多行业联合红利资产4月报：25年自由现金流大盘点

目 录TOC\o"1-2"\h\z\u一、红利资产精选合 12二、策略：25年自由现流大盘点 14（一全A非融：25&26Q1自现流造见底修复 14（二行现流报、资开、营资变化平？ 16（三重行现流现 19（四现流角些业驱改？ 32（五红资交表现 35三、金融：银行经景度边际提升，头部资著增配股票 40（一基面据踪 40（二）25年&1Q26业览：行经景度际修复 41（三年里险配：头显增股，FVOCI占变分化 43（四投建议 45四、交运公用：2025年报聚焦：各板块分红例枢均上升，港口普提红 46（一基面据踪 46（二投建议 56五、食饮：白酒出筑，大众淡季稳健 58（一基面据踪 58（二行重事点评 62（三投建议 63六、家电：家电板估重构与白电龙头新遇 64（一基面据踪 64（二行重事点评 66（三投建议 66七、地产：红利资聚二手房中介和购物心 68（一基面据踪 68（二行重事点评 70（三投建议 70八、金属：电解铝给弱性加剧，看好铝产守兼备 73（一基面据踪 73（二行重事点评 76（三投建议 76图表目录图表1 创利产究中：定&量&&潜在利产议标的 图表2 置议：4红利产选合 12图表3 利产选合净走势 13图表4 由金资研究架 14图表5 全A金融现金比25变化-3pct26Q1化+1pct回19% 15图表6 全A金融力度续降 15图表7 全A金融周期近声 15图表8 车家、新、信医的金理需规高 16图表9 级业金回报：铁石、炭回率先 16图表10 先 17图表一行现比例钢、媒机等改幅领先 18图表12 降 18图表13 一行净资本化公用煤炭//传媒/医药美护/工较多 19图表14 煤炭26Q1流比回至29% 20图表15 煤开力高位降 20图表16 煤盈能自24/25年点稳 20图表17 煤炭25&26Q1净营资变基平稳 20图表18 石化26Q1流比回至27% 21图表19 石开力连续年至1.2 21图表20 石盈能续改善 21图表21 石化26Q1补库期 21图表22 钢铁26Q1流比扩至59% 22图表23 钢开力充分至0.8 22图表24 钢盈能升至7% 22图表25 钢铁26Q1小幅库应项收贡献金间 22图表26 工金属26Q1现金比小上至23图表27 工金属26Q1开支度幅至1.5 23图表28 工金盈力显攀升 23图表29 工金属25/26Q1大补库 23图表30 港口26Q1流例32%保稳定 24图表31 港口26Q1力度1.2 24图表32 水电26Q1流比回至45% 24图表33 水新源背景近开力较高 24图表34 高公路26Q1现金例28%保稳定 25图表35 高公开度稳在十中位置 25图表36 白现流显著缩 25图表37 白开力定在1.0能衡平 25图表38 白盈能持平稳 26图表39 白电25现管理求著持融资产 26图表40 白酒26Q1流例49%保稳定 26图表41 白开力续压至1.5 26图表42 白盈能27图表43 白持累耗现空间 27图表44 纺服26Q1流例34%保稳定 27图表45 纺开力分压至0.9 27图表46 纺盈能持于10%平波收敛 28图表47 纺仍去期 28图表48 中药26Q1流比收至19% 28图表49 中开力分压至0.8 28图表50 中盈能期走平 29图表51 中大增融类产 29图表52 化药26Q1流比扩至31% 29图表53 化开力降至1.1 29图表54 化盈能历史高平18% 30图表55 化开去期 30图表56 工机械26Q1现金比扩至48% 30图表57 工机开度压至1.1 30图表58 工机盈力保平稳 31图表59 工机应项扩贡现空间 31图表60 商车26Q1金流例至63% 31图表61 商车支进一压至0.7 31图表62 商车利小幅升 32图表63 商车库转为库 32图表64 环保25/26Q1金流正 32图表65 环开力高位幅至1.2 32图表66 环保25/26Q1利能再新高 33图表67 环对游持续用金间 33图表68 养已续显著累金流 33图表69 养开力分压至1.0产平水平 33图表70 养受于下跌端利著压 34图表71 养净运变化稳 34图表72 地前盈模转负 34图表73 地开力续位于1收区间 34图表74 地收周来盈能显走低 35图表75 地去力大 35图表76 红资与市场4月情势 36图表77 26/4行涨幅及点利业现 36图表78 26/4利息相对券益走弱 36图表79 各块交度 36图表80 各业交度 36图表81 估情况PE位降序 37图表82 2026年3月融数概览 41图表83 42家A股银行绩速览 42图表84 1Q26市业绩因 43图表85 2025年市企资配结构 44图表86 上险股基金置比 44图表87 上险债置占比 44图表88 2025年市企股会分情况 45图表89 2025年市企债会分情况 45图表90 重港周物吞量万） 46图表91 重港周装箱吐万TEU） 46图表92 港货吞（万） 47图表93 港集箱量万TEU） 47图表94 重港货吐量速 47图表95 重港吞量 47图表96 2025年口市公业及速 48图表97 2025年口市公扣净及速 48图表98 26Q1口公司绩增速 48图表99 26Q1口公司非利增速 48图表100 港行各市司2025拟金比例 49图表101 招港月集装吞量比 49图表102 公客量亿人） 50图表103 公旅周量（人里） 50图表104 公货量亿吨） 50图表105 公货周量（吨里） 50图表106 2025公市公业及速 51图表107 2025公市公扣净及速 51图表108 26Q1公上公司绩增速 52图表109 26Q1公上公司非利增速 52图表速路各上司2025拟分红例 52图表粤速通行收（元） 53图表原速通行收（元） 53图表路客量（人） 54图表路客量（人里） 54图表路运送量亿） 54图表路运转量亿公） 54图表2025铁市公业及速 55图表2025铁市公扣净及速 55图表26Q1铁上公司绩增速 55图表120 26Q1铁上公司非利增速 55图表121 铁运行各上司2025拟分红例 55图表122 大铁月运量同（吨） 56图表123 红资主上市司息一（息>3%，至26/4/30盘价） 57图表124 茅价走（元） 58图表125 五价走（元） 58图表126 26年3月同+1.7% 59图表127 26年3月食品饮、酒持好增速 59图表128 26年3月品CPI同比+1.0% 59图表129 消者心数筑温复中 59图表130 26年1-3月制品量计+7.5% 60图表131 26年3月存栏历高化10% 60图表132 26年3月乳产同长4.9% 60图表133 生乳格近3元/kg，价磨中 60图表134 供增差续收窄 60图表135 26年前3计需求供增差持长 60图表136 规以啤企业度量动况 61图表137 进大价变动况 61图表138 啤主包价格动况 61图表139 生（三）猪情况 62图表140 生屠情况 62图表141 食饮主红利业利测股率 63图表142 空行产及总量况 64图表143 空分外量情况 64图表144 冰行产及总量况 64图表145 冰分外量情况 64图表146 洗机业量及销情况 65图表147 洗机内销量况 65图表148 家成指走势 65图表149 中商房工/销面及比 66图表150 全城二房出挂量价数 66图表151 油机下售情况 66图表152 油机上售情况 66图表153 家主红企业利测股率 67图表154 4月20城日均签比加1% 68图表155 4月城房日网同加7% 68图表156 20城房位于年位 68图表157 城手签较于年期 68图表158 20城手时成量 69图表159 北二房时成量 69图表160 上二房时成量 69图表161 深二房时成量 69图表162 3月70大市新价环为-0.2% 69图表163 3新价环比跌为54座 69图表164 3住租环比降1% 70图表165 3商租环比升6% 70图表166 公购中出租、售及金化 71图表167 2026年3润置经性动租收入比升72图表168 中电铝度产（吨） 73图表169 中冶级化铝度量万） 73图表170 原净口（万） 73图表171 未轧及材净口（吨） 73图表172 国铝观费量 74图表173 国日铝观消量万） 74图表174 铝带工率 74图表175 铝线工率 74图表176 原铝金开工率 74图表177 再铝金开工率 74图表178 国电铝+铝棒存万） 75图表179 LME库况（吨） 75图表180 氧铝预阳极电走势 75图表181 中电铝铝利（元吨） 75图表182 铝司要利及红况 77前言：近年来，红利资产表现突出，我们观察越来越多的优质企业重视并提高投资者回报，从而做大做优做强红利资产底盘，另一方面我们观察红利资产与长线投资者的适配度越来越高，正不断获得增量关注与配置。我们从业绩稳定性与股息回报等维度将红利资产划分为四类，包括：稳定红利资产，质量红利资产，周期红利资产，潜在红利资产，余只行业建议关注标的。我们将会发布定期月报，对红利投资做出持续跟踪及配置建议，为投资者提供视角参考，本篇为行业联合4月报。核心结论：1、策略：25年自由现金流大盘点2、金融：银行经营景气度边际提升，头部险资显著增配股票3、交运公用：2025年报聚焦：各板块分红比例中枢均上升，港口普遍提分红4、食饮：白酒出清筑底，大众淡季稳健567、金属：4月铝外强内弱，关注内外价差修复机遇下铝价弹性8、红利资产4月精选组合银行：股份行细分招商银行、中信银行，城商行细分江苏银行；食饮：白酒细分贵州茅台、五粮液，大众品细分伊利股份、双汇发展、重庆啤酒；家电：白电细分美的集团、海尔智家，黑电细分海信视像；地产：绿城中国、太古地产、华润万象生活；金属：电解铝细分中国宏桥、南山铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份。图表1 华创红利资产究中心：稳定质量期潜在红利资产建注标的创证券一、红利资产精选组合银行：股份行细分招商银行、中信银行，城商行细分江苏银行；食饮：白酒细分贵州茅台、五粮液，大众品细分伊利股份、双汇发展、重庆啤酒；家电：白电细分美的集团、海尔智家，黑电细分海信视像；地产：绿城中国、太古地产、华润万象生活；金属：电铝分国桥、山业天铝、神股份、铝份。图表2 配置建议：4月红利资产精选组合注：股息率、PB对应收盘价截至26/4/30。自本期红利月报开始，将汇总20-30只左右行业组推荐标的作为红利资产精选组合。绿城中国尚未披露25年分红，取24年数据。图表3 红利资产精选合净值走势红利资产精选组合与市场指数标准化走势(25/2/28=1)红利资产精选组合_红利资产精选组合_股息率加权国证自由现金流全收益中证红利全收益万得全A1.401.301.201.101.000.9025/0325/0425/0525/0625/0725/0825/0925/1025/1125/1226/0126/0226/0326/04二、策略：25年自由现金流大盘点（一）全A非金融：25&26Q1自由现金流创造能力见底后修复全A25变化-3pct、26Q1变化+1pct重回19%。25AFCFF/EBITDA24-3pcts18%，但26Q1TTMFCFF/EBITDA19%。开支力度持续压降，去库周期接近尾声。资本开支力度来看，25全A非金融CAPEX/D&A241.422325A26Q12023-26Q1A非-5589、-6189、-2318、+78汽车、家电、电新、通信、医药的现金管理需求规模高。24-26Q1全A非金融开始显著增配金融类资产。26Q1ΔNWC中金融类资产分项同比+4125亿元，相比24、25的+4762、+5631亿元持续维持高位。其中分项细分来看，主要增量科目为“交易性&衍生+4098+957+556+386+28+487资本开支CAPEX息税前利润EBIT净营运资本变化△NWC资本开支CAPEX息税前利润EBIT净营运资本变化△NWC息税折旧摊销前利润EBITDA折旧摊销税款EBIT×企业自由现金流FCFF现金留存股东回报分红+回购 企业价值EV 总市值MV衡量自由现金流创造能力：=股息率+回购分红回购叠加估值的回报率考量基本面的自由现金流创造能力分红回购股东回报：衡量经营周期波动：净营运资本存货 库存周期+(应收预收) 对下游收入+(预付应付) 对上游支付应付薪酬税、其他流动资负 员工、税务现金消耗+其他衡量资本开支力度：购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金图表5 全A非金融自现金流占比25变化-3pct、26Q1变化+1pct重回19%资本开支CAPEX资本开支CAPEX销前利润EBITDA△NWC税款EBIT×企业自由现金流FCFF股东回报分红+回购

全A非金融-自由现金流拆解自由现金流(%) 税款及其他(%) 净营运资本增加_经营性净营运资本增加_金融类资产(%) 资本开支(%) EBITDA(亿元,右亿元,右)

9000080000

87%89%99%

81%

77%84%85%78%

74%74%

62%66%

7000060000500004000020%

28%23%

17%20%17%

12%7%

19%26%7%

7%

23%22%21%18%19%

30000200000%

0%2%

-3%-1%

-17%

-5%-5%0%

-1%-2%

100000-40% -10000注：本篇报告26Q1数据为TTM处理，下同图表6 全A非金融开力度持续压降 图表7 全A非金融去周期接近尾声全A非金融CAPEX/D&A1.33.0 全全A非金融CAPEX/D&A1.3

30000

全A非金融-净营运资本变化拆解(亿元)2.5

占用现金存货变化占用现金存货变化:库存周期应收预收变化:对下游收入应付变化:对上游支付应付薪酬&:员工、税务现金消耗金融类资产五项求和_净营运资本变化充裕现金2.0

100001.5 01.0 -100000.5

-200000.0

-30000注：1)-4)具体对应资产负债科目如下：2应收预收：对下游应收款项融资合同资产其他应收款预收款项3预付项应付票据及应付账款4应付薪酬税、其他流应交税费应付职工薪酬其他流动负图表8 汽车、家电、新、通信、医药的金理需求规模高交易性&衍生&其他金融资负差买入返售金融资产△NWC_金融类资产合计一年内到期非流动资产交易性&衍生&其他金融资负差买入返售金融资产△NWC_金融类资产合计一年内到期非流动资产持有待售资产负债差10008006004002000-200-400-600

汽家电通医电基计交建有传机农轻商纺国社综公食美环房建钢煤石车用力信药子础算通筑色媒械林工贸织防会合用品容保地筑铁炭油服 事饮护 产装 石务 业料理 饰 化（二）行业现金流回报率、资本开支、净营运资本变化水平？一级行业现金流回报率：钢铁、石化、煤炭回报率领先，钢铁、传媒、美护、环保较24提升较多。2025/26Q1(FCFF/EV)24255.2%3.8%3.4%3.1%3.0%3.0%5.8%4.8%、3.3%3.2%26Q124(26Q1回报(+1.1pct)(+1.2pct)(+1.1pct)。钢铁石油石化煤炭通信商贸零售食品饮料纺织服饰交通运输传媒有色金属家用电器基础化工美容护理社会服务农林牧渔机械设备建筑材料医药生物钢铁石油石化煤炭通信商贸零售食品饮料纺织服饰交通运输传媒有色金属家用电器基础化工美容护理社会服务农林牧渔机械设备建筑材料医药生物建筑装饰环保公用事业轻工制造国防军工电力设备计算机电子汽车综合房地产-3.3-2.0-..-...-----..--.---.---2.9---.--0.3-1.43.50.3-3.4-0.4-3.71.62-1-0.6-1.9-0.7-1.41.80.75.5-1.81.0-1.25.10.2-0.3-3.5-1.7-1.41.82.91.52.63.8-0.5-2.90.30.30.0-0.1-0.8-0.7-0.7-0.4-2.01.51.2 -1.0-4.0-3.13.6--0.5-0.1-0.20.3-0.10.3.20.12.20.0-0.1-2.20.3.10.22.00.0-0.2-2.0-1.3-0.10.32.90.7-0.21.12.00.24-1-0.1-0.21.43.10.90.72.41.41.80.10.30.41.10.2-0.1-0.8-1.20.10.12.6 2.42.0-2.22.80.31.20.90.5-0.3-1.2-0.83.42.9 --4.0-3.1-1.91.20.58-01.10.61.93.46.10.90.1-1.07.02.32.80.30.21.41.11.11.41.21.60.90.10-11.41.32.42.20.119.4.9-0.20.01.51.71.41.30.80.92.62.30.20.0.9-0.81-11.52.32.6-1.7-3.35.1-4.00.5-1.2-2.00.5-0.5-0.71.52.02.13.00.81.40.11.31.80.10.9-0.71.11.62.30.52.51.81.80.3-2.02.3-1.61.60.40.01.61.31.70.12.42.72.00.02.11.40.22.9-2.81.9-1.04.77.24.44.34.478.2.23.92.70.30-12.42.13.31.53.83.01.20.60.3-0.21.50.31.12.42.11.25.32.62.93.32.81.60.60.00-1-2.62.43.45.04.24.06.20.53.10.6-1.70.09-00.02.43.42.55.42.43.81.73.41.3-0.90.1-0.48-02.63.03.43.62.42.21.5-0.42.72.54.3-0.20-12.83.03.87.23.33.01.81.3-1.61.01.10.6-3.63.22.56.74.25.13.32.62.7-0.2-0.44.3-0.23.15.3.922.48.3115.518.58.413.73.6-0.4-0.34.85.25.15.55.64.70.10.13.537.6.52.01.95.83.83.93.13.75.3 1413.33.61.1较较走势 变化(pcts)变化(pcts)一级行业企业自由现金流/企业价值EV(剔除货币资金)(%)注：走势图红色标记表示读数为负；地产25/26Q1EBITDA为负不显示值；标红行业为26Q1较24改善/提升较多行业，下同二级行业回报率专业工程/轨交/航海装备/普钢特钢领先，回报率提升较多：专业工程/轨交/普钢/数媒/商用车/游戏/农化等。2025/26Q1二级行业自由现金流回报率(FCFF/EV)242512%、9.4%8.1%7.9%6.4%6.0%6.0%领10%7.7%7.0%6.6%6.5%6.1%5.2%26Q124升较多(>1.5pct)的二级行业有：专业工程(+7.8pct)、轨交设备(+2.7pct)、航海装备(+8.1pct)(+3.1pct)(+3.1pct)(+2.4pct)(+2.3pct)(+1.9pct)(+4.9pct)(+1.9pct)。图表10 二级行业现金回报率：专业工程轨设备、航海设备、钢报率领先企业自由现金流/企业价值EV(剔除货币资金)(%)一级行业 二级行业

较走势 变化

较变化(pcts)建筑装饰 专业工程 0.8 5.2 4.2 12.9 9.5 5.8 3.6 11.7 7.2 5.1 15.0 7.8房地产 房地产服务 3.3 2.0 0.0 8.1 12.7 -2.3 8.8 30.9 13.7 11.5 10.8 -2.9机械设备 轨交设备Ⅱ -2.6 3.3 4.1 5.1 -0.3 4.2 5.9 6.6 7.4 9.4 10.1 2.7通信 通信服务 -9.7 -1.6 1.0 10.2 8.6 5.2 7.4 5.4 10.0 5.6 7.7 -2.3

9.9-0.80.72.0国防军工 航海装备Ⅱ - 5.5 3.0 1.0 15.1 2.2 1.8 7.9 -1.1 4.8 7.0 8.1钢铁 普钢 1.6 3.2 13.7 10.3 5.6 12.0 2.9 3.7 3.4 4.0 6.6 3.1钢铁 特钢Ⅱ 1.1 8.0 11.3 12.2 5.1 11.5 4.3 -0.2 5.9 5.4 6.5 0.6交通运输 航空机场 -0.4 -1.1 0.4 8.3 -4.9 1.2 - 4.3 6.3 6.4 6.1 -0.3传媒 数字媒体 -2.7 1.8 3.8 3.4 3.6 2.7 3.6 12.7 2.1 6.0 5.2 3.1汽车 商用车 -8.3 -10.4 -8.5 11.5 18.0 18.4 2.2 7.3 2.5 5.3 4.9 2.4公用事业 燃气Ⅱ 0.5 -1.4 -0.2 2.7 10.9 1.0 5.4 4.3 3.2 3.4 4.6 1.5有色金属 工业金属 2.5 0.5 0.1 -0.5 2.3 4.9 4.0 2.1 4.8 3.7 4.4 -0.4医药生物 医药商业 -0.9 -2.1 -1.7 3.8 0.9 7.7 4.3 5.0 6.4 5.3 4.0 -2.4传媒 游戏Ⅱ 0.0 0.7 2.4 2.2 4.4 4.2 2.9 3.0 1.6 3.6 3.9 2.3

2.22.61.1-0.3-0.8-0.41.20.7-1.30.3商贸零售家用电器

-4.5 12.3 7.8 -12.5 -4.9 14.5 1.1 8.1 3.8 2.72.2 12.8 6.2 5.6 5.3 9.5 7.0 -2.5 3.8 -3.2

-4.36.2石油石化 炼化及贸易 6.9 7.7 4.0 -0.2 -0.7 5.7 3.5 3.3 4.1 3.9 3.7 -0.4 -0.2煤炭 煤炭开采 4.1 14.4 8.5 19.4 16.0 19.1 23.8 11.3 5.7 3.4 3.6 -2.0 0.3建筑材料 装修建材 0.5 1.2 1.6 2.7 1.2 -0.5 0.0 1.5 4.9 3.8 3.6 -1.3 -0.2社会服务 酒店餐饮 5.9 4.2 4.1 4.5 -0.6 2.5 1.0 7.8 5.6 4.1 3.5 -2.1 -0.5有色金属 贵金属 0.0 -0.1 1.8 1.6 0.0 5.9 2.0 -0.8 2.0 3.0 3.5 1.4基础化工 农化制品 -0.4 2.3 3.0 -8.9 2.8 4.1 8.3 2.5 1.6 2.4 3.4 1.9

0.51.0食品饮料 白酒Ⅱ 6.1 3.4 3.2 -1.5 1.6 2.6 2.9 3.8 4.1 4.0 3.4 -0.7 -0.6机械设备 工程机械 4.4 1.8 1.9 5.4 4.6 0.0 -1.3 1.6 2.4 3.3 3.4 1.0 0.1商贸零售 一般零售 -0.3 1.3 0.5 -0.3 2.5 5.5 4.3 6.9 4.3 2.7 3.3 -1.0 0.6基础化工 化学原料 1.5 4.9 7.1 5.1 3.5 6.7 5.7 2.6 4.5 2.0 3.1 -1.4 1.1美容护理 化妆品 -4.7 0.7 4.0 -2.6 -0.2 0.7 3.4 3.4 1.8 3.5 2.9 1.1商贸零售 贸易Ⅱ 9.0 -3.2 2.1 -0.9 13.9 3.3 10.5 10.3 -2.1 4.8 2.8 4.9

-0.6-2.0农林牧渔 养殖业 0.9 -3.6 -0.6 -0.1 -7.0 -8.4 -4.4 -3.8 4.3 4.0 2.7 -1.6 -1.3交通运输 航运港口 -1.9 -2.0 -2.1 0.0 5.8 18.1 19.8 2.2 6.3 3.4 2.6 -3.7 -0.8家用电器 厨卫电器 4.9 2.3 2.8 5.5 2.8 2.6 5.5 6.3 3.1 2.3 2.6 -0.4 0.4建筑装饰工程咨询服务Ⅱ 2.2 0.1 6.6 0.7 6.7 0.4 3.6 3.3 2.7 1.9 2.6 -0.1 0.6纺织服饰 服装家纺 -0.5 -1.0 2.4 6.0 1.1 6.4 3.2 6.0 1.6 2.2 2.5 1.0 0.3纺织服饰 饰品 -0.5 0.2 1.2 -1.5 4.4 3.7 0.9 10.7 5.4 7.9 2.4 -3.0 -5.5石油石化 油服工程 - 1.6 -3.5 2.1 9.0 3.3 6.2 11.1 0.5 6.0 2.4 1.9 -3.6电力设备

- 5.5 9.1 8.9 3.1 2.4

-6.5 -0.6汽车 2.8 4.0 5.8 1.3 4.0 2.4 1.2 -1.6纺织服饰 纺织制造 1.6 -1.6 -1.5 -0.2 1.3 0.1 2.2 1.6 2.1 2.7 2.3 0.2 -0.5社会服务 教育 -2.2 -1.9 1.3 1.7 2.0 - 2.2 1.1 1.1 0.4 2.1 1.1 1.7建筑装饰 房屋建设Ⅱ 6.1 9.3 13.0 0.4 -2.3 1.5 4.8 7.3 11.6 -1.5 2.1 -9.5 3.62025/26Q124/1 -1 -10 -12011 -1 -10 -1201----2-677385 -5-244-3--房地产 434-55-384-308 --4689 -955-2134-2775综合22-24-128-4 -1-8电子8-31-421--2033汽车168-2-813-15-5144 -1351527102-6计算机031-2-1-420411494120242轻工制造 -65311117 --81-4-4-8431国防军工142-36-33-2-917-85-13 --3电力设备104-23 -9-11-12322-公用事业 -86-51361828557-1-75822建筑装饰 135171386 -4-44263-2-5358 --3环保2326-2-47764776992747家用电器 32-42321272016143483315建筑材料 9-20-10-22131423841539交通运输-110-1-826-72-91-2568-农林牧渔1165272121124263212318基础化工 4-3-36273021262321001940石油石化 01-1-9273736453039832392社会服务 430-42929321635332294-3有色金属 -1724292725496579767633煤炭460-13125412126231925-2-34-4通信-4793225222724303326-3-8医药生物 5-75-1223349125459--1 --7美容护理33-133447316434433941-纺织服饰 -19-8103845282215135043448-3机械设备-15-5-938444859535553-85549食品饮料 -11-6-946515585614747195-23商贸零售 -26728544726886537745627120传媒36221459374428325941636224钢铁 EBITDA25同比(%)较较走势 变化(pcts) 变化(pcts)一级行业企业自由现金流FCFF/息税折旧摊销前利润EBITDA(%)建材环保钢铁26Q124(40%。食品饮料传媒家用电器有色金属商贸零售纺织服饰美容护理医药生物社会服务机械设备建筑材料通信环保交通运输钢铁石油石化农林牧渔基础化工煤炭轻工制造建筑装饰电力设备国防军工计算机食品饮料传媒家用电器有色金属商贸零售纺织服饰美容护理医药生物社会服务机械设备建筑材料通信环保交通运输钢铁石油石化农林牧渔基础化工煤炭轻工制造建筑装饰电力设备国防军工计算机汽车综合电子公用事业房地产13800-2200018-29-24081658-4091-6519-1-5030---3245445363227212220-29798999689966660677372-18986908210397-818093638335457283876807096121-87271807168-1-8717179706354506060647631-6975991008910179869079837068616361618774647373-1-864657268736859576350486262573725233733293053-61647798695163815045606053522099178-2-3596163675972105906059-595982767837514429306057534848474977-555871848596135-1-552535760626965-4748657185463035272842-2-6454751555649405257498141414147687410456565569-34141445046464445474143-1-74142484046594246544143-1-835374448463645434041433433262941445263625163-3335465438366180634752-12727272934383331322326-72626333437394849474746-1-11617172022242025181924较较走势 变化(pcts)变化(pcts)一级行业 资本开支CAPEX/息税折旧摊销前利润EBITDA(%)一级行业净营运资本变化：公用/煤炭/建筑/传媒/医药/美护/军工收缩较多。2025/26Q124钢铁公用事业煤炭石油石化建筑装饰基础化工通信机械设备商贸零售农林牧渔交通运输传媒纺织服饰医药生物美容护理社会服务环保食品饮料有色金属电力设备建筑材料国防军工轻工制造计算机钢铁公用事业煤炭石油石化建筑装饰基础化工通信机械设备商贸零售农林牧渔交通运输传媒纺织服饰医药生物美容护理社会服务环保食品饮料有色金属电力设备建筑材料国防军工轻工制造计算机汽车电子家用电器综合房地产-113-11-210-15-32870 -14 0 -73 2 -2-20 -24 -31 -7 -5 0 -13 -4-10 -37 -2 8 -5 3 2-10 -3 -12 -17 -5 5 1 5 -13 -29 -1 -8 58 -17 -13 -4 -22 2 -15 -3 5 4 0-1 9 -6 -10 -22-17 -59 2 -10 4 -42 -37-24-70844-8-14 -8 -30 -22 8 1 -5-6 -2 3 -47 -5 4 -3-29 -3 -3 -7 -6 73 -7 -3-14 -26 5 4-48 6-4 3 -2 4-7 -22 3 -27 -2-18 -6 -4-5 -6 4 -1 9 4 -12 3 -1 -3 6 -16 -1 9 5-52 -38 1 0 6 -19 -29 -115 --24-8-53458888-6-9-8-2-5-42-21-98-2-6--4-26-8-2-5416-8-89-26125-5-393-走势 较较变化(pcts)变化(pcts)2020净营运资本变化△NWC/息税折旧摊销前利润EBITDA(%)26Q12019一级行业 （三）重点行业现金流表现1、周期煤炭：盈利探底回升&开支力度自高位压降，现金流比例回升至29%。煤炭行业25/26Q1FCFF/EBITDA27%/29%2425%利规模已于2526Q1(CAPEX/D&A)241.825/26Q11.624/25EBITDA/2024-26Q1盈利能力分别为25%、24%、24%，关注煤炭后续反内卷推进进程及煤价回升趋势。煤炭25&26Q125/26Q1图表14 煤炭26Q1现金流比例回升至29% 图表15 煤炭开支力度高位压降100%0%

自由现金流拆解煤炭资本开支(%) 煤炭净营运资本增加_经营性煤炭净营运资本增加_金融类资产(%) 煤炭自由现金流(%)煤炭税款及其他(%) 煤炭EBITDA(亿元,右) 亿元,右)

6000500040003000200010000-1000

4.03.53.02.52.01.51.00.50.0

资本开支力度煤炭D&A/EBITDA(%,右) 煤炭CAPEX/EBITDA(%,右) 煤炭CAPEX/D&A1.61001.6908070605040302010200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1占用现金煤炭1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入3)预付应付变化:对上游支付占用现金煤炭1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入3)预付应付变化:对上游支付煤炭4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗 5)金融类资产煤炭五项求和_净营运资本变化充裕现金煤炭EBITDA/营收(%)40353025

100050024

净营运资本变化拆解(亿元)20 01510 -5005222222222222222222222222222024202526Q1200020012000200122222222222222222222222202526Q1石化：油价上涨改善前端盈利，开支持续压降，重启补库周期，26Q1现金流比例27%。25/26Q1FCFF/EBITDA30%/27%181.1826Q1EBITDA2025回升。EBITDA/2026Q115%。26Q126Q1-368、-473+470图表18 石化26Q1现金流比例回升至27% 图表19 石化开支力度连续多年走低至1.2自由现金流拆解石油石化资本开支(%) 石油石化净营运资本增加_经营性(%)

资本开支力度石油石化D&A/EBITDA(%,右) 石油石化CAPEX/EBITDA(%,右)石油石化净营运资本增加_金融类资产(%) 石油石化自由现金流(%) 石油石化CAPEX/D&A石油石化税款及其他(%) 石油石化EBITDA(亿元,右) 亿元,右)100%80%60%40%20%0%-20%-40%

120001000080006000400020000-2000-4000

3.02.52.01.51.00.50.0

1001.2901.28070605040302010200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1图表20 石化盈利能力续改善 图表21 石化26Q1重启补库周期 EBITDA/营收(%)252015151050占用现金 石油石化1)存货变化:库存周期石油石化2)应收-预收变化:对下游收入石油石化3)预付-应付变化:对上游支付石油石化4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗石油石化5)金融类资产石油石化五项求和_净营运资本变化充裕现金

净营运资本变化拆解(亿元)200010000-1000-20002000200122000200122222222222222222222222226Q10123456789012345678901220232024202526Q1现金流比例25/26Q1FCFF/EBITDA37%/59%202024年底部221.20.8EBITDA/245%7%，1815%26Q1图表22 钢铁26Q1现金流比例扩张至59% 图表23 钢铁开支力度充分压降至0.8

自由现金流拆解

钢铁净营运资本增加_经营性(%)

资本开支力度钢铁D&A/EBITDA(%,右) 钢铁CAPEX/EBITDA(%,右) 钢铁CAPEX/D&A亿元,右) EBITDA(亿元,右)0%

钢铁净营运资本增加_金融类资产(%) 钢铁自由现金流(%)

300025002000150010005000-500-1000

2.52.01.51.00.50.0

1000.8900.88070605040302010200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1图表24 钢铁盈利能力升至7%

图表25 钢铁26Q1转为小幅补库，应收项收贡现金空间 EBITDA/营收(%)占用现金钢铁1)占用现金钢铁1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入3)预付应付变化:对上游支付钢铁4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗钢铁5)金融类资产钢铁五项求和_净营运资本变化充裕现金

1000

净营运资本变化拆解(亿元)20500150107-5005222222222222222222222222222024202526Q1200020012000200120202020202020202020202020202020202020202020202026Q139%保持稳25/26Q1FCFF/EBITDA1.41.3AI已12%/13%25/26Q125/26Q1FCFF1370/1633+1161/+1088亿元。图表26 工业金属26Q1现金流比例小幅上至39% 图表27 工业金属26Q1开支力度小幅回升至1.5自由现金流拆解工业金属资本开支(%) 工业金属净营运资本增加_经营性工业金属净营运资本增加_金融类资产(%) 工业金属自由现金流(%)工业金属税款及其他(%) 工业金属EBITDA(亿元,右) 亿元,右)100%80%60%40%20%0%-20%-40%

450040003500300025002000150010005000200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1

资本开支力度工业金属D&A/EBITDA(%,右) 工业金属CAPEX/EBITDA(%,右) CAPEX/D&A1.51.5

1009080706050403020100占用现金 工业金属1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入占用现金 工业金属1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入3)预付应付变化:对上游支付工业金属4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗工业金属5)金融类资产工业金属五项求和_净营运资本变化充裕现金 EBITDA/营收(%)18161412108642200020012000200122222222222222222222222226

17501500125013 10000

净营运资本变化拆解(亿元)2222222222222222222222222220232024202526Q1港口：开支力度低位，现金流比例32%保持稳定。1020%-40%231.2图表30 港口26Q1现金流比例32%保持稳定 图表31 港口26Q1开支力度1.2 亿元,右)0%

自由现金流拆解港口资本开支 港口净营运资本增加_经营性港口净营运资本增加_金融类资产(%) 港口自由现金流港口税款及其他 港口EBITDA(亿元,右)

8007006005004003002001000-100

6.05.04.03.02.01.00.0

资本开支力度港口D&A/EBITDA(%,右) 港口CAPEX/EBITDA(%,右) 港口CAPEX/D&A100908070605040302010200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q145%2062%2537%26Q145%210.824图表32 水电26Q1现金流比例回升至45% 图表33 水电新能源装背景下近年开支力较高水水水水_经营性(%) 水力发电EBITDA(亿元,右)水力发电亿元右100%160080% 1400120060%100040%80020%6000% 400200-20%0-40%-200-60%-400

10.0

资本开支力度水力发电D&A/EBITDA(%,右) 水力发电CAPEX/EBITDA(%,右 CAPEX/D&A

1009.0 908.0 807.0 706.0 605.0 504.0 403.0 302.0 201.0 10200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q128%101.5/1.625/26Q126%/28%图表34 高速公路26Q1现金流比例28%保持稳定 图表35 高速公路开支度稳定在近十年中位置 亿元,右)0%

自由现金流拆解高速公路资本开支 高速公路净营运资本增加_经营性高速公路净营运资本增加_金融类资产(%) 高速公路自由现金流高速公路税款及其他 高速公路EBITDA(亿元,右)

7006005004003002001000

资本开支力度高速公路D&A/EBITDA(%,右) 高速公路CAPEX/EBITDA(%,右) CAPEX/D&A100908070605040302010-60%

-100

200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q13、消费白电：2526Q1现金流比例29%。FCFF/EBITDA-19%/29%232486%56%CAPEX/D&A1.0-26Q112%，图表36 白电现金流比显著收缩 图表37 白电开支力度定在1.0产能平衡水平自由现金流拆解

资本开支力度

200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1占用现金 白色家电1)存货变化:库存周期白色家电2)应收-预收变化:对下游收入白色家电3)预付-应付变化:占用现金 白色家电1)存货变化:库存周期白色家电2)应收-预收变化:对下游收入白色家电3)预付-应付变化:对上游支付白色家电4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗白色家电5)金融类资产白色家电五项求和_净营运资本变化充裕现金 EBITDA/营收(%)121212121086420

175015001250100002000200120022000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1

净营运资本变化拆解(亿元)现金流比例49%食饮25/26Q124232225/26Q11793/1737降至1.5，主要现金消耗同样来自于净营运资本的占用。内需承压背景下，白酒25/26Q12453%50%/48%+18624图表40 白酒26Q1现金流比例49%保持稳定 图表41 白酒开支力度续压降至1.5108642-2

自由现金流拆解白酒Ⅱ资本开支(%) 白酒Ⅱ净营运资本增加_经营性白酒ⅡEBITDA(亿元,右)白酒ⅡEBITDA(亿元,右)0%20%20%10%10%50%00%-

500000500000500-1000

7.06.05.04.03.02.01.00.0

资本开支力度白酒ⅡD&A/EBITDA(%,右) 白酒ⅡCAPEX/EBITDA(%,右) 白酒ⅡCAPEX/D&A1.51001.5908070605040302010200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1图表42 白酒盈利能力压 图表43 白酒持续累库耗现金空间营收(%)营收(%)605048403020100

化拆解(亿元)对下游收入对上游支付应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗金融类资产五项求和_净营运资本变化充裕现金100050002000200120022000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q126Q1现金流比例34%。纺服25/26Q130%-50%0.9，26Q12325/26Q1-94/-57亿元，EBITDA/10%图表44 纺服26Q1现金流比例34%保持稳定 图表45 纺服开支力度分压降至0.9自由现金流拆解纺织服饰资本开支(%) 纺织服饰净营运资本增加_经营性(%)

资本开支力度纺织服饰D&A/EBITDA(%,右) 纺织服饰CAPEX/EBITDA(%,右)纺织服饰净营运资本增加_金融类资产(%) 纺织服饰自由现金流(%) 纺织服饰CAPEX/D&A纺织服饰税款及其他(%) 纺织服饰EBITDA(亿元,右)100%0%

纺织服饰FCFF(亿元,右)

6005004003002001000-100-200

7.06.05.04.03.02.01.00.0

1000.9900.980706050403020102000200200020020020020020020020020020020120120120120120120120120120120220220220220220226Q1图表46 纺服盈利能力持于10%水平且波动收敛 图表47 纺服仍处去库期 EBITDA/营收 EBITDA/营收(%)161412101086420纺织服饰1)存货变化:库存周期下游收入上游支付纺织服饰4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗纺织服饰5)金融类资产纺织服饰五项求和_净营运资本变化充裕现金4002000-2002000200120022000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q126Q1现金流比例收缩至19%。25/26Q122%/19%，23180.825图表48 中药26Q1现金流比例收缩至19% 图表49 中药开支力度分压降至0.8中药Ⅱ资本开支中药Ⅱ资本开支(%)中药净营运资本增加_金融类资产中药税款及其他(%)中药Ⅱ亿元,右)中药Ⅱ净营运资本增加_经营性(%)中药Ⅱ自由现金流(%)中药ⅡEBITDA(亿元,右)100% 70060080%50060%40040%30020%2001000%0-20%-10

5.0

资本开支力度中药ⅡD&A/EBITDA(%,右) 中药ⅡCAPEX/EBITDA(%,右) 中药ⅡCAPEX/D&A0.80.84.5 904.0 803.5 703.0 60-40%

0-200

2.5 502.0 401.5 301.0 200.5 10200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1图表50 中药盈利能力期走平 图表51 中药大幅增持融类资产/营收(%)1420141816141210

750500250

拆解(亿元)期中药Ⅱ期中药Ⅱ2)应收预收变化:对下游收入中药Ⅱ3)预付应付变化:对上游支付中药Ⅱ4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗中药Ⅱ5)金融类资产中药Ⅱ五项求和_净营运资本变化充裕现金64 -250220002001200220032000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1现金流比例扩张至31%化药25/26Q117%/31%212.01.124EBITDA/26Q1达18%24/25/26Q1-5/-33/-73亿元。图表52 化药26Q1现金流比例扩张至31% 图表53 化药开支力度降至1.1自由现金流拆解化学制药资本开支(%) 化学制药净营运资本增加_经营性化学制药净营运资本增加_金融类资产(%) 化学制药自由现金流(%)化学制药税款及其他(%) 化学制药EBITDA(亿元,右) 亿元,右)100%80%60%40%20%0%-20%-40%

10008006004002000200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1

资本开支力度化学制药D&A/EBITDA(%,右) 化学制药CAPEX/EBITDA(%,右 CAPEX/D&A1.11.1

1009080706050403020100占用现金 化学制药1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入3)占用现金 化学制药1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入3)预付应付变化:对上游支付化学制药4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗化学制药5)金融类资产 _净营运资本变化充裕现金化学制药EBITDA/营收(%)181818181614121086420

500

净营运资本变化拆解(亿元)2500-2502000200120022000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q14、制造现金流比例扩张至48%。25/26Q149%/48%2321年的高点3.01.1PXBTA由22年的2261的31%25/26Q1图表56 工程机械26Q1现金流比例扩张至48% 图表57 工程机械开支度压降至1.1自由现金流拆解工程机械资本开支(%) 工程机械净营运资本增加_经营性工程机械净营运资本增加_金融类资产(%) 工程机械自由现金流(%)工程机械税款及其他(%) 工程机械EBITDA(亿元,右) 亿元,右)100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

7006005004003002001000-100-200200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1

资本开支力度工程机械D&A/EBITDA(%,右) 工程机械CAPEX/EBITDA(%,右 CAPEX/D&A1.11.1

1009080706050403020100占用现金1)存货变化:库存周期收入支付付薪酬税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗 5)占用现金1)存货变化:库存周期收入支付付薪酬税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗 5)五项求和_净营运资本变化充裕现金工程机械EBITDA/营收(%)1614161414121086420

600

净营运资本变化拆解(亿元)4002000-200-4002000200120022000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1现金流比例扩张至63%25/26Q119170.9-1.0至0.7的水平，整体已处于存量运营阶段。行业净营运资本整体变化较为平稳，25/26Q15%图表60 商用车26Q1现金流比例扩张至63% 图表61 商用车开支力进一步压降至0.7 亿元,右)0%

自由现金流拆解商用车资本开支(%) 商用车净营运资本增加_经营性(%)商用车净营运资本增加_金融类资产(%) 商用车自由现金流(%)商用车税款及其他(%) 商用车EBITDA(亿元,右)

350300250200150100500-50-100-150-200

3.53.02.52.01.51.00.50.0

度商用车D&A/EBITDA(%,右) 商用车CAPEX/EBITDA(%,右) 商用车CAPEX/D&A0.71000.7908070605040302010200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1占用现金存货变化:库存周期预收变化:对下游收入应付变化:对上游支付占用现金存货变化:库存周期预收变化:对下游收入应付变化:对上游支付应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗金融类资产五项求和_净营运资本变化充裕现金10

400200

净营运资本变化拆解(亿元)8 065 -20042 -400200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1（四）现金流视角哪些行业驱动改善？25/26Q1现金+5020391EBITDA/24%图表64 环保25/26Q1现金流转正 图表65 环保开支力度高位大幅压降至1.2自由现金流拆解

资本开支力度环保资本开支(%)_金融类资产(%)亿元,右)_经营性环保资本开支(%)_金融类资产(%)亿元,右)_经营性(%)环保自由现金流(%) EBITDA(亿元,右)100%0%

120010008006004002000-200-400

4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

1001.2901.28070605040302010200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1占用现金 环保1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入3)占用现金 环保1)存货变化:库存周期2)应收预收变化:对下游收入3)预付应付变化:对上游支付4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗5)金融类资产 _净营运资本变化充裕现金 EBITDA/营收(%)243024

400

净营运资本变化拆解(亿元)252002015 010-200520002001200220032000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1养殖：行业明确转向高质量发展，开支力度已充分压降。盈利能力承压，关注猪价25/26Q147%/38%5220年1.025428CPI25/26Q1图表68 养殖已连续两显著积累现金流 图表69 养殖开支力度分压降至1.0的产能平水平自由现金流拆解养殖业资本开支(%) 养殖业净营运资本增加_经营性(%)养殖业净营运资本增加_金融类资产(%) 养殖业自由现金流(%)养殖业税款及其他(%) 养殖业EBITDA(亿元,右) 亿元,右)100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

10008006004002000-200-400-600-800

9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0

资本开支力度养殖业D&A/EBITDA(%,右) 养殖业CAPEX/EBITDA(%,右) 养殖业CAPEX/D&A1.01001.0908070605040302010200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1图表70 养殖受制于猪下跌前端盈利显著压 图表71 养殖净营运资变化平稳养殖业EBITDA/营收(%)252015养殖业EBITDA/营收(%)252015101150占用现金 化:库存周期应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗金融类资产五项求和_净营运资本变化充裕现金4002000-200-4002000200120022000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q125EBITDA-737/-78912223（23年以来去库幅度显著。地产收缩周期以来行业盈利能力显著走低，当前盈利规模如前图表72 地产前端盈利模转负 图表73 地产开支力度续位于小于1的收缩区间自由现金流拆解

房地产资本开支(%)房地产资本开支(%)_金融类资产(%)亿元,右)_经营性(%)房地产自由现金流(%) EBITDA(亿元,右)100% 500080%400060%3000200040%100020%00%-100-20%-200-40%-300

力度房地产D&A/EBITDA(%,右) 房地产CAPEX/EBITDA(%,右) CAPEX/D&A0.51000.54.5 904.0 803.5 70-60%

000-4000

3.0 602.5 502.0 401.5 301.0 200.5 10200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202526Q1图表74 地产收缩周期来盈利能力显著走低 图表75 地产去库力度大 EBITDA/营收(%)2520

15000占用现金

净营运资本变化拆解(亿元)房地产1)存货变化:库存周期房地产2)应