2026年传媒互联网行业中期策略报告：技术迭代循序渐进应用产业厚积薄发

目录Catalog一、板块复盘：收入增长平稳，关注AI应用落地 3二、AI：技术不断迭代，有望重塑产业格局 7（一）技术底座：从生成式I到Iet 7（二）AIGC驱动内容工业化，无限供给重塑产业格局 11三、“AI+”：从工具到生产力的跨越 16（一）AI+游戏：全链路赋能，市场规模持续增长 16（二）AI+营销：高效聚合类投放，推动降本增效 18（三）AI+电商：重塑电商模式，发展潜力可观 20（四）AI+影视:全产业链应用，短剧漫剧快速起量 21（五）AI+教育：个性化、高效化、普惠化，构筑多元教育生态 23四、港股互联网：底部已现，AI、业绩双驱动 24（一）港股市场：低位蓄力，拐点将至 24（二）盈利韧性强，现金流稳，分红率提升 26（三）AI投入加速、场景持续落地 27五、投资建议 30六、风险提示 33一、板块复盘：收入增长平稳，关注AI应用落地近年来，人工智能等前沿科技仍然是驱动大盘上行的重要原因之一，具体到传媒板块亦如此。我们复盘了A股传媒行业2020年初至今的表现：总体来看，A股传媒行业2023年至今共经历过三次阶段性高点：120232022AIGC相关概念催化，α+β的共振下板块整体迎来量价修复；年初，受DeepSeek及春节档电影大盘超预期带来的业绩催化，叠加游戏板块在新产品周期开启带来的业绩增量的不断驱动下走出的独立行情32026年初受GEOAI应用相关催化，板块走出新一波行情。复盘2023年以来的AI行情，市场资金持续聚焦上游算力硬件，我们认为，其核心逻辑在于AI产业的发展遵循产业基建先行规律：GPU、服务器等硬件订单落地节奏明确、业绩兑现确定性高，叠加头部互联网公司资本开支持续扩张，上游硬件板块持续享受估值与业绩双升红利。传媒板块作为产业链下游应用端，目前仍处于产品打磨迭代、商业化探索爬坡阶段，对收入端、利润端的贡献尚未充分体现。随着大模型底座趋于成熟、API调用规模化放量，上游基础设施逐渐完备，下游应用依托成熟算力底座开启规模化落地与商业化验证，我们认为，行业投资主线有望沿产业链自上而下传导，应用板块有望迎来系统性价值重估。图1：传媒行业指数与大盘走势对比100%传媒(W)沪深30080%60%40%20%0%-0%-0%从业绩面来看，2025年在主要弹性板块带动下，营收端增长，2026Q1增长延续，增速平稳。我们统计了SW传媒行业123家公司（ST331）20252026Q1的业绩情况：2025年传媒行业实现营业收入5315亿元，同比上升5.4%；2026Q1传媒行业实现营业收入1294亿元，同比上升3.2%34.6%、24.8%和22.2%。从子板块来看，2026年第一季度传媒行业子板块除影视院线和出版板块外，其他子板块营收均同比增长，同比增速前三的子板块为游戏（YOY+20.4%）、广告营销（YOY+16.4%）、数字媒体（YOY+5.2%），营业收入分别为320亿元、448亿元、58亿元。其中，游戏板块内公司2025年新品开启贡献增量业绩；广告营销大盘年内持续保持同比增长态势。图：-Q1传媒行业营业收入及增速 图：6年第一季度传媒行业分板营业收入及增速营收（亿元）YoY营收（亿元）YoY0

0.%.%.%.%.%-0%-0%-0%-0%

2000

营业收入（亿元） YoY影视院线广告营销数字媒体 出版 游戏II 电视广

40%20%0%-0%-0%-0%利润端：2025年传媒行业实现归母净利润280亿元，同比上升40.6%；2026Q1传媒行业实现归母净利润111亿元，同比微降1.2%。分子板块来看，2026Q1传媒行业各子板块的归母净利润表现分化明显。其中，游戏板块2026Q1归母净利润达54.1亿元（yoy+54.3%），利润总量和增速均排名子行业第一。从公司的角度来看：2026Q1传媒板块共有89家公司盈利，其中80家公司同比持续盈利，9家公司同比扭亏为盈；共有34家公司亏损，其中22家公司同比连续亏损，12家公司同比由盈转亏。图：-Q1传媒行业归母净利润及增速 图：6年第一季度传媒行业分板归母净利润及增速归母净利润（亿元）YoY归母净利润（亿元）YoY1000

50%00%0.%-50.0%-00%

60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00

归母净利润（亿元） YoY

100%影视院线广告营销数字媒体影视院线广告营销数字媒体出版游戏II电视广播0%-0%-0%-5%从配置力度看，目前机构持仓比例较2025年阶段性高点有所回落：2026第一季度A股传媒行业在股票型和偏股型基金中的重仓占比是0.96%，相较于25Q3的阶段性高点有所回落。估值层面，截至5月底，传媒行业滚动市盈率为26.0（TTM整体法，剔除负值）A18.3倍，分别较2013年以来的历史均值低22.6%和高20.3%。行业估值溢价率方面，目前传媒股的估值溢价率较历史平均水平低81pct（当前值为42.0%，历史均值为122.9%）。我们认为，当前行业整体估值水平处在历史相对低位，具备较为客观的修复空间。图：Q-Q1基金重仓传媒比例 基金重仓传媒占比（左轴）SW传媒走势（右轴）8%7%6%5%4%3%2%1%

50%2013Q12013Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q32026Q1港股震荡下行，处于价值低位。2026年以来，港股的新股/次新股表现较好，2026年内赴港上市的57支新股中，27支股价超过发行价，其中11支涨幅超过50%（截至5月25日）。从传媒和互联网行业的视角来看，2026年初以来，港股传媒板块整体震荡下行，表现弱于A股传媒。截至2026年5月25日,恒生传媒指数年内下跌20.6%，跌幅高于A股传媒指数13.1pct%。图7：恒生传媒指数对比A股传媒指数走势（截至2026年5月25日）A股传媒恒生传媒A股传媒恒生传媒20%10%0%-0%-0%-0%我们认为，短期板块表现仍承压，但经过前期充分回调后，港股传媒互联网相关资产的悲观预期已较大程度计价，估值压力进一步释放。估值方面，港股市场估值对比全球市场仍有吸引力：具体对比A股市场看，港股传媒行业整体估值水平仍然较低：截至2026年5月25日，恒生传媒指数市盈率（TTM）15.85A股传媒指数的市盈率（39.22）。我们认为，后续应重点关注以下方向：港股互联网核心资产：估值修复预期与基本面改善有望推动港股互联网核心资产：1）《互联网平台价格行为规则》等监管政策落地，平台经营环境优化；2）收入端与利润端双改善预期，AI打开第二增长曲线；3）估值处于底部区间，具有极高投资性价比。AI应用及内容制作产业链相关：随着大模型底座趋于成熟、API调用规模化放量，上游基础设施逐渐完备，下游应用依托成熟算力底座开启规模化落地与商业化验证，我们认为，行业投资主线有望沿产业链自上而下传导，应用板块有望迎来系统性价值重估。从长期视角来看，AI生态的爆发正在不断蓄势，AI技术潜在的应用行业或将受益。同时，传媒行业的核心仍然是优质内容的生产，优质内容始终是行业稀缺资源。因此优质的内容制作公司在AI工具的赋能下，长期价值不改。二、AI：技术不断迭代，有望重塑产业格局目前，随着人工智能技术的不断迭代，行业正在向着AgeTht时代加速迈进：国产大模型掀起的开源浪潮，有望推动技术创新与应用落地的正向循环。词元调用量的快速增长，标志着AI需求侧的迅速起量，在此基础上AIGC推动内容生产实现工业化革命，为下游多场景应用落地筑牢了技术与产业根基。（一）技术底座：从生成式I到IeTtAI技术不断迭代进步回顾人工智能的发展历程，目前全球人工智能的发展大致经历了如下阶段：1）1.0阶段——被动分析与判断：早期的人工智能的主要能力是被动地接受信息来进行分析和判断。比较典型的例子如：生物识别技术（根据人脸、虹膜等特征信息输入判断是否匹配）。这些技术没有主动创造内容的能力，更多地是对人类所输入信息的判断和匹配。2）2.0阶段——生成式AI出现：随着人工智能的不断发展，AI的能力不再仅限于对被动输入信息的接受和分析，而是具备了一定的主动输出内容的能力。在这一发展进程中，Transformer和DiffusionModel这两个算法模型对推动生成式AI的发展起到了重要的作用。目前的生成式AI已经可以自主生成文本、图片、视频等多种模态的信息。3）3.0阶段——AI智能体AI智能体不仅可以根据给定的指令生成内容，还能够感知环境并做出自主决策，进一步实现了自动化，是生成式AI的进一步赋能。AI智能体无需人类的干预，具有更强的交互能力、复杂任务处理能力，适合应用于自动驾驶、智能客服、工业自动化等场景。同时，多模态赋予了模型同时处理多种输入/输出形式的能力（理解文本、图像、音频、视频等）。表1：AI1.0到AI3.0时代的特征对比AI1.0阶段AI2.0阶段AI3.0阶段技术特征基于规则/简单模式匹配，依赖固定算法框架引入ane、Dinl生成融合多模态感知、自主决策系统，具备智能体架构能力边界被动接收输入，执行分析、判断（如生物识别匹配）主动输出文本、图片、视频等单模态/多模态内容感知环境+自主决策+持续任务执行，无需人类实时干预核心价值替代基础识别、判断类重复劳动突破“输入-输出”线性流程，创造新内容形态实现复杂场景自动化闭环，延伸人类行为边界典型应用考勤人脸验证、垃圾邮件过滤ChatGPT文本生成、Midjourney绘图、Runway视频生成自动驾驶（端到端任务）、工业智能质检（自主判断+执行）、智能客服（全流程问题解决）发展基础依赖传统算法、小数据训练大模型预训练+海量数据支撑生成能力大模型深化+环境感知技术（如传感器融合）+强化学习迭代决策逻辑在人工智能的发展过程中，技术与应用相互促进，推进这人工智能产业迅速发展，成为近几年发展最迅猛的行业之一。AI3.0阶段的到来是人工智能发展的又一个高潮。国产大模型开源浪潮在DeepSeek的引领下，国产大模型在2025年展开了开源浪潮：2025年1月，DeepSeek发布其DeepSeek-R1模型，并同步开源模型权重。模型在数学、代码、自然语言推理等任务上，性能比肩OpeThAIo1正式版。后续文心大模型4.5系列、盘古大模型、Qwen3系列、智谱华章GLM4.5等国产大模型相继开源，并在此后不断更新。2026年4月，Deepseek发布v4版本模型（包括Flash版和Pro版），在AgeTht能力、世界知识和推理性能上均实现国内与开源领域的领先，且Pro版模型性能比肩顶级闭源模型。相比前代模型，DeepSeekV4-Pro的Agent能力显著增强。在AgenticCoding评测中，V4-Pro已达到当前开源模型最佳水平，并在其他Agent相关评测中同样表现优异。目前已成为公司内部员工使用的AgenticCoding模型。图8：V4Pro模型性能比顶级闭源型 图9：V4Pro模型在长文等测试场下评分接近顶级闭模型eepSee 院 eepSee 院在人工智能发展进程中，开源生态构建了技术创新的双轮驱动体系：头部企业通过技术开源形成知识溢出效应，使行业能够同步前沿技术进展并快速转化为应用实践；而技术应用的规模化落地又反哺底层技术迭代，形成"研发-应用-优化"的正向循环。DeepSeek推出的开源推理模型正是这一机制的典型实践——其显著的成本优势大幅降低企业技术接入门槛，为应用端释放创新活力提供了土壤，进而推动AI应用生态进入良性发展轨道。表2：近一年国内互联网大厂AI重要进展梳理公司时间具体进展/布局阿里巴巴2025年9月Qe、预览5I平台IsialI2025年10月发布9款QLBD空Qe5L-Ebeig与Qe3--Fahati。2025年11月千问app上线，公测首周下载量超1000万。2025年12月千问P接入万相系列最新模型an2.I2026年4月8个不同参数规模的Qwen36dense（稠密2构（MoE）大模型。2026年5月AgentAgentAIM890AL128kilP化和IQe7-Max；发布AI产品官网“千问云”，聚合150+主流模型API并封装Skills与CLI工具。腾讯2025年7月发布并开源了业界首个3D世界生成模型——混元3D世界模型1.0。2025年9月首发“腾讯云智能体战略全景图”，及腾讯云智能体开发平台0、etia解决方案ttieldaeD0基模。2025年12月发布混元世界模型1.5，是国内首个开放实时体验的世界模型。2026年3月推出y桌面II2026年4月Qwy3viw（家模型），Agent能力大幅提升。2026年5月Iiailt字节跳动2025年6月发布豆包大模型1.6，是国内SOTA模型中首个多模态模型。2025年8月Oananoer生成时长超一分钟的动态视频。2025年9月eem0rtifiilass与“图像编辑”榜单首位，生成速度相较Seedream3.0提升超10倍。2025年12月发布豆包手机助手技术预览版。火山引擎在FORCE原动力大会上正式发布豆包大模型1.8及音视频创作模型Seedance1.5pro。2026年2月发布豆包大模型（//M/CeSeeace多图/视频/音频输入生成多镜头视频。2026年4月Seedance2.0API3DSeed3D2.0方面进行架构升级。2026年5月Doubao-Seed-2.0-liteCoding、能力同步升级；一站式短剧创作平台火山剧创1.0，适配Seedance、Seedream等模型。，心言，Qwen，新智 院在开源生态持续赋能的技术背景下，AIAgeTht正成为下一代技术突破的战略方向。这一转变源于两方面驱动：技术层面，开源体系加速了自然语言处理、多模态交互等底层技术迭代，为AgeTht构建奠定能力基础；应用层面，其具备的自主决策、任务执行能力，能够在提升工作效率、优化资源配置的同时，深度融入个性化服务、智能决策等场景，成为推动社会生产效率变革的关键载体。2月，开源AI个人助理OpenClaw成为现象级爆款产品，其拥有完整的系统访问权限，既可以在云端运行，也可以在本地部署，还能连接各种工具和技能。OpenClaw在推出四个月后成为Github上最受欢迎的开源项目，星标数达24.8万。放眼全球，从全球竞争格局审视，国产大模型正通过"技术创新+场景深耕"实现突围。这种竞争力体现在两个维度：C端场景，用户渗透率持续提升，核心AI应用的活跃数据保持环比增长，显示出强大的用户粘性；B端市场，AI营销等领域的商业化验证初步完成，技术价值向商业价值转化的路径清晰。这不仅为行业生态注入新动能，更通过开源模式加速技术扩散，推动影视制作、广告创意、社交陪伴等场景的智能化落地进程。同时，部分模型厂商开启上市融资：以2026年年初赴港上市的智谱和minimax为例：智谱华章于1月8日挂牌港交所，上市前三个交易日涨幅分别为13.2%、20.6%、31.4%；MiThimax于1月9日挂牌港交所，首日涨幅达109%。目前两者均较发行价上涨数倍以上，显示出资本市场对大模型及应用厂商的前景乐观预期。词元调用量持续上行，AI需求侧实质兑现根据OpeThRouter的周度数据，2025年5月以来，全球tokeTh用量中枢持续上移，周度消耗由2T–3TtokeThs提升至2026年3–4月的20TtokeThs以上。国内方面，词元日均调用量也实现指数级增长，20241000202510020263140万亿，相2024年初增幅超千倍。字节跳动披露截至20263月底，豆包大模型日均词元消耗量突破120万亿，较202563万亿近乎翻倍。词元调用量持续上行，直接带动下游各类应用端API接口调用需求爆发，该层需求将进一步向上传导至模型底座厂商。模型底座作为词元运算与推理的核心载体，承接全行业海量词元处理任务与API调用负载，自身服务收入与规模效应同词元消耗量、API调用频次深度挂钩。词元需求持续放量，既能够放大模型底座的复用价值，也可有效摊薄模型训练、技术运维的单位成本，持续加固模型底座厂商的技术壁垒与市场竞争优势，成为支撑模型底座行业长效增长的核心驱动力。图10：全球模型每周token用量（万亿）302520151050penRoute 院图11：5月第一周大模型调用量Top20（Ttokens）ClaudeSonnetHy3previewDeepSeekV3.2mni3FlahevewimiMMaxMClaudeOpusMMaxMClaudeOpusGrok4.1mni5lashteNematron3Super(free)mni5MiMo--roSep5T5GLMmni1oreewimi2

国产模型 海外模型0 1 2 3 4 5 6penRoute 院词元消耗量持续上行，意味着AI的真实需求已全面爆发，行业商业化落地进入实际兑现阶段，从传媒互联网行业的视角来看，内容创作、智能营销等下游应用领域，已实现规模化渗透。这也标志着AI产业正式从早期的模型研发比拼阶段，迈入面向C端用户与B端企业服务的规模化推理消费时代。我们判断，传统传媒行业依托流量、版权储备与人工生产能力运转的产业底层逻辑已被重塑，词元消耗现阶段已成为行业AI渗透水平、内容工业化产能、企业AI变现潜力以及上游云算力行业景气度的核心先行观测指标。（二）AIGC驱动内容工业化，无限供给重塑产业格局okeTh驱动内容供给革命随着词元消耗量持续高速放量，全社会AI推理需求得到全面释放，传媒内容产业正加速从传统人工创作模式，向AI原生生成模式实现根本性跃迁。内容生产彻底摆脱人力产能的约束、创作效率的瓶颈以及高边际成本的限制，正式迈入规模化、标准化、可无限复制的内容工业化量产阶段。数字内容作为涵盖文本、图像、声音等多种形态的信息载体，是融媒体产业的核心呈现形式，也是最容易实现“无限供给”的产业，从生产方式来看，数字内容市场正处于生产方式的变革期。数字内容生态的发展大致可以分成四个阶段：PGC（专业生成内容）到UGC（用户生成内容），再到AIUGC（AI辅助生成内容）、AIGC（AI生成内容）。图12：AIGC赋能下数字内容生态或将实现“无限供给”随着技术进步和人们对数字化生活的需求增长，PGC和UGC的生产方式已经趋于成熟，AIGC的生产方式正在不断探索。随着内容生产方式不断创新，每一次变革都掀起了新的商业浪潮。我们认为AI技术正引领第四次场景革命，开启万物赋能的时代：随着数字技术的进步，AIGC将使数字内容产业突破传统产业的边际成本限制和产能限制，打破“成本-质量-速度”的不可能三角，呈现出零边际成本和无限供给的特征。AI视频工具快速发展以AIGC中的AI视频工具为例：Google在2024年已经分别发布了其文生视频模型Veo，Veo可以生成最长超过1min的高清视频。从工具的展示Demo来看，除满足了文本要求的主题、要素外，模型在对场景的光影、人物轮廓的描绘等方面都展示了极高的质量：场景中的光影处理真实。我们认为目前的文生视频生成的高质量视频在时长上实现了飞跃式的提升，60s的时长已经能够进入一些应用场景，如短视频、宣传片等，AI生成视频在相关行业内的应用或将加速推进。2025年5月，Google发布了Veo3，全面提升生成视频的质量（支持添加对话、音效和背景噪音，提高文本指令的遵循度等），同时通过影视制作工具Flow可以像拍摄电影一样创建场景、管理素材、编辑情节并控制镜头运转，用户可以更便捷的生成“影视大片”风格的视频。此后在10月，Google更新eo3.1，加强叙事与音频控制的同时，进一步增强输入与编辑能力。图通过一句提示即可生完整视频 图3.1可以将不同人物和物的照片合成一个完的场景元GeDpn 院 元GeDpn 院相较于海外AI视频工具的视频长度和物理推理能力上的不断突破，国内的部分AI视频工具更注重聚焦细分用户的需求：以字节跳动旗下的即梦AI和快手旗下的可灵AI为例：二者都具有更丰富的创作模式，除了常见的文本生成视频外，还支持首尾帧功能，即输入单图或两张图片作为首帧和尾帧，直接生成视频或配合提示词描述生成视频。视频编辑能力方面，即梦AI和可灵AI均支持对口型，可以为生成视频中的人物配音并匹配口型，还有镜头控制能力和速度控制能力。此外，即梦AI还有针对故事创作需求的用户故事创作模式，支持一站式生成故事分镜、镜头组织管理、编辑等功能。而可灵的运动笔刷功能则能够进一步按照用户的需求生成区域内主题的运动轨迹。图15：即梦AI的局部精细化整功能 图16：可灵AI的首尾帧生成能院 院2026年2月，字节发布Seedance2.0模型，相比1.5版本，Seedance2.0的生成质量大幅提升，其在复杂交互和运动场景下的可用率更高，物理准确度、逼真度、可控性显著增强，更加贴合工业级创作场景的需求。目前，即梦和豆包等字节系AI产品已经可以调用Seedance2.0模型。图17：Seedance2.0性能对比跳 院MiThiMax旗下的海螺AI也在AI视频生成领域持续推进模型升级，形成较强的产品竞争力。2025年10月，MiniMax发布Hailuo2.3视频模型，支持文生视频和图生视频，相比上一代模型在肢体动作、风格化生成和人物微表情刻画能力方面均有所提升，并优化了对物体运动指令的响应效果。与此同时，MiniMax进一步将视频生成能力向创作工作流延伸，通过MediaAgent等产品支持用户基于简单描述完成脚本、画面生成与视频内容组织，降低非专业创作者的使用门槛。图：ao3的复杂肢体动作生成效果 图：ao3支持电商产品动态展示a 院 a 院AI生成工具的商业模式国内AI产品与国外产品在定价模式及价格上存在显著差异。从定价模式看，国内产品更显灵活多元，如美图秀秀AI采用“订阅+单次付费”模式，用户既15/月订阅粉钻SVIPAI修图等功能，也能通过美豆充值（1100）AI绘画等特定功能；剪映则推出“订阅+积分充值”，除专业版订阅（25元/月）1元=100积分兑换“瞬息宇宙”等高级功能。而国外产品由于其用户的付费惯性，多以订阅制为主流，如ChatGPT的Plus版（20美元/月）、Midjourney的标准版（30美元/月），强调持续付费获取服务。从价格层面来看，国内产品普遍走“亲民”路线:剪映专业版年付仅138元，美图秀秀AI年付128元；国外产品相对而言定价较高，ChatGPT企业版499美元/月起，Midjourney专业版60美元/月。我们认为，这种差异源于市场定位：国内产品侧重大众普及，以低价吸引广泛用户；国外产品更聚焦专业领域或高端需求，通过高定价实现技术溢价。表3：部分AI生成产品收费方式整理分类产品名称主要收费方式收费详情ChatBotChatGPT订阅免费版：基础功能受限，每日使用限额；Plus：20美元/月（优先访问、高速响应）；专业版：19.99美元/月（企业级API、定制模型）；团队版：30美元/月（年度订阅：25美元/月）。豆包免费目前个人用户使用是免费的，即将推出付费会员。元宝免费目前个人用户使用是免费的搜索API收费API：S2版本-网页搜索API-10美元/1000transactions文本类Characte.ai订阅免费版：创建角色及语音C.AI+：9.99美元/月，94.99美元/年（记忆更多内容、访问最新模型）ParagraphAI订阅Pro版：24.99美元/月（年度订阅：12.49美元/月）NotionAI订阅免费版：基础笔记+AI辅助；Plus12美元/月（10美元/月）Business：24美元/月（年度订阅：20美元/月）Jaspe.AI订阅Creator：49美元/月（年度订阅：39美元/月）Pro：69美元/月（年度订阅：59美元/月）。StableAI订阅Tokens收费免费版：基础模型生成；API0.009$-0.08$/次。图片类MidjourneyAI订阅10美元/月（8美元/月）（200/月）；30美元/月（24美元/月）60美元/月（48美元/月）大型版：120美元/月（年度订阅：96美元/月）。FlairAI订阅Pro：10美元/月（年度订阅：8美元/月）；Pro+：35美元/月（年度订阅26美元/月）；Scale：Tier1-Tier5级分别为55、75、95、149、199美元/月（年度订阅38、52、66、104、138美元/月）。LuminarAI一次性付费899元（折扣价399元）。美图秀秀AI订阅单次付费粉钻SVIP会员：连续包月：16元/月（含AI修图、视频美容等功能）；连续包年：128元/年；美豆充值：10元100美豆。视频类剪映订阅专业版订阅：连续包月：25元/月（含无限运镜、AI动漫等功能）；连续包年：188元/年；Pika订阅单次付费Standard：9.99美元/月；Popular：19.99美元/月；Pro：29.99美元/月。AdobeFirefly订阅标准版：9.99美元/月Pro版：29.99美元/月Premium版：199.99美元/月。Standard：15美元/月；RunwayGen-2AI订阅Pro：35美元/月；Unlimited：95美元/月。即梦免费&订阅免费版每天赠送积分基础会员：79元/月，725积分；标准会员：239元/月，2210积分；高级会员：649元/月，6160积分。可灵免费&订阅免费版通过签到可获得一定“灵感值”。黄金会员：66元/月，660灵感值；铂金会员：266元/3000灵感值；钻石会员：666元/8000灵感值。司官 院注：各产品在不同时间、不同币种下定价可能会有差异，上表所示大部分为2025年7月的定价我们看好国内AI工具未来的商业化发展，主要包括以下两点原因：国内AI工具基础定价相对低，且有免费额度，价格层面未来具备上浮空间。国内AI工具初期以低价策略快速占领市场，培养用户使用习惯，后续可通过功能升级与增值服务实现提价。例如，目前即梦和可灵的定价在基础款和中等级会员已经基本逐渐向海外视频工具对齐。我们认为，一方面随着视频工具性能的逐渐追赶，价格对齐是必然趋势；另一方面，这种“低价获客—功能优化—价值升级”的路径，符合互联网产品的常见发展逻辑，为长期盈利提供可能。国内潜在用户群体广阔，用户体量仍有较大增长空间。国内庞大的人口基数与数字化需求，为AI工具提供了肥沃土壤。随着AI技术普及，更多用户将从基础功能转向高级AI应用，进一步提升渗透率。例如电商卖家、自媒体从业者等群体，对AI图片编辑、视频批量处理的需求持续增长，推动国内AI工具在垂直领域渗透。因此我们认为，国内AI工具凭借前期低价积累的用户基础，结合不断提升的渗透率，未来在技术迭代与市场拓展中，有望实现商业价值的持续增长，成为全球AI应用市场的重要力量。三、“AI+”：从工具到生产力的跨越随着大模型技术与算力设施的完善，AI正在深度赋能传媒互联网各个细分赛道。游戏、营销、电商、影视、教育等领域的商业模式与产业逻辑有望得到系统性的重塑。各个新兴业态的商业路径正在探索、完善中。技术与场景的深度协同，最终落地下游的应用端，有望为传媒互联网产业打开长期增长空间。（一）AI+游戏：全链路赋能，市场规模持续增长AI赋能游戏全产业链游戏作为集合了文字、图像、声音、视频等内容形式的商业化应用，有望更好地在研发端利用多模态大模型的能力，AI对游戏行业的长期催化作用值得看好：经过技术探索和商业化落地，AIGC技术已被广泛应用在游戏资产生成，仿真场景渲染等多个环节。遵循供给端降本增效，需求端革新交互体验，挖掘用户付费意愿的逻辑，我们认为，AI技术将通过AIGC工具（绘画工具、文本创作、语音合成等）和AI工具来对游戏行业全产业链条进行重塑：图20：AI赋能游戏产业链游戏市场规模持续增长2025年，全球移动游戏市场规模达6668.95亿元，同比增长4.93%。市场增速已连续两年稳定在5%左右，整体增长趋缓。未来市场的增长动力或将更多依赖于新兴市场的开拓，以及新技术、新体验所催生的增量空间。图21：2019-2024全球移动游戏市场规模全球移动游戏市场规模（亿元） YoY0

2019 2020 2021 2022 2023 2024 数 院

25%6668.9520%6668.9515%10%5%0%-%-0%-5%国内市场方面，2026年1-4月，国内移动游戏市场规模达900.53亿元，同比增长7.14%。图22：2024年以来单月国内移动游戏市场规模收入（亿元） 环比变化 同比变化240.00230.00220.00210.00200.00190.00180.00170.00160.00150.00数 院

35%30%25%20%15%10%5%0%-%-0%-5%游戏行业价值产出高度依赖供给端的新内容提供，版号数量的提升将持续优化供给端。2023年以来，游戏行业相关政策风向明显转暖，版号审批放宽趋势明显，获批游戏的数量和质量持续提升：2025年内合计国产游戏版号发放量达1676款，较2024年同比增长28.3%。2026年1-5月共发放国产游戏版号754款，较2025年同期增长23.6%。2025年内合计进口游戏版号发放量达95款，较2024年同比下降13.6%。2026年1-5月共发放进口游戏版号25款。图23：2019-2026年（截至5月）国游戏版号发放情况 图24：2019-2026（截至5月）进口游戏版号发放情况1800YoY 1800YoY 1600100%200300%

获批版号的进口游戏数量（款） YoY140080%1801200140080%180120060%160140100040%12080020%1006000%8060400-0%40200-0%20020192020202120222023202420252026年新出版 院

-0%

20192020202120222023202420252026新出版 院

250%200%150%100%50%0%-0%-0%国产自研游戏海外市场收入持续增长，各品类新游均有亮眼表现：2026年1-4月，国产自研游戏海外市场收入83.63亿美元，同比增长31.51%。其中4月国产自研游戏海外市场收入20.32亿元，环比略有下降，但同比增长30.76%。市场规模的增长主要来自长线产品收益与2026年上市新品收入，头部厂商持续保持领先。我们认为，随着各厂商的不断摸索，游戏出海的模式已经逐渐成熟，后续整个自研游戏出海市场有望实现持续的增长。图25：2025年以来中国自研游戏海外市场月度收入收入（亿美元）环比变化收入（亿美元）环比变化同比变化

50%40%2030%15 20%10 10%0%5-0%0 -0%数 院（二）AI+营销：高效聚合类投放，推动降本增效AI+广告是AI应用的重点领域之一。随着AI技术的不断迭代，传统的生成式AI技术日臻完善，新兴的AI智能体也在广告营销中扮演了更重要的角色。随着互联网流量红利减退、流量成本上升，AIGC有望为广告营销注入新的生产力。我们认为，AIGC技术在广告中的应用主要体现在以下三个方面。1）生成更个性的内容：AI可以自动生成文本、图像、视频等广告内容，降低内容生产门槛，提高内容质量和多样性；2）进行更高效的投放：提高对客户需求的洞察力，制定更智能的投放策略，提高品牌曝光度和转化率；3）实现聚合投放：通过特定平台，同时在多个渠道进行广告投放，提高广告的覆盖面和效果。内容生成AI赋能广告素材生成，通过自动化生成多模态内容（图文、视频、文案），结合用户画像实现精准个性化，实时动态优化素材组合，大幅提升创作效率与投放效果，降低人力成本并缩短制作周期。以Adobe的Firefly为例，其在广告营销方面具有广泛用途：在生成内容时，Firefly可以自动生成高质量的多模态内容，快速生成创意广告，Sensei还能够分析广告内容的效果，提供优化建议。Firely模型可以快速带有背景音效的视频，分辨率最高为720P，帧率为每秒24Adobe为其进行创意和营销工具深度集成后，用户无需切换应用程序即可使用AI功能，具有独特的竞争力，因此尽管AdobeCreativeCloud价格属于中高档次，客户对其接受度较高。图26：AdobeAI工具可以快速根据线草稿创建素材并进行手动编辑dob 院高效投放在AI广告投放领域，广告投放的功能被融合进传统的搜索引擎和社交平台。Meta，Google等公司在广告投放上取得了显著进展，大大提升了广告投放的效率。2025年2月，Meta对AdvaThtage+广告平台进行了升级，进一步利用AI技术简化广告投放流程,减少对手动管理的依赖。Meta还升级了机会评分功能。这个工具会给你的广告系列、广告组和单条广告的优化情况打分，分数从0到100。用户可以清楚得看到哪些投放方向还有提升空间。并针对低分项目给出建议，比如修复错误、缩小受众范围，或者启用Advantage+功能来提升效率。Google的AI+广告技术应用也非常成熟。凭借其强大的搜索引擎功能，Google利用AI算法分析用户的搜索行为和偏好，优化搜索广告的投放。通过自然语言处理技术，Google可以理解用户的搜索意图，提供更精准的广告匹配。Google同样可以整合广告主的数据，提供智能化的投放策略。聚合类投放在聚合类广告投放平台中，Applovin较为典型。Applovin的SparkLabs广告制作团队具备多种区别于普通AI生成的优势。团队采用迭代测试的流程来帮助客户制作广告以不断优化性能,在广告制作的不同流程综合利用多种AI生成技术，大大节约了外包成本和周转时间。AppLoviTh构建了以AI技术为核心的广告技术平台商业模式，通过"数据-算法-变现"闭环实现高效增长。公司以MAX广告聚合平台为基础，利用覆盖全球的应用和用户形成规模化流量池，同时，公司自主研发的AXON2.0AI广告引擎，通过强化学习和实时竞价优化，显著提升广告CTR。Applovin通过高毛利的广告技术业务（占比~70%和自研游戏（占比~30%实现盈利，2024年度整体盈利情况显著优于行业水平。这种"技术壁垒+生态协同+数据垄断"的商业模式，有望进一步推动公司业绩持续发展，同时为AI赋能营销行业的变现方式提供范例。图27：AppLovin的飞轮效应 图28：AI赋能营销环节n招股 院我们认为，AI已经重塑了营销行业的生态。它不仅为营销人员提供精准的数据支持，助力营销策略的制定和优化：通过结合底层大型语言模型（LLM），并利用长期积累的广告投放案例、用户数据和行业数据，企业能够为不同行业定制专业化的广告投放模型。还推动了“一人多面”的个性化营销，使针对每个用户生成定制化的内容和服务成为可能。同时，AI保持了大规模营销活动的高效执行，实现了个性化与规模化生产的平衡。人工智能（AI）的应用正深刻变革营销服务商的商业模式，推动行业降本增效。（三）AI+电商：重塑电商模式，发展潜力可观人工智能（AI）技术的应用领域不断拓展，电商行业也在积极探索新的AI应用，以保持竞争力并满足消费者日益增长的期望。在早期，电商平台采用聊天机器人提供24/7客户服务，解答用户问题并处理订单查询。通过自然语言处理技术，系统能够理解用户意图，提供更准确的服务。目前，AI工具已经能够分析用户的购物历史、浏览记录和偏好，向用户推荐可能感兴趣的商品，提升转化率和购买欲望。头部电商平台如Shopify、Amazon、淘宝等都在使用此技术,可以提高入住商家的销售额和客户满意度，同时减少用户的决策疲劳，提升购物体验。此外，预测分析工具被用于预测产品需求，优化库存水平，减少积压和缺货现象。AI还被应用于供应链管理，提高物流效率等B端场景。在C端方面，Google、OpenAI等公司正积极布局AI与搜索在电商中的应用。通过对大量数据的深度学习，分析客户的潜在消费需求，实现精准推荐。此外,AI驱动的聊天机器人和语音识别技术被广泛应用于电商平台，能够实时响应客户咨询、处理订单问题、解决售后问题,有效提高客户服务效率，降低人力成本，同时提升客户体验。我们认为，AI工具正在重塑电商格局。未来AI+电商将深度重构行业逻辑，形成“技术驱动、效率革命、体验升级”的三维发展格局。从全球视角看，AI通过自动化处理订单管理流（如Shopify的ShipStation工具）、动态定价（如沃尔玛的实时价格优化）、智能客服（如Sephora的AI美妆顾问）等场景，将极大优化电商各链条的运转效率。技术趋势上，生成式AI与多模态大模型将成为核心驱动力，实现商品描述、视觉素材、客服响应的全流程自动化。我们认为，在生产端，AIGC辅助商家拓展业务，降低销售和运营成本。最终实现在消费端的购物模式从“人找货”过渡到“货匹配人”，最终实现“货找人”，为AI+电商带来巨大的潜力。图29：AI赋能电商全流程（四）AI+影视:全产业链应用，短剧漫剧快速起量AIGC有望在影视生产全环节得到广泛应用以影视制作为例：前期策划阶段，AIGC可根据电影主题、风格、人物等要素自动生成剧本草稿。此外，AI还可以辅助分镜制作，提供视觉参考，从而加快电影前期准备工作。电影制作阶段，多模态AI可以低成本地生产图片、音频、视频等素材，从而提供更多元的内容供给。AI技术还可用以辅助场景生成，特效制作等环节，从而为影片带来更逼真的视觉效果和更丰富的细节。AI工具还为视频处理提供了有力的工具，大幅降低了视频去除噪点、模糊、抖动，提升画质，提取关键镜头的剪辑难度。此外，AIGC还可用以进行风格迁移，从而加速电影IP向周边商品、漫画、游戏等媒介的落地。宣发阶段，AI模型可根据用户画像定制优化预告片、海报及展示的评论等。同时结合虚拟数字人技术，发行商有望以极低的成本实现映前观众与电影人物的“面对面”交流，从而持续地在维持电影话题热度。图30：AI赋能影视生产全环节当前，AIGC蓄势待发，预备在影视行业掀起新一轮的技术变革和竞争力洗牌，国内各大平台与影视公司也在AIGC的应用研究与业务协同上开启了应对未来的准备。从《斗罗大陆》《吞噬星空》到《三体》《遮天》，腾讯视频在视效技术规模化运用和长期投入方面展现出了灵敏的嗅觉。自AIGC出现后，腾讯视频在动画行业中也开始探索二维和三维界限的打破。我们认为，未来通过借助三维工业化流程和AIGC的辅助，如文生图、图生图、文生视频的能力，行业难题有望被突破，二维动画的效率和产能将有进一步的提升。电影大盘档期分化，短剧漫剧快速起量2025年，电影市场在头部内容的带动下重回增长通道。2025年年内票房达518.32亿元，同比增长21.95%；观影人次为12.38亿，同比增长为22.57%。档期表现方面，2025年春节档以95.14亿元总票房创档期票房新高，同比增长18.69%，观影人次达1.87亿，同比增长14.73%，成为全年核心增量来源；暑期档票房达119.66亿元，同比增长2.77%，观影人次达3.21亿，同比增长12.76%。春节档和暑期档的强势表现，带动全年大盘实现恢复性增长。但从结构上看，2025年电影市场呈现明显的头部驱动和档期分化特征。一方面，《哪吒之魔童闹海》等现象级影片显著放大单片对大盘的拉动作用，创造了大规模的新用户进入和召回用户回流，但观众常态化观影习惯仍有待修复。另一方面，除春节档和暑期档外，部分传统档期表现承压。图31：2017-2026年重点档期观影人次（万人） 图32：2017-2026年重点档期票房（亿元）201720182019202120222023202420252026

0 20000 40000 60000 80000

元旦档春节档五一档暑期档国庆档

20182019202120222023202420252026

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元旦档春节档五一档暑期档国庆档专业 院 专业 院当前，国内各大平台与影视公司也在积极拥抱AIGC技术，并初步应用于短剧内容快速生成、IP创作与衍生品开发等场景中，影视行业已开始新一轮的技术变革和竞争力洗牌：昆仑万维发布的SkyReelsAI短剧创作平台，可以实现短剧内容的快速生成与优化，旗下SkyReelsV4于3月登上ArtificialAnalysis榜单文生视频赛道全球第一；快手发布的可灵AI这一创意生产力平台可以为创作者提供高质量视频与图像生成能力，目前可灵。上海电影依托自身旗下《大闹天宫》《哪吒闹海》《葫芦兄弟》《黑猫警长》《中国奇谭》等动画IP、《巴山夜雨》《日出》《阿Q正传》等影IP，目前正在积极开发IP+AIAI玩具形态释放IP潜在价值。此外，微短剧行业呈现高景气发展态势，中国居于主导地位。2025年全年，全球微短剧市场进入爆发增长期，全球市场规模接近180亿美元，其中，中国市场规模突破140亿美元，占全球市场的77.78%，成为全球数字内容产业新增长点的引领者。2025年，海外市场规模36亿美元中，中国企业贡献约90%的份额；海外市场内购收入排名前十的头部海外短剧平台均为中国背景，合计内购收入约16.50亿美元，占海外市场规模的45.83%。在平台支持方面，平台持续加大对漫剧内容的资源投入与政策扶持。如巨量引擎于2025年下半年推出“漫剧多元政策”，通过“新客户统计划”提供冷启动扶持与ROI兜底机制，助力创作者2222快速提升内容曝光与转化效率。其他短视频及短剧平台也出台相关举措支持AI漫剧。红果除推出“红果免费漫剧APP”这一独立流量入口外，其“果燃计划”积极推动IP授权改编漫剧合作，2026年1月，红果宣布将优先与广电总局备案的300万元及以上重点短剧项目合作，为筛选精品内容、推动行业精品化发展提供系统性保障。4月，快手磁力引擎正式成立短剧生态业务中心，推出“磁力新剧计划”，以最高200万元/部现金、超1亿流量重仓扶持AI仿真人剧等漫剧内容，同步整合真人短剧评级与合作体系。（五）AI+教育：个性化、高效化、普惠化，构筑多元教育生态随着AI技术的不断进步，AI+教育也具有广阔的发展前景，有望实现多维度突破。1）学习的深化：能精准识别学习者强弱项，实现真正的“因材施教”；成本效益与普及性提升：AI自动化评分、内容生成等功能降低对人工的依赖，使优质教育资源以更低成本触达更广泛人群，助力教育公平。3）应用场景的拓展：AI+教育可覆盖K12、职业教育等全学段，以及编程、艺术等多领域，形成多元化教育生态。以语言教育应用DuoliThgo2023Duolingo成为OpenAI发布的GPT-4首批客户。2024年9月，Duolingo推出“视频通话（VideoCall）”与“多邻国大冒险（Adventures）”两大AI驱动功能。2025年4月，公司宣布“AI-First2025年9月，Duolingo进一步优化VideoCall功能；2026年1月，Duolingo宣布永久免费开放“ExplainMyAnswer”功能。DuoliThgo付费功能以订阅制为主，价格梯度清晰。Duolingo会员提供去广告、无限红心（答错机会等权益。用户数量方面，2026年第一季度，Duolingo日活跃用户达5650+21.2%，付费订阅用户达1250万，同比+21.4。产品的用户增长与付费转化潜力持续释放，在全球语言学习市场占据领先地位。图：Duo发布的I驱动的“anyner”功能 图：Duo的视频通话练功能oo 院 oo 院从Duolingo的发展及AI赋能实践看，AI+教育展现出极为广阔的前景，将深刻重塑教育模式与生态。Duolingo作为全球领先的在线语言学习平台，通过深度融合AI技术，开创了个性化、高效的学习体验。我们认为，AI+教育不仅是辅助工具，更将成为核心教育模式，通过智能辅导、虚拟教师、自适应学习系统等，提升教学质量与效率，激发学习兴趣，培养创新能力，为教育事业注入新动能，开启个性化、普惠化、高效化的教育新时代。23四、港股互联网：底部已现，AI、业绩双驱动我们认为港股互联网板块配置价值日益凸显。年初以来受全球资金分流、亚洲其他高景气赛道影响，整体调整幅度较大，恒生互联网指数自2025年10月高点至2026年5月底累计下跌超30%，估值与悲观情绪已充分释放。但行业核心基本面并未发生根本性变化，头部互联网平台依托稀缺流量入口、高粘性用户生态与成熟商业闭环构筑高壁垒，竞争优势稳固，且近期平台企业财报表现稳健，盈利韧性突出、现金流充裕，叠加持续深化的降本增效成效，运营质量稳步提升。同时，头部互联网公司持续加大在AI基础设施领域的投入，积极推动大模型研发与应用场景落地，人工智能技术在互联网行业的应用前景广阔，为行业发展注入新的增长动力。尽管AI竞赛加速、短期投入压力上升，但在AI时代“难而正确”的长期布局，正是互联网龙头穿越周期、重塑增长曲线的战略选择，我们认为，随着市场风险偏好逐步回归，头部互联网平台估值修复空间充足。（一）港股市场：低位蓄力，拐点将至受全球资金结构性再分配影响，年内板块并未完全跟随国内资产回暖，一方面，大量离岸资金持续分流至日韩、东南亚等亚洲其他高景气权益市场，另一方面，2026Q1港股IPO市场迎来爆发式扩容，共计39家企业完成上市，同比增长160%，募资总额达1103.92亿港元，同比增长491%，持续压制港股传统互联网板块估值表现。恒生指数沪深300韩国综合指数上证指数日经225印度SENSEX30图35：2026年以来全球主要市场指数跌幅（截至5月25日） 图36：2026年1-5月港股IPO数恒生指数沪深300韩国综合指数上证指数日经225印度SENSEX3080%60%40%20%-0%-0%

IPO数量 实际募资总额（百万港元1614121086420

60,00050,00040,00030,00020,00010,00002026年初以来（截至5月25日），港股市场整体震荡，恒生指数年初至今基本持平，较去年同期显著上涨行情有所降温。估值层面，恒生互联网处于历史低位，前期跌幅较大，悲观预期已较充分计价；与此同时，AH溢价指数持续收窄，AH溢价指数回落至130.5，处于近两年的底部水平。恒生指数上证指数170160150140130120图37：恒生指数与上证数2024年来涨跌幅对比 图38：沪港AH溢价数2024恒生指数上证指数17016015014013012080%60%40%20%0%-0% 从全球资本市场的视角来看，截至2026531日，年内港股市场科技股估值仍处在历史低位，PE（TTM）处于2020年7月以来历史分位值约24.6%。相较于其他国际市场的科技股，处于相对估值低位，是全球资本市场科技投资的价值洼地，具有较高的投资性价比。图39：恒生科技指数历史盈率走势截至2026年5月31日） 图40：全球市场主要指数值（截至2026年5月31日）市盈率TTM市盈率TTM标准差(+1)中位数标准差(-1)6.0

60.050.040.030.020.010.00.0 截至2026年5月底，港股通年内南向资金净流入约2739亿港元，低于2025同期的6509亿港元，同比下降约58%。2026年以来，南向资金净流入节奏较2025年明显放缓，港股资金面由高强度流入转向阶段性降温，1—4月单月净流入分别为690906614565亿港元，均明显低于2025年高峰月份；5月进一步转为净流出35.5亿港元，短期增量资金动能有所减弱。上市公司数量方面,20251-5月底港交所新上市公司共601668.47亿港元，新上市数量较上年同期增加33家，募资金额同比增长约112%。图41：港股通南向资向净流入额(亿港元)2,0001,5001,0005000-500（二）盈利韧性强，现金流稳，分红率提升回顾港股主要互联网公司2024年至2026年一季度的业绩表现，整体呈现出两大特征：一是收入端保持稳健增长，多家公司增速回升或维持高位；二是利润端改善显著，反映出在AI等技术赋能下降本增效持续深化。从收入来看，2026Q1互联网公司延续增长态势，但增速较2025年有所放缓，如腾讯营收同比增长9.1%，哔哩哔哩增长6.7%，网易增长6.1%。整体而言，行业收入端已从前期的恢复性高增长，逐步进入更加平稳的增长阶段。利润能力的表现相对更具看点，头部公司维持较高盈利水平。2026年一季度，网易调整后净利润率达到36.9%，较2024年提升逾5个百分点；腾讯净利润率为35.5%，延续稳健的高利润率；阿里巴巴、百度的净利润率分别为13.5%、13.4%，盈利能力保持相对稳定。在AI技术应用、费用管控及经营效率提升的共同推动下，互联网公司盈利质量持续改善，高毛利业务结构与精细化运营能力成为利润率分化的关键因素。表4：部分港股互联网公司营收和利润情况类别公司营业收入（亿元）收入增速调整后净利润（亿元）调整后净利润率2026Q1202520242026Q1202520242026Q1202520242026Q120252024游戏腾讯控股1,9657,5186,603%%%6982,6702,272%%%网易3061,1261,053%%%113373335%%%短视频内容社区快手3371,4281,269%%%34206177%%%哔哩哔哩75303268%%%626-0.39%%-%电商阿里巴巴2,4779,9639,412%%%3351,5811,575%%%京东3,15713,09111,588%%%74270478%%%本地生活美团9103,6493,376%%%-50-186438-%-%%工具百度3211,2911,331-%-%-%43189270%%%司报 国银证研院从费用结构来看，主要港股互联网公司在2024至2026年一季度期间整体费用管控成效显著，多项费用率呈下降趋势如百度2026年一季度整体费用相比2025年下降4.4pct2.8pct。拆分来看，销售费用率方面，网易由2025年的13.0%降至2026Q1的11.2%，京东由6.4%降至4.9%，百度由20.0%降至15.3%，反映平台型公司投放效率改善；管理费用率整体上亦略有改善，腾讯由18.1%降至17.2%，网易由3.8%降至2.1%，阿里巴巴由4.4%降至3.0%，体现出管理精细化与运营提效的成果。整体来看，在收入稳健增长的同时，多数公司通过技术赋能与流程优化实现了成本结构的有效控制，为盈利能力的持续提升提供了有力支撑。表5：部分港股互联网公司费用率情况类别公司销售费用率管理费用率财务费用率整体费用下降率表现2026Q1对比20252026Q1202520242026Q1202520242026Q120252024游戏腾讯控股%%%%%%-%-%-%-0.8pct网易%%%%%%-%-%-%-2.8pct短视频内容社区快手%%%%%%%%-%1.6pct哔哩哔哩%%%%%%-%-%-%1.3pct电商阿里巴巴%%%%%%-%-%%0.7pct京东%%%%%%%-%%-0.6pct本地生活美团%%%%%%%%%-2.7pct工具百度%%%-%-%-%-4.4pct司报 国银证研院注：百度披露的销售费用和管理费用为合并口径【销售及管理费用】，故仅列示在销售费用率处（三）AI投入加速、场景持续落地港股互联网巨头腾讯与阿里巴巴在AI领域的资本开支呈显著增长态势，持续强化资源投入以巩固竞争壁垒。阿里巴巴2025年资本开支达1237.88亿元，同比增长逾70%，并宣布在近三年将投入3800亿元用于AI及云基础设施，规模超过去十年总和。腾讯方面，2025年资本开支为791.98亿元，同比增长约3.18%2026年一季度进一步投入319.36亿元，同比增长16.23%，展现出公司GPU采购、大模型训练与云业务方面持续投入的坚定决心。我们认为，此类高强度资本开支反映出头部企业在AI算力基建、模型研发与场景落地方面的战略优先级不断提升。依托自身技术积累、数据资源与用户生态，腾讯与阿里巴巴正围绕AIAgent、智能云服务等关键方向展开系统布局，推动行业在技术追赶与场景拓展中形成良性发展闭环。图42：腾讯和阿里巴巴加码AI方向资本开支(亿元)腾讯控股 阿里巴巴-W1237.88767.601237.88767.60725.13791.98319.36238.93244.12268.871200.001000.00800.00600.00400.00200.000.00

2023年

2024年

2025年

2026年一季度我们认为，2025年是港股互联网行业AI投入的核心筑基期，头部平台主业赋能成效逐步显现。头部平台围绕算力基础设施、大模型迭代、AI团队扩容及应用场景适配持续加大投入，服务于主业降本增效、用户与数据资产沉淀，以及B端工具化、平台化能力建设。财报数据显示，2025年互联网龙头整体费用率持续下行，AI智能化运营成为降本核心抓手；同时各平台完成CAIBAI工具的内测打磨与场景适配，为2026年规模化落地奠定基础。2026年一季度，头部平台AI产业化成果开始集中释放：腾讯方面，2026Q1实现营收1964.6亿元，同比增长9%；混元Hy3preview模型迭代落地，Token调用量同比激增10AI相关新产品单季完成规模化迭代。应用层面，AI已全面赋能广告、视频号、游戏等核心场景，推动广告流量变现效率提升；办公AIAgent及企业服务工具矩阵密集上线，持续增厚oB业务收入。剔除AI新品投入影响后，公司Non-IFRS经营利润同比增长17%AI对主业效率提升和利润弹性的支撑作用逐步显现。图43：阿里云业务收入及增速5004504003503002502001500

阿里云业务营业收入（亿元） yoy1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24 1Q25 2Q25 3Q25 4Q25

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-%阿里巴巴方面，2026财年Q1云智能集团收入高增，AI相关产品收入连续11个季度实现三位数增长，本季度阿里云AI产品收入占云总收入比例达30%，AI已成为云业务增长的重要驱动；通义千问大模型产品用户规模持续扩大，全端MAU突破3亿，AI能力嵌入电商搜索推荐、智能客服、物流调度等核心环节，有效提升电商订单转化率与履约效率，全栈AI投入正式从孵化期迈入规模化商业落地阶段。快手方面，2025年实现全年经调整净利润206亿元，同比增长16.5%；AI在内容生产成效提升中的作用显著，2025年可灵AI实现营收超102026Q1创作者渗透率持续提升，平台AI生成内容占比明显增长，有助于降低内容采购与制作成本。目前可灵AI年化收入运行率已达5亿美元，商业化提速趋势明确。29五、投资建议分版块来看，2026年前五个月传媒行业各子版块除广告营销板块外均下跌：截止2026年5月31日，广告营销板块年内上涨0.42%，出版板块年内下跌3.6%、数字媒体板块年内下跌8.2%、电视广播板块年内下跌8.4%、影视院线板块下跌10.1%。游戏板块年内跌幅较大，达17.3%，主要系2025年板块大幅上涨后的调整。广告营销数字媒体电视广播广告营销数字媒体电视广播影视院线游戏出版20-2-4-6-8年内各子板块估值水平表现分化明显：出版板块基本保持稳定，数媒、游戏等板块下降明显，营销、广电板块波动，影视院线板块受业绩影响估值大幅提高。图：传媒细分子板块(T)（截至6年5月1140

SW游戏Ⅱ SW广告营销 SW影视院线SW数字媒体SWSW数字媒体SW出版SW电视广播Ⅱ1008060402003030近期，市场风格多聚焦于上游硬件侧。展望后续，我们认为，硬件侧AI基建的不断发展，最终将传导至产业链下游板块，业绩驱动+AI赋能仍是传媒互联网行业增长的核心驱动力。建议关注AI投入不断增加、多重利好长期加持的港股互联网核心资产、AI赋能不断深化的AI应用及产业链相关相关子板块，以及优质内容不断产出、业绩释放确定性较高的内容板块。港股互联网核心资产价值重估我们认为，估值修复预期与基本面改善有望推动港股互联网核心资产：1）《互联网平台价格行为规则》等监管政策落地，平台经营环境优化；2）收入端与利润端双改善预期，AI打开第二增长曲线；3）估值处于底部区间，具有极高投资性价比。建议关注：业务稳健增长，基本面稳固的腾讯控股、阿里巴巴-W；盈利水平持续改善的互联网视频平台哔哩哔哩-W；国内AI视频工具产品力领先的快手-W。AI应用及产业链相关随着大模型底座趋于成熟、API调用规模化放量，上游基础设施逐渐完备，下游应用依托成熟算力底座开启规模化落地与商业化验证，我们认为，行业投资主线有望沿产业链自上而下传导，应用板块有望迎来系统性价值重估。从长期视角来看，AI生态的爆发正在不断蓄势，AI技术潜在的应用行业或将受益。建议关注：AI+电商：值得买；AI+营销：易点天下、蓝色光标。AI