【坚瑞沃能并购沃特玛的估值分析计算5500字】

坚瑞沃能并购沃特玛的估值分析计算目录TOC\o"1-3"\h\u9084坚瑞沃能并购沃特玛的估值分析计算 1203661.1估值方法选择 1306341.2收益法评估模型 1203081.3设置估值参数 265371.4估值过程中存在的不合理性 6173421.5市场法交叉检验 10我国新企业的会计准则自颁布以后，各项规则也越来越国际化。非同一控制下的企业的合并产生的商誉，指的是合并所发生的费用同可以确认的净资产公允价值之间的差额。根据当前实行的会计准则来看，并购产生的公允价值和各项费用可以被视作是合并成本，合并成本在并购最终价格中所占的比重可以作为并购是否出现过高溢价的标准。本文通过对2013到2017年企业并购重组案例数据进行收集、归纳和分析，发现约60%的企业并购案例的最终定价在评估价格的10%上下浮动，所以评估价格基本上可以决定并购成本。以此来看，本论文从标的企业沃特玛的估值高低来判断本此并购交易是否存在过高溢价具有一定合理性。1.1估值方法选择沃特玛在本次并购活动当中处于重要位置，而对其标的进行估值的过程中，选取的主要方法主要可以划分成两种，分别是总资产基础法和收益法。并且在设定评估基准日之时，选取了2015年的最后一天，通过分析标的评估结果可知，采用资产法对标的进行估值的结果为15.8亿，但是收益法的评估结果却是52.4亿，因此，两种资产评估方式的差异率高达231%。评估机构指出，两种估值方式的巨大差异的原因在于，资产基础法尽管评估了各种无形资产，然而却并未独立评估商誉这一指标，所以，它的评估结果并未将该企业百分之百的资产价值囊括其中，而收益法在评估标的企业资产的过程中，充分结合了该企业未来经济发展实力。此外，还全方位预估了企业未来营业额和利润率，也会预判它未来所承担的行业风险或可持续发展的风险，在坚持全面性原则的基础之上，评估企业所有的权益价值。1.2收益法评估模型从此次评估目的出发，结合评估对象的实际特征，最终选择使用股权自由现金流折现模型来实现对其现金流评估值的合理确定。在此基础之上对公司的各项价值进行分析，进而明确其股东全部权益价值，其公式为：股东全部权益价值＝溢余资产价值＋非经营性资产的价值＋股权现金流评估值模型为：式中：1.3设置估值参数（1）收益额—现金流的确定此次在评估时选择使用的是股权现金流.由于此次评估的过程中，后续预测期属于永续期，所以要明确其后续年份的股权现金流。假设预测期后公司进入稳定状态，故预测期后各年的收入、成本等各项数据基本不变，由于预测其具体数据与2020年的各项数据比较接近，因此，其整体的营运资金变动为0。（2）折现率的确定（a）折现率计算公式式中：（b）无风险报酬率的确定此次无风险报酬率以2015年12月31日为评估基准日，在此基础之上计算10年以上的交易品种的到期收益率的平均值。（c）确定资本结构此次确定其资本结构，选择使用沪、深两市相关上市公司的资本结构具体数据，具体为：表4-SEQ表4\*ARABIC6沪深两市相关上市公司的资本结构数据来源：同花顺IFIND（d）β系数的确定本文选择沪、深行业上市公司两年内包含财务杠杆Beta系数作为参考：调整β系数之后，明确了将其杠杆因素剔除之后所得的β系数，从而计算出其包含财务杠杆在内的β系数，具体数据如下所示（下表所示为杠杆去除之后的数据）表4-SEQ表4\*ARABIC7β系数计算表数据来源：同花顺IFIND（e）市场风险溢价的确定A、此次评估在对其股市ERP进行衡量时，选择沪深300作为其实际的收益指标。B、以2002-2014年作为其指数年期。C、选择每年年末沪深300的成分股作为此次成分股的相关数据。针对于2002、2003年的数据，由于此时其指数还未推出，因此，选择使用外推的形式来对数据进行推算，以2004年的数据进行外推，即假定2002年、2003年的成分股与2004年年末一样。此次评估使用Wind数据库的每年末成分股的收盘价来展开测算。因为成分股收益里会涉及到其分红、派息等多种形式而形成的收益，这样可以确保其成分股各年的收益情况可以被更真实、更全面、更准确地体现出来。（f）年收益率的计算几何平均值计算方法：（g）无风险收益率Rf的估算在进行评估时，对于无风险收益率而言，我们选择剩余年限10年以上的国债类型国债的到期收益率，最后取平均值作为每年年末的无无风险收益率Rf。综上所述，经过一系列的计算分析之后，最终可以计算出沪深300成分股各年的算术收益率、几何平均收益率，及其相对的加权平均数，将该数据作为其实际股市收益率，在此基础之上与不同年份的无风险收益率展开对比，最终获取其ERP值为7.82%。（h）权益资本成本Ke的确定（3）确定未来现金流量此次评估的过程中，从沃特玛收入、成本出发，结合当前的整个行业实际情况，再结合其营业历史及其未来的实际发展前景等，对其未来经营期内的相关数据展开全面的预测，具体数据如下表所示：表4-SEQ表4\*ARABIC8预测期财务状况数据来源：评估报告整理1.4估值过程中存在的不合理性1.1.1估值方法不恰当结合其实际的评估调查结果不难发现，在对其进行预测时，往往是以五年为单位，而第六年之后则属于永续期，其实际的营业收入与其第五年预测的实际业务水平应保持相对统一的水平，而净利润是处于稳定增长的水平。程凤朝等（2013）指出，在使用收益法进行研究时，由于要有相应的假设为前提，而且在预测未来业务时需要参考其历史数据，因此，在进行预测时，往往会导致其结果也不够稳定，不停地发生变化，这就给监管机构确定最后的评估结果带来了障碍。从实操层面分析可知，由于在估值的过程中使用收益法，会导致其评估的结果处于较高的水平，与此同时，并购交易对价制定时，也是以其评估价值作为其核心参照数据。但是收益法估值都是以各种假设为前提，这样就会导致其最终的估值处于相对高的水平之上。第一，此次评估得预估值与2016-2018年的实际收入水平直接相关。如上文所述，利用收益法进行估值时，需要结合其历史数据来进行预测，它的最终数据是基于对未来回报的预测之后，选择对应的折现率，从而实现对当前的财产的估值。基于理论层面而言，利用收益法来进行估算，看上去更加科学，也更加适用，但是，从收益法的实施原理来看，由于收益法存在着一定的局限性——过分依赖购置成本预估销售费用和管理费用，与再加上需要利用CAPM模型来提出各种假设，在此情形之下，最终的估值便会处于较高的水平，监控机构也无法精准判断最终的评估结果。其次，在此次交易的过程中，主要采用的是股份支付的形式，涉及到40亿的交易额。在此情形之下，由于股票流通性等因素的存在，交易的过程中会形成资本交易的折价现象，基于此，其估值有可能会与其理性价值出现偏差。但是并购双方为了保证并购交易的有序推进，往往会采取一定的手段来故意抬高估价，在此情形之下，交易定价势必也会随之上升。1.1.2营业收入的预测不合理评估机构的财务预测如表4-9所示：表4-SEQ表4\*ARABIC9评估机构对标的未来五年财务预测单位：万元数据来源：评估报告整理深圳证券交易所就评估机构给出的财务预测的合理性进行了问询，根据评估机构的回函，认为在评估过程中所选取的各项参数是合理的，但是通过分析可知：（1）政策调整而引发其行业利润的下跌由于此次涉及到的是新能源汽车产业，国家政策会对其形成较大的影响。近年来，虽然在新能源领域的并购活动层出不穷，但是，相关的各种补贴政策也在不断变化，政策的变化对于整个新能源产业的发展会形成不可忽视的影响。首先，2016年新政策出台之后，补贴力度下调；第二，补贴门槛被抬高。在此情形之下，沃特玛的回款周期直接被拖长，令其未来发展面临着资金困境。（2）锂电池行业产能过剩，产品发展滞后在整个新能源汽车行业发展过程中，锂电池扮演着重要的角色。锂电池产业的产能过剩问题，一方面是由于国家的补贴政策变化，补贴额不断降低，消费者对于锂电池的需求量也随之降低；二是随着技术的发展，其产量也会不断提升。两方面共同影响之下，导致其产能过剩问题严重。另外，锂电池本身的局限性也十分明显，其正负极的材料本身的特性具有较大差异，而在此情形之下，三元电池的推出就良好地解决了这一局限性。其一方面可以确保其能量密度，另一方面还确保其续航能力，而且整体安全性也达到了更高的水平，未来将会引领整个市场发展。而沃特玛是以低成本的锂电池为其主要的产品类型，在未来会面临着市场的抛弃，销售额会大受影响。基于此，本文认为，锂电池行业未来将会面临着重大的变化。1.1.3折现率测算问题在对无风险收益率进行测算的过程中，此次选择的是五年发行的中长期国债利率平均值，依据其十年以上的平均值，作为其无风险收益率。然而，当前整个市场中不仅有长期国债，同时，定期存款利率等各种信用类型的金融工具也可以作为无风险收益率的参考。如果只依据国债利率来进行判断，有可能会存在无法按期完成投资的问题。在对其权益资本的实际预期市场风险系数进行估算的过程中，选择的是2014-2016年间的市场交易价格为基础。但是，从国内的股票市场实际发展现状来看，由于其存在着较强的不稳定性，而且还有投机现象的存在，特别是针对于新兴行业，投机现象非常之多，因此，股价并不能真正体现出整个股权市场的实际现状。利用它来测算市场风险系数，并不能保证其准确性与科学性。虽然在对其市场风险溢价进行测算的过程中，选择使用的是沪深300指数据成分股，在一定程度上，它具有更高的可靠性，但是其中存在大量的传统周期性行业，增长能力有限，因此无法全面、充分地体现出整体经济的未来趋势。新能源行业作为新兴产业，如果利用这一数据来进行ERP测算，最终得出的数据真实性与可靠性还有待商榷。1.1.4业绩承诺的设置问题将上述数据进行比对分析后可知，在此次的业绩承诺中的预计业绩目标与现金流量预测里的净利润基本一致。2016年为37,823.43万元、2017年为41,663.09万元、2018年为52,341.41万元，实际净利润为 93,031.14 万元、-4,951.77 万元以及-435,548.69 万元，2017和2018年的业绩均未达到实际承诺水平，由此可以判断业绩承诺设置的不合理性。业绩承诺对于企业的估值会形成一定的影响，主要的影响路径有三个：一是业绩承诺基本符合期权的各项特征，主要包括不确定性，所以可以视作为期权的一种。所以，从期权的实际特征出发来看，其承诺的业绩会导致其目标企业的实际评估增值率提升，在此情形之下，可实现附加增值；二是依据信号传递理论来看，在进行业绩承诺时，可以体现出目标企业中的一些财务指标具有较强的积极性。财务设置指标高，则代表其信心足，对其未来的盈利水平抱有乐观态度，由此可以传递出的信息是企业具有较大的发展潜力，评估机构根据企业传递出的积极信号进行估值，势必会导致其评估增值率上升；三是业绩承诺里具有相应的补偿机制，简而言之，假如企业未达到业绩承诺标准，则坚瑞沃能可获取相应的补偿款，企业的风险在一定程度上向目标企业进行了转移，这也会影响其增值率。明确了商誉减值机制之后，由于期末减值与业绩补偿两者之间存在着一定的关联，因此，会有一定的不合理：一是在对商誉进行计算的过程中，其实际范围并未有明确的界定，仅是将其评估僧值全部进行了商誉确认，在此情形之下，部分流动资产溢价也会被囊括在内；二是在后续计量的过程中，也有极大的不确定性因素的存在，管理层往往会选择对其数据进行粉饰，在此情形之下，其财务指标的真正价值无法体现出来，其分析的意义也不复存在。业绩承诺设置数据与沃特玛履约能力脱节，对于其未来的预测不够客观，因为实际履约能力与其企业的高层经验、能力等息息相关。如果其自身能力不足、知识储备不全面、经验值不达标等，都会导致其最终的决定不科学、不合理。假如在设置业绩承诺时选择了专业评估机构，给予其专业的建议，则会有效降低风险，但是，评估机构往往不能在较短时间里对其有充分全面的了解，所以对其规划管理等不能实施全面的风险控制。如果仅凭专业评估机构的相关建议并不能实现全局统筹，这样一来在进行业绩承诺相关指标的设置时，也会面临着相应的风险问题。1.5市场法交叉检验如上文所述，本文通过预期市盈率法和可比并购交易法进行交叉检验，以实现对于估值基准日标的评估结果的准确评估，从而发现其是否被高估。本文在评估过程中，并未考虑使用收益法的根本所在就是这种方法对标的的财务预测具有高度的依赖性，具体已在上一节内容进行了分析和解释。此外，已经获取的财务预测结果，也更多的来自于计算机自动计算，其具有高度的精准性。（1）预期市盈率法交叉检验市盈率倍数估值法是相对估值法的重中之重，目前已经被广泛应用于证券市场当中，也被作为股票投资价值估值最佳方法之一。本文主要通过下述计算方法来获取预期市盈率：预期市盈率为评估基准日当前市值与下一财年净利润的比值。评估机构公开了评估说明，其中详细解释了评估标的公司的各项指标情况，我们基于估值基准日预测净利润计算的预期市盈率ForwardP/E