英诺赛科(2577.HK)8英寸GaN平台进入AI电源与汽车电子放量验证期

内容目录TOC\o"1-1"\h\z\u从快充起步，走向消费高端化与工业储能放量 3从晶圆产能到器件、IC与模组平台 5AI电源提供重估弹性，汽车电子进入量产导入期 8盈利修复来自良率、折旧与8英寸规模效应共振 10盈利预测与投资建议 风险提示 12从快充起步，走向消费高端化与工业储能放量202543%，10%消费电子与工业储能贡献九成收入3-5+8英寸硅基GaN图1：消费电子与工业储能构成2025年公司收入基本盘消费电子 工业及储能 AI及数据中心 新能源车 人形机器人5%0%5%0%5%47%43%公司数据，东吴证券（香港）◼从入门快充走向高端家电与新兴终端LED2025GaNASP图2：消费电子应用场景从快充到高端家电不断升级公司数据，东吴证券（香港）◼ 宁德时代导入支撑收入确定性20254.52GaNGaNGWh线中，GaN2000万-2500GaN方案20253-5图3：工业储能业务的客户导入与价值链逻辑公司数据，东吴证券（香港）从晶圆产能到器件、IC与模组平台GaNICGaN市场从分立器件走向集成功率级从晶圆平台看，GaNSiCGaNSiCGaN晶AIPSU2024年的19%提升至2029年的30%，成为GaN晶圆需求增长的重要触发因素。GaN-on-Si68英寸迁移。20236202688英寸GaN-on-Si8GaN规模8在产品形态上，GaN功率半导体也正在从分立器件向更高集成度方案升级。全球GaN20245.1203459.1（CAGR）27.7%GaN1.826.8（CAGR）31.2%IC图4：202-2298英寸GaN晶圆产能预计将以33%的CAGR增长，到2029年预计将达到70万片

图5：202-2298英寸GaN器件需求预计将以33%的CAGR增长，到2029年预计将达到18万件(千片)900

GaN4英寸 GaN6英寸 GaN8英寸GaN4英寸YoY GaN6英寸YoY GaN8英寸120%

200140%180120%200140%180120%160140100%

分立器件 YoY8007006005004003002001000

2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028

100%80%60%40%20%0%

100806040200

2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028

80%60%40%20%0%东吴证券（香港）预测 东吴证券（香港）预测图6AI8GaN19%202930%

图7：2024-2034GaN功率器件市场预计将以28%CAGR203459.1亿美元计算与数据存储 消费 新能源 其他

(百万美元)7,000

GaN功率晶体管 GaN模组 GaN集成功率级22%23%22%23%19%30%内：2024年外：2029年15%17%41%33%5,0004,0003,0002,0001,00002023202420252026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E东吴证券（香港）预测 东吴证券（香港）预测◼晶圆验证产能，器件/IC/模组验证产品平台IC/IC/60%–70%IC/ICIC合作伙伴。8GaNICIC/AIIC/图8：英诺赛科GaN产品形态及晶圆加工至产品的制造过程公司数据，东吴证券（香港）◼ 8GaN-on-Si是产品化能力和竞争地位的底层支撑GaNGaNGaN77.7%2008英寸，200mm2024200mm150mm200mm150mm既GaNIDM8GaN-on-SiPSU872.3%(百万美元)中国玩家全球玩家国产化率(千片)100mm 150mm 200mm 300mm50045074.4%76.9%77.7%78.5%76.1%73.8%90%80%1,00090040070%80072.3%(百万美元)中国玩家全球玩家国产化率(千片)100mm 150mm 200mm 300mm50045074.4%76.9%77.7%78.5%76.1%73.8%90%80%1,00090040070%800350 52.6%70060%30025050%60050020040%40015030%30010020%2005010%100020222023 20242025202620272028 20290%0202320242025202620272028202920302031203220332034东吴证券（香港）预测 东吴证券（香港）预测AI电源提供重估弹性，汽车电子进入量产导入期AI数据中心业务已经有传统架构收入和客户验证，后续弹性来自800V/中压直流架构下GaNPDOBC、DC-DCGaNAI电源：从传统架构切入，等待高压架构放量验证数据中心业务当前收入体量仍小，但已经具备客户和产品验证基础。公司2025年6000PSU48V12VPSU2026HVDC800V54V、54V12V、12V1V650V100V器30V40V15VGaNAINVL5769万-1054V12V12V1V96%18万-20800VHVDC2026Q3AI电源从BOMPDOBCDC-DCPD2025OBCDC-DC共同研发GaNPDOBCDC-DCGaNOBCDC-DCGaN的远期可选项2025126GaNGaNAIGaNAI8英寸规模效应共振8AI良率提升：从研发爬坡走向稳定量产20%-30%，2022年95%8GaN-on-SiAI20252024年的-19.5%7.3%Capex改善：成本端压力逐步缓解折旧下降是2026-2027年盈利修复的重要变量。珠海、苏州工厂大部分生产设备在202152026-2027110MOCVD17MOCVDAixtron和◼8英寸规模效应与产品结构升级：经营杠杆进一步释放8英寸规模效应是盈利修复的底层支撑。公司现有产能约2万片/月，正向7万片/4070020261AIAI品，若这些产品占比持续提升，将推动ASP盈利预测与投资建议收入2026-202822.0/35.0/70.080%/59%/100%AI2027AI盈利预测2026-2028202620262027年20287082026-202815.8%/6.1%/17.4%。估值2027EEV/Sales128GaN-on-Si/ICAI2027E收入8.6xEV/Sales96.90港元EV/Sales2027EEV/Sales2026E-27E2028E-30E56.9%图11：2025-203060%的CAGR2030127亿元

图12：公司毛利率从2026年的19%修复至2028年的45%，经营杠杆与产品升级共同驱动GaN模组 GaN分立器件和集成电路 GaN晶圆 其他(百万元)14,00012,00010,0008,0006,000

100%50%0%-50%

毛利率 营业利润率 EBITDA利润率 净利率4,000 -100%2,0000

2023 2024 2025 2026E2027E2028E2029E2030E

-150%-200%

2023 2024 2025 2026E2027E2028E2029E2030E公司数据，东吴证券（香港）预测 公司数据，东吴证券（香港）预测风险提示AI800VHVDCBOM汽车电子导入不及预期风险：若OBC、DC-DC等车载电源产品验证周期延长，或终端车型量产节奏低于预期，汽车电子收入贡献可能不及预期。GaN英诺赛科（2577.HK）三大财务预测表资产负债表（百万元）2025A2026E2027E2028E利润表（百万元）2025A2026E2027E2028E流动资产4,3333,9133,4424,458营业收入1,2132,1853,4756,951现金及现金等价物8791,6262,1622,912营业成本1,1251,7612,5074,150应收款项7761,1971,7613,237毛利润894249682,800存货8971,1581,4422,104其他营业收入113175226313其他流动资产1,780000销售费用110153191348非流动资产2,7383,2084,2955,378管理费用470393365626物业、厂房及设备2,3722,8093,8524,862研发费用374306295626有使用权资产116116117119营业利润(753)(253)3431,514无形资产118151194265财务费用87919191其他非流动资产131131131131其他非经营损益0000资产总计7,0717,1207,7369,836税前利润(840)(345)2511,423流动负债8201,2151,6182,508所得税1138213应付款项4728681,2712,161净利润(841)(346)2141,209租赁负债11111111非股东利润----短期借款 336336336336少数股东损益----其他流动负债 0000非流动负债 2,0402,0402,0402,040重要财务与估值指标2025A2026E2027E2028E长期借款1,8941,8941,8941,894每股收益(元)(0.95)(0.39)0.241.37租赁负债61616161每股净资产(元)4.764.374.615.98其他非流动负债85858585每股经营现金流(元)(0.88)(0.03)0.400.69负债总计2,8603,2563,6584,548ROE(%)(19.96)(8.95)5.2422.87股本915915915915ROA(%)(11.89)(4.86)2.7612.30储备3,2952,9503,1634,373经营利润率(%)(62.04)(11.59)9.8621.79少数股东权益0000销售净利率(%)(69.28)(15.83)6.1417.40负债和股东权益7,0717,1207,7369,836销售毛利率(%)7.3219.4127.8640.29资产负债率(%)40.4545.7247.2846.24现金流量表（百万元）2025A2026E2027E2028E资产周转率(%)17.1630.6844.9170.67经营活动现金流(806)(30)361629资产权益率(%)167.92184.25189.70186.01投资活动现金流(1,049)(1,650)(1,703)收入增长率(%)46.4580.0859.04100.03筹资活动现金流2,1341,8261,8251,824净利润增长率(%)(19.62)(58.84)(161.72)466.46现金净增加额(645)747536750P/E(63.84)(155.13)251.3244.37折旧和摊销517601594667P/B12.7413.8813.1610.15资本开支2111,0491,6501,703P/S45.7425.4015.977.99（），202607030.8656（）免责及评级说明部分分析师声明：此外，分析员确认，无论是本人或关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作）303利益披露事项：刊发投资研究之研究分析员并不直接受投资银行或销售及交易人员监督，并不直接向其报告。研究分析员之薪酬或酬金