兴福电子投资价值分析报告：国内电子级磷酸龙头平台化布局拓宽成长空间

兴福电子（688545.SH）兴福电子（688545.SH）投资聚焦关键假设/规划产能的投放，预计2025-2027年公司通用型电子化学品业务营收同比分别增长1、36和31.6，对应毛利率分别为30.7%、32.5、32.3。（2）功能湿电子化学品：随着客户端验证的突破，功能湿电子化学品有望再度起量。2025-20276.927.5%、27.3%，对应毛利率保持在42.0%。（3）湿电子化学品供应与回收再生系统：2025-202732408300亿元，对应业务毛利率分别为12%15%18%（4）该业务包括基前驱体、超高纯电子级磷烷等。预计2025-2027年公司其他业务营收分别为1.36、2.19、3.65亿元，对应毛利率分别为-16.3%、1.4%、18.5%。我们区别于市场的观点酸在国内市场具有较高的市占率，市场认为公司未来的成长天花板具有不确定身角色从单纯的材料“供应商”向深度绑定的“战略合作伙伴”转型。股价上涨的催化因素（1）公司新产能建设完成并顺利爬坡放量；（2）公司功能湿电子化学品等新产品顺利导入下游大客户并获得稳定订单；（3）日本等海外企业加大对华半导体材料的供应限制，提高国内半导体材料国产替代的紧迫性。估值与目标价基于在湿电子化学品领域建立的深厚客户信任与认证壁垒，公司正积极向光刻2025-20272.083.234.89EPS0.58、0.90、1.36/68.312026PE76目 录TOC\o"1-2"\h\z\u1、深耕湿电子化学品，国产替代加速的行业领先者 6专注子学领，湿电化品务平型企进发 6半导行景回，司业快增长 92、周期复苏与国产替代共振，湿电子化学品迎战略机遇 12AI驱动导景复晶圆产动料求 12集成路域电化品需快增，业启差化争 13公司国电级酸头，具可的量间 18强化能湿子学客户同发拓产种类局 213、从湿电子化学品龙头向“半导体材料平台跨越 24拟收三实室关利，军导光胶域 24布局子氨及烷携手远体展体务版图 25实现级HMDS业应用局165吨/硅前驱体 264、盈利预测与估值 28关键设盈预测 28相对值 30绝对值 31投资议 325、风险分析 34图目录图1：公发历程 6图2：公股结构 7图3：2020年-2025公营业入 9图4：2020年-2025公归母利润 9图5：2020年-2025H1司各务收比 9图6：2020年-2025H1司各务利结（元） 9图7：2020年-2024公产品用域况以收为计径） 10图8：2020年-2025Q1-3司销售管理/务用率 10图9：2020年-2025Q1-3司研费及发用率 10图10：司售利况 11图球导销（十美） 12图12：国陆导售额十美） 12图13：2024-2028全晶圆（12英）能预测 12图14：国陆导键材市规（元） 13图15：司电化在晶制工中应用 14图16：2023全各（地）电化品业市份分（销额统15图17：内G5电硫酸格势元/17图18：司股东集团业局 20图19：司子磷艺流图 20图20：司成路工艺圆造电级酸（酸国市占率 21图21：刻的证程 22图22：氮醌酸光解应程 25图23：球子气规模亿元） 26图24：国陆子市场模亿） 26图25：2019-2024中大陆导前体场模（元） 27图26：HMDS改硅表面亲水性 27表目录表1：公主产及途 7表2：公现产及建（划产情况 7表3：不行及艺节所用的电化品 13表4：通湿子学品SEMI标准 15表5：2024-2025年国陆湿子学需量市场模况 15表6：境主湿子学品业 16表7：中大主湿子化品业除福子外） 16表8：国电级酸产企业 17表9：一半体造用AlOx/W/TiN刻的方 18表10：SEMIC36-1121子级酸准 18表司子磷发及户拓程 19表12：司能电学品要户拓程 22表13：2024-2025中大陆刻市规情（按售统，位亿元） 24表14：收的刻光引剂备有术关专利 25表15：子种体应用域主品种 26表16：导前体类 27表17：福子键预测万） 30表18：比司值较 31表19：对值心表 31表20：金折及表 32表21：感分表位：） 32图1：公司发展历程

1、深耕湿电子化学品，国产替代加速的行业领先者型企业进发兴福电子成立于2008年11月，是一家专注于电子化学品研发、生产和销售的国家高新技术企业。经过十余年的持续投入、技术积累和市场开拓，公司成功开发和量产了SEIC36-1最高等级G3SEMI通用标G5528nm2025122CMP公司官网，光大证券研究所整理公司控股股东为兴发集团，产业链协同优势显著。根据 数据，截2026年2月，兴发集团直接持有公司39.93%的股权，为公司的控股股东，公6.11%和2.22%的股权。公司员工持股平台覆盖了公司核心管理图2：公司股权结构整理，数据截至2026.02产品产品别 细分 产品称 主要分 主要用域 具体途

公司当前业务以通用型湿电子化学品和功能湿电子化学品为主。公司生产销售的通用型湿电子化学品主要包括电子级磷酸、电子级硫酸、电子级双氧水，功202537.4万吨/21/年通用型湿电子化学品、5.4/年功能湿电子化学品、1/10/年超高纯液体三氧化硫。公司当前在建10/磷烷等其他类别的电子化学品。通用型湿电子化学品

单酸类

电子磷酸 H3PO4电子硫酸 H2SO4

集成电路显示面板集成电路显示面板

主要用于集成电路、显示面板制造过程的蚀刻等工艺主要用于集成电路、显示面板制造过程的蚀刻、清洗等工艺其他类电子级双氧水其他类电子级双氧水H2O2集成电路主要用于集成电路制造过程的蚀刻、清洗等工艺硅蚀刻液HFHNO3NH4FH3PO4H2SO4集成电路主要用于减薄、打毛、多晶硅蚀刻、氧化硅蚀刻等工艺

3222金属蚀刻液3222

H3PO4、H2SO4、HNO3、HF、CHCOOH、HO、I、KI

集成电路显示面板

主要用于金属钨、铝、铜、钴、镍、银、金、钛等结构层的蚀刻工艺清洗剂 NMPPGMEAPGME戊酮集成路 主要于晶非属层洗除功能湿电子化学品

显影液 KOH 集成显示剥膜液 DMSO、MEA、NMP 集成显示再生剂 按需定制 集成显示

主要用于显影工艺，用于去除曝光后的光刻胶主要用于光刻胶的剥离和清洗工艺主要用于特殊工序制作不达标时返工工艺公司招股说明书，光大证券研究所整理注：根据招股说明书，除上述主要产品外，公司产品还包括工业双氧水、食品级磷酸、工业级硫酸、废酸回收利用等产品和业务表2：公司现有产能及在建（规划）产能情况产品现有产能（吨/年）在建（规划）产能（吨/年）通用湿电子化学品合计210,000120,000电子磷酸 60,000 40,000电子级硫酸电子级硫酸100,00030,000电子双水 30,000 30,000电子级氨水电子级氨水20,000电子级异丙醇（

20,000功能湿电子化学品合计功能湿电子化学品合计54,00010,000清洗剂8,000清洗剂8,000剥膜液 5,500再生产品再生产品1,500其他显影液 4,000其他电子氨气 10,000超高纯液体三氧化硫（原材料）

100,000电子级磷酸回收综合利用15,000电子硫回综电子级磷酸回收综合利用15,000硅基驱体 165超高纯电子级磷烷35超高纯电子级磷烷35无惧行业周期波动，公司营收持续扩张。20202025收方面，202020242.5511.37CAGR0.221.59202210.8%，显202420252025现营收14.729.72.0830.4%。图3：2020年-2025年公司业收入 图4：2020年-2025年公司母净利润整理，注：2025年数据来源于公司业绩快报 整理，注：2025年数据来源于公司业绩快报752020年至49.1%提升至75.1同时，通用型湿电子化学品业务的毛利润占比也由0年的39.1%提升至20251的85.7利润贡献。图5：2020年-2025H1公司各业务营收占比 图6：2020年-2025H1公司各业务毛利润结构（万元）整理 整理80202020242020仅为34.9%；2024年，公司集成电路领域客户贡献的营收占比已大幅提升至81.0自于集成电路行业国产替代趋势加强及下游客户需求的持续增长。值得注意的将保障公司未来盈利能力的稳定性与持续性。图7：2020年-2024年公司产品应用领域情况（以营收为统计口径）整理的快速扩大，公司期间费用率整体呈现优化趋势。其中，202220252020202410797692CAGR63.4%。20222025年前三季度，公司研发费用率则维持在6-7之间的较高水平。图8：2020年-2025Q1-3公销售/管理/财务费用率 图9：2020年-2025Q1-3公研发费用及研发费用率整理 整理在湿电子化产线，构建闭环业务模式，拓宽收入及利润来源。图10：公司销售毛利率情况整理2、周期复苏与国产替代共振，湿电子化学品迎战略机遇AI半导体行业景气持续提升，全球半导体销售快速增长。在经历了2022年至20232024SIA6179182920.52025AISIA数据，5年全球半导体销售额约为8亿美元，同比增长3%；中国大陆半导体销售额约为2112亿美元，同比增长4%。图11：全球半导体销售额（十亿美元） 图12：中国大陆半导体销售额（十亿美元）IA， ，光大证券研究所整理，数据截至2025.12 IA， ，光大证券研究所整理，数据截至2025.12晶圆产能持续扩张，先进制程加速建设。SEMI20256月所发布的《300mm晶圆厂前景报告》，由于生成式AI体晶圆厂正加速扩充产能。SEMI2028122024-2028CAGR7%。其中，增长的关键驱7nm2024852028年的140万片，对应期间CAGR约为14。此外，根据SEI202429增长至2027年的71座。图13：2024-2028年全球晶圆（12英寸）产能增速预测SEMI预测，光大证券研究所整理，数据截至2025.06AI数据中心拉动存储需求，全球半导体材料市场规模持续提升。由于数据AIDRAM而言在制程复杂度、堆叠层数和封装工艺上提出了更高的要求。以晶圆面积为例，根据SemiengineeringDRAM的三倍以上。因此，HBM的放量不仅要求更高的晶圆制造能力，同时提升了对于相关半TECHCET20257006%。同时，TECHCET2029870亿美元。中国大陆市场方面，根据中商产业研究院1740.821.1。图14：中国大陆半导体关键材料市场规模（亿元）中商产业研究院统计及预测，光大证券研究所整理集成电路领域湿电子化学品需求快速增长，企业开启差异化竞争（主集成电路、显示面板及太阳能光伏等。表3：不同行业及工艺环节所需用到的湿电子化学品应用业 主要艺节 制造程应用主湿子化品集成电路电子级硫酸、电子级双氧水、电子级氨水、电子级/（CMP属化） 清洗剂、稀释剂、去边剂、显影液、剥膜液等功能湿电化品传统封装/后道工艺（去毛电镀液及电镀液添加剂刺、电镀等）显示面板TFT-LCDArray段制蚀刻液、清洗剂、稀释液、显影液、剥膜液、氢氟程、CF制等 酸溶等OLEDArrayBOEAgNMP等太阳能光伏及蚀等节 处理；合/处剂用洗剂公司招股说明书，光大证券研究所整理湿电子化学品使用贯穿晶圆制造前后道工序。对于集成电路领域而言，湿电子化学品基本伴随集成电路的整个制造过程，在前道工序及后道工序中均有应/后清洗、晶背和晶边清洗、湿法刻蚀、化学机械抛光后清洗等；在后道工序中，湿电子化学品主要参与的工艺环节包括TSV清洗、UB/RDL清洗、键合清洗等。图15：公司湿电子化学品在晶圆制造工艺中的应用公司招股说明书，光大证券研究所整理，注：2024年公司电子级氨水与电子级氨气相关产能已经建设完成，根据公司2025年半年度报告相关产品处于客户端测试阶段先进制程对于电子化学品的性能参数要求更高。随着制程节点不断向先进化演进，芯片线宽持续缩小、结构复杂度显著提升，使得制造过程对外来污染的容（SEM根据C制造G1-G55SEMISEMI标准为SEMIC36-1121电子级磷酸标准，该标准针对磷酸浓度、阴离子含量和多种金属含量设立了更为明确的标准，对应设立的电子级磷酸等级包括G1-G33（μm）颗粒（μm）颗粒量 适用IC线范围国内应级（个/mL）SEMI准 金属质（× 颗粒寸10-9） （μm）C7（G2） ≤10 ≤0.5 ≤25 0.8-1.2 C7（G2） ≤10 ≤0.5 ≤25 0.8-1.2 UPC8（G3） ≤1 ≤0.5 ≤5 0.2-0.6 UP-SC12（G4） ≤0.1 ≤0.2 供需C12（G4） ≤0.1 ≤0.2 供需方定 0.09-0.2 UP-SSG5 ≤0.01 供需方定 供需方定 <0.09 UP-SSS（武朝艳等，光大证券研究所整理ICAI协会（CEI）测算，2025年中国大陆湿电子化学品需求量约为5万吨，3.9154.3113.223.110.120250.5至.4亿元。但是集成电路与显示面板领域湿电子化学品市86.080.18.56.5%。5：2024-2025应用领域需求量（万吨）市场规模（亿元）20242025EYoY20242025EYoY集成电路125.35154.3123.10%79.3086.008.5%显示面板102.80113.2010.12%75.2080.106.2%其他222.82201.01-9.79%69.1056.30-1.5%合计450.97468.523.89%223.60222.40-0.54%中国电子材料行业协会（CEMIA）统计及测算，光大证券研究所整理欧美日韩企业曾占据较高市场份额，中国大陆企业已迎头赶上。由于湿电子化学品技术门槛、资金门槛较高，欧美、日韩等发达国家集成电路行业起步早、供应链成熟，使得欧美、日韩企业于早期主导了全球湿电子化学品市场。根据CEMIA，202330%，27%，企业的全球市场份额则分别为14%、18%和10%。近年来，随着国内电子工业域拥有较大的市场覆盖率。图16：2023年全球各国家（地区）湿电子化学品企业市场份额分布（按销售额统计）CEMIA统计，光大证券研究所整理国家/地区 企业国家/地区 企业称 企业况德国 巴斯

美国 陶氏邦wPot）陶氏邦一多化化公包括种学高新材料等业务。亚仕兰集团是一家全球性的多元化化工公司，主要业务美国 亚仕集（ad）美国 霍尼尔日本 住友学

涉及精细化工产品，在高雄与UPC（联合石化公司）建有超高纯化学品生产基地合资企业。100ppt住友化学主要从事半导体、显示面板等用超净高纯化学试剂的研发、生产，在日本及亚洲市场上有一定份额，特别是在大尺寸晶圆制造中应用的湿电子化学品更具优势。日本 关东学（Kanto） 主要事导用碱超高学试的发生产，在世界上享有较高声誉。功能材料和塑料产业业务部门主要从事信息及电子产日本 三菱学

品、专业化学制品的生产，主要产品包括硫酸、硝酸、盐酸、双氧水、氨水等各类高纯试剂。日本 Stlaea 主要事导及板示高氟酸研生。日本 日本化

日本磷化工专营磷化工相关业务，其磷酸产品包括高纯（RakKoyoLt.日本 日本RASA（aadte,t.）

日本RASA主要业务之一为磷化工业务，致力于开发面向半导体和液晶使用的高纯度磷酸产品，其半导体级磷酸在亚洲市场占有较大份额。韩国 东友细工限司 重点展导及示板高子化品精工产。韩国 东进美科有公司以生和售导体及FPD用子学品发剂品为主导，产品几乎涵盖平板显示领域所有功能性化学品韩国 Solba秀瑞）韩国So-ban大氢酸商氢酸主要产品也包括BOE、高选择比磷酸等。中国湾 台湾应股有公司主要产导TFT-LCD剥、显液湿子化学。中国湾 台湾仕子学料份有台湾仕有3-4吨子电学品产，我限公司公司招股说明书，光大证券研究所整理

国半导体应用领域中有一定市场份额。企业企业称 企业况江化微6007SH) 江化主业为净纯剂刻胶套剂湿子学的、生产销，要品超高剂、刻配试等。中巨芯主营湿电子化学品、电子特种气体、前驱体材料三大业务板块，主要中巨芯6854SH)晶瑞电材(300655.SZ)

BOETMAH。格林达6093SH) 格林专从超高湿子品的发生和售务产要有显液蚀液稀液清等。上海新阳两大主营业务之一为集成电路制造及先进封装用关键工艺材料及上海新阳(300236.SZ)

润玛份 润玛份要向规集电高世显面领客供性能蚀液光胶离清等试剂核的电化品。达诺尔8318.Q) 达诺致于导湿工超微电化品研产售主要产包超异醇超氨。公司招股说明书，光大证券研究所整理产能扩张导致国内部分湿电子化学品产品竞争加剧，差异化及配方化成为破局点。经过多年的技术攻关与高标准产线建设，我们认为国内湿电子化学品企业G4/G5202520256G56000/2300/62%。续扩张拥有高技术壁垒的细分产品，从而进一步巩固自身的行业份额和行业地导入，将湿电子化学品行业竞争由“国内替代”向“全球竞争”阶段过渡。表8：国内电子级硫酸生产企业企业名称省份产能（吨/年）湖北兴福电子材料股份有限公司湖北省100,000晶瑞电子材料股份有限公司江苏省90,000住化电子材料科技(西安)有限公司陕西省66,000联仕(湖北)新材料有限公司湖北省60,000住化电子材料科技(常州)有限公司江苏省36,000浙江凯圣氟化学有限公司浙江省30,000联仕(江西)新材料有限公司江西省30,000江化微(镇江)电子材料有限公司江苏省30,000岷山环能高科股份公司河南省28,000天津环渤新材料有限公司天津市20,000江阴江化微电子材料股份有限公司江苏省10,000昆山佳立化学材料有限公司江苏省1,000合计501,000公司公告，百川盈孚，光大证券研究所整理，数据截至2026.02图17：国内G5级电子级硫酸价格走势（元/吨）2026.02.24公司为国内电子级磷酸龙头，仍具备可观的放量空间电子级磷酸在半导体制造过（可以高选择性金属钨去除液、铝蚀刻液等功能湿电子化学品的主要配方原料之一。根据FUJIFILM的半导体蚀刻液相关专利，在部分半导体蚀刻液配方中电子级磷酸的用量具有较高的占比。组成组成分 占比醋酸 0.1t~w醋酸 0.1t~w%硝酸 0.1t~w%水 余量水 余量FUJIFIM专利（WO2020/055529A1，光大证券研究所整理2008制在3pbSEC36-1电子级磷酸产品标准最高等G3（GB/T28159-2011）E2国际先进水平。技术指标G1技术指标G1G2G3浓度O80）80-2%80-2%80-2%浓度O85）85%-87%85%-87%85%-87%硝酸盐O)≤5ppm≤5ppm≤5ppm2-硫酸盐O4)≤12ppm≤12ppm≤12ppm氯化物l)≤1ppm≤1ppm≤1ppm铝(Al)≤0.5ppm≤300ppb≤50ppb锑(Sb)≤10ppm≤3,500ppb≤1,000ppb砷(As)≤0.05ppm≤50ppb≤50ppb钡(Ba)--≤50ppb硼(B)--≤50ppb镉(Cd)-≤450ppb≤50ppb钙(Ca)≤1.5ppm≤1,100ppb≤150ppb铬(Cr)≤0.2ppm≤200ppb≤50ppb铜(Cu)≤0.05ppm≤50ppb≤50ppb铁(Fe)≤2.0ppm≤700ppb≤100ppb铅(Pb)≤0.3ppm≤300ppb≤50ppb锂(Li)≤0.1ppm≤100ppb≤10ppb镁M)≤0.2ppm≤200ppb≤50ppb锰M)≤0.1ppm≤100ppb≤10ppb镍)≤0.2ppm≤200ppb≤50ppb钾(K)≤1.5ppm≤450ppb≤150ppb钠a)≤2.5ppm≤500ppb≤250ppb锡(Sn)--≤100ppb钛T)≤0.3ppm≤300ppb≤50ppb钒(V)--≤100ppb锌(Zn)≤2ppm≤400ppb≤50ppb颗粒度颗/l) 供应与用商确定供应与用商确定供应与用商确定公司招股说明书，光大证券研究所整理公司电子级磷酸主要客户覆盖主要中国大陆及国际知名集成电路企业。目（成都SKHynixGloalfnriesEnegrisSilera等国际知名集成电路行业企业的供应。阶段 2008阶段 2008年–2013年 2014年今技术发展历程

50ppb50μg/L50ppb3ppb3μg/L203EI电子级磷酸产SEI3等品标准最高等级G3等级

级自主研发取得多项核心专利；参与了“芯片成果转化历程逐步积累核心技术，申请并取得了数项专利用超高纯电子级磷酸及高选择性刻蚀生产授权202年起成为Sltea

201520162019年成为厦门联芯和KHyx203lblodes201酸供应商公司招股说明书，光大证券研究所整理

酸供应商2022年成为长江存储电子级磷酸供应商2023SK2024年起成为嘉兴斯达电子级磷酸供应商20253.95585/4.10（折权益）。同时，根据百川盈孚数据，15/图18：公司控股股东兴发集团产业布局

体系内企业的原料供应。兴发集团ESG报告，光大证券研究所整理图19：公司电子级磷酸工艺流程图公司招股说明书，光大证券研究所整理公司作为电子级磷酸国内龙头仍具可观的放量空间。（CEMA2021-2023年中国大陆内（单酸口径1.231.311.270.480.8839.25%69.69%，三年提升超过30个百分点，显示公司在技术认证、客户若成功实现量，提升公司在全球湿电子化学品产业链中的竞争地位。图20：公司集成电路前道工艺晶圆制造用电子级磷酸（单酸）国内市场占有率公司招股说明书，CEMIA，光大证券研究所整理，注：上述数据均不包括在中国大陆设厂的外资厂商数据种类布局质谱系的压缩能力、批次稳定性以及规模化生产下的一致性控制，本质是围绕艺匹配能力Baseline著高于通用单酸产品。图21：光刻胶的验证流程光大证券研究所绘制，注：图中Y代表该步骤通过，N代表该步骤未通过国内功能湿电子化学品供应商逐步从“被动适配”转向“联合共研”。从行业发展阶段看，国内功能湿电子化学品供应商早期更多以需求响应为主，根据下公司加强协同研发，拓宽产品布局。5.4/年功能湿电35000/年蚀刻液、8000/年清洗剂、4000/年显影液、0吨/年剥膜液和0吨/年再生剂。同时，公司通过IO募投项4/1202574产品产品应用场景产品产品应用场景主要客户成为供应商年份硅蚀刻液81228nm及以下先进制程华虹宏力2018年芯联集成2019年无锡华虹2020年上海鼎泰匠芯科技有限公司2022年上海积塔半导体有限公司2022年深圳昇维旭技术有限公司2023年金属蚀刻液81228nm及以下先进制程中芯国际2019年芯联集成2019年长江存储2022年深圳昇维旭技术有限公司2023年清洗剂 812寸圆造应于28nm及以下先进制程中芯国际2021年杭州富芯半导体有限公司2023年厦门士兰集科微电子有限公司2023年显影液面板TT-D.511惠科股份2016年剥膜液 6寸8寸圆造面板TT-LD4.–1惠科份 2016年北京泰微子技限司 2023年再生剂 8英晶制面板TFT-LCD4.5–11彩虹电 2017年华虹力 2022年公司招股说明书，光大证券研究所整理3、从“湿电子化学品龙头”向“半导体材料平台”跨越伙伴”转型。域晶圆产能爬坡及AI需求推动中国大陆光刻胶市场规模持续扩张。根据中国电子材料行业协会（CEIA）统计及预测，5年中国大陆光刻胶市场规模整202568.0267.13OLEDAIPCB202517.2543.84表13：2024-2025年中国大陆光刻胶市场规模情况（按销售额统计，单位：亿元）应用领域20242025EYoY集成电路65.1068.024.9%新型显示65.1267.133.9%PCB37.3943.8417.25%中国电子材料行业协会（CEMIA）统计及预测，光大证券研究所整理光引发剂为光刻胶核心组成成分。光刻胶作为一种对光敏感的混合液体，主要由成膜树脂、光引发剂、溶剂以及其他辅助成分构成。光引发剂为光刻胶配方显著降低曝光区域在显影液中的溶解度。G/ICompound，PAC）和酚365n（i线或436nm（g后变成羧酸，可溶解于碱性溶液中。因此对于重氮萘醌-酚醛树脂体系光刻胶而言，其显影液主要为水相碱性溶液（如TMAH）。在重氮萘醌-酚醛树脂体系光-酚醛树脂体系光刻胶展现出了正性光刻胶的特点。图22：重氮萘醌磺酸酯的光解反应历程2-重氮-1-萘醌-5-（宋宝华，光大证券研究所整理公司拟收购光引发剂专利技术，进军光刻胶领域。2025年12月，公司发布公告表示拟以自有资金约4,627万元购买关联方湖北三峡实验室的光刻胶用/20261专利专利称 申请布号 申请号 申请期 申请布日2025.11.252024.09.232025.11.252024.09.232024113274304CN121005677A/及其在硫醇-烯烃类光聚合体系应用

CN121005676A 2024113274179 2024.09.23 2025.11.25一类新型双取代氧/硫杂蒽酮类高效可见光引发剂在引发乙烯基类光聚合体系中应用

CN121005678A 2024113274338 2024.09.23 2025.11.252025.11.252025.11.252024.09.232024113274342CN121005679A/醚类光聚合体系中应用一种一种/I一种多羰基烯醇化合物及其制备方法以及在光引发剂合成中的应用CN119493336A20241147027512024.10.212025.02.21CN119528709A20241147027282024.10.212025.02.28一种氮醌感化物其一种氮醌感化物其刻胶备的用 CN119751320A 2024114702855 2024.10.21 2025.04.04一种子重萘类引剂化方法 CN117903017A 2023116650899 2023.12.06 2024.04.19公司公告，光大证券研究所整理务版图电子气体为第二大IC制造材料，市场空间广阔。电子气体包括大宗电子气过程中不可或缺的关键性材料，是集成电路制造过程中市场规模第二大的材料（仅次于硅片2025646.7中国大陆电子特气市场规模也将稳步增长。预计2025年中国大陆电子特气市场规模将达到279亿元，同比增长6.3%。图23：全球电子特气市场规模（亿美元） 图24：中国大陆电子特气市场规模（亿元）智研咨询统计及预测，光大证券研究所整理 智研咨询统计及预测，光大证券研究所整理表15：电子特种气体主要应用领域及主要品种应用行业主要用途主要气体集成电路FSF（H（H成膜 氘（乙（HSH4氩合（/氘代氨（ND3）光刻（K/K/三氟化氮（F3、六氟乙烷（6、八氟丙烷（8刻蚀清洗 烷（F、六氟丁二烯（F6、氟化氢（HF、氯化氢（HC氧氦（O/e、氯气（l、氟气（F2、溴化氢（H、六氟化硫（SF6）等离子入 砷烷（H、磷（H四氟锗（eF、氟化硼（F）等其他 六氯硅S六化（l四化Tl四氯化铪HlSOH5显示面板成膜清洗 三氟（F、烷S气（H笑（O氧氩（O（HC/H/）等半导体照明外延砷烷H（H（l（H光伏FSH（HF中船特气招股说明书，光大证券研究所整理公司已经完成NIO募投项目布2/1/2.5620241020246N535/年超高纯电子级磷烷项目。此外，20254双方将在电子气体行业进行更多样的业务尝试与产品布局。3.3实现电子级HMDS165吨/年硅基前驱体前驱体材料主要分为ig-K前驱体和Lw-K前驱体。近年来，由于集成电路、光伏等电子信201924.2202468.4CAGR23.1201912.3202430.6CAGR20%。分类标准产品类型分类标准产品类型产品举例主要用途按形成薄膜材料属性划分硅基前驱体TEOS、HCDS、BDEAS等用于沉积氧化硅和氮化硅等硅基薄膜金属基前驱体TMA、四氯化钛、四氯化铪等用于各类金属化合物薄膜沉积按集成电路晶圆制造工序划分High-K前驱体四氯化铪、四氯化锆等用于High-K金属栅极（HKMG薄膜沉积工艺的High-K介质层大部分属于金属基前驱体Low-K前驱体三甲基硅烷、四甲基硅烷等用于集成电路后端布线工序BEOL），华经产业研究院，光大证券研究所整理图25：2019-2024年中国大半导体前驱体市场规模（亿元） 图26：HMDS可改变硅片表面的亲疏水性华经产业研究院，光大证券研究所整理 孙珉《HMDS在光刻工艺中的作用及验证方法研究，光大证券研究所整理公司布局有165吨/年硅基前驱体产能，电子级HMDS已实现产业化应用。根据公司2025年半年报，公司在建有165吨/年硅基前驱体产能，同时公司已4NHMDS产品的产业化应用。目前在晶圆制造光刻过程中所HMDS旋涂到硅片表面。经加热后44.1 2025子化学品供应与回收再生系统主要包括电子级磷酸回收综合利用和电子级硫酸2/1/建/165/35/通用型湿电子化学品2024年，公司通用型湿电子化学品业务实现营收8.26亿元，同比增长29.6%，对应业务毛利率为29.1%；2025年上半年，公司通用型湿电子化学品业务实现营收5.05亿元，同比增长36.3%，对应业务毛利率为30.3%。6/年电子级磷酸、10/年电子级硫酸、3/双氧水、2/年电子级氨水产能，同时在建/4/年电子级磷酸、万吨/3/的提升，以及在建/规划产能的投放，公司通用型湿电子化学品产销量将快速提应产品的销售均价也会得到提升。我们预计2025-202733%、.%和31.6，对应营收分别为11.00亿元、14.4819.0630.7虑到产能利用率提高所带来的规模效应，我们认为2026-2027年公司通用型湿20252026-202732.532.3%。（注：20262027功能湿电子化学品20241.9413.4%，对应业务毛利率为39.66%；2025年上半年，同比增长12.6%，公司功能湿电0.9942.11%。5.4/1/年功能湿2025202520246.92.072026-2027在客户端验证的突破，功能湿电子化学品销量有望迎来快速增长，预计2026-2027年公司功能湿电子化学品营收同比分别增长27.5%和27.3%，对应2.643.36和导入后的客户粘性，我们认为公司该业务将维持较好的毛利率水平，预计2025-2027年公司功能化学品业务毛利率保持在42.0%。湿电子化学品供应与回收再生系统20242939520%，对应业务毛利率为6.36%；2025年上半年，公司湿电子化学159810.01%。5/202520252025年公司湿电子化学品供应与回收再生系统业务营收相较于202410.33240202512%。1.5/年电子级磷酸回收综合利用项目。伴随着上述两大项目的全面建成与放量，我们预计2026-2027年公司该业务将迎来快速增长，预计2026-2027年公司湿电子化学品供应与回收再生系统业务营收分别为83001.592026-20271518%。其他业务电子级氨气、硅基前驱体、超高纯电子级磷烷项目由于仍处于客户测试/建设/预测。4年公司其他业务营收为8万元，对应业务毛利率为-17.0。我们202520242025业务营收为6-16.3%202-7气、硅基前驱体、超高纯电子级磷烷等新增产能的释放，我们认为2026-2027年公司其他业务营收将呈现较高增速，预计2026-2027年公司其他业务营收分2.193.65整体的毛利率水平，因此我们预计2026-20271.418.5%。期间费用率4年公司销售、管理及研发费用率分别为2.6、3.7和6.8。2025年前三季度，公司销售、管理及研发费用率分别为2.9%、3.2%、6.0%。整体来看，公司费用结构保持相对稳定，费用投向与业务扩张节奏基本匹配。2025–2026年公司销售费用率预计分别为2.8和2.8，202420272.6%。表17：兴福电子关键项目预测（万元）

52026年管理费用率将维持在3.7%2024年基本保持20273.5%。化学品的研发及新工艺的持续迭代。我们预计202520266.8费用率预计小幅回落至6.5垒和长期竞争力的持续重视。主营业务财务数据类型2023A2024A2025E2026E2027E通用型湿电子化学品营收63,75782,607109,974144,760190,560yoy25.9%29.6%33.1%31.6%31.6%毛利率29.4%29.1%30.7%32.5%32.3%功能湿电子化学品营收17,07519,35720,70026,40033,600yoy-04%13.4%6.%27.5%27.3%毛利率42.8%39.7%42.0%42.0%42.0%湿电子化学品供应与回收再生系统营收4742,9393,2408,30015,900yoy-5.6%51.9%10.3%15.2%91.6%毛利率-5.0%6.%12.0%15.0%18.0%其他业务营收6,5318,79813,58421,88436,514yoy-3.7%34.7%54.4%61.1%66.9%毛利率-2.8%-1.0%-1.3%1.%18.5%合计营收87,837113,700147,498201,344276,574yoy10.8%29.4%29.7%36.5%37.4%毛利率27.7%26.8%27.5%29.6%30.9%期间费用率销售费用率2.%2.%2.%2.%2.%管理费用率4.%3.%3.%3.%3.%研发费用率6.%6.%6.%6.%6.%预测基于上述假设，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为14.7、20.1、27.729.7%、36.5%、37.4%，对应毛利率分别为27.5%、29.6%、30.92025-20272.08、3.23、4.89EPS0.58、0.90、1.36/股。相对估值20262026352026PE772026PE62PE表18：可比公司估值比较

知仍相对不足。因此，我们认为当前公司价值被低估。我们以可比公司平均PE7768.69公司名称收盘价（元）EPS（）P/E（X）24A25E26E27E24A25E26E27E晶瑞电材16.38-0.180.140.170.24/1139467江化微23.970.260.290.340.4194847159上海新阳75.700.570.901.161.67134846545平均值114947757兴福电子55.660.610.580.901.3691966241，公司公告，光大证券研究所预测，股价时间为2026.03.05注1：晶瑞电材、江化微、上海新阳2025-2027年EPS为股价日 一致预期，兴福电子为光大证券研究所预测；注2：可比公司EPS均按最新股本进行计算。绝对估值关于基本假设的几点说明：FCFF2%。参考6年3月5.8。风险溢价：参考沪深0指数6年3月5日的风险溢价，约为7%。β值选取：20235202635β0.9881β司杠杆β为0.99。税率：我们预计公司未来税收政策较为稳定，结合公司过去几年的实际税率，12%。（2024中公司的短期债务与长期债务数额及利率情况，以及所假设的公司未来所得税率，计算得到公司Kd值为.7。率为3%。WACC：WACC=Kd×目标有息负债率+Ke×（1-目标有息负债率），计算出WCC为.9。我们根据FCFF估值方法得出的结果如下。表19：绝对估值核心假设表关键性假设数值第二阶段年数8长期增长率2.0%无风险利率Rf1.8%β(βlevered)0.99-5.7%Ke(levered)6.9%税率12.00%Kd4.7%Ve（百万元）6389.40Vd（百万元）8.40目标有息负债率0.3%WACC6.9%光大证券研究所预测表20：现金流折现及估值表现金流折现值（百万元）价值百分比第一阶段1,312.924.9%第二阶段6,611.1225.14%第三阶段（终值）18,376.1569.87%企业价值AEV26,300.2010.0%加：非经营性净资产价值52.200.0%减：少数股东权益（市值）8.56-0.03%减：债务价值8.40-0.03%总股本价值26,335.4410.1%股本（百万股）360.00每股价值（元）73.15PE（隐含，2026年）81.57PE（动态，2026年）62.06光大证券研究所预测，注：动态PE对应股价日期为2026.03.05表21：敏感性分析表（单位：元）WACC/长期增长率1.80%1.90%2.00%2.10%2.20%6.79%74.5175.6376.7978.0179.276.89%72.7773.8374.9476.0977.296.99%71.0972.1073.1574.2575.397.09%69.4870.4471.4472.4973.577.19%67.9368.8569.8070.7971.83光大证券研究所预测FCFF73.15WACC和长期增长率±0.267.9379.27投资建议2025-20272.08、3.23、4.89EPS0.580.901.36/的“战略合作伙伴”转型。2026PE77202662PEPE7768.6967.9379.2767.9368.6968.312026765、风险分析原材料价格波动风险价或价格下调压力，影响收入与利润。下游需求不及预期行业竞争加剧和市场份额存在被挤压的风险。产能建设进度不及预期的实现。新产品客户认证进度不及预期兴福电子（688545.SH）兴福电子（688545.SH）利润表（百万元）202320242025E2026E2027E资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E营业收入8781,1371,4752,0132,766总资产2,6982,9944,3634,9795,876营业成本6358331,0691,4171,912货币资金1951271,0591,1751,552折旧和摊销101137171191213交易性金融资产00000税金及附加345710应收账款147176228311428销售费用2429415672应收票据50111管理费用3842557497其他应收款（合计）94579研发费用5777100136180存货136171222298406财务费用-41236其他流动资产2731313131投资收益43557流动资产合计5205201,5601,8422,453营业利润119176241372560其他权益工具1010101010利润总额136173236367555长期股权投资114141141141141所得税1214284467固定资产1,4691,7501,7951,8601,935净利润124159208323489在建工程234236387500585少数股东损益00000无形资产223224269313357归属母公司净利润124159208323489商誉00000EPS（元）0.480.610.580.901.36其他非流动资产2216161616非流动资产合计2,1792,4742,8033,1373,424现金流量表（百万元）202320242025E2026E2027E总负债1,1401,2451,3871,7