财务管理筹资价值管理5

第五章资本结构第一节资本成本第二节杠杆利益第三节资本结构决策第四节资本结构理论第一节资本成本一、资本成本的含义和作用（一）资本成本的含义资本成本是企业取得和使用资金而支付的各种费用。资本成本包括两个部分：1、筹资费用：是指企业在筹资过程中为获取资金而付出的花费。如：发行费用、手续费2、用资费用：是指企业在生产经营、投资过程中因使用资金而付出的费用。如：股利、利息等

筹资费用：一次性支付，扣除项目资本成本的相对数表示公式：即用资费用与实际筹得资金的比率K--资金成本率D--用资费用P--筹资数额f--筹资费用F--筹资费用率（二）资本成本的作用1、资本成本是比较筹资方式、选择筹资方案的依据。（1）个别资本成本--比较各种筹资方式优劣的尺度。（2）综合资本成本--进行资本结构决策的基本依据。（3）边际资本成本--比较选择追加筹资方案的重要依据。2、评价投资项目可行性的经济标准投资收益率>资本成本率3、资本成本是评价企业经营成果的最低尺度。

二、个别资本成本（一）债务成本

1、银行长期借款成本

□

利息在之税前列支，具有减税效应。

□实际利息=利息（1-所得税率）KL--长期借款成本IL–长期借款年利息T--企业所得税税率L--长期借款筹资额（本金）FL--长期借款筹资费用率2、债券成本Kb--债券成本Ib–债券年利息(按票面利率确定)T--企业所得税税率B--债券筹资额（发行价格）Fb--债券筹资费用率（二）权益成本1、优先股成本Kp--优先股成本Dp--优先股年股利Pp--优先股筹资额Fp--优先股筹资费用率2、普通股成本（1）每年股利固定不变时Kc--普通股成本Dc--每年固定股利Pc--普通股金额（按发行价格计算）Fc--普通股筹资费率（2）股利按年增长率G增长3、留用利润成本与普通股相同，只是没有筹资费用或三、综合资本成本综合资本成本(WACC)是企业全部长期资本的总成本。它以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本的成本进行加权平均而确定，亦称加权平均资本成本。

Kw－

综合资本成本

Kj

－第j种个别资本成本

Wj

－第j种个别资本占全部资本的比重[例5-6]A公司拟筹集长期资本1000万元，其中长期借款200万元，长期债券200万元、普通股票600万元，其个别资本成本分别为6%、8%、10%，则该筹资方案的综合资本成本为：

Kw=200÷1000×6%+200÷1000×8%+600÷1000×10%=20%×6%+20%×8%+60%×10%=8.8%四、边际资本成本（一）边际资本成本的概念边际资本成本（MarginalCostofCapital,MCC）是指资本每增加一个单位而增加的成本。它是企业追加筹资所使用的加权平均成本。（二）追加筹资的个别资本成本保持不变时，边际资本成本的计算

1、当追加筹资仍然保持原来的资本结构时[例5-7]承例5-6，A公司在原有1000万元长期资本的基础上，拟追加筹资500万元，追加筹资的资本结构和个别资本成本均与原筹资方案相同，则其加权平均边际资本成本仍为：

20%6%+20%8%+60%10%=8.8%（二）追加筹资的个别资本成本保持不变时，边际资本成本的计算

2、新增资本改变原有的资本结构时[例5-8]承例5-6，若A公司追加筹资500万元中，长期借款占10%，长期债券占10%，普通股股票占80%，他们的个别资本成不变，则其加权平均边际资本成本变为：

10%6%+10%8%+80%10%=9.4%（三）追加筹资的个别资本随筹资规模的扩大而上升时，边际资本成本的计算

1、确定目标资本结构

2、测算各种资本结构的成本

3、计算筹资突破点

4、计算边际资本成本1、确定目标资本结构假设B公司的目标资本结构为长期负债40%，普通股股票60%。2、测算各种资本的成本资本种类目标资本结构新筹资数量范围资本成本长期负债40%10000元以内10000～40000元40000元以上6%7%8%普通股60%

22500元以内22500～75000元75000元以上14%15%16%3、计算筹资突破点在保持某资本成本条件下，可以筹集到的资金总限度即为现有资本结构下的筹资突破点。资本种类资本成本各种资本的筹资范围筹资突破点筹资总额的范围长期负债6%7%8%10000元以内10000～40000元40000元以上10000/0.4=2500040000/0.4=100000——25000元以内25000～100000元100000元以上普通股14%15%16%22500元以内22500～75000元75000元以上22500/0.6=3750075000/0.6=125000——37500元以内37500～125000元125000元以上4、计算边际资本成本根据计算的筹资突破点，得出相关筹资范围：

(1)25000以内

(2)25000～37500(3)37500～100000(4)100000～125000(5)125000以上边际资本成本计算表筹资总额范围资本种类资本结构资本成本边际资本成本25000元以内长期负债普通股40%60%6%14%10.8%25000~37500元长期负债普通股40%60%7%14%11.2%37500~100000元长期负债普通股40%60%7%15%11.8%100000~125000元长期负债普通股40%60%8%15%12.2%125000元以上长期负债普通股40%60%8%16%12.8%第二节杠杆利益财务管理中的杠杆原理是指由于固定费用的存在，当业务量发生较小的变化时，利润会产生较大的变化。固定费用１、生产经营方面的固定费用－经营杠杆２、财务方面的固定费用－财务杠杆成本按经济职能分类１、生产成本２、非生产成本一、成本按成本习性分类成本习性是指成本与业务量之间的依存关系。１、固定成本是在一定条件下，其总额不受业务量增减变动的影响，而固定不变的成本。如：折旧费、管理人员工资、广告费等当业务量变化时，固定成本总额－不变单位固定成本－减少２、变动成本是在一定条件下，其总额随业务量变动成正比例变动的成本。如：直接材料、直接人工当业务量变化时，变动成本总额－增加单位变动成本－不变二、经营杠杆经营杠杆就是在某一固定成本比重下，销售额变动对息税前利润产生的作用。EBIT－变动前的息税前利润－息税前利润的变动额S－变动前的销售额－销售额的变动额［例］

产销量

产销量

变动额变动率变动前变动后销售额10,00012,0002,00020%变动成本6,0007,2001,20020%固定成本2,0002,000------息税前利润2,0002,80080040%

DOL=(S-VC)/(S-VC-F)=4000/2000=2三、财务杠杆（一）财务杠杆的概念＊债务对投资者收益的影响，称作财务杠杆。

甲、乙公司的资本结构与财务杠杆单位：元项目甲公司乙公司普通股200000100000债券（８％）0100000资金总额200000200000息税前利润2000020000(–)借款利息08000税前利润2000012000(–)所得税50003000

税后利润150009000EPS0.0750.09

（二）财务杠杆的计量财务杠杆系数是普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。DFL－财务杠杆系数－普通股每股利润变动额或普通股利润变动额EPS－基期每股利润或基期普通股利润－息税前利润变动额EBIT－基期息税前利润或未发行优先股时：（三）财务杠杆与财务风险财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度变动的机会所带来的风险。［举例］

甲、乙公司的资本结构与财务风险单位：元项目甲公司乙公司普通股200000100000债券（８％）0100000资金总额200000200000计划息税前利润2000020000实际息税前利润60006000借款利息08000税前利润6000(2000)四、复合杠杆（一）复合杠杆的概念如果两种杠杆共同起作用，那么销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，通常这两种杠杆的连锁作用成为复合杠杆。[举例］

某企业有关资料

单位：元项目1997年1998年增减率（％）销售收入1000120020变动成本40048020固定成本4004000息税前利润20032060利息80800税前利润120240100所得税率（50％）60120100税后利润60120100普通股发行在外股数1001000每股利润0.61.2100（二）复合杠杆的计量复合杠杆系数是指每股利润变动率相当于业务量变动率的倍数。或（三）复合杠杆企业风险由于复合杠杆作用使每股利润大幅度波动而造成的风险，称为复合风险。第三节资本结构一、资本结构的概述（一）资本结构的概念资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。资本结构广义－指全部资本结构狭义－指长期资本结构资本结构问题总的来说是负债资本的比例问题，即负债在企业全部资金中所占的比重。（二）资本结构中负债的意义１、一定程度的负债有利于降低企业资本成本。２、负债筹资具有财务杠杆作用。３、负债资金会加大企业的财务风险。（三）最优资本结构＊最优资本结构是指在一定条件下使企业加权平均资本成本最低，企业价值最大的资本结构。二、息税前利润－每股利润分析法一方面，研究资本结构，不能脱离企业的盈利能力。另一方面，确定资本结构，它对股东财富的影响。＊将以上两方面联系起来，分析资本结构与每股利润之间的关系，进而来确定合理的资本结构的方法叫息税前利润－每股利润分析法（EBIT－EPS分析法）。每股利润分析法EBIT股票筹资债务筹资无差别点EPSEBIT0［例］华特公司目前有资金75万元，现因生产发展需要准备再筹集25万元资金，这些资金可以利用发行股票来筹集，也可以利用发行债券来筹集。华特公司原资本结构和筹资后资本结构情况如下：（注：发行新股，每股发行价25元，发行10000股）

华特公司资本结构变化情况表

单位：元筹资方式原资本结构增加筹资后资本结构增发普通股(A)增发公司债(B)公司债(8%)

100000100000350000普通股（面值10元）200000300000200000资本公积250000400000250000留存收益200000200000200000资金总额合计75000010000001000000普通股股数200003000020000华特公司不同资本结构下的每股利润单位：元

项目增发股票增发债券预计息税前利润（EBIT）200000200000减：利息800028000税前利润192000172000减：所得税（50％）9600086000净利润9600086000普通股股数3000020000每股利润（EPS）3.24.3＊计算每股利润无差异点的计算公式：－每股利润无差异点处的息税前润I１，I２－两种筹资方式下的年利息D１，D２－两种筹资方式下的优先股股利N１，N２－两种筹资方式下的流通在外的普通股股数EBIT>68000时利用负债筹资较为有利EBIT＝68000时两种方法无差别EBIT<68000时应发行普通股三、比较资本成本法比较资本成本法是指企业在作出筹资决策之前，先拟定若干个备选方案加权平均的资本成本，并根据加权平均资本成本的高低来确定资本结构的方法。［例］华光公司原来的资本结构如下表。普通股每股面值１元，发行价格10元，目前价格也为10元，今年期望股利为1元／股，预计以后每年增加股利5％，该企业所得税税率假设为30％，假设发行的各种证券均无筹资费。筹资方式金额（万元）债券（10％）800

普通股（80万股）800

合计1600该企业现拟增资400万元，以扩大生产经营规模，现有如下三个方案可供选择：甲方案：增加发行400万元的债券，因负债增加，投资人风险加大，债券利率增至12％才能发行，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至8元／股。乙方案：发行债券200万元，年利率10％，发行股票20万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。丙方案：发行股票36.36万股，普通股市价增至11元／股．1、年初加权平均成本Wc=800/1600*100%=50%Wb=800/1600*100%=50%Kc=1/10+5%=15%Kb=10%（1-30%）=7%Kw=WcKc+WbKb=50%*15%+50%*7%=11%2、甲方案加权平均成本Wc=800/2000*100%=40%Kc=1/8+5%=17.5%Wb1=800/2000*100%=40%Kb1=10%（1-30%）=8.4%Wb2=400/2000*100%=20%Kb1=12%（1-30%）=17.5%Kw=40%*17.5%+40%*8.4%+20%*17.5%=11.48%3、乙方案加权平均成本Wc=(200+800)/2000*100%=50%Wb=(200+800)/2000*100%=50%Kc=1/10+5%=15%Kb=10%（1-30%）=7%Kw=WcKc+WbWb=50%*15%+50%*7%=11%4、丙方案加权平均成本Wc=(400+800)/2000*100%=60%Wb1=800/2000*100%=40%Kc=1/11+5%=14.1%Kb1=10%（1-30%）=7%Kw=40%*7%+60%*14.1%=11.26%第四节资本结构理论一、资本结构的概述（一）资本结构的概念资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。狭义－指长期资本结构广义－指全部资本结构资本结构问题总的来说是负债资本的比例问题，即负债在企业全部资金中所占的比重。（二）资本结构中负债的意义１、一定程度的负债有利于降低企业资本成本。２、负债筹资具有财务杠杆作用。３、负债资本会加大企业的财务风险。

二、资本结构理论（一）净收益理论净收益理论认为，负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业的价值越大。假设权益成本和债务成本没有变化。Kw=

KbWb﹢

KsWs

最优结构：100%负债负债比率权益成本债务成本加权平均成本资本成本100%负债比率公司总价值100%总价值（三）传统理论传统理论认为，企业利用财务杠杆尽管会导致权益成本的上升，但在一定程度内却不会完全低效利用成本率低的债务所获得的好处，因此会使加权平均成本下降；但是，超过一定程度地利用财务杠杆，权益成本的上升就不再能为债务的低成本所抵消，加权平均成本便会上升。以后，债务成本也会上升，它和权益成本的上升共同作用，使加权平均成本上升加快。债务成本一开始不变，以后上升;权益成本上升。存在最优结构负债比率权益成本债务成本加权平均成本资本成本最佳资本结构负债比率公司总价值最佳资本结构（四）权衡理论权衡理论的基础是MM理论。

1、负债可以为企业带来税额庇护利益。

2、各种负债成本随负债比率的增大而上升，当负债比率达到某一程度时，息税前利润会下降，同时企业负担破产成本的概率会增加。存在最优结构负债比率公司价值最佳资本结构只有负债税额庇护而没有破产成本的企业价值同时存在负债税