信用：固收与基金赎回如何看待

目录谁在买信用？ 3固收+赎回影响，如何理解？ 5技术策略跟踪与投资建议 7风险提示 9图表目录图1：收益率变（2026/3/20vs2026/3/13） 3图2：信用利差动（2026/3/20vs2026/3/13） 3图3：DR001 3图4：R001 3图5：本周各机对非信用债的累计净买入 4图6：本周各机对其债（二永债为主）累净买入 4图7：基金累计买入1~3Y普信债 4图8：基金累计买入1~3Y其他债（二永债为） 4图9：基金累计买入3~5Y普信债 4图10：基金累计净买入3~5Y其他债（二永债为） 4图固收基金的净赎变动与国债、二的益率走势对比 5图12：固收基金的净赎变动与信用利差走对比 6图13：10个交易日深综指累计涨跌幅与收基金申赎情况对比 6图14：纯债基金与固收基金累计申赎变动 7图15：静态测算下二永仍有一定性价比 7图16：5年二债与中票比价 7图17：二永债比价再向20bp上限回归 7图18：超长信用债日度易量 8图19：不同机构对超长用债的周度净买入亿） 8谁在买信用？周一3月6日12央行再度表态继续实施好适度宽松的货币政策，提出研究建立特定情景下对非银金融机构的流动性支持机制，市场对流动性仍保持乐观，短端下行。55y4y10y单位：bp1Y 2Y国债 国开债 财政部-地方债 中短期票据(AAA) 单位：bp1Y 2Y国债 国开债 财政部-地方债 中短期票据(AAA) 收益率变动3Y4Y5Y7Y10Y20Y-2.5-0.90.1-1.6-0-2.2-2.1-2.2-1.80.6中短期票据(AA+)-2.7中短期票据(AA+)-2.7-2.1-1.9-1.3-0.4中短期票据(AA)-2.7-3.1-3.9-2.3-0.中短期票据(AA-)-4.7-3.1-3.9-2.3城投债(AAA)-1.3-3.3-0.9-1城投债(AA+)-2.3-2.3-1.9城投债(AA)-2.6-3.3-城投债(AA(2))-2.6-1.3城投债(AA-)-3.3银行二级债(AAA-)-1银行二级银行二级银行二级债(A银行永续债银行永银行单位：bp 利差变动(vs国开)1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y20Y30Y财政部-地方债-0.2-2.31.20.60.20.60.4中短期票据(AAA)0.1-0.40.30.81.81.50.6中短期票据(AA+)-0.9-0.40.30.81.81.60.6中短期票据(AA)-0.9-1.4-1.7-0.21.80.60.6中短期票据(AA-)-2.9-1.4-1.7-0.21.8城投债(AAA)0.6-1.61.30.92.41.0-0.4城投债(AA+)-0.5-0.60.3-1.11.4-0.0-1.3城投债(AA)-0.8-1.6-0.7-1.40.9-1.0-1.3城投债(AA(2))-0.80.4-1.7-1.12.1-1.0-1.3城投债(AA-)-1.51.4-0.7-1.10.9银行二级债(AAA-)0.4-0.7-0.61.20.50.7-2.5银行二级债(AA+)1.1-0.9-0.60.61.60.7-3.40.1-0.9-0.60.60.60.7-3.4-0.9-1.90.40.7-3.4银行永续债(AAA-)-0.0-0.2-0.60.51.30.7-2.5银行永续债(AA+)-0.1-0.2-0.60.5-0.80.7-2.5银行永续债(AA)-0.1-0.2-0.6-0.5-1.80.7-2.5银行永续债(AA-)-0.1-0.2-0.60.5-3.7-0.3-3.5Y ， ，图3：DR001 图4：R001 ， ，值得关注的是，基金本周继续大幅净买入二永债，仍然延续了图5：本周各机构对非金信用债的累计净买入机构类型1y以内1-3y3-5y5-7y7-10y10-20y20y以上合计机构类型大型银行-143.8-143.0 -21.8-14.20.00.0-379.5大型银行中小行-136.9-67.5-28.30.9-0.20.00.0-232.0中小行券商-24.3-73.9-23.21.7-3.90.00.0-123.6券商保险-15.87.112.55.13.30.00.012.2保险基金176.8202.271.17.2-2.50.00.0454.8基金货基50.92.70.00.00.00.00.053.6货基理财42.216.63.10.0-0.30.00.061.5理财其他50.9 21.66.817.90.00.0152.9其他，图6：本周各机构对其他债（二永债为主）的累计净买入机构类型1y以内1-3y3-5y5-7y7-10y10-20y20y以上合计机构类型大型银行-59.2-67.8-15.83.45.60.0-3.4-137.2大型银行中小行6.7-58.8-31.90.8-2.20.00.0-85.4中小行券商21.2-9.4-102.5-2.3-11.70.00.0-104.7券商保险-11.0 33.2-13.83.06.90.03.321.7保险基金-6.9-4.3 160.11.6-2.70.00.0147.8基金货基0.00.00.00.00.0理财-35.1-2.7-3.10.00.0其他42.746.339.0-3.97.20.00.1131.4其他，图7：基金累计买入1~3Y普信债 图8：基金累计买入1~3Y其他债（二永债为）

2024 2025 2026

3,500

2024 2025 2026 4,0003,500

3,000 0

01/0101/1501/0101/1501/2902/1202/2603/1103/2504/0804/2205/0605/2006/0306/1707/0107/1507/2908/1208/2609/0909/2310/0710/2111/0411/1812/0212/1612/30-500

-1,000 ， ，图9：基金累计买入3~5Y普信债 图基金累计净买入3~5Y其他（二永债

2024 2025 2026

2,500

2024 2025 2026 1,6001,400

2,0001,2001,000

1,500 600400

500200000000000000000000008/2609/0909/2310/0710/2111/0411/1812/0212/1612/3001/0101/1501/0101/1501/2902/1202/2603/1103/2504/0804/2205/0605/2006/0306/1707/0107/1507/2908/1208/2609/0909/2310/0710/2111/0411/1812/0212/1612/30-200

-500 ， ，固收+赎回影响，如何理解？++基金赎回对债市有何影响？对于信用债又有何影响？我们整理了固收+2024202520252026年以来，固收+观察，固收2+基金申赎更敏感。期，二永债收益率上行，其主要影响因素就在于固收+8.0日累计申赎强度二债(右轴)10y国债(右轴)3yAA2城投债(右轴)6.08.0日累计申赎强度二债(右轴)10y国债(右轴)3yAA2城投债(右轴)6.0 4.0 2.0 0.024/01/2224/03/2224/05/2107/208-2.0 24/01/2224/03/2224/05/2107/208-4.0

，8.025个交易日累计申赎强度信用利差:城投债(AA(2)):3Y信用利差:二级资本债(AAA-):5Y1.00%6.08.025个交易日累计申赎强度信用利差:城投债(AA(2)):3Y信用利差:二级资本债(AAA-):5Y1.00%6.00.80%4.00.60%2.00.40%0.00.20%-2.024/01/2224/03/2224/05/2124/07/2024/09/1824/11/1725/01/1625/03/1725/05/1625/07/1525/09/1325/11/1226/01/1126/03/12-4.024/01/2224/03/2224/05/2124/07/2024/09/1824/11/1725/01/1625/03/1725/05/1625/07/1525/09/1325/11/1226/01/1126/03/12

，

0.00%固收2025Q2~Q3，股市上涨多带来固收+基金申购；2025Q4，股市下跌多带来固收+基金申购，反而多在做逆向操作。图13：10个交易日深证综指累计涨跌幅与固收+基金申赎情况对比20%

10个交易日累计涨跌幅 交易日累计申赎强度(右轴) 15% 10% 5% 25/01/0125/03/0225/05/010%25/01/0125/03/0225/05/01-5% -10% -15%，结合前文的机构行为分析和固收+基金申赎情况，大家会发现，目前基金二级市场对二永债的净买入力度仍较强，但固收+基金近期持续赎回，该如何理解？核心是观察增量资金。2026年以来，固收+基金的持续申购，是市场上非常重要的增量资金，对于二永债的收益率、信用利差、与普信债的比价下行起到了重要的推动作用。但固收+基金并非二永债的唯一参与方。近期，固收+基金持续赎回，对二永债与普信债的比价造成了一定的负面影响，但同时，二永债的相对性价比就明显提升，其他债市资金接替了固收+资金的位置，成为重要的买盘力量。至少目前纯债基金的负债端仍相对稳定。图14：纯债基金与固收基金累计申赎变动 图15：静态测算下二永仍有一定性价比10个交易日纯债累计申赎10个交易日固收+累计申赎强度10个交易日纯债累计申赎10个交易日固收+累计申赎强度6 5 4 3 22 1 0-1 -2 24/01/0224/02/0224/01/0224/02/0224/03/0224/04/02， ， 注：3.20收益率静态持有12个月；技术策略跟踪与投资建议技术策略1：二永债与普信债比价跟踪5yAAA-5yAAA20.9bp3月份谨慎的判断。图16：5年二债与中票比价 图17：二永债比价再向20bp上限回归 ， ，技术策略2：超长信用债策略跟踪在经历了前期止盈时点的指示后，目前超长信用债策略信号进入趋势延续期，即未出现典型的反转信号，收益率大概率将延续上行趋势。具体而言，本周超长信用策略表现：①交易量平淡，未出现显著反转；②机构行为中，银行仍维持一定净卖出，但体量不大；③信用利差方面，超长信用债信用利差目前仍处于2025年以来较低水平。图18：超长信用债日度交易量交易量（亿元）中票交易量（亿元）中票(AAA):10年160 2.6140 2.5120 2.4100 2.380 2.260 2.140 2.0200，----4.-------4.-------3.------------36

1.91.8年度周度周初周末大型银行中小型银行证券公司保险公司 基金 理财 其他20252807-0707-13-58.518.93-69.6560.9523.68-0.11520252907-1407-20-46.286.75-38.1964.5814.220.8311.5620253007-2107-2715.41-13.1167.50-74.214.3120.6120253107-2808-03-43.963.8810953.32-36.676.6510.4620253208-0408-105.24-36.6743.256.774.7513.6320253308-1108-172.78-15.9539.03-28.500.348.3620253408-1808-240.94-8.9937.97-38.232.5418.1020253508-2508-314.69-7.1826.21-21.1514.13.4620253609-0109-07-8.421.68-4.515.20-3.558.923.9920253709-0809-143.284.82-2.7020.31-39.3214.6-1.0520253809-1509-213.380.99-6.4622.04-29.384.866.5520253909-2209-280.91-5.9421.61-31.119.38-7.0520254009-2910-053.084.29-2.689.70-4.512.22-3.5120254110-0610-121.00-2.253.21-5.301.891.4620254210-1310-194.86-4.1622.77-14.926.75-13.4920254310-2010-265.39-1.6415.59-7.814.7219.7120254410-2711-02-578.5710318.1113.11-1.5623.5220254511-0311-09-54-10.54-9.0812.9839.74-2.9124.7620254611-1011-162.91-8.7023.16-13.470.8412.9420254711-1711-234.41-4.3223.60-5.391.0121.1920254811-2411-300.31-9.4919.58-30.902.6922.6120254912-0112-07-9.081.39-3.5031.60-19.72-4.543.8720255012-0812-14-270.2410.9116.42-4.080.174.7020255112-1512-210.890.8214.54-17.33-11.7315.9020255212-2212-285.06-0.911.941.441.3714.6920255312-2912-313.220.518.53-5.09-1.36-0.6122.87202611.32-4.4410.29-21.13-1.078202620.14-1.8411.59-14.93-1.8132.772026301-1901-25-51.922.480.7314.5511.370.6527.082026401-2602-01-281.979.5516.3212.32-21.372026502-0202-08-282.56-5.2415.576.35-8.932026602-0902-12.4945