当化债进入“收尾阶段”

目录TOC\o"1-2"\h\z\u财政：化债收尾阶段，力度如何维持 4化债额度支撑广义财政，2026年后增量进入尾声 4隐债置换带动地方债务结构改善，付息压力缓和 5化债收尾阶段，财政与金融如何补位 7银行：化债收尾阶段，资产端如何再平衡 10贷款需求偏弱，银行以政府债和同业资产补充配置 10配债强于信贷背景下，化债政策影响银行资产结构与久期 11化债退坡后，银行资产如何再平衡 13风险提示 16图表目录图表1：低利率环境，地方偿付压力降低 4图表2：2026年广义财融资规模较2023年增超60 4图表3：地方债余额变化，专项债占比升 5图表4：地方债余额放缓，同比增速回落 5图表5：地方政府负与广义债务结构 6图表6：负债率随地务余额增加持续上升 6图表7：样本城投平权融资成本下行 6图表8：负债率与广务结构变化 6图表9：结存限额通三至四季度动用下达 7图表10：中央赤字规处于较高水平 7图表11：地方财力承，地方财政收入回落 8图表12：地方专项债债压力上升 8图表13：政府债券占融比重持续增长 8图表14：社融增量2025年分项中政府债占较高 8图表15：政府债对社存量的贡献度与信相当 9图表16：2027年社融量增速7按假设实现难较大 9图表17：人民币贷款速承压，回落趋势续 10图表18：债券市场存结构仍以利率债占导位 10图表19：大型银行资结构变化 11图表20：中小银行资结构变化 11图表21：贷款仍然占金运用投向的主要量 12图表22：银行资金运投向债券的比例有上升 12图表23：特殊再融资发行规模和久期变化 12图表24：股份行金融资剩余期限整体抬升 12图表25：地产价格与售短期反弹 13图表26：住房贷款与产投资贷款尚未明改善 13图表27：实体融资需相对偏弱 14图表28：地产贷款相于科技贷款仍占主导 14图表29：化债后银行重新考量资产性价比 15图表30：商业银行持结构长期以利率债导 15图表31：银行净息差位企稳，压力仍在 16图表32：近月银行发存单主动负债意愿弱 16202412，62024-202628000026财政：化债收尾阶段，力度如何维持化债额度支撑广义财政，20262024年广义财政融资规模13.89万元，较2023增长超60，占GDP从6.89升至9.43其20261-51.7886.44，36图表1：低利率环境化债，地方偿付压力降低 图表2：2026年广义财政融资规模较2023年增超60亿元 地方政府债务余额地方政府债券付息额当季值付息率

亿元

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预算赤字额 特别国债其他结 新增专项债化债新增限额 广义财政融资规广义财政融资强，202340.72026357.3亿元，较2023年末增加16.5万亿元，增幅约40.6。其中，专项债余额由202324.92026339.514.6102025年7月，达到23.27；后续余额持续增长但增速下滑，至2026年5月底回落至13.19收阶”到来。图表3：地方债余额结构变化，专项债占比提升 图表4：地方债余额增幅放缓，同比增速回落一债务余万亿 专项债务余额万亿专项债占，

地方政府债务余额万亿 地方债同比，/GDPGDP202331.5202539.1债券额占GDP比由54.7升至68.5显政债券资模显张与202363.1202571.234.7二者合计规模的比重由392升至3.4608降至56.。整体看，地方融资中地方债占比上升，城投有息债务仍在增长但相对占比回落。图表5：地方政府负债率与广义债务结构 图表6：负债率随地方债务余额增加持续上升地方政府债务余额 城投平台有息债务万亿 广义债务余额 万亿

亿元

地方政府债务余额 全国 负债率 2022-202520223.6520253.1465.3377.5112.1818.620222.3820252.435032.1。这说明在总规模增加趋势下，化债和利率下行有效压降了城投融资成本。图表7：样本城投平台加权融资成本下行 图表8：负债率与广义债务结构变化城投平台有息债务万亿元地方政府债务余额万亿元地方政府债务占比城投有息债务占比 1.3 化债收尾阶段，财政与金融如何补位度的影响。“20272“缺口8000亿元亿元政府预期目标财政赤字中央财政赤字政府预期目标赤字率 财政部22023-202538.9237.866.635.262219收入和土地出让收入收缩削弱了专项债偿债现金流基础。从债务覆盖能力看，2023-2025年项余/GDP由19.2至专项余额/方府3.87.1图表11：地方财力承压，地方财政收入回落 图表12：地方专项债偿债压力上升2024-20262.8202722025量为35.6亿其府债净资13.84，占约39；2万当于20256图表13：政府债券占社融比重持续增长 图表14：社融增量2025年分项中政府债占比较高社融资规模存量政府债券占比万亿 社融资规模存量期末值社融资规模存量政府债券期末值

人民币贷款 金融企业境内股 企业债券 政府债券 其他 202533.7815.871.94果20260.9514.25.22111.833.1120275.2的社融存量增速也难以维持。图表15：政府债对社融存量的贡献度与信贷相当 图表16：2027年社融存量增速7按假设实现难度较大亿社融资规模存量金融企业境内股同比变化亿社融资规模存量金融企业境内股同比变化社融资规模存量政府债券同比变化社融资规模存量企业债券同比变化社融资规模存量年新增亿元社融资规模存量同比至2026年4仅5.6民款面季度个住贷同下跌3.1民产债仍在复短难看地产消费信接政加杠杆的可能；2202613.6信用债方面，城投债净融资20261-41.5图表17：人民币贷款增速承压，回落趋势持续 图表18：债券市场存量结构仍以利率债占主导地位债券余额占比 科技型中小企业贷款余额同比 科技型中小企业贷款余额同比高新技术企业本外币贷款余额同比人民币贷款余额房地产贷款个人住房贷款同比人民币贷款余额同比银行：化债收尾阶段，资产端如何再平衡贷款需求偏弱，银行以政府债和同业资产补充配置2023202531.1044.71元幅44占资重由15.8升至19.4期大银对金性司82.5299.53719.417.7相比之下，中小银行政府债承接力度明显弱于大型银行，对政府债权仅由10.83万元至12.13万亿幅12占基本在12左3811图表19：大型银行资产结构变化 图表20：中小银行资产结构变化亿元亿元增长率

亿元亿元增长率 配债强于信贷背景下，化债政策影响银行资产结构与久期102026426.419.04用债的由20至22款例由69至68此见图表21：贷款仍然占资金运用投向的主要增量 图表22：银行资金运用投向债券的比例有所上升亿元金融机构人民币信贷资金运用项贷款金融机构人民币信贷资金运用债券投资金融机构人民币信贷资金运用总计金融机构人民币信贷资金运用项贷款金融机构人民币信贷资金运用债券投资金融机构人民币信贷资金运用总计1.6219.47202320250.20.65Y2图表23：特殊再融资债发行规模和久期变化 图表24：股份行金融投资剩余期限整体抬升发行规模亿元 加权期限年

亿元

内 以上企业预警通化债退坡后，银行资产如何再平衡择。2026336.723；13.175图表25：地产价格与销售短期反弹 图表26：住房贷款与地产投资贷款尚未明显改善商品房销售面积累计同比

个大中城市新建商品住价格数环比亿元 个大中城市新建商品住价格数环比个人住房贷款同比房地产开发贷款同比图表27：实体融资需求相对偏弱 图表28：地产贷款相较于科技贷款仍占主导制造业贷款需求数基础设施贷款需求数新数据缺 房地产企业贷款需求数新数据缺人民币贷款余额房地产贷款万亿元科技型中小企业贷款余额万亿元高新技术企业本外币贷款余额万亿元银行税前 银行考虑资本占用与税

亿一个住贷贷款款国债国开债地方一