四月配置策略等待海外风险平息

内容目录一、大类配置：等待海外风险平息 3如何定量观察海外风险平息 3权益：低赔率-低胜率 6利率债：中低赔率-高胜率 7可转债：低赔率-低胜率 8美股：极低赔率-极低胜率 9二、中观配置：继续超配价值 风格配置：价值+小盘 10行业配置：关注汽车、电子、化工、公用事业和新能源 12三、策略跟踪：生息组合和TAA策略 风险提示 图表目录图1：近一个月只有原油和美元指数上涨，因此本轮风险是全球流动性收紧风险 3图2：美元流动性仍处于收紧区间，难言流动性冲击结束 3图3：A股估值分位数仍处于86的分位数水平 4图4：A股IV分位数仍处于中等水平，恐慌情绪未达极致 4图5：FedNLP指数，当前处于上行趋势，越大代表发言越鹰派 4图6：市场隐含指标，当前为加息预期，越大代表预期加息幅度越大 5图7：美林MOVE指数，当前处于上行趋势，越大代表美债风险预期越大 5图8：中国主权CDS，当前处于上行趋势，越大代表外资买入AH股意愿越低 5图9：当前A股AIAE估值处于历史86的分位数 6图10：当前A股宏观胜率处于中低水平 6图11：当前7-10年国债处于中低赔率水平 7图12：当前7-10年国债宏观胜率处于较高水平 7图13：CCBA模型认为当前可转债估值处于极高位置 8图14：当前可转债宏观胜率处于较低水平 8图15：当前美股AIAE估值处于历史极高分位数水平 9图16：当前美股宏观胜率处于较低水平 9图17：成长vs价值综合打分为-13，模型继续看好价值风格 10图18：小微盘vs大盘综合打分为50，模型继续看好小微盘风格 11图19：基于四维TAA打分的ETF风格轮动策略 11图20：基于景气度-趋势-拥挤度的行业四象限图谱 12图21：基于景气度-趋势-拥挤度的行业轮动策略 12图22：SAA永久生息组合历史表现 13图23：TAA赔率-胜率策略历史表现 13一、大类配置：等待海外风险平息近一个月流动性风险集中爆发，当下值得提示的逻辑有：本轮风险是全球流动性风险：我们在报告《二月配置策略：美元流动性冲击或将至》（2026-01-31）提示美元流动性极端收紧，当前各类资产对此风险均已有所反映。当前A股不适合类比于（86vs19分位数（49vs95分位数险释放程度来看，当前A202547日。既然是海外风险导致的下跌，那就得用海外指标判断买点：推荐用FedNLPMOVECDS四个高频指标来判断海外风险平息程度，如何定量观察海外风险平息①复盘：本轮风险是全球流动性风险。我们在报告《二月配置策略：美元流动性冲击或将至》（2026-01-31）提示美元流动性跌至-60%水平，符合历史上美元流动性极端收紧的状态。但全球不同资产对此反应速度有分歧，其风险是按照贵金属->发达市场->港股->A股的路径进行传导，最终演变为全球性的风险资产共振回调。图1：近一个月只有原油和美元指数上涨，因此本轮风险是全球流动性收紧风险2026/02/27-2026/03/2760%40%20%0%-20%图2：美元流动性仍处于收紧区间，难言流动性冲击结束风险区间 标普500净值(左轴) 美元流动性数 当前水平7 100%6 75%5 50%25%40%3-25%2 -50%102016 2018 2020 2022 2024

-75%-100%，Bloomberg②当前A股不适合类比于20250407。由于近期A股出现快速下跌，一部分投资者将当前的市场与2025年4月7日的对等关税冲击类比，但当下A股的AIAE估值仍处于2011年以来86%分位数。另一方面当前沪深300期权平值IV处于49%分位数，仍明显低于2025年4月7日的95%分位数，意味着短期风险释放程度也有所不如。图3：A股值分数仍处于的分数水平 图4：A股IV分数仍于中等平，慌情绪达极致6500

A股AIAE指标（分位数，右轴） 沪深

2026032720250407202603272025040720240829

6500

沪深300平值IV（分位数，右轴） 沪深20250407

100%5500

80%

5500

80%4500

60%

4500

60%3500

40%

3500

2026032740%250015002020 2021 2022 2023 2024 2025

20%0%

250015002020 2021 2022 2023 2024 2025

20%0%③如何定量观察海外风险平息？既然是海外风险导致的下跌，那就得用海外指标判断买点，尤其是对于港股市场的底部，更需要关注海外流动性的拐点。基于此，我们推荐用FedNLP、市场隐含加息、美林MOVE和主权CDS四个高频指标观察海外风险平息进度：FedNLP：当前处于上行趋势，越大代表发言越鹰派FedNLP含未来加息/降息幅度。美林MOVE指数：当前处于上行趋势，越大代表美债风险预期越大。它代表美国国债期权的加权隐含波动率，数值越高代表美债市场不确定性提升或风险加剧。中国主权CDS：当前处于上行趋势，越大代表外资买入股意愿越低。中国主权CDS是海外投资中国资产时的违约风险补偿，刻画了海外对中国经济基本面的看法。图5：FedNLP指数，当前处于上行趋势，越大代表发言越鹰派5000

FedNLP指数(右轴，越代表发言越鹰) 港股通指数25204500154000103500 5

0-5-1020002020 2021 2022 2023 2024 2025

-15，Bloomberg图6：市场隐含指标，当前为加息预期，越大代表预期加息幅度越大5000

隐含加息幅度(右轴，越高加息预期越强) 港股通指

1.00%4500 0.75%4000 0.50%3500 0.25%3000 0.00%2500 -0.25%20002020 2021 2022 2023 2024 2025

-0.50%，Bloomberg图7：美林MOVE指数，当前处于上行趋势，越大代表美债风险预期越大5000

美林MOVE指数(右轴，越高美债利率不确定性越) 港股通指

200

3500 120

100602000 402020 2021 2022 2024 2026图8：中国主权CDS，当前处于上行趋势，越大代表外资买入AH股意愿越低5000

主权CDS(右轴，越高外资买入意愿越低) 港股通指

1204500

10040008035006030002500 402000 202020 2021 2022 2023 2024 2025 2026，Bloomberg权益：低赔率-低胜率A股估值指标定义：AIAE指标=中证全指总流通市值/实体经济总债务-1，A股胜率指标定义：货币、信用、增长、通胀和海外五维度，方向和强度双信号，十因子综合打分。基于2026年3月27日的数据，当前A股估值处于历史上86%的分位数水平，中国主权CDS指标持续上行，A股宏观胜率仍处于低位，另一方面考虑到美元流动性仍处于极端收紧状态，因此我们认为当下A股有一定的回调风险，给予低配评级。图9：当前A股AIAE估值处于历史86的分位数6500

A股AIAE指标（分位数，右轴） 沪深

100%5500 80%4500 60%3500 40%2500 20%1500 0%2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025图10：当前A股宏观胜率处于中低水平6500

A股宏观胜率（右轴） 沪深

40%5500

20%45000%35002500

-20%15002011 2013 2015 2017 2019 2021 2023

-40%利率债：中低赔率-高胜率利率债赔率指标定义：长债未来一年预期收益-短债未来一年预期收益，利率债胜率指标定义：货币、信用、增长、通胀和海外五维度，方向和强度双信号，十因子综合打分。基于2026年3月27日的数据，当前利率债赔率处于中低水平，但主权CDS边际上行、PMI指标下行使得债券宏观胜率较高，且在美元流动性极端收紧下，历史来看中债具有不错的避险配置价值，基于此我们给予7-10年期国债超配评级。图11：当前7-10年国债处于中低赔率水平135130125120115110105

债券赔率（预期收益：长债-短债，右轴） 7-10年国债净

10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025图12：当前7-10年国债宏观胜率处于较高水平135

债券宏观胜率（右轴） 7-10年国债净

130

20%120 0%115110

-20%1052011 2013 2015 2017 2019 2021 2023

-40%可转债：低赔率-低胜率可转债估值指标定义：当前转债价格/CCBA模型理论价格-1，可转债胜率指标定义：货币、信用、增长、通胀和海外五维度，方向和强度双信号，十因子综合打分。基于2026年3月27日的数据，CCBA模型认为当前可转债价格高估了8.5%，但宏观层面胜率仍较低，因此我们将可转债定位成低赔率-低胜率品种，给予低配评级。图13：CCBA模型认为当前可转债估值处于极高位置550

可转债CCBA定价偏离度（右轴） 中证转

25%500 20%450 15%400 10%350 5%300 0%250 -5%2002011 2013 2015 2017 2019 2021 2023

-10%图14：当前可转债宏观胜率处于较低水平550

转债宏观胜率（右轴） 中证转

50%500450400350300250

30%10%-10%-30%2002011 2013 2015 2017 2019 2021 2023

-50%美股：极低赔率-极低胜率美股估值指标定义：AIAE指标=美股总市值/美国实体经济总债务-1，美股胜率指标定义：美联储负债端行为、资产端行为、联储官员前瞻指引、市场隐含预期和议息会议超预期五个指标综合打分构成的美元流动性指数。基于2026年3月27日的数据，当前美股AIAE指标处于历史极高分位数水平，赔率极低，且美元流动性仍处于极端收紧区间，这意味着美股仍处于极低赔率-极低胜率的格局，建议投资者继续警惕美股发生进一步尾部风险的可能性。图15：当前美股AIAE估值处于历史极高分位数水平800070006000500040003000200010000

美股AIAE指标分位数（右轴） 标普

80%60%40%20%0%1991 1996 2001 2006 2011 2016 2021 2026图16：当前美股宏观胜率处于较低水平8000

美股宏观胜率（右轴） 标普

50%6000

30%4000

10%-10%2000

-30%02011 2013 2015 2017 2019 2021 2023

-50%，Bloomberg二、中观配置：继续超配价值风格配置：价值+小盘①成长vs价值。当前成长风格处于低赔率-高胜率-弱趋势-高拥挤状态，四个分项有三个均提示风险，相反价值风格则处于高赔率-低胜率-强趋势-低拥挤的状态，因此我们建议投资者重视价值风格的配置潜力，逐渐切向价值风格。图17：成长vs价值综合打分为-13，模型继续看好价值风格成长风格综合得分 成长/价值（右轴1.0

2.0

-1.0

2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 赔率（估值价差） 胜率（六周期打分） 趋势（过去12个月ICIR） 拥挤度（换手率、波动率、beta）

0.531-1-331-1-331-1-331-1-3②小微盘vs大盘。当前小盘风格的特征是中等赔率-强趋势-低拥挤，仍未出现有显著提示小盘风险的预警信号，基于此我们给予小盘风格超配评级。图18：小微盘vs大盘综合打分为50，模型继续看好小微盘风格小微盘风格综合得分 小微盘/大盘（右轴）1.0 70.5 0.5 0.00.5654321-1.0

02011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025 赔率（估值价差） 31-1-3 趋势（过去12个月ICIR） 31-1-3 拥挤度（换手率、波动率、beta） 31-1-3③ETF风格轮动策略跟踪。基于赔率、胜率、趋势和拥挤度四维TAA风格评分，对上证、中证1000、创业板指和红利低波四个ETF产品进行动态调仓，年化超额13.6%，跟8.8%1.49119%，绝大多数年份跑赢基准，展现出稳健的超额收益能力。图19：基于四维TAA打分的ETF风格轮动策略累计超额（右轴） ETF风格轮动策略 中证800年化超额跟踪误差年化超额跟踪误差最大回撤信息比率2011-202513.5%8.8%21.9%1.482019-202512.0%10.0%21.9%1.182025年23.8%8.8%3.9%2.4310 8866442 20 02011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025行业配置：关注汽车、电子、化工、公用事业和新能源12个月信息比率刻画行业趋势和动量，以换手率比率、波动率比率和beta比率刻画行业的交易拥挤度。基于景气度趋势-拥挤度的行业轮动策略，202511.2%，表现较好，2026年至今，策略累计超额为-0.7%。当前景气度-趋势-拥挤度行业轮动模型的最新观点为：四月行业配置建议为：汽车、电子、化工、公用事业和新能源有色、国防军工等前期热门行业交易拥挤度较高食品饮料、家电、消费者服务等消费行业仍处于弱趋势-低拥挤象限弱趋势-2.0高拥挤-1.5医药弱趋势-2.0高拥挤-1.5医药家电弱低拥挤商贸零售房地产-1.0农林合消费者服务银行非银行金融-0.5军工2.01.51.0传媒0.50.0-0.5交通运输-1.0汽车-1.5建筑0.0轻工制造低拥挤-2.0煤炭0.5电力及公用事业强色金属高拥挤钢铁建材通信电子机械1.01.5基础化工电力设备及新能源强趋势实心气泡代表高景气，越大越景气强趋势低拥挤2.0图21：基于景气度-趋势-拥挤度的行业轮动策略累计超额净值（右轴） 行业轮动策略 中证800年化超额跟踪误差年化超额跟踪误差最大回撤信息比率2011-202511.8%11.1%25.7%1.062019-20259.9%11.0%13.2%0.922025年11.2%8.5%5.4%1.3458464 32 20 12011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025三、策略跟踪：生息组合和TAA策略①SAA：永久生息组合。基于生息理念，优选每个大类中的生息品种，同时融合永久组合理念，增加黄金的基础配置，最终通过风险平价算法计算各品种权重，因此命名为永久生息组合。2025年永久生息组合累计收益6.9%，最大回撤1.4%，整体表现亮眼。当前永久生息组合最新配置为：红利低波100ETF、港股红利指数ETF、黄金ETF2.3%、华安可转债A10.1%、7-10年政金债ETF75.9%。图