美团首次覆盖报告：外卖竞争趋缓盈利持续修复

目录投资议估值 4复盘身百，运与效基因 5到店/综团奠强营基因 6到家外大建履体系 8酒旅间量顶稳现金牛 10零售社团试，齐供链力 格局演生属变，份新态 13补贴缓盈改善 13外卖态UE下，额仍主导 14到餐/综流量/景界，注索智升 19酒旅短难价战格局利稳定 20零+际+技新间待价 22即时售履可用商品力强 22线下售顺硬扣势，善局 24国际：验模，稳扎打 26科与AI：术变业态 32风险示 34投资建议及估值预计公司2026-28年实现营业收入3,979/4,382/4,814亿元，同比增速分别为+9%/+10%/+10%，经调整归母净利润分别为-2.78/231.83/426.20亿元。核心假设；收入端：预计2026/27/28+5%/+8.3%/+9.8%；其中：外卖收入随着补贴收窄和竞争缓解，收入增速稳步恢复，预计26-28+0%/+5.0%/+7.5%。3+24.9%/+21.8%/+21%。3年增速分别wield+7.5%/+8.0%/+7.5%。26-28+18%/+14.2%/+10%。营业利润端：（non-GAAP2627-3.0%/+8.2%，202815%。27-28-5%/+8%/+9%。到店到综及酒旅业务我们预计尽管可能面临竞争，但核心优势依然稳2628年23%/24%/25%。26-28OPM为-7.5%/-5.0%/-3.5%。详细分业务收入及利润假设见下表：单位：百万元CNY2024A2025A单位：百万元CNY2024A2025A2026E2027E2028E营业收入337,592365,982397,904438,197481,423yoy（%）22.0%8.4%8.7%10.1%9.9%核心本地商业250,248261,953275,150298,012327,220yoy（%）21.0%4.7%5.0%8.3%9.8%外卖业务营业收入166,971163,455163,455171,628184,500yoy（%）17.1%-2.1%0.0%5.0%7.5%non-GAAPOP32,728-23,939-4,90414,07327,675non-GAAPOPM19.6%-14.6%-3.0%8.2%15.0%即时零售营业收入26,34133,38541,69850,78861,454yoy（%）39.6%26.7%24.9%21.8%21.0%non-GAAPOP868-2,054-2,1273,8095,531non-GAAPOPM3%-6%-5%8%9%到店到综、酒旅营业收入56,93565,11369,99675,59681,266yoy（%）25.4%14.4%7.5%8.0%7.5%non-GAAPOP18,82019,08916,09918,14320,316non-GAAPOPM33.1%29.3%23.0%24.0%25.0%新业务营业收入87,344104,029122,754140,185154,203yoy（%）25.1%19.1%18.0%14.2%10.0%non-GAAPOP-7,273-10,082-9,207-7,009-5,397non-GAAPOPM-8.3%-9.7%-7.5%-5.0%-3.5%经调净利润（non-GAAP）43,773-18,297-27823,18342,620yoy（%）89%-142%-98%-8454%84%经调净利润率（%）13.0%-5.0%-0.1%5.3%8.9%数据来源：美团2024-2025年财报、1-220272027202725.7xPE5,9676,886表2：OTA及旅行社行业可比估值（2026.07.22）标的名称股票代码收盘价（元）市值（亿元）归母净利润（亿元）PE2025A 2026E 2027E2025A2026E2027E阿里巴巴9988.HK113.6018,8736441,0691,454291813京东集团9618.HK118.602,8962703114151197拼多多PDD.O83.598,0831,0731,0431,261886携程集团9961.HK340.202,11031816619171311腾讯控股0700.HK440.6034,7082,5962,7382,987131312快手1024.HK42.701,60620616418581091210数据来源：Bloomberg、注：1拼多多收盘价为单位为美元，市值单位为人民币，盈利预测单位均为人民币。2其他港股收盘价均为港币、市值，以及盈利预测均为人民币。3阿里巴巴、京东、拼多多、携程、腾讯、快手盈利预测为参考Bloomberg一致预期。42026722日人民币-1HKD=0.8665CNY，1USD=6.7910CNY。复盘：身经百战，强运营与效率基因并对目前各项业务的格局提供推演的基础。到店/到综：团购奠定强运营基因团购大战始末：克制扩张+地推+现金流纪律胜出2010320122014201510图1：团购市场最终美团市占率达到56%，标志着上半场格局已定100%

团购市场结构变化（%）80%60%40%20%0%2011 2012 2013 2014美团 大众点评 糯米 拉手网 窝窝团 其他数据来源：团800、领团网、图2：团购供给和履约在线下，属于Location驱动业务中B不动C动数据来源：美团对团购生意属性的理解：度也极高的业务。团购大战中的体现的到店生意的关键特征：SKU美团在团购大战中的胜出，主要在于其理解了这是一门“”这场战役为美团留下了三项核心能力：辑。问题归类关注焦点打法经验表问题归类关注焦点打法经验资金使用节奏“烧钱”都烧在哪里？补贴和降价拉新效果明显，初期快速拓点开战及拉新消耗大量资本；但中后期更加快更考验供给侧商家、产品品质和BD团队素质。营销推广策略线下广告VS线上营销2B端地推>广告，2C端广告线上效率远高于线下。产品和品类选择实物VS服务本地生活服务企业的优势在服务消费，而不是实物团购。地推战术如何“开城拓站”：区域拓展打法经验冷静分析市场选择进攻方向；集中兵力形成区域优势，单量会快速提高；关注产品品质差异化竞争。地推团队管理地推团队如何管理集中优秀人才到竞争激烈的区域，加大培训力度，狠抓拜访率提升技能及信心。扩张模式选择直营VS代理跑马圈地快速拓站期代理方式快速抢占市场，但大战挤压利润率影响代理商持续经营能力，中后期直营模式保证体验与效率。数据来源：《九败一胜》、到家：外卖大战建设履约体系第一次外卖大战始末：从“团购平台”转向“本地生活基础设施”。2009局，2014络，依托团购下沉优势深耕三四线城市，采取农村包围城市策略快速2015长期烧钱让双方现金流承压，大额补贴逐步收缩。美团凭借全国配送2018因此第一次外卖大战竞争的并非只是补贴力度，而是能否把补贴转化成区第一次外卖大战美团积累的最重要核心能力有三项：UE这些核心能力后来成为闪购、即时零售、医药、酒水、小象超市乃至海外核心影响因素平台经营效率骑手对平台粘性客户消费习惯养成订单密度（规模效应）人工成本商家支付营销费用的能力商家提高经营效率支付的成本核心影响因素平台经营效率骑手对平台粘性客户消费习惯养成订单密度（规模效应）人工成本商家支付营销费用的能力商家提高经营效率支付的成本消费者为便利支付溢价的意愿外卖盈利结构 配送费用 营销收入 佣金收入 外卖平台收入 骑手配送成本 毛利润 客户激励成本 骑手激励成本 其他费用 净利润数据来源：图4：团购、外卖、生鲜电商、社区团购的履约能力要求在持续提高数据来源：酒旅：间夜量登顶，稳定现金牛美团酒旅业务发展历程：2012”2014酷讯完善旅游供应链，正式将酒旅列为核心增长板块，但团购模式存2015App20162072018住+餐+玩”酒旅业务给美团带来的战略意义在于：目前酒旅业务成为美团重要的高确定性现金牛，在外卖利润率受竞争冲击时，这一板块提供稳定利润和现金支撑。指标平台2017A2018A2019A2020A2021A2022A指标平台2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024AGTV（十亿）携程国内9111414399116105194220同程国内酒店2221272125224549美团酒店334870618668126137间夜量（百万间）携程国内252315392315358332535637同程国内酒店8478103102131116206230美团酒店205284392354477410656722ADR（元/间夜）携程国内362364365315322315362345同程国内酒店265270258205191189221215美团酒店160168179173181166193189净takerate（%）携程国内8.2%7.8%6.8%6.8%6.9%6.4%7.2%7.3%同程国内酒店10.6%8.7%8.9%9.3%9.6%11.0%8.6%9.4%美团酒店8.3%8.4%8.2%7.9%7.9%7.7%7.6%7.7%数据来源：携程、美团、同程年报数据拆分估算、零售：社区团购试错，补齐供应链能力美团确立“科技+零售”长期战略后，先后布局线下商超、社区团购、货架电商、前置仓多条零售赛道，历经多轮试错收缩，最终聚焦即时零售主线。2017（7年20202700板块多年累计亏损超千亿；且低价内卷模式与美团本地生活生态适配“2025多轮试错后美团及时调整路线，放弃跨区域快递电商、全国性社区团购。美团买菜持续迭代，2023同步发力美团闪购，联动线下商超、便利店，依托自有骑手网络打造30公司在零售方向上经历了“社区团购—生鲜前置仓—闪购—线下折扣业态—海外外卖延展”等多轮尝试。社区团购业务的核心问题，美团无法复用其在本地生活服务领域的核心能力，并且社区团购业务本身并不是一个闭环的服务体验。把外卖高频用户简单导流到社区团购，并不能天然形成规模经济和能力复用：时间事件业务阶段2020时间事件业务阶段2020年7月美团优选在山东济南正式上线，采取"预购+自提"社区团购模式社区团购试错启动2020年9月美团优选启动"千城计划"，3个月内计划拓展至全国20个省社区团购扩张期2020年底美团优选覆盖超2000个市县，日单量峰值突破5000万单社区团购巅峰期2022年4月美团优选关闭甘肃、青海、宁夏、新疆、北京等省市区业务，开始收缩社区团购首次收缩2023年12月1日美团买菜升级为"小象超市"，定位30分钟快送超市即时零售战略升级2024年10月美团闪电仓数量达3万家，推出"繁星计划"，目标2027年达10万个即时零售加速布局2025年4月15日美团正式发布即时零售品牌"美团闪购"，定位新一代购物平台即时零售品牌化2025年6月23日19个亏损省份战略转向关键节点2025年8月29日美团旗下硬折扣超市"快乐猴"全国首店在杭州开业线下零售布局启动2025年10月快乐猴北京首店在门头沟区开业，启动跨区域布局线下零售扩张2025年12月15日美团优选在广东、浙江等最后运营区域全面关停，彻底退出社区团购社区团购终结2026年2月5日美团以7.17亿美元收购叮咚买菜中国业务100%股权即时零售整合强化2026年3月26日美团发布2025年财报，王兴表态坚决"反内卷"，专注核心业务战略复盘确认2026年6月26日快乐猴六城七店同步开业，覆盖广州、天津等城市，全国门店突破40家线下零售加速扩张2026年6月26日美团股东大会上王兴复盘，承认社区团购业务未达预期为两大遗憾之一战略正式复盘数据来源：美团官网、财新网、联商网、新浪财经、格局推演：生意属性变化，份额新稳态补贴趋缓，盈利改善本轮外卖大战始末：2025年23C围绕30此前美团已通过美团买菜、闪电仓布局即时零售，依托百万骑手形成1800“餐饮+”2025年23C2025年4022026图5：美团外卖业受补贴放缓，亏损明收窄 图6：美团单均营利持续收窄，有望回正0

美团外卖业务non-GAAPEBIT（百万元）24Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q1

美团外卖单均营业利润（元/单）3210-1-2-324Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q1数据来源：美团24Q1-26Q1财报测算、 数据来源：美团24Q1-26Q1财报测算、图7：外卖市场GTV交易金额有望超2万亿 图8：此前市场格已相对稳定0

中国外卖市场GTV金额（亿元）

中国外卖市场GTV口径份额（%）100%80%60%40%20%0%美团 饿了么+淘闪 抖音外卖 京东 其他 美团 饿了么+淘闪 抖音外卖 京东 其他100%80%60%40%20%0%数据来源：Questmobile、 数据来源：Questmobile、图9：外卖大战推日订单量接近1.5亿单 图10：行业格局从美团对主导，到寡头竞争0

TOP3外卖月度订单量（万单/日）

100%0%

TOP3外卖月度订单量份额（%）25M425M525M625M725M825M925M1025M1125M1226M126M226M326M426M526M625M425M525M625M725M825M925M1025M1125M1226M126M226M326M426M526M625M425M525M625M725M825M925M1025M1125M1226M126M226M326M426M526M6数据来源：Questmobile、 数据来源：Questmobile、图即时零售和闪购仍在稳定增长 图12：目前非餐单占比经达到20%+2,0001,5001,000

美团闪购订单（万单/日）

美团闪购订单占比（%）24%23%22%24%23%22%21%20%19%18%17%16%15%25M425M525M425M525M625M725M825M925M1025M1125M1226M126M226M326M426M526M6数据来源：Questmobile、 数据来源：Questmobile、外卖：稳态UE下移，份额仍占主导相比短期UE模型的变化，本文更关注竞争格局的变化对生意属性的影响，并试图探讨：补贴收缩，美团份额和利润是否能恢复到此前?美团此前的核心竞争力有三：UEUE3030即时零售大战推动中国时效城配体系走向部分社会化和基础设施化。中国外卖/社会化程度提升。行业从垄断超额利润回落到寡头竞争的合理利润，美团UEUE外卖潮汐属性，峰值产能瓶颈，决定份额一家独大。但外卖不同，订单明显的潮汐属性，平台需要冗余的运力满足峰值履UE补贴带来的订单量激增，使得淘宝闪购等履约网络在局部区域实现了即时零售订单占比提升一定程度平滑了波峰波谷，使得其他平台实现UE但即时零售和外卖仍高度依赖订单密度与运营效率。成本与时效取决AOV2-3家网络，不同平台依然存在明显的效率差异，很难实现类似快递一样的彻图13：外卖需求的潮汐属性明显数据来源：注：图中订单量为概念示意图。从订单结构分析长期UE：本文通过对不同AOV的订单结构分析，尝试理解：AOV3030元以下订单在目前月5.5元履约成本水平上，处于盈亏平衡边缘。5.4-5.7若30元以下订单要实现整体UE均衡，需要更大规模订单量推动履约成本进一步降至5元左右、补贴大幅收缩并精准投放、提升广告与配送费变现。2023A2024A2025A2026E2026.6毛单均价（2023A2024A2025A2026E2026.6毛单均价（ASP，元，1P）48.247.144.445.046.4单均收入（元）7.67.66.66.76.8综合takerate（%）15.8%16.1%14.8%14.8%14.6%其中：配送收入（1PL）2.82.82.82.82.8其中：佣金收入3.63.72.92.93.0其中：广告收入0.80.90.80.90.9其他收入0.40.20.10.10.1配送收入/ASP5.8%5.9%6.3%6.2%6.0%佣金收入/ASP7.5%7.8%6.5%6.5%6.5%广告收入/ASP1.7%1.9%1.8%1.9%1.9%其他收入0.8%0.4%0.2%0.2%0.2%单均运营成本6.56.18.17.57.1单均成本/ASP13.5%13.0%18.3%16.7%15.3%其中：配送成本5.55.35.65.55.3其中：用户补贴1.00.82.52.01.8单均营业利润（元/单）1.11.5-1.5-0.8-0.3单均EBITMargin（%）14.7%19.4%-23.1%-12.3%-4.4%单均EBIT/ASP(%)2.3%3.1%-3.4%-1.8%-0.6%数据来源：美团2023-2025年报、2026Q1财报测算、美团淘宝闪购京东毛单均价（ASP，元，美团淘宝闪购京东毛单均价（ASP，元，1P）46.438.028.0单均收入（元）6.84.87.4综合takerate（%）14.6%12.5%26.4%其中：配送收入（1PL）2.81.55.1其中：佣金收入3.02.51.7其中：广告收入0.90.70.5其他收入0.10.10.1配送收入/ASP6.0%3.9%18.2%佣金收入/ASP6.5%6.5%6.0%广告收入/ASP1.9%1.8%1.8%其他收入0.2%0.2%0.4%单均运营成本7.17.510.9单均成本/ASP15.3%19.7%38.9%其中：配送成本5.35.76.9其中：用户补贴1.81.84.0配送成本/ASP11.4%15.0%24.6%用户补贴/ASP3.9%4.7%14.3%单均营业利润（元/单）-0.3-2.7-3.5单均EBITMargin（%）-4.4%-57.8%-47.6%单均EBIT/ASP(%)-0.6%-7.2%-12.6%数据来源：美团数据为2026Q1财报测算、淘宝闪购及京东根据26Q1财报估算，履约成本（纵轴，元）2530354045履约成本（纵轴，元）2530354045504.50.30.81.31.82.22.75.0-0.20.30.81.31.72.25.5-0.7-0.20.30.81.21.76.0-1.2-0.7-0.20.30.71.26.5-1.7-1.2-0.7-0.20.20.7单均补贴（纵轴，元）0.8-0.7-0.20.30.81.31.81.0-0.7-0.20.30.81.31.81.2-0.6-0.10.40.91.41.81.4-0.7-0.20.30.71.21.71.6-0.7-0.20.20.71.21.72.0-0.8-0.30.20.71.21.7数据来源：美团2023-2025年报、2026Q1财报测算、构。淘宝闪购30元以上订单份额或将缓慢提升，但难颠覆美团。淘宝闪购争夺高客单能够依赖：但高客单份额提升预计将较为缓慢：垒。3030ROI更高；1520-30元区间淘宝闪购订单量和份额持续提升，存在份额主导的可能性；30长期UE2-3UE00.5-1.0元/AOVUE。图14：美团已经在控制低ASP茶饮单 图15：茶饮单占比已经定在15-20%区间0

美团茶饮单量（万单/日）

30%25%20%15%10%5%0%

美团茶饮单占整体比例（%）1234567891011121234562025 20261234567891011121234562025 2026数据来源：Questmobile、 数据来源：1234567891011121234562025 20261234567891011121234562025 2026图16：拼好饭单量在稳提升 图17：神枪手单量快速长0

美团拼好饭订单量及占比

1234567891011121234562025 20261234567891011121234562025 202620%15%10%5%0%

0

美团神枪手订单量及占比

12112123456202625%20%15%10%5%0%拼好饭订单量（万单/日） 占比（右轴，%） 神枪手单量（万单/日） 占比（右轴，%）数据来源：Questmobile、 数据来源：Questmobile、到餐/到综：流量/场景有边界，关注搜索心智提升市场此前担忧：内容平台是否会颠覆美团到店业务格局。流量优势并不等于交易闭环和高转化率。抖音能够在本地生活服务获取一（配效率。美团与抖音心智差异很大。ROI没有新供给，后来者很难实现颠覆。vs淘vsBookingRobotaxivs（但上述竞争格局也应当密切关注抖音等内容平台是否成功建立起用户搜索图18：美团到店业务GTV估算规模约9,300亿水平 图19：24年竞争激烈阶，美团到店业务仍持长0

美团到店业务GTV（十亿人民币）20182019202020212022202320242025到餐 其他

500

美团到店业务GTV（十亿人民币）到餐 其他数据来源：美团2018-25年财报测算、 数据来源：美团2018-25年财报测算、图：美团到店业务中综收入占比提升明显 图季度收入看到综入4年以来成为核心贡来源0

美团到店业务收入（百万人民币）20182019202020212022202320242025到餐 其他

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美团到店业务收入（百万人民币）到餐 其他数据来源：美团2018-25年财报测算、 数据来源：美团2018-25年财报测算、3.4. 酒旅：短期难有价格战，格局盈利皆稳定酒旅业务稳定，核心因为其行业特征决定了竞争偏理性。局。从供给维度看：++售后履约。即便AI工具或内容平台能在流量前端分走一部分搜索与“美团酒旅的优势更多体现在本地住宿、中低星酒店与长尾供给，而高端/高星市场始终较难突破。美团酒旅能够从低星酒店和本地住宿切入，原因在于它原本就握有大量本“””高端难以突破的核心原因：维度中介占比A平台B平台维度中介占比A平台B平台C平台D平台散客协议其他一线城市47.7%25.9%18.1%2.7%1.1%34.0%5.9%12.4%新一线城市50.3%21.5%23.9%2.8%2.0%31.6%5.9%12.2%二线城市43.5%20.2%19.7%2.2%1.3%36.1%6.2%14.2%三线城市41.8%17.7%20.0%1.6%2.5%35.2%6.0%17.0%四线及以下35.3%15.8%17.0%1.3%1.2%43.6%5.5%15.7%合计43.7%20.2%19.7%2.1%1.6%36.1%5.9%14.3%经济型43.6%17.5%22.6%2.0%1.4%39.3%3.0%14.1%中端42.3%21.1%17.1%2.1%2.0%35.7%7.4%14.7%高端37.0%23.9%9.9%1.8%1.4%30.4%16.5%16.1%豪华21.9%17.0%2.6%0.9%1.3%21.0%34.1%22.9%数据来源：旅智集团、注：表中数据为酒店PMS系统中统计的样本酒店销售间夜的渠道结构，体现的是量的结构，不包含价格因素。表中数据截止时间为2025H1并非全年。零售+国际化+科技，新空间待定价即时零售：履约可复用，商品能力补强零售是美团业务发展的战略目标，即时零售则是美团最重要的中期增长曲线之一。高效且庞大的履约配送体系，是美团选择即时零售作为突破口的原因。全国最高效的即时配送网络可以直接承接零售订单。相比重新建设履类。非餐订单能够平滑外卖运力的波峰波谷。餐饮订单高度集中在午餐和3C图22：即时零售市场空间广阔，且相较于外卖和传统电商，保持较快增速即时零售市场规模（单位：亿元）20,0006,50020,0006,5007,8105,0433,2512,1541,17968712,4009,71490%20,000 80%70%15,000 60%50%10,000 40%30%5,000 20%02018

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10%0%即时零售规模 即时零售增速（右轴，%） 在线外卖增速 网上零售增速（右轴，%）数据来源：商务部国际贸易经济合作研究院，美团闪购，艾媒咨询，国家统计局，图23：中国零售在远场、近场和微场履约，在场景端持续分散数据来源：Questmobile美团商品端供应链能力正在快速提升。商品供应链端，美团选择闪电仓模式构建核心能力：⽀持。纯线上经营:)30-50%。24小时营业:15-20%。品类丰富：SKU5000-100003C数码、美团闪电仓的供给体系正逐步分层：第三方闪电仓立专业供给；品牌官旗闪电仓即时零售生意属性决定的核心能力美团对应优势高频、低计划性即时零售生意属性决定的核心能力美团对应优势高频、低计划性高频用户入口与即时消费心智外卖高频流量与用户习惯本地供给商品提前部署在消费者附近本地商户网络+闪电仓即时履约骑手、调度与稳定配送全国即时配送体系密度经济区域订单规模与仓网密度餐饮与非餐订单协同库存确定性数字化库存与高效拣货闪电仓系统及运营能力商品丰富度SKU、品牌与供应链组织第三方仓、垂直仓、品牌官旗仓数据来源：图24：美团即时零售GTV保持20%+高增速 图25：收入端同样保持增长0

美团即时零售GTV及增速

Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 2026Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 202660%50%40%30%20%10%0%

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美团即时零售业务收入及增速

Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 60%40%20%0%GTV（百万元） 右轴，%） 收入（百万元） 右轴，%）数据来源：美团23Q1-26Q1财报测算、 数据来源：美团23Q1-26Q1财报测算、图26：即时零售日均订数超过1300万单 图27：目前单均EBIT有待回正美团即时零售业务日均订单数（百万单）Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 2026Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 202614121086420

1.00.50.0-0.5-1.0-1.5

美团即时零售业务单均EBIT（元）Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 数据来源：美团23Q1-26Q1财报测算、 数据来源：美团23Q1-26Q1Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 线下零售：顺应硬折扣趋势，完善布局流通体系变革，产业链利润从品牌端向渠道端转移，折扣零售崛起成产业趋势。2023”2024同时，随着线上增速的放缓，所有电商平台都在持续探索线下业态。小象超市：核心仍在线上，线下店既是品牌露出，也是模式探索。小象最初是美团利用自身履约能力在生鲜前置仓市场的业务拓展。20172023线下大店重启：2025122620快乐猴则是美团在线下硬折扣零售领域的探索：与小象超市偏线上履约不同，快乐猴更偏线下硬折扣业态。从门店模800-1000SKUSKU猴标快乐猴UE符合目前主流硬折扣零售业态模式：SKU美团阿里京东小象超市美团阿里京东小象超市快乐猴盒马鲜生超盒算NB京东折扣超市七鲜超市商品供给自营生鲜食杂、日用全品类；社区前置仓供给；源头直采+自有品牌自营社区硬折扣；生鲜/熟食/日百；约20%-30%商品较商超低价生鲜食杂+餐饮现制/3R/进口；强调品质与即时履约链+食/烘焙/标达；自有品牌/定制商品SKU1万+约1200约6000-8000约1500超5000大店约7000+；前置仓约300-店型面积1000㎡；线下大店约4500-约800-1000㎡约3000-6000㎡约600-800㎡约5000㎡约4000㎡；5000㎡仓库55称超2000仓门店为主；复用美团履约和供应链能力店仓一体；门店承担线上履约，近年补前置仓导门店+京东物流/供应链支撑“1+N”中心店+前置仓；前置仓覆盖周边约3公里配送线上下单为主；通常30分钟达小时达+30到店为主；即时到家能力仍在补齐到店为主；可承接京东秒送/到家体系+分钟达定位30分钟快送超市；高频买菜与即时补货社区硬折扣；低价、近场、高频家庭消费品质生鲜新零售；中高线城市家庭日常食杂SKU大型折扣超市；低价全品类，偏下沉和区域市场时生鲜占比10%+约25%+约35%左右约60%约20%约12%+选址近郊大盘+城中村双点位购物中心、核心商圈、成熟社区高频场景区域中心商圈、社区和下沉市场大店点位中心店位于核心商圈/社区商场；前置仓布设社区周边数据来源：虎嗅网、网经社、新浪财经、网易财经、联商网、国际化：先验证模式，需稳扎稳打目前美团的海外业务仍处于投入与模式验证阶段。UE中国香港市场：UE已转正，为海外市场提供可借鉴思路在中国香港市场已实现UE中国香港外卖市场此前长期由Foodpanda和Deliveroo两家国际平台主导。UberEats”MX履约端，依靠美团成熟的调度算法、骑手激励和准时保障机制提升配送确定性。中国香港外卖用户并不只是对价格敏感，也对准时性和服“”骑手“中国香港市场未来短期预计呈现双强格局：KeeTa占据中低端市场，Foodpanda据守高端市场。Foodpanda签订独家协议。加之Foodpandapandapro，后中国香港市场再次验证了美团外卖业务方法论的适用性：UE管图28：订单量口径Keeta已经是份额第一 图29：即时零售品类上Keeta也正快速追赶100%0%

香港外卖市场竞争格局（订单量）30%30%43%6%62%68%70%37%46%20%25%32%31%30%23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1Keeta Foodpanda Deliveroo

100%0%

香港即时零售市场竞争格局（订单量）30%30%21%49%30%32%43%25%21%49%30%32%43%25%68%31%74%26%3%23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1Keeta Foodpanda Deliveroo数据来源：MeasurableAI、 数据来源：MeasurableAI、图30：考虑客单价因素，Keeta尚未成为第一 图31：即时零售品类考价格因素市占率27%100%80%60%

香港外卖市场竞争格局（交易额）

100%80%60%

香港即时零售市场竞争格局（交易额）28% 31% 31% 29% 26%47%0%

20%32%20%32%63%1%68%69%52%44%24%28%33%32%31%

23Q2

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72%

69%23Q2

66%2%23Q3

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27%24Q1Keeta Foodpanda Deliveroo Keeta Foodpanda Deliveroo数据来源：MeasurableAI、 数据来源：MeasurableAI、中东市场：区域属性特殊，考验KeeTa本地化能力GCC市场拥有较强规模优势，是HungerStationJahezDeliveryHero中东地区文化环境、地理环境对KeeTa提出挑战：文化方面AOV地理环境方面50℃，GCC市“力高度集中于利雅得、吉达、迪拜、多哈、科威特城等核心都市圈，但都市圈内部普遍具有车本位、低层住宅占比高、片区间距离较长的特征。对于外卖平台而言，这意味着需求端具备较强支付能力和订单潜履约方面，外卖是典型的地面履约业务，平台成本结构中最难压缩的2倍以GCCKeeTa采取的是“先沙特、再海湾”的渐进扩张路径。2024年9月，KeeTa率先进入沙特市场，并在上线初期通过免配送费、餐30202025图32：中东国家外卖渗透率较高，市场成熟70%

中东市场外卖渗透率60%50%40%30%20%10%0%2017

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2030E外卖 餐饮外卖 生活百货数据来源：Statista、图33：沙特市场趋于集发展迅猛 图34：阿联酋市场新进入玩家多，竞争剧100%0%

沙特外卖市场竞争格局29%29%29%29%44%42%45%27%10%17%27%21%24%23%23%28%71%71%41%2020 2021 2022 2023 2024 2025HungerStation(DH) KeeTa Jahez Others

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阿联酋外卖市场竞争格局7% 7% 7% 7% 8% 8%20% 21% 24% 22%8%21%44%45%43%50%54%21%22%21%17%66%15%14%2020 2021 2022 2023 2024 2025Talabat(DH) CareemDeliveroo(DoorDash)NoonKeeTa Others数据来源：Euromonitor、 数据来源：Euromonitor、巴西市场：大市场、强竞争、高履约复杂度巴西是KeeTa海外扩张中体量最大、但复制难度也最高的市场。Pix等即时支付工具普及，外卖和即时零售具备较好的线上化基础。但巴40+CADE2023iFood展开长期iFood30508%99foodRappi景。99Food99iFood“iFood”2026年以来，巴西外卖竞争已从补贴和商户拓展，升级为围绕反垄断的多边纠纷：20264月，CADEKeeta99Food99FoodKeeta、Rappi等。20266CADE99Food7CADETribunaliFoodCADE99FoodKeeta目前阶段，巴西反垄断监管对Keeta和iFood形成双向约束：既限制iFoodiFood景，KeeTa和99Food在圣保罗等核心城市争夺餐饮外卖的局部份额。图35：巴西是拉美最核的市场 图36：巴西市场iFood占据主导性地位0

拉美、巴西市场规模（单位：百万美元）3%403%40940%43%%45%46拉美

48%46%44%42%38%36%34%

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巴西外卖市场格局17%17%1%11%43%9%4%64%73%7%83%82%80%8%10%7%7%7%11%13%18%43%2020 2021 2022 2023 2024 2025ifood Rappi JamesDelivery Uber 数据来源：Euromonitor、 数据来源：Euromonitor、指标iFood99FoodKeeta指标iFood99FoodKeetaRappi母公司/控股方ProsusDiDiGlobal美团RappiInc投资金额2025/4-2026/3巴西直接投入R$170亿；目标2028年达8,000万客户99Food扩张计划R$20亿（至2026/6）；早期重启投入R$10亿2030R$56保罗首期R$10亿至2028年在巴西投入R$14亿；40%用于餐饮、22%用于Turbo资金实力Prosus约US$172亿CNY593亿（约US$82亿）CNY1,800亿（约US$250亿）-覆盖城市/市场覆盖巴西1,500+城市99Food702026/6100+城；993,300+城圣保罗含首都+8个卫星城拉美300+城市；巴西目标2028年覆盖300个战略市镇商户/餐饮供给400,000+合作商户全国餐饮商户总数未披露；官网重点强调低佣金招商圣保罗启动时27,000家餐厅已注册拉美200,000+餐厅/门店；巴西约30,000餐厅，目标翻倍用户规模5,500万活跃用户；月订单约1.2亿99巴西活跃用户6,000万+月活约310万拉美活跃用户5,000万+骑手/配送供给360,000名配送员99生态司机/骑手250万+圣保罗启动时约98,200名配送员已注册拉美约350,000名骑手佣金费率自主配送12%，平台配送23%；线上支付3.2%；达门槛后月费R$110/R$150低佣