债券研究报告：长端利率振幅收窄

报告目录1 行情顾 .-1-2 ..................................................................................................................-1-...................................................................................................-1-6CPIPPI..........................................................................-2-..................................................................................................................-4-3 ..............................................................................................................-4-4债券市场跟踪.............................................................................................................-7-5.....................................................................................................-9-..........................................................................................................................-9-........................................................................................................................-10-........................................................................................................................-12-消费..............................................................................................................-14-.............................................-14-行情回顾资金表现逐步趋于平稳。本周央行短端逆回购净回笼规模收窄，同时净投放20003M在1.35%-1.37%区间窄幅波动，周五收至1.358%；DR007在1.37%-1.39%11.45%端利率下行幅度相对较大，1年期国债利率重新下行至前低1.10%1bp1.73%2.25%30-10Y52bp核心观点长端利率振幅收窄十年期国债利率自6月至今持续维持1.70%-1.75%的区间震荡走势，7月以来震荡区间更是进一步收窄至1.73%-1.74%区间。6月关于资金走松的预期对债券利率存在利好支撑，长端利率在区间内做窄幅波段的动力相对较大，当十年期国债利率接近1.75%时便会有交易资金积极做多，推动利率下行。当下，一方面由于资金已基本趋稳，宽松预期的利好支撑减退，另一方面长端存在潜在利空风险，长端利率盘面分歧扩大，市场对参与长端开始逐步谨慎。当前长端利率的潜在风险主要集中在两方面：一是基本面的边际变化。6月PMIPPI6PPI-CPI开始回落，上游成本对中下游企业的压制会有所减弱；7月政治局会议市场短期会有政策预期，叠加三季度专项债发行放量概率较大，三季度基本面较二季度环比存在二是一级供给放量，给二级市场带来扰动。48%60% 8-9月份发行较为集中，给超长端利率带来潜在压力。这或许也是当前30年国债利率率先走弱的原因。图表2.1：新增专项债发行节奏始终偏慢南京证券研究所6月物价：CPI偏弱，PPI或见顶6月物价数据中，CPI增速不及预期，PPI增速符合预期。CPI同比1.0%，较前值下降0.2pct，环比-0.3%，低于季节性水平。其中，核心CPI同比1.0%，较前值下降0.1pct，环比-0.1pct，表现也略低于季节性水平。其中，黄金价格和原油价格回落导致相关分项同比增速较前月出现回落，是CPI2PPI同比增长4.1%，较前值增加0.2pct，环比-0.3%，低于季节性水平。其中， 6PPIPPI同比6PPI109PPI7增速短期见顶概率较大。不过本周末美伊冲突又生波澜，油价后续变化PPICPI67CPI增速全图表2.2：CPI环比表现弱于过去4年同期(%) 图表2.3：PPI环比今年首次转负(bp)1.5

2.01.00.5

1.51.00.51月21月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-0.5-1.0

-0.5-1.0-1.5-1.5

1月2月3月4月5月6月7月8月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

-2.0

2022年 2023年 2024年 2025年 2026年同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表2.4：CPI翘尾支撑见顶，新涨价因素持续回落(%) 图表2.5：PPI新涨价因素年内首次回落(bp)1.20 5.001.00 4.000.80 3.000.600.400.200.00-0.20

CPI:当月同比:翘尾因素 CPI:当月同比:新涨价因素

2.001.000.00-1.00-2.00

PPI:当月同比:翘尾因素 PPI:当月同比:新涨价因素 同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所市场展望资金方面，下周面临季节性扰动，资金利率波动或加大。7月为缴税大月，下周进入月中税期，预计资金利率短期或会有所上行。预计央行至少会投放逆回购资金缓和市场情绪，关注央行下周6M买断式逆回购到期的对冲操作情况。当前债市分歧有所加大，对潜在利空因素的担忧使得市场对长端、超长端利率的态度更为谨慎，长端利率对利空的敏感程度有所增加。短期来看，十年期国债利率预计仍能维持在1.70%-1.75%区间，但考虑当前十债赔率整体偏低，且存在潜在利空的影响，区间内的窄幅波段操作需更为谨慎。超长端利率来看，相较十年期国债64-5流动性跟踪图表3.1：逆回购净回笼资金规模收窄（亿元）400003000020000100002026-01-022026-01-092026-01-022026-01-092026-01-162026-01-232026-01-302026-02-062026-02-132026-02-202026-02-272026-03-062026-03-132026-03-202026-03-272026-04-032026-04-102026-04-172026-04-242026-05-012026-05-082026-05-152026-05-222026-05-292026-06-052026-06-122026-06-192026-06-262026-07-032026-07-10-10000-20000-30000-40000

投放（亿元） 回笼（亿元） 净投放（逆回购+MLF)同花顺 ,南证券研究所3.5003.00002.85002.0001.650图表3.2：政策利率/LPR维持不变（%）3.5003.00002.85002.0001.6504.00003.500003.00002.50002.000001.500001.00001.40000.50000.00002025/72025/82025/102025/122026/1 2026/3 2026/5 2026/6 2026/8逆回购:7日:回购利率 逆回购:14日:回购利率贷款市场报价利率(LPR):1年 贷款市场报价利率(LPR):5年中期借贷便利(MLF):操作利率:1年 常备借贷便利(SLF):操作利率:1个月同花顺 ,南证券研究所图表3.3：资金利率趋于平稳(%) 图表3.4：非银与银行利差重新收窄(bp)2.00 20.001.80 15.001.60 10.001.40 5.001.201.002026-05-09 2026-06-09 DR001 DR007逆回购:7日:回购利率 利率走廊上限 利率走廊下限同花顺 ,南证券研究所

0.00-10.00

2026-02-242026-03-022026-03-092026-03-162026-03-232026-02-242026-03-022026-03-092026-03-162026-03-232026-03-302026-04-072026-04-142026-04-212026-04-282026-05-082026-05-142026-05-212026-05-282026-06-042026-06-112026-06-182026-06-262026-07-032026-07-10同花顺 ,南证券研究所图表3.5：资金利率下行幅度收窄（bp） 图表3.6：月末票据利率高于0，但略低于去年同期同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表3.7：同业存单周净融资额月初回落（亿元） 图表3.8：1年期股份行存单利率初步稳定在1.45%附近（%）1.5401.501.481.461.44总同花顺 ,南证券研究所

1.421.402026-03-2同花顺 ,南证券研究所 4债券市场跟踪006,0005,0004,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000国债 地方债 政策性金融债 同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表4.3：债券利率整体上行（%） 图表4.4：利率整体下行，国债短端下行较多（bp）2.402.202.001.801.601.401.201.00

国债1Y 国债5Y 国债10Y 国债30Y

110100-1-1-2-2-3国债国开0-1-1-2-2-3-3-41Y 5Y 10Y30Y 1Y 5Y 10Y30Y同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表4.5：10-1Y走阔，30-10Y小幅收窄（bp） 图表4.6：国债期货价格重新震荡上涨65 115.0060 114.00113.0055112.0050 111.0045 110.00109.0040108.00

109.60109.40109.20109.00108.80108.60108.40108.20108.00 10Y-1Y 30Y-10Y

30年国债期货 10年国债期货（右） 同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表4.7：二级成交量继续回落（亿元） 图表4.8：政金债成交额小加，其它券种减少（亿90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000

45,00040,00035,00030,00020,00015,0005,0002025-11-232025-12-072025-11-232025-12-072025-12-212026-01-042026-01-182026-02-012026-02-152026-03-082026-03-222026-04-052026-04-192026-05-032026-05-172026-05-312026-06-142026-06-282026-07-12利率债成交额（亿元）

国债（亿元） 地方政府债（亿元)2025-11-232025-12-072025-12-212026-01-042026-01-182025-11-232025-12-072025-12-212026-01-042026-01-182026-02-012026-02-152026-03-082026-03-222026-04-052026-04-192026-05-032026-05-172026-05-312026-06-142026-06-282026-07-12同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表4.9：离岸人民币暂守6.8 图表4.10：中美利差挂重新阔（bp） 同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所5经济高频数据跟踪生产图表5.1：高炉开工率（%） 图表5.2：日均耗煤量（万吨）90 85 80 75 70 65 14

1471013161922252831343740434649522023 2024 2025 2026同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所地产图表5.3：30大中城商品房成交面积（万平方米） 图表5.4：百城土地成交面积（万平方米）014

6,0005,0004,0003,0002,0001,00001 同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表5.5：北京二手房出售挂牌价指数 图表5.6：上海二手房出售挂牌价指数160 195155150145140135

1901851801752025-06-082025-07-082025-08-082025-09-082025-10-082025-11-082025-12-082026-01-082026-02-082025-06-082025-07-082025-08-082025-09-082025-10-082025-11-082025-12-082026-01-082026-02-082026-03-082026-04-082026-05-082026-06-082025-06-08025-07-085-08-08-08城市二手房出售挂牌价指数:上海市:2025-06-08025-07-085-08-08-08同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图5.7：广州二手房出售挂牌价指数 图表5.8：深圳二手房出售挂牌价指数2452402352302252202152102052025-06-082025-07-082025-08-082025-09-082025-10-082025-11-082025-12-082026-01-082026-02-082025-06-082025-07-082025-08-082025-09-082025-10-082025-11-082025-12-082026-01-082026-02-082026-03-082026-04-082026-05-082026-06-08城市二手房出售挂牌价指数:深圳市:当周值同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表5.9：上海二手房成交套数（套） 图表5.10：深圳二手房成交套数（套）0

0深圳:二手房成交套数同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图5.11：杭州二手房成交套数（套） 图表5.12：南京二手房成交套数（套）0杭州:二手房成交套数

0南京:二手房:住宅成交套数同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所物价图表5.13：猪肉价格（元/公斤） 图表5.14：19种蔬菜价格（元/公斤）30 28 2624 22 2041816 14 14

1471013161922252831343740434649522023 2024 2025 2026同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表5.15：原油价格（美元/桶） 图表5.16：焦煤/动力煤价格（元/吨）11510595857565552026-03-10 2

800750700650600550500煤炭价格:动力煤 煤炭价格:焦煤：

19001850180017501700165016001550150014501400同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所图表5.17：螺纹钢（元/吨）/水泥价格指数 图表5.18：生产资料价格指数130128126124122120

1751701651601551501451401352025-07-112025-08-112025-09-112025-10-112025-11-112025-12-112026-01-112026-02-112026-03-112026-04-112026-05-112026-06-111302025-07-112025-08-112025-09-112025-10-112025-11-112025-12-112026-01-112026-02-112026-03-112026-04-112026-05-112026-06-11水泥价格指数:全国 期货结算价(活跃):螺纹钢：右

生产资料价格指数同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,南证券研究所消费/出口图表5.19：七大城市地铁客运量（万人次）图表5.20：港口完成集装箱吞吐量（万二十英尺标准箱）45,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,000

147101316192225283134374043464952

1471013161922252831343740434649522023 2024 2025 2026 2023 2024 2025 2026同花顺 ,南证券研究所 同花顺 ,