保险行业2025年年报回顾与展望：负债端增量提质投资端加大权益配置力度

内容目录归母净利润大幅增长，分红回报稳中向好 6净利润：全年归母净利润高增长，Q4单季出现短期波动 6营运利润：平安、太保归母营运利润增速向好 7净资产：利润高增长推动归母净资产较年初增长10.3% 8分红：股息回报稳中有升，分红率整体稳定 9偿付能力：上市险企偿付能力充足率普遍下降 10寿险：银保渠道拉动新单保费与NBV高增长 12保费：新单保费增速回暖，分红险转型成效显著 12新单保费增速回暖，Q3单季是年内增长高峰 12分红险转型成效明显，占新单比重明显提升 13渠道：银保业务成为增长新动力，个险队伍质态继续改善 14银保：成为拉动新单保费和NBV增长的主动力 14个险：人力规模小幅下滑，队伍质态与产能继续向好 17价值：NBV延续高增长趋势，且对投资收益率敏感性明显下降 18EV：继续实现稳健增长，NBV贡献显著 18NBV：受益于新单增长和价值率提升，高基数基础上延续快速增长 20假设敏感性：NBV对投资收益率敏感性显著下降 22财险：保费收入稳健增长，综合成本率同比改善 23保费：整体保持稳健增长，险种结构变动略有分化 23综合成本率：绝大部分险企综合成本率同比改善 26投资：大幅增配二级权益，总投资收益率同比提升 29投资资产规模普遍高增长 29净投资收益率继续下降，股市走强带动总投资收益率提升 30市场环境：2025年长端利率企稳回升，国内股市继续走强 30收益表现：净投资收益率继续下降，总投资收益率同比提升 31资产配置：增配债券趋势放缓，股票+基金占比大幅提升 33大类资产配置：整体结构稳定，普遍增配二级权益投资 33债券：投资规模继续提升，利率债仍受青睐 35股票：显著增配二级权益，OCI股票占比表现分化 36基金：投资规模大幅增长，权益基金占比提升 38非标&地产：投资占比进一步下降 39投资建议：负债端持续向好，关注利率上行机会 40风险提示 42图表目录图1：上市险企2025年ROE普遍提升 7图2：中国平安归母营运利润形成及变动结构 7图3：2025年上市险企寿险合同服务边际余额规模及增速 8图4：2025年上市险企每股股息普遍提升（元） 9图5：上市险企2025年分红比例整体稳定 10图6：上市险企最新股息率情况（以3月27日收盘价计算） 10图7：上市险企核心偿付能力充足率 图8：上市险企综合偿付能力充足率 图9：2025年上市险企新单保费增速情况 12图10：2025年新单保费增速普遍提升 12图2025年三季度是上市险企新单保费同比增速高峰 13图12：近三年中国太保新单期交保费结构 14图13：近三年新华保险长险首年保费结构 14图14：上市险企总保费收入中分红险占比走势分化 14图15：2025年银保新单保费增速显著高于个险 15图16：2025年银保新单期交保费增速也高于个险 15图17：2025年银保渠道在上市险企新单保费中占比明显提高 16图18：2025年上市险企银保渠道NBV超高增长 16图19：中国平安分渠道新业务价值率 16图20：上市险企银保渠道在NBV中占比普遍提升 17图21：上市险企代理人规模已经逐步企稳（万人） 17图22：2025年上市险企代理人规模同比小幅减少 17图23：2025年上市险企EV实现同比稳健增长 19图24：2025年上市险企EV变动结构 20图25：近十年头部险企EV变动结构趋势 20图26：2025年上市险企NBV延续快速增长态势 21图27：中国平安2024-2025年分季度NBV增速 21图28：中国太保2024-2025年分季度NBV增速 21图29：2025年上市险企NBVmargin同比提升 22图30：上市险企VIF对投资收益率敏感性大多下降 22图31：上市险企NBV对投资收益率敏感性继续下降 22图32：2025年上市险企财险保费稳健增长 23图33：2025年老三家市场份额整体依然稳定 23图34：2025年上市险企车险及非车险增速对比 24图35：2025年上市险企险种结构变动略有分化 24图36：2025年上市险企新能源车险保费普遍快速增长 24图37：2025年上市险企财险综合成本率整体同比改善 27图38：上市险企财险综合赔付率走势 27图39：上市险企财险综合费用率走势 27图40：2025年上市险企投资资产规模普遍高增长 30图41：2025年股市主要指数较年初累计涨跌幅走势 30图42：2025年十年期国债收益率企稳回升（%） 31图43：2025年上市险企净投资收益率同比下降 31图44：2025年上市险企财险总投资收益率同比提升 32图45：2025年上市险企总投资收益普遍同比增加 32图46：25Q4投资收益+公允价值变动损益明显下滑 32图47：2025年上市险企投资收益率指标情况 33图48：2025年上市险企普遍增加二级权益投资 34图49：上市险企债券配置比例多大下降 34图50：上市险企股票+股基配置比例普遍增加 34图51：2025年A股上市险企投资资产会计分类情况 34图52：2025年上市险企债券投资规模继续提升 35图53：2025年上市险企债券投资会计分类情况 35图54：2025年上市险企普遍提升政府债投资比例 36图55：2025年上市险企信用债AAA级占比 36图56：中国太保固收资产平均久期继续拉长 36图57：上市险企股票投资普遍同比高增长 37图58：2025年上市险企股票投资占比普遍提升 37图59：上市险企配置基金总规模持续提升 39图60：2025年大部分上市险企基金投资占比同比提升 39图61：中国平安公募基金品种结构 39图62：中国太保公募基金品种结构 39图63：保险产品与银行存款利率对比 41图64：2026年1-2月寿险保费收入快速增长 41图65：2026年3月以来长端利率小幅回升（%） 41表1：上市险企全年归母净利润普遍大幅增长 6表2：中国平安近四年合同服务边际变动结构 8表3：上市险企归母净资产较年初较快增长 9表4：2023年以来上市险企及旗下子公司发行债券情况 表5：2025年上市险企积极扩张银保业务 15表6：2025年上市险企代理人队伍人均产能情况 18表7：上市险企EV风险贴现率假设调整情况 19表8：人保财险主要险种保费增速及结构 25表9：平安财险主要险种保费增速及结构 25表10：太保财险主要险种保费增速及结构 25表太平财险主要险种保费增速及结构 26表12：阳光财险主要险种保费增速及结构 26表13：众安在线主要业务生态保费增速及结构 26表14：人保财险主要险种综合成本率情况 28表15：平安财险主要险种综合成本率情况 28表16：太保财险主要险种综合成本率情况 28表17：阳光财险主要险种综合成本率情况 29表18：众安在线主要业务生态综合成本率情况 29表19：近年来上市险企股票+权益基金投资规模与占比情况 37表20：上市险企股票中FVTPL和FVOCI结构 38表21：中国平安2025年非标投资行业及收益率分布 40表22：中国太保2025年非标投资行业及收益率分布 40表23：上市保险公司估值及盈利预测 42归母净利润大幅增长，分红回报稳中向好净利润：全年归母净利润高增长，Q4单季出现短期波动2025Q4短期波动。1）2025AH主要上市险企（不含友邦保险、中国财险）457526.6%A4253A44.1%38.3%比例较高，且大部分划分为FVTPL（以公允价值计量且其变动记入当期损益的金融资产24Q4Q4短期的投资和利润波动并不影响险企实质价值。而太保Q4单季归母净利润同比增长17.4%，是唯一正增长的险企，我们认为和公司股票+基金投资比例较低有一定关系。表1：上市险企全年归母净利润普遍大幅增长单位：亿元前三季度全年四季度单季20242025同比20242025同比20242025同比中国人寿1045.21678.060.5%1069.41540.844.1%24.1-137.3由盈转亏中国平安1191.81328.611.5%1266.11347.86.5%74.319.2-74.1%中国太保383.1457.019.3%449.6535.119.0%66.578.117.4%新华保险206.8328.658.9%262.3362.838.3%55.534.3-38.2%中国人保363.3468.228.9%428.7466.58.8%65.4-1.8由盈转亏A股合计3190.34260.433.5%3476.04252.922.4%285.7-7.5由盈转亏上半年全年下半年20242025同比20242025同比20242025同比中国太平54.762.313.9%76.8247.9222.6%22.1185.6739.7%阳光保险31.433.97.8%54.563.115.7%23.129.226.5%众安在线0.66.71103.5%6.011.082.5%5.54.3-20.8%A+H险企总计---3613.44574.926.6%---友邦保险33.136.17.0%68.462.3-8.8%35.226.3-25.5%中国财险184.9244.532.2%321.7403.725.5%136.8159.216.3%上市险企财报注：1）考虑友邦保险币种为美元、中国财险为中国人保子公司不便合计，故加总数据不包含两家公司；2）友邦保险增速采用固定汇率口径图1：上市险企2025年ROE普遍提升20162017 201820162017 201820192020 20212022 20232024 2025中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%中国太平 友邦保险 阳光保险 众安在线注：1）众安在线2023年ROE为未调整口径，2）友邦采用股东分配权益营运回报率营运利润：平安、太保归母营运利润增速向好前中国平安和中国太保披露了营运利润指标。中国平安、中国太保2025润分别为1344365+10.3%2024年增速有所提升，寿险业务（非归母口径）营运利润分别同比+7.5%、+4.8%。保险公司税前营运利润=非金融风险调整变动+营运偏差及其他+投资服务业绩，其中合同服务边际摊销是保险公司利润的重要来源。平安为例，2025682亿元，同比-4.2%8.6%。图2：中国平安归母营运利润形成及变动结构中国平安业绩材料2025年上市险企合同服务边际余额整体较年初增长2.5%2025年末上市险企寿险2.392.5%0.8%20243pct13.3%12.9%续改善，为长期稳定释放盈利压实基础。图3：2025年上市险企寿险合同服务边际余额规模及增速0

中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 人保寿险 太平寿险 阳光保

16%768413.3%768413.3%725112.9%35303.2%3.3%1817195110451.8%576-0.8%3.5%12%10%8%6%4%2%0%-2%2024（亿元，左轴) 2025（亿元，左轴) 较年初增速(%，右轴)上市险企财报表2：中国平安近四年合同服务边际变动结构单位：百万元20222023202420252025年变动说明期初合同服务边际877135818683768440731312新业务贡献53122389513540536688新业务保费现值315274384254395481440940新业务利润率（%）11.110.19.08.3主要受业务结构及市场利率变动影响预期利息增长27106253322405122801调整合同服务边际的估计变更-40091-39739-254442505主要受市场利率变动影响合同服务边际摊销基础899273843227802452793306合同服务边际摊销-80590-74787-71140-68187期末合同服务边际818683768440731312725119中国平安财报净资产：利润高增长推动归母净资产较年初增长10.3%受净利润高增长带动，上市险企归母净资产较年初实现较快增长。2025AH要上市险企（不含太平、友邦）2402010.3%A股2318310.7%Q30.3%6.3%4.2%Q4资产出现下滑，我们认为主要是受单季亏损和利率上行等因素的影响。表3：上市险企归母净资产较年初较快增长单位：亿元20242025Q3较年初2025较年初较Q3末中国人寿5097625822.8%595216.8%-4.9%中国平安928698646.2%100047.7%1.4%中国太保29142842-2.5%30213.7%6.3%新华保险96210054.4%111515.9%11.0%中国人保2687314116.9%309015.0%-1.6%A股合计209472311010.3%2318310.7%0.3%20242025H1较年初2025较年初较年中中国太平（港元）7117424.4%95233.9%28.2%阳光保险621558-10.1%582-6.3%4.2%友邦保险（美元）4054050.0%4326.8%6.8%众安在线2092163.0%25421.6%18.0%总计（除太平、友邦）21777--2402010.3%-上市险企财报分红：股息回报稳中有升，分红率整体稳定2025年上市险5%-10%32%22%26251，显著高于其他上市同业。图4：2025年上市险企每股股息普遍提升（元）3.003.00+6%2.70+8%2.732.50+10%2.001.93+6%1.50+32%0.861.15+251%1.23+26%1.00+22%0.68持平0.500.220.190.00中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人保 中国太平 友邦保险 阳光保险 中国财险2023 2024 2025上市险企财报注：中国太平与友邦保险为港元，其他公司均为人民币2025年上市险企分红率整体稳定，主要着眼长期经营。202526.2%1.3pct比+2.3pct-6.6pct降幅最经营和股东回报后确定，目前大部分险企分红政策主要维护稳定的每股股息表现，而非确定的分红比例。图5：上市险企2025年分红比例整体稳定70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国人寿 中国平安（归母净利润） 中国平安（归母营运利润中国太保（归母净利润） 中国太保（归母营运利润） 新华保险中国人保 中国太平 阳光保中国财险上市公司财报图6：上市险企最新股息率情况（以3月27日收盘价计算）6.5%5.9%6.5%5.9%5.8%5.2%4.7%5.2%4.6%3.9%4.1%2.3%2.3%3.1%2.9%4.3%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人保 中国太平 友邦保险 阳光保险 中国财险A股股息率 H股股息率注：以港币：人民币汇率0.8836：1进行折算偿付能力：上市险企偿付能力充足率普遍下降2025（其中中国-43pct218%24pc-68pct202524pct4pt202511pct但目前仍然明显高于监管最低要求。图7：上市险企核心偿付能力充足率 图8：上市险企综合偿付能力充足率

165%153%

206%%182%

225%201%186%

158%

298%273%298%273%256%281%250%208% 204%193%218%210%230%227%196%174%300%250%

129%

161%

135%124%

143%

136%

200%150%100%50%0%中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保太平人寿阳光保险20242025

中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保太平人寿阳光保险20242025上市险企财报 上市险企财报1太保、平安和新华偿付能力变化情况较好，主要是由于：①新华人寿和平安人寿在20251（M（账面价值有较大幅度提升；②中国太保和中国平安均发行了债务融资工具以补充资本。162%202533pct2023H股零156表4：2023年以来上市险企及旗下子公司发行债券情况债券代码债券简称发行规模（亿元）上市时间发行主体272380001.IB23太平再保险资本补充债01132023-03-08太平再保险272380002.IB23太平洋财险债01702023-03-14太保财险272380005.IB23太平洋财险债02302023-04-07太保财险272380007.IB23人民人寿资本补充债011202023-05-29人保寿险272380008.IB23人保集团资本补充债011202023-06-06中国人保272380015.IB23新华人寿资本补充债011002023-11-07新华保险282380002.IB23太保寿险永续债011202023-12-06太保寿险282380003.IB23人保健康永续债252023-12-12人保健康272380017.IB23阳光人寿资本补充债01702023-12-15阳光人寿282380005.IB23太平人寿永续债011102023-12-22太平人寿282400001.IB24太保寿险永续债01802024-06-19太保寿险272480002.IB24新华人寿资本补充债011002024-06-21新华保险272400005.IB24平安产险资本补充债011002024-07-15平安产险272400007.IB24中国人寿资本补充债01BC3502024-09-27中国人寿272400010.IB24太平财险资本补充债01302024-11-21太平财险272480010.IB24人民财险资本补充债011202024-11-29人保财险282480011.IB24平安人寿永续债011502024-12-09平安人寿282580003.IB25平安人寿永续债011302025-03-04平安人寿282500005.IB25太平人寿永续债01902025-03-24太平人寿242580006.IB25阳光人寿永续债01502025-03-31阳光人寿272580008.IB25平安产险资本补充债01602025-11-21平安财险272580009.IB25平安人寿资本补充债012002025-12-15平安人寿272680004.IB26阳光人寿资本补充债01502026-03-27阳光人寿境外债中国平安零息H股可转债117.65（港元）2025-06-11中国平安境外债中国太保零息H股可转债155.56（港元）2025-09-19中国太保，上市公司公告寿险：银保渠道拉动新单保费与NBV高增长保费：新单保费增速回暖，分红险转型成效显著新单保费增速回暖，Q3单季是年内增长高峰2025年上市险企新单保费增速明显回暖，预计主要受到较低基数和需求旺盛等因2025（+47.30.8%。我们认为，2025年新单增速显著回暖，一方面是由于2024年因为银保报行合一实施导致的较低基数，另一方面则是由于银行存款利率下调、保险产品相对吸引力提升。图9：2025年上市险企新单保费增速情况 图10：2025年新单保费增速普遍提升22.3%14.3%22.3%14.3%9.3%10.2%1.5%-0.8%0

44.9%

47.3%

50%40%30%20%10%0%-10%

2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252024（百万元，左轴） 2025（百万元，左轴同比增速（%，右轴）

中国人寿 中国平安 太保寿险 新华保险人保寿险 中国太平 阳光保险 友邦保上市险企财报注：1）中国平安、中国太保为规模保费口径；2）中国太平币种为港币；3）友邦保险为年化新保费口径，币种为美元。

注：1）中国平安、中国太保为规模保费口径；2）中国太平币种为港币；3）友邦保险为年化新保费口径，币种为美元。分季度来看，Q3是上市险企新单保费增速的全年高峰。1）由于积极推动分红险转型，开门红阶段面临一定压力，2025Q1大部分上市险企新单期交保费增速表现欠佳。而新华增速表现大幅领先同业，主要是由于业务节奏差异，开门红主打传统险。2）进入Q2以后，随着银行存款利率下调和市场对分红险接受度提升，各公司新单期缴保费增速开始逐步回升。3）8月底预定利率再次下调，又一次迎来炒停销售热潮，上市险企Q3新单期交保费增速大幅提升，达到全年增长高峰。4）伴随预定利率下调完成，以及各公司开启开门红筹备工作，Q4上市险企保费增速明显回落。图11：2025年三季度是上市险企新单保费同比增速高峰2025Q12025Q22025Q12025Q22025Q32025Q4150.0%100.0%50.0%0.0%-50.0%-100.0%中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人保上市险企财报分红险转型成效明显，占新单比重明显提升2025年以来，上市险企开始大力推动分红险等浮动收益型产品销售，以降低刚性负债成本水平，缓解长期利差损压力。2025年浮动收60%2025221.68.150%61.4%2025年分红险长119.31220.7%77.0%2025年新单长险结构中88.4%94.9%、86.3%202532.2%。图12：近三年中国太保新单期交保费结构 图13：近三年新华保险长险首年保费结构

0.5%5.8%50.0%0.5%5.8%50.0%99.5%94.2%50.0%0.0%2.4%3.4%20.7%95.9%94.1%75.9%

2024

2025

2023

2024

2025传统险 分红险

传统险 分红险 健康险上市险企财报 上市险企财报从总保费结构看，由于分红险转型时间不长，目前各险企在总保费结构中分红20%以下，平安、新华占比有小幅提升，太保、阳光基本持平，而人保占比同比明显下降。图14：上市险企总保费收入中分红险占比走势分化上市险企财报注：1）不同公司险种分类存在一定差异，如中国太保对健康险和意外险不单独披露等。2）中国平安与中国太保为规模保费，其他公司为原保费口径。渠道：银保业务成为增长新动力，个险队伍质态继续改善银保：成为拉动新单保费和NBV增长的主动力报行合一时代，上市险企积极扩张银保业务。在银保渠道报行合一深化以及合作网点1+3限制放开背景下，头部险企在银保市场上的竞争优势和展业积极性明显提升。表5：2025年上市险企积极扩张银保业务保险公司2025年展业情况中国人寿银保渠道客户经理2.0万人，同比+5.3%。新单出单网点同比+25.9%至7.7万个，星级网点数量同比+49.1%，客户经理人均产能同比+53.7%。中国平安2023年重启非平银保渠道后，助推银保业务快速发展，202521Q4伍以来，5年NBV44%，2025年人均产能和网均产能均位列行业第一。中国太保深化战略渠道合作，夯实股份行合作，加强国有行突破，银保渠道中客及以上客户中占比同比+1.8pct至41%，高客、极高客人数实现快速增长。新华保险深化国有大行、股份银行合作，优选地方商业银行合作。续推进强部优组与三三制体系建设，银保人均产能同比提升17.9%。人保寿险不断深化与国有大行和重点股份制银行的合作，银保渠道中国有行保费占比同比+24.5pct至53.7%。中国太平银保销售网点数同比增长6.3%至9.5万家。阳光保险深耕渠道精细化经营与队伍专业化建设，银保活动人均产能14.8万元，持续保持高位水平。上市险企财报2025年上市险企银保新单保费迎来爆发式增长。2025年上市险企银保新单保费均实现同比两位数增长，其中国寿（+96%）和平安（+92%）分红险转型而短期承压有一定关系。图15：2025年银保新单保费增速显著高于个险 图16：2025年银保新单期交保费增速也高于个险96%92%96%92%69%52%35%3941%16%913%0%-8%-10%-5% -6%-8%%

163%66%163%66%41%44%30%4%中国人寿 中国平安 新华保险 人保寿险 中国太平-11%-15%-12%-7%个险新单增速 银保新单增速

个险新单期交增速 银保新单期交增速上市险企财报 上市险企财报银保渠道在新单中占比显著提升。2025年上市险企新单保费中银保渠道平均占比45.9%6.9pct76%67%，国25%20%11pct10pct。图17：2025年银保渠道在上市险企新单保费中占比明显提高6% 5% 6% 5% 6% 5% 7%5%0% 0%30.4%28%19%18%17%16%13%11%36%10%20%33%37%39%14.0%25%36%43%59%62%58%67%66%76%70%55.7%63%60%64%63%47%46%57%40%35%34%36%28%21%20242025中国人寿20242025202420252024202520242025202420252024202520242025中国平安太保寿险新华保险人保寿险中国太平友邦保险阳光保险个险渠道 银保渠道 其他渠道上市险企财报新单高增长+NBV在银保新单保费高增长的marginNBV2025年银保渠道NBVmargin同比提升4.4pct至24.5%，主要得益于预定利率下调和报行合一改革深化，当前银保渠道价值率较个险渠道差距已经不大。1）从增速看，2025年A股五家险企NBV均实现同比100%以上增长，其中国寿（+169%，以非个险渠道数据替代）和平安（+138%）增速领先同业，而太平增速相对较低。2）从占比看，2025年上市险企NBV中银保渠道占比平均为39.1%，同比提升7.7pct，其中阳光占比最高为61.8%，新华和人保占比也超过50%。新华银保NBV占比提升最快，同比提高13.5pct，平安、太保和人保寿险提升幅度也在10pct以上。图18：2025年上市险企银保渠道NBV超高增长 图19：中国平安分渠道新业务价值率0

169%

103%110%103%110%102%22%6%65%%138160%140%120%100%80%60%40%20%0%

35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

30.8%24.5%15.7%16.8%30.8%24.5%15.7%16.8%20.1%24.4%2024（百万元，左轴） 2025（百万元，左轴同比增速（%，右轴）上市险企财报注：1）国寿采用非个险渠道数据替代；2）太保为非可比口径；3）太平币种为港元，友邦币种为美元

20242025中国平安财报注：以上为首年保费口径图20：上市险企银保渠道在NBV中占比普遍提升7%7%14%28%29%14%25%40%25%36%54%47%35%35%57%56%62%20242025中国人寿20242025202420252024202520242025中国平安太保寿险新华保险人保寿险20242025中国太平20242025友邦保险20242025阳光保险100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%个险渠道 银保渠道 其他渠道上市险企财报个险：人力规模小幅下滑，队伍质态与产能继续向好2025年上市险企人力规模同比小幅下滑。20251506.9%3.5%5%3.2%力降幅较大，较年初减少26.3%，较年中减少25.8%。图21：上市险企代理人规模已经逐步企稳（万人） 图22：2025年上市险企代理人规模同比小幅减少0

中国人寿中国平安中国太保新华保险人保寿险中国太平

0.0%-1.6%-2.2%-1.6%-2.2%-4.6-3.3%58.7-7.0%35.118.513.316.77.7.3%-26-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%-30.0%200720082009201020112007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025

2024（万人，左轴) 2025（万人，左轴)新华保险 中国人保 中国太平 较年初增速（%，右轴)上市险企财报 上市险企财报代理人渠道转型效果继续释放，队伍结构与质态持续改善。中国人寿：稳步推进营销体制改革，持续深化队伍职业化、专业化、年轻化转2025年优增新人数量同比个月留存率同比周岁及以下人员占比同比+2.3pct。中国平安：深化基本法、培训、客户经营、产品+服务的四合一体系，推进代理人做优、增优、育优的三优平台建设，2025年代理人人均新业务价值同比增长17.2%，年末代理人中大专及以上学历人员占比同比+1.4pct。中国太保：围绕职业化、专业化、数智化、年轻化的四化队伍建设，强化锻造绩优个人和绩优组织。2025年月均核心人力4.6万人，同比-13.2%，核心人力月人均首年规模保费6.4万元，同比+17.1%，下半年核心人力月人均首年佣金收入同比+22%。2.216.5%，同比+0.6pct1.55+0.7pctC0.331.12+43%。月均有效人力同比别同比+28%、+32%。中国太平：月人均期缴原保费同比+1.4%1.69万元。2.21.8持在较高水平。精英队伍月均活动人力保持稳定，人均产能为传统队伍2倍以上。表6：2025年上市险企代理人队伍人均产能情况主要指标202120222023202420252025同比中国平安代理人人均NBV（元/人均每年）3903147639706891012718037517.2%代理人收入（元/人均每月）575870519813103959299-10.5%代理人寿险收入（元/人均每月）46515390740282277295-11.3%中国太保核心人力月人均首年规模保费（元）-3437646094543306360517.1%核心人力月人均首年佣金收入（元）-4136641368686696-2.5%中国太平月人均期缴原保费（元）13040136851441016628168531.4%阳光人寿人均产值（元）1223514299206532518322000-12.6%上市险企财报价值：NBV延续高增长趋势，且对投资收益率敏感性明显下降EV：继续实现稳健增长，NBV贡献显著2025年上市险企投资收益假设保持不变，太保和人保调整EV风险贴现率假设。20254%8.5%8.5%/万能7.5%EVNBV评估结果影响幅度有限。表7：上市险企EV风险贴现率假设调整情况2022202320242025中国人寿10.0%8.0%传统险8%，分红/万能7.2%-中国平安11.0%9.5%传统险8.5%，分红/万能7.5%-中国太保11.0%9.0%8.5%传统险8.5%，分红/万能7.5%新华保险11.0%9.0%8.5%-中国人保10.0%9.0%8.5%传统险8.5%，分红/万能7.5%中国太平11.0%9.0%8.5%-阳光保险11.0%9.5%8.5%-上市险企财报注：-指相关假设未调整。2025年上市险企EV实现同比稳健增长。2025年末，上市险企（不含友邦保险、人保健康）EV4.46.7%16.8%，增速EV。图23：2025年上市险企EV实现同比稳健增长2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 202535.0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 202530.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%中国人寿 中国平安 中国太保 新华保人保寿险 中国太平 友邦保险 阳光保上市险企财报新业务价值对上市险企EV增长贡献较大。EVEV预EVEV增长主要受到市场价值和其他调整项目拖累（EV的6.9图24：2025年上市险企EV变动结构上市险企财报图25：近十年头部险企EV变动结构趋势上市险企财报NBV：受益于新单增长和价值率提升，高基数基础上延续快速增长上市险企NBV延续快速增长趋势。2025年上市险企（不含友邦保险、人保健康1356.335.1%。1）人保寿险可比口径下同比+64.5%，57.4%2（+48.2（+40.1（+35.7+29.317.1%，保持稳健。3）2.7%25H2同比+49.3%，增NBV长态势，另一方面也受益于预定利率下调、报行合一深化带来的价值率提升。图26：2025年上市险企NBV延续快速增长态势

200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025中国人寿 中国平安 中国太保 新华保人保寿险 中国太平 友邦保险 阳光保上市险企财报注：新华2024年增速为非可比口径，其他公司2023年及以后增速均为可比口径Q4NBV同比-71.4%Q4NBV同比8.5%7.5%的影响。图27：中国平安2024-2025年分季度NBV增速 图28：中国太保2024-2025年分季度NBV增速0

110%47%21%47%21%0%0%-71%35%58%

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%

0

2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q4

120%106%75%106%75%78%13%23%31%29%39%80%60%40%20%0%中国平安单季度NBV（百万元，左轴） 同比增速（右轴）

中国太保季度NBV（百万元，左轴） 同比增速（右轴）中国平安财报

中国太保财报注：2024年增速为非可比口径上市险企NBVmarginVmagin国寿225年个险渠道Vmagin为35.0+93p。2）2025NBVmargin23.4%，同比+4.9pct。3）2025年NBVmargin19.8%，可比口径下同比+3.2pctNBVmargin分别同比+3.2pct、+5.7pct。4）2025NBVMargin16.2%，同比+1.5pct。5）2025NBVmargin分别同比+2.9pct、+2pct。图29：2025年上市险企NBVmargin同比提升70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025中国人寿 中国平安 中国太保 新华保中国人保 中国太平 友邦保险 阳光保上市险企财报假设敏感性：NBV对投资收益率敏感性显著下降2025年上市险企VIF和NBV对投资收益率的敏感性普遍下降。1）在投资回报率50bpsVIF2024（98%28.520240.7pt。2）50bpsNBV23.4%2024年大幅改善16pc22.5pc20pc。3）我们认为，伴随预定利率调整和各公司持续推动分红险转型与加强久期管理，未来VIF和NBV对投资收益率假设的敏感性将进一步下降。图30：上市险企VIF对投资收益率敏感性大多下降 图31：上市险企NBV对投资收益率敏感性继续下降2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险人保寿险 中国太平 阳光保险

人保寿险 中国太平 阳光保险上市险企财报注：1）中国平安2019-2022年为投资收益率和风险贴现率同时-50bps2023-2025年为投资收益率-10-4bp、40bps0-2023年为投资收益率和风险贴现率同时-50bps，2024-2025年投资回报率和贴现率-10%；其他公司及年份均为投资收益率-50bps。2）中国平安为寿险内含价值，其他公司为有效业务价值

上市险企财报1）中国平安2019-2022年为投资收益率和风险贴现率同时-50bps；中国人寿2023-2025年为投资收益率-10%（-4bp、40bs20202023年为投资收益率和风险贴现率同时-50bps，2024-2025年投资回报率和贴现率-10%；其他公司及年份均为投资收益率-50bps；其他公司及年份均为投资收益率-50bps。财险：保费收入稳健增长，综合成本率同比改善保费：整体保持稳健增长，险种结构变动略有分化2025年上市险企财险保费整体保持稳健增长态势。1）老三家人保、平安和太保财险保费合计11004亿元，同比增长3.7%，其中平安（6.6%）＞人保（3.3%）＞太保（0.1%），其中太保增速较低主要是信保业务规模压降所致。2025年众安和太平财险保费分别同比增长6.9%和3.4%，阳光则同比+0.1%，主要是由于车险保费同比下降影响。2）从市场份额看，2025年末老三家市占率合计为62.6%，同比微降0.2pct，其中平安市占率同比提升0.5pct。我们认为，老三家财险龙头仍保持显著的规模优势，在品牌服务、成本管控等方面能力更强。图32：2025年上市险企财险保费稳健增长 图33：2025年老三家市场份额整体依然稳定0

人保财险平安财险太保财险太平财险阳光财险众安在线

8.0%6.6%6.9%6.6%6.9%3.4%0.1%0.1%3.3%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%

63.8% 63.8% 64.1% 63.4% 62.8% 62.6%11.2%11.4%11.9%11.9%11.5%19.7%20.0%19.0%19.0%19.5%32.9%32.7%32.5%31.8%31.6%2021 2022 2023 2024 20252024（亿元，左轴） 2025（亿元，左轴） 同比增速

人保财险 平安财险 太保财险上市险企财报注：太平财险单位为港元

上市险企财报20252.3pt1.pct1.3pct0.3pt，-3.1%局交强险业务，同时主动控制退运险和保证保险规模导致非车险增速放缓。图34：2025年上市险企车险及非车险增速对比 图35：2025年上市险企险种结构变动略有分化34.6%14.5%34.6%14.5%2.83.9%3.2%3.0%6.8%1.2%4.5%5.1%人保财险平安财险太保财险太平财险阳光财险众安在线-3.1% -3.3%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%

31%33%45%45%47%31%33%45%45%47%45%39%40%44%46%69%67%55%55%53%55%61%60%56%54%6%8%202420252024202520242025202420252024202520242025人保财险平安财险太保财险太平财险阳光财险众安在线94%92%车险 非车险 车险 非车险上市险企财报 上市险企财报新能源车险保费快速增长，头部公司已承保盈利。2025年各公司新能源车险保费普206%25%-40%于新能源车销量的持续提升。2025+4.9pct+5.9pct+5.6pct，头部公司新能源车险家用车业务已经普遍承保盈利。图36：2025年上市险企新能源车险保费普遍快速增长0

人保 平安 太保 太平 众

250%671206%671206%52525032%39%37%22.1%22.8%22.6%25%3920.1%28.3%8150%100%50%0%新能源车险保费（亿元，左轴） 同比增速（%，右轴） 占车险比重（%，右轴）上市险企财报表8：人保财险主要险种保费增速及结构险种保费（百万元）占比20242025同比增速20242025同比变动（pct）机动车辆险 2973943057452.8%55.3%55.0%-0.3意健险 1011601075856.4%18.8%19.4%0.6农险 54919559471.9%10.2%10.1%-0.1责任险 37583382341.7%7.0%6.9%-0.1企业财产险 16909176564.4%3.1%3.2%0.0其他险种 30090306101.7%5.6%5.5%-0.1整体 5380555557773.3%100.0%100.0%-中国人保2024-2025年报表9：平安财险主要险种保费增速及结构险种保费（百万元）占比20242025同比增速20242025同比变动（pct）车险2233012303623.2%69.4%67.1%-2.3意健险305413823925.2%9.5%11.1%1.7责任险24232242620.1%7.5%7.1%-0.5农险107201247016.3%3.3%3.6%0.3货运险67361065858.2%2.1%3.1%1.0其他26291271773.4%8.2%7.9%-0.3整体3218213431686.6%100.0%100.0%-中国平安2024-2025年报表10：太保财险主要险种保费增速及结构险种保费（百万元）占比20242025同比增速20242025同比变动（pct）机动车辆险1073021105113.0%53.3%54.8%1.5健康险20288202980.0%10.1%10.1%0.0农业险19278199393.4%9.6%9.9%0.3责任险22209230753.9%11.0%11.5%0.4企财险783679621.6%3.9%4.0%0.1其他2433019714-19.0%12.1%9.8%-2.3整体2012432014990.1%100.0%100.0%-中国太保2024-2025年报表11：太平财险主要险种保费增速及结构险种保费（百万港元）占比20242025同比增速20242025同比变动（pct）车险21006212631.2%61.2%60.0%-1.3水险8028333.8%2.3%2.3%0.0非水险12489133597.0%36.4%37.7%1.3整体34297354553.4%100.0%100.0%-中国太平2024-2025年报表12：阳光财险主要险种保费增速及结构险种保费（百万元）占比20242025同比增速20242025同比变动（pct）机动车辆险 2670725830-3.3%55.8%53.9%-1.9意健险 717077928.7%15.0%16.3%1.3责任险 387342449.6%8.1%8.9%0.8保证险 40193544-11.8%8.4%7.4%-1.0货运险 247627039.2%5.2%5.6%0.5其他 357637755.6%7.5%7.9%0.4整体 47821478880.1%100.0%100.0%-阳光保险2024-2025年报表13：众安在线主要业务生态保费增速及结构险种保费（百万元）占比20242025同比增速20242025同比变动（pct）健康生态103381268222.7%30.9%35.5%4.6数字生活生态1619715973-1.4%48.5%44.7%-3.8消费金融生态48324320-10.6%14.5%12.1%-2.4汽车生态2051276034.6%6.1%7.7%1.6整体33417357356.9%100.0%100.0%-众安在线2024-2025年报综合成本率：绝大部分险企综合成本率同比改善2025成本率平均值为96-99%2）从变动情况看，2025年上市险企财险业务综合成本率平均改善0.6pct，赔付率（含太平（不含太平0.9pct成本率同比改善：①老三家综合成本率均同比下降，人保、平安、太保分别同比-0.9pct、-1.5pct、-1.1pct，除人保赔付率有所上升外，太保和平安均实现赔付率和费用率双降。②太平和众安在线综合成本率也分别同比-1.3pct和-1.1pct。③阳光则同比+2.4pct，其中赔付率提升3.3pct，主要是受大幅计提保证险准备金影响。3）分险种来看，车险业务综合成本率普遍同比改善，主要是由于深化报行合一、加强费用管控影响，非车险内部则明显分化。图37：2025年上市险企财险综合成本率整体同比改善115.0%110.0%105.0%100.0%95.0%90.0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025人保产险 平安产险 太保产险 太平产险 阳光产险 众安在线上市险企财报图38：上市险企财险综合赔付率走势 图39：上市险企财险综合费用率走势

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025人保产险 平安产险 太保产险阳光产险 众安在线

人保产险 平安产险 太保产险阳光产险 众安在线上市险企财报 上市险企财报年综合成本率-0.9pct赔付率同比+1.3pct74.0%，费用率同比-2.2pct23.6%/车险/责任险/意健险综合成本率分别-12.4/-1.5/-0.7/-0.5pct，而农险则+4.6pct。公司车险143+53.6%务承保利润同比+11.9%，法人业务综合成本率同比-4.4pct。表14：人保财险主要险种综合成本率情况险种综合成本率承保利润（百万元）20242025同比变动（pct）20242025同比增速机动车辆险 96.8%95.3%-1.592851425853.6%农险 97.3%101.9%4.61524-1049由盈转亏意健险 99.5%99.0%-0.5242615154.1%责任险 105.2%104.5%-0.7-1912-1745亏幅收窄企业财产险 113.4%101.0%-12.4-2420-198亏幅收窄其他险种 98.8%98.3%-0.536656253.6%整体 98.5%97.6%-0.970851244375.6%2024-2025年报2025968%1.5pc26.40.9pt，70.4%，同比-0.6pct成本率同比-2.3pct95.8%。表15：平安财险主要险种综合成本率情况险种综合成本率承保利润（百万元）20242025同比变动（pct）20242025同比增速车险98.1%95.8%-2.342019496126.0%意健险95.8%99.4%3.61098189-82.8%责任险102.7%106.8%4.1-644-1642亏幅扩大农险99.8%98.7%-1.120152660.0%货运险92.2%98.0%5.8-207-整体98.3%96.8%-1.554631071796.2%2024-2025年报年承保综合成本率-1.1pct比-0.4pct9.3pct9.7pct盈转亏。表16：太保财险主要险种综合成本率情况险种综合成本率承保利润（百万元）20242025同比变动（pct）20242025同比增速机动车辆险 98.2%95.6%-2.618684817157.9%健康险 104.3%95.0%-9.3-429574扭亏为盈农业险 98.7%103.2%4.5243-595由盈转亏责任险 103.7%102.3%-1.4-811-529亏幅收窄企财险 103.8%94.1%-9.7-310512扭亏为盈整体 98.6%97.5%-1.12672483681.0%2024-2025年报阳光财险：2025年承保亏损10.3亿元，主要系公司大幅计提保证险准备金影响。剔除保证险后承保利润同比+596%98.9%，同比-1pct。表17：阳光财险主要险种综合成本率情况险种综合成本率承保利润（百万元）20242025同比变动（pct）20242025同比增速机动车辆险 99.1%98.2%-0.9224480114.3%意健险 93.9%95.6%1.7405293-27.7%责任险 105.3%104.8%-0.5-193-174亏幅收窄保证险 99.0%129.0%30.053-1513由盈转亏货运险 105.9%104.8%-1.1-147-126亏幅收窄其他 107.2%99.6%-7.6-23914扭亏为盈整体 99.7%102.1%2.4123-1026由盈转亏2024-2025年报众安在线：2025年综合成本率为95.8%，同比-1.1pct，其中赔付率同比-1.2pct至+0.1pct38.7%/车险生态综合成本率分别同比-3.6pct、-1.1pct，数字生活/消费金融生态则分别同比+0.2pct、+6.9pct，其中：①健康生态费用率-6.7pct，主要受益于AI应用提升营销效率与持续精细化费用管理；②汽车生态费用率-2.8pct，主要是报行合一及精细化管理带动；③消费金融生态赔付率+6.1pct，主要是由于底层资产质量波动导致。表18：众安在线主要业务生态综合成本率情况险种综合成本率承保利润（百万元）20242025同比变动（pct）20242025同比增速健康生态95.7%92.1%-3.6---数字生活生态99.7%99.9%0.2---消费金融生态90.1%97.0%6.9---汽车生态94.2%93.1%-1.1---整体96.9%95.8%-1.1990141242.5%众安在线2024-2025年报投资：大幅增配二级权益，总投资收益率同比提升投资资产规模普遍高增长2025年上市险企投资资产规模普遍高增长。2025年末，A5家上市险企投20.712.8%，510%（158%7.4位数增长，而众安在线则同比增长仅1.3%。图40：2025年上市险企投资资产规模普遍高增长7423716.7%7423716.7%15.8%6490013.2%13.0%12.7%11.2%11.6%3040018,4121901617431325364021.3%40312.3%0中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人保 中国太平 友邦保险 阳光保险 众安在线

18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2024（亿元，左轴） 2025（亿元，左轴） 较年初增速（%，右轴）上市险企财报注：中国太平数据为港元，友邦保险为美元，其他公司均为人民币净投资收益率继续下降，股市走强带动总投资收益率提升市场环境：2025年长端利率企稳回升，国内股市继续走强2025Q32025300指数、A指数、上证综指、创业板指数分别累计+17.7%、+27.7%、+18.4%、2024年的+14.7%+10.0%+12.7%Q3单季股市涨幅突出，300A指数、上证综指、创业板指分别+17.9%、+19.5%、+12.7%、Q450Q41.1%和10.1%，对上市险企财务投资收益和净利润表现产生了短期压力。图41：2025年股市主要指数较年初累计涨跌幅走势60%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%沪深300 万得全A 上证综指 创业板指 科创5020252023-2024年分别下行28bps、88bps之后，2025年走出N型趋势，迎来企稳回升。Q1由于央行暂停公开市1.9%Q2Q320251.85%17bps。图42：2025年十年期国债收益率企稳回升（%）1.951.951.901.851.801.751.681.701.651.601.551.501.451.401.901.901.851.60收益表现：净投资收益率继续下降，总投资收益率同比提升由于利率仍然较低以及存量高收益资产逐步到期，2025年上市险企净投资收益率120253.%3.5%3%以下。2）0.3pct，各公司均同比下降，平安降幅最小（-0.1pc（0.5pc图43：2025年上市险企净投资收益率同比下降9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险中国人保 中国太平 阳光保险 众安在线上市险企财报受股市显著走强带动，上市险企总投资收益率同比明显提升。1）2025年上市险企平均总投资收益率为5.4%，其中新华（6.6%）和国寿（6.1%）领先同业，太平最低为4.0%，其他公司在4.6%-5.7%之间。2）上市险企总投资收益率平均同比提升0.4pct，除太平同比下降0.5pct外，其他公司均有所提升。除众安（+1.9pct）外，新华和国寿增幅领先，分别同比高+0.8pct、+0.6pct，我们认为主要是由于两家公司股票+基金投资占比更高、股票FVTPL占比更高。3）从25Q4单季情况来看，由于股市成长板块短期回调，各险企已实现及未实现投资收益（以合并利润表投资收益+公允价值变动损益计算）明显下滑，是拖累单季利润表现的主要因素。图44：2025年上市险企财险总投资收益率同比提升2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 202510.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20258.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险中国人保 中国太平 阳光保险 众安在线上市险企财报图45：2025年上市险企总投资收益普遍同比增加 图46：25Q4投资收益+公允价值变动损益明显下滑31%27%31%27%18%12%0%13%26%0 2024（百万元，左轴） 2025（百万元，左轴同比增速（%，右轴）

35%30%25%20%15%10%5%0%

0

30410304101612979228678462468-434 -810中 寿中 安中国太保新华保险中国人保-6889-117162024Q4 2025Q414上市险企财报注：中国太平为港元，其他公司均为人民币 注：为各公司合并利润表科目口径，单位为百万元20250.5pct0.1pct6.3%6.1%，阳光则同比-0.4pct6.1%FVOCI债券浮盈浮亏。2）2025年综合投资收益率分别同比-3.5pct和-8.6pct5.0%1.7%，两家收益率均包含FVOCI债券浮盈浮亏，受利率下行影响较大，剔除该部分后的综合投资收益率分别为6.9%和4.3%，分别同比+0.7pct、-0.7pct。图47：2025年上市险企投资收益率指标情况6.1%6.1%6.3%6.1%6.1%6.3%6.6%6.9%6.1%5.7%6.0%5.7%6.1%6.3%3.74.3%4.0%3.03.43.63.73.22.81.9%%%%4.8%%%5.3%%4.6%%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人保 中国太平 阳光保险 众安在线净投资收益率 总投资收益率 综合投资收益上市险企财报FVOCIFVOCI权益和债券投资浮盈浮亏。2）FVOCI债券浮盈浮亏。资产配置：增配债券趋势放缓，股票+基金占比大幅提升 从保险资金大类资产配置来看，整体结构基本稳定。固收投资仍是险资运用压舱石，但增配债券趋势放缓。202550.0%，同比-1.8pct。太保、太平分别同比提升1.0pct和1.6pct，其他公司占比均有不同程度下降，其中平安、阳光降幅较大，分别为-6.6pct、-5.5pct。+权益基金配置比例2025++3.5pct，各险企均同比提升，其中平安提升幅度最大，同比+9.2pct4pct以上。20256.4%，同比-0.9pct。图48：2025年上市险企普遍增加二级权益投资11.7%12.2%8.6%11.7%12.2%8.6%9.9%14.8%11.5%8.3%11.3%12.6%7.5%13.4%9.0%6.0%9.7%4.2%19.0% 3.9%2.8%16.6%2.7%12.2% 9.8%16.9%7.5%10.0%6.4%19.1%5.0%18.8%3.3%21.1%1.2%13.3%14.8%13.3%9.5%12.8% 16.5%52.1%59.0% 57.4% 61.7% 55.0%60.1%61.0%49.6%74.5%76.1%48.3%57.7% 52.2%19.7% 18.3%8.4% 8.2% 7.2% 9.4% 7.8% 9.0%2024 2025 2024 2025 2024 2025 2024 202510.4%20249.9%20254.4%20241.8% 4.0%2025 20246.7%2025中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保中国太平阳光保险20.4%8.9%11.3%49.0%现金与定期存款 债券 非标债权 股票+权益基金 其他上市险企财报注：国寿、新华、人保和太平未单独披露权益基金数据，以基金整体代替图49：上市险企债券配置比例多大下降 图50：上市险企股票+股基配置比例普遍增加

+1.6pct-1.7pct-6.6pct-1.7pct-6.6pct+1.0pct-5.5pct-2.5pct-0.7pct20242025

+2.3pct+2.3pct+9.2pct+4.7pct+3.6pct+2.2pct+1.5pct+4.4pct中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保中国太平阳光保险20242025上市险企财报 上市险企财报图51：2025年A股上市险企投资资产会计分类情况8.7%4.6%8.7%4.6%8.5%4.1%3.5%2.7%8.4%0.8%10.2%1.9%3.6%0.5%30.7%31.2%12.2% 11.3%10.2% 9.3%56.8% 55.3%54.9% 57.2%64.0% 64.1%38.9% 40.8%29.8%31.5%25.2%25.1%19.3% 21.5%28.9%27.8%37.0%33.1%3.0%20242.3%202512.1%202414.5%202524.4%2.4%202423.5%1.7%202519.3% 17.0%2024202520242025中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保AC FVTPL FVOCI 长股投 其他上市险企财报债券：投资规模继续提升，利率债仍受青睐2025（中0.8836:1汇率折算，下同）13.027.8%图52：2025年上市险企债券投资规模继续提升0

中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人保 中国太平 阳光保险

16.0%4257914.2%4257914.2%14.0%3572513.0%7.6%185575.6%13268914091801.1%33439.1%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2024（亿元，左轴） 2025（亿元，左轴） 较年初增速（%，右轴）上市险企财报注：中国太平为港币，其它公司均为人民币从会计分类来看，上市险企减配TPL债券、增配OCI债券。截至2025年末，上市险企债券投资中AC、FVTPL和FVOCI平均占比分别为12.3%、14.9%、72.8%，分别同比-0.1pct、-2.9pct、+3.0pct，预计主要是由于国内利率阶段性上行，各险企收缩债券交易盘规模。图53：2025年上市险企债券投资会计分类情况64.3%64.1%64.3%64.1%54.4%58.2%65.1% 66.1% 67.7%85.5%74.8%89.3%82.0% 84.3%15.1%14.5%20.8%16.1%16.7% 15.2%23.2%14.4%0.1%202410.7%0.1%202514.9%19.8%30.5%2024202516.7%1.3%202414.7%1.0%202527.3%18.2% 18.7%20242025202420259.2%202418.4%6.8%2025中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保中国太平AC FVTPL FVOCI上市险企财报注：中国平安采用保险资金投资组合的固收资产数据，非纯债口径2025年上市险企普遍提升政府债投资比例，整体资产久期继续拉长。1）从品种结构上看，202563.7%2.9pct，保AAA95%体资产质量良好。2）目前上市险企资产久期继续拉长，但节奏明显放缓。202511.70.3显放缓。图54：2025年上市险企普遍提升政府债投资比例9.5%16.6%9.5%16.6%8.2%14.2%3.5%2.4%10.4%9.1%18.0%12.5%7.5%9.4%9.4%8.6%6.0%23.5%21.6%18.9%23.8%20.5%96.5%97.6%73.9%77.6%70.8%72.9%70.6%76.0%52.8%57.9%2024202520242025202420252024202520242025中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 中国人保政府债 金融债 企业债 其他上市险企财报注：1）中国人寿政府债包括国债和政府机构债；2）中国平安政府债为非公司债口径。图55：2025年上市险企信用债AAA级占比 图56：中国太保固收资产平均久期继续拉长

99.0%99.0%96.6%96.7%95.9%53.7%中国人寿 中国平安 中国太保 中国人保 阳光保险

1411.411.711.411.79.48.37.16.217.5%22.1%27.9%35.9%44.5%46.1%10864202020 2021 2022 2023 2024

80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%信用债AAA评级 固收平均久期（年，左轴） 利率债占总投资比重（%，右轴）上市险企财报注：1）平安数据为公司债；2）国寿数据为信用债；3）其他公司为企业债及非政策性金融债

中国太保财报股票：显著增配二级权益，OCI股票占比表现分化20252025年末上市险企股票+45.6%，较年中+35.2%Q32025年末中国平安股票+初+117.5%，较年中+59.5%，增速均最高。表19：近年来上市险企股票+权益基金投资规模与占比情况单位：亿元规模占比股票权益基金总投资资产股票+股基环比增速股票权益基金合计股票+股基环比变动中国人寿202450113066661117.6%4.6%12.2%2025H1620135077127220.2%8.7%4.9%13.6%1.4pct2025835342187423729.5%11.3%5.7%16.9%3.3pct中国平安202443741334573147.6