策略深度研究：AI浪潮重塑韩股认知-韩股投资指南

正文目录交易制度 5交易时间：最长可实现12小时交易 5监管框架：侧重交易公平与投资者保护 6融资制度：流程较为精简 6退市机制：规则逐渐趋紧 8做空机制：随时受监管调整而不稳定 10外资投资：可通过投资者母国账户投资 12股市介绍 14市场结构：个股集中度高，财阀关联企业占半数以上市值 14主要可投指数：主要有KOSPI系列、KOSDAQ系列、MSCI系列 17投资者结构：“散户市”依然是核心特征，外资和机构占比上升 20盈利和估值：盈利是核心驱动因素，估值则长期折价 22跨市场比较：与日本、新加坡股市强正相关 25历史复盘 26特征总结：牛短熊长，大盘风格 26牛熊周期对比：牛短熊长，并非“长牛”型市场 26市值风格：大盘长期占优，在牛市期间具备更强的弹性 27收益风险特征：深度回撤往往密集发生于牛熊转换的阶段 28驱动因素：基本面主要看宏观和产业，美元流动性重要性大于国内 29基本面因素：股市走势与经济相关度高，半导体产业驱动也至关重要 29流动性因素：美元流动性反而比韩国国内流动性影响更大 30内部政局：常对市场造成扰动，但不影响中期趋势 32地缘局势：朝韩关系是悬而未决的“黑天鹅”，一般烈度的冲击对股市影响不大 34牛熊拐点判断：产业趋势尾声和美元流动性收紧是回调原因 35行业轮动线索：产业主线在牛市中段到后段表现最强 39风险提示 45图表目录图表1：NEXTRADE交易时间较KRX延长约5.5个小时 5图表2：韩国股市交易时间长度在新兴市场中处于领先水平 5图表3：韩国金融监管体系示意 6图表4：韩国IPO要件 7图表5：近年来韩国IPO数量大体稳定 8图表6：韩国交易所退市机制分类 8图表7：韩国交易所退市流程示意 8图表8：韩国最新强制退市的财务要件示意 9图表9：韩国退市数量 10图表10：韩国做空机制简介 图表韩国做空机制的放开受到市场波动与散户情绪的影响 12图表12：韩国放宽外资投资相关制度的具体措施 13图表13：韩国韩交所主要板块概况 14图表14：硬件设备、半导体、医药生物是韩股三大支柱行业 15图表15：三星电子与SK海力士市值在交易所中的占比达48.4% 15图表16：韩国四大财阀的主要上市公司占据主板市场的半壁江山 15图表17：韩交所各板块不同行业上市公司市值占比 16图表18：韩交所各板块不同行业上市公司数量占比 16图表19：韩交所创业板上市标准对比 16图表20：韩国市值前十大公司简介 17图表21：截至2026/05，CR2、CR10市值占比分别为48.4%、60.5% 17图表22：三星与海力士是KOSPI市值扩张最主要的推动因素 17图表23：KOSPI各指数走势 18图表24：KOSPI指数各行业市值分布变化 18图表25：KOSDAQ各指数走势 18图表26：KOSDAQ指数各行业市值分布变化 18图表27：MSCI各指数走势 19图表28：对比各类指数收益风险特征，大盘优于小盘、主板优于创业板、TMT主题优于宽基指数 20图表29：主要指数近5年日涨跌幅收益率分布 20图表30：“散户市”是韩国股市的重要特征，但机构的力量不断增强 21图表31：分市场阶段看，成交结构整体维持稳定 21图表32：美国是韩国股市最大的外国投资者 22图表33：美国共同基金在韩国证券上的投资份额 22图表34：被动股票基金与全球风险指标之间的相关系数 22图表35：盈利（EPS）是驱动韩股最重要的因素，估值（PE）则只在情绪快速修复期有所贡献 23图表36：韩国综指长期存在估值折价，估值贡献度在全球主要股指中垫底 23图表37：韩国的公司治理评分逐年走低 24图表38：韩国综指股息率TTM在主流股指中处于较低水平 24图表39：韩国综指换手率显著高于全球其余主流股指 25图表40：GPR指数显示，韩国地缘政治风险程度始终较高 25图表41：KOSPI与世界主要股指日收益率的相关性对比 25图表42：KOSPI与日本、新加坡等股市的相关性相对较强 25图表43：韩国股市牛熊周期划分（1980-2026年） 26图表44：时间维度上，韩国股市“牛短熊长” 27图表45：波动维度上，牛熊的不对称性较强 27图表46：大盘股兼具收益与稳定性，整体优于中小盘 27图表47：大盘在牛市期间具备更强的弹性 28图表48：估值维度上大小盘基本平价 28图表49：KOSPI指数波动率在牛市期间相对较大 28图表50：KOSPI指数长期的平均回撤幅度在-30%左右 28图表51：韩国GDP同比与韩国综指季度收益率存在较强的相关性 29图表52：半导体作为韩国的支柱产业，在经济中的占比逐年攀升 30图表53：半导体产业景气度是影响韩股较为重要的基本面因素 30图表54：KOSPI指数与费城半导体指数呈明显的正相关 30图表55：KOSPI指数与标普GSCI工业金属指数呈明显的正相关 30图表56：韩国的国内流动性对韩股拐点的研判很有意义 31图表57：韩国利率环境变化对股市周期有重要影响 31图表58：韩国央行的政策取向与美联储基本保持同步 32图表59：韩国国内流动性情况与美元周期息息相关 32图表60：2024年以前，韩国汇率与股市往往同步走强 32图表61：10Y美债利率影响韩国股市的估值水平 32图表62：韩国历史上发生过多起政治动荡导致的戒严事件 32图表63：1981年戒严前后韩国综指表现 33图表64：2024年戒严前后韩国综指表现 33图表65：韩国经济增速大多在戒严结束后迎来上行 34图表66：韩国政府在戒严期间及结束后大多增大政府开支 34图表67：朝鲜战争后至今主要对峙事件及韩国综指区间表现梳理 35图表68：韩国近几轮熊市拐点时的市场特征复盘 37图表69：前向PE触及μ-σ或是估值折价的极限 38图表70：外资与散户的分歧程度可用来预判股市收益率拐点 38图表71：韩国波动率突破1σ往往意味着收益率的拐点 39图表72：证券、电气设备、机械设备、制造等板块是推动韩国股市走牛的重要支柱行业 40图表73：证券、电气设备、机械设备、制造等板块是推动韩国股市走牛的重要支柱行业 40图表74：电气、机械等制造板块构成韩国经济的绝对支柱 41图表75：市场的交易重心长期在电气、机械、制造三大板块 41图表76：电力和燃气、电信、非金属、保险等板块具备高防御价值 42图表77：防御性板块具备较高的股息率 42图表78：韩国锌产业在全球供应链中长期占据重要地位 42图表79：LME锌价与金属板块相关性高达73.2% 42图表80：证券行业的占优区间往往在牛市初期与末期 43图表81：主线行业的占优区间往往在牛市中期与后期 43图表82：2025年4月以来不同行业主线的轮动节奏 44交易制度交易时间：最长可实现12小时交易2000（-1:01:00-1:0066.59:309:00，08:00-09:00开盘竞价、09:00-15:30连续交易、15:30-15:40收盘竞价的格局，这2025年初。2025312（包含集合竞价NEXTRADENEXTRADE由三星证券、27KAKAO10SK6508:00-20:00个小时连续6.5ETF券等在韩交所独家交易的产品。因此，韩交所仍是市场的主要选择。与国际主流市场对比，韩国新的交易时间安排已处于领先水平。韩国NEXTRADE提供的5小时交易窗口不仅在时长上超越多数市场利性和市场深度，标志着韩国股市国际化进程迈出关键一步。图表1：NEXTRADE交易时间较KRX延长约5.5个小时NEXTRADE，韩国交易所图表2：韩国股市交易时间长度在新兴市场中处于领先水平（小时）11.58.08.08.07.511.58.08.08.07.57.07.06.56.56.36.05.56.45.05.04.54.54.04.086420

交易所交易时长NEXTRADE韩 波 匈 国 兰 牙 NEXTRADE利

巴 印 土 西 度 耳 尼 其KRX西亚KRX

墨 印 马西 度 来哥 西亚

中泰沙中国国特国香阿台港拉湾伯

菲 中 中 律 国 国 宾 上 深 海 圳Bloomberg注：交易所时长统计均剔除集合竞价时段监管框架：侧重交易公平与投资者保护韩国金融监管体系由综合金融监管机构与相关金融监管机构两部分共同组成，相关机构服务于综合机构，并与其相互制约、相辅相成。金融监管委员会作为最高政策制定与决策机构，直属国务院，负责整体市场规则的规划。其下属的金融监督院则作为核心执行部门，（央行款保险等方面提供支撑，与综合监管机构形成“共同监督、相辅相成”的关系。当前的监管要点高度集中于维护市场公平与保护投资者，具体行动包括严厉打击“裸卖空”等违法行为、严惩金融机构不当销售复杂金融产品，并通过《资本市场统合法》等综合性法规对发行、披露、交易实施全覆盖监管。图表3：韩国金融监管体系示意韩国交易所韩国股市的监管在近年来呈现“从严从实、主动干预、对标国际”的特征。1）首先，监管介入的主动性和严厉程度不断加强。特别是在市场出现潜在系统性风险或损害散户利益管与投资者保护转移。企业上市从过去的政府主导、确定价格，转向以信息披露为核心的市场化询价机制；监管资源更多地投入到对已上市公司的持续督导、对违法违规行为的快ESG融资制度：流程较为精简IPO流程通常始于上市前约一年，企业需召开董事会或股东大会决议，组建特别工作组并指定主承销商、会计61善公司治理、财务系统并解决潜在问题；3）343得审核结果，而已在指定外国交易所上市的企业申请在韩国二次上市，审核时间可缩短至22开发行与最终上市阶段。IPO条件根据目标市场（KOSPIKOSDAQ）有所不同。1）在财务与规模方面，KOSPI300亿韩元以上，并需满足高销售额或KOSDAQ30亿韩元以上即可。2）在公司3（25%以上（最近财年须为无保留意见和会计师事务所资质有规定。此外，对于独立董事、监事会的设置以及主要股东的股票禁售期等也有相应规范。图表4：韩国IPO要件项目KOSPI市场KOSDAQ市场一、形式条件营业期间3年以上企业规模1、股票上市量达到100万股以上2、净资产达到300亿韩元以上净资产达到30亿韩元以上，或市价总值达到90亿韩元以上财务状况（满足任意一条）1、选项1√销售额：最近1个财政年度销售额达到1000亿韩元以上,3700以上；√利润额：最近1个财政年度利润额达到30亿韩元以上,360√最近1个财政年度的净资产收益率（ROE）达到5%以上,最近3个财政年度的总净资产收益率达到10%以上；√以上,（1000>0的企业）2、选项2√市价总值达到4000亿韩元以上、同时最近1个财政年度的销售额达到2000亿韩元以上的企业1、选项1：最近1个财政年度的净资产收益率达到10%以上2、选项2：最近1个财政年度的净利润达到20亿韩元以上3、选项3：市价总值达到300亿韩元以上，同时，最近1个财政年度的销售额达到100亿韩元以上4、选项4：销售额达到50亿韩元以上，同时，其增长率达到20%以上*最近1个财政年度无资本减损现象二、流动性与审计流动股票1、普通股东持股比率达到25%以上2、外国企业二次上市：韩国股东须达到700人以上（此时豁免25%持股比率条件）1、小股东持股比率须达到25%以上2、外国企业二次上市：韩国股东须达到500人以上，且其持股量达到30万股以上（此时豁免25%持股比率条件）审计结果1、最近1个财政年度：无保留意见2、前两个财政年度：无保留或保留意见3、合格会计事务所的条件√设立后5年以上√所属会计师50名以上√最近1个财政年度销售额达到100亿韩元以上等4、合格会计准则：国际财务报告准则（IFRS）,韩国国际财务报告准则(K-IFRS)或美国公认会计原则（USGAAP）1、最近1个财政年度：无保留意见2、合格会计事务所的条件√设立后5年以上√所属会计师50名以上√1100亿韩元以上等（IFRS）,报告准则(K-IFRS)（USGAAP）三、公司治理与股东结构第一大股东实质标准：在不影响经营权的情况下，允许变更第一大股东股权转让可自由转让股权独立董事KRX3独立董事的任命：上市企业的独立董事须达到董事会总人数的四分之一以上；23除韩国法律定义的风险企业外，与KOSPI市场标准相同常务监事1KRX3KRX将2、资产总额超过1000亿韩元的企业须履行委任常务监事义务3、资产总额超过2兆韩元的企业须履行委任监事委员会义务4、监事委员会总人数的三分之二须由独立董事构成，并确保委员会成员中有1人以上的会计或财务专家股票禁售期第一大股东：禁止在上市6个月内销售股票第二次上市时，可免除上述禁售条例韩国交易所IPO数量与宏观周期及监管政策环境紧密相关，近年来总体平稳。IO-2015年的IO数量CGR达%。反之，在经济下行或市场震荡时，IPO数量显著减少监管机构亦会基于市场发展阶段与投资者保护需要，适时调整上市标准与审核导向，从而影响上市企业的数量。近年来，韩国交易所持续推进上市制度的合理化，旨在平衡减轻企业负担与强化投资者保护，IPO数量长期稳定，2016-2025IPO75家左右。图表5：近年来韩国IPO数量大体稳定（家） 公司家数 同比（200

200%150%150100%100 50%0%50-50%200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420250 -100%20092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025韩国交易所退市机制：规则逐渐趋紧韩国股市的退市机制主要分为上市公司自愿退市与交易所强制退市两大类。强制退市制度采用“形式条件退市”与“上市资格实质审查”双轨并行的架构。形式条件退市包含两类市事由：此类事由相对较轻，公司被指定为管理股后，若在一定期限内（通常为一年）未能解决问题，则由上市审查委员会审议是否取消其上市资格。与此同时，上市资格实质审查机制则对公司经营的可持续性、财务稳健性、信息披露透明度及投资者保护水平等实质6月的改进期、最终由市场委员会作出退市或继续上市的决定，整个过程赋予公司多次申辩机会。图表6：韩国交易所退市机制分类 图表7：韩国交易所退市流程示意韩国交易所 韩国交易所2026年2月12日，韩国金融委员会颁布新规，显著收紧了强制退市的形式标准。新规从财务要件、非财务要件、存续法人审查三方面进行了退市条件的收紧。具体来看：（202611日起分阶段实施①股05年7月1日起OIKOSDAQ200、1502029500、300亿KOSDAQ2029300100（FSC）表示，此举旨在加快国家向生产性金融体系的转型、并促进创新企业及初创企业的发展。这一政策变化标志着监管方向从单纯的形式合规转向更注重公司的市场价值与持非财务要件方面，调整“不达标审计意见”要件（202571日起实施达标审计意见”是允许申诉的形式性退市事由，且在企业申诉时，金融委员会会给予一定的整改期，因此个别企业为了规避因其他原因导致的退市并延迟审查，故意获取“不得申诉的形式性事由；②例外情形：对于重整或企业债务调整企业，限制性地追加整改期（1年。（202571日起实施KOSPI市场并未对存续法人单独适用相关要件或进行审查，可能导致存续法人出现财务恶化的结构性风险。为防止此种情况，韩国金KOSPI图表8：韩国最新强制退市的财务要件示意市值标准（亿韩元）营业收入标准（亿韩元）股价标准KOSPIKOSDAQKOSPI（仅适用于市值1000亿韩元以下）600韩元以下）KOSPI&KOSDAQ现行≥50≥40≥50≥3030个交易日1000管理股票ST）；90个交易日451000上调26.01.01~≥200≥150≥50≥3027.01.01~≥300≥200≥100≥5028.01.01~≥500≥300≥200≥7529.01.01~--≥300≥100韩国退市机制的监管风向趋紧，且主要集中于KOSDAQ板块。具体可划分为四个阶段：⚫ （2008年之前以支持经济增长与产业转型。然而，过度侧重数量扩张导致形式化的退市标准效力不彰，部分公司可通过技术性手段规避“资本减损”或“审计意见不足”等形式条件，使得市场优胜劣汰机制失效。尽管年度退市公司数存在波动，但整体退市率长期徘徊2%此阶段以“破产解散”这一被动性原因为主，反映出监管主动出清的能力不足。（2009-2010年年2月引入了上市资格实质性审查制度。改革立竿见影，2009年退市率骤然跃升至4.8%，20105.8%，并在后续年份维持在相对高位。退市原因的结构也随之变化，因“审计意见不足”及“实质性审查未通过”而退市的案例大幅增加，成为此阶段退市的主因。（-3年在减轻上市公20192022年为缓解企业负担和保护投资者，韩交所再次优化退市制度。2010-20232-4%20084pct。（5年至今5年1月21日，韩国金融委员会及相关机构发布了旨在提升股市质量水平的《IPO及退市制度212KOSDAQ市场环境。20261-3月，韩国交易所退市公司数量4%ODQ板块退市数量7%。图表9：韩国退市数量（家）706050403020100

退市公司量：KOSPI 退市公司量同比：KOSPI（右） 同比：KOSDAQ（右）

180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%2021 2022 2023 2024 2025做空机制：随时受监管调整而不稳定韩国交易所的做空规则受较强的行政干预，投资者面临“随时禁空”的监管。制度明确禁（。韩国金融监管当局（金监委、金监院）及交易所被赋予广泛的自由裁量权，可根据市场状况（如股价暴跌、卖空比例过高）或出于维护市场稳定的目的，随时对特定个股乃至整个市场实施卖空限制或全面禁令，其监管哲学是维护市场秩序与保护中小投资者并重。韩国做空机制的显著特点是高度的不稳定性，频繁在“禁止”与“放开”之间摇摆，且政策取向易受市场波动与散户情绪影响。韩国股市“散户市”特点突出，每当市场下跌，社2008全球金融危机欧债危机新冠疫情打击外资裸卖空。2023月，韩国以“打击外资裸卖空”为由，再次冻结卖空交易，并成立专项小组调查国际投行违规行为；2025317月正式宣布全面恢复股票卖空交易。整体来看，韩国的做空机制频繁受到政策变动影响，政策取向又容易受到市场波动与散户情绪的左右，并非纯粹的市场化风控手段。图表10：韩国做空机制简介项目具体描述核心原则原则上禁止进行《金融投资服务与资本市场法》第180（1）1条定义的卖空（无担保卖空/裸卖空）。会员不得执行或受托申报此类卖空订单。不被视为卖空的例外情况1.已购待结算：卖出已执行买入委托、但在结算日前尚未完成结算的上市证券。2.权利转换所得：卖出将通过行使可转换债券、可交换债券、附认股权证债券的权利，或通过有偿/无偿增资、股票股利等方式获得、且能在该股票上市后的结算日完成结算的股票。ETF担保卖空（CoveredShortSale）的特别规定客户委托时会员义务：2.会员自营时：会员为自己进行担保卖空时，也必须向交易所报告。担保卖空的报价价格限制1.一般原则（报升规则）：进行担保卖空时，报价不得低于该证券的最近成交价。2.关键例外：如果最近成交价高于前一成交价，则可以按该最近成交价报价。3.其他豁免情形：主要为涉及衍生品、ETF/ETN做市、套利、对冲等交易活动提供豁免，允许低于最近成交价报价。交易所的监管与干预权力限制特定证券卖空：2.要求提交资料：交易所有权要求会员提交与卖空及担保卖空相关的资料。后续管理与违规处置：640120韩国交易所图表11：韩国做空机制的放开受到市场波动与散户情绪的影响暂停做时期 KOSPI指数波率 散户成额占（右6%5%4%3%2%1%2004-012004-102005-072006-042004-012004-102005-072006-042007-012007-102008-072009-042010-012010-102011-072012-042013-012013-102014-072015-042016-012016-102017-072018-042019-012019-102020-072021-042022-012022-102023-072024-042025-012025-10

80%75%70%65%60%55%50%45%40%35%30%韩国交易所外资投资：可通过投资者母国账户投资海外投资者主要通过两种渠道参与韩国市场。一是通过本国证券公司账户直接交易韩国股票和基金；二是利用“外国人综合账户”制度，该账户由海外金融投资公司名义开设，允许外国投资者无需单独开设国内账户即可统一进行韩国股票的买卖和结算。典型账户有摩根大通（J..Mrgan、汇丰（HC）等全球托管巨头以法人名义在韩开设的统一账户，使海外的养老基金、对冲基金或资产管理公司，如挪威主权财富基金（NIM，无需单独申请韩国国内账户也可快速进场。同时，制度也已兼容“双平台并行”的交易模式。依托NEXTRADE12小时交易窗口内通过托管行进行调仓，以实现有效的跨时区交易。MSCI发达市场指数纳入，近年来系统性地放宽了外资投资门槛。此前，外资参与所使用的综合账户开设主体仅限于韩国金融投资机构的大股东或关联公司，且因限制较多、缺乏操作指南而使用困难。据韩国《韩联社》202619（MSCI）发达市场指数纳入而制定的外汇与资本市场综合路线图，宣布大幅放宽外资投资相关制度。今后，外国个人投资者可通过投资者母国证券公司账户，随时随地交易韩国股票和基金；配合外汇市场“24时交易”等措施，整体投资便利性将显著提升。政府希望通过制度改善，消除韩国市场在账户与结算程序上的进入壁垒，吸引更多海外投资者进入韩国股市。图表12：韩国放宽外资投资相关制度的具体措施项目放宽细则前放宽细则后投资渠道与交易时间外国投资者需通过韩国国内券商开户；受限于9:00-15:30交易时段。外国投资者可通过母国证券公司账户直接交易韩国股票和基金；配合外汇市场“24小时交易”措施。综合账户开设主体仅限韩国金融机构的大股东或关联公司开设。允许海外中小型证券公司开设综合账户。事后报告频率海外金融机构须每月一次提交最终投资者的详细交易明细。提交频率放宽至每季度一次。结算账户开设流程海外资产管理公司需在韩国银行逐一开设独立账户，申报过程分散、文件提交重复。式处理”。结算资金使用通过CLS（持续联系结算系统）获得的韩元资金无法进行即日证券结算，导致资金占用。允许通过CLS获得的韩元资金用于当日证券结算，缓解时差问题。外资法人开户要求需提供大量经过公证的实名验证文件，流程可能长达数周。放宽所需的公证和实名验证要求，支持在线化、电子化核验。投资者身份识别体系（I投资者必须向韩国金融监督院申请外国人投资登记证推动从外国人投资者注册制（IRC）向国际通用的法人识别码（LEI）体系过渡。分红信息披露激励先确定除息日再决定分红额，投资者对收益缺乏预期。对在除息日前决定并披露分红的企业给予激励，提高分红透明度。交易所指数使用权限制海外机构使用韩国交易所指数开发金融衍生品。逐步开放韩国交易所指数使用权，提升海外投资者对韩国衍生品的可及性，并研究全面开放方案。韩联社股市介绍市场结构：个股集中度高，财阀关联企业占半数以上市值（KRX，以下简称韩交所2005场整合，原韩国证券交易所（S、韩国科斯达克市场（ODQ、原韩国期货交易所（KOFEX）KOSPIKOSDAQKONEXKOSPIKOSDAQKONEX20265126072.9万亿韩元，上市股票840只；创业板总市值约661.1万亿韩元，上市股票1797只。图表13：韩国韩交所主要板块概况板块KOSPIKOSDAQKONEX市场类型主板市场创业板市场中小板市场板块定位规模较大、相对成熟的企业以成熟阶段的中小企业、科创企业为主以发展初期的中小企业、科创企业为主推出日期1980-01-041996-07-012013-07-01上市股票数量8401797108总市值（万亿韩元）6072.9661.03.7前10大公司市值占比60.5%19.7%55.5%。统计数据截至2026/05/12韩国股市具有明显的科技产业导向与头部效应。具体来看，高端制造业、金融和医药生物为三大支柱：2026/05/1217.8%4.2%9.6%，8.9%8.0%102026/05/12CR1060.5%55.5%，头部公司股票对其所在市场走势存在重要影响。老牌财阀集团占绝对主导2026/05/12，四大财阀的核心资产（三星电子、SK海力士、现代汽车、LG新能源）26.9%、21.5%、2.2%、1.7%；若加上集团内的其余主要上市主（三星系29G系6K系9家70%。图表14：硬件设备、半导体、医药生物是股三大支柱行业 图表15：三星电子与SK海力士市值在交所中的占比达48.4%韩交所不同行业上市公司市值占比

（万亿韩元）1,800

市值 市值占比（右

（%）30%国防军工1.6%化工,1.8%工业贸易与综合,2.9%软件服务,2.2%银行,2.8%电气设备,4.4%汽车与零配件,4.7%机械,4.6%非银金融,6.8%

建筑,其他医药生物4.2%

硬件设备,29.6%半导体,23.3%

SK0SK三星 电 子

代新汽能LGSKSQUARE车源LGSKSQUARE

三 韩 星 华 生 宇 物 航 制剂

25%20%15%10%5%0%GCI注：统计时间截至2026/05/12 注：统计时间截至2026/05/12图表16：韩国四大财阀的主要上市公司占据主板市场的半壁江山（万亿韩元）

韩国四大财阀主要上市公司总市值规模统计三星系 SK系现代系 系其他 四大财上市司市占比右

80%70%60%50%40%30%20%10%2002200320042002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420252026注：1）选取每年最后一个交易日数据进行统计，2026年选取2026/05/12进行统计；2）四大财阀仅统计最为主要的上市主体2026/5/12，2.8%TMT、金融、制造等核心板块。医药板块则集中于创业板、中小板，二者医药生物板块市值占比20.2%、19.3%2.5%。上市公司数量上，主板汇聚的行业更为丰富多元，上市公司数量的分布也相对均衡，除六大支柱板块外仍有60.7%创业板行业分布与主板/中小板的迥异或主要源于制度设计的差异。具体来看，1）创业板1996）5年3月，创业板引入技术评估制度（，对高科技、有增长潜力的公司提供特殊的上市标准，医药生物相较制造业业绩放量更慢，也因此主要选择创业板进行上市融资；）同时，韩国政府还提供从中小板至创业板的快速转板机制（TT融资规模和能力。医药生物行业研发周期更长，较半导体等高端制造业存在更大的业绩风险与更长的回报周期，上述一系列制度对医药生物企业提供了更具针对性的支持。图表17：韩交所各板块不同行业上市公司值占比 图表18：韩交所各板块不同行业上市公司量占比

TMT硬件 制造 医药 金融 军工 交通运输 其

16.9%16.9%1.0% 15.6%1.1%9.6%1.6%4.2%13.7%10.2%0.7%2.5%1.7%3.8%0.0%13.6% 20.2%14.5% 38.1%52.9%55.2%31.6%18.9%29.2%

TMT硬件 制造 医药 金融 军工 交通运输 其他总 主 创 中体 板 业 小市 板 板场

全 主 创 中50.0%44.7%54.5%50.0%44.7%54.5%1.3%0.7%0.0%8.0%0.7%8.9%9.0%0.4%3.3% 9.5%0.0%13.4%7.1%6.5%0.7%15.5%12.6%10.0%17.8%23.2%19.1%6.1%60.7%场 板 板 （硬件设备+体（机械+汽车与零配件+电气设备（非银金融+银行（国防军工）、交通运输（交通运输）2026/05/12

（硬件设备+体（机械+汽车与零配件+电气设备（非银金融+银行（国防军工）、交通运输（交通运输）2026/05/12图表19：韩交所创业板上市标准对比 KRX10102026512日，CR2CR10市值占比分别为48.4%201633.040.52025SK步扩张，202525TMT板块上行，通过权重效应显著抬升该行业整体估值与指数水平。整体而言，韩国股市变化主要由龙头驱动，对头部公司的经营周期及其所处行业的景气度较为敏感。图表20：韩国市值前十大公司简介序号证券代码证券简称市值（万亿韩元）市值占比ROE-TTM年初至今表现（%）主营业务1005930.KS三星电子1631.126.9%10.4424.4消费电子、半导体芯片、显示面板等产品的研发与制造2000660.KSSK海力士1307.821.5%35.6968.0（NAND）3005380.KS现代汽车132.32.2%8.2203.4汽车整车及零部件的设计、制造与销售4373220.KSLG新能源103.71.7%-5.327.3电动汽车电池、储能系统等能源解决方案的研发与生产5207940.KS三星生物制剂66.81.1%23.950.7生物医药的合同研发与生产服务（CDMO）6402340.KSSKSQUARE148.72.4%31.91319.9信息通信技术投资与平台业务7012450.KS韩华宇航66.21.1%14.5293.3航空航天与国防工业，包括飞机部件、卫星及武器系统8329180.KS现代重工74.21.2%15.2145.9造船、海洋工程装备及工业机械的制造9000270.KS起亚汽车65.71.1%12.467.1汽车整车及零部件的设计、制造与销售10034020.KS斗山能源80.51.3%1.1615.7发电设备、燃料电池等能源解决方案的提供Bloomberg，注：市值与区间涨跌幅的统计时间截至2026/05/12图表21：截至2026/05，CR2、CR10市值占比分别为48.4%、图表22：三星与海力士是KOSPI市值扩张最主要的推动因素60.5% （万亿韩元） KOSPI指数市值

（万亿韩元

KOSPI指数不同公司市值累计变化0

CR10总市值占比（右）CR2总市值占比（右）

2016-012016-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-01

7500三星海力士三星海力士其他公司KOSPI指数550045003500250015005002016-012016-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-01Bloomberg Bloomberg注：数据统计的基期与截止日期分别为2016/01/01、2026/05/12主要可投指数：主要有KOSPI系列、KOSDAQ系列、MSCI系列KOSDAQMSCI系列，不同系列也根据市值、行业、流动性等标准建有各类指数。在所有指数中，最核心KOSPI指数。1）KOSPI系列KOSPI指数是覆盖主板市场上市的全部普通股的宽基指数KOSPI编制方法为常见的成份股自由流通市值加权：1）市值上看，KOSPI200200只蓝筹股；KOSPI50KOSPI10050100200Sectors820197%90%以上的权重比例，权重较为集中。图表23：KOSPI各指数走势 图表24：KOSPI指数各行业市值分布变化 （2016/01/01=100） KOSPI KOSPI50KOSPI100 KOSPI2002016-012016-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-01

（韩元4.54.03.53.02.52.01.51.00.520170.02017

工业 材料 可选消费 信息技日常消费 金融 医疗保健 材料通讯服务 公用事业 其他201820192020202120222023202420252026Bloomberg Bloomberg201820192020202120222023202420252026注：2026年数据统计日期截至2026/05/122）KOSDAQ系列KOSDAQ指数是反映创业板市场上市股票表现的综合性指数，其编制同样采用自由流通市值加权法。KOSDAQ指数系列整体由两部分构成：1）KOSDAQ、KOSDAQ100/150/大盘/创业/2025/05/12，板块内前十大上市公司的市值权重为%%、22.6%。图表25：KOSDAQ各指数走势 图表26：KOSDAQ指数各行业市值分布变化 （2016/01/01=100） KOSDAQ KOSDQ250

（亿韩元公用事业能源公用事业能源其他

医疗保健 信息技术 工业 材料可选消费 通讯服务 金融 日常消费200

5000150

4000100

300020005010002016-012016-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-01201720182019202020212022202320242025202602017201820192020202120222023202420252026Bloomberg Bloomberg注：2026年数据统计日期截至2026/05/12MSCI系列MSCI系列指数众多，覆盖行业、市值、回报率、投资价值等多个标准，同样颇受市场关注。其中最主要的指数包括：MSCI韩国、MSCI韩国可投资市场、MSCI韩国大盘股、MSCIMSCI市场、龙头资产和核心产业四个角度，较好地反映了外资对韩国股市的关注重点。在编制MSCI系列指数的统一标准，即自由流通市值加权法。MSCI系列指数总体走势较为一致，MSCI信息技术行业指数涨幅领先信息技术行业指数、MSCI10增长带动了韩国股市的总体上行。图表27：MSCI各指数走势 MSCI韩国指数 MSCI韩国信息技术行业指数（2016/01/01=100） MSCI韩国工业指数 MSCI韩国大盘股指数MSCI每日净总收益新兴市场韩国指数 MSCI韩国可投资市场指数1,2001,000

TMT主题800600400 宽基200 工业主题2016-012016-052016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-092026-01Bloomberg不同指数对比2016年以来各大指数的绩效指标。具体来看，大盘优于小盘KOSPI500.718.6%40.0%，均居韩国主流指数前列。龙头资产除回报优秀之外，也拥有更强的抗跌能力，背后是优质资产高度集中背景下，可投选择较少，因而在市场下行期间，投资者对该类公司仍有较为稳定的持有意愿。主板优于创业板：主板指数的平均夏普、卡玛比率也显著优于创业板，整体来看，板的成熟科技板块更受投资者认可。从收益分布来看，大盘股相对稳健且平均表现更好。我们统计了2016年以来各大指数的收益率分布特征。具体来看，1）KOSDAQ150指数的日涨跌幅10-90收益率分位达±2%以上，极端行情下具备更高的收益弹性，大盘股收益率的分布跨度较窄，表现相对稳健；2）KOSDAQ、KOSPI50等大盘股指数的中位数表现分别为+0.12%、+0.09%，大盘股平均表现相对更好。图表28：对比各类指数收益风险特征，大盘优于小盘、主板优于创业板、TMT主题优于宽基指数Bloomberg注：统计区间为：2016/01/04-2026/05/12图表29：主要指数近5年日涨跌幅收益率分布

10-90分位 中位数右0.09%0.08%0.09%0.08%0.09%0.08%0.09%0.08%0.09%0.08%0.08%0.08%0.05%

0.14%0.12%0.10%0.08%0.06%0.04%0.02%MSCIMSCI0.00%MSCIMSCIMSCIMSCIKOSDAQ150KOSDAQKOSPI200KOSPI100KOSPI50KOSPI韩 韩 韩 MSCIMSCIKOSDAQ150KOSDAQKOSPI200KOSPI100KOSPI50KOSPI国 国 国 指 可 大 数 投 盘 资 股 市 场Bloomberg

KOSPI族

KOSDAQ族

MSCI族注：统计区间为2016/01/04-2026/05/12从交易活跃度来看断增强。2008比中位数水平达%%与机构的%19981992年，202533.2、5.7个百34.7%、19.5%39.443.7%。⚫分阶段看，个人投资者在市场下行期间的成交占比会大幅提升。在熊市阶段，个人63.3%52.8%。原因可能在于以下几方图表30：“散户市”增强

图表31：分市场阶段看，成交结构整体维持稳定26.8%200826.8%2008年以来中位数：51.3%21.5%1994-031996-031994-031996-031998-032000-032002-032004-032006-032008-032010-032012-032014-032016-032018-032020-032022-032024-032026-03

机构 个

外资 其他公司

70%60%50%40%30%20%10%

不同投资者的成交额占比平均值机构 个人 外资 其他公63.3%52.8%17.4%16.2%63.3%52.8%17.4%16.2%18.816.4%1.7%1.4%%牛市 熊市Bloomberg Bloomberg，20263月末，656.241.6%，是韩国股市最大的单一外30.26%、1.41%%（%（%）和爱尔兰（%，构成了除美国之外的第二大外资阵营。其中，美国投资者对韩股的投资多以非锁汇ETF的方式进行，因而对汇率变化更为敏感。根据韩国银行于2025年3月发布的 近期美国共同基金投资韩国证券的主要特征与启示（KeyFeaturesandImplicationsofRecentU.S.MutualFunds'InvestmentsinoreanSecurites，美国投资者对韩股的投资头寸存在以下几个特征：美国投资者通常对韩股维持一定的超配。美国共同基金在韩国的投资占其海外总投资（约%（3年全球GDP约%其中被动股票基金占比最高（%。ETF形式进入韩国市场。2015年以来，美国投资者持有韩国ETF2024Q3已超过美国共同基金投资韩国证券余额的50%。VIX等主流风险指标。由于被动股票金大多不对冲汇率风险，因此美国共同基金投资韩国证券与全球汇率波动指数的相关性远高于与其他风险指标。“美欧主导”的外资持仓格局赋予了外部宏观因子对韩国股市极强的定价权，而美国投资者特定的配置策略进一步将这种影响力集中到了汇率与美元流动性上。当美元流动性宽松时，资金涌入推升股指；而当美联储收紧政策引发汇率剧烈波动或资金外流时，掌握定价权的外资撤离将对市场形成双重压制。汇率走势与美元流动性周期成为了研判韩国股市牛熊转换时最关键的先行指标之一。图表32：美国是韩国股市最大的外国投资者 截至2026年月外国投资者在持股比法国,1.1% 科威特,0.9%中国香港,1.8%瑞士,1.8%日本,1.9%中国大陆,2.4%加拿大,2.5%挪威,2.8%

其他,6.0%

美国,41.6%荷兰,3.2%澳大利亚,3.8%爱尔兰,4.7%卢森堡,5.5%新加坡,6.6%

英国,10.2%韩国金融监督院图表33：美国共同基金在韩国证券上的投资份额 图表34：被动股票基金与全球风险指标之间的相关系数 韩国银行注：1）指标按投资资产（股票与债券）和策略（主动与被动）分类；2）份额计算已排除基金估值的影响

韩国银行注：采用滚动5Y相关系数进行计算盈利和估值：盈利是核心驱动因素，估值则长期折价EPS201020082010-2020年，韩国综指累计46.63%，EPS72.41%155.3%PE则长期维持4月以来的韩股牛市EPS驱动。PEEPS2006年以来，韩国股市共经历了三轮较大的快速修复过程，分别是2007/08-2007/11、2008/10-2009/05、2020/03-2021/01，三者都是由黑天鹅事件冲击导致恐慌大跌后的快速修复。具体来看，在上述三个区间，PE123.4%、750.0%、75.7%，显著高于历史中枢水平（-%图表35：盈利（EPS）是驱动韩股最重要的因素，估值（PE）则只在情绪快速修复期有所贡献 EPS贡献 PE贡献 累计涨幅2008年，金融危机后政2008年，金融危机后政府救市、全球QEPE贡献度：775.0%2020年，新冠疫情得到短期遏制PE贡献度：75.7%2007外资等机构资金快速流入PE贡献度：123.4%100%50%0%2006-042006-102006-042006-102007-042007-102008-042008-102009-042009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10BloombergPE-13%，在全球主要市场图表36：韩国综指长期存在估值折价，估值贡献度在全球主要股指中垫底

92%-13%-69%80-20%分位 92%-13%-69%日 恒 沪 上300225经 生 深 证300225指 指数 数

创 英 IBOVSPA业 国 IBOVSPA板 富100时100

恒 法 CAC40Stoxx生 国 CAC40Stoxx欧 科 洲 技 600数600

德 标 印 纳 纳 台 韩KOSPITAIEXNifty500DAX国 普 度 斯 斯 湾 国KOSPITAIEXNifty500DAX达 达克 克金龙Bloomberg注：统计区间为2006/04/20-2026/05/12，部分指数受发布时间等因素影响，区间或有所缩短；估值指标选取动态PE进行统计。“韩国折价”的成因较为复杂多元。总结来看，特有的财阀结构导致的公司治理缺陷、股东回报机制不完善且回报程度偏弱、散户市带来的投机风气是主要诱因；而对外开放导致外资定价权较大又是重要催化。公司治理缺陷：韩国经济由大型家族财阀主导，复杂的交叉持股结构和薄弱的董事独立性导致控股股东与中小股东利益严重失衡。在财阀控制下，投资者对公司战略方GCI2014~2017GCI（140个国家水平；同时，其分红公告流程（除息后才公告结果）也增加了投资者的不确定性，进一步抑制了长期资金持有的意愿。短期投机盛行：财阀问题导致国家的阶级固化，底层民众难以通过正常方式实现阶跃迁，带来的另一个问题即底层投机风气的盛行（如001894年反外国势力运动的东学农民运动而得名202018%45个25%6727+折价。地缘局势加深折价：朝鲜半岛的地缘政治风险使得市场要求更高的风险溢价。Caldera&IacovielloGPR（GeopoliticalRisk，地缘政治风险43个国家中平均2000年代股市对外开放进程的推进，外资的定价权越来越高，也因此对地缘局势较不稳定的韩国市场要求更高的风险溢价。图表37：韩国的公司治理评分逐年走低 图表38：韩国综指股息率TTM在主流股指中处于较低水平 （%）1.61.6

股息率TTM中位数（2007-2025年）NiftyKOSPI225500300DAXTAIEXCAC40100IBOVSPA巴英恒法台德道沪上标日韩纳印纳恒创NiftyKOSPI225500300DAXTAIEXCAC40100IBOVSPA富指 斯 时数 指 数

达 达科板克 克金龙GCI图表39：韩国综指换手率显著高于全球其余主流股指 图表40：GPR指数显示，韩国地缘政治风险程度始终较高 （%） （2006-2025）239.7600239.70KOSPI500创标纳韩纳业普斯国斯KOSPI500克 金龙

上日沪恒印英证经深生度国指科富DAX100Nifty300DAX100Nifty300225

德恒道指斯数指数

Caldera&Iacoviello跨市场比较：与日本、新加坡股市强正相关相似的行业结构与资金面特征也决定了韩股与日本、新加坡股市之间存在较强的相关性。201322558.5%53.0%、49.6%A股、美股的相关系数；但值得注意的是，韩国股市对隔夜美股波动的敏感度极高（6年以来相关系数超%，远超同日关联（1%。其逻辑在于，2026AI主线驱动下，韩美交易逻辑的趋同放大了隔夜映射效应。整体来看，韩国股市在区域内的定位属于“发达亚洲风险资产A不同。因此，在构建亚洲资产配置比较框架时，韩国股市因其对全球周期（尤其是科技与美元周期）的高弹性，与中国市场形成了一定的对冲关系。图表41：KOSPI与世界主要股指日收益率的相关性对比 图表42：KOSPI与日本、新加坡等股市的相关性相对较强 日经225上证指数标普500-隔夜新加坡海峡越南胡志明恒生指数标普500韩国KOSPI日经225上证指数标普500-隔夜新加坡海峡越南胡志明恒生指数标普50090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2017-012017-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-01Bloomberg注：统计区间为2013/01/01-2026/05/12

Bloomberg注：统计区间为2013/01/01-2026/05/12，滚动相关系数计算选取252日时间窗口历史复盘自1980年以来，市场经历了多轮牛熊转换周期。以韩国综指为例，自1980年初至20268轮牛市与7（或震荡市900%75%的熊市，2025AI驱动的迅猛反弹。市场脉络与宏观经济息息相关。整体来看，市场大致经历了六个宏观阶段：1）1980-19892）1989-20023）2003-20084）2008-2019年，疫后复苏与政治因素导致指数整体走熊；6）2025AI产业浪潮的催化下，走出了斜率显著提升的牛市行情。图表43：韩国股市牛熊周期划分（1980-2026年） 牛市 熊市 韩国综合指

2020-2024年

2025年至今股市改革，9000

1980-1989年工业化时期，经济环境改善指数震荡上行

1989-2002年经济转型，股市对外开放指数波动加大，牛熊切换频繁

2003-2008年经济换挡，机构化完成指数长期牛市

2008-2019年经济面临瓶颈，GDP下台阶指数长期震荡

疫后复苏乏力，政治动荡指数震荡走跌

AI催化指数走牛，斜率加大800070006000500040003000200010001980-011981-011982-011980-011981-011982-011983-011984-011985-011986-011987-011988-011989-011990-011991-011992-011993-011994-011995-011996-011997-011998-011999-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-012026-01特征总结：牛短熊长，大盘风格牛熊周期对比：牛短熊长，并非“长牛”型市场整体来看，韩国股市长期存在“牛短熊长”的规律。726个交易日40820%80%波动维度上，牛熊的不对称性较强。尽管牛市期间指数同样面临波动，但波动率中数（%）低于熊市（%，且期间最大回撤中位数相对可控。图表44：时间维度上，韩国股市“牛短熊长” 图表45：波动维度上，牛熊的不对称性较强 （天）0

交易日20-80分位 交易日位数牛市 熊市

（%）40872632.0-19.740872632.0-19.72524242323222221

波动率位数 期间最大涨/回撤中数（）（%）403020100(10)(20)(30)牛市 熊市Bloomberg注：数据基于1989-2026年的历轮牛熊周期数据进行统计

Bloomberg注：数据基于1989-2026年的历轮牛熊周期数据进行统计市值风格：大盘长期占优，在牛市期间具备更强的弹性从市值风格来看，大盘股兼具收益与稳定性，整体优于中小盘，构成市场长期回报的核心来源。我们以市值排名前100、100-300、>300名的公司构成的大盘股、中盘股、小盘股指数作为观察指标，统计了2016年以来不同市值风格的表现情况：收益能力上，大盘股的超额表现较好。2016207.7%，而56.8%31.2%202523.1%1.4、1.1，表现亦相对更优。收益弹性上，大盘股在牛市期间具备更强的弹性。年的历轮牛市阶段，91.7%29.5、61.6pct；大盘股的最大上涨中位数也较高；在熊市阶段，大/中/小盘股的中位数涨跌幅分别为-23.7/-24.2/-25.0%，市值风格的差距并不显著。2016大/PETTM估值折溢价率均值为-2%A股、港股和美股，韩股表现与A股大盘相对于中/小盘大幅折价，港股大盘则有明显溢价。图表46：大盘股兼具收益与稳定性，整体优于中小盘 KOSPI大盘指KOSPIKOSPI大盘指KOSPI中盘指5.42014-012014-062014-112014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-042025-092026-02

价差：大-小右） 价差：大-中右） KOSPI小盘

图表47：大盘在牛市期间具备更强的弹性 图表48：估值维度上大小盘基本平价

牛市最大上涨中位数牛市涨跌幅中位数熊市最大回撤中位数牛市最大上涨中位数牛市涨跌幅中位数熊市最大回撤中位数熊市涨跌幅中位数110.9%105.8%63.0%30.0%-30.5%-29.5%-30.8%-29.5%50KOSPI KSOPIKSOPIKSOPI小盘股

80% KOSPIvs小盘估值折溢价率（右）PETTM剔负：KOSPI大盘PETTM剔负：KOSPI小盘KoreaAvg=+2%40%20%0%-20%-40%2009-022010-022011-022009-022010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-022023-022024-022025-022026-02 注：数据基于2014-2026年的历轮牛熊周期数据进行统计收益风险特征：深度回撤往往密集发生于牛熊转换的阶段高集中度的行业结构、外资定价+散户主体的投资者结构，共同决定了韩国股市将会是一个极易受全球半导体周期、美元流动性影响的高波博弈市场，这也是韩国股市的核心特征。2016年以OI6年以来的平均水平达%牛市期间波动率相对更高，在指数快速上涨阶段，市场情绪往往更为亢奋且分歧加大，导致价格波动加剧，形成“急涨”现象。这一特征与资金面由散户主导、基本面对全球流动性及半导体产业周期高度敏感的特征密切相关，外部预期的微小变化容易引发资金的集中进出，从而放大波动。从风险收益来看，韩股回撤深度也显著大于美股等成熟市场。在过去数轮周期中，指数的累计回撤幅度多次触及甚至超过-30%的水平，平均回撤深度远高于标普500指数历史15-20%的水平，凸显了其高波动风险。深度回撤往往密集发生于牛熊转换的阶段。当由半导体景气度、外资流入或政策红利驱动的牛市逻辑发生逆转时，市场容易因预期扭转和资金撤离而出现快速且深度的下跌，熊市期间的波动率随之攀升，印证了“急跌”模式。图表49：KOSPI指数波动率在牛市期间相对较大 图表50：KOSPI指数长期的平均回撤幅度在-30%左右 牛市 熊市20%2017-052017-112018-052018-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-052020-112021-052021-112022-052022-112023-052023-112024-052024-112025-052025-112026-05

牛市 熊市 252日滚动年化波动率

0

累计回撤幅度（右） KOSPI指数

-50%2006-042007-042006-042007-042008-042009-042010-042011-042012-042013-042014-042015-042016-042017-042018-042019-042020-042021-042022-042023-042024-042025-04 统计区间：2016/01/04-2026/05/12

Bloomberg统计区间：2016/01/04-2026/05/12驱动因素：基本面主要看宏观和产业，美元流动性重要性大于国内基本面因素：股市走势与经济相关度高，半导体产业驱动也至关重要基本面走势，特别是半导体行业的相对强弱，是影响韩股走势的重要因素。1980-2026Q1韩国综指的季GDP500GDP增速（2.8%0与中国GDP（%大体相当19981998GDP51.2%，基本面驱动的特征进一步突出。1-21-2前景预期进行交易。图表51：韩国GDP同比与韩国综指季度收益率存在较强的相关性 （%（%）20韩国GDP同比韩国综指季度收益率（MMA4，右）1999-06151999-12全周期，CORR34.5%1998~，CORR=51.2%1992-12102001-092009-122010-032021-032021-06502024-12-52009-03 2020-031992-092020-062000-122008-12101998-06 1998-090%2025-03-10%1980-061982-011983-081985-031980-061982-011983-081985-031986-101988-051989-121991-071993-021994-091996-041997-111999-062001-012002-082004-032005-102007-052008-122010-072012-022013-092015-042016-112018-062020-012021-082023-032024-10三星电子、K海力士等少KOSPI映射。全球半导体行业的景气度、资本开支周期以及终端消费电子需求的变化，会直接且迅速地传导至这些核心企业的营收与利润预期，进而主导指数的方向。历史上看，韩国半1989-202532.7%。这种极高的产业集中度意味着，韩国股市的“牛”往往由全球科技上行周期和龙头公司的盈利爆发所驱动，而“熊”则通常源于全球需求放缓或库存调整。因此，追踪全球半导体周期成为预判韩国股市走向的重要基本面依据。图表52升

图表53：半导体产业景气度是影响韩股较为重要的基本面因素（亿美元）250200150100

韩国半导体出口额半导体出口额占GDP比重（右）

12%y=0.0231x+y=0.0231x+0.0025R²=0.10728%韩国4%综指2%月收0%2%501988-031990-031992-031994-031988-031990-031992-031994-031996-031998-032000-032002-032004-032006-032008-032010-032012-032014-032016-032018-032020-032022-032024-032026-03

-2%率-4%率-6%-8%-100%-50% 0% 50% 100%150%200%韩国半导体出口额同比图表54：KOSPI指数与费城半导体指数呈明显的正相关 图表55：KOSPI指数与标普GSCI工业金属指数呈明显的正相

韩国综指 费城半导体指数（右）CORR=82.8%CORR=82.8% 8642010-012011-012012-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-012026-01

韩国综指

标普高盛工业金属全收益指数（右）CORR=76.9%标普高盛工业金属全收益指数（右）CORR=76.9%2.32.1 1.71.51.31.12010-012011-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-012026-01 流动性因素：美元流动性反而比韩国国内流动性影响更大国内流动性同样是影响其趋势与拐点的关键因素。1）量的角度看，M1-M2剪刀差与韩国综指的全周期相关性达28.5%2020M1-M2同比与韩股收益率利率环境的变化对股市周期具有较强指示意义。利率下行阶段通常对应金融条件改善与风险偏好回升，股市进入上行周期；而利率上行阶段则往往伴随流动性收紧与估值压缩，股市表现趋弱。整体来看，利率趋势的变化往往与股市周期拐点相对应，并略领先股市。相较于国内流动性，美元流动性周期是相对更核心的影响因子。具体来看，我们认为背后原因或在于以下两点：首先，韩国内部的货币政策本就缺乏独立性。一方面，韩国作为高度依赖外部经济的小型开放体，叠加其与美国的特殊关系，其国内货币政策在很大程度上被动跟随美元2004-20052010-2011、2017-2018其次，美国投资者的配置策略决定了美元流动性与韩美汇率是重要的影响变量。ETFETF年韩国综指收益率与韩美汇率的相关性达-29.9%。尽管整体负相关性，但股汇走势也可能由于外部冲击（2018年贸易摩擦、2020年疫情、2025年地缘局势）等因素导致背离。2025IMF下调韩国增长预期等因素共同推动汇率贬值，AIETF的持仓结构，一旦流动性因素重新被交易，美元流动性的松紧周期仍将通过影响外资的进出，重新成为驱动韩国股市及其汇率最根本的合力。再次，外资在韩股的影响力越来越强，也放大了美元流动性的冲击：近年来韩国股市20263月末，外资持股规模达2%年以来，10YPE的相关性分别达+33.8%、-24.6%，较2010年以前分别+9.6、-39.5个百分点，美元流动性对韩股的影响进一步增强。图表56：韩国的国内流动性对韩股拐点的研判很有意义 图表57：韩国利率环境变化对股市周期有重要影响 0

韩国M1-M2同比

韩国综指月度收益率（12MMA韩国综指月度收益率（12MMA，右）1990-011992-011994-011990-011992-011994-011996-011998-012000-012002-012004-012006-012008-012010-012012-012014-012016-012018-012020-012022-012024-012026-01

（%）9876543212000-062001-122000-062001-122003-062004-122006-062007-122009-062010-122012-062013-122015-062016-122018-062019-122021-062022-122024-062025-12

韩国10年期国债收益率韩国综指月度收益率（12MMA，逆序，右）

-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%图表58：韩国央行的政策取向与美联储基本保持同步 图表59：韩国国内流动性情况与美元周期息息相关 （%）偏离1偏离1：韩国为抑制房地产泡沫，相对美联储偏鹰偏离2：韩国复苏较快，先于美联储货币政策正常化偏离3：韩国地缘政治风险升温，维持相对宽松6543211999-052001-051999-052001-052003-052005-052007-052009-