中国铀业天然铀领军企业上行周期开启新篇章

财务数据与估值会计年度202320242025E2026E2027E营业总收入(百万元)1480117279187342387628690同比增长40%17%8%27%20%营业利润(百万元)18142196263945236916同比增长3%21%20%71%53%归母净利润(百万元)12621458174930114584同比增长-5%16%20%72%52%每股收益(元)0.610.710.851.462.22PE147.5127.6106.561.840.6PB20.317.412.010.99.7公司数据正文目录一、公司概况 61、公司简介 62、股权结构 63、主营业务 84、财务分析 9二、天然铀国家队，资源储备扎实，技术能力卓越 1、掌握境内外丰富天然铀资源，在运规模领先 承接中核铀资源，加速海外拓展 国内铀资源专营企业 122、铀矿开发利用技术成熟，积淀深厚 13三、核电全球复苏，铀价中枢预计整体上行 161、全球核电复苏，铀需求稳步增长 162、供需缺口逐步体现，铀价中枢有望逐步上行 18战略属性强，建设周期长，供给集中 18短期看复产，中长期增量不明朗，铀价中枢将整体上行 19投资建议 22风险提示 22图表目录图1公司发展历程 6图2公司股权结构 7图3公司主要在产矿山情况 11图42015-2024年全球分地区铀产量（tU） 12图5：全球铀资源储量分布 13图6：2024年铀产量分布 13图7：露天铀矿开采 14图8：地浸采铀流程示意 14图9：全球核电发电量及占比 16图10：全球电源发电结构 16图11主要核电装机分布 16图12铀矿至燃料发电过程 17图13：全球铀产量（tU） 18图14：分企业铀产量（tU） 18图15：铀价走势回顾（U3O8美元/磅） 19图16：铀矿成本曲线分布 19图17铀矿开发周期 19图18：远期供给预测（tU） 20图19：短期供给预测（tU） 20图20：铀供需及缺口（tU） 20图21：2015年以来累计缺口（tU） 20图22：核电装机预测（GWe） 20图23：铀资源需求预测（tU） 20图24：KAP铀产出情况 21图25：天然铀供需缺口估算 21图26：逐季度现货成交量（tU） 21图27：核电厂现货长协成交比例 21图28：中国铀业历史PEBand 23图29：中国铀业历史PBBand 23表1：管理层介绍 7表2：主要财务数据 9表3：经营情况表现 10表4：盈利能力分析 10表5：负债情况 10表6：固定资产及在建工程 10表7：公司境外天然铀产销情况（tU3O8） 11表8：Etango铀项目资源量估算情况 12表9：铀矿主流开采方法 13表10：在产铀矿矿山类型及开采方式 13表11：公司核心技术内容 14表12：放射性共伴生矿产资源开发利用项目 14表13：燃料组件制造各环节简介 17表14：2024年铀需求情况 17表15：盈利预测 22附：财务预测表 24一、公司概况 1、公司简介99司设立，2017年正式更名为中国铀业有限公司，20232025年A股主板，成为国内首家上市铀矿企业。整、高效的天然铀经营体系，是国家核工业体系的重要组成部分。图1公司发展历程企业官网2、股权结构中核集团在核电领域的全面布局为铀业的战略选择、资源获得、技术演进、市场扩张等多个经营层面提供强大支持，奠定公司在铀矿领域的中坚地位。2025年公司完成IPO，当前第一大股东为中核铀业，中国核电、中国原子能等25伴生矿开发等领域，形成完整的铀矿开发运营组织架构。图2公司股权结构公司公告、表1：管理层介绍姓名 职务 年龄 简介袁旭 董事长,董事 51 1975年出生中国国籍无境外永久居留权本科学历正高级工程师曾任中国核电工程有限公司总经理助理兼调试中心主任、副总经理；中核四〇中国核工业地质局局长，中核铀业执行董事、总经理。肖林兴 董事 42 1984年生中国国籍无境外永久居留权博士研究生学历曾任海鑫智圣技术有限公司公司副总经理，中国铀业董事张绍坤 董事 44 1982年生中国国籍无境外永久居留权硕士研究生学历中级经济师曾任中航证有限公司金融研究所副所长；中投广生基金管理（深圳）有限公司总经理。现任惠华基金管理有限公司业务五部总经理、北京惠核投资有限公司执行董事，中国铀业董事姜德英 董事 61 1965年生中国国籍无境外永久居留权本科学历正高级工程师曾任中国核工业质局综合管理处（安全环保）副处长、安全生产管理处副处长、处长；中核集团地矿事业限公司筹备组组长。现任中国铀业董事。李成城 董事 57 1969年出生中国国籍无境外永久居留权本科学历高级政工师曾任中国核工业地质局副局长。现任中国铀业董事。邢拥国 董事、总经理 50 1976年出生中国国籍无境外永久居留权博士研究生学历正高级工程师曾任新疆化工冶金研究院院长。现任中国铀业公司总经理、董事张红军 董事 46 1980年生中国国籍无境外永久居留权硕士研究生高级工程师历任中国核电工建设部业务经理、投资者关系部副主任、综合办公室副主任、主任，中核辽宁核电有限公司副总经理、经营总经理等。现任中国核电党委委员、董事会秘书，中国铀业董事张栋栋 职工董事 42 1984年生中国国籍无境外永久居留权大学本科学历高级工程师曾任中核抚州现任中国铀业综合办公室主任，中国铀业职工董事陈运森 独立董事 41 1985年生中国国籍无境外永久居留权博士研究生学历现就职于中央财经大学任讲师、副教授、教授、博士生导师、研究生工作部副部长、研究生院副院长、发展规划处处长（学科建设办公室主任），中国铀业独立董事。姓名职务年龄简介刘为胜独立董事661960中国铝业公司巡视组组长；中铝物流集团有限公司董事长；中铝资产经营管理有限公司执行董事、总经理。现任中国铀业独立董事。赵旭东独立董事671959任讲师、副教授、教授、博士生导师，中国铀业独立董事。王俊仁独立董事651961董事。李锋副总经理491977子能工业有限公司核燃料部部门副经理、部门经理、核燃料部主任、企业管理部主任、战略规划与经营管理部主任；纳米比亚矿业董事、总经理；中国铀业天然铀海外事业部副总经理；新疆中核矿业科技集团有限公司、新疆中核天山铀业有限公司副总经理；核工业新疆矿冶局副局长。现任中国铀业副总经理。唐大伟副总经理461980年出生，中国国籍，无境外永久居留权，大学本科学历，正高级工程师。曾任尼日尔阿泽里克矿业股份有限公司生产技术部、露天矿经理；核工业二〇八大队内蒙古乌拉特中旗图古日格金矿有限公司常务副矿长、矿长；中核内蒙古矿业有限公司副总经理、纪委书记；核工业二四三大队队长。现任中国铀业副总经理。王辉董事会秘书,总会计师571969山联营有限公司审计处副处长、处长；秦山核电集团（筹）财务处副处长；秦山核电有限公司、核电秦山联营有限公司、秦山第三核电有限公司财务处副处长；中国中核宝原资产控股公司总会计师；中国宝原投资有限公司总会计师；中国核工业地质局总会计师。现任中国铀业总会计师、总法律顾问、董事会秘书。苏学斌总工程师581968通辽铀业有限责任公司副总经理、总经理；中核集团地矿事业部总工程师；中国核工业地质局总工程师。现任中国铀业总工程师。张仲斌总法律顾问521974地矿事业部党群工作部副主任；中核集团地矿事业部综合管理部副经理、党组秘书；中国铀业有限公司法律事务部经理；中国铀业有限公司审计与法务部副主任。现任中国铀业股份有限公司总法律顾问、首席合规官、审计与法务部主任。3、主营业务当前公司业务包括天然铀采冶、销售贸易及放射性伴生矿产资源综合利用，主要产品包括天然铀（重铀酸盐、八氧化三铀）、氯化稀土、四钼酸铵。天然铀：天然铀产品形式包括重铀酸盐、八氧化三铀，经营模式涵盖自产/（ConverDynUxC、TradeTech定期发布的三方价格。下游深加工企业。4、财务分析16.7%173年前三季度实现收13823%，其中天然铀业务约占九成。2022-2024（实际自产天然铀业务毛利率分别为26.79%、36.27%、41.25%，随铀价提升显著10%上下。2022-202449.81%Q344.2IPO后公司负债表将进一步优化。（人民币，百万）2021年2022（人民币，百万）2021年2022年2023年2024年同比变化(%)2024Q32025Q3同比变化(%)营业收入8905.9510535.3814800.8717278.7816.743130.234212.5134.58营业成本6733.428104.9712028.0414515.2620.682443.903249.4032.96毛利润2172.532430.412772.822763.52-0.34686.33963.1140.33销售税金79.73119.98144.16122.66-14.9231.7274.52134.95毛利润（扣除销售税金）2092.802310.432628.662640.860.46654.61888.5935.74销售费用13.8819.0121.8327.4725.855.007.2745.46管理费用470.82494.66545.69629.7015.40140.57163.6316.41研发费用84.2385.3375.3261.31-18.6015.4818.1417.19经营利润1523.881711.431985.821922.37-3.19493.56699.5541.73资产和信用减值损失-186.7916.63-63.9541.35-164.65-15.9767.18-520.56财务费用304.3098.2782.05113.3538.1590.2878.86-12.65投资收益19.7544.4254.86237.38332.6610.93-0.43-103.89资产处置收益0.222.36-0.612.73-551.411.06-5.63-631.25公允价值变动净收益-15.570.00-175.0020.23-111.560.000.00——其他收益61.2678.2695.2684.99-10.7914.557.06-51.50营业外收入52.2129.65109.7411.33-89.683.010.44-85.51营业外支出8.6224.2726.7346.1572.659.0623.35157.62利润总额1142.041760.211897.352160.8713.89407.80665.9663.30所得税246.38239.91386.67448.6816.0496.47183.9090.63税后净利润895.661520.291510.681712.1913.34311.34482.0654.84少数股东损益72.43186.61248.75253.701.9968.5847.45-30.81归母净利润823.231333.691261.921458.4915.58242.76434.6179.03非经常性损益64.2974.52-25.0891.16-463.4318.70-1.23-106.59扣非归母净利润758.941259.171287.011367.336.24224.06435.8494.52主要比率---百分点变化--百分点变化毛利率24.3923.0718.7315.99-2.7421.9322.860.94销售费用率0.160.180.150.160.010.160.170.01管理费用率5.294.703.693.64-0.044.493.88-0.61研发费用率0.950.810.510.35-0.150.490.43-0.06财务费用率3.420.930.550.660.102.881.87-1.01经营利润率17.1116.2413.4211.13-2.2915.7716.610.84所得税率21.9513.9820.9923.332.3424.3127.603.29净利率10.0614.4310.219.91-0.309.9511.441.50（人民币，百万）2021年2022年2023年2024年同比变化(%)2024Q32025Q3同比变化(%)扣非净利率8.5211.958.707.91-0.787.1610.353.19表3：经营情况表现公司经营情况2021年2022年2023年2024年百分点变2024Q32025Q3同比变化销售商品、劳务获现金/营收105.03100.8480.09115.0034.91——124.88——经营性现金流净额（百万元）2678.581609.56886.07505.91-42.90-175.92-3237.40——经营现金流净额/税后净利润2.991.060.590.30-0.29——-239.29——表4：盈利能力分析2021年2022年2023年2024年百分点变2024Q32025Q3同比变化归上净利率(%)9.2412.668.538.44-0.097.7610.322.56总资产周转率(%)0.520.580.770.870.090.000.570.57权益乘数0.002.242.132.01-0.130.002.142.14ROE(%)11.0116.4214.0614.690.6310.3610.560.20ROA(%)5.218.367.898.600.715.975.57-0.40ROIC(%)6.2112.3411.1611.840.686.697.610.91表5：负债情况负债情况2021年2022年2023年2024年百分点变化2025Q22025Q3年初变化(%)负债率%53.0749.8146.7742.53-4.2453.6251.909.37短期借款（百万元）110.07395.541412.7263.29-95.521269.282218.203404.92一年内到期的非流动负债（百1815.063029.07262.70386.5547.141778.881785.73361.96万元）长期借款（百万元）3198.16372.902058.862241.738.883756.703765.9067.99应付债券（百万元）0.000.000.000.00——0.000.00——长期应付款（百万元）0.000.000.000.00——0.000.00——在手现金（百万元）5928.205559.565084.823817.64-24.923372.294415.6115.66表6：固定资产及在建工程固定资产和在建工程情况2021年2022年2023年2024年同比变化2025Q22025Q3较年初变化(%)固定资产（百万元）1545.821357.421309.591453.0910.961699.381813.2724.79在建工程（百万元）209.97244.40413.581547.43274.151841.211947.3125.84二、天然铀国家队，资源储备扎实，技术能力卓越 1、掌握境内外丰富天然铀资源，在运规模领先承接中核铀资源，加速海外拓展6196业：巴彦乌拉铀矿；罗辛铀业（海外：M28。天然铀生产规模行业领先，连续多年位列全球前十大天然铀生产商。海外：2006LH2019收购，2026Etango项目建设。境内：20197为集团铀矿资源的经营主体。图3公司主要在产矿山情况2600-2900达15342024年周期性检修因素的情况下，产能利用率持续提升。%H45Mlb，四季度创复产后单季度最高产出。项目2022年度2023年度2024项目2022年度2023年度2024年度2025年1-6月产能4,5004,5004,5004,500产量2,6592,9202,6001,534销量2,5973,1202,5041,703产能利用率59.09%64.89%57.77%34.08%产销率97.67%106.85%96.30%111.01%23.22亿美元对价（2.27股权增资款+不超过0.94亿美元股东贷款）获得BMNUK45%Etango铀项目开发。Etango8.0万吨金属铀，BMN2022800万吨规模的可行性研究，2023矿许可证，其项目相关建设准备工作有序推进。表8：Etango铀项目资源量估算情况资源量类别矿石量（百万吨)品位U3O8（克/吨）U3O8量（百万磅）U3O8量（吨）U金属量（吨）探明资源量26.622613.36,032.75,115.7控制资源量276.9223136.461,869.152,465.2推断资源量112.523057.125,899.221,962.6合计416.1225206.893,798.979,541.7国内铀资源专营企业铀矿资源是生产核燃料的重要原料，关系国家国防与能源安全，国家对其实行严格管制。20055于主导地位。参考WNA130美元/kg的铀资源总量约600万吨，5%1600t上下。图42015-2024年全球分地区铀产量（tU）OthersUSAUkraine(est.)SouthAfrica(est.)India(est.)NigerChinaOthersUSAUkraine(est.)SouthAfrica(est.)India(est.)NigerChinaRussiaUzbekistan(est.)60000500004000030000200001000002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024WNA图5：全球铀资源储量分布 图6：2024年铀产量分布4%324%32%7%%KazakhstanCanadaNamibiaAustraliaUzbekistan(est.)RussiaChina(est.)NigerIndia(est.)1澳大利亚加拿大澳大利亚加拿大俄罗斯尼日尔南非中国巴西蒙古乌克兰博茨瓦纳2%3%5%5%6%8%8%

28%14%

8%1224%

39%WNA WNA2、铀矿开发利用技术成熟，积淀深厚依据天然铀矿山资源类型不同，其生产方式主要涵盖露天/地下开采、地浸等方式。表9：铀矿主流开采方法矿山种类开采方式概述砂岩地浸（中性/酸性）在矿床天然埋藏条件下，通过从地表钻进至矿层的注液钻孔，将配制好的浸出剂注入矿层，在水力作用下，浸出剂沿矿层渗流，选择性溶解矿石中的铀，形成含铀溶液，经抽液孔提升至地表制备铀产品。公司中性地浸采用CO2+O2配制浸出剂；酸法地浸采用硫酸配制浸出剂。硬岩露天/地下（或格液加入沉淀剂进行沉淀，浆体过滤制备铀产品。技术，并在公司矿业生产过程中大规模应用。同时针对公司矿山资源条件自研、合作研发及委托核化冶院、核四院等开展多个新项目，集团企业实现资源高效协同配置。提升附加产值，向环保型、清洁型企业转型。单位名称在产矿山名称矿山类型生产方式单位名称在产矿山名称矿山类型生产方式天山铀业库捷尔太铀矿、扎吉斯坦铀矿、蒙其古尔铀矿砂岩地浸内蒙矿业巴彦乌拉铀矿锦原铀业棉花坑铀矿硬岩地下开采-堆浸罗辛铀业ML-28露天开采-搅拌浸出图7：露天铀矿开采 图8：地浸采铀流程示意SaskatchewanSchool表11：公司核心技术内容序号 核心技术名称 核心技术主要内容1酸法地浸采铀技术采用硫酸作为原地浸出的浸出剂，具有反应速度快、周期短、铀浸出率高等优点。2低品位高渗透性铀矿床酸法地浸采铀高效浸出技术以“抽注液钻孔间距设计、过滤器长度设计、抽注液量控制、溶浸液配方优化”为核心，提高了低品位、高渗透性铀矿床的浸出效率，降低生产成本，实现了高效开采。34砂岩铀矿开发技术酸法地浸矿山中树脂硅中毒预防及控制技术采用“洗酸-解毒-漂洗-转型”工艺流程，突破了酸法地浸矿山树脂硅中毒导致饱和容量下降、离子交换效率低等难题，操作简单、自动化程度高。酸法地浸铀矿山淋萃工艺技术采用离子交换、溶剂萃取水冶工艺有序衔接，实现了低浓度溶液中铀的高效富集。5CO2+O2地浸采铀技术采用CO2和O2作为原地浸出的浸出剂和氧化剂，具有选择性好、浸出液杂质少、设备腐蚀性小等优点。6密实移动床吸附-固定床淋洗工艺针对低铀浓度、大流量、矿化度较低的CO2+O2工艺浸出液，综合运用移动床吸附处理量大、吸附床层不板结，固定床树脂利用率高、自动化程度高、操作简单等优点，原创性地提出的浸出液处理工艺。7术

硬岩铀矿开采成套技术 露天、地下铀矿资源模型、采矿设计、钻孔、爆破、铲装、运输等技术。矿石破碎技术 采用两段一返回的破碎工艺，颚式破碎机作为粗破、圆锥破碎作细破、圆锥破碎机作为返回破碎，为水冶提供堆浸破碎矿石。堆浸技术 主要包括筑堆、喷淋、串堆、翻堆等技术。离子交换技术 主要包括树脂选型、吸附、淋洗、转型、解毒等技术。11含铀多金属矿综

不可选铀钼矿石氧化共浸出技术 铀钼原矿直接氧压硫酸浸出工艺实现了铀钼共生原矿的高效浸出，铀浸出率大于90%，钼的浸出率大于85%。合回收技术12

单一萃取剂铀钼分步萃取分离技术

N235-TBP的难题。从钽铌矿和钽铌渣中综合回收钽、铌等金属的工艺技术，工艺过程含氟废水深度处理等技术14 钽铌矿资源综合回收技术13 独居石资源综合利用技术 从独居石精矿和独居石优溶渣中冶炼分离铀钍和稀土的工艺技术实现铀、钍、稀土等有价资源回收率大于从钽铌矿和钽铌渣中综合回收钽、铌等金属的工艺技术，工艺过程含氟废水深度处理等技术14 钽铌矿资源综合回收技术表12：放射性共伴生矿产资源开发利用项目项目地区 项目主要内容湖南衡阳 建成的以独居石为原料、高效回收战略资源的综合利用项目，具备稀土尾渣能源化、资源化、减量化、无害化的系统处理能力和集约高效利用资源、保护生态环境的综合效能，填补了产业空白项目地区 项目主要内容河北张家口 绿色高效氧压浸出冶炼技术成功应用于河北张家口极难选、复杂的包裹型胶硫铀钼原矿处理，实现铀、钼规模化高效浸出、有效利用湖南耒阳 钽铌矿综合利用项目具备高效回收钽铌金属能江西赣州 试运行国内单体产能最大的独居石综合利用项三、核电全球复苏，铀价中枢预计整体上行 1、全球核电复苏，铀需求稳步增长缓，装机增量有限，且部分电站停运。2022AI全性持续优化后逐步重回视野，新形势下战略地位不断加强。参考WNA数据及预测，当前全球核电装机约397GW，72GW在建，乐观/中性/悲观假设下，2040年全球核电装机966/746/552GW。3050255020501550105055050183050255020501550105055050181614121086420发电量（tWh） 发电占比（%）Ember Ember图11主要核电装机分布WNA从天然铀矿到装入核反应堆发电之间需经过多重步骤处理，包括勘查、采冶、转化、浓缩、燃料制造及最终发电。312-18GWeU3O8200t上下（1tU≈2600lbsU3O8）。图12铀矿至燃料发电过程公司公告（中国铀业）表13：燃料组件制造各环节简介环节 简介铀矿勘查 通过勘探活动,寻找和探明具有工业价值的铀资源,用科学的方法确定铀矿床类型、矿物组采用湿法冶金把铀矿石中铀的有用组分转化为可溶性化合物提取铀的过程，产品形态主要为重铀酸盐和八氧化三铀（U3O8）。采矿水冶成、成矿原因、水文地质特性、矿体特性、矿床范围、铀品位、矿体形状、资源量和远景储量,并给出有关铀矿的相关参数和数据采用湿法冶金把铀矿石中铀的有用组分转化为可溶性化合物提取铀的过程，产品形态主要为重铀酸盐和八氧化三铀（U3O8）。采矿水冶铀纯化 将水冶后生成的铀化合物再溶解精制、煅烧、冷却，生成二氧化铀（UO2）和八氧化三铀把铀水冶厂精制的天然八氧化三铀或二氧化铀等中间产品制成铀的氧化物、氟化物和金属铀的过程，主要产品形态为六氟化铀（UF6）。把铀水冶厂精制的天然八氧化三铀或二氧化铀等中间产品制成铀的氧化物、氟化物和金属铀的过程，主要产品形态为六氟化铀（UF6）。铀转化铀浓缩 用人工方法使铀-235丰度增加的过程铀-235是唯一天然存在的易裂变核素它在天然铀将二氧化铀制成核燃料元件的过程。核燃料元件泛指核反应堆内具有独立结构的燃料使用单元，通常指由燃料芯体和包壳组成。不同类型反应堆由于物理、热工特性不同，因而燃料元件的形状、结构、核燃料的组分和形式各不相同。燃料组件制造-23899%-235的富集造。浓缩后的产品形态为浓缩铀（UF6），与浓缩前的六氟化铀相比，差异在于浓缩铀中铀-235kgSWU将二氧化铀制成核燃料元件的过程。核燃料元件泛指核反应堆内具有独立结构的燃料使用单元，通常指由燃料芯体和包壳组成。不同类型反应堆由于物理、热工特性不同，因而燃料元件的形状、结构、核燃料的组分和形式各不相同。燃料组件制造公司公告（中国铀业WNA口径，246.75U，其中美、中、法分别1.81、1.31、0.82U，居全球前三，俄罗斯、韩国、日本等天然铀需求量亦处于较高水平。乐观/中性/悲观假设下，2040年全球核电装机6/746/522.4/15/10.7%，118%。表14：2024年铀需求情况数量（座）装机容量（MW）数量（座）装机容量（MW）（2024数量（座）装机容量（MW）数量（座）装机容量（MW）（2024年，tU）美国9496,952--18,137中国5856,8882933,16513,132法国5763,000--8,232俄罗斯3626,80264,1025,436韩国2625,82522,6804,309日本3331,67922,7562,180印度237,42575,9001,725乌克兰1513,10721,9001,673加拿大1813,184--1,455西班牙77,123--1,218瑞典67,008--932土耳其--44,800882其他6850,0751213,6028,206全球合计441399,0686468,90567,517WNA、公司公告（中国铀业2、供需缺口逐步体现，铀价中枢有望逐步上行2.1战略属性强，建设周期长，供给集中202462.331.43、0.73KAPCamecoOrano21%17%11%，也相对集中。238、235、234235是核能发电10-15年以上。上一轮铀矿勘测周期在本世纪初，2011产，投向新矿的资本开支更加克制，对后续天然铀资源释放造成影响。短期增量主要为复产，当前铀价尚未足以带动大规模新矿开支计划。参考IAEA20241.68/HoneymoonLangerHeinrich确定性。8%3%4%4%21%5%7%17%10%10%11%KAPCCJ8%3%4%4%21%5%7%17%10%10%11%KAPCCJOranoCGNUraniumOneNavoiMiningWNA WNA图15：铀价走势回顾（U3O8美元/磅） 图16：铀矿成本曲线分布CCJ KAP图17铀矿开发周期IAEA2.2短期看复产，中长期增量不明朗，铀价中枢将整体上行考虑现有矿山开采周期，2028年开始部分矿山逐步开始减产，若闲置产能复产/新增项目投产不及预期，2030年前后存在供给下滑的可能性。图18：远期供给预测（tU） 图19：短期供给预测（tU）2035（考虑规划项目）20352030（考虑规划项目）20300

40000

80000 120000

203520302028202720262025

0 20000400006000080000100000120000Australia Canada Kazakhstan Namibia Others 在产矿山 新增矿山 合计 合计（纳入规划项目）Australia Canada Kazakhstan Namibia Others在产矿山 新增矿山 合计 合计（纳入规划项目）IAEA IAEA、UMO1020至当前80美元以上。中长期基于核电装机中性假设，铀供需缺口逐渐放大，铀价中枢预计持续上行。而考虑运营商备货库存、二次供应弹性及长协模式等造成价格变化或偏缓，实际从趋势上看2021年以来铀矿长协价基本上持续上行。2015201620172018201920202021202220232024图20：铀供需及缺口（tU） 图21：2015年以来累计缺口（tU）2015201620172018201920202021202220232024800006000040000200000

20152016201720182019202020212022202320242015201620172018201920202021202220232024-100000-120000库存变化 需求 供给 累计库存变化库存变化 需求 供给累计库存变化WNA WNA图22：核电装机预测（GWe） 图23：铀资源需求预测（tU）10008006004002000

3983987469665522025H1 2040E 2040E 2040E

500000

107,000107,000150,000204,00068,9202025E 2040E 2040E 2040E装机 低案 中案 高案 铀需求 低案 中案 高案装机 低案 中案 高案铀需求 低案 中案 高案WNA WNA图24：KAP铀产出情况 图25：天然铀供需缺口估算公司公告（KAP） WNA2025SPUT息背景下金融机构的采购计划更易落实，进而影响现货铀价。图26：逐季度现货成交量（tU） 图27：核电厂现货长协成交比例7000600050004000200010000

100%80%60%40%20%

2023 2024 2025H1现货-生产商 现货现货-生产商 现货-核电企业 现货-贸易商现货 长贸UMO UMO投资建议 权，铀资源开发技术实力深厚，2025A入发展新阶段。在全球核电复苏背景下，福岛事件后十余年铀矿资本开支下降制约供给释放，铀价中枢持续上行，而考虑一、二次铀矿供应节奏，预计铀价仍有巨大上行空间。公司内延外拓，有望在本轮上行周期中上新台阶，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。表15：盈利预测202320242025E2026E2027E合计营业收入亿元148.0172.8187.3238.8286.9营业成本亿元120.3145.2154.5188.3211.7毛利亿元27.727.632.846.767.2毛利率19%16%18%20%23%天然铀业务 营业收入亿元132.3159.0172.8223.5270.9营业成本亿元108.3135.0143.8177.1200.0毛利亿元24.024.029.042.763.0毛利率18%15%17%19%23%放射性共伴生矿产资源业务 营业收入亿元11.611.311.612.213.0营业成本亿元9.28.28.48.99.4毛利亿元2.53.13.23.43.6毛利率21%28%28%28%28%其他业务 营业收入亿元4.02.53.03.03.0营业成本亿元2.81.92.32.32.3毛利亿元1.20.60.70.70.7毛利率31%22%22%22%22%风险提示1、核电建设进度不及预期。2、铀矿复产或新建铀矿进度超预期。3、核电运行安全稳定性极大影响行业发展节奏，如此前福岛事件造成行业长期停滞等。4、快堆、聚变等方案进展超预期。5、地缘风险等。图28：中国铀业历史PEBand 图29：中国铀业历史PBBand(元)140120100

145x120x

(元)12010080

17.3x15.6x13.9x80 95x6060 70x40 50x 4020 200 0

12.2x10.5xDec-25 Dec-25公司数据 公司数据 参考报告：1、《核能系列报告（1）-核电全球复苏，铀价中枢预计整体上行》2025/11/26资产负债表单位：百万元202320242025E2026E2027E资产负债表单位：百万元202320242025E2026E2027E流动资产1480014862195962217825461利润表单位：百万元202320242025E2026E2027E营业总收入1480117279187342387628690营业成本1202814515154501882921171营业税金及附加144123133169204营业费用2227302429管理费用546630656645717研发费用75616685102财务费用82113100101102资产减值损失(65)44000(175)20000其他收益9585100100100投资收益55237240400450营业利润18142196263945236916现金50853818778776238807交易性投资00000应收票据1428205223284341应收款项24951643178122702728其它应收款99214232296355存货5183801785331039911693其他510965104013061536非流动资产435358215875591159342023 2024 2025E 2026E 2027E长期股权投资9165995992023 2024 2025E 2026E 2027E长期股权投资916599599599599固定资产13101453155916