欧洲9%亚洲至欧洲9%5%4%4%4%至北美2%其他36%亚洲区域内

欧洲至亚洲亚洲亚洲26%CTS图表13：上海出口集装箱运价指数（SCFI） 图表14：东南亚集装箱运价指数（SEAFI）(Index) 2024 2025 20264,0000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec

4,000x)x) 2024 202520260JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec上海航运交易所 上海航运交易所图表15：上海出口美西：集装箱运价 图表16：上海出口欧洲：集装箱运价/FEU) /FEU) 2024 202520268,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec

(USD6,000/TEU)/TEU) 2024 202520260JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec上海航运交易所 上海航运交易所干散：风险溢价带动运价同步上涨干散货贸易线路主要集中在澳大利亚、巴西、加拿大、南非、印度等矿石资源国运往亚洲国家，受中东航线影响较小。但考虑受航线扰动、运力再分配、市场避险情绪传导，叠加3BDI/BHSI227日表现-6.1%/+6.6%。图表17：全球：主要货种分布占比（2025）其他39煤炭39煤炭28粮食924Clarksons图表18：全球：海运铁矿石进口量占比（2025） 图表19：全球：海运铁矿石出口量占比（2025）韩国 欧洲6%4% 5%9%6%4% 5%9%

南非加拿大 其他4%

10%巴西25%中国76%

澳大利亚57%Clarksons Clarksons图表20：全球：海运煤炭进口量占比（2025） 图表21：全球：海运煤炭出口量占比（2025）其他湾湾国日本11%印度台

其他18%韩9 中国

澳大利亚20%18%

印度尼西亚49%Clarksons Clarksons图表22：波罗的海干散货指数（BDI） 图表23：波罗的海小灵便型船干散货指数（BHSI）x) x) 2024 202520260JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec

0

2026 2024 2025JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec波罗的海交易所 波罗的海交易所情景假设：运价及中长期全球海运/港口线路重构影响短期看，波斯湾地区部分原油可通过East-WestPipeline(Petroline)以及Habshan-FujairahPipeline绕行霍尔木兹海峡直接出口，但整体管道承接能力有限。Petroline管道设计产能约480-500万桶/天，Habshan-FujairahPipeline管道设计产能约150-180万桶/天vs霍尔木兹海峡原油通行量为1,320万桶/天。为判断霍尔木兹海峡封锁对全球航运市场及国际贸易的影响，我们基于短期和长期构建情景分析，梳理封锁时长递进过程中对油运、集装箱、散货三大航运板块和港口的核心变化、运价波动及对后续行业中长期影响的传导机制。整体，我们认为：海峡封锁或持续扰动时间越长，对航运市场以及国际贸易线路的影响越深远，从短期运价暴涨逐步转向长期格局重塑，国际贸易线路也可能从临时绕行过渡到永久性重构，运输成本长期高位或成为新常态。图表24：中东地区：经原油管道转海运S&PEnergy图表25：情景假设一：伊朗冲突持续1~2个月子板块核心影响对行业影响的传导运价预测油运市场（冲击最剧烈）1、全球约31%海运原油出口受限，波斯湾港口封锁→运力滞留→非中东区域有效运力收缩→1、VLCC中东至中国航线或维持高位在瘫痪 非中东区域产油国吨海里需求激增→运价与保40-50万美金/天（有价无市）2、中东产油国或因库存饱和被迫停产，全球原油费同步跳涨供应紧缺3、波斯湾地区部分原油可通过Petroline以及Habshan-FujairahPipeline绕行霍尔木兹海峡直接出口，但整体管道承接能力有限

2、VLCC其他市场至亚洲航线或维持在20-30万美金/天（2025年BDTIVLCC运价均值5.6美金/天)港口（冲击剧烈） 1波斯湾沿岸港（如迪拜阿巴斯港吞吐量封锁→波斯湾港口停摆→货物积压→港口拥堵港口装卸费短期或无调整，但或加征港口滞骤降，船舶靠泊受阻，货物积压严重2（因船力上升3、油港、集装箱港作业效率下降

+运营成本上升 期费集装箱市场（冲击次之）1、中东航线（迪拜等核心港）5封锁→中东航线停摆+红海绕行→舱位紧张+成1SCFI中东航线运价或维持在2,000-2,500货量运营停滞2堵，集装箱回流受阻，亚洲缺箱3短期波动

本抬升→附加费与运价同步上涨

美金/TEU2、SCFI上海至欧洲航线运价或跳涨至3,000-4,000美金/TEU3、SCFI上海至美西航线运价或跳涨至2,500-3,000美金/TEU散货市场（冲击最小） 1、中东干散货（矿石、粮食等）运输短期受阻封锁→燃油成本上升+局部航线调整→散货运1波罗的海干散货指短期或小但全球散货贸易对霍尔木兹依赖度2模滞留或贸易流重构

价温和上涨

幅上涨至2,000-2,200点2、无大规模战争险附加费3但波动或可控波罗的海交易所，上海航运交易所 预测图表26：情景假设二：伊朗冲突常态化封锁子板块核心影响对行业影响的传导国际贸易线路重构油运市场 1、波斯湾油轮运力长期滞留，有效运力缺口难以缓2、中东产油国或新修建管道至红海，转海运

长期封锁→运力缺口常态化→有效运1、原油运输：中东→远东航线占比下降，新增西非力进一步收缩→能源贸易格局重构→→远东、美洲→远东航线3、中东产油国减产常态化，全球能源贸易格局重构，替运价高位企稳，成本持续高企代能源运输需求激增集装箱市场 1、中东航线停摆，货主彻底转移至其他航线。船舶绕行长期封锁→航线停摆+供应链断裂导致全球集装箱周转效率下降港口拥堵常态化堆存费运力布局重构+需求结构性萎缩→

2、LNG运输：中东LNG供应下降，新增俄罗斯→欧洲、美洲→亚洲LNG航线，替代中东供给1、亚欧航线：传统中东中转模式取消，新增远东→非洲→地中海→欧洲直航航线，航程延长但稳定性提滞期费成为常态成本2集装箱需求结构性萎缩3力向红海、地中海、远东-美洲航线转移

价高位震荡

升2、区域航线：中东与非洲、欧洲的直达航线大幅缩减，转向远东→非洲→欧洲中转模式，贸易成本上升散货市场 1、中东干散货贸易缩减，局部区域供需失衡加剧，中东长期封锁→贸易流重构+运力优化→1、矿石运输：中东矿石出口停滞，新增澳洲/巴西/矿石、化肥出口下降。散货贸易重构，货主长期转向美洲、成本压力与需求萎缩并存→运价高位西非→远东澳洲货源地，形成新的供需平衡2运力结构优化3、全球钢铁、化肥行业开工率持续低迷，散货需求（矿石、煤炭）减少，需求端持续承压港口 1、波斯湾沿岸港口（迪拜、阿巴斯港等）或永久关或转型为内陆仓储、物流枢纽2、欧洲、亚洲核心港口形成常态化拥堵，倒逼港口升级基础设施、优化作业流程，提升堆存和周转能力3.部分港口重点承接绕行船舶和替代航线业务4、全球港口布局重新洗牌，新兴港口崛起华泰研究预测

趋稳，形成新的供需平衡长期封锁→港口功能收缩+线路重构→基础设施升级+分工调整→港口布局洗牌，形成新运营格局美洲→亚洲、东欧→中东航线，替代中东供给1、港口布局：西非、巴西、北美港口崛起，重点承接原油、散货运输2、功能重构：波斯湾港口转型，欧洲、亚洲核心港口强化中转功能，适配新的贸易线路空运：成本冲击明显，但中欧航线或迎良机2）全球航线分布变化，或可利好我国航司欧洲航线；3）中长期提升可持续航空燃料（SAF）使用比例。燃油成本利空航司盈利，或可部分向下游传导燃油成本是航空公司重要成本项，1H25三大航（中国国航、中国东航、南方航空，下同）燃油成本占比营业成本达32.1%，油价波动会显著影响航司盈利，根据财报披露的油价敏感性，1H25若平均航油价格变动5%，中国国航/中国东航/南方航空航油成本将变动约12.2/10.7/12.7亿，毛利率将下降1.5/1.6/1.5pct。另外，依据我国航空煤油定价机制年《关于推进航空煤油价格市场化改革有关问题，每月航空煤油出厂价与国际油价、布伦特油价和汇率等因素有关。若布伦特油价由0美元桶上涨至0美元（情景一6（95的平均美元兑人民币汇率，预计航空煤油将相应上调约7元吨（%，成本涨幅占三大航运价均价的%；若布伦特油价由0美元桶上涨至0美元桶（情景二，预计航空煤油将相应上调约4元吨（%，成本涨幅占三大航运价均价的%。可见国际油价提升对于航司盈利能力拖累较为明显。不过目前我国民航处于供需改善的阶（如征收燃油附加费等（裸票价及燃油附加费等25%/50%/75%5.5/3.7/1.8pct。图表27：布伦特油价中枢由60上升至80/100美元/桶，航煤涨幅及毛利率变化航煤出厂价上涨（元/吨）情景16080美元/桶1267情景260100美元/桶2534涨幅24.9%49.8%运输业务毛利率下降幅度(pct)7.314.7假设向下游传导比例25%50%75%25%50%75%100%运输业务毛利率下降幅度(pct)5.53.71.80.011.07.33.70.0公司公告，发改委，预测图表28：不同布伦特油价对应燃油附加费征收额度布伦特油价（美元桶） 800公里以下（元）800公里以上（元）客均燃油附加费（元）占比25年国内经济舱裸票均价60000.0080305047.06.6%1005010092.513.0%12080150139.519.6%80020美元/710元。，航班管家 预测中东中转吸引力或将下降，利好我国直飞欧洲等航线中东地理位置优势明显，中东局势升级前中转占比较高。中东位处亚欧非三大洲交汇处，成为欧亚等航线旅客及货物优选中转地。主要机场旅客吞吐量构成中，中转比例较高，奠/司机队和航线扩张，20245270万/9230万人次，其中中转比例分77%/45%。另外从航线供给量来看，除去中东-OD飞欧洲座位数已约为我国52019202499%，20261-2126%，而中国飞欧洲仅分别为%和%（部分由于中国-欧洲航线外航恢复比例较低；东南亚飞欧洲为75%/128%（20261-2月或由于冬季为东南亚旅游旺季，恢复比例较高。图表29：多哈/迪拜机场2024年旅客吞吐量及中转比例(百万人)77%45%77%45%0

旅客吞吐量 中转比例（rhs）多哈机场 迪拜机

0%公司官网，Airways图表30：中国大陆中东/东南亚欧洲周度位数 图表31：中国大陆中东/东南亚欧洲周均位数vs2019恢复比例(千个) 中国大陆-欧洲 中东-欧洲

中国大陆-欧洲 中东-欧洲0

东南亚-欧洲 东南亚-欧洲140%130%120%110%100%90%80%70%60%50%40%2019/1 2023/1 2024/1 2025/1 2026/1 2023 2024 2025 2026CAPA CAPA228以色列，其余中东多国飞行安全同样受到威胁，显著影响中东机场航班正常性。我们统计了中东地区前十大机场日度出港航班量，228日前一周（2/21-2/27）2705班，3176872%37102922862%37日出622898%DAST数据，我国境内往返中东计划航班量每日约为03月3日取消率达到峰值%50%以上，取消率处于较高水平。短期由于中东地缘风险，中国等远东地区直飞航线需求明显提升，跳过中东中转。根据民用航空网，多条热门中欧直飞航线经济舱票价较35倍。中长期中东中转吸引力或将下降，有利于我国航司直飞欧洲航线需求。并且东南亚经中东中转飞欧洲的需求，也可由我国中转替代，或将进一步提升我国飞欧洲航线竞争力，为我国提升门户枢纽地位提供契机。并且不仅客运，货运中东中转需求同样将面临冲击，叠加海运需求溢出，中欧货运航线景气有望提升。我国在疫后正大力开拓国际航线，尤其是欧25/26冬春航季航班时刻表，我国航司飞往欧洲的客运和货运航班合计每周67019/2055%，我国航司或将充分受益于欧洲航线需求的提25%2512.9%。图表32：中国大陆中东/东南亚欧洲周度位数 图表33：中国大陆中东/东南亚欧洲周均位数vs2019恢复比例(班)3,5000

02/07 02/14 02/21 02/28 03/07

90%80%70%60%50%40%30%20%10%

78.6%78.6%74.2%54.1%28.3%7.1%02/07 02/14 02/21 02/28 03/07吉达、达曼、科威特、以色列特拉维夫、阿曼马斯喀特机场。Flightradar24

航班管家DAST燃油成本上升，中长期航司或需替代能源，推动可持续航空燃料（SAF）比例提升。（SustainableAviationSAF（约是传统航空煤油的-3倍FSAF1000.3%；另外我国航司中，根据中国国2024年社会责任报告，SAF447537吨，占比航空燃料仅分0.005%0.007%。SAFSAFSAF使用比例加速提高。铁路：中欧班列短期或迎量价齐涨，长期倒逼多元线路拓展中欧班列对海运的替代效应凸显。在美以伊冲突升级背景下，苏伊士运河的通航量从“短-行非洲好望角。然而，海运绕行将增加运输时间与不确定性，对高附加值、中等批量、时（如机电、汽车、跨境电商等货值、时效宽裕的货物（如矿石、能源等，预计依然选择海运。对极高附加值、小批量、（（2-2年）与红海绕行（2024年）期间，铁路占中欧贸易的比例均显著高于往常年份。图表34：中国与欧盟的铁路进出口贸易额在新冠疫情与红海危机期间显著高于往常年份中国->欧盟欧盟->中国->欧盟欧盟->中国中欧班列开通200150100500200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025欧盟统计局1/5从中国西部到欧洲12-18时提供了更稳定的运输方式。在运输成本上，中欧班列运输费用约是空运的1/5、海运的1.5-2.0倍。图表35：中欧班列与海运、空运、公路卡航的时效、成本、稳定性、通达性对比对比维度海运空运中欧班列公路卡航全程时效30–40天（苏伊士运河）1–3天12–18天12–16天（门到门）综合成本50天（好望角）最低最高约为空运1/5约为空运40%-50%稳定性易受天气、港口拥堵、地缘风险影响受机场天气与空域管制影响海运1.5-2.0倍全年准点率>95%，受自然环境影响小铁路1.5-2.0倍受极端天气（暴雪/大雾）及边境通关效率影响，整体中高稳定度通达性全球港口覆盖全球机场覆盖图定线路93条，连通中国125个城市与欧洲26个国家229个城市点对点直达，无固定线路限制灵活性最高湖北港口官网，中国国家铁路集团有限公司官网，eurostat20266039100美元以上。国际油价的剧烈波动将引起柴油价格上涨。燃油成本约占公路运输35%-40%60美元/80美元100美元12%、25%。相比之下，中欧班列采用电力机车为主，受油价直（2025年10.2欧元9.2欧元/公斤，两种运输方式的时效也相近，二者存在可替代性。在公路运价上涨的情形下，价格敏感型货物或转向铁路运输。图表36：中国与欧盟分不同运输方式贸易的单位货值（2025年）运输方式（单位：欧元/公斤）中国->欧盟欧盟->中国往返平均海运4.53.64.1空运90.3119.1104.7公路14.16.310.2铁路7.311.19.2其他12.934.723.8平均6.57.16.8欧盟统计局、华泰研究年中国对欧盟出口的贸易额中，海运、空运占比分别为63.5%、21.4%，而铁路运输仅占2.4%47.5%、44.7%，铁路运输也仅占2.1%90.5%、1.5%、2.1%92.9%、2.7%、1.3%。由于铁路运量占比较小且运力增长需要全链路协同，海运溢出货量或引起铁路涨价。图表37：中国对欧盟出口运输结构（货值） 图表38：中国对欧盟进口运输结构（货值）(%)1200

海运海运1.11.62.42.3公路2.5空运4.24.22.82.3铁路3.22.420152016201720182019202020212022202320242025

(%)1200

海运海运公路空运铁路1.02.73.03.12.94.35.64.23.22.52.120152016201720182019202020212022202320242025欧盟统计局 欧盟统计局图表39：中国对欧盟出口运输结构（货重） 图表40：中国对欧盟进口运输结构（货重）(%)120100

(%)120海运0.5海运0.50.81.0公路0.9空运1.72.4铁路1.81.01.21.3海运公路海运公路空运铁路0.81.01.31.51.72.83.12.31.72.52.160 6040 4020 20020152016201720182019202020212022202320242025

020152016201720182019202020212022202320242025欧盟统计局 欧盟统计局（2024月8200美元/FEU2350美元/FEU。价差体现为市场对资金时间价值（货值利息、库存持有成本以及货物因交付延迟而面临滞销风险所支付的风险溢价。图表41：红海绕行时期，中欧班列较海运价格平均高出约2350美元/FEU运输方式中欧班列海运节点武汉-汉堡FEU远东-北欧FEU订舱时间2024年11月755050472024年10月810041012024年9月855034442024年8月895058002024年7月745080302024年6月890082692024年5月80006320平均值82145,859注：中欧班列运价取汉欧班列舱位招标基价，考虑铁路实际开行日期比订舱时间晚一个月，海运价格也使用推后一个月均价武汉汉欧国际物流有限公司、Xeneta、华泰研究从地理位置看，中欧班列北通道货量占比高，南通道受中东地缘冲突的影响有限。中欧班列的国内段分为西、中、东三条通道，对应的关口分别为新疆阿拉山口与霍尔果斯、内蒙古二连浩特、内蒙古满洲里与黑龙江绥芬河。出境后，中欧班列国外段分为北通道与南通道。北通道为中欧班列境外段的主要通道，途经俄罗斯、白俄罗斯，由波兰入境欧盟。南通道目前主要为中间走廊线路，途经哈萨克斯坦、阿塞拜疆、格鲁吉亚，跨里海、黑海，经土耳其或罗马尼亚/保加利亚，最终进入欧洲。南通道列车占比较低。2025年，中欧班列全年开行86（占%390列（阿塞拜疆铁路公司，约占“中间走廊”的%。图表42：中欧铁路通道规划图中欧班列建设发展规划（2016-2020年）》长期看，地缘冲突频发，供应链安全性要求愈加重要。俄乌冲突背景下，俄罗斯海关政策（4年0月5日4号法令2年3月9313号法令基础上进行了扩充，随后俄罗斯海关加强了对中欧班列西行货物的检查，造202591224（132025年入股由哈萨克斯坦、阿塞拜疆、格鲁吉亚三国铁路公司合资创立的中间走廊多式联运有限公司（中国经营报205年918这条新航线取道北极东北航道，避开地缘政治的不确定性影响、运输时间较传统中欧海运大幅缩短。图表43：中欧班列货运量(万标箱) (%)250

货运量（万标箱） 货运量同比（右轴）118

1401202001501000

112

705734 291810

10080604020202016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中铁集装箱官网图表44：中欧班列开行列车数量去程班列回程班列(列去程班列回程班列10,0008,0006,0004,0002,00002016中铁集装箱

2017

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2025图表45：北冰洋海运航线示意图 SascoGlobalLogistics、华泰研究公路货运：短期成本端承压，长期助推行业盈利分化0.012加盟制快递公司主要成本为派费、20%。运输成本中，若车队全部自营，燃油成30%6%（通达系0.40.01260美金/80美金100美金/桶，国内柴油价格预计上调%%48%、%图表46：顺丰控股历史燃油附加费标准生效期 航空快递（元/票） 航空货运（元/公斤）陆运-同城省内/经济（元票

陆运-异地（元/票）2023年1月 4.00 1.602022年12月3.501.401.501.752022年11月4.001.601.501.752022年10月4.001.601.501.752022年9月4.501.801.501.752022年8月6.002.401.752.002022年7月4.501.802.002.252022年6月4.001.601.752.002022年5月3.501.401.501.752022年4月2.000.801.752.002022年3月2.000.801.251.502022年2月1.500.601.001.252022年1月2.000.801.001.252021年12月2.000.801.001.25顺丰控股官网布局区域以沙特阿拉伯和阿联酋为主。伊朗局势升级或拖累周边中东地区本地配送服务开展，不确定性使得企业延后本地资本开支投入，更多以轻资产合作或区域替代布局。跨境业务层面，空域受限造成部分航线绕行、口岸安检趋严、港口与机场拥堵风险提升会导致+图表47：主要快递企业在中东地区业务布局占收比 业务布局极兔速递新市场收入占比6.6%（含沙特阿拉伯 在阿联酋、沙特建立全国配送网络和本地仓储系阿联酋墨西哥巴西和埃及五个国家）京东物流未知 沙特本地快递网络：25年6月在沙特推出自营B2C快递品牌JoyExpress，在沙特提供本地物流配送服务。仓配服务：中东地区运营9个仓库（全球合计130+海外仓）、总面积超18万㎡，主要分布在阿联酋、沙特、土耳其。菜鸟集团未知 物流枢纽与阿联酋航空货（EmiratesSkyCargo）宣布在迪拜建设辐射亚欧非的eHub，用于中东及周边地区包裹中转、清关、仓储与末端协同。本地快递网络：建立了中东海湾六国之间互发包裹的跨境物流网络，全面支持跨境和本地电商物流配送，最快3天即可送达。顺丰控股供应链及国际业务收入占比约24.8%， 沙特本地化平台（AJEX）：顺丰国际与沙特Ajlan&BrosHoldingGroup（ABHGA）合作成立合资物流企业以东南亚为主

AJEX，面向沙特及更广泛中东区域提供物流服务，总部位于沙特阿拉伯首都利雅得。航空货运通道（中国—中东）：顺丰航空开通过深圳⇌阿布扎比等中东方向货运航线，并与当地航司网络衔接转运。花湖机场启动运营中东海外货站。3&BrosHoldingGroupAbilitii(ABHGA)官网，深圳市人民政府口岸办公室官网2024/7/17《深圳⇌阿布扎比货运航线开通推动企业建设价格传导机制。或参考国际快递巨头采用的指数联动、分层报价等方式，推要求高的时效快递价格传导能力强，长期盈利能力更好。运价偏低的电商快递客户对价格累。4）油价高位运行将加速新能源车替换20249月，新能源物流车市场销售渗透率（罗戈研究化或先于干线重卡的新能源化进行，末端电动化将伴随智能化、无人化同步推进，中长期或推动物流行业劳动力需求下降和单位物流成本下行。油价冲击：航空/公路/快递成本承压，海运/铁路受益显著油价上涨抬高航空物流依据我国航空煤油定价（1（60美元80美元/100美元桶，26年至今（3/9）6.9685的平均美元兑人民币汇率，预计航空煤油、国内柴油价格将相应上调约7元吨7元（+%34元吨4元（+%7.3%、14.7%3.7%、7.5%，占1.8%、3.6%1.0%、1.9%0.7%、1.3%。航空传导顺畅，公路货运/快递较难。航空方面，得益于我国民航正处于供需改善阶段，航司具备一（如征收燃油附加费等运方面，近三年来，需求疲软与重卡运力过剩双重挤压，运价低位徘徊，成本传导机制可地缘扰动催化航运价格和国内铁路煤运量价。全球能源供应链中断风险急剧上升，叠加市（227-3月8日，油运TI集运FI干散I运价指数表现4.1%/./-.%。我们预计运价上涨幅度或将大幅高于燃油成本上涨幅度且可向客户转嫁，航运公司盈利大幅受益。16%100%向客户转嫁。油运/%%（4年。2024-2025年铁路多个路局提出运费优惠措施应对需求下行，若公路运价上涨，铁路运费43%（2025年。/基础化工：伊朗乱局2）518Kpler数据，2025年通过霍尔木兹海峡运往全球的石油量（原油及凝析油）31%98470%。考虑到地缘局势冲击推升油品、甲醇、乙二醇价格、25年以来华东及华南地区油品和甲醇库存处在历史低位、企业及贸易商囤货需求攀升，短期公司出租率及租金均有望受益于企业累库。图表48：油价上涨对交通运输行业盈利影响维度 海运 铁路 航空 公路 快递核心影响利好成本虽升，但地缘危机导致的运价暴涨覆盖成本，盈利改善利好本涨幅小，路分流货源，运价优惠可能收窄利空航油是最大变动成本，利润对油价极度敏感利空柴油涨价使成本刚性上涨，但运价难涨利空燃油成本上涨，利润空间压缩60$→80$/100$船用燃油电力航空煤油航空煤油价格预计上调约1267/吨（+25%）、2534/吨（+50%）柴油国内柴油价格预计上调0.67元/升(+12%)/1.34元/升(+24%)柴油同公路运输成本增加取决于运输距离变化导致耗油量变动。集运：燃油成本占总成本比重约100%向客户转嫁。油运/干散：燃油成本占总成本比重约23%，通常采用实报实销形式100%向客户转嫁。重载铁路：电气化比例高，成本涨幅小航空公司：航空每百万吨公里增加0.25百万元/0.49百万元，占当前航空运价的7.3%、14.7%重卡(30吨载重)：每公里成本增加0.24元/0.47元，每吨公里成本上升0.0078元/0.0157元，占公路长途运价的3.7%、7.5%，占中途运价的1.8%、3.6%，占短途运价的1.0%、1.9%快递公司：通达系单票运输成本约为0.4元，单票运输价格预计上升0.014元/0.028元，占快递单价0.7%、1.3%运价传导能力极强顺畅存在附加费传导机制受阻较难盈利影响 地缘扰动（红海/海峡风险）导致运费优惠可能缩即期运价飙升，盈利大幅改善 窄，预期量价齐

通过燃油附加费即时向客/货主传导，利润取决于需求弹性（商务/旅游）

因运力过剩/需求疲软，运价电商价格战激烈，快递涨幅滞后且低于油价涨幅 单价难涨测算图表49：国际油价的大幅上涨或传导至国内终端市场(元/吨) (美元/桶)柴油 布伦特9,600 1408,800 1208,000 1007,200 806,400 605,600 404,800 204,000 02014-01-01 2016-01-01 2018-01-01 2020-01-01 2022-01-01 2024-01-01 2026-01-01、华泰研究图表50：鄂尔多斯公路煤炭运价长期在低位徘徊(元/吨公里)1.2

长途运输 中途运输 短途运输1.00.80.60.40.20.02014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026、华泰研究图表51：重点公司推荐一览表最新收盘价目标价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20242025E 2027E20242025E2026E2027E中远海控601919CH买入 15.5217.70237,6533.172.02 1.011.534.907.7015.3710.16中远海控1919HK买入 15.4415.50236,4283.172.02 1.011.534.306.7613.498.92大秦铁路601006CH增持 5.216.57104,9670.450.32 0.360.4211.6116.1614.2912.54Bloomberg预测图表52：重点推荐公司最新观点股票名称 最新观点中远海控(601919CH)中远海控(1919HK)大秦铁路(601006CH)

,664.%2.79.%3Q归母净利9.35.%/+6.%。三季度盈利环比大幅上涨主因4月低基数；自5月以来，中美加征关税暂缓，出口货量环比回升。3Q公司集装箱海运量/国际航线单箱运价环比+1.5%/+15.7%（同比+4.9%/-26.5%）4Q25-1Q26，集运市场仍面临较多不确定性，我们预计市场需求短期内仍偏弱，运价环比或下滑。中长期看，1030日中美释放经贸关系转好的积极信号，或将利好需求改善。维持“买入”。3Q4Q美线/2525%312.126/