海亮股份铜箔、美国工厂扭亏为盈海外布局优势显著

目录一、营收&盈利情况 1贸易受损美国受益，经营稳健业绩同环比亮眼 1铜箔和美国工厂出货高增，业绩扭亏为盈 2二、公司财务情况 3三、深化海外拓展，持续技术创新 6四、投资评价和建议 8报表预测 9A股公司动态报告一、营收&盈利情况贸易受损美国受益，经营稳健业绩同/环比亮眼营收&盈利情况：公司2025年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润832.05/9.43/8.71亿元，同比-4.79%/+34.10%/+39.05%；图表公司2025年实现营收832亿元，同比-4.79% 图表公司2025年实现归母扣非净利润9.43/8.71亿元1,0000

营业收入（亿元，左轴） 同比右轴）5%0%-5%-10%2020 2021 2022 2023 2024 20252026Q1

归母净利润（亿元，左轴）扣非归母净利润（亿元，左轴）15 扣非同比）10502020 2021 2022 2023 2024 2025

100%50%0%-50%-100%司公 司公分季度来看，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润182.72/0.18/-1.23亿元，同比-5.73%/+110.54%/-137.42%，环比-10.68%/-91.33%/-167.65%，Q4承压主要受到暖通和家电领域季节性影响；实现营收/归母净利润/扣非归母净利润240.14/4.36/2.70亿元，同比+17.12%/+26.42%/-7.37，环比+31.43%/+2256.78%/+318.38%，扣非口径下降主要外汇套保影响，经营性业绩仍然稳健。图表3：2026Q1营收240.14亿元，同比+17.12%，环比+31.43%

图表4：2026Q1实现归母净利润/扣非归母净利润4.36/2.70亿元，同比+26.42%/-7.37%300 同比300 同比）环比）250300%250%200%6 扣非归母净利润（亿元，左轴）扣非同比（%，右轴）4300%200%200150%100%150100%20%10050%0%0-100%50-50%-2-200%0-100%-4-300% 归母同比（%归母同比（%，右轴） 司公 司公分地区来看，519.82亿元，同比+0.7%62.5%，同比+3.4pct；境外地亿元，同比-12.7%258.31，但受到出口退税取消、美国关税增加等影响贸易收入，境外地区整体营收呈现下降趋势。A股公司动态报告图表5：公司2025年境内地区营收519.82亿元，同比+0.7%，营收占比62.5%，同比+3.4pct600

境内地区（亿元，左轴）境内地区同比（%，右轴）

境外地区（亿元，左轴）境外地区同比（%，右轴）

60%50040%400300 0

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025

0%-20%司公铜箔和美国工厂出货高增，业绩扭亏为盈量：2025年公司实现铜及铜合金等有色金属加工产品销量99.80万吨，同比微降；其中铜箔销量6.76万吨，同比+83.68%，甘肃海亮销量6.41万吨，同比+75.40%；铜排销量4.64万吨，同比+19.89%；分产品来看665+7.56%，同比+9.18pct；其中铜排业务营收亿元，同比+34%57.9亿元，同比+102.5%，甘肃海亮实现主营业务收入55.87亿元，同比+96.42%；图表6：公司2025年铜加工业务营收665亿元，同比+7.56%，营收占比79.89%，同比+9.18pct1000.0

铜管（亿元，左轴） 铜棒（亿元，左轴） 铜排（亿元，左轴）铜箔（亿元，左轴） 原材料等贸（亿元，左轴） 其他业务（亿元，左轴）铜管同比（%，右轴） 铜棒同比（%，右轴） 铜排同比右轴）铜箔同比右轴） 原材料等贸同比右轴） 其他业务同比右轴

1000.0%800.0600.0

500.0%400.00.0%200.00.0

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

-500.0%司公毛利率：3.68%，同比+0.46pct+0.33pct公司毛-0.11pct，环比pct+1.01pct，环比pct2026Q1毛+1.32pct，环比+1.36pct，同比+0.13pct，环比pct。A股公司动态报告图表2025毛利率归母净利率3.68%/1.13% 图表2026Q1毛利率归母净利率5.02%/1.82%毛利率归母净利率6%5%4%3%2%1%0%2020 2021 2022 2023 2024 2025

10.8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%

毛利率归母净利率司公 司公净利润：铜箔和美国工厂表现亮眼，甘肃海亮2025年扭亏为盈，实现净利润0.42亿元，相比2024年净利润-2.48亿元显著改善；得州海亮实现营业收入21.22亿元，净利润2.15亿元，同样扭亏为盈表现优异。二、公司财务情况费用：2.19%，同比-0.34pct3.41%，同比-0.05pct，环比pct年销售/管理/2.83/10.62/1.45亿元，同比+0.42/0.05亿元，销售/管理/0.17%，同比+0.06/pct3.32亿元，财务费用率0.40%，同比-0.51pct，主要系汇兑收益同比+4.5亿。公司2026Q1期间费用7.25亿，单季度历史新高，主要系汇兑损失影响，但可以和套保的公允价值等对冲，不影响实际归母业绩。图表9：2025年期间费用率2.19%，同比-0.34pct，26Q1期间费用率3.02%，同比+0.91pct，环比-0.39pct期间费用率 销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%

3.0%2.4%2.4%2.5%2.2%2.1%2.2%2.0%2020A 2021A 2022A 2023A 2024A 2025A 2026Q1A股公司动态报告年经营性现金流量净额-16.7920246.212025年铜价仍有上涨，且甘肃海亮铜箔产销量提升、印尼铜箔生产线顺利投入运202520249.65%，应收账款、存货及应付账款等营运资金的增加幅度小于上年同期。②铜箔业务和美国得州生产基地扭亏为盈且盈利能力逐步增强，带动经营活动的现金流量实现同比增长。2025Q4开始铜价快速上涨公司经营采购成本显著提升，造成2026Q1经营性现金流量净额-39.92亿元，同比-56.86%，环比-127.34%。图表10：公司2025年经营性现金流量净额-16.79亿元，2026Q1经营性现金流量净额-39.92亿元1,2001,0000(200)

经营活动现金流入小计 经营活动现金流出小计 经营活动产生的现金流量净额2020A 2021A 2022A 2023A 2024A 2025A 2026Q1存货：202430.37亿元；26Q1122.10亿元，同比+1851亿亿元；26Q147.4+3.8+1.22025年底，主要系库存商品、原材料、半成品在铜价上涨下同比24年增长了27.2亿元。图表11：2026Q1公司存货122.10亿元，环比上升4.18亿元

图表12：2026Q1公司存货天数47.4天，环比+1.2天140.0120.0100.080.060.040.020.00.0

存货（累积，亿元）

117.9122.1117.9122.193.5103.699.197.384.475.168.070.987.678.140.030.020.010.00.0

30.827.5

34.633.435.0

存货周转天数43.639.239.930.533.7

46.147.4A股公司动态报告其他收益：公司2026Q1其他收益共0.35亿元，同比减少0.25亿元，环比减少0.36亿元。公司26Q1非经常性损益1.66亿元，同比增加209.01%，环比增加17.22%。1.661.64亿元，该部分在套保的变化端计入公允和投资收益，但是所套的部分在营收结汇以及财务费用中计损失，若公司外汇和铜套保的敞口较小，收益和损失基本可以对冲，我们认为整体对公司的经营不产生实际影响。图表2026Q1其他收益0.35亿元 图表2026Q1非经常损益1.66亿元0.80.70.60.50.40.30.20.10.0(0.1)(0.2)(0.3)

其他收益-季度 政府补助-季度 差

2.52.01.51.00.50.0(0.5)(1.0)(1.5)(2.0)

非经常性损益-季度 司公 司公在建工程：公司2026Q1在建工程为17.32亿元，较2025年末新增在建工程1.33亿元。公司2026Q1固定资产为94.72亿元，较2025年末新增固定资产-0.97亿元，转固高峰时刻已过。图表2026Q1在建工程17.32亿元 图表2026Q1固定资产94.72亿元在建工程（亿元，左轴） 新增在建工程（亿元，右轴）40352015403520151003010255802006015-510-10405-15200 2019A2020A2021A2022A2023A2024A2025A2026Q1

1200

固定资产（亿元，左轴） 新增固定资产（亿元，右轴）40353025201510502019A 2020A 2021A 2022A 2023A 2024A 2025A2026Q1司公 司公负债：公司2026Q1合同负债为12.83亿元，创历史新高，较2025年末新增合同负债6.02亿元，说明公司当前订单饱满。公司2026Q1递延收益为3.54亿元，较2025年末新增递延收益-0.09亿元，主要是政府补贴以购建或其他方式形成长期资产的部分，需要冲减相关资产的账面价值或确认为递延收益。A股公司动态报告图表2026Q1合同负债12.83亿元，创历史新高 图表2026Q1递延收益3.54亿元较年末新增递14.0合同负债（亿元12.80.70.60.614.0合同负债（亿元12.80.70.60.611.90.612.00.510.088.6980.40.48.06.660.36.0944.70.20.24.00.10.00.02.00.00.0(0.1)(0.0)(0.0)(0.0)(0.0) (0.0)(0.1)递延收益（季度变化，亿元）.68.5.0 .68.5.0 .8.85..1司公 司公三、深化海外拓展，持续技术创新铜材行业在24年至今受到众多国际政策影响，公司在全球多个国家和地区布局了23个生产基地，政策扰动下海外拓展优势显著：图表19：公司在全球多个国家和地区布局了23个生产基地和15大销售办事处，但公司155.3万吨产能中海外占比%3.8%JMF2025年底，公司海外员工人数超过人，全面布局本地化客户服务的全球销售网络，有效提升了客户忠诚度。81的关税，此举意在提升美国本土供应安全。随着政策落地，美国铜产品加工费呈现上涨趋势，得州海亮加快产能爬坡创造效92.15亿元，未来公司将持续丰富美国基地产品。202641026416%，202711日起全面取消。该政策推动电池产业top10动52家建立了产品供销及战略合作关系，生产经营稳步推（摩洛哥新材料科技工业园建设项目也同步推进，其中包括2.5万吨铜箔产能，有望在开始投产。2021年开始布局铜箔业务，经历五年蛰伏2025年，甘肃海亮实现主营业务收6.41415826Q1甘肃海亮出货5000800MPa特高抗铜箔、，高性能PCBHVLP、载体箔等高端铜箔的技术研发，推出了赋能高速高频应用的高端产品。此外，作为中国大陆地区第一家境外投放铜箔产能的公司，印尼海亮已顺利通过多家全球重点客户现场审TOP1053CTOP32。AI企业业务爆发，带动公司AIIGBT功率模块核心铜2024吨，同比增长翻倍以上。四、投资评价和建议我们认为公司在铜箔盈利持续提升、美国工厂产能爬坡、AI热管理对铜基材料逐步增长下，结合公司股权激励目标，预计公司2026/2027/2028年可实现归母净利润18.3/24.3/30.7亿元，对应当前股价的PE为23/17/13x。看好全球化公司未来估值中枢的提升，我们认为公司27年估值可以交易到20x，对应目标价为21.17元。风险分析1、铜价波动风险：公司产品核心原材料为电解铜、再生铜及锌等大宗商品，原材料成本占营业成本比例达94.80%，铜价波动对存货估值、流动资产价值及盈利稳定性均存在直接影响，铜价每波动1000元/吨，将对净利润产生约6000万元的影响。2、汇率风险：公司全球化布局持续深化，业务覆盖超100个国家和地区，业务结算与计价大量采用美元、欧元及各属地货币，汇率波动对公司形成多重影响：一是影响出口产品定价，进而削弱公司产品市场竞争力；二是公司外币（美元）计价的资产与负债在规模及期限上无法完全匹配，汇率波动将产生汇兑损益，直接影响公司净利润；三是跨境资金结算、外汇管制叠加汇率大幅波动，将加大经营预算与战略规划编制难度，对经营现金流稳定性形成压力。3、需求不及预期风险：公司业务高度依赖暖通空调、建筑、新能源汽车、储能、5G通信、AI算力散热等下游行业需求。上述行业受宏观经济、政策补贴、技术迭代、消费偏好及环保标准变化影响显著，若下游行业增长放缓、技术创新停滞或出现颠覆性技术替代，将直接导致公司订单减少、销量下滑、营收增长受限。4、境外投资风险：公司已在印尼、泰国、越南、美国、摩洛哥、欧洲等地区布局生产基地与销售网络，境外投资规模及基地数量持续扩张，面临多重跨境经营风险。境外子公司所在国家及地区在政治、经济、法律、文化、语言及意识形态层面与国内存在较大差异，若公司未能及时调整经营管理理念与运营思路、搭建具备国际化视野的专业管理团队，或将导致海外子公司经营承压、运营不善，进而拖累公司整体业绩。5、贸易风险：公司全球化经营面临传统贸易壁垒、绿色贸易壁垒、地缘政治冲突、产业保护政策叠加的复杂外部环境：美国多次调整对华关税政策，对铜及铜制品加征关税，抬升公司对美出口成本、削弱产品竞争力；欧盟CBAM、ESG合规、碳关税等绿色贸易壁垒抬高市场准入门槛与跨境运营成本；全球范围内出口管制、经济制裁、反倾销反补贴等贸易救济调查频发，扰动全球供应链稳定；地缘冲突、区域经贸关系变动易引发物流通道中断、海外市场准入受限、跨境合作风险攀升。上述因素将推高公司跨境运营成本、限制海外市场拓展、影响订单交付及长期客户合作，对公司全球化布局与整体盈利水平造成不利影响。A股公司动态报告报表预测会计年度2024A 2025A 2026E 2027E 2028E会计年度2024A 2025A 2026E 2027E 2028E资产负债表亿元） 会计年度2024A 2025A 2026E 2027E 2028E会计年度2024A 2025A 2026E 2027E 2028E流动资产 268.49 311.59 380.71 416.97 454.33 营业收入 873.87 832.05 970.02 1,082.181,199.77现金64.3659.7197.00108.22119.98营业成本845.78801.45918.721,021.091,128.22应收票据及应收账款合95.32103.31120.58134.70149.55营业税金及附加1.381.681.962.192.43其他应收款2.894.084.755.305.88销售费用2.412.833.143.433.72预付账款10.2811.0012.8214.3115.86管理费用10.3910.6213.6014.8716.16存货87.55117.92128.41135.59142.32研发费用1.401.451.611.701.85其他流动资产8.1015.5817.1418.8520.74财务费用7.903.326.847.316.97非流动资产 176.30 169.69 179.91 182.64 183.15 资产减值损失-0.72-0.49-0.10-0.10-0.11长期投资20.2320.2420.2420.2420.24信用减值损失-0.78-0.31-0.80-0.50-0.55固定资产97.1696.4295.62100.43101.07其他收益1.772.211.802.002.00无形资产10.9212.1911.4512.0511.97公允价值变动收益0.60-0.480.000.000.00其他非流动资产47.9940.8452.6049.9349.86投资净收益-0.95-0.290.400.000.00资产总计 444.80 481.28 560.63 599.61 637.47 资产处置收益 0.04 -0.02 0.00 0.00 0.00流动负债 220.35 213.07 285.55 317.19 343.32 营业利润 6.09 12.35 25.45 32.99 41.76 短期借款114.65130.25187.37202.48209.42营业外收入0.580.270.300.360.43应付票据及应付账款合31.0427.5434.7242.4551.59营业外支出0.090.400.440.530.64其他流动负债74.6555.2863.4572.2582.31利润总额6.5812.2225.3132.8241.56非流动负债 54.97 74.13 65.23 52.28 38.32 所得税0.472.314.055.256.65长期借款48.8966.9857.3643.6328.80净利润 6.11 9.91 21.26 27.57 34.91 其他非流动负债6.097.157.878.659.52少数股东损益-0.920.482.983.314.19负债合计275.32287.20350.78369.47381.64归属母公司净利润7.039.4318.2824.2630.72少数股东权益25.8125.9328.9032.2136.40EBITDA23.2925.4048.9259.5970.45股本19.9822.9222.9222.9222.92EPS（元） 0.31 0.41 0.80 1.06 1.34 资本公积30.2460.0360.0360.0360.03留存收益93.4485.2098.00114.98136.49主要财务比率归属母公司股东权益143.66168.15180.95197.93219.44会计年度2024A2025A2026E2027E2028E负债和股东益 444.80 481.28 560.63 599.61 637.47 成长能力营业收入(%)15.61-4.7916.5811.5610.87营业利润(%)-55.70102.65106.1029.6326.59归属于母公司净利润-37.1034.1093.8432.7026.62获利能力毛利率(%)3.213.685.295.645.96销售净利率(%)0.801.131.882.242.56ROE(%)4.905.6110.1012.2614.00现金流量表（亿元）ROIC(%)4.093.856.947.458.60会计年度2024A2025A2026E2027E2028E偿债能力经营活动现流 -22.64 -16.