华峰化学氨纶、己二酸领军企业内生外延打造聚氨酯下游龙头

图7：华峰化学归母净利润及增速 9图8：华峰化学历史总资产、总负债及负债率 9图9：华峰化学资产及净投资现金流 9图10：华峰化学历史利润率及ROE 10图11：华峰化学历史费用率 10图12：华峰化学研发费用与同行对比 10图13：华峰化学研发费用率与同行对比 10图14：氨纶行业产业链 11图15：溶液干法制氨纶工艺流程 12图16：2022年氨纶下游纺织加工分类应用占比 12图17：氨纶生产成本构成(26/4/17) 12图18：不同化纤成本结构对比(26/4/17) 12图19：全球氨纶产能及我国占比情况 12图20：2025年全球氨纶产能分布情况 12图21：我国氨纶产能情况 13图22：我国氨纶当年新建产能及年均价 13图23：2025年我国氨纶行业CR5占比83 13图24：我国氨纶产能分区域情况 13图25：我国氨纶库存天数 15图26：每年1月氨纶下游负荷指数，2026年负荷同比提升 15图27：我国纺织服装库存同比增速 15图28：美国纺织服装库存销售比 15图29：我国氨纶进出口总量 16图30：我国氨纶进出口均价 16图31：我国氨纶出口国及地区分布 16图32：2025年我国氨纶出口国及地区分布 16图33：我国氨纶进口国分布 16图34：2025年我国氨纶进口国分布 16图35：我国氨纶表观消费量情况 17图36：氨纶表观消费量与服装鞋帽、针、纺织品类零售额增速 17图37：不同化纤表观消费对比 17图38：氨纶弹力织物的用途和延伸率 17图39：氨纶下游应用领域分布（2022） 18图40：全球运动服装市场分布（按销售额） 18图41：全球运动服装销售额及预测 18图42：我国运动服装销售额及预测 18图43：不同品牌运动裤的氨纶添加比例 18图44：传统与无尺码文胸氨纶的添加量对比 19图45：2016-2024年双11的天猫内衣销售榜前十情况 19图46：我国氨纶历史价格复盘 20图47：氨纶产品价格价差 21图48：氨纶行业平均毛利情况（单位：元/吨） 21图49：不同开工率下氨纶产品价格区间 21图50：不同开工率下氨纶产品价差区间 21图51：氨纶上市公司单吨毛利情况 22图52：氨纶上市公司单吨成本情况 22图53：氨纶生产企业电耗情况（部分） 22图54：氨纶生产企业原材料成本曲线（部分）-不考虑运费 23图55：氨纶生产企业折旧成本曲线（部分） 23图56：氨纶生产企业能耗费用曲线（电价、动力、煤气（部分） 23图57：氨纶生产企业人工成本曲线（部分） 23图58：氨纶生产企业吨成本曲线（部分） 23图59：己二酸产业链 24图60：环己烯法和环己烷法生产己二酸工艺流程图 24图61：环己烯法和环己烷法工艺对比 24图62：环己烯法和环己烷法成本对比 25图63：环己烯法和环己烷法单耗对比 25图64：环己烯法和环己烷法“三废”等排放对比 25图65：2010-2025年全球己二酸供给情况 25图66：全球己二酸产能分布-按地区（2025） 25图67：2010-2025年我国己二酸供给情况 26图68：我国己二酸产能分布（万吨）-按企业（2025） 26图69：全球己二酸按地区消费量（万吨） 27图70：全球己二酸分领域消费情况（2025） 27图71：我国己二酸表观消费量 27图72：2015年VS2025年我国己二酸消费结构 27图73：PA66产业链 28图74：我国尼龙66供应情况 28图75：PBAT产业链 29图76：我国PBAT供给情况 29图77：己二酸价格价差 30图78：我国己二酸供需平衡表（万吨） 30图79：华峰化学基础化工产品毛利率显著高于同行 30图80：华峰化学基础化工业务产量情况 30图81：不同材料适配的鞋底 31图82：我国运动鞋销量情况 31图83：我国鞋底原液价格价差 31图84：华峰化学聚氨酯原液产量及毛利率情况 31图85：我国革用聚氨酯树脂产量及消费量 32图86：华峰合成树脂革用聚氨酯树脂产能及产量规模 32图87：我国TPU产量及消费量 32图88：华峰热塑产能及产量规模 32表1：公司主营业务产能分布（截至2026年一季度） 7表2：氨纶主要性能及特性 11表3：2025-2026年国内氨纶产能变动情况 14表4：我国氨纶企业产能分布情况（单位：万吨） 14表5：我国氨纶供需平衡表（单位：万吨） 19表6：我国主要己二酸生产企业及产能情况（2025） 26表7：未来我国尼龙66新增产能情况 28表8：华峰化学盈利预测及拆分（单位：亿元，） 33基本情况：长期深耕聚氨酯行业，产品规模扩张至国内第一浙江华峰氨纶股份有限公司（以下简称“华峰氨纶”或公司）19992006年在深交所上市，主营氨纶纤维、聚氨酯原液、己二酸等聚氨酯材料的研产销。公司2025年47.5135.5万吨、聚氨酯原液年产能52图1：华峰化学公司发展历程公司公告、公司官网内生外延同步驱动，公司做大做强聚氨酯产业链主业。从公司发展历程看，从成立至今，一方面，公司稳步扩张氨纶产能规模，由2006年的1.7万吨扩张至2025年的47.55252030年公司氨纶72.5万吨。另一方面，20192026该收购业务完成后公司将新增革用聚氨酯树脂及相关产品产能37万吨，以及热塑性聚氨酯弹性体30万吨，聚氨酯产品产业链进一步丰富，业务协同持续强化。表1：公司主营业务产能分布（截至2026年一季度）（万吨）（万吨）氨纶瑞安经济开发区、重庆涪陵白涛化工园区47.5255万吨位于重庆，建设期预计（万吨）（万吨）氨纶瑞安经济开发区、重庆涪陵白涛化工园区47.5255万吨位于重庆，建设期预计21个月；20万吨位于瑞安，预计在2030年前投产己二酸重庆涪陵白涛化工园区135.5-聚氨酯原液瑞安经济开发区、重庆涪陵白涛化工园区52-

在建产能

预计投产时间图2：华峰化学主营产品产业链情况股权结构：华峰集团旗下化工新材料上市公司平台公司控股股东为华峰集团，实际控制人为尤小平先生。华峰集团成立于1991年，是全球最大的聚氨酯制品材料企业，主营聚氨酯、聚酰胺、生物基材料、可降解塑料和铝产业链，在国内多个省市及印尼、美国、土耳其等“一带一路”沿线多个国家和地区有生产基地、研发机构和销售公司。华峰集团旗下共有3家上市公司，其中华峰化学作为化工新材料上市平台；其余两家25年45.10%的股权；实控人尤小平先生直接持有控股股东华峰集79.63%8.03%的股份。图3：华峰化学股权结构（截至25年报）尤尤尤尤小平 尤金 尤小华瑞合实业华峰集团华峰化学 华峰超纤 华峰铝业 华峰重庆生物材料重庆涪通物流浙江华峰新材料重庆涪峰热电重庆涪峰化工瑞安市华峰新材料重庆华峰化学重庆华峰化工重庆华峰新材料华峰重庆氨纶、公司公告

财务数据：成长由内生投资驱动，稳定盈利水平凸显公司韧性20067.6201844.415.8%；2019年完成重大资137.92021283.7亿元，92.7%，达到阶段性峰值。2022-2024年，受行业景气回落，部分产品受到阶段性供给冲击和需求降速的影响，价格同比有所回落；但公司受益于自身业务扩张和头部规模及成本优势，仍维持较高20242.4%2025亿10.2%。从业务结构上看，201920192025收占比分别36%、36%、22%。图4：华化学营总收及增速 图5：华化学营收入成亿元亿元毛利方面，2022-2025年，公司氨纶业务以量补价，毛利额整体维持稳中有增；己二20062018201918.41亿202179.37亿元；2022-2024年归母净利润受行业景气下202422.202025年实现归母净利润18.58亿元，同比下降16.3%。图6：华峰化分业务利额毛利率 图7：华峰化归母净润及速归母净利润 增速同比，20066.5106.425.9（25/2/3184858人（2006-202513.3。图8：华峰化历史总产、负债及债率 图9：华峰化资产及投资金流图10：华化学史利润及图11：华化学史费用率

销售费用率 管理费用率 财务费用率；注：2018年之前管理费用包括研发费用公司研发投入水平较同行凸显，提高产品竞争力和附加值。2018-2025年，华峰化学研发投入规模显著高于同行，且研发费用率处于中高水平。公司在研发领域的持续投入，一方面使得公司的技术水平在全球同行业中已处于领先水平，有助于公司始终占据行业技术领先；另一方面，增强了公司快速应对市场变化的能力，进而提高产品盈利能力和客户粘性。亿元图12：华化学发费用同行比 图13：华化学发费用与同对比亿元 华峰化学 泰和新材 新乡化纤 神马股份

华峰化学 新乡化纤 神马股份 泰和新材；注：神马股份数据截止25Q3 ；注：神马股份数据截止25Q3产品概述：弹性性能优异的纺织纤维，被称为“面料味精”氨纶（Sadax）学名聚氨基甲酸酯纤维，国际商品名称为莱卡ca，其可以牵伸到自身长度的5-8倍，弹性恢复率高达99性恢复率、耐磨损、耐反复拉伸，对染料有良好的亲和力、染色性好等特点，是一种综合性能优良的纺织纤维。在使用形式方面，氨纶可以与其他纤维纶一起制成包覆纱、包芯纱等纱线，后经过经编、纬编、机织等设备进行加工织造，制成纺织品。氨纶下游广泛应用在纺织服装领域，其被称为“面料味精”，在织物中添加3比例的氨纶足以改善织物弹性和舒适性，可以大幅提高织物性能。注85图14：氨纶行业产业链针织内衣、袜子针织内衣、袜子四包纱电氨纶包芯纱甲氨纶丝苯胺运动衣、游泳紧身衣休闲衣、卫材家纺内衣丝、松紧口2

百川盈孚、华经情报网特点 说明弹性好 具有高弹性伸长率（%、弹性复率%上，且着舒，无缚感线密度低 最细可达而最的橡丝线度约比纶粗余倍强度高 湿态断裂强度干态裂强度橡胶的倍耐热性 软化温度约200℃，熔点约在学纤中属热性好的种吸湿性 吸湿范围一般为0.3-1.2%，在20℃65%相对度下潮率为优涤纶丙纶耐候性 具有良好的耐气候性、挠曲耐磨耐一化学品性但对次氯酸型漂剂的定性差兼具橡胶性能和纤维性能，不单独使用，一般与其他原料织在一起，氨纶比例大约在3-10%之间，泳装面料氨纶其他性能

的比例平均达到20%生产工艺：氨纶生产以干法纺丝为主氨纶以干法纺丝生产工艺为主，该工艺技术成熟，生产的纤维质量和性能优良。我国生产氨纶的方法主要有四种：干法纺丝、湿法纺丝、熔融纺丝和化学反应法。80（2022纺丝200-600m/min，有些可达到1200m/min艺过程主要分为：聚合、纺丝、卷绕、后处理等工序。其中，聚合过程是以PTMG和MDI为主要原料，在一定的温度下按一定的反应速度进行反应，形成单分子预聚物；纺丝过程是高透明纺丝原液通过计量从喷丝板小孔中喷入纺丝甬道，经过热风吹干、假捻抱合、上油、卷绕成形，生产出不同规格的氨纶丝卷装。其中，圆机和经编主要用于针织内衣、袜子、运动服、泳衣等；包纱主要用于休闲服、牛20D*30D40D70D、140D，其中40D的氨纶丝使用份额最大，占比超过502021，在机包、空包、棉包、的使用比例次于子和圆机上多使用20D、30D等细旦丝，140D/210D多用在花边、织带、袜口等领域。注：（er900克图15：溶干法制纶工流程 图16：2022年氨下游纺加工类应用比扩链剂 添加剂预聚合溶解合成品氨纶上油卷绕纺丝氨纶生产工艺技术研究进展》梁斌等 我国氨纶产业链发展现状及展望》赖澍青等氨纶的生产成本主要包括原材料、制造费用、人工和运费。氨纶的主要原材料是PTMEG（聚四）和纯DI（聚氨酯TEG的主要原材料为DO（1,4丁二醇。从行10.77PTMEG0.18吨MDI26/4/17原材料的价格，测算得到生产1吨氨纶的综合成本约为3.04万元/（含税本占比约47。与其他化学纤维（粘胶、涤纶等）相比，氨纶的原材料成本占比较低，原料成本的控制是生产企业成本壁垒的主要来源。图17：氨生产成构成图18：不化纤成结构比氨纶 粘胶纤 涤纶长丝 纶百川盈孚、中国水网、国际风电网等 百川盈孚、卓创资讯等氨纶供给：全球氨纶产能集中在我国，我国氨纶行业集中度高我国是全球最大的氨纶生产国。氨纶最早由德国拜耳公司开发，后由美国杜邦公司率先实现工业化生产。20世纪80年代末到2003年是我国氨纶行业的引入期和成长期。伴随着我国纺织工业的迅速发展，生产技术的进步和应用领域扩大，国内氨纶行业步入高速成长期，企业在盈利驱动下进行产能扩张，产能由2003年8.9万吨增长至2025年153万吨。2025年，全球的氨纶产能达195.5万吨，我国产能占比79。图19：全氨纶产及我占比情况 图20：2025年全氨纶产分布况 美美及其他中国华峰化学公司公告、泰和新材公司公告等万吨国内氨纶新增产能 年均价（万元吨，）CF、泰和新材公司公告华峰化学公司公告洪大集团官网等， CCF、泰和新材公司公告、华峰化学公司公告

扩张有序、行业供给持续向头部集中年以来我国氨纶行业共经历四轮产能集中扩张，行业发展速度快。近年来，我国氨纶行业发展呈现以下两大趋势1）产能加速向头部集中2）产能区域向西部转移的趋势CCF统计，202515313。我国氨纶行业高度集中，CR5=83。近年来行业产能加速向头部集中，2025年，我国前五大氨纶生产企业合计产能约为125万吨，分别为华峰化学、晓星中国、诸暨华海、新乡化8319年的CR5=5825pcts。2019年产能主要集中在浙江、65.2782025年，产能主要分布在88。在污染防治日趋严格的形势下，多数化工和化纤企业面临“煤改气百川盈孚、各公司公告等 CCF、百川盈孚等扩张有序、未来新增产能依然集中头部。据百川盈孚及各公司公告，预计2026年及以后国内氨纶新增产能为456（25万吨（10万吨）等进一步提升。表3：2025-2026年国内氨纶产能变动情况新增产能企业省份新增产能（万吨）备注2025年华峰化学（重庆）重庆7.5已投产晓星氨纶（宁夏）宁夏3.6已投产舒尔姿浙江1.5已投产滨河恒意（莱卡）宁夏1已投产合计13.62026年及以后旭云浙江0.6预计2026年6月莱卡宁夏28121万吨青云新材料浙江3预计2026年9月晓星氨纶（宁夏）宁夏3预计2027年1月新乡化纤河10265万吨清荣新材料浙江2预计2027年3月5万吨位于重庆，建设期预计不华峰化学（重庆）重庆2521预计在2030年前投产合计45.6退出产能企业省份退出产能（万吨）备注泰光化纤（常熟）江苏2.8装置于25年8月份宣布淘汰连云港杜钟江苏3装置于25年8月份长期关停舒尔姿浙江0.5装置计划于25年12月退出晓星氨纶（嘉兴）浙江5.44预计于26年底全部关停合计11.74华峰化学公司公告、新乡化纤公司公告、百川盈孚、卓创资讯公司名称地区20192020公司名称地区2019202020212022202320242025华峰化学15.518.522.522.532.532.547.5重庆重庆9.512.516.516.526.526.541.5本部浙江6666666晓星中国15.0415.0415.0418.6421.0421.0424.64晓星衢浙江6666666晓星宁夏宁夏3.6669.6晓星嘉兴浙江5.445.445.445.445.445.445.44晓星珠海广东2.8晓星广东广东0.8诸暨华海浙江8810121222.522.5新乡化纤河9101016182020泰和新材4.5554.5101010本部山东4.551.5宁夏宁夏恒申合纤福建4444444连云港杜钟江苏3333333厦门力隆福建1.551.551.551.552.852.852.85邦联浙江2.5诸暨清荣新材浙江2.5创莱纤维（佛山）广东2.5舒尔姿浙江2.3莱卡纤维（银川）宁夏1浙江四海浙江1.9浙江中柏浙江0.9山东如意山东0.6淮安桥新江苏0.350.350.350.350.350.350.35旭化成浙江0.3浙江薛永兴浙江1.5退出江苏双良氨纶江苏3.2退出英威达（上海）上海1.6退出江苏泰光江苏退出合计83.5488.0494.04105.14120.04135.54149.34百川盈孚、各公司公告等 ；注：1、2022年泰和新材因实施新旧产能转换，实际年均有效产能较21年减少0.5万吨，全年净新增产能为11.1万吨。2、上表分企业产能合计较前文总产能数据存在误差，主要由于数据来源存在差异所致，不影响研究结论。2025年下半年在圆机、经编等偏厚面料需求提升的情况下，氨纶行业去库明显，库存天数由25年内高点55天降至26年初至今低点约22.6天（截至26/6/5。2026年开年，行业库存天数位于近3年较低水平，且产品价格位于历史相对底部，厂家经历长期亏损下存涨价动力。此外，2026年伴随中美贸易关系阶段性缓和，我们预计国内外纺服有望开启新一轮补库周期，进而拉动对上游氨纶的消费需求。月负荷指数图25：我氨纶存天数 图26：每年1月氨下游荷指数年负荷比提升月负荷指数天 广东经编负荷指数 广东圆机负荷指数 福建花边负荷指数江浙圆机负荷指数 浙江包纱负荷指数CCF CCF图27：我纺织装库存比增速 图28：美纺织装库存售比中国产成品存纺织业同比中国存纺织业同比

美国存出比制造业非耐用品纺织产品季美国零售库存销售比服装及服装配饰季我国贸易：05-21年出口规模持续增加，近两年进口规模提升我国是氨纶的净出口国，出口规模持续增长。我国自2006年成为氨纶净出口国，是全球54024410统计，20061.9120258.1万吨，7.957.21.1435万吨，CAGR6.0年进口量占当年表观消费3.2。从量上看，2021年国内外纺织服装行业需求回暖，尤其对于高弹性面料的需求增加；同时，受显著增加。20218.032005年以来历史新高，同比23.4。2022/进口量分别为7.10/2.58万吨，同比-11.6/-29.6。20054.79万吨。2024年，受美地区纺服13.27.88万吨。从进出口均价上看，2021年在需求推动和原材料成本支撑下，氨纶出口/进口单价达到较8715/10200美元/2025/4002/5215美元/吨。美元吨图29：我氨纶进口总量 图30：我氨纶进口均价美元吨海关总署 海关总署2025542.32021-2024年，我国对土耳其的氨纶出口量相对较多，主要由于土耳其地处连接处，是传统的纺织强国，对氨纶需求旺盛。据CCF，25年，由于土耳其在当地自给率上升及关税增加影响下，我国对土耳其出口量下滑至其成为第三大出口国。此外，受益于新兴国家纺织市场需求增长，24-25年我国对印度（2024、孟加拉国（2024、埃及（2025）等国家出口量较往年增加较多。2025年前五大进口国占总进口量的95.8。其中，越为我国第一大氨纶进口国，202566。图31：我氨纶出国及区分布 图32：2025年我氨纶出国及区分布海关总署 海关总署图33：我氨纶进国分布 图34：2025年我氨纶进国分布海关总署 海关总署氨纶需求：我国氨纶消费量增加来源于应用范围拓展和渗透率提升我国氨纶消费规模持续增长。氨纶具有良好的弹性，成为追求便利及动感的高性能面料所必须的弹性纤维。伴随人们对时尚潮流和舒适性的追求以及消费观念的升级，我国氨纶需200512.120251044万吨，2020-2025年氨纶需求复合增长率达8.12017-2025年氨纶表观消费量的CAGR位居首位达到8.5，需求增速表现强劲；而同期，涤纶纤/纶纤维/涤纶长丝/粘胶纤表观消费量的CAGR分别为6.2/5.8/5.3/3.7。图35：我氨纶表消费情况 图36：氨表观消量与装鞋帽针、织品类售额百川盈孚、海关总署 百川盈孚、海关总署图37：不化纤表消费比 图38：氨弹力织的用和延伸率分类 用途 延伸率/%氨纶纶纤氨纶纶纤纶纤维纶长丝胶纤作 10-16横向低弹织舒适类 弹织类涤高弹织类

短衣便裤 15-20纵横向男女外衣套装 10-25横向运衣教练衣 20-30纵横向戏装 25-40纵横向妇女儿童便裤 20-30纵横向技巧运衣 50-200纵横向滑雪衣 40-60纵横向舞蹈紧身衣 50-200纵横向妇女贴身衣 50-150纵横向年需求CCF 注纶表需CAGR的统计周期 氨纶纱加工、性能研究的现状与发展》王善元等，天风证券研究为2019-2025年

所我国运动服装市场规模增长迅速，氨纶下游应用领域扩展氨纶已从最早应用于女性内衣，扩展至鞋帽服装等所有领域；其中以运动服饰、内衣服饰为代表的高氨纶含量的服装市场持续增长，带动氨纶需求增量。从下游应用分布上看，内衣、袜子和运动服装等针织产品为主要下游应用领域，需求占比约60（2022年需求领域包括休闲衣、卫生20、家纺用品（15）以及内衣丝等领域5图39：氨下游应领域布图40：全运动服市场布（按售额）织衣衣紧

运衣衣衣我国氨纶产业链发展现状及展望赖澍青等 S&PGlobal图41：全球运动服装销售额及预测S&PGlobal我国运动服装消费市场约太地区市场的一半（2023年太地区最大的运动服装市场。近年来随着国民健康意识逐步提高，同时受益于政府积极鼓励参与体育运动的举措（如国务院《健康中国2030》的推出2015年，166920233860亿元，CAGR为11。据睿国际预测，2023-2028CAGR7.76-7的年均复合增速。我国运动服饰市场规模增加带动对氨纶的需求增量。运动服饰的面料主成分通常为涤纶、纶和棉，部分运动服饰的面料仅有主成分。近年来，对于追求高舒适性和良好弹性的运动服饰基本都会添加氨纶。以运动裤为例，以舒适为主打的瑜伽裤、紧身裤的氨纶添加量平均在20以上；以速干为卖点的跑步裤氨纶含量约在10。图42：我运动服销售及预测 图43：不睿国际、CROSBYResearch、中国流行面料FabricsChina公众 青云股份招股书号舒适性需求提升，氨纶在服饰面料中的添加比例提升以文胸为例，“无尺码文胸”市场需求提升，氨纶添加含量高于传统文胸。文胸是目前服装市场上氨纶含量最高的品类之一，且相较其他服饰品类，具有高频消费的特点。传统文胸包括罩杯、侧翼、花边等部分组成，其中对侧翼的弹性要求较高，氨纶的含量一般可达到20-30+胸围”为维度进行衡量无尺码文胸通常没有钢圈，采用简单的尺码体系或者均码，而不再区分罩杯和胸围，因此对面料的高了对内衣舒适度的重视，以Ubras、NEIWAI（内外）等品牌为代表的无尺码文胸受到青睐，进而提升了品牌竞争力。例如，对比2016-2024年“双十一天猫内衣销售榜”前十的品牌可以看出，Ubras、蕉内等新锐内衣品牌的销售额排名靠前。图44：传与无尺文胸纶的添量对比 图45：年双11的猫内衣售榜十情况品牌商品名称类型品牌商品名称类型氨纶含量黛安芬简约逆龄绽放系列文胸传统面料：；花边曼妮芬无钢圈舒适聚拢收副乳内衣传统罩杯里：；侧翼里：31%都市丽人丝舒适柔软无钢圈聚拢文胸罩传统罩杯里：；侧翼里：22%优衣库im无钢圈文胸舒适“轻氧Bra”无尺码29%s无尺码背心式文胸无尺码32%-34%内外云朵无尺码文胸无尺码32%-35%蕉内无痕文胸无尺码29%歌瑞尔三枪南极人猫人Ubras Ubras蕉内 蕉内优衣库 Victoria'sSecret内外 优衣库猫人 有棵树曼妮芬 曼妮芬芬腾 芬腾爱慕 恒源祥Hongdou红豆Gukoo果壳Gukoo果壳歌瑞尔黛安芬10有棵树三枪都市丽人9蕉内PLAYBOY8浪莎优衣库7芬腾芬腾6爱慕5猫人43212024年2021年2019年2016年排名青云股份招股说明书、淘宝 观研天下、天猫、亿邦动力公众号伴随下游渗透率提高，未来氨纶需求有望持续增长结合前文所述，氨纶的消费需求有望在下游应用扩展和用量提升两方面推动下持续增长。32（2022，而发达国家化纤差别化率高达60氨纶的应用有望打开更广阔的需求空间。表5：我国氨纶供需平衡表（单位：万吨）项目2019202020212022202320242025总供给产能（万吨）85.087.297.2109.7124.0135.5153同比%81%26%115%129%130%93%132%产量（万吨）64.770.578.978.693.9104.5109开工率%762%809%812%717%758%772%711%同比%19%90%119%04%195%113%43%进口量（万吨）3.5同比%60%55%254%296%855%48%236%总需求出口量（万吨）7.17.07.98.1同比%111%43%234%116%20%132%31%当年库存变动0.035.40.0表观消费量（万吨）61.370.672.769.990.195.8104.4同比%152%29%38%288%64%90%CCF、百川盈孚、华峰化学公司公告、泰和新材公司公告、26年开年氨纶价格底部提涨，关注头部企业利润弹性据CCF，20261201000元/吨。氨纶行业景气多年相对底部运行，2026年行业中低位库存水平开局，据CCF预测，氨纶产品价格有望继续底部回升。历史价格复盘：需求增量带来氨纶价格弹性图46：我国氨纶历史价格复盘CCF、百川盈孚、华峰化学公司公告、泰和新材公司公告等21-22年价格走强的原因215万元吨（2010年以来高位水平。一方面，2021PTMEGBDO，其另一个应用领域PBAT（一种可降解材料）在“限塑令”政策利好下需求大幅增长，导致BDOPTMEG211.88万元/4.7万元/吨，氨纶上游成本端支撑强劲。另一方面，国内外纺织服装需求释放，消费者对舒适性需求大幅提升，氨纶在下游纺服、卫材等领域添加明显提升。2023年氨纶价格低位运行，年均价为3.13万元/吨（氨纶40D，分别较21/22年均价回53/24。202328.8快速释放；但由于行业产能扩张加速，整体仍呈现供过于求状态。此轮涨价的逻辑来自哪里？我们认为本轮氨纶涨价的动力或来源于两方面：2022年转负，且在2023-2025年期间盈利持续恶化，行业久亏之下边际高成本产能运行压力加大。图47：氨产品格价差 图48：氨行业均毛利况（位：元吨）

中国干法纺丝氨纶日度税后毛利百川盈孚、CCF 卓创资讯26/4/17862022-2025年同期较高水平；其中行业前三氨纶967成偏上。从历史数据看，当行业周度开工率在75-85，氨纶价格多集中分布在（30000，40000）元/（氨纶-纯MDI-PTMEG）平均约15000元/吨。结合前文分析，在行业需求增长预期下，我们预计氨纶年度开工率有望提升，产品价格存进一步上涨预期。图49：不开工下氨纶品价区间 图50：不开工下氨纶品价区间横为氨纶周度开工率

141月-2512月，

横为氨纶周度开工率

；数据范围为14年1月-25年12月，华峰化学氨纶业务：超额利润及头部优势显著结合上文分析，与其他化学纤维（粘胶、涤纶等）相比，氨纶的原材料成本占比较低（约，非原料成本（能耗及折旧等业通过提升纺丝甬道设备，搭配高效卷绕机、先进聚合设备，大幅提升自动化水平和生产效率，以及产能向生产要素成本更低的西部地区迁移，将行业成本曲线梯度扩大，构建较强的成本壁垒，而华峰化学氨纶业务超额利润显著。对比相关上市公司，2025年华峰化学/泰和新材/新乡化纤的氨纶单吨售价分别为2.22/2.17/2.11万元/吨，整体差异不大；而单吨成本分别为1.85/2.37/2.09万元/吨，对应单吨毛利为3662/-2057/210元/吨，华峰盈利及成本优势凸显。图 万元吨 华峰化学营业成本 泰和新材营业成本 新乡化纤营业成本华峰化学毛利 泰和新材毛利 新乡化纤毛利各公司年报 各公司年报综合来看，华峰化学成本优势主要来源于以下几个方面：从生产企业的角度，不同企业生产氨纶的原材料单耗相近。在不考虑原材料运输成本的情1000元/（重庆的纯MDI主要从重庆巴斯夫采购，其中重庆巴斯夫距离重庆华峰氨纶约87公里；同时，其PTMEG采购自园区（白涛化工园区）内驰源化工，整体上原材料运输距离较近，能够节约运输成本，提高经济效益。生产成本差异主要集中在能耗及折旧等非原材料成本方面：3390kwh13.8万吨高端差别化氨纶纤维技改项目预计2026年12除诸暨华海外，在其余已投产的项目中，华峰化学在重庆的10万吨氨纶电耗水平较低，且能源资源丰富，靠近重庆涪陵页岩气田，具备能源采购成本优势。同样的，宁夏宁东基地的氨纶项目也具备煤炭资源优势。图53：氨纶生产企业电耗情况（部分）各公司环评等450元/人。较强的运营管理能力，不同企业的折旧成本差距可以达约2000元/吨。此外，据华峰25万吨/38.0亿元，1520元/2300元/吨。图54：氨生产企原材成本曲（部不考虑费 图55：氨生产企折旧本曲线部分）元吨元吨诸暨华海 晓星衢 晓星宁夏泰和新材山东 新乡化纤 华峰氨纶重庆泰和新材宁夏 厦门力隆 华峰氨纶重庆

华峰氨纶重庆新乡化纤 泰和新材宁夏 泰和新材山东 晓星宁华峰氨纶重庆晓星衢 诸暨华海 厦门力隆各公司环评 ；注：原材料价格更新至26/6/30 各公司环评 ；注：假设项目折旧年限为15年，且各企业产能利用率为100%，实际企业开工率情况与假设或存在差异图：氨纶生产业能费用曲（电、动力煤（分） 图：氨生产企人工本曲线部分）元吨元吨诸暨华海 泰和新材山东 泰和新材宁夏晓星衢 晓星宁夏 华峰氨纶重庆新乡化纤 华峰氨纶重庆 厦门力隆

晓星宁夏 华峰氨纶重庆华峰氨纶重庆新乡化纤 晓星衢晓星衢 诸暨华海 泰和新材山东 厦门力隆各公司环评 ；注：能源成本更新至26/6/30 各公司环评图58：氨纶生产企业吨成本曲线（部分）晓星宁夏 诸暨华海 晓星衢 泰和新材山东 华峰氨纶重庆泰和新材宁夏 新乡化纤 华峰氨纶重庆厦门力隆公司环评 注根据环评测算各公司满负运行下的理论成本，实际成本因各企业运行情况而定己二酸：扩产趋缓供给集中，关注、PBAT己二酸概述：重要化工原料，环己烯法工艺更具优势己二酸（简称A由于己二酸能够与多官能团的化合物发生缩合反应生成高分子聚合物，因此其下游应用十分广泛，主要分布在氨酯和尼龙两大领域。在聚氨酯领域，己二酸可与二元醇反应生成聚酯多元醇，用以与MDI和其他溶剂生产聚氨酯原液、浆料等，是己二酸在聚氨酯领域的最主要的用途。在尼龙领域，己二酸可与己二酸合成生产尼龙66，下游用于工程塑料领域和纤维产品生产。图59：己二酸产业链浆料鞋面革、包革、家具革服装革等鞋底原液聚氨酯鞋底纯苯工程塑料、工业丝、民用丝等己二酸聚氨酯塑料、鞋材、、管材硝酸B可降解塑料其他料、增塑剂、胶剂全球己二酸生产几乎均以苯为原料，中间经过KA油或环己醇，再通过硝酸氧化制得，对应己二酸生产工艺主要有4种，即环己烷法、环己烯法、苯酚法、丁二烯法。苯酚法由于受到苯酚资源的限制，相应会提高己二酸的生产成本，已逐步淘汰；据智研咨询，丁二烯当前主流工艺为环己烷法和环己烯法（又称环己醇法，这两种工艺原材料相同均为苯、气和硝酸，主要区别来自中间产品不同，环己烷法的中间产品为环己醇与环己酮（KA油）的合物，环己烯法中间产品是环己醇，在后续工艺工程上二者是相近的。图60：环烯法和己烷生产己酸工流程图 图61：环烯法和己烷工艺对比全部加空气氧化硝酸氧化全部加空气氧化硝酸氧化精苯 环己烷 油 己二酸部分加水合硝酸氧化精苯 环己烯 环己醇 己二酸序号项目环己烯法制醇酮环己烷法制醇酮1综合收率约99%(含环己烷)75～80%2H2用量2/313安全性水相中反应无氧，安全油中打空气，安全要求高4操作性无堵塞有机酸、堵塞、侵蚀、一年停两次5副产物杂质(约1%)可做燃料副产(20%～30%)需处理6废碱液无有，需要处理7检修周期长周期稳定运行(两年检修一次，根据政府要求)一年两次停车检修8日常管理对工艺保全要求少废有机酸，日常管理繁琐9安全设备不要求特殊安全设备防失控、爆炸10设备材质要求除反应器、加、水合和催化剂再生单元外，一般其余单元的塔器和容器用碳钢即可。用不锈钢以防有机酸腐蚀11能耗低高12生产成本低高神马股份可研报告 神马股份公司环评环己烯法制备己二酸成本更优，平均单吨成本节省约1000元吨（2017-2025年。环己烯法工艺成本优势主要来源于（）原材料单耗与环己烷法对比较低：以神马股份30万吨10.70吨苯、0.91471立方10.75吨0.93700立方米气（2）副产物有利用价值：环己烯法副产物主要为环己烷，可以经硝酸氧化再生产己二酸，或直接外售。以上述可研报告为例，环己烯法生产单吨己二酸副产约0.13（“三废”排放大幅降低：环己烷法存在较高的“三废”污染，相比之下，环己烯法污染排放较低。图62：环己烯法和环己烷法成本对比环己烷法 环己烯法图63：环烯法和己烷单耗对比 图64：环烯法和己烷“三废等排对比环己烷法 环主要原料消耗苯（环己烷法 环主要原料消耗苯（t/t）0.75硝酸（折100%）（t/t）0.93气（m3/t）700副产物环己烷（t/t）主要公用工程消耗循环水（t/t）407电（kWh/t）563中压蒸汽（t/t）2.134低压蒸汽（t/t）1.6KA油路线环己醇路线废气排放量废气高压反应尾气（m3/h）206储罐放空气总管（m3/h）高压洗涤塔尾气（m3/h）13124工艺放空气总管（m3/h）低压洗涤塔尾气（m3/h）2305加催化剂再生罐放空气（m水合催化剂再生罐放空气（m废液排放量废液洗涤废水（m3/h）11.36环己醇废水（t/h）酸性废水（m3/h）6.18醇酮脱焦器废液（kg/h）1160轻组分塔废液（kg/h）42.1神马股份公司公告、智研咨询、《己二酸生产技术进展及市场分析》郝敬泉等，天风证券研究

己二酸生产技术进展及市场分析》郝敬泉等，天风证券研究所所己二酸供给：全球供给集中在我国，我国供给较为宽松全球己二酸产能稳步增长，约的产能集中在我国。19372070年代，通过从法国和日本引进己二酸生产装置和工艺设备开始规模化生产。在下游聚氨酯等需求领域快速2010年-2025270万吨增长至593.5万吨，CAGR5.4。从区域分布上看，主要集中在中国、美和西地区，上述三个地区产占全球总产能的94.3；其中，我国是全球最大的己二酸生产国，产能占比约万吨。图65：2010-2025年全己二供给情况 图66：全己二产能分按地区东西 中国美西 中国美

美Bloomberg、卓创资讯 ；注：2014-年-2025年中 loomberg卓创资讯 注：2025年中国数据来国数据来自卓创资讯、其余来自Bloomberg，可能存在数据统计口径的差异 自卓创资讯、其余来自Bloomberg，可能存在数据统计口径的差异我国己二酸供给充裕，行业竞争格局较为集中，CR5=73.5。近年来，我国己二酸产能持201060.52025377.1万吨，CAGR13，增速快于全球供给增速。从生产负荷上看，2025257处于产能较为冗余的状态。从竞争格局上看，重庆华峰、华鲁恒升、大风海力、恒力大连化工、神马股份共5家头部企业占据市场份额的73.5；其中重庆华峰己二酸产能135.5万吨（占比36）为国内最大的己二酸生产企业。图67：2010-2025年我己二供给情况 图68：我己二产能分（万Bloomberg、卓创资讯 ；注：2014-年-2025年中国数据来自卓创资讯、其余来自Bloomberg，可能存

卓创资讯从工艺分布上看，我国己二酸主流工艺为环己烯法，产能占比超过90。据卓创资讯，2026-2027年国内合计约有57万吨己二酸新增产能释放，新增产能工艺以环己烯法为主。表6：我国主要己二酸生产企业及产能情况（2025）生产企业产能（万吨）地区工艺路线重庆华峰135.5重庆市环己烯法华鲁恒升52.6山东省环己烯法大丰海力30江苏省环己烯法恒力大连化工30辽宁省环己烯法平煤神马尼龙科技25河省环己烯法神马股份22.5河省环己烯法安徽昊源16安徽省环己烯法唐山中浩15河省环己烯法海力化工15山东省环己烯法太化新材料14山西省环己烯法辽阳化14辽宁省环己烷法天利高新7.5新疆维吾尔自治区环己烷法合计377.12026-2027年国内己二酸扩产规划生产企业新增产能（万吨）预计投产时间山西阳煤丰喜72026/7环己烷法平煤神马尼龙科技202026/12环己烯法河峡光302027/12环己烯法合计57卓创资讯、公司公告己二酸需求：关注、等领域的消费增量全球己二酸下游需求集中在尼龙66领域，我国是第一大消费国。结合卓创资讯及Bloomberg数据，2010-2025274449万吨，CAGR为3.4；其中，我国消费占比约46（2025，为最主要消费国家。从需求分布上看，全球53的己二酸用于生产尼龙66盐，33用于聚氨酯类产品的生产过去几年，随着汽车等工业领域的快速发展，尼龙工程塑料逐步替代汽车金属零部件，尤其在区域的汽车工业迅猛发展，显著带动了己二酸的消费量。图69：全己二按地区Bloomberg、卓创资讯 ；注：2014-年-2025年中国数据来自卓创资讯、其余来自Bloomberg，可能存在数据统计口径的差异

BloombergPUPA66TPU。近年来，随着我国尼龙以及聚氨酯等工业迅速发展，己二酸消费量稳步增加。2010-2025年57205万吨，8.92015年，我国己二酸下游最大的PU60PA6617、14。近年来。66PBAT、TPU等领域的消费量提升，逐步成为己二酸需求增2025PU浆料、PA66、TPU，24/23/21。图71：我己二表观消Bloomberg、卓创资讯 ；注：国数据来自卓创资讯、其余来自Bloomberg，可能存在数据统计口径的差异己二腈技术突破，尼龙66扩产向高质量发展聚酰胺Polyamide，PA)是分子主链上含有重复酰胺基团的热塑性树脂总称，其制成的纤维被称为尼龙（在我国的商品名为纶，其中应用最广的主要为尼龙66和尼龙6。尼龙66性和优良的耐磨性；同时其也是优良的热塑性树脂，可制备成多种工程塑料，广泛用于汽6666902023年全球己二腈产能合计约236万吨，（英威达、奥升德和巴斯夫）占比超80。随着己二腈国产化技术全面突破，我国尼龙66产业原材料瓶颈打破，为行业产能扩张提供坚实基础。近年来，多种国产化技术相继落地，包括己二酸法、丁二烯法、己内酰胺法和丙烯腈电解法等工艺路线，逐步打破了原料制约的“卡脖子”难题，我国尼龙66产能实现不断扩张。例如，2019年，华峰化学重庆基地通过己二酸法制己二腈/己二胺工业化10万吨己二腈、己二胺生产线。202512月，中国化学天辰齐翔投建的20万吨丁二烯法己二腈装置全部达产。此外，神马股份已5万吨己二腈项目建设，降低公司对进口原材料依赖程度。尼龙66行业过去产能扩张速度较快，带动己二酸需求增量。66产201527.52025138.52022-2025年新增产能释放速度明显加快。1660.557吨己二酸，按产量计算，2025年我国尼龙6687348.6201538万吨需求增量。图73：PA66产链 图74：我尼龙66供情况尼龙树脂切片尼龙树脂切片尼龙气丝己二胺尼龙盐尼龙地丝己二酸尼龙工业丝尼龙子布纤及民用丝己二腈工程塑料国内外己二腈行业现状及竞争力分析屠庆华葛凌生天风证 卓创资讯券研究所当前尼龙66新增扩产较多，行业未来要向“技术升级、结构优化”的高质量方向发展转型。在行业产能持续增长的背景下，一方面可以进一步带动对上游原材料己二酸的需求，但同时也需要关注，当前尼龙66行业开工率水平不足，2025年平均产能利用率为63。据卓创资讯统计，未来3年国内仍将有约较大规模的新增产能释放，或对供给和产品价格800V30。202615202566行业高质量发展研讨66布局、提升技术竞争力，助力企业从“量”的扩张转向“质”的突破，以应对潜在的市场风险并推动产业升级。表7：未来我国尼龙66新增产能情况生产企业新增产能（万吨）地区预计投产时间瑞泰科技（扬农集团）4宁夏回族自治区2026/8山东聚合顺18山东省2026/12山东隆华8山东省2026/12优纤科技5辽宁省2026/12唐山中浩4河省2026/12安徽昊源4安徽省2026/12浙江新力2.4浙江省2026/12三宁化工20湖省2027/12福化古雷40福建省2028/11山东新和成20山东省2028/12烟台华润12山东省2028/12上海洁达尼龙12上海市2028/12合计149.4卓创资讯绿色环保趋势下，关注PBAT等新兴领域带来的需求增量PBAT（聚对苯二甲酸-己二酸丁二醇酯）属于热塑性生物降解塑料，是己二酸丁二醇酯和对苯二甲酸丁二醇酯的共聚物，兼具PBA和PBT的特性，既有较好的延展性和断裂伸长率，也有较好的耐热性和冲击性能；此外，还具有优良的生物降解性，是生物降解塑料研究中非常活跃和市场应用最好降解材料之一。从产业链看，PBAT生产原料主要为1,4-丁二醇（BDO、己二酸（AA）和对苯二甲酸（PTA）1PBAT0.36吨己二酸。我国是全球最大的塑料生产国与消费国，绿色环保的趋势下，2019-2020年，随着国内密PBAT38.32025149.3万吨。但过快的产能扩PBAT包装消费品纺织己二酸包装消费品纺织己二酸B农业料打印现代药建造己二酸价格行至历史相对底部区间，26年开年价格在多重因素下推涨年己二酸价格价差行至历史相对底部区间。2025年，国内己二酸价格及价差最低降至6525、-286元/吨2025/11/14，分别位于2017年以来1011历史分位。年内7295元/吨下跌5330元/吨；另一方面，由于己二酸本身行业供需格局仍处相对宽松的局面。202625/12/266850元/147800元/图77：己酸价价差 图78：我己二供需平表（吨）2015 192 109 43% 2.1 16.52016 239 125 15% 2.0 27.12015 192 109 43% 2.1 16.52016 239 125 15% 2.0 27.12017 257 138 10% 1.5 32.92018 257 146 5% 1.2 34.22019 264 148 1% 1.0 30.72020 271 155 5% 0.7 29.12021 280 189 22% 0.8 37.42022 300 190 1% 0.6 37.52023 341 218 15% 0.5 42.02024 384 249 14% 0.6 46.92025 384 257 3% 0.7 52.8956%7%5%5%8%1%1%进口量出口量表观消费量表观消费量产量yoy（%）产能 产量环己烯法价差 己二酸（华东）卓创资讯、海关总署华峰己二酸业务：具备显著成本优势，集团自用充分利用产能华峰化学己二酸具备成本优势，优势来源于自备电厂与先进工艺。华峰化学子公司华峰化工重庆涪陵生产基地拥有自备电厂、用电成本低，结合档期天然气价格、用工成本、水运物流费用等因素，具备明显成本优势。此外，根据上文分析，环己烯法较环己烷法平均约有1000元/吨的成本优势，重庆华峰化工己二酸采用环己烷氧化法+环己烯工艺法相结合华峰己二酸在满足集团自用的基础上外售，近年维持较高生产负荷。当前国内己二酸行业供应充足，未来增长点主要在国外市场，国内企业利用产品的高性价比不断开拓出口市场，提高国际市场占有率。重庆化工目前产能可以满足华峰集团内部自用，对外销售部分主要面向国内外知名化工企业，产品较为高端，拥有成本优势，需求量能够消耗公司产能。图79：华化学础化工品毛利率著高同行 图80：华化学础化工务产情况 华峰化学基础化学品业务毛利率 行业己二酸毛利率公司公告、卓创资讯 ；*该业务以己二酸产品为 、公司公告主聚氨酯原液的下游应用范围广阔，主要用于鞋类、缓冲垫、轮胎、家具等行业；目前主要（鞋底原液聚氯乙烯、乙烯-醋酸乙烯共聚物TPR（热塑橡胶PU（聚氨酯等。以往PVC以价格低廉保持了竞争优势，随着人们生活水平的提高，市场对产品质量要求有所提高，聚氨酯鞋底虽然价格相对较高，但其物理、化学性能均优于PVC、EVA、TPR等其他材料，可以提高鞋的质量和使用寿命，多用于制造高档皮鞋、运动鞋、旅游鞋等。根据华峰化学2025年报，聚氨酯鞋底原液目前在国内鞋材渗透率不到10，仍低于发达国家20的水平，市场仍有较大的增长空间。原胶料适配鞋底类型原胶料适配鞋底类型、硫化橡胶绅士鞋底、女鞋底、工作鞋底、安全鞋底及运动鞋底PVC拖鞋、凉鞋及便鞋EVA专业运动鞋底TPR女鞋、休闲鞋底万件我国运动鞋销售量（万件） （，）华峰化学占据市场主导地位，掌握行业定价权。我国聚氨酯行业竞争格局呈现两极分化态势：中小鞋底原液企业因自身需求不足及成本压力生存空间被挤压，而龙头企业依托技术与规模优势持续巩固市场地位，行业集中度有望进一步提升。用于生产聚氨酯鞋底，制品原液主要用于生产聚氨酯制品（如轮胎、记忆枕、家具、高铁垫片等202552且产量水平居全球第一。图83：我鞋底液价格差 图84：华化学氨酯原产量毛利率况鞋底原液纯I己二酸价差 鞋底原液（鞋中底华东）

万吨万吨聚氨酯原液产量 毛利率（，）20266月公告，华峰化学拟向华峰集团、尤小平、尤金、尤小华发行股100%股权；拟向华峰集团发行股份及支付100%股权。同时，公司预计与标的资产股东签订《业绩2026年12月前将标的资产注入上市公司。2027208/203202430.9万吨（18%）在国内市场占有图85：我革用氨酯树产量消费量 图86：华合成脂革用氨酯脂产能产量模万吨项目万吨项目20232024产能（万吨）37.037.0产量（万吨）28.630.9产能利用率（）77.2%83.5%销量（万吨）28.330.7产销率（）99.0%99.4%营业收入（亿元）29.032.3净利润（亿元）2.93.4净利润率（）10.0%10.6%产量 消费量隆众资讯、公司公告华峰热塑主要从事热塑性聚氨酯弹性体的研发、生产和销售。聚氨酯弹性体是一类主链中含有大量氨基甲酸酯基团的高分子材料，具有优异的弹性、耐磨性、耐油性和机械性能，能够在施加外力后较好地恢复原状。根据生产工艺和性能特点，聚氨酯弹性（T、浇注型聚氨酯弹性体U炼型聚氨酯弹性体M。TPUTPU2023年26.73万吨项目20232024产能（万吨）30.030.0产量（万吨）19.122.6产能利用率（）63.8%75.4%销量（万吨）18.322.0产销率（）95.5%97.1%万吨项目20232024产能（万吨）30.030.0产量（万吨）19.122.6产能利用率（）63.8%75.4%销量（万吨）18.322.0产销率（）95.5%97.1%营业收入（亿元）28.631.8净利润（亿元）1.41.6净利润率（）4.9%5.1%产量天天化工网、公司公告

消费量年二者36.02%、49.40%；其中华峰合成树脂从重庆华峰化盈利预测与估值我们按照公司主营业务收入结构进行拆分，对收入及毛利的预测基于以下核心假设：化学纤维：25年Q415万吨氨纶纤维，以及规25万吨氨纶产能，我们预计2026-2028年氨纶产品销量预计持续提升，结合氨25年底部持续复苏的情况，预计产品价格中枢将逐步上升。故预计2026-2028112、139、165亿元，对应毛利率分别为23.4、22.8、23.9。化工新材料业务：2026-2028年56646818.720.422.1。⚫基础化工业务：公司该业务板块以己二酸产品为主，2026年开年以来受到原材料的情况下，价格有望温和上涨。预计26-28年该部分营业收入分别为10110510911.1、11.4、12.3。2026-2028284、323357亿元，对应归母净利33、39472026-2028年有望持续回升，且在细分子行业内（氨纶等）较同行具备显著成本优势，首次覆盖，给予“增持”的投资评级。表8：华峰化学盈利预测及拆分（单位：亿元，）项目202420252026E2027E2028E营业收入269.31241.98283.61322.79356.68YOY2.4%-10.1%17.2%13.8%10.5%化学纤维90.5187.84111.58138.66164.90化工新材料58.4453.9556.2763.9767.82基础化工产品104.7586.93100.76105.16108.96其他15.6113.2615.0015.0015.00营业成本232.05210.07232.84263.06285.82YOY4.2%-9.5%10.8%13.0%8.7%化学纤维78.1573.3285.46107.01125.43化工新材料46.0242.8245.7650.9052.85基础化工产品93.4383.5289.6193.1695.54其他14.4510.4012.0012.0012.00毛利37.2631.9250.7759.7370.85YOY-7.7%-14.3%50.6%14.2%23.2%化学纤维12.3614.5126.1131.6539.46化工新材料12.4211.1310.5113.0814.97基础化工产品11.323.4111.1512.0013.42其他1.162.873.003.003.00毛利率13.8%13.2%17.9%18.5%19.9%化学纤维13.7%16.5%23.4%22.8%23.9%化工新材料21.2%20.6%18.7%20.4%22.1%基础化工产品10.8%3.9%11.1%11.4%12.3%其他7.4%21.6%20.0%20.0%20.0%风险提示1、原材料价格波动风险：随着市场环境的变化，公司未来的原材料采购价格存在一定的不确定性。若价格大幅波动，公司无法将原材料成本的上升完全、及时地转移给下游客户，会对公司毛利率和盈利水平带来影响。、市场竞争加剧及主营产品价格下行风险：公司未来或将面临新进入市场者以及现有竞争对手竞争。若未来行业产品需求增长持续放缓，市场供应进一步扩大，竞争加剧或一定程度影响公司业绩。、节能环保政策风险：环保标准日趋严格，对公司降低能源消耗、减少污染排放提出了更高要求。为达到新的更高的节能环保标准，公司可能需要增加环保设备投入或者支付更高的节能环保费用。4、公司在建新项目建设不达预期：若项目在实施过程中遭遇工程审延迟、关键设备供应受阻、施工技术难题或不可抗力等因素，可能导致建设周期延长及投资成本超支。同时，市场需求变化、产业政策整或配套基础设施滞后等情况，或将对项目投产后的产能释放及经济效益产生不利影响。5、资产重组推进不及预期：公司资产重组交易尚需公司董事会再次审议及公司股东会审议准、有权监管机构准、注册或同意后方可实施，本次交易能否取得前述准、注册或同意以及最终取得准、注册或同意的时间均存在不确定性。财务预测摘要资产负债表(百万元)202420252026E2027E2028E利润表(百万元)202420252026E2027E2028E币资金7,067.676,781.4512,264.9617,728.4617,341.00营业收入26,931.4124,198.2228,361.0332,279.3835,667.52应收票据及应收账款2,629.202,685.612,829.041,116.222,846.84营业成本23,205.4721,006.7123,283.7626,306.2528,582.02预付账款778.48613.24806.15363.011,272.42营业税金及附加118.40115.30119.12138.80156.94存3,717.743,737.433,723.984,971.194,612.24销售费用212.50234.85241.07284.06321.01其他4,702.357,000.632,374.522,346.902,486.32管理费用407.66383.85448.10522.93581.38流动资产合计18,895.4520,818.3621,998.6426,525.7828,558.80研发费用809.38637.76935.911,097.501,248.36长期股权投资852.06921.93921.93921.93921.93财务费用(136.15)(44.36)(122.02)(221.70)(266.56)固定资产10,816.7710,642.4910,484.4310,910.6011,244.17资产/信用减值损失(183.57)(34.27)(90.00)(80.00)(70.00)在建工程1,665.092,132.461,945.971,876.781,901.42公允价值变动收益2.3418.2319.0510.579.85无形资产1,380.021,335.071,297.591,260.111,222.63投资净收益127.44212.52169.98191.25180.62其他2,356.791,033.38985.091,136.301,314.15其他303.07308.02260.00280.00300.00非流动资产合计17,070.7316,065.3415,635.0116,105.7216,604.30营业利润2,563.422,368.603,814.124,553.365,464.84资产总计35,966.1736,883.7037,633.6642,631.5045,163.11营业外收入23.7826.8425.0025.0025.00期借款2,795.292,263.952,189.002,200.002,280.00营业外支出73.61261.6560.00100.00100.00应付票据及应付账款4,266.125,059.374,307.156,446.665,510.14利润总额2,513.592,133.793,779.124,478.365,389.84其他954.52853.98244.02261.56309.36所得税286.76262.33453.49537.40646.78流动负债合计8,015.928,177.306,740.168,908.218,099.50净利润2,226.831,871.463,325.623,940.964,743.06长期借款2.250.000.000.000.00少数股东损益6.8813.916.657.889.49应付债券0.000.000.000.000.00归属于母公司净利润2,219.961,857.553,318.973,933.084,733.57其他1,395.851,367.241,258.081,314.461,333.91每股收益（元）0.450.370.670.790.95非流动负债合计1,398.101,367.241,258.081,314.461,333.91负债合计9,414.029,544.537,998.2510,222.689,433.41少数股东权益97.740.575.2210.7417.38主要财务比率2