家用电器行业本轮汇率周期对家电影响有何不同

内容目录历史上几轮美元对人民币的变动情况对家电行业影响如何？ 4行业海外收入占比越来越高，汇率从毛利率和汇兑损益等方面影响利润 5历史汇率变动对公司毛利率的影响总体可控 6汇兑损益与汇率变动强相关，外币结构多样化有益平滑相关影响 10套期保值影响公司公允价值变动/投资收益，从而平滑相关影响 12本轮人民币升值和以往有何不同？ 对美元升值+CFETS贬值，本次升值背景与以往不同 13汇率变动对家电企业的毛利率影响测算 15汇率变动对家电企业的汇兑损益影响测算 19人民币升值叠加原材料涨价的总体测算 20投资建议 风险提示 图表目录图1：2010年以来，美元兑人民币已经历了多轮升值/贬值区间 4图2：2015年以来申万家电行业海外收入占比逐步上升 5图3：2024年申万家电行业中存在海外收入的公司占比为94.4 5图4：2015年以来白电、黑电等行业的海外占比提升显著 5图5：近十年沪伦比值和美元兑人民币汇率趋势呈现高度趋同 7图6：2021年前，惠而浦与美元兑人民币走势呈现负相关性，格兰仕入局后走势改变 8图7：历史两轮人民币升值区间内，企业毛利率yoy中位数均为负 9图8：2016-2021LME铜和铝现货结算价（美元/吨） 10图9：2016-2021中国塑料城指数（2010年1月4日=1000） 10图10：2016M4-2021M12市场价:冷轧卷板:1.0mm:均价（元/吨） 10图11：2016-2022钢材综合价格指数（1994年4月=100） 10图12：2018年以来，每半年度的期末减期初汇率变动情况 11图13：2018-2025H1汇率变动情况与企业汇兑损益的相关性 11图14：2018-2025H1汇率变动情况与企业汇兑损益相关性的p值 11图15：美的集团2020年的外币结构 12图16：2019-2025H1美的集团衍生品相关的投资收益和公允价值变动收益（单位：千元）........................................................................................................................................................................13图17：美元兑人民币中间价汇率走势 13图18：CFETS人民币汇率指数以及美元兑人民币中间价汇率走势 14图19：2022年开始中美利差倒挂（单位：） 14图20：十年期中债和美债收益率差逐步缩小 14图21：2025年以来的美元指数持续走低 15图22：期限溢价维持高位震荡，十年期美债收益率缓慢下行 15图23：2010-2025中国GDP当季同比变化（） 15图24：2015-2025中国出口金额同比变化（） 15图25：25H2部分货币兑人民币汇率的变动情况 18表1：2010年以来，人民币（相对美元）的升值贬值区间及主要原因 4表2：人民币升值贬值对企业利润表的影响 6表3：汇率高/低与毛利率高/低（水平影响）的相关性测算 7表4：汇率变动与毛利率变动（波动影响）的相关性测算 8表5：2017年和2020-2021年两轮升值区间毛利率yoy均值表现低（左）和高（右）的前十企业 表6：两轮人民币升值区间，海信视像财报中对人民币升/贬值的影响测算 12表假设美元兑人民币从7到6.5，对申万家电各二级行业毛利率的影响测算（单位：亿元） 257.03，对申万家电部分企业的毛利率影响测算（单位：亿元） 16表9：空调、冰箱、洗衣机等品类家电出口地区的比例 17表10：白电、小家电、厨电、黑电出口各地区的占比 17表11：假设汇率变动如25H2，按海关总署出口权重加权后对申万家电行业下各二级行业的毛利率影响测算（单位：亿元） 表12：以25H1数据为例，若美元兑人民币汇率从7至6.5，对申万家电行业下各二级行业的毛利率影响测算（单位：亿元） 表13：假设人民币升值10，对部分公司25H1的净利率影响测算（单位：元） 19表14：2025Q4E-2026Q2E原材料价格变动对白电标的的成本影响随公司结构不同而影响不同（主要为空冰洗三个品类） 表人民币升值5/10及26Q1铜价分别同比+30/+40/+50场景下白电公司净利率的影响 自2025年以来，美元兑人民币汇率逐渐走低，美元兑人民币中间价由7.19逐渐降至6.9（截至2026年3月12日，人民币（相对美元）正处升值通道。汇率变动受多重因素共年以来，美元兑人民币已经历了多轮升值/贬值区间，逐步形成从单边升值到双向波动的格局转变。图1：2010年以来，美元兑人民币已经历了多轮升值/贬值区间7.47.27.06.86.66.46.26.05.85.65.4表1：2010年以来，人民币（相对美元）的升值贬值区间及主要原因，中国新闻网，中国财经网，证券时报，财经新一线公众号，国家统计局等近十年来，中国家电行业的全球化进程显著提速，拥有海外收入的家电上市公司数量持续增加，海外业务已成为行业增长的重要驱动力之一。申万家用电器行业的境外业务收入规模从2015年的1798亿元增长至2024年的6284（GR为展现出稳健且强劲的增长态势。与此同时，境外业务收入占行业总营收的比重也从27升至38，家电企业的营收结构中，海外市场的权重逐步上升。此外，行业内有境外收入的公司占比从86升至94.4，表明海外布局和公司出海已几乎成为家电企业发展的普遍共识。图2：2015年以来万家行业海收入比逐步升 图3：2024年申万电行中存在外收的公司比为94.44000304000302530002020001510001050

4538403835 02015201620172018201920202021202220232024

806040200

9894.49694.49492908886848280782015201620172018201920202021202220232024境外收入总计亿元） 海外收入占比 有境外收入的公司数量 有境外收入的公司占比注：使用 2015-2024申万家电行业各公司境外业务收入进行汇总 注：公司占比=当年有境外收入的公司数量当年有营业收入的公司数量从细分行业看，各板块海外收入占比总体提升但进程分化2015年-2024年，白电企业的境外业务收入占比由26稳步提升至39，黑电企业从24升至36，小家电企业从3110附近波动，海外渗透相对平缓。其他家电企业及照明设备企业则处高位波动。整体而言，行业大多板块的海外收入占比逐步提升，但各板块斜率受产品属性、供应链、渠道等因素共同影响从而可能表现不同。42015

67%

48%

39%

12%

36%

31% 2019 随着中国家电企业积极拓展海外市场，企业盈利状况与汇率走势的联系也愈发相关。汇率变化对家电上市公司利润表的影响，是一个多层次的传导过程，并非简单地升值有利进口、贬值有利出口，而是通过多条路径影响最终的报表数字：第一路径：财务费用-汇兑损益企业持有的外币计价的货币性资产或负债（如美元存款、应收账款、应付账款、外币借款等，由于汇率的期末变动，在折算成人民币时将产生账面损益。人民币升值时，持有外币（如大量美元存款（如借入美元债）的公司，反而会因为债务价值减少而产生汇兑收益。第二路径：经营利润-毛利率100美元的订单，折算的人民币变少了，从而导致外销业务毛利率的下降。成本端：若企业原材料采取进口方式（美元计价，假设原材料价格不变的情况下，人民币升值则对公司成本端有正向影响。第三路径：套期保值–公允价值变动/投资收益企业可能使用远期外汇、掉期合约等衍生品实现套期保值以管理外汇风险，需按远期汇率计算衍生品的公允价值变动，相关损益将在不同时点通过公允价值变动损益/投资收益影响企业利润，从而一定程度上平滑汇率变动所带来的影响。表2：人民币升值贬值对企业利润表的影响敞口类型传导路径指标影响效应人民币升值持有外币净资产（货币类）汇兑损失财务费用增加负向持有外币净负债（货币类）汇兑收益财务费用减少正向国内生产、以美元定价出口营业收入减少毛利率降低负向原材料以美元计价营业成本减少毛利率提升正向人民币贬值持有外币净资产（货币类）汇兑收益财务费用减少正向持有外币净负债（货币类）汇兑损失财务费用增加负向国内生产、以美元定价出口营业收入增加毛利率提升正向原材料以美元计价营业成本增加毛利率降低负向国家外汇管理局历史汇率变动对公司毛利率的影响总体可控通过对2015-2025Q3申万家电行业公司（经历两轮人民币升值贬值周期，境外收入占比10以上，且周期内拥有完整财务数据的公司）的季度毛利率表现和美元兑人民币的季度平均汇率进行相关性分析，判断当汇率处在相对高位时，毛利率是否也处在相对高位。结果主要呈现以下情况：①正相关（如阳光照明、新宝股份等，当进入美元升值/人民币贬值的大周期时，有利于>②负相关（如九阳股份、澳柯玛、惠而浦等，当美元升值/人民币处在贬值周期时，毛利率表现倾向于降低。表3：汇率高/低与毛利率高/低（水平影响）的相关性测算600261.SH002705.SZ600261.SH002705.SZ600336.SH603366.SH000810.SZ002614.SZ002242.SZ200016.SZ002429.SZ002638.SZ002076.SZ603355.SH600983.SH600839.SH澳柯玛奥佳华深康佳B*ST星光惠而浦四川长虹小家电白色家电厨卫电器黑色家电小家电白色家电黑色家电小家电0.500.460.440.410.380.350.320.311.66E-093.58E-076.64E-041.80E-033.11E-035.72E-036.51E-031.21E-021.41E-021.95E-022.19E-022.96E-023.81E-024.57E-02是是是是是是是是是是是是是是81%78%28%24A占比22%35%65%11%33%53%77%16%24A占比70%97%25%--.33.35-.37--.41---.69.77除大陆外收入占比p值相关性申万二级行业证券简称证券代码234567891011121314原材料成本通常占据家电成本中的较高比例，且原材料通常以外币（主要是美元）计价。以铜为例，LME铜通常以美元计价，根据过去十年沪伦比值和汇率走势看，两者趋势高度趋同，人民币（相对美元）升值/贬值对应沪伦比值下降/上升，即人民币（相对美元）贬值则对应国内原材料进口成本上升，推高以人民币计价的原材料价格，增加企业整体内外销的成本，降低毛利率（假设其他条件不变。因此我们认为当企业内销占比较高，且人民币（相对美元）进入较长贬值周期时，将推高整体原材料采购成本（原材料价格影响相对滞后，公司美元收入端改善不及整体成本端拖累，则公司毛利率和美元兑人民币汇率呈现负相关关系。图5：近十年沪伦比值和美元兑人民币汇率趋势呈现高度趋同8.587.576.5沪伦比值 中间价:美元兑人民币部分外销收入敞口较大的企业仍呈现负相关性202494，外销毛利率约为15，几乎完全转向海外代工。一方面，自2021年被格兰仕集团控股后整体毛利率水平发生改变，20212015-2020年的负相关程度较强，导致总体显示负相关。另一方面，我们认为代工厂商可能由于议价权低、价格难以快速传导等原因，人民币贬值时，收入端无法短期内有效提升和传导，而成本端（国际定价的原材料、海运费）却因贬值而被动上涨，形成剪刀差，从而导致毛利率回升速率不及贬值速率。图6：2021年前，惠而浦与美元兑人民币走势呈现负相关性，格兰仕入局后走势改变7.4 7.2 7.06.86.6 6.4 6.2 6.05.85.6 2015-032015-092016-032016-092017-032015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09美元兑人民币季度平均值 惠而浦季度毛利率剔除趋势与季节性因素的干扰，对2015-2025Q3美元兑人民币季度平均汇率的同比变化21（p0.050.33至0.77之间。表明在剔除长期趋势后，汇率短期波动与家电企业毛利率之间存在相对普遍的正向联动，即人民币（相对美元）同比贬值的季度，多数企业毛利率较上年同期有所提升，反之亦然。表4：汇率变动与毛利率变动（波动影响）的相关性测算0.460.460.480.460.460.480.570.580.610.640.700.730.750.77动是否相关收入占比25H1除大陆外与平均汇率变<0.05p值相关性申万二级行业证券简称证券代码002705.SZ 新宝股份 600261.SH 阳光照明 照明设备Ⅱ300403.SZ 汉宇集团 家电零部件Ⅱ002614.SZ 奥佳华 其他家电Ⅱ300160.SZ 秀强股份 家电零部件Ⅱ002403.SZ 爱仕达 小家电002543.SZ 万和电气 厨卫电器000541.SZ 佛山照明 照明设备Ⅱ300272.SZ 开能健康 小家电11 000

8.56E-09 是 24A占比70% 是4.17E-08 是 78% 是1.30E-07 是 81% 是5.84E-07 是 50% 不是9.76E-06 是 65% 是3.74E-05 是 42% 1.09E-04 是 41% 1.46E-04 是 44% 2.02E-03 是 22% 3.23E-03 是 65% 3.28E-03 是 36% 0.0.0.0.0.0.0.0.390.400.410.420.42000333.SZ 美的集团 002050.SZ 三花智控 家电零部件200016.SZ 深康佳B 白色家电002676.SZ 顺威股份 300279.SZ 和晶科技 黑色家电000404.SZ 长虹华意 家电零部件002032.SZ 苏泊尔 002005.SZ ST德豪

7.74E-03 是 49% 7.91E-03 是 43% 9.74E-03 是 44% 1.17E-02 是 33% 是1.35E-02 是 27% 37 1.90E-02 是 30% 35 3.07E-02 是 25% 是34 3.15E-02 是 33% 33 3.84E-02 是 32% 0.33 4.34E-02 是 39% 在2017年以及2020-2021年两轮人民币升值区间内，企业盈利空间承压。2017和2020-2021年美元兑人民币分别-6.0/-6.3/-2.5，根据申万家电行业70+家在期间拥有完整财务数据的企业数据来看，企业毛利率中位数分别同比-1.7/-1.8/-2.4pcts。表明在人民币（相对美元）汇率升值环境下，企业毛利率（同比）面临阶段性挑战。图7：历史两轮人民币升值区间内，企业毛利率yoy中位数均为负毛利率yoy(pcts)毛利率yoy(pcts)毛利率yoy(pcts)202120202017证券简称 二级行业毛利率yoy(pcts)毛利率yoy(pcts)毛利率yoy(pcts)202120202017二级行业证券简称毛利率yoy(pcts)毛利率yoy(pcts)毛利率yoy(pcts)202120202017证券简称 二级行业毛利率yoy(pcts)毛利率yoy(pcts)毛利率yoy(pcts)202120202017二级行业证券简称惠而浦白色家电-8.3-5.2-6.6飞科电器小家电1.42.65.8万和电气厨卫电器-5.5-4.5-5.3北鼎股份小家电3.64.6-2.0ST高斯黑色家电-4.4-14.24.7ST星光照明设备Ⅱ0.22.92.0三星新材家电零部件Ⅱ0.3-12.4-1.3海尔智家白色家电0.1-0.21.6爱仕达小家电-0.9-8.5-3.1融捷健康其他家电Ⅱ-8.711.3-2.1创维数字黑色家电-6.6-3.8-1.9禾盛新材家电零部件Ⅱ2.0-0.2-1.6ST德豪-5.0-3.3-0.1-1.30.4得邦照明照明设备Ⅱ-6.20.3-5.3东方电热家电零部件Ⅱ-3.70.22.1开能健康小家电0.3-0.5-10.2合肥高科家电零部件Ⅱ0.6-1.8-0.3勤上股份照明设备Ⅱ-4.6-2.8-2.9倍益康小家电-1.8-4.44.520172020-2021年两轮人民币升值区间内，营收端保持增长（分别同比+28/+6/+23，但成本端压力更为突出，升值压力叠加20202-20211主要原材料铜、铝、塑料、钢材等原材料成本均大幅上升，致使2021年企业毛利率中位数同比下降幅度超过另外两个时间区间（1-2个季度。图8：铜铝现货算价美元吨） 图9：中国塑城指（2010年1月4日12,00011,000

500

现货结算价:LME铜 现货结算价:LME铝图市场价冷轧板均价（元吨） 图11：钢材合价格数（1994年4月800070005000400030002000

8060图12：2018年以来，每半年度的期末减期初汇率变动情况将2018-2025H1（含周期内财务数据完整的68家企业，绝大部分企业的汇兑损益与半年度期初减期末汇率变动呈显著负（p值多小于0.05。表明当人民币（相对美元升值时，绝大多数企业汇兑损益为正（汇兑损失。0.110.6 创维数字,0.8ST德豪,0.80.500.5美的集团,0.3和晶科技,0.6四川长虹,0.20.5长虹美菱,0.4 0.5美的集团,0.3 0.40.2格力电器, 兆驰股份,0.1四川九洲, 0.20.110.6 创维数字,0.8ST德豪,0.80.500.5美的集团,0.3和晶科技,0.6四川长虹,0.20.5长虹美菱,0.4 0.5美的集团,0.3 0.40.2格力电器, 兆驰股份,0.1四川九洲, 0.2海信家电,四川长虹,0.4三星新材,海尔智家,0.30.3海立股份,0.20 0.10.1部分企业与汇率变动并无显著相关性p值>0.05，甚至呈现一定程度正相关，一方面此部分企业的外币负债可能高于外币资产（所以人民币升值导致负债减少金额大于资产减少金额；另一方面，我们认为企业资金种类的多样化和分散化，使汇兑损益不仅受美元兑人民币单货币的汇率影响。以美的2020年的外币结构为例，外币负债大于外币资产，且外币结构中包含美元、日元、欧元、巴西雷亚尔、越南盾等多种类货币，在人民币（相对美元）升值背景下，全年录得汇兑收益约4.5亿元（正向贡献净利率约0.2公司年报部分家电企业在财报中对汇率波动的影响进行了相关表述和测算差异，对汇率变动呈现不同敏感度。以海信视像为例，公司2021年外币货币性项目包含/负债，并适时运用外汇套期保值等汇率避险工具降低相关影响。在2020-2021年人民币升值环境下，汇率波动对净利润1-20.1，影响相对可控。表6：两轮人民币升值区间，海信视像财报中对人民币升/贬值的影响测算海信年份201720202021营业收入（百万元）32870.439314.746801.1净利润（百万元）1002.41525.61595.2升/贬值5%对利润影响（百万元）24.71630.6升/贬值5%对净利润影响（%）2.5%1.0%1.9%升/贬值5%对净利率影响（%）0.08%0.04%0.07%，海信视像年报1.4.套期保值影响公司公允价值变动/投资收益，从而平滑相关影响企业可利用套期保值操作，平滑原材料价格上涨及汇率波动对经营的困扰。公司可以依据生产规模，通过期货合约锁定原料成本，并运用远期、掉期等衍生品管理外汇风险。衍生工具的公允价值变动及处置损益，能与现货市场的反向波动形成对冲，从而将外部价格冲击转化为阶段性的财务数据波动。例如，美的集团近年衍生品损益的交替变化，体现了套期保值对企业利润的对冲性影响，其中2020和2021年的相关投资收益和公允价值变动均实现正向贡献，一定程度上平滑了经营指标。0

2019 2020 2021 2022 2023 2024

10000000合计(左轴) 衍生金融资产及负债的公允价值变动收(右)处置衍生金融资产及负债产生的投资收益(右)，美的集团年报/半年报对美元升值+CFETS贬值，本次升值背景与以往不同与2017和2020年人民币（相对美元）升值相比，本轮升值在趋势和斜率上存在差异。本轮升值节奏更为缓和，节奏呈现渐进式特征，背后的驱动逻辑也与以往有所不同。2025年呈现人民币对美元升值，但对CFETS一篮子货币贬值的分化态势，在整体全球经济格局的变化下，由美元走弱+国内基本面支撑+政策管理共同塑造的一次温和回升。图17：美元兑人民币中间价汇率走势7.47.27.06.86.66.46.26.05.85.65.42025年呈现人民币对美元升值，但对CFETS一篮子货币贬值的分化态势。CEFTS人民币汇率指数年内-4，美元兑人民币中间价年内-2，表示人民币对一篮子外币的综合汇率值、但对美元升值的变动。25H1由于同期非美货币对美元的跌幅更深，导致人民币对一篮子货币录得贬值，表明虽然人民币对美元升值了，但中国出口商品在全球市场的整体价格竞争力甚至有所增强。25年6月，CFETS指数触及年内低点，在人民币对美元持续升值背景下，央行增发离岸央票，释放稳汇率信号，指数开始企稳回升。图18：CFETS人民币汇率指数以及美元兑人民币中间价汇率走势110105100

7.47.276.86.66.46.265.8人民币汇率指数 中间价:美元兑人民币中美利差倒挂，十年期中债和美债收益率差缩小，与以往人民币升值背景不同。2022年（即中债收益率相对上升或美债收益率相对下降）2022年以后，中美利差倒挂，中债利率低于美债利率，2025（相对美债的边际性收益提升，叠加美元信用受损、市场避险情绪升温，资金从美元资产流出，转而增持人民币资产，从而推动人民币升值。图19：2022年开中美利倒挂单位：） 图20：十期中债美债益率差步缩小6.05.04.03.02.01.0

7

中债国债到期收益率:10年年

美元兑人民币中间价（左轴)十年期中债和美债收益率差(右轴，)外部环境看，受美国货币政策及全球投资者对美元资产态度的变化等因素影响，美元指数总体走弱。美元指数25年内-9.4，在关税政策、美联储降息不确定性、美债风险上升等原因的共同作用下，美元的避险地位已不再稳固。2025年5月，穆迪下调美国主权信用评级后，期限溢价开始维持高位震荡，市场避险情绪上升。但由于降息预期升温、经济数据边际走弱，十年期美债收益率呈现下行态势，进一步强化了美元走弱的趋势。图21：2025年以的美元数持走低 图22：期溢价维高位荡，十期美收益率慢下行9590

1.00.90.80.70.60.50.40.30.20.10.0

5.04.84.64.44.24.03.83.63.43.2美国:ACM国债期限溢价:10年(左轴，)美国:国债收益率:10年(右轴，)内部动力看，中国经济在多重挑战下展现出较强的抗压性与增长韧性，为人民币资产提供了扎实的基本面支撑。近年来，面对复杂多变的国内外环境，中国GDP保持合理增长，对外贸易出口持续展现出较强的韧性与活力，为国际收支平衡和外汇储备稳定奠定了良好基础。与此同时，人民币国际化稳步推进，政策层面兼顾双向调控——既要防范汇率过快升值对出口的冲击，也需有效抵御输入性通胀压力。当前正值中国产业升级的关键时期，货币政策在三元悖论下面临复杂权衡，我们认为美元指数或将维持中枢偏弱运行，人民币汇率则可能呈现中性偏强趋势。图23：中国GDP当季同变化（） 图24：中国口金额比变（）2520151050

500汇率变动对家电企业的毛利率影响测算人民币兑美元升值周期中，在相对极端情况下，假设公司海外收入均受美元兑人民币汇率汇率从7到6.5（-7（约（2.2、白电2.1、黑电（2）低，因此汇率变动对行业总体的影响更低。表7：假设美元兑人民币从7到6.5，对申万家电各二级行业毛利率的影响测算（单位：亿元）申万家用电器二级行业2024年报营业收入2024年报国外收入国外收入比例2024年报营业成本若美元/人民币从7到6.5对应国外收入2024年报境内收入2024年报毛利率汇兑变化后毛利率敏感度:整体毛利率变化/单位汇兑变化(pct)其他家电Ⅱ71.248.067%46.544.623.234.7%31.3%3.3照明设备Ⅱ386.3120.931%283.8112.2265.526.5%24.9%1.7小家电1021.2450.644%684.0418.4570.733.0%30.8%2.2黑色家电1444.1441.731%1266.6410.11002.412.3%10.3%2.0白色家电10825.94192.339%8076.63892.86633.725.4%23.3%2.1家电零部件1376.7428.131%1123.1397.5948.618.4%16.6%1.9厨卫电器272.235.313%159.332.7237.041.5%40.9%0.5具体企业看，假设美元兑人民币汇率从7.03（25年底汇率水平）变动至6.5，假设公司海外收入均受美元兑人民币汇率影响、境内收入和营业成本不受汇兑影响、且汇率仅影响海外收入折算的情况下，各企业毛利率预计呈现不同程度波动，幅度与海外收入占比紧密相关。白电板块中，多数企业毛利率影响预计约2-3pcts；格力电器海外收入相对较低，毛利率影响仅为0.9pct低，毛利率影响更低（）表8：假设美元兑人民币从25年底的7.03到6.5，对申万家电部分企业的毛利率影响测算（单位：亿元）白电业收入外收入国外收入比例业成本国外收入内收入利率汇兑变化后毛利率敏感度:整体毛利率变化/单位汇兑变化(pct)美的集团2511.21071.943%1867.9991.31439.325.6%23.2%2.5格力电器973.2163.417%696.0151.1809.928.5%27.6%0.9海尔智家1564.9790.851%1144.4731.3774.226.9%24.0%2.9海信家电493.4204.541%387.4189.1288.921.5%18.9%2.5黑电业收入外收入国外收入比例业成本国外收入内收入利率汇兑变化后毛利率敏感度:整体毛利率变化/单位汇兑变化(pct)兆驰股份84.844.853%70.541.440.116.8%13.4%3.4四川长虹567.0134.824%512.8124.7432.29.6%7.9%1.6小家电业收入外收入国外收入比例业成本国外收入内收入利率汇兑变化后毛利率敏感度:整体毛利率变化/单位汇兑变化(pct)新宝股份78.060.778%60.856.117.322.1%17.2%4.8石头科技79.039.550%43.836.539.544.6%42.4%2.2科沃斯86.2.751.449.7%48.1%1.6厨电25H1报营业收入25H1报国外收入国外收入比例25H1报营业成本国外收入25H1报境内收入25H1报毛利率汇兑变化后毛利率敏感度:整体毛利率变化/单位汇兑变化(pct)万和电气40.817.342%29.416.023.527.9%25.6%2.4华帝股份28.03.512%15.83.224.543.5%43.0%0.5老板电器46.10.41%22.80.445.650.4%50.4%0.0汇兑风险。从海关总署部分品类的出口结构来看，2025年，空调出口以美国（23）更高，同时在巴西（11、俄罗斯9、意大利（8、泰国8）等地亦有布局；同样以美国（27）为主，但欧洲各国分布相对均衡。小家电方面，电锅出口美国占比达26，吸尘器在德国（23）和美国（20）41（38）的出口占比为显著。因此需综合考虑美元、欧元、英镑、墨西哥比索、巴西雷亚尔等多币种对人民币的联动变化，以计算汇率变动对企业毛利率的影响。表9：空调、冰箱、洗衣机等品类家电出口地区的比例美国欧洲南亚、东南亚拉美澳新总计美国英国意大利西班牙法国俄罗斯德国泰国马来西亚新加坡越南菲律宾印度尼西亚巴西墨西哥澳大利亚新西兰白电空调23%1%8%5%2%9%2%8%5%1%3%3%6%11%9%4%0%100%冰6%%5%5%6%5%2%4%3%6%4%6%7%1%100%洗衣机13%8%7%6%8%11%4%7%4%1%3%3%4%7%7%5%1%100%小家电电锅26%7%3%3%8%9%7%6%5%2%6%4%2%5%2%4%1%100%吸尘器20%10%4%4%6%9%23%1%3%1%9%1%1%2%1%5%1%100%厨电油烟机24%7%3%6%5%10%5%4%7%3%6%2%2%4%5%8%2%100%燃气灶41%5%2%2%3%2%7%7%7%2%3%4%5%1%4%6%1%100%黑电彩电10%2%1%1%0%10%1%4%1%1%11%3%3%10%38%6%1%100%海关总署注：出口地区未含所有国家和地区，仅包含部分主要国家和地区表10美国欧洲南亚、东南亚拉美澳新总计意大利罗斯德国泰国马来西亚新加坡越南菲律宾印度尼西亚巴西墨西哥澳大利亚新西兰白电26%%4%7%5%1%4%3%6%8%8%5%1%100%小家电23%9%3%4%7%9%15%4%4%2%8%2%2%4%1%5%1%100%厨电39%5%2%2%3%3%7%6%7%2%3%4%4%2%4%6%1%100%黑电10%2%1%1%0%10%1%4%1%1%11%3%3%10%38%6%1%100%海关总署注：出口地区未含所有国家和地区，仅包含部分主要国家和地区年下半年，各主要货币兑人民币汇率呈现显著分化态势。受美联储降息周期开启、美元指数震荡走弱影响，美元兑人民币累计贬值2.2；欧洲方面，欧元小幅升值0.9镑则贬值2.64.93至8不等，俄罗斯卢亦贬值5.4区收入结算将产生正向影响，而东南亚市场收入则面临折算压力，各币种波动的综合效应将对企业毛利率产生差异化影响。2525H262.30.90.92.30.90.91.71.1-2.2-2.6-2.1-3.8-5.4-5.6-5.520

-10-7.8-10

4.92024H22025H2各货币实际汇率变动（按海关总署出口权重加权0.5；白色家电毛利率-0.2；厨卫电器毛利率-0.1pct，影响微弱。黑色家电毛利率反而提升0.2个百分点，按海关总署出口结构进行折算，导致黑电海外收入结构中欧元、墨西哥比索等升值货币占比较高，因此在收入折算环节形成增益，对冲了部分贬值货币带来的负面影响。需注意的是，黑电行业比如海信、TCL电子，均在墨西哥设有工厂，我们认为可能因此出口结构中墨西哥占比较高，但墨西哥工厂产品可能实际在美国以美元进行出售，导致加权计算过程中墨西哥比索的占比过高。表11：假设汇率变动如25H2，按海关总署出口权重加权后对申万家电行业下各二级行业的毛利率影响测算（单位：亿元）申万家用电器二级行24H2报营业24H2报国外国外收入比例成本若汇率变动如25H2，加权后对应国外收入24H2报境内收入24H2报毛利率汇兑变化后毛利率敏感度:整体毛利率变化/变化(pct)小家电640.7381.660%442.4376.9259.130.9%30.4%0.5黑色家电1068.2512.348%926.1515.0555.913.3%13.5%(0.2)白色家电5280.52083.839%4008.92066.93196.724.1%23.8%0.2厨卫电器174.425.014%108.924.7149.437.6%37.4%0.125H176.525H2，按海关总署出口权重加权计算，预计对小家电、黑电、白电、厨电的毛利率影响分别为0.4/0.2/0.5/0.3pct。表12：以25H1数据为例，若美元兑人民币汇率从7至6.5，对申万家电行业下各二级行业的毛利率影响测算（单位：亿元）申万家用电器二级行业收入收入国外收入比例成本若美元/币从到6.5对应国外收入25H1报境内收入25H1报毛利率汇兑变化后毛利率敏感度:整体毛利率变化/变化(pct)小家电526.4220.142%347.9216.5306.333.9%33.5%0.4黑色家电749.2207.528%661.8206.0541.711.7%11.5%0.2白色家电6153.52479.240%4634.42438.13674.324.7%24.2%0.5厨卫电器124.421.417%73.520.8103.041.0%40.7%0.3汇率变动对家电企业的汇兑损益影响测算汇兑角度看，假设人民币升值10，根据各公司2025H1外币资产与负债敞口测算（虑套期保值，各细分板块及公司间表现分化显著251因外币净资产敞口较大，净利率可能面临4.9升值环境下净利率或小幅提升0.2和0.4至-5.1-2.9外，华帝-0.4（测算为静态理论值，实际经营中企业可通过）表13：假设人民币升值10，对部分公司25H1的净利率影响测算（单位：元）证券代码证券简称二级行业2025H1营业收入25H1外币资产减负债如若人民币升值10%对净利率影响000333.SZ美的集团白色家电252,331,494,000124,598,204,000-12,459,820,400-4.9%000651.SZ格力电器白色家电97,619,383,06212,801,579,962-1,280,157,996-1.3%600690.SH海尔智家白色家电156,494,034,449-3,688,164,136368,816,4140.2%000921.SZ海信家电白色家电49,340,344,982-1,816,530,714181,653,0710.4%600060.SH海信视像黑色家电27,230,708,112926,621,975-92,662,197-0.3%002429.SZ兆驰股份黑色家电8,482,784,942602,640,827-60,264,083-0.7%002705.SZ新宝股份小家电7,802,355,4432,161,329,577-216,132,958-2.8%688169.技小,062,7521,001,338,634-100,133,863-1.3%603486.SH科沃斯小家电8,676,366,7814,393,327,948-439,332,795-5.1%002543.SZ万和电气厨卫电器4,083,312,5661,186,011,780-11