企业价值分析的综合运用企业价值分析以中国保利地产为例

企业价值分析的综合运用企业价值分析以中国保利地产为例

一、央企房地产集团

保利房地产有限公司成立于1992年。它是中国保利集团控制的大型国有企业，也是口国

保利集团房地产业务的主要运营平台。它是国家房地产发展工业资格的公司，被列为国有

房地产公司的综合实力最强的公司，并连续四年获得租金领袖荣誉的排名笫一。2006年7

月，公司股票在上海证券交易所上市，自2007年起，连续两年被评为地产上市公司综合

实力第二名，并入选“2008年度中国上市公司优秀管理团队”。2009公司品牌价值达

90.23亿，获得“成长力领航品牌”称号。

公司的主营业务是房地产开发、销售、租赁及其物业管理。2002年完成股份制改造后，公

司开始实施全国化战略，加强专业化运作，连续实现跨越式发展。公司已完成以广州、北

京、上海为中心，覆盖19个城市的全国化战略布局，拥有80家控股子公司，业务拓展到

包括房地产开发、建筑设计、工程施工、物业管理、销售代理以及商业会展、酒店经营等

相关行业。

二、管理战略的分析

（一）房地产市场条件好，供给结构不匹配

随着我国经济的快速发展：居民生活条件的改善以及城市化、再城市化进程不断加快，房

地产业显现出高速成长的特征，并己初步形成新的消费热点和投资热点。房地产业高速增

长的原因主要是:居民消费结构升级，人口城市化快速发展，导致房地产需求迅速增长;房

地产业与相关产业的产业链长、关联度高，具有成为支柱产业的潜力，进而拉动区域经济

增长。我国的房地产市场是个发育不全的市场，房地产市场化程度低，市场供给需求结构

不相匹配;房地产价格明显已经超过了普通城市居民的承受能力。我国的房地产业正面临

着巨大的发展潜力，在中国房地产业在发展过程中，特别是金融危机时出现了一些不和谐

的因素和一定的泡沫，对比，相关部门规范房地产企业之间的竞争行为，增强房地产市场

的可竞争性，促进房地产市场价格机制的充分形成和有效发挥。受房地产市场调控政策的

影响，一手物业代理业务增长缓慢，成为百强企业营业收入增速放缓的主要原因；但策划

业务获得较快发展，策划收入同比增长27.13%,成为百强企业收入规模继续增长的重要推

力。百强企业主动调整经营策略，在内部组织架构、人力资源配置等方面开始侧重于商业

地产项目，商业地产策划顾问、营销代理以及运营管理等业务取得了明显进步。

2010年全年房地产开发投资48,267亿元，比上年增长33.2沆其中，商品住宅投资34,

038亿元，增长32.9%;办公楼投资1,807亿元，增长31.2%;商业营业用房投资5,599亿

元，增长33.9%。全年各类保障性住房和棚户区改造住房开工590万套，基本建成370万

套。

（二）保利地产经营业绩分析

保利地产深知房地产调控的根本目的，以二三线城市为主的城市化进程、中国经济的持续

快速增长、通胀预期、人美币升值压力等因素，仍将支持中国的房地产市场在未来较长的

时间内保持较快的增长。所以，保利地产近儿年针对二三线城市以及自住需求的中小户型

产品受政策影响较小的进行发展，建立品牌体系，扩大竞争优势。公司坚持以发展为主题,

以经济效益为中心，紧密结合政策和市场形势，合理把握经营力度，适度扩大经营规模，

有效推动了经营业绩的提升。企业以卓越的战略管理能力，优秀的可持续发展能力，行业

领导品牌形象以及优秀的企业文化和员工队伍拥有强大竞争优势,沉着应对市场变化风险

和深化区域布局带来的管控风险。

1.司业合作的发展现状

由表1数据可知，保利地产房地产业务是公司的重心，但利润率比其他主营业务利涧率低,

主要原因是房地产业务的营业成本过高。截至2011年5月份，公司实现签约面积61.73

万平方米,同比增长31.71%;实现签约金额74.06亿元,同比增长132.09%。2011年1-5

月公司实现签约面积243.31万平方米，同比增长22.81%;实现签约金额281.04亿元，同

比增长82.37%o

公司产业遍布地区十分广泛，其中以广州、北京、上海为重点核心城巾。保利地产在房地

产业的市场占有率名列前茅，与万科、中海、恒大、金地为房地产界龙头企业，是拥有人

才、资金、品牌和产品优势的房地产企业。

2.企业发展战略一保利地产竞争策略分析

保利地产未来一方面，以广州、北京、上海为未来发展的重点核心城市，在已拓展的其他

重点区域市场基础上，继续拓展其他发展潜力较大的区域性经济中心城市，夯实和完善公

司全国战略布局；另一方面，在各区域市场占有一定的市场份额，稳步扩大经营规模，形

成多区域利润增长点。2010年完成所有沿海一线城市的布局，强化了珠三角和长三角的战

略布点，开启了以现有中心城市全面辐射周边经济发达二、三线城市的新局面。

保利地产本着“以人为本”的人才观，营造有利于人才成长并充分发挥其积极性的良好环

境，实现人力资源状况与企业发展战略的良好互动。企业大部分员工毕业于国内各大知名

院校，很快便融入于企业“军旅精神”氛围之中，形成了在中国房地产行业非常独特的企

业文化，也造就了一批带有明显保利印记的地产职业经理人。

在2004年保利地产进军商业地产，制定了“70,30法则”一一在坚持住宅产品为主导的

基础之上，开始大举进军商业地产，企业未来开发的产品要实现70%的住宅产品和3佻的

商业产品比例的目标。近年来，加大商业地产经营力度，企业积极发展“绿色低碳型地

产”，实现产业的技术升级，通过产品转型，抓住未来发展的主要机遇。企业从以往的单

一业态开发模式向多元化：集住宅、商业、办公和旅游等地产业态整合协同模式转变。

三、保利地产存货管理相关政策需要关注

由上述产业及经营策略分析可知，身为房产业龙头企业的保利地产有几项.重要的关键会计

政策，首先是非流动资产的部分，房产业主要产出物就是投资性房地产和固定资产，所以

对其折旧和减值测试也应定为关键会计政策进行关注，房产业无形资产和商誉的摊销政策

都需要关注。

其次，保利地产进行项目投入时，需要保证原材料、开发成本、开发产品、低值易耗品这

些的投入，所以存货量很大，其所占总资产比例相对很高，那么存货的盘存以及跌价准备

都是关键会计政策，需要关注存货管理是否良好运行。

第三，公司应收款项主要包括应收账款、长期应收款和其他应收款。公司状况复杂，关注

应收款项根据不同情形分析是否计提坏账准备，分析账龄。

第四，房地产业由于行业特性，预收账款金额占负债比例较大，而由于项目开发前期投资

额巨大，公司融资金额需求较大，因此房产销售的预收账款确认、长期借款的融资状况和

借款费用的处理是关注重点之•，借款费用是否可以资本化，确保企业有资金可以良好运

转，关注企业在银行贷款方面是否有稳定的现金流入和偿还政策。

四、财务分析

(-)调整后会计项目(见表2)

(-)财务比率分析

1.保利地产资本逻辑

由表3可以看出保利201C年的ROE相对于2009年上升了2.65%,也明显高于同业企业金

地集团，解析其主要原因是浮财务杠杆大幅上升，从而使财务杠杆利得上涨，充分显示了

举债融资的好处。保利2C10年的财务杠杆利得上升4.49%,抵消了净营运资产报酬率下降

的1.84%,使权益报酬率上升2.65%,其中净财务杠杆超常上升到大于1,窕其原因是保利

地产扩大项目投入，进行大量举债采用比较激进的财务杠杆政策所致。保利报酬差价大于

净营运ROA,主要是因为利息收入大于利息支出。

保利地产NOTAP利润率较2009年有些许卜.降，是由于净利率减少。净营运资产周转丞较

低，是因为房地产行业营运资产十分大，但相比较金地集团来说利用效率较差，所以净营

运资产报酬率下降。但是由于保利财务杠杆政策的有效性，所以它的综合绩效是优于金地

的，ROE比金地高出2.39%较2009年也有提高八

2.保利的利率和利率

从以上共同比损益表部分可以得知，保利由于营业收入增长，相应成本结转增加，但是所

占比例保持相对稳定，没有明显变动。从表4还可得知，保利采用差异化策略，因而有较

高的毛利率，但略低于金地集团。而相对于2009年获利比率下降的原因，推估是政府出

台一系列宏观调控政策所导致的。

3.存货周转率分析

从表5可知，保利2010年营运资金管理状况未改善，与金地集团相比管理效率较低。保

利交易应收账款周转率和应付账款周转率都增加，导致保利纯营运资金周转率下降的主要

原因是由于存货周转率下降，存货周转率超常的低是由于2010年保利地产房产业存货量

巨大的而又在2010年扩大项目开发的原因。金地集团对于交易应收账款的管理是十分有

效的，是由于其存在良好的信用风险管理，做较少的租赁业务，只有少量的交易应收款项,

所以回收速度很快。

在非流动资产管理方面，保利相对2009年PP&E（土地、厂房、设备之净额）周转率大幅

下降的原因是由于投资性房地产从807,387,936.03元增加到4,239,603,167.46元,

上涨425.10%所以也导致净非流动资产周转率大幅下降。

4.房产业前期投入较

由表6可知，两家公司的流动比率都是良好的，保利10年相对2009年又微幅下降△然而

保利速动比率、现金比率、营业现金流量比率下降的原因是由于剔除了预收账款，是由于

10年开发项目增加，货款回笼金额很大，这种现象在市场上的好坏还值得探讨。房产业前

期投入巨大，所以营业现金流量为负值，是正常现象。

保利公司的负债权益比和举债权益比上升，以上举债比率比较显示，保利相对于金地和前

期采取了积极的融资政策。由于保利利息收入大于利息费用，所以无法计算利息涵盖比率。

从表中可以知道，两家公司的资本结构中，负债大于权益，这是由于房产项目时间长，需

要一定的前期资金投入和运营保证，所以需要一定的财务杠杆，良好的信用保证和融资渠

道保证长期借款。

五、前景分析

（一）收入增长预测

1.房地产资产价格有升有降

随着国家经济发展，物价水平上涨，人民收入水平和生活水平提高，住房需求不断增加，

房地产行业呈现蓬勃发展的趋势，房地产在高增长、高通胀的“双高”的环境下运行，出

现资产价格比较高的上涨,从图1、2中可知，保利地产历年来的营业收入呈现大幅上升

趋势,2006年到10年营收成长率都十分高，分别为：70.90%、101.51%、91.24%、48.11%,

56.15%,可看到2009年和2010年相对缓和。

2.是否处于地区发展状况

在2010年密集的调控政策下，全国房地产市场高速增长的局面得以缓解。但促使房价再

次反弹的隐忧依然存在。为维持国内楼市的长期健康发展，巩固前期调控的成果，政府仍

有必要采取各种措施调控市场，防止房价过快增长。在此背景下，2011年的全国房地产市

场难以再现2007年那样的高速增长。自住需求将成为支撑市场的主力。由于公司未披露

2011年的盈利预测，所以假设保利地产与市场走势相符，未有特殊成长状况。

作者综合房地产产业成长趋势、住房需求状况及保利2009、2010及2011年1〜5月营收

成长率，预测2011-2020年之营收成长情形如下。

受各地逐步推行限购令的影响，未来房地产市场客户群体将呈现严重分化的趋势。拥有较

强购买能力的客户受制于限购政策无法购房，而目前处于高位的房价又使符合购买条件的

客户仍缺乏足够的支付能力，市场会出现较大的空白区，而且这一空白区随着加入限购城

市逐步增加还会进一步放大。对于在行业中居于前列的保利地产来说，规模实力是其生存

利发展的基础，也是其面临市场剧变的软肋。开发规模巨大，市场较为分散，虽然具有分

散化经营降低经营风险的优势，但是在面对统一的市场限购政策时调整也异常困难，可能

无法有效地抵御市场环境的急剧变化，其发展步伐会出现迟滞，鉴于世界经济发展中的不

确定性及国内通胀的压力，一些地方房价仍在高位运行等情况，政府明确将继续加强和改

善对房地产市场的宏观调控。所以，作者假设营收成长率2011年以后逐年降低，趋向均

数回归。

（二）预测报告

1.预测假^

2.绩效预测

（三）计算投资成本

1.权益成本

运用资产定价模型（CAPM）:

保利的权益成本：

2.