兴通股份内贸龙头稳健外贸快速扩张静待补库强催化

内容目录公司概况 7发展历程：历经二载成长为内贸化学龙，拓展外贸走向深蓝 7股权结构：家族管，携手供应链企业能业 7航线船队结构：内船队为核心，外贸网盖度持续提升 8业务结构：内贸构盈利基石，外贸贡主增量 9运力扩张：外贸运迎来快速扩张，产具翻倍空间 122内贸 13内贸现状：化工价改善及外贸运力虹，动内贸运价显著改善 13未来展望：供给严底色不改，反内卷补推动需求修复 14供给：新增运力评头部企业打分领先老退一进一头部具备模势 14需求：补库开启有驱动航运景气，长下集中度提升或带动游合 17成品油&LPG运输运力规模稳定，期赚稳定收益 223外贸 23外贸现状：量减价，短期受益供应链乱 23未来展望：动态视供给净增有限，补开催化需求 24供给：名义新增供承压，动态视角下给增压力或相对有限 24需求：短期补库开催化，长期受益运提升 27盈利预测与投建议 32盈利预测：内贸景修复稳健增长，外运扩张兑现成长 32投资建议：内贸稳外贸扩张，补库开景可期 33内贸：内贸龙头地稳固，盈利水平行领先 33外贸：运力迎来快扩张，高端绿色运优显著 35估值：运力扩张成性明确，景气回暖动值修复 36风险提示 38图表目录图1:公司发展历程 7图2:公司股权结构至2026年3月） 8图3:公司内贸航线图 8图4:公司外贸航线图 8图5:公司以化学品为（截至2025年末） 9图6:公司内外贸化品运力领先（截至2025年末） 9图7:外贸化学品单载吨领先（截至2025年末） 9图8:公司船队结构比载重吨口径，截至2025年末） 9图9:外贸化学品运营近年来持续增长 10图10:外贸业务近年营增速领先 10图外贸化学品运输献主要营收增量 10图12:自有船舶程租贡主要营收 10图13:外贸业务贡献主毛利增量 图14:内贸业务毛利率体更高 图15:公司各业务贡献利增量情况 图16:自有船舶程租及租业务毛利率更高 图17:内贸量价与毛利12图18:外贸量价与毛利12图19:公司在手订单预交付明细（截至2026年6月） 12图20:化工价格与内贸学品船运价强相关 13图21:盛航股份内贸转贸及纯外贸化学品数量 13图22:3000MT内贸化学品船周度运价 13图23:6000MT内贸化学品船即期运价 13图24:成本（油价）&反内卷驱动化工景气 14图25:美伊冲突后燃料价格上涨 14图26:6000MT内贸化学品船即期运价较26年年初增长 14图27:内贸危化品船运审批打分标准 15图28:龙头可以拿到更的运力指标 15图29:内贸化学品船运提前退出情况 16图30:近年来老旧船舶换对运力贡献显著加 16图31:内贸化学品船总力增速相对稳定 16图32:内贸化学品船总量增长有限 16图33:内贸化学品船单载重吨持续增加 17图34:内贸化学品运输需关系长期相对较好 17图35:国内沿海化学品输量情况 17图36:内贸沿海液散化品海运量结构 17图37:长三角危化品水运输量占比领先（2025年） 18图38:危化品货流呈现油南运格局（2025年） 18图39:化工价格与化工能利用率存在正相关，价格改善带动企增产 18图40:化工价格与化工存存在正相关关系价改善通常带动企业产库 19图41:化工航运主要承货物现货价近期显抬升 19图42:PX库存 20图43:纯苯港口库存 20图44:乙二醇港口库存 20图45:甲醇港口库存 20图46:PX开工率 20图47:纯苯开工率 20图48:乙二醇开工率 21图49:甲醇开工率 21图50:中国炼厂能力已近10亿吨红线 21图51:化工制造业固定产投资开始收缩 21图52:危化品航运行业在大量小微企业 22图53:公司成品油货运情况 22图54:公司LPG运输量况 22图55:成品油&LPG运毛利贡献相对稳定 23图56:成品油&LPG运毛利率整体稳定 23图57:外贸化学品船即运价 23图58:全球海运化学品量指数 23图59:化学品航运运价油运相关性较强，运虹吸化学品船运力 24图60:化学品船新船订情况 24图61:化学品船在手订占比（截至2026年6月） 24图62:26-27年化学品船预计集中下水 25图63:化学品船好望角苏伊士运河通行情况 25图64:外贸化学品船历运力增长情况 25图65:未来几年化学品老化加速趋势明显 26图66:化学品船年龄结（单位：年） 26图67:当前化学品船拆比例处于历史相对位 26图68:当前船舶拆解价出现回升 26图69:伴随船龄增长，于经济性考虑航速续滑 27图70:CII的限制逐年严对老船经营形成一压力 27图71:全球化学品海运量情况 27图72:全球化学品贸易有机化学品、植物为主 27图73:化学品单位货载均航距相对更低 28图74:全球化学品航运线图 28图75:全球农用油航运线图 28图76:波斯湾地区在全化学品出口中的占比 28图77:经霍尔木兹海峡输的主要有机化学出量 28图78:本轮美伊冲突实性导致石油出现供缺，且预计延续时间长 29图79:化工定价具备全性，且价格与库存在著的反向关系 29图80:欧美化学品PPI显著改善 30图81:美国化学品库存于历史相对低位 30图82:全球化学品海运海里情况 30图83:2015年后吨海里速持续大于运量增速 30图84:欧洲碳价走势 31图85:欧洲碳排放成本昂 31图86:北美、欧洲炼厂对老旧，年龄普遍过50岁 31图87:欧洲潜在炼厂关数量最多 31图88:炼厂东移持续推进 32图89:炼厂东移后化学航线示意图 32图90:公司内贸化学品运力市场份额领先（2025年） 34图91:公司内贸化学品具备年轻化优势（2025年） 34图92:公司内贸化学品输业务毛利率领先 35图93:公司外贸化学品运力迎来快速扩张期 35图94:甲醇燃料船碳排减少75% 36图95:使用传统化石燃不合规成本将会越越高 36图96:全球化学品航运道集中度较低 36图97:中国化工产品销规模占比世界46%（2024年） 36图98:公司股价复盘 37表1:公司在手订单计付节奏（截至2026年612表2:2019年-2024年内化学品船运力评审三得分及获批运力情况 15表3:头部企业主要作化企业名单 22表4:公司股份盈利测单位：百万元人民） 33表5:公司大型船舶比先（2024年） 34表6:可比公司比较 37图1:公司发展历程

公司概况发展历程：历经二十载成长为内贸化学品龙头，拓展外贸走向深蓝1997200072022年公司登陆A2023“1+2+1”“”。公司官网，公司公告，财通证券研究所股权结构：家族管理，携手供应链企业赋能主业2026330.86%3.62%。20252.59(香港)有限公司收购厦门象屿旗下香港兴耀航1.3图2:公司股权结构（截至2026年3月），财通证券研究所航线&船队结构：内贸船队为核心，外贸航网覆盖度持续提升20222023+和“”47214个港口。图3:公司内贸航线图 图4:公司外贸航线图 公官，通券所 公官，通券所20254050.132426.2352%35.8712%；LPG31.152%10（16.834。图5:公司以化学品船为（至2025年末） 图6:公司内外贸化学品运力领先（截至2025年末）船舶数量（艘）30242520船舶数量（艘学品船成品油船LPG船化学品船内贸 外贸总载重吨（万吨）3026.23252016.8815105.8751.150化学品船成品油船LPG船化学品船内贸 外贸公公，通券所 公公，通券所图7:外贸化学品单船载吨先（截至2025年末） 图8:公司船队结构占（载吨口径截至2025年末25,000

单船载重吨（吨）0

LPG外贸化学品船,34内贸化学品船,52外贸化学品船,34内贸化学品船,52内贸成品1956716880109293833化学品船 成品油船1956716880109293833化学品船 成品油船LPG船化学品船内贸 外贸公公，通券所 公公，通券所业务结构：内贸构筑盈利基石，外贸贡献主要增量//LPG/贡献营收5.3/3.2/0.6/7.132.7%/19.8%/3.7%/43.8%。从2023-20253.1亿元、2.91.169.1%103.4%、100.4%。COA2025年自期租/12.1/3.3亿元/1.0图9:外贸化学品运输营近来持续增长 图10:外贸业务近年营收速先元内贸化学品运输LPG运输元内贸化学品运输LPG运输 总营收20

100

内贸化品运输YOY 内贸成油运输LPG运输YOY 外贸化品运输15 10 5 0 020182019202020212022202320242025，财通证券研究所

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025，财通证券研究所。注：2021年内贸成品油营收YOY为232%图11:外贸化学品运输贡主营收增量 图12:自有船舶程租贡献要收亿元1.2

亿元 程租-自有舶 期租 程租-外租舶20内贸化学品运输LPG运输内贸化学品运输LPG运输0.7100.25-0.3

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025，财通证券研究所

02019 2020 2021 2022 2023 2024 2025，公司招股说明书，财通证券研究所2025//LPG/39.8%/25.1%/29.3%/22.1%2025//LPG运输/2.1/0.8/0.2亿元/1.6分经营模式来看，自有船舶程租及期租业务毛利率更高，且期租模式毛利率更为稳定，因该模式下燃油费、港口费等变动费用通常由承租人承担，公司作为出租人仅承担船员工资、维修保养等固定费用。外租船舶程租主要为弥补公司自有运力的不足，通过向市场采购具备服务资质和能力的承运商提供运输服务以满足客户需求，因此毛利率较低。图13:外贸业务贡献主要利量 图14:内贸业务毛利率整更高内贸化学品运输LPG运输内贸化学品运输LPG运输 6 60 60

内贸化品运输 外贸化品运输内贸成油运输 LPG运输4 40 402 20 200 20182019202020212022202320242025，财通证券研究所

02018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025，财通证券研究所图15:公司各业务贡献毛增情况 图16:自有船舶程租及期业毛利率更高亿元1.51.00.50.0-0.5-1.0

内贸化学品运输内贸化学品运输LPG运输2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

总毛利率 -自有舶 期租 -外租舶02019 2020 2021 2022 2023 2024 2025财证研所 公招说书财通券究所拆分历史量价表现，可以发现运价对盈利影响显著，运力扩张更多承担弹性放大器作用。分赛道来看，内贸因行业供给受到政府严格监管，公司作为行业龙头量价两端均具备阿尔法，量端体现为新增运力的优先获取以及与大客户合作的稳定货源，价端体现为领先合规实力所赋予的强议价权。外贸来看，行业供给因不受单一组织监管，周期属性更强，这也意味着公司需凭借自身运营能力跑赢市场。目前公司正处于外贸运力的快速扩张期，且下单新船大部分为绿色类船舶，长期竞争优势凸显。图17:内贸量价与毛利图18:外贸量价与毛利兴通股份内贸化学品船运力YOY内贸业务毛利YOY6000MT内贸化学品船运价YOY兴通股份内贸化学品船运力YOY内贸业务毛利YOY

外贸运价YOY(7条航线均值)YOY（右轴）202320242025202320242025

150100-20

2020 2021 2022 2023 2024 2025

0-50沛航，司告，经报网，通券究所 克克，司告，通券究所1.5运力扩张：外贸运力迎来快速扩张，产能具备翻倍空间在手订单来看，截至2026年6月，公司在手订单合计13艘，其中外贸船12艘，20.9211.05202642.59万DWT46.65DWT。202711.4DWT1艘（1.05万DT510.4万DT20833.9万DWT。表1:公司在手订单预计交付节奏（截至2026年6月）船型2026E2027E2028E总计内贸化学品船(艘)11外贸化学品船(艘)55313总计(艘)56314内贸化学品船(DWT)1049010490外贸化学品船(DWT)9240010370039000235100总计(DWT)9240011419039000245590公司公告，公司官网，财通证券研究所。注：2026年包含4月已交付的一艘外贸船。图19:公司在手订单预计交付明细（截至2026年6月）外贸船付数（DWT) 内贸船付数（DWT)60,00050,00040,00030,00020,00010,0002028/062028/052028/042028/032028/022028/012027/122027/112027/102027/092027/082027/072027/062027/052027/042027/032027/022027/012026/122026/112026/102026/092026/082026/072026/062026/052026/0402028/062028/052028/042028/032028/022028/012027/122027/112027/102027/092027/082027/072027/062027/052027/042027/032027/022027/012026/122026/112026/102026/092026/082026/072026/062026/052026/04公司公告，公司官网，财通证券研究所内贸内贸现状：化工价格改善及外贸运力虹吸，带动内贸运价显著改善2023Q22025图20:化工价格与内贸化品运价强相关 图21:盛航股份内贸转外及外贸化学品船数量内贸转外贸化学品船数量（艘）纯外贸化学品船数量（艘）6000MT华北-华南内贸化学品船运价（元/吨）内贸转外贸化学品船数量（艘）纯外贸化学品船数量（艘）350300250200

中国化工产品价格指数:CCPI（右轴）

7000 1210600085000 64000 42300020192020202120222023202420252026

02023 2024 2025沛航， ，通券研所 盛股公公，证券究所图22:3000MT内贸化学品船度运价 图23:6000MT内贸化学品船期运价元/吨400350300250200150100

华北-华东 华东-华北 华东-华华北-华南 华东-华南 华南-华

华北-华东 华东-华北 华东-华元/吨 华北-华南 华东-华南 华南-华3503002502001501002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026沛航，通券所 沛航，通券所图24:成本（油价）&反内卷驱动化工景气，财通证券研究所2026622日，3000MT/6000MT185/171元/2025202612.7%/16.4%、3.0%/8.4%。2026622-华东华东-华东-/-华南华东华南/-6000MT化学品船运价分别为185/135/115/278/185/130元/吨，分别较2026年年初变化+10.4%/+5.9%/-8.0%/+18.1%/+13.8%/0.0%。图25:美伊冲突后燃料油格涨 图26:6000MT内贸化学品船期运价较26年年初增长元/吨7,0006,0005,0004,0003,0002026/022025/022026/022025/022024/022023/022022/022021/022020/022019/022018/022017/022016/022015/022014/022013/022012/02

现货价:燃料油

内贸运价较2026年年初增长（）18.113.8内贸运价较2026年年初增长（）18.113.810.45.90.0-8.050-10-华北-华东

华 华 华 华 华-----东 东 北 东 南-----华 华 华 华 华北 东 南 南 东财证研所 沛航，通券所未来展望：供给严控底色不改，反内卷补库推动需求修复中长期来看，内贸液体危化品航运行业运力供给严控底色不改，且需求端有望在反内卷、后续补库推动下逐步修复，供需关系或将持续改善，从而带动运价中枢上移。具体来看：2018①②100///43/22/20/15252019年-2024年50%图27:内贸危化品船运力批分标准 图28:龙头可以拿到更多运指标前三名获批运力（万DWT）占总获批运力比重（）16占总获批运力比重（）141210864202019 2020 2021 2022 2023

1000交运部财证究所 交运部财证究所注：统计不包含甲醇燃料加注化学品船及盐酸专用船表2:2019年-2024年内贸化学品船运力评审前三名得分及获批运力情况评审时间参评项目第一（得分）获批运力（DWT）第二（得分）获批运力（DWT）第三（得分）获批运力（DWT）2024化学品船兴通股份（91.2）10000上海君正（85）8500浙江盛龙（84）65002023化学品船兴通股份（91.6）3700上海君正（88）8000舟山金海岸（87）100002022化学品船兴通股份（90.4）17500上海君正（89.4）6500舟山金海岸（87.6）41002021化学品船兴通股份（89.8）10700扬洋化工（82.6）9000盛航海运（82.4）74502020化学品船兴通海运（84.4）12500华海石油（81.6）6500盛航海运（80.2）74502019第二次化学品船泉港兴通（86）39987扬洋化工（78.4）39999能垣海运（76.8）398262019第一次化学品船泉港兴通（88.8）11500扬洋化工（84.8）3700华洋海运（82.8）5500交通运输部，财通证券研究所12船312611检52检“”或50%从历史供给增加情况来看，在2020年之前新船运力审批为行业运力稳定增长方式，老旧船舶置换所带来的运力贡献呈现正负波动，或由于此前老旧船舶占比过多，整体以净出清为主。2021年开始老旧船舶置换对于运力整体贡献显著增加，连续五年保持净增长。图29:内贸化学品船运力前出情况 图30:近年来老旧船舶置对力贡献显著增加提前退出运力（万DWT）1210864220222021202020192018201720162015020222021202020192018201720162015

万20151050-52013202520242023-102013202520242023

获批运贡献 老旧船退出增贡献202520242023202220212020201920182017201620152014交运部财证究所 交运部财证究所202520242023202220212020201920182017201620152014注：获批运力数据为T-1年获得的审批运力，假设一年后船舶交付宏观调控背景下，行业运力供给实现有序增长。截至2025年12月31日，国内沿295165.8202445.73.6%0256202.2019398441.1%。同时由于政府有关部门依照需求预期审慎审批运力，使得供需关系长期处于相对紧平衡状态。未来供给机制不变情况下，整体供给增速高度可控，供需关系预计长期较好。图31:内贸化学品船总运力增相对稳定 图32:内贸化学品船总数增长有限2001501000

化学品总运（万DWT） ）0202520232021201920172015201320112009200720052003-10202520232021201920172015201320112009200720052003

0

化学品数量艘）

02025-10202520232021201920172015201320112009200720052003交运部财证究所 交运部公招明书，财证研所20232021201920172015201320112009200720052003图33:内贸化学品船单船重持续增加 图34:内贸化学品运输供关长期相对较好化学品单船重吨（DWT/艘） YOY() 化学品运力YOY 化学品量0

50-10202520232021202520232021201920172015201320112009200720052003

50202520242023202220212020201920182017201620152014-10202520242023202220212020201920182017201620152014交运部财证究所 交运部中联研咨询，通券究所2.2.2需求：补库开启有望驱动航运景气，长期下游集中度提升或带动中游整合20193200202447008.0%20256.0%4420万吨。67%图35:国内沿海化学品运量况 图36:内贸沿海液散化学海量结构国内沿省际学品量（吨） ）5,0004,0003,0002,0001,000

25 220 甲苯,2醋酸,35 液碱,40 甲醇,5-5 苯乙烯,

其他,17

对二甲苯,29纯苯,12202520242023202220212020201920182017201620152014202520242023202220212020201920182017201620152014

混合二甲苯,8

乙二醇,10所

鼎一投资，财通证券研究所（）贡献了202586.4%()268060.6%()92020.8%；环渤海(61013.8%。货物流向来看，呈现北油南运格局。2025年华北至华东/华东至华南/华北至华南航线分别完成运输量1420/1180/530万吨，分别占比32.1%/26.7%/12.0%。图37:长三角危化品水上输占比领先（2025年） 图38:危化品货流呈现北南格局（2025年）长三角 珠三角 环渤海 其他地区

华北至东 华东至南 华北至南 其他路线51421514216029321227博咨，通券所 博咨，通券所成本&反内卷驱动化工景气，后续补库开启有望驱动航运景气。026年6月2226022902025年为022年的77。图39:化工价格与化工产能利用率存在正相关关系，价格改善带动企业增产，财通证券研究所图40:化工价格与化工库存存在正相关关系，价格改善通常带动企业增产补库，财通证券研究所图41:化工航运主要承运货物现货价近期显著抬升吨2026/032025/092026/032025/092025/032024/092024/032023/092023/032022/092022/032021/092021/032020/092020/032019/092019/032018/092018/032017/092017/032016/092016/032015/092015/032014/092014/032013/092013/032012/092012/032011/092011/032010/092010/032009/092009/032008/092008/032007/092007/032006/092006/032005/09

现货价:PX 现货价:乙醇 现货价:甲醇MA 现货价:纯苯，财通证券研究所华东华东//华东商业库存华东商业库存，财通证券研究所华南，财通证券研究所华南图43:纯苯港口库存图43:纯苯港口库存图45:甲醇港口库存万吨3530252015万吨35302520151050

2026-06 5320232026周2026-01 5120232026周2025-08 49472025-03 452024-10 43392024-05 41392023-12 372023-07 3520222025312023-02 20222025312022-09 292022-04 2725，财通证券研究所，财通证券研究所2021-11 23，财通证券研究所，财通证券研究所2021-06 21172021-01 1917图47:纯苯开工率图47:纯苯开工率20242020-03 13112019-10 92019-05 732018-12 53万吨0万吨090858075706520谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准20谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准PX社会库存（月度）PX社会库存（月度）图42:PX图42:PX库存万吨550500450400350300万吨550500450400350300

2026-05 5320232026周2026-02 5120232026周492025-11 472025-08 45412025-05 4341华东地区港口库存2025-02 39华东地区港口库存352024-11 3735202220252024-08 202220252024-05 31292024-02 272023-11 25，财通证券研究所，财通证券研究所，财通证券研究所23，财通证券研究所，财通证券研究所，财通证券研究所图44:乙二醇港口库存图44:乙二醇港口库存2023-05 19图46:PX开工率20212024图46:PX开工率20212024152022-11 1392022-08 1192022-05 72022-02 53万吨095万吨095908580757065图48:乙二醇开工率 图49:甲醇开工率202120242022202520232026 2021 2022 2023202120242022202520232026809570 908560 80

2024 2025 2026755070535149474553514947454341393735333129272523211917151311975315351494745434139373533312927252321191715131197531周财证研所 财证研所石化企业供给侧优化集中，中长期利好头部承运企业。102025102024-202520246月20259月七（2025-2026年20258.0%20265月，5.9%。图50:中国炼厂能力已逼近10亿吨红线 图51:化工制造业固定资投开始收缩中国原油一次加工能力（亿吨）12108642202320222021202020192018201720162015201402023202220212020201920182017201620152014

02025202420252024

固投:化学原料及化学制品制造业:累计同比固投:石油加工、炼焦和核燃料加工业:累计同比2026202520242023202220212020201920182017201620152014CEIC，通券究所 财证研所2026202520242023202220212020201920182017201620152014202661-2101212%图52:危化品航运行业存在大量小微企业中国船旗化学品海运企业（家）60504030201001-2艘船

3-4艘船

5-9艘船

10艘船以上克拉克森，财通证券研究所表3:头部企业主要合作炼化企业名单公司名称长期合作客户兴通股份荣盛控股、中国石油、中国石化、中国海油、中国中化、中海壳牌、盛虹炼化、巴斯夫等盛航股份中石化、中石油、中化集团、万华化学、浙江石化、恒力石化等各公司公告，财通证券研究所成品油&LPG运输：运力规模稳定，期租赚取稳定收益2018（LPGLNGLPG3艘+3LPG15%2025LPG17.2%、3.8%25.1%、29.3%。图53:公司成品油货运量况 图54:公司LPG运输量情况3503002502001501000

成品油运量万吨） 航次数（个右轴）5002022 2023 2024 2025

LPG货运量万吨） 航次数（个右轴）30 14025 12020 10080156010 405 200 02022 2023 2024 2025公公，通券所 公公，通券所图55:成品油&LPG运输毛利贡献相对稳定 图56:成品油&LPG运输毛利率整体稳定成品油输 LPG运输25

成品油输 LPG运输20 4015 3010 205 1002022 2023 2024 2025

02022 2023 2024 2025财证研所 财证研所外贸外贸现状：量减价增，短期受益供应链紊乱2020年-2025年外贸化学品运价共有两轮高点，分别受益于2022-2023年欧洲对俄制裁后成品油牛市溢出带动以及2024年红海危机所引发的船只绕行。2026619鹿特丹-远东(10000MT)/鹿特丹-(5000MT)/202657.1%/56.3%/15.0%图57:外贸化学品船即期价 图58:全球海运化学品运指数休斯顿-远东10,000MT 鹿特丹-休顿10,000MT 2021 2022 20230

鹿特丹-远东5,000MT 中东-鹿特丹15,000MT 2024 2025 2026美元/吨140美元/吨1351301251202026/012024/012022/012020/012018/012016/012014/012012/012010/012008/012006/012004/012002/011152026/012024/012022/012020/012018/012016/012014/012012/012010/012008/012006/012004/012002/011101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月克克，通券所 克克，通券所///图59:化学品航运运价与油运相关性较强，油运可虹吸化学品船运力Rotterdam-Houston10,000mtEasyChemRates($/Tonne)BCTI大西洋TCE:TC2&TC14($/day,右轴)80 BDTITD25-TCE:70,000mtUSGUKC($/day,右轴)70

290,000240,00060 190,00050 140,00040 90,00030 40,0002026/052026/032026/052026/032026/012025/112025/092025/072025/052025/032025/012024/112024/092024/072024/052024/032024/012023/112023/092023/072023/052023/032023/012022/112022/092022/072022/052022/032022/012021/112021/092021/072021/052021/032021/012020/112020/092020/072020/052020/032020/012019/112019/092019/072019/052019/032019/01克拉克森，财通证券研究所未来展望：动态视角供给净增有限，补库开启催化需求20242022-20232024Q220245.5%速衰减，2026年1-5月累计下单仅42万载重吨。2026620.4%2026年、2027年、20282029402420177357.3%7.1%2.8%0.5%6%29%-67%，因此3%图60:化学品船新船订单况 图61:化学品船在手订单比截至2026年6月）3.53.02.52.01.51.00.50.0

新船订单（百万载重吨）

化学品在手单（万DWT) 在手订占比（）20 15 10 5 20262025202420232026202520242023202220212020201920182017201620152014201320122011201020092008200720062005Q1-2026Q1-2025Q1-2024Q1-2023Q1-2022Q1-2021Q1-2020Q1-2019Q1-2018Q1-2017Q1-2016Q1-2015Q1-2014Q1-2013Q1-2012Q1-2011Q1-2010Q1-2009Q1-2008Q1-2007Q1-2006Q1-2005克克，通券所 克克，通券所Q1-2026Q1-2025Q1-2024Q1-2023Q1-2022Q1-2021Q1-2020Q1-2019Q1-2018Q1-2017Q1-2016Q1-2015Q1-2014Q1-2013Q1-2012Q1-2011Q1-2010Q1-2009Q1-2008Q1-2007Q1-2006Q1-2005图62:26-27年化学品船预计集下水 图63:化学品船好望角及伊运河通行情况好望角通行量（百万载重吨）交付数（艘） 交付载重吨（万吨） 苏伊士河通量（万载吨）500 4008300 6200 42100Q1-2026Q4-2025Q3-2025Q1-2025Q4-2024Q3-2024Q2-2024Q1-2024Q4-2023Q3-2023Q2-2023Q1-2023Q4-2022Q3-2022Q2-2022Q1-2022Q4-2021Q3-2021Q2-2021Q1-20210Q1-2026Q4-2025Q3-2025Q1-2025Q4-2024Q3-2024Q2-2024Q1-2024Q4-2023Q3-2023Q2-2023Q1-2023Q4-2022Q3-2022Q2-2022Q1-2022Q4-2021Q3-2021Q2-2021Q1-20212030E2029E2028E2027E2026E2025202420232022202102030E2029E2028E2027E2026E20252024202320222021克克，通券所 克克，通券所图64:外贸化学品船历史运力增长情况化学品运力百万DWT) YOY60 50 1440 1030 820 610 220262025202420232022202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620050 02026202520242023202220212020201920182017201620152014201320122011201020092008200720062005克拉克森，财通证券研究所新增供给有压力，但拆船量有望上行。尽管名义新增供给增速今明两年超过7%，但高比例的老船占比所蕴含的潜在大20+15-1925%200820图65:未来几年化学品船化速趋势明显 图66:化学品船年龄结构单：年）化学品船运力（万载重吨）0-4 5-9 10-14 15-19 20+化学品船运力（万载重吨）700152515251730139876543210船龄（年）克克，通券所 克克，通券所图67:当前化学品船拆船例于历史相对低位 图68:当前船舶拆解价值现升2.01.51.00.50.0

5 拆船数量（百万载重吨，左轴）拆解船运力占比（）4拆船数量（百万载重吨，左轴）拆解船运力占比（）1.531.021 0202620252026202520242023202220212020201920182017201620152014201320122011201020092008200720062005

5拆船数量（百万载重吨，左轴）灵便型油轮拆解价值（百万美元，右轴）拆船数量（百万载重吨，左轴）灵便型油轮拆解价值（百万美元，右轴）4433220052008201120142017202020232026克克，通券所 克克，通券所环保压力将持续推动老旧船舶降速或物理出清。CIICII3年评级为D或一年为E2023-2026CII2%，2027-2030年CII2.625%2030201921.5%12.2420260.7%。未来CIIEUETS的成图69:伴随船龄增长，出经性考虑航速持续下滑 图70:CII的限制逐年严格对船经营形成一定压力化学品船平均年龄（年）化学品船(10,000+dwt)平均行驶速度（节）18 12.516 12.014 11.512 11.0202620252026202520242023202220212020201920182017201620152014201320122011克克，通券所 3.2.23.90亿202538.5%、22.7%、12.7%。图71:全球化学品海运运量情况 图72:全球化学品贸易以机学品、植物油为主500400300200100

全球化品海量（万吨） YOY

100

有机化品 无机化品 植物油 沥润滑油 生物柴油 乙醇 糖2025202420232022202120202019201820252024202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072026202320202017201420112008200520021999199619931990克克，通券所 克克，通券所202542945269图73:化学品单位货载平均航距相对更低0

2025年单位货载平均航距（海里）LPG 干散货 原油 世界海运 集装箱 LNG 化学品 成品油克拉克森，财通证券研究所图74:全球化学品航运航图 图75:全球农用油航运航图 波所财证研所 波所财证研所短期补库开启，需求驱动助力行业维持高景气。21%来看，东北亚、南亚对波斯湾的有机化学品依赖度相对更高，依赖度分别为26%/38%/乙二醇/苯乙烯31%/53%/34%/10%。图76:波斯湾地区在全球学出口中的占比 图77:经霍尔木兹海峡运的要有机化学品出口量Drewry，财证研所 Drewry，财证研所EIA3-1221-22图78:本轮美伊冲突实质性导致石油出现供给缺口，且预计延续时间较长EIA，财通证券研究所。注：图例中供需差=需求-供给PPIPPI图79:化工定价具备全球性，且价格与库存存在显著的反向关系30 1.5美国:PPI:工业产品:化学品及有关制品:当月同比（）PPI:化学原料和化学制品制造业:当月同比（）美国:PPI:工业产品:化学品及有关制品:当月同比（）PPI:化学原料和化学制品制造业:当月同比（） （）0

1.31.21.11.0-20

20002001200220032004200520072008200920102011201220142015201620172018201920212022202320242025

0.9，财通证券研究所图80:欧美化学品PPI显著改善 图81:美国化学品库存处历相对低位欧盟:PPI:制造业:化品和学品:当月同比 美国:批发库存售比:非用:化学品及关产品:美国:PPI:工业产品:化学品及有关制品:当月同比1.54030 1.420 1.310 1.20 1.1-10-20

2001200420062009201120142016201920212024

1.00.9

199219962000200420082012201620202024财证研所 财证研所中长期炼厂东移拉升运距，提供需求增量。CAGR22GR为1.5%20152015图82:全球化学品海运吨里况 图83:2015年后吨海里增速持大于运量增速0

全球化品海吨海（十） YOY20252023202120252023202120192017201520132011200920072005200320011999

-10

吨海里增速-海运量增速差（PCTS，右轴)海运量YOY海运吨海里YOY0.02海运吨海里YOY02025202320212019201720152013201120092007-0.0220252023202120192017201520132011200920072005克克，通券所 克克，通券所20055010美元吨，1.5~2/70欧元112-1617%图84:欧洲碳价走势 图85:欧洲碳排放成本高昂120100

欧洲碳指数:成交价（欧元/吨）

2026年上半年碳价均值（欧元/吨）806040200 02022-04 2023-04 2024-04 2025-04 2026-04 欧洲 中国 美国财证研所 财证研所图86:北美、欧洲炼厂相老，年龄普遍超过50岁 图87:欧洲潜在炼厂关停量多清大地系财券研所 伍麦兹财证究所欧洲潜在关停炼厂数量世界领先。据伍德麦肯兹，预计到2035年，将有101家（18402023203540~5030%以上。2030年中国其他//93.2/125.5/56.2/22万桶欧洲36.7/36.7万桶/图88:炼厂东移持续推进 图89:炼厂东移后化学品线意图25-30年炼厂产能增减（千桶/天）1,5005000-500

美洲 欧洲 中国 其他亚洲 中东 非洲IEA，通券究所 伍麦兹财证究所盈利预测与投资建议盈利预测：内贸景气修复稳健增长，外贸运力扩张兑现成长公司主要从事散装液体危险货物的水上运输业务，包括液体化学品、成品油、液化石油气的海上运输。其中内贸业务供给受政府严格监管，供需环境相对稳定，外贸行业供给因不受单一组织监管，周期属性更强。具体分业务来看：12026-2028年内贸化学品运输业务营收增速分别为+10%/+13%/+6%，对应毛利率分别为41%/43%/44%。232026-202825%/25%/24%。3LPG运输：2018要审批。同时由于LPG2026-2028年LPG+1%/+1%/+1%，30%/30%/30%。42026-20282026-2028化学品运输业务营收增速分别为+64%/+33%/+22，对应毛利率分别为25%/24%/24%。2026-202821.4/26.0/29.831.5%/21.6%/14.6%37.7%/16.2%/13.3%。表4:公司股份盈利预测（单位：百万元人民币）分业务分指标202420252026E2027E2028E内贸化学品运输收入565533588664702增长率-8%-6%10%13%6%收入占比37%33%27%26%24%毛利236212241286309增长率-3%-10%14%18%8%毛利率(%)42%40%41%43%44%成品油运输收入289322320319317增长率10%11%-1%-1%-1%收入占比19%20%15%12%11%毛利11481807876增长率50%-29%-1%-2%-3%毛利率(%)39%25%25%25%24%LPG运输收入6160616262增长率27%-1%1%1%1%收入占比4%4%3%2%2%毛利2118181919增长率52%-17%3%1%1%毛利率(%)35%29%30%30%30%外贸化学品运输收入599714117115581902增长率92%19%64%33%22%收入占比40%44%55%60%64%毛利174158293374456增长率123%-9%86%28%22%毛利率(%)29%22%25%24%24%合计收入1,5151,6282,1412,6032,983增长率22%8%31%22%15%毛利545468632756860增长率33%-14%35%20%14%毛利率(%)36%29%30%29%29%，财通证券研究所投资建议：内贸稳健外贸扩张，补库开启景气可期2025船队规模以外，船舶资产质量同样领先，船舶具备高端/大型/年轻化优势。截至20257.38.8年比高达70.59%20245,000吨85（37下图90:公司内贸化学品船力场份额领先（2025年） 图91:公司内贸化学品船备轻化优势（2025年）兴通股份,兴通股份,盛航其他,52君正上海鼎招商南油,8股份,13

平均船龄（年）衡,3

48.87.3船务, 28.87.31006 行业 公司各公司公告，各公司官网，交通运输部，财通证券研究所注：招商南油为年报披露化学品船队总规模

公司公告，交通运输部，财通证券研究所表5:公司大型船舶占比领先（2024年）载重吨区间国内沿海市场兴通股份数量占比数量占比小于2,000207.09%--2,000-2,9993211.35%--3,000-4,99912745.04%313.64%5,000-8,9997626.95%1150.00%9,000-19,999217.45%627.27%大于20,00062.13%29.09%合计282100.00%22100.00%公司公告，财通证券研究所公司凭借多年在散装液体化学品运输领域的深耕，下游对接稳定优质的大客户资源，自身资产端运营实力领先，现已构建起了完善、强大的运输网络格局。在财务端，公司的经营优势也得到充分转化和体现，内贸化学品运输业务毛利率长期维持领先。图92:公司内贸化学品运输业务毛利率领先兴通股份 盛航股份 海昌华02019 2020 2021 2022 2023 2024 2025公公， ，通券研所公司自2022年开始布局外贸以来，当前国际航线已遍及东北亚、东南亚、中东、47214年/2027年/202854.7%/39.7%/10.7%（图93:公司外贸化学品船运力迎来快速扩张期外贸化品船力（载重） )4540353025201510502022 2023 2024 2025 2026 2027

0-10公司公告，公司官网，财通证券研究所IMO(CII)ETS)625900813000载重减少75CAGR图94:甲醇燃料船碳排放少75% 图95:使用传统化石燃料合成本将会越来越高-100

降幅（）--氮排放 碳排放 硫及颗--

0

低硫燃油价格 不合规使用低燃料成本

2839

欧元/吨23871609欧元/吨23871609119596076425002000150010005000-99 2025 2030E 2035E 2040E 2045E 2050E央网财证研所 全甲行协，海事财证研所目前全球化学品航运赛道格局分散，集中度较低，据克拉克森，头部化学品船东市占率仍不足4%。分散的格局给予公司这类经营实力强的后发企业更快的突围潜力，船舶年轻化、绿色化优势有望得到放大。5.0β图96:全球化学品航运赛集度较低 图97:中国化工产品销售模比世界46%（2024年）Stolt-NielsenMitsuiOSKOdfjellBahriJunzhengEnergyBWIinoStolt-NielsenMitsuiOSKOdfjellBahriJunzhengEnergyBWIinoWilmarChinaDevBankMTTsaoPaoChee(TPC)OceonixServicesAceTankersCMBNisshinShippingADNOCShandongEasternPacificUnitedOverseas0.02.04.0XingtongShipping克克，通券所 cefic，通券究所4.2.3估值：运力扩张成长性明确，景气回暖推动估值修复12图98:公司股价复盘，财通证券研究所。注：时间截至2026年6月26日。预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.7/4.3/4.9亿元，同比分别增长37.7%/16.2%/13.3%PE9.58.3增持”评级。表6:可比公司比较证券代码证券简称市值（亿元）预测净利润(百万元，人民币)预测市盈率2024A2025A2026E2027E2028E2024A2025A2026E2027E2028E001205.SZ盛航股份2613710911512714326.429.622.720.518.2603713.SH密尔克卫115565627748896105314.614.115.412.910.9601975.SH招商南油186192113111840193621217.810.810.19.68.8600026.SH中远海能1023404240371074510360845413.715.89.59.912.1平均值平均值3381666152133623330294315.617.614.413.212.5603209.SH兴通股份4135027037243249012.818.211.09.58.3财证研所注：通份、中海业为证券究预，余司自 一预期，间至2026年6月29日。风险提示化工需求不及预期：化工航运作为化工派生行业，货运量与化工品的产销量密切相关，因此倘若化工需求不及预期，则会影响公司的经营业绩。地缘政治风险：美伊冲突扰乱了中东的油气及化工品生产和出口，全球能源运输与成本均受冲击，倘若地缘紧张局势长期维持，高油价或将冲击下游需求，从而影响化工链条正常生产节奏。安全经营风险：由于液化品具有易燃、易爆、有毒、有害和放射性等特征，其负外部性显著，因此政府对于行业新运营资质审批及已有供给更新扩张均有严格管控。倘若日常经营中发生安全事故，则会影响正常承运资格。产能扩张不及预期：规划产能倘若受资金、外部因素影响扩张不及预期，或将导致公司业务增长不及预期。燃油价格波动风险：燃油是为船舶日常运营供给动力的能源产品，燃油价格波动直接影响公司经营成本变动。若未来受地缘政治、贸易战等因素影响，燃油价格大幅波动，将导致公司燃油采购成本大幅变化，从而影响公司业绩。公司财务报表及指标预测利润表（百万元）2024A2025A2026E2027E2028E财务指标2024A2025A2026E2027E2028E营业收入1514.741628.422140.792602.782982.63成长性减:营业成本969.421160.611508.441846.642122.72营业收入增长率22.4%7.5%31.5%21.6%14.6%营业税费6.187.019.2111.1912.83营业利润增长率42.0%-23.0%36.8%16.0%13.2%销售费用16.9319.6225.6931.2335.79净利润增长率38.9%-23.0%37.7%16.2%13.3%管理费用63.8465.9687.77106.71122.29EBITDA增长率33.6%-7.9%49.3%21.5%14.0%研发费用1.281.111.501.822.09EBIT增长率34.1%-18.3%39.3%19.4%13.7%财务费用28.3636.9953.0278.2991.06NOPLAT增长率35.3%-17.2%39.3%19.4%13.7%资产减值损失0.000.000.000.000.00投资资本增长率13.6%26.0%18.9%17.2%7.0%加:公允价值变动收益3.720.960.000.000.00净资产增长率14.2%33.0%5.8%8.6%9.0%投资和汇兑