有色金属行业深度分析：静待全球宏观企稳金属重归供需定价

内容目录黄金：通胀预期压制短期表现，美元信用逻辑下持续看好金价 8美元信用走弱延续，金价仍有上升空间 8高油价和Warsh鹰派表态压制金价，看好降息预期回暖 9央行和投资分项提升黄金需求表现，看好央行购金持续性 10ETF、CFTC仓位仍在低位，投资需求蓄势待发 12黄金标的重点关注 13铜：铜矿复产扰动持续，供给端约束下看好铜价中枢上移 13铜矿：扰动持续增加，复产矿山产量下修 13铜冶炼TC持续下行，硫酸紧张或影响湿法铜供应 16需求：看好新兴需求增长点，铜需求潜力可观 17新能源：新能源车产量维持增长 18电网：升级改造趋势，看好铜线缆需求 19AI：数据中心用铜需求迎来快速增长 19铜标的重点关注 20铝：电解铝供给约束强，看好电解铝高利润持续性 20供应：国内产能逼近天花板，海外增量影响有限 20铝水比例同比回落，铝锭库存持续上升 21海外增量陆续释放，中东地缘冲突持续影响海外铝供给 22需求：国内需求韧劲较强，电力用铝带动增量 23地产预期“L”型走势，对需求拖累作用减弱 24电力用铝增减并存，铝代铜应用领域拓宽 24新能源汽车产销维持20增速，依旧为铝需求主力 25成本：电解铝成本下行空间仍存，高利润时代预计延续 26铝土矿氧化铝预期过剩，价格回落带动电解铝成本重心下移 26供需：紧平衡延续，内外铝价预期震荡上行 27铝标的重点关注 28锂：供需缺口短期或持续扩大，下游需求高增带动锂行业景气上行 28供给：供给存在扰动，对外依存度相对较高 28国内：锂辉石为供给核心，四大工艺工艺协同发力 28海外：海外进口为碳酸锂供给端重要补充 30需求端：下游消费持续旺盛，电池部门为消费主力 32电池为核心增长动力、工业需求占比保持稳定 32供需关系：需求高增叠加海外供给扰动，碳酸锂供需缺口持续扩大 36碳酸锂重点关注标的 36稀土：供给配额增速放缓，永磁需求未来可期 37供给：配额增速放缓，供给刚性凸显 37需求：新能源等拉动磁材持续增长，供需格局改善 38价格：供需错匹推动稀土价格中枢上涨 39稀土标的重点关注 40锡：供给端趋稳，需求推动锡价中枢上移 40供给：锡价高位震荡运行，供应端有所缓解 40需求：AI驱动日益明显 42锡标的重点关注 43钽：供给刚性与需求共振，板块进入高景气周期 44供给端：高度集中、弹性不足，刚性特征凸显 44需求端：双轮驱动，结构性增长开启 44钽标的重点关注 45投资建议 45风险提示 45图表目录图1.黄金价格复盘 8图2.金价和美国债务规模正相关 9图3.金价和美国未偿债务规模的比值 9图4.美联储12月降息预期次数和金价（金价单位：美/盎司） 10图5.美联储降息预期（截至2026.5.24） 10图6.美联储联邦基金目标利率 10图7.黄金价格和实际利率 10图8.2025年全球主要央行购金量 12图9.2026Q1全球主要央行购金量 12图10.全球央行季度购金量 12图11.中国黄金储备增持吨数及在外汇储备中的占比 12图12.CFTCCOMEX黄金净多头持仓 13图13.黄金全球ETF持仓 13图14.铜精矿长单TC（单位：美元/磅） 17图15.铜精矿零单TC（单位：美元/磅） 17图16.电解铜月度产量（单位：万吨） 17图17.硫酸价格 17图18.中国铜终端需求结构（2024年） 18图19.中国月度铜终端消费量（单位：万吨） 18图20.中国新能源车产量 18图21.中国电网基本建设投资完成额 19图22.IEA对不同情形下电网投资额的测算 19图23.2020-2027E中国电解铝产量 21图24.2022至今国内电解铝铝水比例趋势 22图25.2023至今国内铝锭社会库存走势（单位：万吨） 22图26.国内电解铝需求预测 24图27.2025年国内电解铝终端需求占比 24图28.2023年至今房地产新开工面积累计同比（单位） 24图29.2023年至今房地产竣工面积累计同比（单位） 24图30.2023-2026E光伏组件排产 25图31.2023-2026E光伏新增装机容量 25图32.2021-2026年国网投资额走势 25图33.2020-2025年我国新能源车产销量 26图34.2025年5月至今国内电解铝成本利润走势 26图35.2025年电解铝成本构成 26图36.2024-2027E国内氧化铝供需平衡 27图37.氧化铝期现货价格 27图38.铝土矿价格走势 27图39.锂辉石为我国主要碳酸锂原料来源 29图40.阿根廷及智利为我国主要碳酸锂进口国 29图41.我国各地区碳酸锂产能 29图42.我国各地区碳酸锂产量 29图43.碳酸锂需求高度集中于电池环节 33图44.我国新能源车渗透率持续提升 33图45.我国新能源车产销量持续提升 33图46.我国新型储能景气度上行 35图47.我国储能电芯产量持续提升 35图48.我国稀土开采指标 37图49.2024年企业开采指标配额分布情况 37图50.稀土行业集中度演进路径 38图51.从新能源汽车到人形机器人：钕铁硼需求增长引擎的切换 39图52.国内历史氧化镨钕价格走势（/吨） 40图53.国内历史氧化镝、氧化铽价格走势（/公斤） 40图54.近三年锡价走势（单位：/吨） 41图55.我国月度精锡产量及同比增速 42图56.我国锡锭库存变化（吨，横轴为周数） 42图57.半导体迎来新一轮景气周期（数据截至2026年3月（单位：百万美元） 43图58.近一年钽价变动分析 44图59.2025年全球钽矿产量占比 44图60.核心矿区停产事件对供给的冲击 44图61.2024-2031E全球钽电容行业市场规模及增速 45图62.2023-2030E全球高温合金市场销售额 45表1：世界黄金协会黄金供需平衡表（单位：吨） 11表2：黄金板块标的 13表3：铜矿增量梳理 15表4：2026年铜矿主要生产扰动事件梳理 16表5：国内新能源车用铜量测算 19表6：数据中心用铜量需求测算 20表7：铜板块标的 20表8：2026E国内电解铝预计新增产能列(万吨) 21表9：2025-2030年海外电解铝新增产能列表（单位：万吨） 23表10：2026年海外电解铝减产产能列表（部分（单位：万吨 23表11：全球电解铝供需平衡（单位：万/年） 28表12：铝板块标的 28表13：我国主要锂矿项目梳理（部分） 30表14：阿根廷主要锂矿项目梳理（部分） 30表15：智利锂矿项目梳理（部分） 31表16：澳大利亚主要锂矿项目梳理（部分） 32表17：非洲主要锂精矿项目梳理（部分） 32表18：动力电池部门锂消费量预测 34表19：136号文后市场化电价收益提升 34表20：储能电池部门锂消费量预测 35表21：玻璃陶瓷、润滑脂及其他部门部门锂消费量预测 36表22：中国碳酸锂供需平衡表及预测（单位：实物吨） 36表23：锂板块标的 36表24：全球钕铁硼需求量测算 38表25：2025-2030E年氧化镨钕供需平衡表（单位：吨） 39222222222222222222227：精锡供应/需求平衡表（千吨）43表28：锡板块标的 43表29：钽板块标的 451“刑事调查”引发市场对美联储货币政策独立性的担忧；美军对委内瑞拉发起大规模军事行动，并抓捕委内瑞拉总统马杜罗，推升市场避险情绪；另外特朗普对格陵兰岛事件施压，丹麦、瑞典、加拿大的多个养老金宣布抛售其持有20262-52026522，COMEX4521/4.55626.8/30.1。Warsh一步上行，续创历史新高。图1.黄金价格复盘CM黄金美元5,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002024-062024-072024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-05国投证券证券研究所美元信用走弱延续，金价仍有上升空间黄金的本质不需要任何央行信用背书的硬通货，美国债务规模和财政赤字规模扩大预期，是市场对美国货币信用担忧持续存在的原因，也将支持黄金价格的上涨。美国债务规模水平高企，若考虑金价对债务规模扩张的定价，金价或仍有上升空间。据CBO202622035/GDP99.4120.2。2025516“Aaa”下调至“稳定39CBO1图2.金价和美国债务规模正相关 图3.金价和美国未偿债务规模的比值5,0004,0003,0001,0000

伦敦金现美元/盎司美国:未偿公共债务总额十亿美元右轴50,00040,00030,00020,00010,0001993-011996-011993-011996-011999-012002-012005-012008-012011-012014-012017-012020-012023-012026-01

12108

金价美国未债务模 债务规模比右轴199319961999199319961999200220052008201120142017202020232026投证证券究所 投证证券究所高油价和Warsh美伊冲突影响下，原油价格上涨引发对强流动性资产黄金的抛售，压制了金价的表现。在本轮美伊冲突升级初期，黄金和原油价格表现较为反常，布伦特原油价格脉冲式上涨的同时，“无差别流动性挤压”，带来黄金价格的调整。美联储新主席Warsh1）6.8“臃肿”，他主张将资产负债表从日常政策工具转“缩表+降息”2）另外由于4CPIPPI5222.252.4。Warsh220264TrimmedMean，这“潜在通胀”指标目前仍高于目标，但走势是在下行的。若235242360etf图4.美联储12月降息预期次数和金价（金价单位：美元/盎司）

图5.美联储降息预期（截至2026.5.24）2026年12月预期降息次数（相比2025年底）金价

55003.002.003.002.001.000.00-1.00-2.004500400035003000国投券证研究所 国证券券研所图6.美联储联邦基金目标利率 图7.黄金价格和实际利率美国:联邦基金目标利率6543210

6,0005,0004,0002,0001,000

伦敦金美元盎司 10年期实利率 右2020 2021 2022 2023 2024 2025

3.02.01.00.0-1.0-2.0投证证券究所 投证证券究所央行和投资分项提升黄金需求表现，看好央行购金持续性央行购金、投资需求大幅提升了黄金的需求表现，全球黄金需求量创新高。2025（含场外交易5,000ETF8011402.41286332026年一季度：2026Q1，全球黄金总需求量含场外交易）1231吨，同比474+42ETF622025Q12302026Q1335同比244+3182表1：世界黄金协会黄金供需平衡表（单位：吨）2019202020212022202320242025供应量4,9384,7594,7464,8325,0115,0505,148金矿产量3,658.03,495.53,615.23,702.73,710.13,742.53,814.6生产商净套保6.2-36.6-5.4-6.569.4-53.8-74.2总矿供应量3,664.13,458.93,609.83,696.23,779.53,688.73,740.4回收金1,275.71,293.11,135.81,136.11,233.61,365.31,403.4总供应量4,9384,7594,7464,8325,0115,0505,148金饰制造2,1621,3382,2542,2042,2022,0261,641金饰消费2,141.81,405.32,177.02,094.72,109.21,886.91,543.7金饰库存20.4-73.575.4113.699.0139.6104.4科技332.7309.0337.2314.8305.2326.2322.9投资1,2881,8071,0181,137960.41,2062,200金条和金币总需求量878.2915.11,200.41,243.81,203.71,208.51,402.4403.6892.5-188.6-109.1-243.3-2.9801.6各国央行和其他机构605.4254.9450.11,0801,0581,094850.1黄金需求4,3813,7044,0554,7384,5264,6585,022OTC和其他557.71,048.5694.194.4488.6403.2118.6LBMA黄金价格（美元/盎司）1,392.61,769.61,798.61,800.11,940.52,386.23,431.5GC，国投证券证券研究所增持意愿仍在提升。2022Q3，456.92025850202631.43、25.19、12.55、7.1579.4521.772025，95122019202417pct43未来一年内增加自身黄金储备。79341736.42）俄罗斯：51202690（287390（2299，20222中国黄金储备增持进程也仍在延续中，3-4著加快。20261-4431626（、0.93、4.98、8.092026420241118金。在全球经济不确定性增加、地缘政治风险上升的背景下，各国央行对黄金的需求将持续国（83.3、欧洲（82.980.7、俄罗斯44.9）国家，仍有较大的增持空间。图8.2025年全球主要央行购金量 图9.2026Q1全球主要央行购金量（）

2026Q1主要央行购金量（吨）新加-26.41加纳

俄罗斯联邦

-21.77中国哈萨克斯坦

-6.22-1.28

26.726.7542.79

101.98

波兰

-1.88

5.047.1512.5525.1931.43-50 0 50 100 150

-100 -50 0 50国证券券研所 国证券券研所图10.全球央行季度购金量 图11.中国黄金储备增持吨数及在外汇储备中的占比500.0400.0300.0200.0100.00.0-100.0

全球央行季度购金量吨

11.010.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0

黄金储备增持吨数右轴黄金储备外汇备黄金储） 355Q1'10Q1'11Q1'12Q1'13Q1'14Q1'15Q1'16Q1'17Q1'18Q1'19Q1'20Q1'21Q1'22Q1'23Q1'24Q1'25Q1'260Q1'10Q1'11Q1'12Q1'13Q1'14Q1'15Q1'16Q1'17Q1'18Q1'19Q1'20Q1'21Q1'22Q1'23Q1'24Q1'25Q1'2620182019202020212022202320242025投证证券究所 投证证券究所ETF、CFTC仓位仍在低位，投资需求蓄势待发2026ETFComex黄金净多头持仓回落，仓位仍在相对低位，投资需求蓄势待发，看好后续降息预期驱动下，投资需求的进一步上升。据世界黄金协会统计2026515ETF吨，北美、欧洲、亚洲和其他地区分别减持6.1吨、增持18.6吨、增持95吨、增持2.7吨。北美地区基金流出较多，主要受制于油价上行带来的宏观资金轮动、美元和利率上行带来的20264etf8CFTC:COMEXCFTC202651915.98（31-6.46+0.68CFTC位已经有了明显的回落，投资需求蓄势待发。图12.CFTCCOMEX黄金净多头持仓 图13.黄金全球持仓300,000200,0002003/032004/112003/032004/112006/072008/032009/112011/072013/032014/112016/072018/032019/112021/072023/032024/11

CFTCCOMEX黄金净多头持仓张COMEX黄金价格美元/盎司右轴

6,0005,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000

500.00.0

月度变化吨右轴 全球持仓总和吨250.0200.0150.0100.050.00.0(50.0)(100.0)(150.0)(200.0)2019-10 2021-10 2023-10 2025-10投证证券究所 国投券证研究所1.5.黄金标的重点关注公司总市值亿元公司总市值亿元股价元净利润亿元EPS元PE2526E27E2526E27E2526E27E60054.SH山东黄金1385.330.147.493.9114.60.92.02.329.214.812.100097.SZ山金国际662.423.929.755.277.11.12.02.622.312.08.660048.SH中金黄金1128.923.349.394.7113.51.02.02.322.911.99.960098.SH赤峰黄金668.035.230.852.062.01.72.73.321.712.810.800215.SZ湖南黄金393.625.214.923.427.01.01.51.726.516.814.660106.SH西部黄金256.328.14.719.731.30.52.23.454.313.08.2紫金黄金2259.K 3246.2国际139.0111.9105.7225.45.78.410.429.030.714.43939.K万国黄金集团432.511.213.514.126.30.30.61.031.930.716.40340.K 潼关黄金 108.0 2.3 7.5 8.0 13.7 0.2 0.3 0.3 14.5 13.5 7.93788.K 罕王黄金 60.4 3.1 1.7 1.5 1.9 0.1 0.1 0.1 35.1 39.2 31.600060.SZ 盛达资源 228.0 33.1 5.3 14.0 18.6 0.8 2.0 2.7 42.8 16.3 12.300042.SZ 兴业银锡 736.4 41.5 17.0 36.6 40.6 1.0 2.1 2.3 43.2 20.1 18.1注：股价收盘，行数据为年5月日据，东黄、山金际盈预测取自投证证券究所测值其余司取 致预期国投证券证券研究所铜：，2026硫酸紧张或影响湿法铜供应，1653.7、166415.9万吨。在电网升级改造、能源转型、AI铜矿：扰动持续增加，复产矿山产量下修2026年，铜矿生产扰动事件仍然不断，2026年铜矿产量增量持续下修。根据我们对主要有增量的铜矿产量预测梳理，20265819主要下修项来自Kamoa-Kakula、Grasberg2Kamoa-Kakula：2025月5月，由西区推进修复工作并于6月恢复井下采矿。2025年产量原指引52-58万吨，矿震后下调37-42392025202738-42；50-54202632026202729–33–42912Grasberg:20259Grasberg20259202677吨，20272026120268520264的“湿矿”202665的产能，202780，20272028其他：1.Spence：BHPSpence2026133.3。BHP21-222PC：2026220001100/3.Collahuasi：20265CollahuasiEIA2026-2027年通过扩建对冲品位下滑的战略面临难关。展望2026年，铜矿端增量主要来自巨龙铜矿、朱诺铜矿、OyuTolgoi等新增扩产,BatuHijau、Antamina产量恢复，及CobrePanama的潜在复产，累计产量增量约19万吨，增量仍较为有限。长期而言铜矿后续供给增长乏力，铜矿供给存在硬约束。绿地项目开发不足将使得铜矿供给短缺问题更具长期性。另外，海外铜矿企业资本性支出缩减，也反映出铜矿的长期供给并不乐观。公司国家公司国家项目铜矿产量及预测（万吨）铜矿产量增量预测（万吨）202420252026E20252026ECapstone智利Mantoverde61045-6Codelco智利RadomiroTomic2728221-6必和必拓智利Escondida11213011718-13泰克资源加拿大HighlandValley10141440自由港印尼Grasberg824536-36-9紫金矿业刚果金Kamoa-Kakula443931-5-8西部矿业中国玉龙铜矿17171700紫金矿业中国朱诺铜矿00202铜陵有色厄瓜多尔Mirador12151530SouthernCopper秘鲁Toquepala23252530五矿资源秘鲁LasBambas32404080Codelco智利Chuquicamata292425-51Freeport秘鲁CerroVerde43484951第一量子赞比亚Sentinel232022-42英美资源智利Collausi564345-132中铝集团秘鲁Tomorocho20232633波兰铜业波兰Glogow13151823泰克资源智利QuebradaBlanca201822-24MAK集团蒙古TsagaanSuvarga02624Codelco智利ElTeniente362530-115第一量子巴拿马CobrePanama00505力拓蒙古OyuTolgoi223540145Teck，Glencore，BHP智利Antamina433844-57印尼BatuHijau171018-77紫金矿业中国巨龙铜矿172031311合计701684703-1719司公告，SMM，国投证券证券研究所预测具体事件产量影响具体事件产量影响(万吨)事件类型发生时间国家年产量万吨铜矿项目公司自由港 Grasberg

77

20259月-20264月

地质灾害

2025年9月，发生严重泥石流导致不可抗力停产。2026年1月，计划2026年下半年恢复至85产能。27 20264“湿矿”202665的产能，202720282025年5月，卡库拉矿山东区发生多次矿震，暂停采矿，西区在6月中旬重启采矿作业，2025年产量39万吨，原指引52-58万吨，矿震后下调至37-42万吨。Ivanhoe/紫金矿业

Kamoa-Kakula 55

刚果 2025年5金 月至今 矿震 9

2025年报，2026年、2027年铜精矿产量目标分别为38万-42万吨；50-54万吨。20263年、202729–33；38万吨。Codelco

ElTeniente

36

20257月-年初

坍塌事故 5

2025年7月31日，ElTeniente铜矿因地震发生坍塌事故停产，2026133.3。BHP22万吨。4矿石复杂20261智利 月25SpenceBHP2025312026133.3。BHP22万吨。4矿石复杂20261智利 月25SpenceBHP河钢资源 PC 3 南

2026月

极端 二期爬坡推天气 迟约2个月 2026年2月4日，南非林波波省遭遇自2000年以来最严重的特大暴雨洪涝灾害。地下矿区和建设工程全面停产转为紧急排水，刚进入产量爬坡阶段的二期1100万吨/年原矿产能释放直接受阻。GlencoreGlencore/AngloAmericanCollahuasi4520265智利 月法律诉讼扩建项目不 2026年5月19日，智利第二环境法院突然撤销了该矿的全面扩建确定性增加 境许可（EIA）（包含已接近完工的海水淡化厂项目），要求重新进2026-2027滑的战略面临难关。司公告，SMM，国投证券证券研究所铜冶炼TC持续下行，硫酸紧张或影响湿法铜供应TCTC一步扩大。20251219Antofagasta2026Benchmark0/0/2026522报价为-107.39/20251TC0TCTC20265221658/85.5。显著。铜冶炼反内卷持续推进，铜精矿和废铜原料供应均保持紧张，后续电解铜产量或难维持高增。-铜冶炼反内卷持续推进。SMM，2025111）202610Benchmark3）建立监督管理机制，强化小组对成员企业参与现货投标和现货采购活4）建立黑名单制度，启动对供应商和检测机构的监测评-铜精矿和废铜原料供应保持紧张。据海关数据，20261-4202012Mysteel，受政策变动及税务检查等因素影响，下游多数铜厂不再接受反向“有价无市”Mysteel20262026Q1国内再生铜供应量68.62-21.64SMM1-4+9.04117.892-570，902020-25图14.铜精矿长单TC（单位：美元/磅） 图15.铜精矿零单TC（单位：美元/磅）12010080604020200820092008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420252026

铜精矿长单TC

铜精矿TC美元/吨150100500150100500国证券券研所 国证券券研所图16.电解铜月度产量（单位：万吨） 图17.硫酸价格130110908060

1 2 3 4 5 6 7 8 9101112

2000150010005000

S:元吨国证券券研所 国证券券研所需求：看好新兴需求增长点，铜需求潜力可观1653.7、166415.9446电力、14家电、13交通运输、8建筑、8机械电子、11SMM，20261-3373.7+3.6。图18.中国铜终端需求结构（2024年） 图19.中国月度铜终端消费量（单位：万吨）机械电子8 其他11建筑8

46

170160140130110

年 年 年 年交通运输13

家电14

100901月2月1月2月3月4月5月月月月9月10月11月12月国证券券研所 国证券券研所新能源：新能源车产量维持增长20251534.8比+26.1其中纯电动混动产量分别为949.9585.1万辆同比分别+34.2+14.9。2027202610CopperAlliance83.2kg，60.3kg，20262025年全年持平，2026年国内新能源汽车用铜量将自114万吨升至147万吨，同比+28。图20.中国新能源车产量新能源车月产量辆 纯电车当产量万辆 插混当月量万新能源车月产量比 纯电车当产量同比 插混当月量同200 200.0160 150.0120 100.080 50.040 0.02023-072023-092023-112023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-03国投证券证券研究所表5：国内新能源车用铜量测算2023202420252026E中国纯电动车产量辆6,124,0007,080,0009,498,00012,741,808YoY19.8215.6134.1534.15中国插电式混合动力车产量辆2,806,0005,090,0005,850,0006,723,477YoY79.9981.4014.9314.93纯电动车用铜量kg/单位83.283.283.283.2插电式混合动力车用铜量kg/单位60.360.360.360.3国内新能源汽车用铜量万吨6890114147YoY31322828国投证券证券研究所测算电网：升级改造趋势，看好铜线缆需求2023375011“既定政策2030600020302031-204077502041-20508700IEA203020502012-202150012002022-2030550万吨、1300万吨，分别上升10.0、8.3。更远期而言，铜、铝年均需求量将在2041-2050年进一步升至900万吨、2100万吨，相比2012-2021年将分别上升80、75图21.中国电网基本建设投资完成额 图22.IEA对不同情形下电网投资额的测算7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000

20同比 右轴15同比 右轴1050-5-10-15国投券证研究所 国证券券研所AI：数据中心用铜需求迎来快速增长AI服务器催生数据中心用铜需求快速增长。数据中心在诸多应用中都依赖铜。包括电力电缆、母线、电连接器、热交换器和散热器以及配电条等。AI服务器需要更高功率的GPU模块和更BHPCEO2025205050/300JJLResearch2025-203014，65.8kt/GW，2030A20252026E2027E2028E2029E2030E全球数据中心容量(GW)103115130150173200YoY，101215202327YoY1213151516单位铜消耗量(kt/GW)65.865.865.865.865.865.8总铜消耗量(万吨)667999132151178JLResearch，施耐德电气，钢联数据，国投证券证券研究所2727E26E2527E26E2527E26E25PEEPS元净利润亿元股价元总市值亿元公司

铜标的重点关注6039.S 洛阳钼业3964.46039.S 洛阳钼业3964.418.5203.4382.7448.01.01.82.119.510.48.86039.S 金诚信413.866.323.430.937.33.85.06.017.713.411.16011.S 西部矿业758.731.836.449.655.51.52.12.320.815.313.70009.S 河钢资源102.915.85.77.614.60.91.22.218.113.67.06007.S 盛屯矿业384.812.519.638.350.20.61.21.619.610.17.70006.S 铜陵有色852.86.424.254.076.50.20.40.635.315.811.16003.S 江西铜业1567.945.371.3126.3136.92.13.64.022.012.411.50008.S 云南铜业438.018.113.028.731.90.61.21.333.715.313.72099k 中国黄金国际548.3158.532.630.554.38.213.715.916.818.010.11258K 中国有色矿业479.814.128.232.843.20.72.62.917.014.611.11208K 五矿资源968.39.135.652.398.20.30.80.927.218.59.93636k 金浔资源29.121.83.33.36.03.03.97.18.88.94.9注：股价收盘，行数据为年5月日据，阳钼、金诚、西矿业河钢源盈预测取自投证证券究所测值其余公司取 一致期国投证券证券研究所供应：国内产能逼近天花板，海外增量影响有限据SMM数据显示，截至2026年4月底，国内电解铝建成产能约4620.87万吨/年，运行产能约4527万吨/年同比增长1.14行业开工率维持在96以上高位根据百川盈孚与上市公202661.4302026、20274464同比增速分别为1.65和0.70中长期来看在产能天花板约束下国内电解铝产量增速预计持续放缓。电解铝厂所属企业电解铝厂所属企业所属省份拟开始投产/复产时间拟新建产能拟复产产能2026E汇总电解铝厂1企业1山西2026年6.906.9电解铝厂2企业2内蒙古2026年35035电解铝厂3企业3广西2026年7.507.5电解铝厂4企业4新疆2026年12012电解铝厂5企业5辽宁2026年03030净新增复产能合计 61.4 30 91.4铝网、百川盈孚、上市公司公告、国投证券证券研究所图23.2020-2027E中国电解铝产量0

产量（左，万） 产能天花（左，万） 开工率（轴，2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026E 2027EMM、国投证券证券研究所

100989694929088868482铝水比例同比回落，铝锭库存持续上升在“节能降碳”政策导向下，国家自2022年起多次提出“将铝水直接合金化比例提升至90以上”2026475.33，2025随着铝水比例下降，叠加下游消费端持续疲软，2026未来，在企业低碳转型、一体化布局考虑与地方政府持续吸引铝加工企业入驻的背景下，铝水就地转化仍将是电解铝节能降碳的重要路径。预计铝水比例仍具进一步提升空间，铝水比例提升有助于降低库存并推动铝价重心上移。图24.2022至今国内电解铝铝水比例趋势 图25.2023至今国内铝锭社会库存走势（单位：万吨）0.70.6

1 2 3 4 5 6 7 8 9101112

200180160140120

1 5 913172125293337414549、国证券券研所单位万吨 、国证券券研所海外增量陆续释放，中东地缘冲突持续影响海外铝供给海外新增产能方面，2026年新增产能主要集中在印尼等地。我们测算，2026年预计海外新增149525.5/SMM1.2，整体呈现缓慢释放态势。印尼凭借显著的资源与成本优势，成为中资企业产能出海的重点区域。然而，由于当地电力供应稳定性问题凸显，叠加火电项目融资受限，部分产能实际落地仍存不确定性。此外，海外项目普遍建设周期较长，亦将延缓产能释放节奏。需警惕海外产能兑现不及预期的影响。表9：2025-2030年海外电解铝新增产能列表（单位：万吨）国家电解铝厂所属企业拟新建总产能预计投产时间2026E2027E及远期印度AngulNALCO502030050印度BalcoVedanta43.52027043.5印度AdityaHindalco182027H2018印度MahanHindalco18203008安哥拉Bengo华通线缆122026Q1120安哥拉BengoDak华通线缆TranHongQuan122027012越南 期

TradingCo.TranHong

15 2026Q2 15 0越南 Dak越南 Dak二 Quan 30Co.2027030印尼 Taijing一 青山、信发 302026M4300印尼Taijing二期青山、信发30——030印尼阿达罗能源阿达罗能源10020270100印尼Xianfeng青山、信发602026H23030印尼PTBAI南山集团10020270100印尼HuachinTsingshanandHuafo252024-Q4250印尼KEMAJUAN青山、信发602025Q3250沙特-创新集团102026Q4050沙特-锦江集团50\00安哥拉Bengo华通集团122025Q4120EGA，哥伦比亚GaltcoAluminio542028-Q1054Colombia合计149525.5期铝网、百川盈孚、上市公司公告、SMM、国投证券证券研究所20262业（AluminumBahrain）及阿联酋环球铝业（EmiratesGlobalAluminum）受到轰炸，叠加（Qatar200大洲国家已减产产能非洲莫桑比克32亚洲卡塔尔24亚洲巴林大洲国家已减产产能非洲莫桑比克32亚洲卡塔尔24亚洲巴林30亚洲阿联酋148亚洲伊朗9铝网、百川盈孚、国投证券证券研究所需求：国内需求韧劲较强，电力用铝带动增量SMM4601.142.53SMM万吨同比增速超2从国内需求结构看2025年交通领为用铝最大板块占比约20.7为电力电子（20.17与建筑领域（18.37图26.国内电解铝需求预测 图27.2025年国内电解铝终端需求占比480046004400

其他用铝，16.28包装用铝，9.76

建筑用铝，18.37420040003800

耐用消费品用铝，8.24机械设备用铝，6.48

交通用铝，20.71电力电子用铝，20.173600

2022 2023 2024 2025 2026E终端需求量（万吨） 终端需求增速

建筑用铝 交通用铝 电力电子用铝机械设备用铝 耐用消费品用铝包装用其他用铝、国证券券研所 、国证券券研所地产预期“L”型走势，对需求拖累作用减弱铝在地产中应用主要在建设后期，如门窗、幕墙、栅栏等，前期主要是铝模板、脚手架等。20264L”型转变，对电解铝整体需求的拖累作用减弱。图28.2023年至今房地产新开工面积累计同比（单位图29.2023年至今房地产竣工面积累计同比（单位0 302月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-5 20-10 10-15-20

0-10

2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-25 -20-30 -30-35

2023年 2024年 2025年 2026年

-40

2023年 2024年 2025年 2026年家计局国投券证研究所 家计局国投券证研究所电力用铝增减并存，铝代铜应用领域拓宽2著拉动铝消费。25H2“”的市场预期影响，企业抢出口意愿增强，组GW量下降：据SMM数据显示，目前组件用铝单耗已从2024年底的0.48万吨/GW降至2025年的0.45/GW，26-27图30.2023-2026E光伏组件排产 图31.2023-2026E光伏新增装机容量580

（用铝单耗（右轴，万吨/GW）

0.6

300

（用铝单耗（右轴，万吨/GW）

1.2560

0.5

250 1540

0.4

200

0.8520

0.3

150

0.6500

0.2

100

0.4480

0.1 50

0.2460

02023 2024 2025 2026E

0 02023 2024 2025 2026E、国证券券研所 家源局、国证券券研所新型电力系统建设持续推动铝线缆需求增长。202565357.48，82358。2026“十五五”4万亿元，较“十四五”40，800020261800540中柔性直流占比提升叠加铝线技术持续迭代及铜价中枢维持高位图32.2021-2026年国网投资额走势10000

0.258000 0.26000 0.154000 0.12000 0.050 02021 2022 2023 2024 2025 2026国家电网年度计划投资额（左轴，亿元） 国家电网年度实际投资额（左轴，亿元国家电网年度计划投资额同比（右轴）GCCCSG、SMM、国投证券证券研究所3.2.3.新能源汽车产销维持20增速，依旧为铝需求主力2025汽车产销量分别为1443.6/1644.4万台，同比增加23.26/27.88。新能源车产销量持续提的催化，铝材依旧是理想材料。我们预计随着新能源车产销量增速有所放缓，叠加下游车企终端降本需求，新能源车部门总用铝量或保持相对稳定。图33.2020-2025年我国新能源车产销量2000

2001500 1501000 100500 5002020

2021

2022

2023

2024

02025新能源汽车产量（万辆） 新能源汽车销量（万辆）新能源汽车产量同比 新能源汽车销量同比家计局乘联会 国投券证研究所成本：电解铝成本下行空间仍存，高利润时代预计延续铝土矿氧化铝预期过剩，价格回落带动电解铝成本重心下移2026年，氧化铝价格持续回落，电解铝成本快速下移，行业利润持续走强。据SMM，截止2026416547/7802/图34.2025年5月至今国内电解铝成本利润走势 图35.2025年电解铝成本构成折旧及维修,42600025000240002300022000210002000019000

电解铝盈利水平（元/吨，右轴）SMMA00铝价（元/吨，左轴）

1000080006000400020000

人工及三费,9其他辅料,1预焙阳极,14

氧化铝,39电力,32、国证券券研所 、国证券券研所2026成本重心逐步下探。SMM，2026411322/8591/铝土矿供应充足及下游需求增速放缓，氧化铝供应或延续宽松格局；从价格上来看，氧化铝价格上挺动力不足，或围绕成本线窄幅波动。图36.2024-2027E国内氧化铝供需平衡8000600020000-2000-6000-8000

国内氧化产量左轴万吨） 氧化铝净口（轴，吨）20242027E2026E2025国内氧化需求左轴万吨） 供需平衡右轴万吨）20242027E2026E2025MM、海关总署、国投证券证券研究所

400350300250200150100500图37.氧化铝期现货价格 图38.铝土矿价格走势澳洲氧化铝美元）

几内亚铝矿CIF（美元/吨，左轴）印尼氧化铝美元吨左轴） 澳洲铝矿美元吨，轴）500400200

（元

500045004000350030002500

1201008060

山西低品铝矿（元/吨，右轴）贵州低品铝矿（元/吨，右轴）

700600500400300200国证券券研所 国证券券研所供需：紧平衡延续，内外铝价预期震荡上行SMM18.6137.482026202620272026表11：全球电解铝供需平衡（单位：万吨/年）202320242025E2026E2027E中国电解铝供应4151.34312.24392.54464.94496电解铝供应同比增速3.63.91.91.60.7中国电解铝净进口139.2216.8224.0250255中国电解铝供需平衡-4.323.815.34-8-39中国电解铝消费量4294.84505.24601.144722.94790电解铝消费同比增速5.14.92.12.61.4中国以外电解铝产量2918.32962.93035.93087.423144.2中国以外电解铝产量增速1.21.52.51.71.8中国以外供需平衡20-526-10.611.52中国以外电解铝消费量2759.12797.92805.92848.02887.9中国以外电解铝消费增速-3.81.40.31.51.4全球电解铝供给量7069.67275.07428.47552.37640.4全球电解铝消费量7053.97303.17407.17570.97677.9全球电解铝供需平衡15.7-28.0721.34-18.61-37.48全球电解铝供给增速2.62.92.11.71.2全球电解铝消费增速1.53.51.42.21.4关总署、SMM、国投证券证券研究所预测公司总市值亿元公司总市值亿元股价元净利润亿元EPS元PE2526E27E2526E27E2526E27E

铝标的重点关注000933.SZ神火股份693.3730.8340.180.787.11.83.63.917.08.68.0002532.SZ天山铝业732.2715.8248.286.096.91.11.92.115.18.57.6600595.SH中孚实业296.587.4016.233.540.20.40.81.018.58.87.4000807.SZ云铝股份1066.7430.7660.5119.2137.81.83.44.017.69.07.7601600.SH中国铝业1838.1711.15126.7211.9244.30.71.21.415.19.07.8002379.SZ宏桥控股2728.7220.94178.6314.5339.11.42.42.615.38.78.0000612.SZ焦作万方148.6712.4710.7--0.9--13.9--002128.SZ电投能源663.7329.6154.274.879.72.43.33.612.28.98.3600219.SH南山铝业606.345.2847.455.968.40.40.50.612.910.88.8600361.SH创新新材166.104.457.911.015.10.20.30.422.115.111.0603612.SH索通发展111.2822.347.510.512.91.52.12.614.810.68.6注：股价收盘，行数据为年5月日据，利预均取 致预期国投证券证券研究所供给：供给存在扰动，对外依存度相对较高国内：锂辉石为供给核心，四大工艺工艺协同发力我国碳酸锂供给呈现国内生产为主、海外进口补充的格局，行业整体对外依存度处于高位。SMM411.00湖提锂及二次回收产量分别为6.51/1.34/1.99/1.16预计全年碳酸锂产量约为100-110万吨海外进口为我国碳43.2722.88者合计占碳酸锂总进口额的94.76锂精矿则主要自澳大利亚尼日利亚进口巴西及巴布韦亦占据一定供应份额。图39.锂辉石为我国主要碳酸锂原料来源 图40.阿根廷及智利为我国主要碳酸锂进口国其他，二次回收，10.6018.08

阿根廷，29.2659.12锂云母，12.21

65.50锂辉石 锂云母 盐湖提锂 二次回收

阿根廷 智利 其他MM、国投证券证券研究所注：数据截止至2026年4月

MM’、国投证券证券研究所注：数据截止至2026年4月国内碳酸锂供给呈现明显的地域集聚格局。产能布局上，行业产能高度集中于江西、四川、青海三大区域，三地合计产能占全国总产能比重超65。受资源禀赋差异影响，川赣地区坐拥高品位、储量充足且开采条件优越的锂辉石矿产资源，资源开发优势显著；青海则依托本土盐湖资源，凭借盐湖提锂低成本优势形成规模化产能。从实际产出情况来看，除上述三大核心产区外，山东依托完善成熟的锂深加工产业配套，产业转化能力较强，碳酸锂实际产量同样稳居国内高位。图41.我国各地区碳酸锂产能 图42.我国各地区碳酸锂产量 其他 四川 江西 青海

江西青海四川江苏山东湖南河北其他MM、国投证券证券研究所注：数据截止至2026年4月

MM’、国投证券证券研究所注：数据截止至2026年4月分项目看，国内锂矿资源项目以伟晶岩、云母型、盐湖型为三大核心类型，各类项目在资源禀赋、产能规模与产出表现上分化较为明显。伟晶岩锂矿品位优势显著，氧化锂品位多集中于云母型锂矿以江西区域项目为主氧化锂品位区间位于0.27两省，锂浓度跨度较大，盐湖股份、西藏矿业、藏格矿业等企业依托优质盐湖资源实现稳定量产，察尔汗盐湖、麻米措盐湖等项目贡献核心产量。矿床类型锂矿项目所属企业资源量（万吨LCE）品位（氧化锂，；锂浓度，mg/L）产能规划（万吨）矿床类型锂矿项目所属企业资源量（万吨LCE）品位（氧化锂，；锂浓度，mg/L）产能规划（万吨）木绒锂矿盛新锂能2451.63300伟晶岩李家沟川能动力1241.29105大红柳滩——371————枧下窝矿宁德时代6570.273300云母型道县湘源紫金矿业1431.06500茜坑江特电机790.44——察尔汗盐湖盐湖股份440355-300012察尔汗盐湖藏格股份86601盐湖型麻米错藏格矿业217——10拉果错紫金矿业215——6扎布耶盐湖西藏矿业1849701.7佩《近年全锂资供需局演及我应 上公司告，投证证券究所注1：伟晶矿型括锂石及云母锂矿类型注2：枧下窝锂矿已于2024年7月停产海外：海外进口为碳酸锂供给端重要补充南美洲依托其优秀的盐湖资源以及良好的提锂条件，已成为我国碳酸锂进口的主要地区，其MyFenix、Olaroz、Rincon、Mariana、SaldeOroCentenario-Ratones17LCE203042LCE项目持有企业状态2026E产能（万吨）项目持有企业状态2026E产能（万吨）2030E产能（万吨）SaldeVida一期力拓集团计划投产1.51.5SaldeVida二期力拓集团规划——3Fenix力拓集团在产2.810Olaroz力拓集团（66.5）在产4.254.25RatonesRincon一期（46.67RatonesRincon一期（46.67）力拓集团在产0.36Rincon二期ArgosyMinerals(77.5停产0.21.2Mariana赣锋锂业在产1.741.74SDLA西藏珠峰（85）规划——33Q紫金矿业在产25

赣锋锂业

在产 4 6ySteel，CRA，Riotino，国投证券证券研究所SQM20252026，SQM24/18项目持有企业状态2026E产能（万吨）项目持有企业状态2026E产能（万吨）规划产能（万吨/年）阿塔卡马湖天齐锂业）已投产23.524阿塔卡马湖（雅 雅宝集团已投产17.618阿塔卡马湖（Nova SQM（49）规划中————马里昆加盐湖 Codelco建设中————宝）AndinoLitio）司年报，Li锂科生，CODELCO，国投证券证券研究所注：此处产能为LCE万吨、SQM及雅宝集团旗下阿塔卡马盐湖2026E产能基于2026年4月有效释放产能估算而出我国锂精矿进口结构为以澳大利亚为主，非洲部分国家进行补充。由于澳大利亚、津巴布韦等矿产多为硬岩固态矿石为主，且当地多缺少规模化加工集群，所以澳大利亚等国多以精矿MyGreenbushesPilgangooraMtMarionWodginaMtHollandKathleenValley2030万吨。项目持有企业状态项目持有企业状态2025产量（万吨）2026E规划产能（万吨）开采成本（美元/吨）格林布什辉石矿 天齐锂业 在产135214格林布什辉石矿 天齐锂业 在产135214221（现金成本）Pilgangoora Pilbara 在产75.4680499（CIF）MtMarion 赣锋锂业 在产37-4060458（SC6，FOB）Wodgina Mineral 在产42-4650502（SC6，FOB）MTHolland SQM/Wesfarmers 在产——38.3——KathleenValley Liontown 在产——50512（SC6，FOB）（50）resourceResource司年报，MySteel，PilbaraMineralsLtd，IGO，ASX:MIN，国投证券证券研究所注1：格林布什锂矿三号工厂产能约为52万吨，正在爬产阶段注2:MtMarion及Wodgina项目2025年产量为预估产量MyArcadia、Bikita、SabiStar、Kamativi、Zulu、Goulamina、BougouniBlesberg2352026项目持有企业状态项目持有企业状态2026E产能（万吨）所属国家Arcadia华友钴业）已投产450 津巴布韦Bikita中矿资源已投产60 津巴布韦SabiStar（萨比星）盛新锂能已投产29 津巴布韦Kamative（卡玛蒂维）雅化集团）已投产35 津巴布韦Zulu天华新能（13.38）已投产5 津巴布韦Goulamina赣锋锂业）已投产50.6 马里Bougouni海南矿业）已投产12 马里公司年报，MySteel，国投证券证券研究所注：此处产能除Arcadia数据为原矿外，其余均为锂精矿产能需求端：下游消费持续旺盛，电池部门为消费主力电池为核心增长动力、工业需求占比保持稳定我国是全球最大的锂资源消费国和重要的锂产品生产国，碳酸锂消费需求将持续旺盛。从需求结构来看，碳酸锂需求高度集中于锂电池领域，涵盖动力电池、消费电池及储能电池，合70脂等工业领域需求占比稳定，整体贡献相对有限。图43.碳酸锂需求高度集中于电池环节其他，9润滑脂，3玻璃陶瓷，14池，74各类锂电池 玻璃陶瓷 润滑脂 其他照志等《基于中国锂矿床及资源特征的2024—2035年锂供需形势分析》、国投证券证券研究所注：此处数据截止至2023年20212021年1月的8.41/6.9分别提升2026年4月的49.56/49.21产销量来看据中国汽车协会数据年4月我能源汽车产销量分别为132/134.4万辆，环比增加7.23/7.35。预计到2030及2035年，2000/2500图44.我国新能源车渗透率持续提升图45.我国新能源车产销量持续提升602005040150301002010 502019-112020-042020-092019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-042025-092026-02 国内新能源汽车零售渗透率）国内新能源汽车批发渗透率）

新能源汽车:产量:当月值（万辆）新能源汽车:销量:当月值（万辆）投证证券究所 投证证券究所除新能源汽车外，电动自行车带来的动力电池需求同样是我国碳酸锂主要消费来源之一。依AVCPSI202516.62026-20354500万辆/年的水平。结合《中国矿业》相关论文测算，我们预计2026/2030/20351000/1341/1651GW·h，对应碳酸锂消费量为70/93.87/115.57万吨时间新能源汽车产量（万辆）电动自行车产量（万辆）时间新能源汽车产量（万辆）电动自行车产量（万辆）动力电池容量增长（GW·h）碳酸锂消费量（万吨）202617004500100070203020004500134193.872035250045001651115.57张照志等《基于中国锂矿床及资源特征的2024—2035年锂供需形势分析》、AVC、国投证券证券研究所预测锂/（202529（以136随136项目类型收益计算方式参数项目类型收益计算方式参数关键点

总收益=机制收益+市场收益XXX市场化电价)总收益=机制收益+市场收益XXXX

机制电价：≤燃煤基准电价保障期限：原有政策（10-25年）机制电量：逐年递减机制电价：竞价形成（有上下限）投资回收期限：8-15年机制电量：动态调整

机制电价刚性约束。机制电量规模政策衔接。冲。电价由市场竞争形成。执行期限与成本回收（类项目平均期限）匹配。机制电量规模动态调节。家发改委、国家能源局、88国家注册电气工程师、国投证券证券研究所AIDC202521（以下简称“650。绿电直连政策下，配套新能源、储能和一些调度设施，可一定程度上AIDC由于风光绿电存在出力波动大、供电稳定性不足的短板，难以适配算力中心全天候稳定运行的用电特性，亟需配套储能设备进行电力调峰、波动平抑与电力保供，由此持续拉动储能配202589322024持续提升，2026Q1187.74GW·h，97.02。图46.我国新型储能景气度上行 图47.我国储能电芯产量持续提升100006000400020000

新型储能新增装机容量:季度（万千瓦）

807060504030201002023-05 2024-01 2024-09 2025-05 2026-01:月度(G·)投证证券究所 投证证券究所储能电池需求提升进一步增加了碳酸锂消费需求。结合《中国矿业》相关论文测算，我们预2026/2030/2035750/1200/1600GW·h，对应碳酸锂消费量为52.5/84/112时间储能电池容量增长（GW·h）碳酸锂消费量（万吨）时间储能电池容量增长（GW·h）碳酸锂消费量（万吨）2026 750 52.52030 1200 842035 1600 112碳酸锂/（kW·h）202512.692026-203514/AIPC2026-20350.5-0.92026-2035平板电脑出货量在0.5-1亿台之间，对应2026、2030、2035年碳酸锂消费量分别为49/51.1/53.2玻璃陶瓷是锂终端消费传统部门，依据北京理工大学等相关学者论文，单公斤日用陶瓷约需0.1g0.12g202620301.65/1.67/1.682026203020354.01/4.23/4.66时间玻璃陶瓷锂需求量（万吨LCE）时间玻璃陶瓷锂需求量（万吨LCE）润滑脂锂需求量（万吨LCE）其他消费部门锂需求量（万吨LCE）总计（万吨LCE）20261.650.963.055.6620301.671.033.205.9020351.681.163.506.34张照志等《基于中国锂矿床及资源特征的2024—2035年锂供需形势分析》、Omdia、国投证券证券研究所预测供需关系：需求高增叠加海外供给扰动，碳酸锂供需缺口持续扩大尽管国内盐湖与矿山锂产能持续释放，但受动力电池及储能领域需求高增拉动以及津巴布韦碳酸锂发运节奏未明的影响，我国碳酸锂供需缺口短期内或持续存在；长期维度，若电池部门需求持续旺盛，碳酸锂供给缺口或持续扩大。据SMM数据，2025年，我国碳酸锂产量为97.0423.77120.8104122.96842.1620264.68116.77203020354以上。2023202420252023202420252026E2030E2035E产量4600956757449704251393781————进口量158748234722242969336022————出口量（9592）（3829）（5290）（4985）————总供应60925190663712081041724818————总需求5857628457801229684177160023487002871100YOY及CAGR——44.3945.3944.077.304.10供需平衡2348761149(21581)(46782)————MM，国投证券证券研究所注：2026-2030CAGR=7.3，2030-2035CAGR=4.1、2026年进口量及出口量为预测数据碳酸锂重点关注标的公司总市值(亿元)公司总市值(亿元)股价元净利润(亿元)EPS元PE2526E27E2526E27E2425E26E002466.SZ天齐锂业1089.9166.524.6360.2275.920.283.554.48237.5718.7214.85002460.SZ赣锋锂业1510.1175.9016.1374.5392.010.793.554.3996.0821.3617.30002240.SZ盛新锂能449.5049.11-8.8818.9123.91-0.982.072.61-50.1123.7718.80000792.SZ盐湖股份1737.7532.8484.76109.31122.331.602.072.3120.5015.8914.20000762.SZ西藏矿业166.0431.88-0.300.000.00-0.06————531.33————002497.SZ雅化集团279.0424.216.3221.5228.680.551.872.4943.7712.979.73002192.SZ融捷股份222.1185.542.790.000.001.07————79.68————注：股价收盘，行数据为年5月日据，利预均取 致预投证证券究所供给：配额增速放缓，供给刚性凸显202570（MountainPassYangibanaVital）2024202427.0025.40万吨，同比分别增长5.88和4.16。2025年第一批稀土开采、冶炼分离总量制指标虽已下发至中国稀土集团和北方稀土，但未对外公布，市场预计后续配额披露透明度或进一步降低。配额增速放缓显示供给刚性增强，预计未来供给增速趋稳，推动稀土价格上涨。2025219（暂行）（公开征求意见稿》及《稀土产品信息追溯管理办法（暂行（公开征求意见稿2024102025728图48.我国稀土开采指标 图49.2024年企业开采指标配额分布情况中重稀土开采指标（万吨）轻稀土开采指标（万吨）稀土合计开采指标同比增速2010

302010

中国稀土 北方稀土30.1369.87- 030.1369.872019 2020 2021 2022 2023 2024信、自资源、国证券券研所 信、自资源、国证券券研所2006图50.稀土行业集中度演进路径博资讯，国投证券证券研究所需求：新能源等拉动磁材持续增长，供需格局改善27-50MGOe、主导风电和新能全球钕铁硼需求持续增长，行业景气度有望保持高位运行。2022–2030铁硼需求由约24万吨增至60万吨年均复合增速达12.16新能源汽车贡献最大需3.512.5202220232022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E全球传统汽车对钕铁硼需求 222742450924236244782496825467259772649627026全球新能源汽车对钕铁硼需 357064834560192739208426994381103819114201125621全球风电新增装机对钕铁硼 215733241532526383644066643106456924843451340全球工业机器人对钕铁硼需 110601082010820111001150012650139151530716837全球变频空调对钕铁硼需求 625070009000108001317616075196112392629189全球节能电梯对钕铁硼需求 93261020611059115781213912868136401445815325全球消费电子对钕铁硼需求 242023342478248024832485248824902492全球人形机器人对钕铁硼需 ----1752450140003500070000全球高性能钕铁硼需求量合 108610135629150311172720189375209482239141280311337831全球中低性能钕铁硼需求量 136702148997160513175878191707208961227767248266270610全球钕铁硼需求量（吨） 242905282332308396346146379192416914459053528577608442YOY 10.1416.239.2312.249.559.9510.1115.1515.11对应氧化镨钕需求量（吨） 780769075099127111261121883134008147553169900195570量（吨）求量（吨）需求量（吨求量（吨）量（吨）量（吨）量（吨）求量（吨计（吨）（吨）ICA，弗若斯特沙利文，紫金资产，中国汽车工业协会，EVTank，GWEC，IFR，搜狐 资讯，国投证券证券研究所备注：全球人形机器人领域钕铁硼需求增速，参考2020–2023年新能源汽车行业发展斜率/增长规律年，全球新能源汽车行业的高速增长是拉动钕铁硼磁体需求的核心动力，其需求占比持续攀升并在高位维持，成为行业第一大应用场景。展望未来，随着新能源汽车市场逐步进入成熟期、渗透率趋于饱和，其对钕铁硼的边际拉动效应将有所放缓。而以人形机器人为代表的新图51.从新能源汽车到人形机器人：钕铁硼需求增长引擎的切换全球新能源汽车钕铁硼需求占比全球人形机器人钕铁硼需求占比5045403530252015105020202021 2022 2023 202420252026 2027 2028 2029 2030投证券证券研究所备注：全球人形机器人领域钕铁硼需求占比增速，参考2020–2023年新能源汽车行业发展斜率/增长规律2025-203025+5220202620304供需对比2025供需对比20252026E2027E2