中海油服海上油气资本开支持续上行海上油服或将持续受益

内容目录一、上田成与效率带海钻服景气上行 4球气本支滑，构调带海勘探发气上行 4美上目为来非OPEC主的油增长点 5上井台费随海钻景度行持续升 6二、重产井务技术资双并的流油公司 8海集下的际一油服公司 8重产钻业穿越重术油技服务 8三、造界流平油田术务司 10司田术迈世界流平 10舶务气与井平业关度高 11四、利测估值 12利测 12资议估值 14风险示 15图表目录图表1：全上油本开及测 4图表2：全海及页岩气本支预测 4图表3：2016年来国际气司增采气储下滑 4图表4：中陆及海上田本低 5图表5：南等非OPEC+国家持近主产增量 5图表6：美油龙司资开（万元与布价关在弱 6图表7：钻船费年持提升 6图表8：半式井日费及用有回升 7图表9：自式井日费维上7图表10：公自式台日入万元及用率 8图表11：公半式台日入万元及用率 8图表12：公为资直接股央企 8图表13：公与股东销的收比 8图表14：公司2009-2025年业入亿） 9图表15：公司2009-2025年业营占比 9图表16：公司2009-2025年业毛率 9图表17：公司2009-2025年井台数 9图表18：公司2009-2025年内业营占比 10图表19：公司2015-2025年内业毛率 10图表20：从井眼迹示图 10图表21：璇玑地下钻井演示图 10图表22：公主钻井液加类与应用情景 11图表23：公的发率在内可公中为领先 11图表24：公主船舶2012-2025年业数 12图表25：公各舶2012-2025作天占比 12图表26：公单平作业数布价关较高 12图表27：公单作天数钻平使率联较高 12图表28：公钻服业务利测 13图表29：公船服业务利测 14图表30：公细业营收分 14图表31：可公估比较 15一、海上油田低成本与高效率，带动海上钻井服务景气度上行2023（Offshore）（NAmShale）2022322025362022的24降至2025年的20上资开的结性整带了上油勘图表1：全球上游油气资本支预测 图表2：全球海上及北美页油资本开支及预测

UpstreamCapitalSpending(百万美元)2020202120222023202420252026E2027E…2030E

OffshoreSpending(百万美元)NAmShaleSpending(百万美元)2020202120222023202420252026E2027E…2030ERystadEnergy RystadEnergy而发生这种结构性转变主要是2024年起油价下跌，油公司的资本开支纪律优先级明显提20142016图表3：2016年以来全球国际油气公司新增开采油气储量下滑RystadEnergy3340/4748图表4：中东陆上及部分海上油田成本较低RystadEnergyOPECEIA202680/402023OPEC2025BacalhauFPSOBuziosFPSO20/2020202510StabroekFPSO14日。图表5：南美等非OPEC+国家支持着近年主要产量增量EIA2024-2025CAPEXCAPEX2021271.922025531.02CAGR18.2上游油服行业的景气。图表6：美国油气龙头公司资本开支（百万美元）与布油价格关联在减弱埃克森美孚 雪佛龙 康菲石油 布油价格(美元/桶)0各公司年报，

1201101009080706050403020（Drillships）20221227.9202541.0元，CAGR13.7（SemiSub）2025202530.242.357.120228.76万美增至2025年底11.01万元使率从75.7长至83.8。图表7：钻井船日费率近年持续提升450,000

Drillships7500'+日费率（美元） Drillships7500'+使用率（右轴

90%85%400,000 80%75%350,000 70%65%300,000 60%55%250,000 50%45%200,000 40%Bloomberg图表8：半潜式钻井平台日费率及使用率有所回升350,000

SemiSub7500'+日费率（美元） SemiSub7500'+使用率（右轴

70%65%300,000 60%55%250,000 50%45%200,000 40%150,000 30%25%100,000 20%Bloomberg图表9：自升式钻井平台日费率维持上升趋势JackupIC360'+（美元） JackupIC360'+使用率（右轴）120,000 100%110,000

95%90%100,000

85%80%90,000 75%80,000

70%65%70,000

60%55%60,000 50%Bloomberg，20232025H12012-2014率2025年H1也到84.0也于史高位司钻平使率经到2016年图表10：公司自升式平台日入万美元）及使用率 图表11：公司半潜式平台日入万美元）及使用率自升式 日历天使用率 半潜式 日历天使用率14 100% 3512 95% 3090%10 85% 258 80% 2075%6 70% 154 65% 1060%2 55% 50 50% 0

100%90%80%70%60%50%40%30% 公年报 公年报二、从重资产钻井服务到技术与资产双轨并行的一流油服公司（2001122008年公司AwilcoOffshoreASA70-80，202477.4图表12：公司为国资委直接股央企 图表13：公司与控股股东销的收占比84.2%81.2%84.2%81.2%80.6%78.2%79.1%77.4%76.0%75.9%72.8%69.0%85%80%75%70%65%2016201720182019202020212022202320242025公司年报13（7362,3,6130430台套先进的测井、泥浆、定向井、固井和修井等油田技术服务设备。0

营业收入

70%60%50%40%30%20%10%0%

油田技术服务 钻井服务船舶服务 物探和工程勘察务 纵观公司自2009年以来各业务的营收占比及毛利率变化，也能充分反映历史上油田服务2010-2014图表16：公司2009-2025年各业务毛利率 图表17：公司2009-2025年钻井平台数50%

油田技术服务 钻井服务船舶服务 物探和工程勘察务 70

自升式

半潜式30% 5010% 4030-10%20-30% 10-50%

0公司年报图表18：公司2009-2025年国内外业务营收占比 图表19：公司2015-2025年国内外业务毛利率国内 国际 国内 国际

20152016201720182019202020212022202320242025三、打造世界一流水平的油田技术服务公司○1测井业务方面，璇玥是公司研发的具有自主知识产权的新一代电缆测井是系用统，于探明和评价油气储量的关键技术；目前旋玥已实现谱系化发展，包含175℃/140MPa系列、205℃/140MPa系列和235℃/175MPa系列，共计52类、161种仪器，具备从常规储层到非常规储层、从浅层到深层的综合全面的储层评价技术体系，整体技术实力达到世界一流水平。图表20：从式井井眼轨迹示意图 图表21：璇玑地下钻井演示图贵省察员网站 中自资报璇玑是由公司历经十八年精心打造的一套旋转导向和随钻测井系统，能深入地下数千米精准导向油气矿藏，是尖端精密仪器设计制造技术的智慧凝结，并于2015年开始商业化作业。该系统具备了旋转钻井条件下，实时调整井眼轨迹的地质导向钻井和随钻测井功能，实现了准确地层评价、低风险井下施工，成为油气勘探开发所必须的核心关键技术，使公司成为全球第四家完全拥有此项技术的企业，让中国成为第二个完整拥有该项技术的国家，填补了国内在高端定向井技术、装备领域的空白。2/A图表22：公司主要钻完井液添加剂类型与相应适用情景钻完井液添加剂类型 主要用途与解决方案完修井液处理剂 用于完井阶段，包括有机胺抑制剂、稠油降黏剂润湿剂 提高乳液稳定性和固相颗粒润湿性防漏堵漏剂 封堵漏失地层，保持井筒稳定性润滑剂 减少钻屑在钻具上聚集和粘附，降低扭矩和摩降滤失剂 减少钻井液的滤失量表面活性剂 油基钻井液作业管柱清洗乳化剂 降低油水界面张力，改善固相表面润湿，提高乳化稳定封堵剂 降低钻井液漏失，增强泥饼强度，稳定井壁抑制剂 抑制泥页岩水化分散、膨胀流型调节剂 用于钻井液的流型调节公司官网

3增产/7264，日24032012.11381:7.5图表23：公司的研发费率在海内外可比公司中较为领先中海油服 纳伯斯工业 石化油服 海油发展3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252025240（）等，可以满足客户的多维度需要。图表24：公司主要船舶2012-2025年作业天数 图表25：公司各船舶2012-2025年作业天数占比油田守护船 三用工作船 平台供应船 油田守护船三用工作船平台供应船多用船修井支持船0

公年报 公年报212025比别到48.6和27.4而田护作业数比有19.4。各种20202018图表26：公司单船平均作业数布油价格关联较高 图表27：公司单船作业天数钻平台使用率关联较高单船平均作业天数 布油价格(右轴,美元/桶)

单船平均作业天数 钻井平台可用天用率400350300250200150100

1201101009080706050403020

400350300250200150

110%100%90%80%70%60%50% 公年， 公年报2025年底，公554四、盈利预测与估值盈利预测1收核心公式为：营收=自升式作业天数×自升式日费率+半潜式作业天数×半潜式日费率202626442026-2028元，利为14.74/21.53。202120222023202120222023202420252026E2027E2028E实际营收（百万元）877910346120681320714898147681581416590作业天数1138313605138301416015109136511460715768日历天使用率73.383.380.981.890.085.087.090.0平台数4348464846444648日费率(万美元/天)6.97.47.57.47.57.67.7作业天数26993122389633424251449745484599日历天使用率55.563.076.265.287.688.089.090.0平台数1414141414141414日费率(万美元/天)13.511.413.314.317.517.617.818.0理论收入（百万美元）11611295154215401862181519202041实际营收/理论收入7.567.997.838.588.008.148.248.12毛利率0.31-2.479.297.4614.3014.7417.5721.53平均日收入（万美元/天）8.27.88.78.89.69.910.010.0平均日历天使用率69.178.579.978.088.485.787.590.0理论成本（万美元/天）5.656.286.266.397.427.427.427.42自升式半潜式公司年报

2去年定长，2021-2025年CAGR达14.55。计来年田服务务营收持定长分为288.68/303.11/318.27亿元毛为22.54。360.00/65.54/71.21为6.50。图表29：公司船舶服务业务盈利预测202120222023202420252026E2027E2028E营收（百万元）33073725394447695198600065547121合计工作天数3022354335552927395983851910009940010800工作船总量150170170200240260300单船平均作业天数201320325370349350355360平均日收入（万元/天）10.946.867.136.456.206.596.596.59毛利率8.82-0.072.914.285.756.507.007.50公司年报

428.28/29.69/31.17图表30：公司细分业务营收拆分板块202420252026E2027E2028E营收（亿元）276.55274.93288.68303.11318.27油田技术服务yoy7.37-0.595.005.005.00毛利率22.9022.6122.5422.6822.61营收（亿元）132.07148.98147.68158.14165.90钻井服务yoy9.4412.80-0.887.084.91毛利率7.4614.3014.7417.5721.53营收（亿元）47.6951.9860.0065.5471.21船舶服务yoy20.909.0015.439.238.65毛利率4.285.756.507.007.50营收（亿元）26.7026.9328.2829.6931.17物探和工程勘察服务yoy14.140.865.005.005.00毛利率2.123.583.583.583.58营收（亿元）483.02502.82524.63556.48586.55合计yoy9.514.104.346.075.40毛利率15.6917.3917.4918.3619.46投资建议与估值我们预测2026/2027/2028年公司实现营业收入524.63/556.48/586.55亿元，同比+4.3/+6.1/+5.4，归母净利润42.43/51.01/59.69亿元，同比+10.5/+20.2/+17.0，对应EPS为0.89/1.07/1.25元。给予公司2026年22倍估值，目标股价19.56元，首次覆盖，给予公司买入评级。图表31：可比公司估值比较股价EPSPE代码 名称 （元）202420252026E2027E2028E2026E2027E2028E002353.SZ 杰瑞股份 2.573.03(E)3.664.3427.4623.13600968.SH 海油发展 4.450.360.380.440.470.5210.179.398.62000039.SZ 中集集团 11.220.550.040.600.790.9618.0313.7711.35平均值1.161.151.571.870.7418.5615.439.99中位数0.550.380.600.7918.0313.77601808.SH 中海油服 15.530.660.810.891.071.2518.6015.4713.22（比公估为 一预均数据至2026年4月1收，瑞份2025年为 一致期）风险提示123、台风地震等自然灾害风险：公司钻井平台及工作船舶在海上进行作业，当遇到台风及地震等自然灾害时，会使得平台及船舶作业天数减少，影响公司正常的生产经营。45、汇率波动风险：公司海外营业收入占总收入的约二成，货币汇率大幅波动会对公司业绩带来一定影响。附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）2023202420252026E2027E2028E2023202420252026E2027E2028E主营业务收入44,10948,30250,28252,46355,64858,655货币资金6,5395,9747,57818,37222,62227,722增长率9.54.14.36.15.4应收款项14,70314,40715,09415,39316,32817,210主营业务成本-37,104-40,722-41,540-43,288-45,428-47,241存货2,3702,2962,4292,4672,5892,692销售收入84.184.382.682.581.680.5其他流动资产6,6585,9896,0986,2096,2196,227毛利7,0057,5798,7429,17510,21911,414流动资产30,27028,66631,19942,44147,75753,851销售收入15.915.717.417.518.419.5总资产36.434.636.945.248.852.8营业税金及附加-66-83-72-73-78-82长期投资1,0641,1941,2591,2591,2591,259销售收入0.20.20.10.10.10.1固定资产46,26747,57446,24344,76242,94640,793销售费用-6-3-4-5-6-6总资产55.657.454.747.643.940.0销售收入0.00.00.00.00.00.0无形资产3,2643,4803,4343,9234,3314,673管理费用-1,036-1,133-1,067-1,112-1,180-1,243非流动资产52,97654,28153,26451,50150,01548,130销售收入2.32.32.12.12.12.1总资产63.665.463.154.851.247.2研发费用-1,254-1,385-1,501-1,569-1,664-1,754资产总计83,24682,94884,46393,94397,772101,981销售收入2.82.93.03.03.03.0短期借款5,89010,33010,16818,00018,00018,000息税前利润（EBIT）4,6434,9756,0986,4167,2928,329应付款项13,76015,95516,37216,83517,66818,373销售收入10.510.312.112.213.114.2其他流动负债3,7143,3182,9792,8363,1143,381财务费用-853-624-996-633-392-310流动负债23,36529,60329,51937,67138,78239,755销售收入1.91.32.01.20.70.5长期贷款2,8061,6753,5053,5053,5053,505资产减值损失-6725-230-65-65-65其他长期负债14,8197,2454,2873,1652,9532,805公允价值变动收益714313000负债40,99038,52337,31244,34245,24146,065投资收益193220219219219219普通股股东权益41,64343,79746,57348,67351,22354,207税前利润4.64.74.33.83.22.7其中：股本4,7724,7724,7724,7724,7724,772营业利润4,2624,8365,2635,9367,0548,172未分配利润22,58624,72127,46329,58432,13535,119营业利润率9.710.010.511.312.713.9少数股东权益6136275789281,3081,708营业外收支-19-168-149-150-150-150负债股东权益合计83,24682,94884,46393,94397,772101,981税前利润4,2434,6675,1145,7866,9048,022利润率9.69.710.211.012.413.7比率分析所得税-960-1,268-1,054-1,192-1,423-1,6532023202420252026E2027E2028E所得税率22.627.220.620.620.620.6每股指标净利润3,2833,3994,0604,5935,4816,369每股收益0.6310.6570.8050.8891.0691.251少数股东损益269262218350380400每股净资产8.7279.1799.76010.20110.73511.360归属于母公司的净利润3,0133,1373,8424,2435,1015,969每股经营现金净流2.5462.3892.4252.1932.5062.759净利率 6.8 6.57.68.19.210.2每股股利0.2100.2310.0000.4450.5340.625现金流量表（人民币百万元）回报率净资产收益率7.247.168.258.729.9611.012023202420252026E2027E2028E总资产收益率3.623.784.554.525.225.85净利润3,2833,3994,0604,5935,4816,369投入资本收益率5.655.867.686.967.608.32少数股东损益269262218350380400增长率非现金支出5,6776,3107,2945,7746,1866,585主营业务收入增长率23.709.514.104.346.075.40非经营收益661355781291231220EBIT增长率87.717.1622.585.2