潍柴动力动力铸就工业装备之心电力重构算力时代之枢

目录一、全球重卡产业链及装备制造龙头，把握浪潮成就电力新王 1二十余载深耕装备制造，加速型电力龙头 1山东国资背+股权结构稳定，管理层兼具丰富经验与转型决心 2公司经营业绩稳健向上，电力业务开启高成长周4二、电力能源时代催生新增长引擎，柴/气发/SOFC三箭齐发 7数据中心发电：北美缺电矛盾加剧，发电设备需求爆7主用电源：解决方案多元化，内燃机SOFC加速落地 10备用电源：柴发机组仍为刚需，国产大缸径厂商已崛起 16潍柴大缸径突破北美高端市场，气开启量产元年 19三、重卡产业链：动力总成+整车份额领先，下游需求驱动经营向好 23重卡行业：国五置换周期支撑内需，出口有望持续贡献增23动力总成：发动+变速箱稳居第一，新能源产品加速放量 25整车：陕重汽经营持续改善，盈利能力稳步回升 28四、跨国工业装备：凯傲贡献业绩增量，高端液压、农机持续突破 29凯傲智慧物流：盈利进入修复阶段，后市场筑牢利润基础 29林德液压：一体化发展提升竞争力，助力突破非道路高端市场 32潍柴雷沃：国内农机装备龙头，经营业绩稳健增33五、盈利预测与投资建议 35风险分析 36图目录图1:公司发展历程 1图2:公司主要控股、参股公司及对应主要业务 2图3:公司股权结构（截止年一季度） 3图4:公司营业收入及同比增速（亿元，%） 5图5:公司归母净利润及同比增速（亿元，%） 5图6:公司分业务营业收入及占比（亿元，%） 5图7:公司分业务经营利润及占比（亿元，%） 5图8:公司销售毛利率、净利率、发动机经营利润率（%） 6图9:公司期间费用率（%） 6图10:2020-2030全球数据中心装机量（GW） 8图11:2020-2030全球数据中心用电量（TWh/年） 8图12:超大规模数据中心分国家占比（截止2025Q1） 8图13:2014-2028数据中心用电量占全美用电量比例（%） 8图14:美国现运营和建设、规划中数据中心数量区域分布（截止2025年10月） 9图15:各国电网年龄结构（%） 9图16:美国数据中心接入电网排队时间 9图17:2024-2030年美国数据中心电力需求预测10图18:2030年美国计划和预计新增电网容量（GW） 10图19:燃气发电机组示意图（卡特彼勒12图20:燃气发动机在高功率热比时较燃气轮机更具优势 12图21:往复式燃气发电机组产业链 13图22:2030年全球装机量预测及结构（GW） 14图23:SOFC发电系统示意图 15图24:A级（左）、B级（右）数据中心备用电源应用模式 16图25:柴油发电机组示意图（康明斯） 18图26:全球柴油发电机组竞争格局 19图27:大缸径柴油发动机市场份额（%） 19图28:潍柴子公司业务布局 20图29:德克萨斯州空气许可证截图 21图30:潍柴16M33集装箱式燃气发电机组电站项目 22图31:大功率金属支撑商业化SOFC产品 22图32:SOFC综合能源示范项目 22图33:中国重卡行业批发销量及同比增速（万辆，%） 23图34:国内分车型柴油重卡保有量（万辆） 24图35:国内重卡需求结构拆分及预测（万辆，终端口径） 24图36:中国重卡出口及同比增速（万辆，%） 25图37:中国重卡分地区出口及同比增长率（辆，%） 25图38:传统重卡（柴油+天然气）销量及预测（万辆） 26图39:潍柴重卡发动机销量及市占率（万台，%） 26图40:国内天然气重卡发动机竞争格局（%） 26图41:潍柴气体机终端销量、燃气车渗透率及市占率（台，%） 26图42:法士特营业收入及同比增速（亿元，%） 27图43:法士特净利润及净利率（亿元，%） 27图44:法士特变速箱销量及同比增速（万台，%） 27图45:法士特变速箱万元/台） 27图46:2025年3月公司首台电池产品正式下线 28图47:陕重汽营业收入及同比增速（亿元，%） 28图48:陕重汽净利润及净利率（亿元，%） 28图49:陕重汽重卡销量及市占率（万辆，%） 29图50:陕汽集团新能源重卡销量（台） 29图51:凯傲集团业务布局 29图52:凯傲集团年全球叉车市场份额（%） 29图53:2019-2025年凯傲收入结构（百万欧元，%） 30图54:2019-2025年工业车辆与服务收入结构（百万欧元） 30图55:凯傲后市场服务覆盖叉车全生命周期 30图56:2016-2025年凯傲营收及占总公司比重（百万欧元，%） 31图57:2016-2025年新增及在手订单（百万欧元） 31图58:2016-2025年凯傲净利润与调整后百万欧元） 32图59:2016-2025年凯傲调整后利润率（%） 32图60:潍柴工程机械动力全系列解决方案 33图61:公司农业机械产品矩阵 34图62:雷沃营收及同比增速（亿元，%） 34图63:雷沃净利润及净利率（亿元，%） 34表目录表1:公司管理层情况 3表2:传统数据中心和数据中心的差异 7表3:美国自建发电站案例 10表4:燃气轮机及燃气发电机组对比 12表5:北美主流燃气发电机组机型参数 13表6:SOFC发电和传统发电方式对比 14表7:全球领域主要玩家 15表8:Institute数据中心设计标准 16表9:《GB50174-2017》数据中心设计规范 17表10:柴发机组参数情况（以潍柴系列为例） 17表11:潍柴大缸径发动机产品梳理（部分） 19表12:《老旧营运货车报废更新补贴标准》内容（2024-2026年） 24表13:林德液压动力总成系统产品 32一、全球重卡产业链及装备制造龙头，把握AI浪潮成就电力新王潍柴动力系全球领先的重卡产业链及装备制造公司，近年来加速转型AI电力能源业务。潍柴动力成立于9月，是中国内燃机行业内首家实现“HtoA”两地上市的大型国有企业，主要从事整车及关键零部件、叉车生产及仓库技术服务、农业装备等的研发、制造及销售业务，目前在重型发动机、重型变速器领域销SOFC商业化应用中国领先。公司立足动力系统+商用车主业，稳步拓展业务布局。公司成立之初以大功率高速柴油发动机为基本盘，通过海内外并购重组扩展业务版图，形成动力总成、整车整机、智能物流、农业装备、“三新”业务等板块协同发展的业务格局。发展历程可以分为四个阶段：1）2002-2008年：柴油发动机起家，打造“黄金重卡产业链”。公司聚焦重卡发动机领域，专注重型柴油发动机业务发展，并购湘火炬，获得陕重汽、法士特变速箱、汉德车桥等优质企业，实现包含发动机、变速箱、车桥的动力总成完整产业链，筑成重卡整车制造体系，并实现“A+H”两地上市。2）2009-2017年：跨国并购跃居全球装备巨头，前瞻布局大缸径技术。公司战略收购德国凯傲和美国德马泰克，拓展叉车生产和仓库技术服务业务，打造智能物流产业链。控股法国博杜安、美国PSI，补全大缸径发动机短板并切入欧美市场，奠定海外渠道优势。3）2018-2024年：携手重汽强化主业协同，补全SOFC等新能源拼图。潍柴与中国重汽加强合作深度，实现重卡发动机整车业务协同；战略投资加拿大巴拉德、英国希锂斯，补全氢燃料及SOFC技术；收购雷沃以切入高端农机装备领域，拓展非道路市场。浪潮加速转型，电力能源业务顺势爆发。AIAIDCSOFC商业化落地。图1:公司发展历程司官网图2:公司主要控股、参股公司及对应主要业务司官网山东国资背景+潍柴动力实控人为山东重工集团，后者由山东省国资委、省财政厅100%控股。山东重工下属潍柴控股集团直接持有上市公司16.33%股权，为第一大股东；叠加潍坊市国资委旗下潍坊市投资集团配套持股，省、市两级国资形成国有控股基础。其余股份由港股境外投资者、外资机构、前管理层及各类金融平台分散持有。2024年公司完成核心管理层换届，多位高管具备集团内部多岗位任职经历，行业经验积淀深厚。现任董事长马常海、总经理王德成作为“老潍柴人”，保证了经营管理与内部治理的稳定，并推动公司向出海、新能源、电力能源等新兴领域加速转型。图3:公司股权结构（截止2026年一季度）表1:公司管理层情况姓名 职务 性别 简介中国籍，1974年4马常海 董事长 王德成 总经理 程广旭 执行总裁 郭圣刚 执行总裁 支保京 执行总裁

年7中国籍,1978年7,CEO,;2004年7CEO中国籍,1972年10,1977年2;20007潍柴卓越工程师。中国籍,19658A股丁迎东 副总裁 凌芸 副总裁 王令金 副总裁 肖奇胜 副总裁 王翠萍 财务总监 董事会王丽 秘书

中国籍，1968年91990中国国籍,19706;1989中国籍，1973年32018年1中国国籍,19713中国籍，1977中国籍，19841香港）公司营收规模和盈利中枢稳步提升，平滑重卡周期性波动影响。109.3亿元，同比分别-4.1；2015-2025CAGR12.1%9，20152022年两轮重卡周期底部，公司收入、利润亦有显著上移，为后续新兴业务增长提供了更高的安全垫。电力能源业务进展提速，公司有望进入新一轮业绩爆发期。2024年公司归母净利润录得亿元，同比+26.5%，创历史新高。2025年收入创新高但利润小幅回落，主因凯傲效率提升计划暂时拖累报表，叠加年末重卡发动机促销返利影响；但以大缸径发动机为核心的电力能源业务，显示出强大的增长动19%，带动公司结构进一步优化。2026AIDC柴发的持续高增，主电源产品“从0到1”逐步放量，以及重卡相关主业、凯傲业绩稳健增长，开启新一轮业绩爆发期。A股图4:公司营业收入及同比增速（亿元图5:公司归母净利润及同比增速（亿元0

营业收入（亿元） 同比

70%60%50%40%30%20%10%0%

806040200

归母净利润（亿元） 同比（%）200%150%100%50%0%-50%-100% 发动机、汽车及汽车零部件、智能物流三大板块收入、利润占比超90%。公司主营业务可分为发动机、汽车及汽车零部件、智能物流、农业装备四大板块，前三大业务贡献主要收入和利润。2025年发动机、汽车及汽车零部件、智能物流业务营收分别为529.3亿元、690.1亿元、910.8亿元，占公司总营收比重分别为22.8%、29.8%、39.3%，合计91.9%；同期三大业务经营利润（抵消前）分别为106.1亿元、14.2亿元、38.7亿元，占公司经营利润比重分别为63.5%、8.5%、23.2%，合计95.2%。图6:公司分业务营业收入及占比（亿元图7:公司分业务经营利润及占比（亿元10%2010%2000%(10)

发动机 汽车及汽车零部件农业装备 智能物流发动机占比 汽车及汽车零部件占比智能物流占比

8050

发动机 汽车及汽车零部农业装备 智能物流发动机占比 智能物流占比

100%0% 发动机业务经营利润率超20%，结构升级将带动盈利能力上行。年，受益于行业需求复苏及气年公司毛利率、净利率分别为21.5%5.9%，同比分别-1.0pct-0.7pct，主要受燃气车渗透率回落、行业整体竞争加剧以及凯傲效率提升计划等因素影响。后续发动机整体利润率有望随大缸径发动机量利增长及占比提升而上行，并带动公司整体盈利能力稳步回升。公司费用控制稳健，期间费用率稳定在14%左右。2018年以来公司期间费用率始终维持在13-15%区间内，2023年14.7%达到五年内高点，随后持续得到压降。构成上看，公司销售费用率维持在5-7%区间内，管理费用率控制在5%左右，研发费用率随规模效应有所回落，但总体投入逐年增长，巩固自身核心竞争力。图8:公司销售毛利率、净利率、发动机经营利润率（%）图9:公司期间费用率（%）25%

发动机业务经营利润率集团毛利率（%）

20%

销售费用率 管理费用率研发费用率 财务费用期间费用率合计5%5% 0%0% -5% 信建投证券二、电力能源：AI时代催生新增长引擎，柴发/气发/SOFC三箭齐发建设加速带动算力功率密度跃升，显著推高数据中心整体负载与电力需求。AIDC（ArtifcialIntelligenceDataAI及大模型训练快速发展，算力架构正由以CPU为主的传统、TPUAICPU主要承担系统调度及通用逻辑计算，AI密C（如nteleon设计功耗通常在-3WAI（如NVIDIA单片功耗约700W。同时AI芯片体积小、算力密度高，为降低计算延迟，通常需要在服务器中进行高密2-10kWAI训练型机柜功率普遍提升至30-80kW，部分高密度场景甚至更高。功率密度提升带来数据中心整体用电需求快速数据中心的电力需求通常可达到传统数据中心的5-10倍，并逐步成为算力基础设施建设的关键约束因素。表2:传统数据中心和AI数据中心的差异特性传统数据中心IDCAI数据中心AIDC算力需求行执行、系统调度主要芯片CPUGPU/TPU/CPU等加速器芯片单芯片功率150W-350W350W-700W或以上单机柜功率2kW-10kW30kW-80kW或以上工作模式任务驱动，有明显峰谷训练期高负载持续运行冷却方式主要靠空调风冷散热趋向于液冷或风液混合散热电力系统设计标准UPS与配电高密度、高可靠性供电系统为《AIDC机房参考设计白皮书》，EETTimesChin数据中心电力需求进入爆发阶段，中美欧为核心增量区域。根据JLL最新研究，2025年全球数据中心总装机功率约为103GW，2030年预计增长至200GW，CAGR约14%。其中AIDC装机功率占比有望从目前的25%50%AI415TWh1.5%年，全球数据中心用电量将达到945Twh，用电量占比升至3%；如果加速器芯片功率进一步提高，电网供给弹性加大，可能实现更高增长。分地区来看，美国、中国、欧洲数据中心用电量预计分别增加240TWh、175TWh、40TWh，累、170%、70%。图10:2020-2030全球数据中心装机量图11:2020-2030全球数据中心用电量年）LL EA美国为全球最大的数据中心电力市场,重点区域用电要求高。截止2025年一季度，美国100MW以上的Hyperscale级数据中心已达642座，占全球超大规模数据中心总数的比例约54%。根据Bloomberg、IEA研究，2024年美国在运行的数据中心功率规模达25GW，用电量约183TWh，占全球数据中心用电量比例达44%。预20243-4%8-12%。从区域分布上看，美国数据中心主要集中在弗吉尼亚、德克萨斯、加利福尼亚三州。弗吉尼亚州拥有世界上最大的数据中心产业集群，全州在运行的数据中心容量达11.3GW（2024年），占全美数据中心耗电量的。德克萨斯凭借低廉的电价、丰富的土地资源，同时接近天然气田等禀赋优势，在运行及新增的数据中心规模排全美前列。加利福尼亚坐拥传统高科技产业聚集地——硅谷，存量数据中心负载接近电网负荷，功率密度提高导致电网供电压力大。图12:超大规模数据中心分国家占比（截止2025Q1） 图13:2014-2028数据中心用电量占全美用电量比例美国16%中国美国16%中国加拿大荷兰新加坡爱尔兰ataMap awrenceBerkeleyNationalLaboratoryA股图14:美国现运营和建设、规划中数据中心数量区域分布（截止2025年10月）heAmericanEdgeProject，AxiosVisual美国电网基础设施老旧且排队入网时间长，无法实现快速扩容。美国大部分输电线路和变压器建于20世纪年以上。一方面，设备老旧不仅降低输电效率，还提高了故障风险。根据UptimeInstitue年由于电力供应不足导致数据中心停机的情况占所有停机情况的52%。另一方面，电网扩容和升级难度也在增加。由于美国输电与变电站建设容量不足、发电项目并网审批流程长，新增用电项目排队入网时间多为1-3年，100MW以上项目排队时间更长。其718-30个月的平均建设周期。电网扩建周期与数据中心建设周期之间的错配，成为限制AI算力基础设施扩张的重要因素。图15:各国电网年龄结构图16:美国数据中心接入电网排队时间EA,Tx输电络数，Dx为电网数量 EA未来五年美国预计产生50GW2027年后，随着AI应用不断落地，推理将成为新增数据中心的需求主体，单个数据中心功率降低，总数则增加。结合AI服务器芯片出货量趋势看，我们预计年美国数据中心电力需求可达或以上，带来74GW供给侧看，主。参考Rand研究，由于美国发电项目并网项目撤回率高，叠加煤电机组退役，2025-2030年各类发电设备预A股AIDC50的电力缺口。年3月，美国政府已和各大科技公司签署协议，要求新建数据中心项目自行配备发电设备，解电网压力，未来将倒逼燃气轮机、燃气发电机组等产品需求爆发。图17:2024-2030年美国数据中心电力需求预测图18:2030年美国计划和预计新增电网容量AIAI数据中心 非AI数据中心8060402002024 20252026E2027E2028E2029E2030EemiAnalysi randTechnology，EIA主用电源：解决方案多元化，内燃机、SOFC加速落地数据中心电力需求可分为主用电源和备用电源。主用电源承担数据中心全部负载，主要来自市电和自备电站。随着AIDC算力密度不断加大，主用电源要求具备极高的能源效率与连续带载能力，更看重其发电热效率、电能质量的稳定性以及对瞬时高负载波动的跟踪响应速度。主电源可选方案较为多元，主要有燃气轮机、燃气SOFC、核能地热等。备用电源负责严守“最后一道防线”，要求在极短时间内完成冷启动并柴油发电机组凭借高响应能力与启动可靠性，依然是当前备用电源领域保障算力连续性的最优选择。表3:美国自建发电站案例技术路径项目方项目地点电源配置装机容量项目进展xAIColossus2密西西比州12SMT-1307台Titan-350年将继续加装41台燃气轮机1000MW202592026年14月升级至1.5GW燃气轮机燃气轮机燃气发电机组

SoftBank+AEPAIDataCenterCampusEdgeConneX–PowerConneXEnergyCenterMeta–SocratesSouthPowerPlant

新建天然气发电厂，为AI数据中心配套燃气轮机机组天然气联合循环电站为数据中心提供behind-the-meter电力SolarTitan250SolarPGM130燃气轮机，3台西门子

9.2GW120200MW

20263AI力系统2025年Q4开工建设，计划2026年投运2025年Q3开工建设，计划2026年投运A股燃气发电机组SO

MonarchComputeCampusAEP+BloomEnergyEquinix+BloomEnergy（IBX心）Meta–

弗吉尼亚州美国多州（AEP电网区域）美国多州

400，15C15CATBloomEnergy300kW-1MWBloomEnergy固体氧化物燃料电池（SOFC）阵列，补充电网能源Oklo、TerraPowerVistra

2GW100MW扩至1000MW105MW

202698逐批交付20241120261月26.5元的大规模采购。202575MW投运，30MW正在建设中核电光伏+储能+风电地热

PrometheusAIDataCenterGoogleIntersectGoogle+FervoEnergy公司官

俄亥俄州内华达州

电1.8GW光伏（FirstSolar组件）+300MW/1200MWh储能（风电,8AI增强型地热系统（EGS），年发电量900GWh

120262025年底有3个项目投202720243.5MW并115MW网主电源主流解决方案之一。（是以天然气、沼气、煤层气等可燃气体为燃料，通过燃气内燃机驱动同步发电机，将化学能转化为电能的成套发电设备；可并网、孤网运行，广泛用于数据中心、热电联产、离网供电等，度电成本亦低于简单循环燃气轮机。实际使用方面，气发的冷启动时间更短，自身调峰调频能力突出，在高功率热比场景下销G35167AI训练时负载快1-2年，国产厂商更短，明显快于燃气轮短期看，随着北美电力趋紧，天然气成为美国数据中心最大的电力来源，占比超40%。而在燃气轮机供应紧张的背景下，燃电机组是最优的主电源解决方案之一。中长期看，即便燃机产能恢复，气发需求仍将存在。一方面，气发可为在低功率段，气发可凭借更高的发电效率和更低的度电成本替代一部分中小型燃机，充当中小型数据中心的主用电源。A股图19:燃气发电机组示意图（卡特彼勒G3516H） 图20:燃气发动机在高功率热比时较燃气轮机更具优势特彼勒中官 verllence价值量：机组单台价值量超千万，含售后服务后收入规模倍增。燃气发电机组均价大致在700美元/kW，3MW1500万。1GW100-400台燃气发动机（表4:燃气轮机及燃气发电机组对比对比维度燃气发电机组燃气轮机技术路线往复式内燃机航改/重型燃机单机功率通常1–20MW级通常10–500MW级启动速度秒级（≈10秒可启动）分钟级（通常5–30分钟）负荷响应极快，适合频繁启停较快但不如内燃机灵活部分负荷效率保持较高效率明显下降最佳应用分布式/数据中心电厂级集中发电模块化很强（可多机并联）较弱占地较紧凑较大初始投资单机较低、可分期单机高、但规模经济好运维复杂度相对简单较高黑启动能力很强一般初始成本60-70万美金/MW100万+美金/MW典型角色数据中心/园区电源基荷/调峰电站lack&Veatch，WoodwayEnergy燃气发电机组市场竞争格局集中，外资占据主导地位。MTU、颜巴赫、高速机领域，卡特彼勒和INNIO（颜巴赫）65的市场份额；中速机领域，由瓦锡兰和Everllence（曼恩）主导，市占率合计约75%。产业链价值向“发动机核心+关键零部件”集中，中国厂商在中游整机迎来突破。燃气发电机组的产业链上游为零部件制造商，中游为发动机制造商，产业链下游为各类应用厂商。大缸径发动机为机组制造的核心环A股节，价值量、技术壁垒最高。和柴油发电机组相比，除点火、燃料、控制等系统上有所差异，基本机械结构高度相似，国内原柴油大缸径发动机厂商已通过技术改造，逐步将大缸径柴油发动机拓展至天然气产品。图21:往复式燃气发电机组产业链上游上游中游下游原材料零部件钢材有色缸体缸盖缸套原材料零部件钢材有色缸体缸盖缸套燃气供给系统胶稀土……电控与点火曲轴连杆增压器后处理系统热管理发动机制造与机组集成发动机制造与机组集成发电机实际应用数据中心大型公共场所电网调峰与可再生能源配套离网供电热电联产司官可行性验证：多家外资巨头已斩获北美天然气发电机组订单。卡特彼勒于2025年8月宣布与JouleCapitalPartners及WheelerMachineryCo.CATG3520K636台（2.5MW）订单。瓦锡兰282MW燃气发电机组订单（1518V50SG机组），并联可扩展至INNIO202510Volta里程碑项目（92套×25MW），为公司历史最大订单。AI发电机组成为数据中心主电源的可行性。表5:北美主流燃气发电机组机型参数参数项目卡特彼勒G3520K卡特彼勒G3516瓦锡兰18V50SG发动机类型高速机高速机中速机气缸配置20缸16缸18缸缸径170mm170mm500mm行程215mm190mm或215mm580mm电气效率46%40-42%50.20%额定电功率（净输出有功）2,552-2,567ekW1,000-2,033ekW18,440-18,880kW额定转速1500rpm（50Hz）/1800rpm（60Hz）1500rpm（50Hz）/1200rpm（60Hz）500/514rpm司官SOFC发电效率高并可快速部署，有望在AIDC主电源领域加速渗透。SOFC（固体氧化物燃料电池）是一种以氢、天然气、氨等气体燃料，通过高温电化学反应直接发电的清洁发电技术，是目前全球范围内发电效率最高的新能源技术路线，主要应用于数据中心、半导体厂区、医疗机构及商业地产分布式能源系统、工业园区A股还具备效率区间高、生命周期成本可控、燃料适配性强、碳排与噪声显著更低等结构性优势。随着AIDC电力缺口扩大，特别是燃机产能紧缺背景下，（55-90天，显著低于内燃机和燃气轮机（单模组50-100kW，模块化组装可快速扩大规模）等核心优势，在主用电源领域的渗透率有望加速提升。CeresPowerSOFC22GW用于数据中心。表6:SOFC发电和传统发电方式对比维度 SO传统燃气机 柴油机发电效率燃料灵活性

发电效率50%–65%，热电联供（CHP）效率85%–92.55%可直接使用氢气、天然气、沼气、煤制气等多种燃料，无需贵金属催化剂

发电效率一般20%–35%35%–43%主要依赖天然气/液化气，燃料种类较单一

重型柴油机热效率45%–52%；乘用车约40%仅适用柴油，对燃料品质要求高排放水平 几乎无硫氧化物、氮氧物 排放较低但仍产生Nox、PM（颗物）排高噪音与振动 静音运行，无机械运动件 运行噪声较低，但仍有组振动 噪音大，振动显著维护与寿命 电堆寿命4–8万时，护成低 结构相对复杂，维护频较方能源建设

结构坚固、寿命长，但后处理系统维护成本高图22:2030年全球SOFC装机量预测及结构（GW）eresPowe价值量：SOFC系统售价约为3000美金/kw，核心是电堆。根据全球龙头BloomEnergy出厂价，目前系统单价约3000美金/kW，约2万人民币。从构成上看，电堆（Stack）是燃料电池核心，是将化学能30-55%BOP（BalanceofPlant）辅助单元用于保障电堆稳定运行，包（重整45-70%。A股图23:SOFC发电系统示意图南方能源建设BloomEnergy在SOFC商业化进展方面领跑全球，Ceres携潍柴等合作伙伴陆续切入。目前各国SOFC产品成熟度差异较大，BloomEnergy产能规划最激进，商业化落地最快，以75-85%的市占率作为行业标杆，Cere、Doosan、潍柴等二线玩家通过授权与本土化等形式加速切入备用、微网、示范场景，形成“一超多强”格局。表7:全球SOFC领域主要玩家定位公司市场份额产能规划 商业模式/技特点 最新进展当前产能1GW；重资产自研自产， 切入北美AIDC自电源赛全球商业化BloomEnergy全球系统份额75-2026年底扩至发电系统成熟行 道。26Q1收同翻倍，龙头（美国）85%2GW；长期规划业第一 头部云厂商定点供应商≥5GW技术授权CeresPower全球电堆技术授权轻资产模式，出售电堆 合作方包括潍柴、斗山台无自有量产产能 专利、工艺方案，合作 达；2026年加产交平台（英国）份额10%+日系重工自研

（日本

厂商落地本地化生产电堆，侧重大型工业分- -布式发电、燃气热电联产

付数十年高温燃料电池技术积累，项目以日本本土园区示范项目为主，海外拓展节奏保守日系零部件跨界

（日本

依托汽车精密制造能力- - 用固定发电双路线

实验室研发国内系统集成龙头

潍柴动力（中国）司官网，公司公

发电系已开启量产

2030年规划建成产能

CeresPower堆技术，本土化生产成套发电设备

A股可行性验证：2026年SOFC商业化落地加速，BE、Ceres相继签下历史级别大单。BloomEnergy于20264SOFCAISOFC热电联产电力解决方2.8GW已经签约，正在美国项目中部署。CeresPower2026年3CentricaSOFC就地发电项目，主打数据中心、高端制造园区场景。备用电源：柴发机组仍为刚需，国产大缸径厂商已崛起秒启动、秒内可达满载），且技术成熟可靠、经受百年发展检验，广泛应用于对电源安全要求高的场景。柴油可本地存储并支持8-72小时连续供能，免于对电网或天然气管路的依赖。此外柴发功率密度高、单机功率多在2-5MW量级、占地小并便于模块化部署。作为数据中心“电网+UPS+柴发”三级保障架构中的最后保障，在寒潮、飓风、线路连锁故障等长时停电场景或高等级数据中心，柴发的兜底能力和需求刚性更加突出；而储能囿于自身缺陷，替代作用相对有限。以72-96h极端电网瘫痪场景为例，纯储能系统的CAPEX将数倍于“储能+柴发混合架构”，占地面积提升4倍以上，工程落地层面不具备可行性。此外锂电池衰减、低温失效等特点亦会放大纯储能系统的可靠性缺陷。总体看，储能方案在未来可预见的3-5年内，无法全面取代柴发，仅在极稳定、短停电场景下有局部替代价值。图24:A级（左）、B级（右）数据中心备用电源应用模式南方能源建设高等级数据中心需强制配备后备电源，且冗余率要求更高。根据UptimeInstitute的设施认证体系，TierⅢ与TierⅣUPS+发电机”组合的后备电源系统，且发电机组需分别满足N+1与2N的冗余架构；与此对应，我国《GB50174-2017AN+X冗余、B级应满足冗余。当前全球主流大型AITier及以上或国内A级标准建设，因此在备用2N冗余架构，预计驱动功率冗余系数由1.3逐步提升。表8:UptimeInstitute数据中心设计标准等级可用性基础设施配置要求供电路径电源冗余架构TierI基本型无冗余N单路供电无强制要求TierII冗余型部分冗余N+1单路供电部分组件冗余A股TierIII并发可维护型全系统冗余N+1，任何组件可在线维护多路供电 强制UPS+发电机，发电组冗余TierIV容错型容错配置2N/2N+1，单点故障自动隔离UPS+多路独立供电余ptimeInstitut表9:《GB50174-2017》数据中心设计规范等级 定义标准 基础设施要求 供电要求 后备柴油发机要求 电源冗余架构NX冗余（X1~N，也A级 经济损失或公共场秩序严重混乱

宜按容错系统配置

供电

应设置后备柴油发电机系统，性能等级不低于G3级，不限时运行

可采用2N、分布冗余（D、后备冗余等运行中断将造成较大B级 经济损失或公共场所秩序混乱

应按冗余要求配置

当供电电源只有一路时需设置后备柴油发电机系统

N+1冗余C级 不属于A级或B

应按基本需求配置

供电

不间断电源系统满足需求时可不设置柴油发电机

满足基本需要（N）家标准《GB50174-2017价值量：机组单台价值量约250-300万，功率与单价呈提升趋势。在数据中心算力升级背景下，机柜功率密度提升进一步推升单机发电设备容量需求，使得发电机组呈现“大功率化+高价值量”的双重趋势。大型AI数据中心对电源可靠性向TierIII、TierIV升级，冗余度要求也相应提高，进一步推高发电机组容量。以主流厂1.5-2.0MW，升级至2.2-3.5MW，部分高端机型达到4MW，价250-3001.5-2MW提升3-4MW。表10:AIDC柴发机组参数情况（以潍柴M55系列为例）发动机额定机组 额定功系列（kWm）WPG25012M55 1800（kWm）WPG25012M55 18000B73250019852210126600*2680* 21100潍柴WHA2980WPG27512M55 2000275022002450126600*2680* 22000潍柴WHA0B732980

备用容量（kVA）

发动机备用功功率率（kWm）

缸数 发电机系

外形尺寸(mm)

湿重(kg)12M55

WPG3025B73WPG330

2200 3025 2420 2700

系列

6600*2680*29807090*3000*

224002540016M5516M5516M55

0B73WPG3575B73WPG4125B73

2400 3300 2646 2900 16 2600 3575 2900 3300 16 3000 4125 3300 3600 16

35807090*3000*35807090*3000*3580

2550026500WPG450A股10350*34504250020M55 35000B734500—395020潍柴WHA*4750WPG47520M55 33000B734750—41502010350*3450 42500潍柴WHA*4750WPG52520M55 38005250414045502010350*3450 44000潍柴WHA0B73*4750柴集团官发动机决定发电机组核心功率，是柴发机组里价值量、技术壁垒最高环节。柴油发电机组主要由柴油发动机、发电机，以及控制系统、排气系统、启动系统、燃油系统等辅助系统构成。其中，大缸径柴油发动机为核心动力来源，技术壁垒、可靠性要求最高，为整机最核心部件，在主流数据中心机型中，大缸径发动机的成本占比超过70%。图25:柴油发电机组示意图（康明斯）司官柴发市场规模加速扩容，CMI等龙头订单延伸至2028年后。根据康明斯预测，全球数据中心用柴油发电2023-2030203090/120亿美元。根据柴油发动机成2026/203063/84亿美元。2025CMI发电业务实现双位数增长（北美地区增长25-30%），并预计2026财年实现12-17%的增长。公司动力系统及配电业务的订单能见度从2027Q22028年乃至更久，单季度预订量持续创新高。竞争格局：1）机组领域：目前第一梯队主要为外资龙头，如康明斯、MTU、卡特彼勒，占据全球75%以上的市场份额，主要服务于高端数据中心；国内整机厂位于第二梯队，如潍柴重机、科泰电源、豪泰科技以及苏美达。2）发动机领域：第一梯队有康明斯、MTU、卡特彼勒、三菱重工；第二梯队为潍柴动力、玉柴机器。两家国产厂商凭借快速交付等优势在中国和海外新兴市场快速崛起，潍柴更是成功切入北美高端数据中心领域。A股图26:全球柴油发电机组竞争格局 图27:大缸径柴油发动机市场份额康明斯 MTU 卡特彼勒 其他其他,23%卡特彼勒,35%

康明斯,25%15%公司官 市公司公公司前瞻布局大缸径发动机业务，功率覆盖面广、交付周期短等优势突出。2009年潍柴战略重组法国博杜安公司。后者以大功率船舶发动机起家，曾长期作为法国军方供应商，经典机型为16L大排量高速柴油机。此并购博杜安后，潍柴成功补齐大缸径发动机的研发、制造短板，正式切入这一领域。经过十余年技术积累与资M33M55等M系列大缸径产品，2023年在全球数据中心高端市场实现历史性突破，2025年发布全球首款5兆瓦高速柴油发电机组20M611250-5000kWe的发电机组产品布局，功率覆盖范围全球领先。此外潍柴大缸径产品交付周期仅3-6（12个月以上明显竞争优势。表11:潍柴大缸径发动机产品梳理（部分）型号12M33型号12M3316M3320M3312M5516M5520M5516M33NG12M55NGG燃料类型柴油柴油柴油柴油柴油柴油天然气天然气天然气发动机型式V12、4SV16、4SV20、4SV12、4SV16、4SV20、4SV12、4SV16、4SV12、4S气缸数121620121620121612单缸气门数444444444缸径（mm）150150150180180180150150180行程（mm）185185185215215215185180215总排量（L）39.252.365.465.6587.5109.439.252.365.65进气方式增压中冷增压中冷增压中冷增压中冷增压中冷增压中冷增压中冷增压中冷增压中冷压缩比15:115:115:116.5:116.5:116.5:111:112.5:112:1燃烧系统电控高压电控高压电控高压电控高压电控高压电控高压电控增压稀薄燃稀薄燃烧、共轨共轨共轨共轨共轨共轨共轨共轨共轨器前混合烧、火花塞点火火花塞点火最小功率1007139018501985250035358801150-最大功率13501800201024203300455096012801580适配发电机组1250-1600-1800-2250-3300-额定功率 900-1320800-8501000-1100140018002000240033004200（kWe）排放标准非三非三非三非三非三非三--非三长度（mm）2845293932782958344349902651/24302710/30043254宽度（mm）1605174015011544154515601338/16001733/18721794高度（mm）2223202517162616271727301631/18801770/18772199重量（kg）325751256650955011500146003390/46005300/55009600（kWm）（kWm）司官 注：12M33NG、容气潍柴战略控股子公司PSI，协同发力北美电力业务。PowerSolutionsInternational（PSI）成立于1985年，深度卡位北美分布式燃气发电市场，可提供2kW-4.5MW多燃料发动机机型，2025年共销售1.98万台发动机，约74%为天然气/丙烷机型；同期电力系统业务收入达5.86亿美元，同比+80%，占比81%。潍柴早在2017年通过Weichai万美元入股PSI40.71%并成为第一大股东，2019，目前持股约PSIPSI图28:潍柴子公司PSI业务布局潍柴已成功切入北美顶级AIDC备电项目，彰显自身竞争力。2026年2月，美国德克萨斯州发布的一份空气许可文件显示，OpenAI“星际之门”（Stargate）的AI数据中心将配备28台搭载潍柴博杜安（Baudouin）发A股——Stargate则是由软银、OpenAI、Crusoe、AI5000大的单体AI专用数据中心。北美大客户持续上调指引，Hyperscaler订单已顺利落地。2（GNRC）25Q4（Hyperscaler）深化合作，其中2家已进入试点阶段，为2027-202843月底投资者交流日上，GNRC将订单规7202810亿美元/由Hyperscaler贡献。6HyperscalerAIDC核心供应链。潍柴作为的大缸径发动机核心供应商，未来北美业务的发展空间也将进一步展开，业绩增长有望提速。AIDC柴发已成为潍柴业绩核心增量，2026年出货目标同比高增。潍柴大缸径柴油发动机近年来持续产销两旺，2025年高价值量AIDC产品销量达1400台，同比+259%，系公司利润弹性最强的业务之一。公司管理层年AIDC2700-28003500-4000台，体现了该业务在国内外需求拉动下的强劲增长动能。展望后续，公司大缸径柴发将持续受益于国内外AIDC建设需求拉动及自身份额提升，增长确定性较强且空间广阔。图29:德克萨斯州空气许可证截图国德州环境质量委员会（TCEQ潍柴气体机产品已批量导入海外，2026年进军AIDC主电源领域在即。2025年10月，潍柴宣布其集装箱式燃气发电机组（4×1100kW）已在美洲某电站项目圆满完成调试工作，并顺利交付客户投入运营，标志着公司燃气发电机组产品在高端市场取得新突破。2026年，潍柴专供AIDC主电源的2.5-3MW高效燃气发动机（高速机）将于年中放行并投产，更大功率的7-7.5MW产品（中速机）将于年末验证，2027年有望实现量产。图30:潍柴16M33集装箱式燃气发电机组电站项目司官潍柴携手Ceres加速商业化落地，年起产能爬坡上量。年潍柴前瞻布局业务，战略投资全球领先的SOFC技术公司英国希锂斯（Ceres），成为其第一大股东，切入SOFC技术研发与系统集成领域。SOFC热电联供示范项12100kW3202511月，Ceres电堆技术签署制造许可协议，拟建立应用于固定式发电市场的电池和电堆产线，产品将为AI数据中心、商业楼宇及工业园区等场景提供电力。在Ceres的合作赋能下，潍柴SOFC业务将具备以下三大优势：公司产品基于金属支撑路线最新一代电堆技术开发，材料成本低且可靠性高；2）基于同Ceres的长期合作，公司在SOFC系统集成方面积累了丰富经验；3）凭借国内燃料电池产业链及材料、人力成本优势，公司产能周期大幅缩短至半年左右，产品量产后将具备突出性价比。2026年系公司SOFC业30MW；2027100-200MW1GW。图31:大功率金属支撑商业化SOFC产品 图32:SOFC综合能源示范项目司官 司官三、重卡产业链：动力总成+整车份额领先，下游需求驱动经营向好重卡行业受益于国五置换支撑内需，出口高增长进一步熨平周期。/2005年以来中国重卡行业的发展大致可分为五个时期：2005-2010年：直接受益，销量34%。2011-2015年：中国经济进入新常态，房地产景气下行背景下，重卡行业供大于求矛盾显现，5年销量CAGR为-12%。2016-2020年：2016年“921治超”引发货运行业变革，运力下降、车型更换叠加自然条件下的报废更新，驱动重卡行业需求扩张。2020年国内重点地区开启“国三淘汰”，继续释放更新需求，2020年重卡全行业销量录得161.7万辆，达到历史峰值。2021-2022年：67.2万辆。2023年至今：随着国内置换需求释放，设备更新补贴（2024-2026年）托底，叠加重卡出口高增，重卡行业年行业批发总量或可达125万辆以上。往后看，国五换车需求将进一步扩大内销基盘，叠加出口持续贡献增量，行业销量中枢有望稳步上行。图33:中国重卡行业批发销量及同比增速（806040200

中国重卡行业销量 同比增速内需回暖+补贴政策国四/国五淘汰出口贡献增量地产新一轮周期内需回暖+补贴政策国四/国五淘汰出口贡献增量地产新一轮周期“921治超”国三淘汰经济增速换挡地产景气下行

0%-20%-40%-60%2024-2026年国内持续实施设备更新补贴政策，加速淘汰国三/国四老旧车型并拉动内需。2024年7月，交通运输部、财政部发布《关于实施老旧营运货车报废更新的通知》，对提前报废国三及以下营运柴油货车、提前报废并新购国六柴油/新能源货车，分档予以补贴。其中“报废更新”国六柴油/新能源重卡的补贴上限为11万元/台、万元/台。年3月，交通运输部、国家发改委、财政部宣布延续实施补贴政策，并将报废补贴2026年5月，中央政府官宣表12:《老旧营运货车报废更新补贴标准》内容（2024-2026年）提前报废老旧营运柴油货车补贴政策重型

提前报废时间 补贴标准（元/辆）满1年（含）不足2年 1.2满2年（含）不足4年 3.5满4年（含）以上 4.5货车补贴标准（万元/货车补贴标准（万元/辆）标准（万元/辆）重型轴轴45.578.54轴及以上6.59.5通运输

新购国六排放标准营运柴油

新购新能源营运货车补贴2026年起国五自然置换需求有望加速释放，将继续支撑内销稳健增长。据我们测算，到年年底国四50万辆左右，将在2026年继续完成报废更新。2017年投入运营的首批国五车型年将达到9年车龄，同样面临置换更新。据我们测算，2026年国三国四（政策驱动）及国五车型（85万辆，有望支撑重卡内销同比增长5-10%2027-2028年，保有量300400万辆的国五车型继续置换更新，叠加国七标准切换前需求或提前释放，重卡内销中枢有望持续向上。图34:国内分车型柴油重卡保有量（万辆） 图35:国内重卡需求结构拆分及预测万辆，终端口径）0

国三及以下 国四 国五 国

806040200

新增需求 报废更新需求 家统计局交强 算 家统计局交强 算海外市场扩容叠加中国品牌崛起，重卡出口增长韧性有望延续。根据海关总署数据，2020-2025年，中国重卡出口从8.0万辆大幅增长至39.8万辆,CAGR达38.0%；分地区看，中国对俄罗斯、非俄罗斯地区的重卡出口A股万辆、1.0万辆、38.8万辆，CA27.7%、38.3%。2022-2024年俄罗斯一度2025年对俄出口同比大幅下滑。同一时期，亚非拉及中东等非俄地区逐渐成为重卡出口增长的中流砥柱，已连续五年保持双年同比+42.9%，创2021年以来新高。非俄出口的爆发，主要受益于当地重卡市场需求扩容，中国品牌持续提市占率。一方面，非洲、东南亚等地经济发展、基建扩张带动运输装备需求持续增长，叠加全球资源品价格上行，催生出大量采掘类车型需求，推动当地重卡市场扩张。另一方面，中国重汽等企业在海外已深耕多年，凭借高性价比产品以及持续提升的品牌认知度与海外经营能力，加速替代外资品牌二手车及新车。中期维度看，考虑到非洲、东南亚等地重卡需求仍在扩张，中资在欧洲等高壁垒市场亦有所突破，中国重卡100万辆以上，出口仍有较大上行空间，中长期持续增长可期。图36:中国重卡出口及同比增速（万辆图37:中国重卡分地区出口及同比增长率（辆对俄出口 对非俄地区出口俄罗斯-同比增速 非俄地区-同比增45 500%40 400% 35 1430300% 12301025 200% 8620 100% 4015 0% 20

2023 20242025 2026Q12025年同比（右轴） 2026Q1同比（右轴）300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%-150%105

大俄 洋罗 洲斯

拉美欧/美国洲加/拿大

其亚中他洲东独联体国家关总 关总动力总成：发动机潍柴重卡发动机市占率居国内第一，气体机利润弹性更高。一方面，重卡发动机下游主要由柴油重卡、天然气重卡市场构成。考虑到国五置换需求推动重卡内需向上，叠加以油车为主的出口贡献增量，我们判断以柴（内销出口（内销为主的传统能源重卡需求大盘有望进一步扩大，三年年化增速可达另一方面，重卡发动机竞争格局稳定且集中，行业CR5超90%，潍柴综合市占率保持在30%左右，天然气发动机市占率超50%，均稳居行业第一，将受益于下游需求扩张。此外，相较于传统柴油发动机，天然气发动机在燃料供给系统、点火系统及控制系统上技术复杂度更高，系统集成难度大，单机价值量普遍更高，ASP和单台利润通常高于同级别柴油机。在国内燃气车渗透率及公司气体机市占率回升背景下，公司发动机主业的销量、收入及业绩弹性有望进一步释放。A股图38:传统重卡（柴油+天然气）销量及预测（万辆） 图39:潍柴重卡发动机销量及市占率（万台806040200

柴油重卡内销 天然气重卡内销重卡出口 传统重卡销量-同比速 50454035302515%205% 150% 10-5% 5-10% 0

潍柴重卡发动机销量 市占

5%0% 汽 注：重卡出口以柴油主 司公告，汽协第一用车图40:国内天然气重卡发动机竞争格局（） 图41:潍柴气体机终端销燃气车渗透率及市占（台）潍柴 康明斯 锡柴 重汽 玉柴 其0%

400003500030000250002000015000100000

潍柴气体机实销 市占率 燃气车渗透率2022Q12022Q22022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q120182019202020212022202320242025强 强子公司法士特作为重型变速箱龙头，将受益于下游需求回升。潍柴的变速箱业务以法士特为经营主体，由潍柴动力控股51%，法士特集团控股49%。法士特是全球最大的汽车变速箱厂商之一，在中国重卡变速箱领域长期保持龙头地位，构成了潍柴“黄金重卡产业链”的重要一环。历史上看，法士特变速箱销售表现与重卡行业景气度高度相关。2022年后销量端持续上行，价格端受产品结构波动等因素影响略有下滑，量价相互作用下收入中枢抬升，整体保持稳定。2023-2024年期间随着规模效应释放，原材料价格回落，利润端明显修复，盈利能力亦逐步改善。2025年“增收不增利”主要系电动化转型影响产品结构，研发投入增长等因素所致。未来随重卡行业上行周期延续，传统变速箱与新能源产品规模效应释放，业绩有望稳步回升。A股图42:法士特营业收入及同比增速（亿元图43:法士特净利润及净利率（亿元806040200

营业收入 同比增

100% 181614121080% 6-20% 4-40% 2-60% 0

净利润 净利

10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0% 司年 司年图44:法士特变速箱销量及同比增速（万台图45:法士特变速箱ASP（万元台）140

变速箱销量 同比增

2.0

ASP806040200

0%

1.8 1.61.41.21.00.80.60.4 0.20.0 司年 司年大技术路线布局，包括开发600度重卡底置电池，支持零下20℃低温运行；新一代电机控制器实现增程电机、产能方面，年10月，潍柴与比亚迪成立合资公司——潍柴弗50GWh的电芯制造能力。3PACK30万套。“大三电”生产基地。除潍柴弗迪合作项目外，公司在潍柴（烟台）新能源动力产业园同步建设新能源汽车其他核心部件的制50GWh电池pack、50万台扁线电机、40万台电控和5万台电驱总成制造能力。业绩方面，30.4亿元，规模接近翻番，其中动力电池销量6.3GWh，同比增长162%；2026年一季度，相关营收达16.9亿元，同比增幅约200%。A股图46:2025年3月公司首台电池产品正式下线东政事公众3.3子公司陕重汽主营重卡整车业务，近年来经营业绩稳健增长。潍柴的重卡整车业务以陕重汽为经营主体，该公司由潍柴动力控股51%，陕汽集团控股49%。陕重汽销量常年位列中国重卡行业前五，主要配套潍柴重卡发动机。2023年重卡行业开启新一轮上行周期以来，陕重汽收入、利润持续上行，凭借规模效应、产品结构优20220.1%20252.3，创历史新高。业绩稳健修复的背后，系公司主动迎合行业趋势，加速海外市场拓展及国内新能源转型，推动销量持续增长与份额回升。8.015.3万辆，CAGR24%11.9%13.4，累计提升1.5pct图47:陕重汽营业收入及同比增速（亿元图48:陕重汽净利润及净利率（亿元0

营业收入 同比增

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

2015105-(5)(10)

净利润 净利

2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%-1.5% 司年 司年A股图49:陕重汽重卡销量及市占率（万辆图50:陕汽集团新能源重卡销量（台）重卡销量 市占率20181614121086420

8%6%4%2%0%

30000250002000015000100000

陕汽集团新能源重卡销量 市占2021 2022 2023 2024 2025

8%6%4%2%0%司年 动卡车观四、跨国工业装备：凯傲贡献业绩增量，高端液压、农机持续突破4.1年，25%70股份，成功填补潍柴高端液压技术空白，并借助凯傲海外市场销售渠道打开欧美市场。2014年并表后潍柴陆续增资至目前持股46.5%。2016年，凯傲收购美国德马泰克全部股份，确立了“工业车辆+供应链解决方案”双轮驱动模式。工业车辆与服务业务以林德、宝骊等品牌为核心，市占率稳居欧洲第一、全球第二；供应链解决方案业务以德马泰克为核心，在仓储自动化集成领域市占率全球第一。凯傲的产品广泛应用于制造业、电商、零售、冷链、物流运输等场景，凭借“硬件+软件+服务”的一体化布局锁定高价值客户，核心客群覆盖IBM、亚马逊、谷歌、沃尔玛、雀巢、联合利华、宝洁、空客等行业巨头。图51:凯傲集团业务布局 图52:凯傲集团2024年全球叉车市场份额司官网，业年报 国《ModernMaterialsHandling》杂A股工业车辆与服务构成收入主体，后市场夯实利润基础。工业车辆与服务收入约占凯傲总营收的比重超过70%，其中后市场服务占比超过一半，使经营业绩具备较强韧性。凯傲后市场服务覆盖叉车全生命周期，业务范围包括金融服务、备件供应、维修保养、数字化车队管理、租赁及二手车业务，形成以设备保有量为基础、持续变现的服务体系。其中，金融服务深度嵌入新车销售流程，近一半的新车通过融资租赁方式售出，且绝大多数融资租赁合同在租期内绑定整包售后服务，显著提升服务收入的确定性与可持续性。在此基础上，租赁与二手车业务承接客户在不同经营阶段的运力需求，延长单台设备的变现周期。相比于新车销售业务，后市场业务具有毛利率高、客户粘性强、周期波动小、现金流持续性强等特征。截至2025年，凯傲全球设备保有量已突破200图53:2019-2025年凯傲收入结构（百万欧元图54:2019-2025年工业车辆与服务收入结（百万欧元）1400012000100000

ITS SCSITS服务-收入占比 ITS-收入占比2019202020212022202320242025

0%

新车 售后服务 租赁服务 二手车 其他1000002019202020212022202320242025司年 司年图55:凯傲后市场服务覆盖叉车全生命周期司官A股新增订单持续上行，2026年增长基础稳固。年，凯傲营收从55.9113亿欧元，CAGR8.1%35-45%范围内。从订单情况看，年、2026年一季度新增订单分别为117.1亿欧元、29.9亿欧元，同比分别+13.4%+10.3%；其中，工业车辆与服务（ITS）新增订单分别为81.5亿欧元、20.4亿欧元，同比分别+4.9%、+4.2%，主要得益于全球制（SCS；2026年起更名为智能自动化解决方案，IAS）新增订单分别为36.0亿欧元、9.5亿欧元，同比分别+39.5%、+25.9%，主要受电商、第三方物流等细分领域拉动。IAS订单已连续五个季度保持正增长，显示其低谷期已过。图56:2016-2025年凯傲营收及占总公司比重（百万欧元，%）图57:2016-2025年新增及在手订单（百万欧元）1400012000100000

营业收入 占潍柴总收入比例

5%0%

1400012000100000

ITS新增订单 SCS新增订ITS在手订单 SCS在手订

4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000 司年供应链与通胀压力缓解，效率提升计划落地后即将释放利润弹性。2022年凯傲受欧洲通胀、供应链成本激增及价格刚性下的亏损订单拖累，利润大幅下滑，调整后EBIT利润率探底至2.6%。2023-2024年，随着低价订EBIT利润率修复至8.0%。2025年2月，凯傲启动效率提升计划，旨在增强长期竞争力并为未来的投资留出空间，措施包括调整ITS板块以及欧洲、中东和非洲地区企业服务部门的组织结构和流程。该计划绝大部分支出在2025年确认，暂时拖累当期利润7.0%。20261.5亿欧元成本，形成正向盈利贡献。考虑到上年同期低基数，叠加订单稳健增长及降本增效成果显现，2026年公司利润弹性将显著释放，调整后8-10%的历史中枢水平。A股图58:2016-2025年凯傲净利润与调整后百万欧元） 图59:2016-2025年凯傲调整后利润率0

净利润 调整后EBIT

8%6%4%2%0%-2%

调整后EBIT利润率调整后EBIT利润率-ITS调整后EBIT利润率-SCS 司年 司年208002系列泵马达，始终以技术创新引领全球高端液70%提升至90%。潍柴一方面在德202025年10月，LHY液压新品牌正式发布，宣告”，即从单一液压元件供应商战略转型为系统解决方案提供商。LHY产品覆盖液压泵、液压马达、液压阀及完整液压系统模块，并延伸至电控与电驱系统，广泛应用于农业机械、工程机械及物料搬运设备等非道路装备领域。高端液压系统对响应速度、能效及长期可靠性要求极高，长期由欧美厂商主导，行业壁垒显著。依托百年技术积淀，LHY在全球工程机械电动化转型中前瞻布局，将液压与电驱动深度融合，利用潍柴集团电池、电机等资源推出绿色分布式挖机方案，使整机效率提升至57%，超过行业平均水平。同时，公司推进电动智能液压系统与ECVT技术研发，持续优化NVH、效率、成本及可靠性。新一代主OCVE-02已形成行业标杆，代表了液压系统在电动化背景下的系统级技术优势，为非道路高端装备提供高度集成、可定制的动力解决方案。表13:林德液压动力总成系统产品应用场景目标机型发动机液压主泵电控系统13-16吨WP4.1HPR135WISE40工程机械（挖掘机）20-28吨WP6/WP7HPR210/HPR125DWISE4030-38吨WP9HPR165DWISE4040-49吨WP12HPR210DWISE40玉米收割机WP6HPV75/105WISE40农业机械青贮机WP7HPV75/105WISE40联合收割机WP7HPV75/105WISE40喷药机WP7HPV75/105A股WISE40拖拉机WP6K系列WISE40德液压（中国）官“发动机+液压+电控”一体化布局，有助于提升单机价值量及产品竞争力。工程机械领域动力系统价值量远高于传统发动机单品，且客户粘性更强，一旦导入核心机型，往往具备较强的增长持续性，推动盈利能力提升。潍柴通过控股林德液压，在集团内部实现发动机、液压系统与电控系统的深度协同，能够向整机厂供应动力总成整体解决方案。目前公司已进入徐工、柳工、临工、三一重工、中联重科等主流工程机械OEM供应链，并与山东重工体系内的山推股份与雷沃农机等OEM进行深度配套。系统级的动力方案能够提升整机作业效率、降低综合能耗，减少整机厂研发与匹配成本，从而强化客户粘性并抬升动力系统价值量。例如山推LH60-G静液压装载机搭载“潍柴WP7发动机+林德静液压系统”动力总成，在相同作业效率下油耗降低20%以上，直观体现了动力链协同带来的能效优势。图60:潍柴工程机械动力全系列解决方案司微信公众潍柴雷沃是国内农机领军企业，实现高端拖拉机产业化突破。年成立的福田雷2011-2015年福田逐步退出后，公司改名为“雷沃重工股份有限公司”（原“雷沃重工”）。2021-2022年，潍柴逐步实现对雷沃的控股，合计股比61.1%。2022年8智能农机与智慧农业两大业务板块，收获机械、拖拉机等业务连续多年保持行业领先，是国内少数可以为现代CVT拖拉机等领域实现技术突破。年雷沃推出国内首款自主研发CVT重型智能拖拉机P2404-7V，其作业效率较传10%。2023CVT拖拉机智慧农业应用场景240-340hp大马力CVT图61:公司农业机械产品矩阵柴雷沃招股说明农机行业调整期内雷沃经营逆势而上，业绩实现稳健增长。146.97.7180.2亿元、9.0亿元，CAGR分别为10.8%、8.0%，净利率保持在5%左右。图62:雷沃营收及同比增速（亿元图63:雷沃净利润及净利率（亿元806040200

营业收入 同比增速202020212022202320242025

30%25%20%15%10%5%0%-5%

净利润 净利率14 8%12 7%10 6%5%84%63%4 2%2 1%0 0%2020 2021 2022 2023 2024 2025司官 司官五、盈利预测与投资建议投资建议：AI电力基础设施龙头，将推动自身业绩爆发与价值重估。近年来潍柴AIDC大缸径柴发持续放量，顺利突破北美顶级AIDC备电项目，份额将AIDC主电源需求激增背景下，年公司气发、SOFC等产品即将量产；未来有望凭借短交期、产品认证、海外渠道等全方位优势，开启新一轮高成长周期。此外公司传统主业保持稳健经营，子公司凯傲报表修复，将提供充足的业绩安全垫。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别亿元、185亿元、223PE15X、12X、10X发电业务利润占比预计升至70%PE41X34XPE26X等海外可比公司已完成相似增长逻辑下的估值重构，公司存在显著的向上对标空间，维持“买入”评级。重要财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)215,690.50231,809.28260,127.01293,695.70330,894.26YoY(%)0.817.4712.2212.9012.67净利润(百万元)11,403.2910,930.5014,992.8618,511.3022,299.97YoY(%)26.51-4.1537.1723.4720.47毛利率(%)22.4321.4822.3222.6222.95净利率(%)5.294.725.766.306.74ROE(%)13.1511.7314.1415.1815.81EPS(摊薄/元)1.321.261.732.142.57P/E(倍)19.8920.7515.1312.2610.17P/B(倍)2.622.432.141.861.61风险分析宏观经济波动、行业周期性风险：重卡市场需求与国民经济发展、基础投资建设和环保政策等密切相关。受到全球宏观经济的波动、行业景气度等因素影响，公司所处行业存在一定的周期性。若未来宏观环境、市场需求、竞争环境等出现不利变化，公司业务增长、产品销售或生产成本产生不利影响，仍可能导致公司经营业绩出现下滑，对公司持续盈利能力造成不利影响。原材料供应短缺与价格波动风险：公司的生产过程依赖于若干原材料和零部件的及时稳定供应。虽然公司与主要供应商建立了稳定的合作关系，相关原材料、零部件市场供应充足，价格相对稳定，但如果主要供应商生产经营突发重大变化，或供货质量、时限未能满足公司要求，或与公司业务关系发生变化，或供应价格大幅波动而公司未能及时同比例调整产品售价，将可能对公司的生产经营产生不利影响。汇率波动风险：公司海外客户的销售收入比重较大，未来如果境内外经济环境、政治形势、货币政策等因素发生变化，使得本外币汇率大幅波动，公司将面临汇兑损失的风险。研发与创新风险：若公司研发的产品不受市场欢迎，或公司不能根据市场需求和行业标准研发及制造具有竞争力的产品，则公司可能面临新产品研发失败的风险，进而可能会对公司的整体发展产生负面影响。报表预测（）利润表（百万元）会计年度2024A2025A2026E2027E2