利率｜当调整真的到来

正文目录30年国债新发可能只是市场调整的导火线在利率大幅下行后市场本身就有止需求 央行再度表态MLF缩量不代表政策紧缩摩擦之下资金或有波动但趋势或并未变化 4月政府债供给低于预期Q2发行压力或相对可控 9短期市场进入震荡期但债市方向或并未逆转 风险提示 图表目录

图表1：30Y新券发行情况与活跃券比较 4图表2：新券与活跃券利差走势 5图表3：银行对7-10（7-10年国债净买入20DMA，亿元） 5图表4：公募和其他产品对超长国债的增持力量提（10年以上国债净买入20DMA，亿元） 6图表5：中小行净融出规模 6图表6：大型银行净融出规模 6图表7：2022年资金利率与OMO余额 7图表8：2023年资金利率与OMO余额 7图表9：利率走势及中长期流动性投放情况 8图表10：4月24日周度超储率或升至0.9% 9图表不考虑央行投放，下周流动性消耗约500亿 9图表12：地方债发行规模与平均发行期限 9图表13：部分省市已公布2026年第二季度地方债发行计划（单位：亿元） 10图表14：2026年5-6月国债净融资规模估计 图表15：2026年5-6月地方债净融资规模估计 （420日-424日OMO4DR0011.22%附近。周初税期走款前市场维1Y存单最低降2.2%MLF2000亿，长端利率出现调整，10年期国1.75%上方，302.25%附近，但中短端仍然相对平稳。41 30年国债新发可能只是市场调整的导火线在利率大幅下行后市场本身就有止盈需求本周上半周债券市场情绪偏强，尤其是周三10年国债突破1.75%的重要关口，创下了2025年8月以来的新低。在踏空的焦虑下部分投资者追涨情绪升温，表现为301020年国债以及政金债表现图表1：30Y新券发行情况与活跃券比较3026022.2%，25022.2175%3.58倍，也是近半年多以2024边际倍数2.42倍，但这主要反映的还是市场对新券的定价仍有分歧，考虑中标利率较低，边际倍数的参考意义也不算很大。但新券发行后超长债仍然出现了显著的调整，这可能受到了新券发行规模较大26023340025特国02355025022602202502当时与次活跃券的利差也就2-5BP26000225023BP图表2：新券与活跃券利差走势来源

420242024112025Q2也都图表3：银行对7-10年国债配置力度减弱、券商买入力度上升（7-10年国债净买入20DMA，亿元）来源图表4：公募和其他产品对超长国债的增持力量提升（10年以上国债净买入20DMA，亿元）来源2 央行再度表态MLF但趋势或并未变化本周资金面主要的扰动仍在周一税期缴税截止以及后续几日走款，但在此期间6000213日以来的新高。尽管周四周五0.9%，但这似乎也难X-repo1.2%的

周五调整幅度加大。图表5：中小行净融出规模 图表6：大型银行净融出规模我们认为，大行净融出的下降可能在一定程度上受到了同业活期存款利率调降4133000413MLF20002600亿净缴414DR001加权利率在下周初上升的情况出现。但银行之间的资金流动对于资金面更多还是摩擦，大行净融出是否会持续下滑MLF2000市场人士观点时仍提到了缩量并不代表市场流动性充裕的政策基调发生变化。尽管“42OMO42日后资MLF缩量得到央行货币政策又再度转紧的信号。OMO的DR007OMO余额都会MLF1YCDMLF与买断式回购的需求可能也会下降。换而言之，如果资金价格持续偏低的状态维持，那就需要央行提供传统工具以外的资金支持银20224-10月、20234-8MLF为代表的中图表7：2022年资金利率与OMO余额 图表8：2023年资金利率与OMO余额图表9：利率走势及中长期流动性投放情况MLF530Y特别国债还要发行两期，也不是说续发就2022年持续走高、推动资金价格不断下降，DR001可能仍然存在一定的波动，但前期资金在税DR0011.25%附近，央行在如此短的时间态度逆转的概率不大。

MLF2000717020173719亿元，且净缴款主要集（27日427日进行3.64月末下周财政有望集8000DR001中枢仍1.25%附近。图表10：4月24日周度超储率或升至0.9% 图表不考虑央行投放，下周流动性消耗约500亿， ， *4274000亿元MLF操作。

3 4月政府债供给低于预期Q2发行压力或相对可控481001万亿，其中新增一542174458273600亿元。一方面，4月已公布地方债发行计划的地区，其实际发行规模仅达到计划发行规模的