福鞍股份50MW以下燃机主机厂产业化布局提速

内容目录福鞍股份：装制造环境治理双轮驱动，气机业务启新程 4国际先进制造企业装备制造环境治理双轮动 4公司营收稳健增长盈利能力阶段性承压 5公司主业经营健，极材料业务进入收期 6装备制造盈利能力期承压，多元化、端布局贡献成长新动能 6环境治理服务领域阔，经营稳健 8参股四川瑞鞍布局电池负极材料业务有进入收获期 9AI基建催生燃机旺盛求，公司燃机业务望来收获期 10AIDC发展催生旺盛力需求，燃气轮机理解决方案 10全球燃气轮机市场现寡头垄断格局，内机主机厂各有侧重 大型燃机产能挤占中小型燃机可作为据心补充电源 13公司已实现中小型机自主化、系列化产化发展有望提速 14盈利预测与估值 17盈利预测 17投资建议及估值 18风险提示 18图表目录图1:公司历史发展图 5图2:公司股权结构图 5图3:2025年公司营收12.76亿元（3.17%） 6图4:2025年归母净利润0.48亿元（-45.56%） 6图5:2025年公司毛利为14.27%（-3.79pct），归母净利率为3.76%（-3.35pct） 6图6:2020-2025年公司间费率总体提升，发率平稳 6图7:2020-2025年公司件营收稳健增长 7图8:2020-2025年公司件业务毛利率波动大 7图9:巴基斯坦莫赫德电站 8图10:2020-2025年环境治理业务营收波动增长 9图2020-2025年环境理业务毛利率下降 9图12:2022-2025年锂电池负极材料业务营收续长 10图13:2022-2025年锂电池负极材料业务净利增长 10图14:五大云服务厂商本开支持续高增 10图15:2025-2030E年美数据中心电力需求计自19GW增至194GW，CAGR为59.2% 10图16:2026-2035E年全球燃机市场规模预计将自325.1亿美元增至611.3亿美元，CAGR为7.29%.................................................................................................................................................................图17:2025年全球各地燃气轮机市场规模比 图18:全球燃气轮机CR6市占率93.5%，市场高集中 12图19:GE、西子能源、三菱重工据球燃气轮机市场前位置 12图20:2022-2025年GEV新签燃机容量自9.8GW增至29.8GW，西门子能新签订单自亿欧元增至229.96亿欧元 14图21:2022-2025财年三菱重工燃气轮机新增单自8346亿日元增至26526亿日元 14图22:公司与乐山高新签约燃机产业园项目 15图23:2025年3月，公荣获三菱重工年度最佳作伙伴殊荣 16图24:2024年月，GE水电为公司颁发了“GEV认证战略合作供应商奖项 16表1:铸件产品种类样 7表2:环境治理业务括大板块 8表3:燃气轮机与其发方式对比的优缺点 表4:国内主要燃气机机厂及核心产品 12表5:基于功率燃气机类型 13表6:中小型燃机在内数据中心应用案例 14表7:自主研发的、燃机 15表8:公司已顺利完多项目的核心部件承制 16表9:公司收入拆分预测 17表10:费用率及税率预测 18表可比公司估值 18+业务启新程国际先进制造企业，装备制造+环境治理双轮驱动GE5002022520251050MW出拥有完整自主知识产权的自4MW、10MW2026年4+3）20197+布局新能源材料，20211210图1:公司历史发展图福鞍集团官网，财通证券研究所199847.91%2）（27.18%23.63%202662026691602（5.00%）3204（10.00%）4.4914.02元。图2:公司股权结构图，财通证券研究所*注：持股比例取截至2026年6月11日数据公司营收稳健增长，盈利能力阶段性承压1）2020-20242025图3:2025年公司营收12.76亿元（3.17%） 图4:2025年归母净利润0.48亿元（-45.56%）营收（元）（左轴） 营收同（右）1412108642020202021202220232024202526Q1

25%20%15%10%5%0%-5%财证研所 财证研所1）2020-2025图5:20253.76%（-3.35pct）30%25%20%15%10%5%0%2020 2021 2022 2023 2024 2025 26Q1

图6:2020-2025稳7%6%5%4%3%2%1%0%2020 2021 2022 2023 2024 2025 26Q1毛利率 归母净率 销售费率 管理费率 研发费率财证研所 财证研所公司主业经营稳健，负极材料业务进入收获期装备制造盈利能力短期承压，多元化、高端化布局贡献成长新动能20251.2/CB2CB2导叶等。公司在水电铸件领域具备突出的工艺技术优势，首创的上冠、下环一体化铸造工艺已实现规模化应用。公司在半整铸转轮、500兆瓦冲击式活门、阀体等水电“心脏”部件上实现工艺革新，创造了“百吨产品，百天交付”的行业纪录。产品已广泛应用于三峡水电站、白鹤滩水电站等多个国家级重大工程。于2024--500GE5002025年3月，”6表1:铸件产品种类多样产品类型 具体产品产品类型 具体产品火电设备铸件 高/中压内外汽缸阀体片环汽封体CB2高压内缸CB2阀体、超超临界主汽调节阀、燃机排气缸、透平缸、持环等水电设备铸件 上冠下环转轮体整铸转轮活门阀体推力头片能器、导叶等核电设备铸件 核电内缸核电外缸隔板半环隔板套等核心部件覆盖碳合金钢、低碳不锈钢等多材质公司公告，财通证券研究所2020-2025图7:2020-2025年公司铸件营稳健增长 图8:2020-2025年公司铸件业毛利率波动较大2020 2021 2022 2023 2024 202512%2020 2021 2022 2023 2024 2025营收（元）（左轴） 营收同（右）7 30%6 25%20%5 15%4 10%3 5%2 0%-5%1 -10%0 -15%2020 2021 2022 2023 2024 2025

毛利率财证研所 财证研所3D1020258图9:巴基斯坦莫赫曼德水电站“辽宁福鞍重工股份有限公司”微信公众号，财通证券研究所环境治理服务领域广阔，经营稳健++EPC+EPCBOTEPC围EPC3）全领域设计咨询服务容。表2:环境治理业务包括三大板块服务类型 具体项目服务类型 具体项目烟气治理工程

面向钢铁行业冶金系统球团、烧结产线，市政供暖燃煤锅炉、垃圾理的工程设计、EPC2025500（含已建和在建BOO项目落地能力表现优异。能源管理工程 聚焦化工钢铁等高耗能行业围绕热电联产余热利用及配套保工程提供设计与EPC总承服务，掌握高参数机组工艺系统全领域设计咨询

/力客户实现能源利用效率提升与能耗降低，环保与合规一体化落地，适配电力行业“保供稳发、节能降碳、安全可靠”的需求。公司公告，财通证券研究所2020-2025202552023图10:2020-2025年环境治理业营收波动增长 图11:2020-2025年环境治理业毛利率下降营收（元）（左轴） 营收同（右）8 64 20 2020 2021 2022 2023 2024 2025

毛利率2020 2021 2022 2023 2024 2025财证研所 财证研所SCADABIAI2025516参股四川瑞鞍布局锂电池负极材料业务，有望进入收获期49%20243101662022-2025年瑞鞍新材料锂电池负极材料业务营收持续增长，净利润扭亏为盈：瑞14图12:2022-2025年锂电池负极料业务营收持续增长 图13:2022-2025年锂电池负极料业务净利润增长营收（元）（左轴） 营收同（右）

净利润亿元）（左） 净利润比（轴）201510502022 2023 2024

80%70%60%50%40%30%20%10%0%

350%202320242023202420252022250%200%150%100%50%0%-50%财证研所 财证研所AIAIDC发展催生旺盛电力需求，燃气轮机是理想解决方案AIMUFG（AmazonAlphabet、MicrosoftMeta60004500亿GPU采用AIIT120kW1519GW3.9%图14:五大云服务厂商资开持续高增 图15:2025-2030E年美国数据中心电力需求预计将VIDIANVIDIANVIDIANVIDIANVIDIANVIDIANVIDIANVIDIAV100:A100:H100:B100:B200:GB200:DGX DGXGB200GB200NVL36NVL72功率密度 MUFG，财证研所 贝德财证研所AIAI缺电的理想解决方案。AI表3:燃气轮机与其他发电方式对比的优缺点发电技术优点缺点部署时间表燃气轮机 快速部署，可靠，未来（CCGT/CHP） 用氢能源路径，可扩展天然气的二氧化碳排放，需 18–30个月要经过空气质量允许小型模块化反应堆零碳，容量系数非常高，（SMR） 燃料周期长尚未商业化运营，NRC许可 2032年期限为5至10年，公众认知 （最早）度较低太阳能+BESS零边际燃料成本，模块化，成本下降间歇性，占用大量土地，4-812–24个月（小时储能不足以应对多日负 电网互联）荷燃料电池 高效，安静，模块化，（SOFC/PEM） 容氢气高单位容量成本，限制于 12–18个月（仅10–50兆瓦规模，堆栈退 限小规模）化，在超大规模下尚未验证电网扩展 利用现有基础设施，可入多样化的发电方式4–7年并网排队，输电拥堵 4–7年风险，费率存在不确定性GreenGasTurbines，财通证券研究所全球燃气轮机市场呈现寡头垄断格局，国内燃机主机厂各有侧重PrecedenceResearch2025302.42026-2035325.1611.37.29%104.137%30%、23%图16:2026-2035E年全球燃机市场规模预计将自325.1亿美元增至611.3亿美元，CAGR为7.29%

图17:2025年全球各地区燃气轮机市场规模占比61.1357.4453.8650.1143.3846.6261.1357.4453.8650.1143.3846.6230.2432.5134.9437.5540.366%洲,4%北美,23%亚太地区37%欧洲,30%60504030

中东和非2010020252026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E2035E全球燃气轮机市场规模（十亿美元）PrecedenceResearch，通证研所 PrecedenceResearch，通证研所PrecedenceResearch数据，2025CR3、CR670.6%、93.5%28.1%24.1%18.4%图18:全球燃气轮机CR6市占率市场高度集中 图19:GE西门子能三菱重工占据全球燃气轮机市场前三位置100%90%80%70%60%50%30%20%10%

CR3 CR6

卡特彼勒,6.00%源7.30%贝克休斯9.60%三菱重工,18.40%

罗罗动力系统和其他,6.50%GE28.10%西门子能源24.10%市场份额（）recedenceResearch，证券究所注据至2026年1月 recedenceResearch，证券究所注据至2026年1月重型燃机领域（≥50MW）：（G50）（（HGT51F）2025300MWF（＜50MW）：（HGT16）太行2、7、25）均已实现自主化，产业链相对成熟。G15H30MW“木星一号”投运，我国在纯氢燃机这一新兴细分领域已跻身全球第一梯队。表4:国内主要燃气轮机主机厂及核心产品主机厂名称 核心定位主力产品型号功率主机厂名称 核心定位主力产品型号功率级别/类型状态G5050MWF级已商运，已出口东方电气 重型燃气轮机自主化进程中进展G1516.5MWF级2024年7月总装下线多轮极限验证AE94.2及AE94.2K/KS~185MWE级已商运收购意大利安萨尔多后成为目前中 AE64.3A~78MW小F级已商运上海电气 国唯一具备燃气轮机完整技术，能 AE94.3A~330MWF级已商运服务的设备制造企业。 300MW级F级重型燃气轮机300MWF级202410功负责国家重大专项重型燃气轮机工程的具体实施，承担重型燃气轮机 首台样机完成试验，二中国重燃 工程基础研究、型号和工程验证机 300MW级F级燃机 300MW F级 样机即将总装下线研制、关键技术研究与验证等项目任务。

G15H 15MW F级 2025年9月发布，通过够为用户提供设备及全套检修维护哈尔滨电气

具备重燃关键部件批量生产制造能力，中小燃机批量化本体制造和成套供货能力。

HGT16 ≥16MW

2025年12月天然气样机点火成功并进入慢车测试目标9HA.02（与GE合作） 568.79MW 9HA.02（与GE合作） 568.79MW 重型 已商运太行太行15 ~15MW 轻型 已商运

太行25 ~25MW 轻型 已商运一重”的产品谱系。太行110110MW重型首台套商业机组2025年出厂通过消化吸收三菱重工、西门子等公司的先进燃机设计、制造与成套2025年5月9日，杭汽轮集团 技术形成了涵盖高热值天然气HGT51F50MWF级HGT51F在杭州临平启动热值副生气、低热值高炉煤气等为燃料的丰富燃气轮机产品线，产品功率涵盖5~350MW。整机点火试验成功明阳集团 过整合氢能技术与燃气轮机技术木星一号30MW氢能2025年12月投运形成'风光氢储燃'的创新业务模式，为新能源储能提供解决方案。-大型燃机产能挤占，中小型燃机可作为数据中心补充电源按照功率大小，燃气轮机分为微型、小型、中型和大型燃气轮机：其中微、小和中型燃气轮机归属于轻型燃气轮机，可由航空发动机改制而成，因此又称为“航改燃”；大型燃气轮机归属于重型燃气轮机。重型燃气轮机主要应用于以固定发电机组为代表的城市电网；轻型燃气轮机主要应用于工业发电、船舶动力、油气输送、分布式发电以及军事等领域。表5:基于功率燃气轮机的类型燃气轮机类型 燃气轮机功率/燃气轮机类型 燃气轮机功率/MW微型 ＜0.3小型 0.3-20大型 ＞50中型 大型 ＞50沈鹏飞等《燃气轮机系统特征及国内发展现状与展望》，财通证券研究所98W29.R为4.826110，20312）西门子能源：2022-2025118.13亿229.96CAGR24.86%26Q180GW，20308346265262025燃机在手订单量已达到74台，新签订单金额达到销售收入的2.7倍。图20:2022-20259.8GW增至亿欧元增至229.96亿欧元

图21:2022-2025财年三菱重工燃气轮机新增订单自8346亿日元增至26526亿日元353025201510502022 2023 2024 2025 GEV新签订单容量（GW，左轴）

2500020000150001000050000

0

2022 2023 2024 2025

100%80%60%40%20%0%西门子能源新增订单金额（百万欧元，右轴）

新签订金额亿日，左） 增速（，轴）recedenceResearch，证券究所注据至2026年1月 recedenceResearch，证券究所注据至2026年1月启动5-10min12-15表6:中小型燃机在国内外数据中心应用案例投资主体 燃机厂商 型号 台数投资主体 燃机厂商 型号 台数单机功率 数据中心项目情况Crusoe GEVernovaLM2500XPRESS29台37MWPSECU Capstone C200 4台 200kW- ProEnergy PE6000 21台48MW腾讯 Caterpillar G3520H 2台

2025722日GEVernova宣布将向CrusoeAI数据中心交付GEVernova29LM2500XPRESS航空衍生燃气轮机套件。19台机2025610202412合并后预计可提供近1吉瓦的电力。201310月起，CapstoneC800PSECUUPS800kW的清洁可靠电力。C800机组CapstoneC200ProEngy·1W21七年提供桥接电力。”并表明该燃机可以在2027年交付。腾讯上海云数据中心天然气分布式能源站，设计装机容量为10MW一期采用两台CATG3520H燃气发电机组，单台额定功率为2500kW，已于2016年8月完成安装调试。苏州睿劳博能源科技有限公司官网、GEV官网、MexicoBusinessNews、中国能源网，财通证券研究所3.4公司已实现中小型燃机自主化、系列化，产业化发展有望提速核心部件制造整机装配系统集成50MW引进—”50MW10MW2027消化20178表7:自主研发的LGT-010（10MW）、LGT-004（4MW）燃机产品 图片 发电效率 功率 污染排放 使用寿命 其他参数产品 图片 发电效率 功率 污染排放 使用寿命 其他参数LGT- 35.20% 010

15ppm排放标准

58万小时以上

燃料气压力0.9~1.2Mpa，产生蒸汽量14.6-35t/h，CCHP三联供设计，能源综合利用率达到75—85%。使用寿命不低 8.7使用寿命不低 8.7，压气机总效率不于20万小时 于82%；涡轮总效率不88%，安全运行温度不超过1850K。压气机增压比不低于NOx排放不超过30mg/m3(O215%)；CO(O215%)≥4400KW≥41%LGT-004福鞍股份官网，福鞍集团官网，财通证券研究所951.61%50MW2025102030010MW4MW10MW4MW--图22:公司与乐山高新区签约燃机产业园项目福鞍股份微信公众号，财通证券研究所1）2026年4（BaygorriaHydroelectricPlant）年3）20257的大型水轮机核心部件顺利通过土耳其卡拉卡亚水电站业主及浙江赛博客户的严格验收，并正式启运交付。表8:公司已顺利完成多个项目的核心部件承制项目 部件 部件图片 部件情况 项目情况项目 部件 部件图片 部件情况 项目情况安德里茨巴西拜格瑞水电站

水轮机转轮体、叶片等

1084- 65000乌拉圭清洁能源供应体系的核心支撑。亚美尼亚阿尔整铸转轮精加

产品净重6.004吨，最大外圆直径2.40.7格尔水电站

工产品

13

与应急储备，调节容量达30万立方米，能量19片，叶片间最小间距仅46毫米，叶片储备为19.4万千瓦时，在亚美尼亚国家电网

曲率提升了一倍。

中发挥着至关重要的调峰保供作用。卡拉卡亚水电站位于土耳其幼发拉底河上，是凯班坝的下游梯级，工程主要用于发电，混凝亚水电站

叶片 -

土重力拱坝，最大坝高173m，水库总库容约9618073.5亿kW·h。辽宁福鞍重工股份有限公司微信公众号，财通证券研究所1）三菱重工：2018）20253月，GE2024月，GEGEV35 30 2520 35 30 2520 15 105 50000 02022 2023 2024 2025 2026Q1GEV新签订单容量（GW，左轴）西门子能源新增订单金额（百万欧元，右轴）

图24:2024年11月，GE水电为公司颁发了“GEV认证战略合作供应商”奖项 30000 25000 80%2000060%1500040%100005000 20%0 0%2022 2023 2024 2025新签订金额亿日，左） 增速（，轴）辽福重股有司微公号财证研30000 25000 80%2000060%1500040%100005000 20%0 0%2022 2023 2024 2025新签订金额亿日，左） 增速（，轴）盈利预测与估值盈利预测主营业务收入：按照行业类型，公司主营业务可划分为铸造和环境治理。公司主要下游包括能源环保、核能核电、装备制造、新能源新材料等领域。我们认为，各领域需求端整体保持良好趋势，我们通过主营构成行业拆分，预测公司2026-2028年的主营业务收入：2026-2028年公司装备制造营业收入分别为7.49/8.53/9.64+15%+14%+13%2026-20288%9%、10%。2026-20286.55/6.88/7.232026-202823.2%。燃机：AIDC应2027-20288.8/26.42028200%2027-202815%、15%。表9:公司收入拆分和预测2024 2025 2026E 2027E 2028E2024 2025 2026E 2027E 2028E营业收入（百万元）铸造565.08650.94748.58853.38964.32yoy17.9%15.2%15%14%13%环境治理670.35624.25655.46688.23722.65yoy25.1%-6.9%5%5%5%燃机8802640yoy200%其他1.851.291.311.321.33yoy-58.0%-30.3%1%1%1%合计1,237.281,276.481,405.352,422.944,328.30yoy21.4%3.2%10.1%72.4%78.6%毛利率铸造11.2%5.6%8%9%10%环境治理23.7%23.1%23.2%23.2%23.2%燃机15%15%其他63.1%81.1%80%80%80%合计18.1%14.3%15.2%15.3%15.3%，财通证券研究所表10:费用率及税率预测

2026-20282026-20286.00%。202420252026E2027E2028E管理费用率5.77%4.45%4.35%3.80%3.20%研发费用率2.87%2.42%2.60%2.20%2.00%销售费用率0.64%0.65%0.64%0.58%0.55%所得税税率-3.99%-23.52%6.00%6.00%6.00%，财通证券研究所表11:可比公司估值

投资建议及估值2026-202814.05/24.23/43.2810.1%/72.4%/78.6%15.2%15.3%15.3%2026-20280.97/1.55/2.57+104.5%/+59.3%/+65.7%PE53/34/20年平均PE4350股票代码股票名称股价（元）EPSPE2024A2025A2026E2027E2028E2026E2027E2028E601727上海电气7.260.050.08714940300277汽轮科技13.450.030.010.340.410.51403326603308应流股份60.150.420.520.871.321.98694630平均数604332603315*福鞍股份16.250.280.160.300.480.80533420财证研所注股取2026年6月12收价*为通券测可公中利预取 致利测值风险提示股权质押风险：20266136696525766776.90%、69.43%、64.38%，占流通A20.90%、16.41%、2.08%燃机扩产及销售不及预期：公司推进燃气轮机产业化基地建设，或将面临较大资本开支，若燃气轮机扩产进度和销售进展不及预期，可能对公司盈利能力和现金流造成影响。汇率波动风险：公司部分收入来自海外，若汇率出现大幅波动，公司存在收入和利润下滑的风险。原材料价格波动风险：公司的主要原材料为废钢和低铬、微铬、镍板、钼铁等铁合金，主要原材料成本占生产成本的比重较高，价格变化对公司毛利率水平有较为重要的影响。公司面临铁合金价格波动带来的经营风险。公司财务报表及指标预测利润表2024A 2025A2026E2027E2028E财务指标 2024A2025A2026E2027E2028E营业收入1237.281276.481405.352422.944328.30成长性减:营业成本1013.881094.371192.352053.413667.15营业入长率 21.4%3.2%10.1%72.4%78.6%营业税费7.9812.1712.6521.8138.95营业润长率 4.6%-48.4%140.4%103.1%85.0%销售费用7.938.318.9914.0523.81净利增率 21.9%-45.6%104.5%59.3%65.7%管理费用71.3356.8361.1392.07138.51EBITDA增率 -35.6%-11.5%137.4%54.8%66.5%研发费用35.5730.9336.5453.3086.57EBIT增率 -61.0%-30.7%386.1%92.6%86.1%财务费用29.7940.8721.8732.1662.91长率 -56.8%-17.7%269.9%92.6%86.1%资产减值损失-4.94-0.500.000.000.00投资本长率 11.0%6.7%3.5%29.6%43.8%加:公允价值变动收益0.00-0.300.000.000.00净资增率 9.6%4.4%3.9%8.4%14.8%投资和汇兑收益78.6758.1564.6584.80103.88利润率营业利润83.6343.15103.74210.72389.83毛利率 18.1%14.3%15.2%15.3%15.3%加:营业外净收支-0.15-5.101.001.001.00营业润率 6.8%3.4%7.4%8.7%9.0%利润总额83.4938.05104.74211.72390.83净利率 7.0%3.7%7.0%8.2%8.5%减:所得税-3.34-8.956.2812.7023.45EBITDA/营收入 8.1%6.9%14.9%13.4%12.5%净利润87.5547.6697.47155.23257.17EBIT/业入 3.0%2.0%9.0%10.1%10.5%资产负债表2024A2025A2026E2027E2028E运营效率货币资金139.86354.18472.97498.14610.93固定产转数 1421271096335交易性金融资产0.000.000.000.000.00流动业本转数 353352302218202应收账款886.51944.781010.111765.853183.36流动产转数 588617647521492应收票据46.99145.56158.05280.68514.99应收款转数 253258250206206预付账款109.63122.03143.08246.41440.06存货转数 204195190160162存货585.51599.29662.421157.892139.17总资周天数 825863885669582其他流动资产49.0870.2690.26130.26170.26投资本转数 642677646437337可供出售金融资产投资回报率持有至到期投资ROE 5.2%2.7%5.4%8.1%12.3%长期股权投资234.00276.13336.13406.13486.13ROA 3.1%1.5%2.9%4.4%5.3%投资性房地产1.901.081.882.683.48ROIC 1.7%1.3%4.6%6.9%8.9%固定资产469.84429.34419.08424.09420.64费用率在建工程0.2814.5119.7517.9012.87销售用率 0.6%0.7%0.6%0.6%0.6%无形资产29.7129.3029.2329.0028.63管理用率 5.8%4.5%4.4%3.8%3.2%其他非流动资产32.