医药生物行业投资策略分析报告：坚守创新药CXO关注跨界公司成长性

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2026年06月01日医

药

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告坚守创新药和CXO，关注跨界公司的超额成长性坚守创新药和CXO，关注跨界公司的超额成长性

今年以来医药板块表现相对平淡，去年创新药BD情绪带动子板块超额修复，今年陆续进入兑现期，部分兑现度较差的公司拖累了指数表现，但我们仍然认为创新药出海是目前医药板块中最重要的成长方向，仍然需要坚守创新药及CXO板块，此外受科技整体周期的情绪拉动，部分医药跨界AI基建的公司也有超额表现，适当关注拥有跨界业务的耗材板块。

创新药已正式进入盈利周期，BD收入常态化带动净利润快速增长。BD带来常态化收入，多家公司进入商业化爆发阶段，2025年是创新药公司扭亏的一年，今年开始加速兑现利润，创新药已经正式开始盈利打通自己造血的商业模式，且今年前三个月，我国创新药对外授权交易总额超过600亿美元，接近2025年全年的一半，未来期望BD与商业化双轮驱动带动创新药继续发展。

CXO订单饱满景气度仍然高涨，坚定配置各细分赛道龙头。CXO是今年涨幅最多的医药子板块，主要是源于全球支付力的持续加码,CXO订单饱满景气度高，且这一轮CXO行业展现出非常明显的强者恒强的态势，龙头公司的业绩稳定性与爆发力双双出色，坚定配置各细分赛道的龙头。

医疗器械高端硬科技+全球化驱动板块价值回升。医疗器械板块整体集采接近尾声，国内业务处于稳健发展态势，2025年器械板块海外占比提升至36.4%，举足轻重。未来器械板块将主要依靠全球化，以及手术机器人和脑机接口等高端创新产品驱动板块价值回升。此外部分跨界科技公司近期超额明显，主要集中在低耗板块，开辟AI硬件相关的新业务值得关注。

风险提示：行业政策不及预期风险；订单不及预期风险；其他系统性风险等。2目录CONTENT1

创新药已正式进入盈利周期，BD收入常态化带动净利润快速增长2CXO订单饱满景气度仍然高涨，坚定配置各细分赛道龙头3

医疗器械：高端硬科技创新+全球化驱动板块价值回升4消费逐步触底，关注企业盈利能力回归一、CXO在板块内部超额明显，医疗耗材受益跨界AI链关注度提升➢

截至2026年5月22日，2026年申万医药指数下跌8.2%，相对沪深300下跌8.93%，相对科创50下跌34.86%，相对创业板下跌25.91%。➢

在申万三级板块中，涨幅靠前的为CXO、原料药和医疗耗材板块，今年以来CXO行业超额最明显，主要是因为行业高景气及业绩强，其次原料药板块主要是受电新行业部分产品提价影响；医疗耗材板块受国际石油价格上涨影响，相关低值耗材企业的原材料成本显著提升，推动部分低耗材产品出现提价。同时，部分耗材公司积极拓展业务，跨界切入AI产业链，带动医疗耗材板块行情；排名靠后的板块中，化学制剂由于创新药今年以来回调显著，表现较弱，中药板块主要是因为Q1业绩普遍表现不佳带来回调。申万医药相对沪深300指数累计涨跌幅申万医药相对科创50指数累计涨跌幅申万三级医药行业涨跌幅相对申万一级医药行业的涨跌幅（右）申万医药相对创业板指累计涨跌幅申万医药指数10%0%20%10%0%10,000.008,000.006,000.0020%10%0%-10%-20%-30%-40%-10%-20%-30%-10%-20%2026-01-052026-02-052026-03-052026-04-052026-05-054资料：Wind，方正证券研究所一、基金总体持仓平稳，宽基今年以来持续小幅加仓

2026Q1宽基持仓占比明显提升，由去年Q4的8.11%提升至Q1的9.11%，剔除医药基金后宽基持仓占比为4.01%，环比去年Q4基本持平，低于同期市值占比；可能是由于今年3月份创新药反弹，医药基金资金加仓所致。偏股型基金重仓医药占比剔除医药基金重仓医药占比申万医药生物行业市值占比20%18%16%14%12%10%8%17.35%14.76%13.79%12.37%13.47%13.43%13.19%13.09%9.49%12.57%12.32%

12.35%11.73%11.49%11.25%

11.16%11.24%7.93%11.26%11.03%11.11%9.85%9.65%10.89%7.64%4.45%10.76%10.16%10.56%6.66%10.39%10.04%7.27%9.78%6.90%9.85%

9.77%9.46%7.43%9.47%9.10%9.13%9.11%8.94%7.75%7.41%8.57%8.40%8.51%4.18%8.66%6.50%8.27%5.48%8.13%

8.05%6.16%8.10%4.88%8.11%7.73%6.83%7.65%4.40%7.27%6.95%7.31%6.81%7.21%5.58%7.34%3.79%7.32%4.63%7.32%4.72%6.75%5.51%6.66%

6.73%6.54%

6.54%6.54%4.66%5.96%6.91%5.75%4.01%5.44%6%5.32%4.24%3.44%3.93%3.97%3.85%3.77%4%2.85%2%0%2018Q1

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2026Q15资料：Wind，方正证券研究所目录CONTENT1

创新药已正式进入盈利周期，BD收入常态化带动净利润快速增长二、创新药进入盈利周期，头部创新药公司密集进入盈亏平衡点

创新药进入盈利周期，头部创新药公司密集进入盈亏平衡点。BD带来常态化收入，多家公司进入商业化爆发阶段。我们选取了9家仿创类创新药公司代表，整体收入和利润端均开始稳步增长，叠加BD出海兑现收益，2025年利润端增速快于收入端。并预计未来三年收入稳定在双位数以上。

在无仿制药业务的创新药公司中，创新药产品放量带来收入快速增长，驱动公司取得盈利。从代表公司来看，2025年是创新药公司扭亏的一年，并预计在2026-2028年维持利润的快速扩张。1）百济神州，公司2025年总收入53亿美元，同比增长40.2%，主要因百悦泽®全球销量提升及安进授权产品、百泽安®销售增长。公司2025年净利润2.869亿美元，实现扭亏为盈。2）信达生物2025年总营收130.42亿元（+38.4%），产品收入118.96亿元（+44.6%）。IFRS净利润8.14亿元（2024年亏损0.95亿元），Non-IFRS净利润17.23亿元（+419.6%）图表：核心仿创类公司收入利润及预测（9家，收入中有仿制药）（单位：亿元；预期值为wind一致预期）图表：核心创新药公司收入利润及预测（12家，收入中无仿制药）（单位：亿元；预期值为wind一致预期）收入净利润收入yoy净利润yoy收入净利润收入yoy净利润yoy2,5002,0001,5001,00050035%30%25%20%15%10%5%1,5001,000500225%175%125%75%25%0-25%-75%00%(500)20241,290.2239.820251,467.6317.214%2026E1,631.3355.411%2027E1,795.4376.410%2028E2,060.6437.915%2024484.6-104.82025711.723.12026E897.197.42027E2028E1,337.3243.023%收入收入1,089.8154.821%净利润净利润收入yoy净利润yoy收入yoy净利润yoy47%26%32%12%6%16%322%59%57%7资料：wind，方正证券研究所二、中国BD出海势头强劲，大BD层出不穷➢

据国家药监局统计，今年前三个月，我国创新药对外授权交易总额超过600亿美元，接近2025年全年的一半。➢

据医药魔方数据，剔除国内转国内，国外转国内的交易后，全球2026年Q1医药管线交易额约为825亿美元，保守计算中国license-out交易总额占全球管线交易超70%。从中国对外授权的国家和地区来看，受让方欧美日韩占据绝大部分比例。➢

近半年总金额大于20亿美元的管线交易中，中国企业占比近一半，石药、恒瑞、信达、荣昌等交易总金额均超过50亿美金，占据前四。从交易的项目来看，包括传统热门赛道如GLP-1靶点、PD-1双抗等。同时早期药物平台合作和AI药物发现相关合作大幅增加。图表

：近半年总金额大于20亿美元的管线交易汇总图表

中国License-out

交易流向总金额(百万)/

首付款(百转让方石药集团恒瑞医药受让方管线名称交易初始时间2026-01-302026-05-12美元万)/美元SYH2082(GLP-1R;GIPR);基于AI平台的多肽药物;长效多肽药物AstraZeneca(Top20MNC)185001200Bristol-MyersSquibb(Top20MNC)4项恒瑞肿瘤学及血液学项目;5项创新项目15200600信达生物荣昌生物EliLilly(Top20MNC)AbbVie(Top20MNC)创新药研发RC148(VEGF;PD1)885056003506502026-02-082026-01-13SynnovationTherapeuticsNovartis(Top20MNC)SNV4818;其他PI3Kα抑制剂项目300020001152026-03-20处于临床前阶段的新型口服疗法;Pharma.AI英矽智能EarendilLabsProfluentEliLilly(Top20MNC)Sanofi(Top20MNC)2750256022502026-03-292026-01-052026-04-28candidatesbispecificantibodiesAI设计的重组酶;基于重组酶的基因编辑疗法EliLilly(Top20MNC)QuotientTherapeuticsMerck&Co.(Top20MNC)NovoNordisk(Top20MNC)炎症性肠病(IBD)中的新型药物靶点22002100202026-03-242026-02-25Vivtexnext-generationoralbiologicmedicines药友制药加科思Pfizer(Top20MNC)AstraZeneca(Top20MNC)YP05002JAB-23E73208520151501002025-12-092025-12-218资料：医药魔方，药监局公众号，方正证券研究所二、2026

ASCO：中国药企核心数据众多，ADC和二代IO领衔

2026年美国临床肿瘤学会(ASCO)年会将于5月29日举行，近期摘要发布，中国药企核心数据众多，且有重磅汇报。➢

康方AK112：依沃西单抗HARMONi-6研究入选ASCO

LBA及主席大会口头汇报（Plenary

Session），标题为“依沃西联合化疗对比替雷利珠单抗联合化疗治疗此前未经治疗的晚期鳞状非小细胞肺癌：HARMONi-6三期试验的总体生存（OS）结果”（Plenary

SessionLBA4），

HARMONi-6重磅数据是行业期待的PD-1/VEGF双抗的标杆性数据，将于美国时间6月1日于ASCO大会上汇报，值得期待。➢

信达生物IBI363（PD1/IL2）联合化疗一线治疗晚期NSCLC，在PD-L1阴性和低表达NSCLC一线治疗响应率优异，cORR

81.8%，DCR达100%➢

三生制药SSGJ-707发布两项研究：707单药一线NSCLCmPFS12.4m；707联合化疗一线治疗EC子宫内膜癌

5mg/kg剂量的cORR为85.7%。➢

泽璟ZG005（PD-1/TIGIT）

联合贝伐珠单抗对比信迪利单抗联合贝伐珠单抗生物类似药一线治疗晚期肝细胞癌疗效惊艳，中位

PFS

在

A

组和

B组均未达到，而

C组为

5.8

个月（A组

vs.C组：HR=0.40，95%CI

0.15-1.05；B

组

vs.C组：HR=0.28，95%CI0.10-0.79）。图表：2026ASCO二代io管线标题（部分）公司产品靶点类型双抗临床阶段Ⅲ期适应症摘要类型康方生物AK112PD-1/VEGF联合化疗1L

sqNSCLC（HARMONi-6）LBA/PlenarySession康方生物康方生物康方生物康方生物康方生物康方生物泽璟制药信达生物信达生物AK112AK112AK112AK112AK112AK104ZG005IBI363IBI363PD-1/VEGFPD-1/VEGFPD-1/VEGFPD-1/VEGFPD-1/VEGFPD-1/CTLA4PD1/TIGITPD1/IL2双抗双抗双抗双抗双抗双抗双抗双抗双抗II期II期Ib期2LSCLC新辅助HNSCC转移性黏膜黑色素瘤mCRCOralRapidOralRapidOralPosterII期Ⅲ期mCRC（HARMONi-GI3）1L肾细胞癌PosterIb/Ⅱ期Ⅱ期Ⅱ期OralPosterPoster1L肝癌1LNSCLCPD1/IL2Ⅲ期IO耐药NSCLC国际三期临床方案Poster信达生物IBI363PD1/IL2双抗Ⅱ期IO耐药NSCLC随访数据Poster维立志博三生制药三生制药基石药业LBL-024SJ707SJ707PD1/41BBPD-1/VEGFPD-1/VEGF双抗双抗双抗三抗Ib/II期II期II期肺外神经内分泌癌一线1LNSCLCPosterRapidOralPoster1LECCS2009PD-1/VEGF/CTLA-4Ⅰ期实体瘤Poster基石药业恒瑞医药CS2009PD-1/VEGF/CTLA-5三抗双抗Ⅰ/II期II期NSCLCPosterPosterSHR-1701PD-L1/TGF-β鳞状肺癌9资料：ASCO官网，方正证券研究所二、2026

ASCO：中国药企核心数据众多，ADC和二代IO领衔

ADC领域中，科伦博泰：sac-TMT一线肺癌数据惊艳。芦康沙妥珠单抗(sac-TMT)联合帕博利珠单抗对比帕博利珠单抗一线治疗PD-L1阳性晚期非小细胞肺癌(NSCLC)：随机、对照III期研究(OptiTROP-Lung05)入选ORAL汇报。截至2025年9月29日，中位随访时间为10.5个月。研究结果显示：PFS显著改善：中位PFS为尚未达到(NR)vs5.7个月(风险比(HR)=0.35；95%置信区间(CI)：0.26-0.47；p<0.0001)。缓解率明显提高：

(ORR)为70.2%，帕博利珠单抗组为42.0%。OS尚未成熟但显示积极获益趋势(HR=0.55；95%CI：0.36-0.85)。

百利天恒5款创新产品（iza-bren、T-Bren、BL-M05D1、BL-M14D1及SI-B001）共计7项研究成果重磅登场。其中，5项研究成功入选口头报告（含1项LBA），2项研究获选壁报展示。

乐普生物发表MRG006A（靶向GPC3的同类ADC）肝癌的首次人体I/II期研究数据。中位既往治疗线数为2线（范围1-4），25例（96.2%）患者曾接受过免疫检查点抑制剂和抗血管生成治疗。在25例可评估疗效的患者中，ORR、DCR分别为23.1%、68.0%。在GPC3高表达的患者（n=12）中，ORR、DCR分别提高至33.3%、75.0%；中位PFS为7.0个月，中位DOR为4.2个月（中位随访时间5.7个月），大幅提升后线治疗疗效。图表：2026ASCOADC管线标题（部分）公司产品靶点阶段适应症摘要类型标题联合K药1L

PD-L1高表达

NSCLC芦康沙妥珠单抗(sac-TMT)联合帕博利珠单抗对比帕博利珠单抗一线治疗PD-L1阳性晚期非小细胞肺癌(NSCLC)：随机、对照III期研究(OptiTROP-Lung05)结果科伦博泰SKB264TROP-2III期Oral百利天恒百利天恒百利天恒Iza-BrenIza-BrenT-BrenEGFR/HER3EGFR/HER3HER2III期III期II期ESCC2L+TNBC2L+卵巢癌2L+OralOralOraliza-bren对比化疗，治疗ESCC患者：一项多中心、随机、开放标签、三期临床研究。iza-bren对比化疗，针对三阴性乳腺癌（TNBC）：一项随机三期临床试验。T-Bren（BL-M07D1）在R/M卵巢癌患者中的应用：两项二期临床研究结果。复宏汉霖恒瑞医药迈威生物HLX43SHR-A21029MW2821PDL1II期非小细胞肺癌膀胱癌RapidOralOralHLX43（抗PD-L1ADC）在晚期非小细胞肺癌患者的疗效和安全性。Nectin-4Nectin4II/III期Ib/II期SHR-A2102联用阿德贝利单抗治疗围手术期膀胱癌患者：一项2/3期临床研究结果。9MW2821联合特瑞普利单抗用于局部晚期或转移性尿路上皮癌（la/mUC）患者：一项1b/2期研究的随访结果UCRapidOral10资料：ASCO官网，方正证券研究所二、AI制药正快速发展，国内AI领军企业持续有BD大单落地

AI制药通过深度学习、量子物理计算与自动化实验平台的协同，将靶点识别、虚拟筛选、从头设计、ADMET预测等环节前移到计算端，并与高通量实验形成闭环。以晶泰控股为代表的AI

for

Science平台，通过第一性原理计算+AI+自动化湿实验室，实现数据自生成和快速验证；维亚生物则依托SBDD+AIDD/CADD，自建小分子与抗体全流程AI平台，把传统“试错式”研发升级为“设计—预测—验证”的工程化流程。

在AI与多组学等技术加持下，药物研发正从“长周期、高失败率”的试错模式，转向以算法与自动化为核心的工程化流程：ARK《Big

Ideas2025》提到当前医药行业平均单药物总成本约24亿美元、临床前成本约11亿美元、从立项到商业化平均耗时约13年；但在AI深度参与的情景下，总成本有望压缩至约6亿美元、临床前成本降至约1.3亿美元，临床失败数和整体开发周期分别降低到当前水平的约1/5与8年左右。成本端在时间缩短和成功率提升的共同作用下，单个新药的总投入有望由当前行业平均的十几至二十多亿美元降至个位数十亿美元，而一次性治愈等新型疗法也放大了单品经济价值，使得在相同专利期内可以获取更长时间、更高的商业回报，整体上有望扭转传统制药行业研发回报率长期下行的趋势。图表：小分子设计流程新范式图表：

药物开发平均成本11资料：ARK，维亚生物官网，方正证券研究所目录CONTENT2

CXO订单饱满景气度仍然高涨，坚定配置各细分赛道龙头三、CDMO:小分子龙头保持领先优势，新分子赛道增长潜力较大

收入端保持快速增长，盈利能力持续改善。我们选图表:CDMO板块收入及增速（单位：亿元）图表:CDMO板块归母净利润及增速（单位：亿元）取了药明康德、凯莱英、博腾股份、九洲药业、和元生物等5家公司作为代表进行分析；2025年板块实现板块收入613.22亿元，同比增长15%，2026Q1板块收入163.75亿元，同比增长20.94%，收入端稳健快速增长。利润端来看，2025年板块实现归母净利润166.84亿元，同比增长45%；2026Q1板块实现归母净利润51.03亿元，同比增长21.93%；利润端增速好于收入端，盈利能力持续改善，主要系龙头CDMO公司药明康德及凯莱英等利润端提升明显，带动板块整体盈利能力向上。CDMO板块收入yoyCDMO板块归母净利润yoy180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.0025.00%20.00%15.00%10.00%5.00%80.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00180.00%160.00%140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%0.00%25Q125Q225Q325Q426Q125Q125Q225Q325Q426Q1图表:CDMO板块毛利率图表:CDMO板块费用率情况CDMO板块毛利率

板块毛利率持续向上，费用率控制较好。毛利率方面，季度间毛利率水平持续提升，2026Q1板块整体毛利率为47.26%，环比2025Q4提升0.53pts；板块季度费用率呈现持续优化改善态势，2026Q1研发/管理/

销

售

/

财

务

费

用

率

较

2025Q4

环

比

分

别

下

行研发费用率管理费用率销售费用率财务费用率48.00%46.00%44.00%42.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%0.34/0.27/0.30/0.78pts，各项费用管控成效显著。

40.00%24Q425Q125Q225Q325Q426Q138.00%36.00%25Q125Q225Q325Q426Q113资料：Wind，公司公告，方正证券研究所三、CDMO:小分子龙头保持领先优势，新分子赛道增长潜力较大

订单增长依然强劲，资本开支积极，未来增长可期。截至2025年底，药明康德持续经营业务在手订单580亿元，同增28.8%，凯莱英在手订单13.85亿美元，同增31.65%；康龙化成&药石科技订单同样保持不错增长态势；此外，新分子业务订单增速亮眼，其中多肽业务表现突出，有望成为二三线CDMO公司的重要增长引擎。资本开支方面，2026年行业资本开支增长积极，新分子产能投入明显。2026Q1药明康德资本开支11.9亿元，同增63%；凯莱英预计26年资本开支21亿元，同增65%，其中70%-80%都将投向新兴业务板块，化学大分子和生物大分子是最核心的两个投入方向。图表:部分CDMO公司披露订单整理图表:凯莱英资本开支变化图表:药明康德资本开支加速截至25年底订单情况截至26Q1订单情况资本开支（亿元）yoy120.0100.080.060.040.020.00.080%60%40%20%0%资本开支（亿元）yoy药明康德持续经营业务在手订单580亿元（+28.8%）在手订单13.85亿美元（+31.65%），其中化学持续经营业务在手订单597.7亿元（+23.6%）25201510580%60%40%20%0%凯莱英

大分子在手订单同增127.59%，生物大分子在手订单同增55.56%/药明合联未完成订单总额14.89亿美元（+50.3%）/康龙化成CMC新签同比增长13%CMC新签订单同比增长50%+未完成订单总额237亿美元（+28.1%），其中药明生

服务订单115亿美元（+9.5%），潜在里程碑付-20%-40%-60%-20%-40%-60%/物款订单122亿美元（+52.5%），3年内可完成订单45亿美元（+21.6%）药石科

在手订单同比增长20%+；新分子业务订单同比技

增长超过100%在手订单同比增长20%+020212022202320242025Q1-2026202020212022202320242025

2026E14资料：Wind，公司公告，方正证券研究所三、CDMO:多肽赛道景气度依旧，减肥药大单品持续放量

多肽相关公司收入保持快速增长：2025年药明康德TIDES收入同比增长96%，圣诺生物、诺泰生物及翰宇药业等2025年收入实现同增62.57%、19.57%、63.73%，均保持较快增长。2026Q1业绩略有波动，但不改全年高增预期，2026Q1药明康德TIDES实现收入同增6.1%，预计全年仍保持40%同比增速。

减肥药大单品仍处于放量周期，且口服司美等新品种放量较快，多肽药物市场有望继续扩容：一方面，减肥药大单品仍处于快速放量周期，2026Q1替尔泊肽销售额为128.22亿美元，同比增长108%，其中减重版Zepbound销售额为41.6亿美元，同比增长80%。根据Evaluate

Pharma，预计2030年替尔泊肽收入将达620亿美元，其中减重版Zepbound销售额达255亿美元，降糖版Mounjaro销售额362亿美元，目前销售额距达峰仍有成长空间。另一方面，口服减肥药上市放量较快，2026Q1实现收入3.54亿美元，放量超市场预期，随着口服减肥药品种陆续上市，多肽原料药市场有望随着药物放量继续扩容。

多肽产能持续扩张。根据药明康德公告，2025年9月公司提前完成泰兴多肽产能建设，多肽固相合成反应釜体积提升至超10万升；预计2026年固相合成反应釜体积有望提升至超13万升；根据凯莱英公告，截至2025年底多肽固相合成总产能45000升，预计2026年底将进一步扩产至69000升。图表:多肽收入维持较高同比增速（%）图表:多肽产能持续扩张202420252026Q1公司名称药明康德多肽规划产能120%100%80%60%40%20%0%预计2026年底多肽固相合成反应釜总体积将提升至超13wL凯莱英预计2026年底多肽固相合成总产能将达6.9WL药明康德圣诺生物诺泰生物翰宇药业-20%15资料：Wind，公司公告，方正证券研究所三、临床前CRO:订单需求高涨，下半年业绩改善可期

临床前CRO订单需求旺盛，受益于BD浪潮驱动。图表：各家安评CRO订单情况整理（单位：亿元）图表:安评CRO板块收入及增速（单位：亿元）临床前安评CRO订单景气度较高，2025年益诺思

、

昭

衍

新

药

、

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为11.35/26/16.1

亿

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长38.62%/41.3%/47.01%；2026Q1昭衍新药/益诺思新签订单分别为9.1/7.92亿元，同比增长111.6%/198.79%，Q1新签订单延续高增长趋势，且增速进一步提升。受益于BD浪潮驱动，临床前安评CRO需求有望持续；2026Q1全球及国内BD交易持续火热，数量及金额呈加速增长态势，2026Q1全球BD交易金额同比增长30.4%、数量同比增长

28.2%；2026Q1中国BD交易金额同比增长66.4%、数量同比增长53%。安评CRO板块收入yoy2025H15.32202511.3538.62%262026Q17.9210.009.008.007.006.005.004.003.002.001.000.0010.00%5.00%益诺思yoy0.00%7.39%10.2198.79%9.1-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%-35.00%-40.00%昭衍新药yoy13%41%111.60%美迪西yoy16.147.01%25Q125Q225Q325Q426Q1图表：全球及中国BD交易趋势（左：交易数量，右：交易金额）图表:安评CRO板块归母净利润及增速（单位：亿元）

随着订单逐渐转化业绩，下半年板块业绩改善可期。我们选取了3家上市公司昭衍新药、益诺思、美迪西作为代表公司，可以看到2026Q1安评板块收入逐渐企稳，实现同比微增；利润端方面，2026Q1安评板块归母净利润为2.51亿元，同比增长437.26%，主要系生物资产价格波动导致利润增长显著。若剔除来看，美迪西和益诺思利润端不受生物资产价格影响，26Q1仍实现扭亏为微盈，因此26年下半年板块业绩改善可期。安评CRO归母净利润yoy交易数量（笔）交易总金额（亿美元）3.002.502.001.501.000.500.00-0.50-1.00-1.50-2.00500.00%400.00%300.00%200.00%100.00%0.00%1200100080060040020003000250020001500100050025Q125Q225Q325Q426Q1-100.00%-200.00%-300.00%0全球

中国

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中国2021

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2026Q116资料：Wind，公司公告，医药魔方，方正证券研究所三、临床前CRO:订单需求高涨，下半年业绩改善可期

Q1安评板块毛利率企稳改善，费用率控制佳。季度间来看，2025Q2开始安评CRO板块毛利率逐季度下降，2025Q4企稳，2026Q1迎来改善；2026Q1安评CRO板块毛利率达25%，环比提升4.89pts，预计未来逐季度改善趋势有望延续。

季度间看，安评CRO板块管理费用改善显著；研发费用率略有提升，销售费用率&财务费用率相对稳定。2026Q1管理费用率环比下降11.97pts；研发/财务/销售费用率分别环比提升3.41/0.07/0.79pts。图表:安评CRO板块毛利率图表：费用率变化安评CRO板块毛利率研发费用率管理费用率销售费用率财务费用率30%25%20%15%10%5%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%25Q125Q225Q325Q426Q1-5.00%-10.00%0%25Q125Q225Q325Q426Q117资料：Wind，方正证券研究所三、临床前CRO:实验猴供需仍偏紧，全年价格有望保持稳中有升

食蟹猴现价来看，平均价格稳中微增：最新科研机构采购数据来看，实验用猴价格持续仍处于上行区间。2026年4月中科院上海药物研究所公布的实验猴采购单价为13.1万元/只；2025年5月中国食品药品检定及中国科学院武汉病毒研究所实验用猴采购单价分别为9.2万元~9.3万元/只，

2025年11月暨南大学公布的实验猴采购单价为10万元/只,近一年实验猴采购价格上涨显著，且26年以来呈进一步上升趋势。

未来供需展望：根据我们测算，预计25-27年实验猴供给大约4.90~5.24万只/年，实验猴需求量大约5.13~6.26万只/年，因此我们认为短期

由于新药研发回暖，驱动实验猴用量提升，而供给侧短期改善难度较大，供需缺口或持续放大。图表:实验猴价格持续上涨图表：供需测算20242025E3319180325%2026E3817182125%2027E4198183925%实验猴价格（万元）1412108IND数量（个）化药IND3073178525%实验用猴比例生物药IND1188321247371310401375426平均实验用猴（只）实验用猴比例475%75%75%75%2实验猴需求数量4.225.135.756.2602023.82025.52025.112026.418资料：政府采购网，公司公告，方正证券研究所三、临床CRO:业绩逐渐触底，订单呈逐渐改善态势

业绩处于底部企稳阶段。我们选取了泰格医药、诺思图表:临床CRO板块收入（单位：亿元)图表：临床CRO板块归母净利润及增速（单位：亿元）格及普蕊斯3家公司作为代表企业，2025年临床CRO板块收入同比增长4.61%，26Q1临床CRO板块收入同增15.69%，收入端持续改善；2025年临床CRO板块净利润同比下滑45.38%，2026Q1临床CRO板块净利润同比增长14.29%，利润端随着收入端同步改善。临床CRO板块收入yoy临床CRO归母净利润yoy24.0023.0022.0021.0020.0019.0018.0017.0025.00%20.00%15.00%10.00%5.00%2.001.801.601.401.201.000.800.600.400.200.00100.00%50.00%0.00%

板块毛利率略有回升，费用率持续改善。2026Q1板块毛利率为26%，环比提升2pts；费用率方面2026Q1研发/管理/销售/财务费用率分别环比变化-0.16/-1.24/-0.06/+0.15pts，费用控制较好，季度间费用率持续改善。-50.00%-100.00%-150.00%-200.00%-250.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%24Q425Q125Q225Q325Q426Q125Q125Q225Q325Q426Q1

25年新签订单呈改善态势，26年有望延续。泰格医药净新增订单增速由2024年的7.3%大幅提升至2025年的20.6%，行业量价逐步企稳回升。2025年普蕊斯新签订单11.32亿元（+13.2%），同比重回增长轨道。图表:临床CRO板块毛利率变化图表：临床CRO板块费用率变化临床CRO板块毛利率研发费用率销售费用率管理费用率财务费用率35%30%25%20%15%10%5%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%图表:泰格及普蕊斯新签金额变化（亿元；%）泰格医药普蕊斯泰格yoy普蕊斯yoy150.00100.0050.000.0040%20%0%-20%-40%0%25Q125Q225Q325Q426Q125Q125Q225Q325Q426Q1202220232024202519资料：Wind，方正证券研究所三、生命科学上游:延续2025年趋势，生物药产业链保持较快增长

上游业绩持续修复，生物药产业链表现优异。2025年上游板块收入164.42亿元，同比增长16.14%，2026Q1上游板块收入同比增长22.5%，收入同比增长提速；利润端看，2025年上游板块实现归母净利润14.25亿元，同比增长25.89%；2026Q1板块实现归母净利润5.03亿元，同比增长74.85%，盈利能力快速修复。我们选取了16家企业作为参考，发现其中百奥赛图、南模生物、奥浦迈及纳微科技等公司利润增速较为领先，奥浦迈、百奥赛图、赛分科技及纳微科技等收入增速较为突出，因此我们认为生物药产业链或受益于创新药BD研发热门方向，行业景气表现突出。

上游继续关注工业端占比较高及具有出海潜力的方向：从年报&一季报可以看到工业端景气度复苏节奏较快，科研端相对平稳，因此我们认为后续内需方向仍以工业端复苏为主，建议关注工业端占比较高的公司包括赛分科技、百普赛斯、百奥赛图、皓元医药等；以及工业端占比快速提升的药康生物等。图表：生科上游板块收入（单位：亿元）图表：生科上游板块归母净利润及增速（单位：亿元）上游板块收入yoy上游板块归母净利润yoy50.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.0025.00%20.00%15.00%10.00%5.00%6.005.004.003.002.001.000.00200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%0.000.00%25Q125Q225Q325Q426Q125Q125Q225Q325Q426Q120资料：Wind，方正证券研究所目录CONTENT3

医疗器械：高端硬科技创新+全球化驱动板块价值回升四、医疗器械：高端硬科技创新+全球化驱动板块价值回升

负面扰动逐步出清，高端硬科技创新+全球化驱动板块价值回升。统计A股医疗器械板块共126家上市公司（剔除ST、次新股），26Q1营收端实现582.98亿元（+4.37%），同比增速逐季度企稳回升，归母净利润实现78.83亿元（-15.02%），扣非净利润实现75.13亿元（-7.72%），净利润下滑幅度显著缩小；海外市场方面，2025年医疗器械板块出海营收866.99亿元（+7.9%）、占比提升至36.4%（+2.7pct），出海成果进一步扩大。未来器械板块将主要依靠全球化，以及手术机器人和脑机接口等高端创新产品驱动板块价值回升。图表：医疗器械板块整体营收和净利润情况图表：医疗器械各板块日收盘价（流通股本加权平均）9080706050403020100700600500400300200100020%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%-80%23Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q1营业收入（亿元）扣非净利润（亿元）归母yoy归母净利润（亿元）营收yoy扣非yoySW医疗设备SW医疗耗材SW体外诊断22资料：Wind，方正证券研究所（截至2026.5.19）四、医疗设备：国内招标增速放缓，出海持续推进驱动业绩拐点向上图表：国内医疗器械公开中标市场规模图表：医疗设备板块营收及净利润情况

26Q1国内招标受高基数影响增速放缓，采购需求稳定释放。据众成医械数据，26Q1我国医疗器械招投标市场规模同比下降14.4%，且降幅逐月扩大，主要因前期高基数，市场进入阶段性调整期。2025年以来，设备更新逐步常态化落地，带动各级医疗机构采购需求持续释放，驱动相关设备厂商国内业绩长周期放量。3503002502001501005050%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%023Q1

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医疗设备板块营收稳健增长，盈利水平企稳优化，海外市场拓展持续推进。26Q1医疗设备板块整体营收280.76亿元（+6.79%），净利润同比小幅下滑，净利率和毛利率环比回升。2025年医疗设备出海规模持续增长，海外业务占比已提升至36%。随着海外业务占比提升，以及高端设备产品如联影医疗高端MR、分子影像、光子CT，澳华内镜高端新品AQ400以及手术机器人等份额提升，有望对冲国内集采降价、渠道库存去化等压力，驱动板块业绩拐点向上以及盈利水平持续优化。营业收入（亿元）归母净利润（亿元）扣非净利润（亿元）营收yoy归母yoy扣非yoy图表：医疗设备板块毛利率、净利率情况图表：医疗设备板块海外区域营业收入情况45040%35%30%25%20%15%10%5%60%50%40%30%20%10%0%4003503002502001501005000%2020202120222023yoy2024202523Q1

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26Q1海外收入（亿元）海外占比毛利率净利率23资料：众成医械，Wind，方正证券研究所四、耗材：集采压力逐渐出清，关注创新+出海驱动增长图表：高值耗材板块营收及净利润情况图表：高值耗材板块海外区域营业收入情况

高值耗材集采压力逐渐出清，新术式+出海续提升。2019年起，冠脉支架、骨科、口腔、人工晶体等多个高值耗材领域陆续集采，目前基本实现“应采尽采”，业绩扰动逐渐出清。26Q1高值耗材板块整体营收97.46亿元（+3.45%），利润端同比基本持平。2025年该板块整体出海规模同比增长31%、加速增长，出海占比提升至17.17%，在国内集采常态化趋势下，为国产企业贡献第二增长极。其中电生理领域，国产企业纷纷布局脉冲消融（PFA）产品，临床端实现快速上量，该领域仍为进口企业主导，国产化率提升空间仍然可观。120100806040200250%200%150%100%50%80706050403020100120%100%80%60%40%20%0%0%-50%-100%-20%-40%-60%23Q1

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26Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）扣非净利润（亿元）扣非yoy2020202120222023yoy2024海外占比2025营收yoy归母yoy海外收入（亿元）图表：低值耗材板块海外区域营业收入情况图表：低值耗材板块营收及净利润情况

低值耗材板块营收稳健增长，汇兑损失短期影响表观利润。我国低值耗材企业作为“全球工厂”，海外业务占比持续60%以上，受到国际形势变化，订单交付和汇兑损益对公司表观业绩带来显著影响，25Q4板块整体净利润为亏损状态，26Q1随着汇率回升和订单回暖恢复正向盈利，同时手套等赛道具备提价空间、显著驱动公司利润增长。近年面对国际关系变动风险，国内企业加快推进海外工厂建设，对冲关税风险的同时，赋能对海外大客户的拓展和绑定。14012010080300%200%100%0%45080%60%40%20%0%4003503002502001501005060-100%-200%-300%-400%40-20%-40%-60%20023Q1

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26Q1(20)02020202120222023yoy2024海外占比2025营业收入（亿元）归母净利润（亿元）扣非净利润（亿元）扣非yoy海外收入（亿元）营收yoy归母yoy24资料：Wind，方正证券研究所四、创新方向：手术机器人国内迎来政策利好拐点，海外进入加速拓展新阶段

国内市场，2026年全面推进各省份收费政策落地，行业迎来重磅利好催化，有望驱动国内手术机器人渗透率提升和市场规模进一步扩容。26年1月国家医保局发布《手术和治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南（试行）》后，拉开了各省市手术机器人支付环境改善序幕，26年4月，湖南和广东省先后确立收费新规，分为四档进行立项收费，相较于2022年版本，加收标准有一定提升，且新增远程操作加收项目，具备更精准、高端操作功能的手术机器人有望享有更显著的市场竞争力。

海外市场腔镜机器人先行、进入规模化装机阶段，骨科机器人开启出海元年。随着数年临床验证，国产手术机器人性能得到广泛认可，且在国内价格竞争逐渐激烈环境下，国产企业加速推进出海布局。腔镜手术机器人率先出海，其中以微创为代表，截至目前全球累计商业化装机超140台、进入规模化装机阶段，精锋、思哲睿等也先后获批CE开启出海进程。我国骨科机器人主要由设备厂商和后进入的骨科假体厂商构成，其中骨科假体公司可协同其海外渠道优势快速实现出海装机突破，设备厂商代表天智航即将在今年提交FDA注册、开启全球化出海元年，打开行业成长空间。图表：手术机器人收费政策梳理图表：腔镜及骨科手术机器人代表公司的出海进展公司产品矩阵国内装机量海外注册海外装机收费标准截止25H1图迈腔镜机器人累计海外装机量27台，截至目前全球累计商业化装机超140台图迈多孔/单孔腔镜手术机器微创

人、血管介入手术机器人、独道支气管镜手术机器人等发布

发布单位

时间截止25H1，腔镜机器人累计装机36台24年5月图迈获欧盟CE认证导航参与执行精准执行远程腔镜截至25年底累计装

25年3月多孔MP1000获批CE，精锋

多孔/单孔/支气管镜机器人截至25年底累计装机54台湖南按主手术50%加收，按主手术150%加

按主手术300%加

按主手术500%加机46台25年10月单孔SP1000获批CE医保

2026

保底1800元，封

收，保底5000元，收，保底16000元，收，保底20000元，局腔镜手术机器人（SR1000/思哲睿

SR1500/SR2000）、经尿道柔性手术机器人等截至24年底累计装

25年12月康多SR2000获欧盟顶3600元封顶12000元封顶26000元封顶37000元截至24年底累计订单超10台机超20台

CE认证广东按主手术50%加收，按主手术150%加

按主手术300%加

按主手术500%加截至目前，天玑手

24年8月天玑2.0获批CE认证；2026年海外装机目标约10台医保

2026

保底2000元，封

收，保底6000元，收，保底16000元，收，保底20000元，局天智航

天玑1.0/2.0/3.0（全骨科）

术机器人累计装机

今年将启动FDA注册，预计27约300台

年获批K3/K3+智能手术机器人；关节

截至目前，爱康医

A3全膝关节系统通FDA510(k)（含销售与租赁模式）顶5000元封顶13000元封顶27000元封顶38000元骨科爱康截至26年4月累计销售4台湖南按主手术40%加收，假体疗累计投放近百台

认证；2020年获批CE认证预计2026年底获获批FDA，CE按主手术300%加医保

2022

保底2000元，封

按主手术80%加收局无单独项目春风化雨手术机器人（已进入绿色通道）；脊柱植入耗材收三友--顶5000元认证推进中25资料：MedRobot，RoboticTech，器械之家，方正证券研究所整理四、创新方向：脑机接口今年将迎来重要窗口期，非侵入式开启规模化应用图表：脑机接口相关上市公司业务布局及进展

2026年，脑机接口行业将迎来重要窗口期：公司名称翔宇医疗技术路径非侵入式产品布局研发/注册进展商业化进展1.

研发注册方面：侵入式代表阶梯医疗、智冉医疗、心玮医疗等将陆续开启规模化临床或注册临床；非侵入式脑机产品也有多款即将获批。脑电图机、电刺激产品、

2025年6月已获批脑电图机（含便

产品已进入500多家三甲医院，脑电+康复设备、精神类产携款）二类证；十几款产品已进入今年目标覆盖超千家三甲医院，品等注册，预计今年陆续取证协同康复渠道优势加速商业转化神经调控机器人、脑电+电新生儿脑电测量仪已于2017年获批，脑电相关产品已产生收入、占比较小伟思医疗爱朋医疗非侵入式刺激/康复设备等脑电+康复设备等在研中2.

资本方面：强脑科技、博睿康先后提交IPO，资本涌入进程有望麻醉深度监测仪、多模态ADHD行为训练系统、植入式迷走神经刺激器(VNS)等再度加速。非侵入式/侵入式仍处于初期，优先推进非侵入式业务落地麻醉深度检测仪已获批3.

政策方面：国家及各省市陆续出台支持脑机接口产业发展政策，可充电植入式脑深部神经

2025年11月DBS系统已获批NMPA三刺激器（DBS）、手功能康类证；介入型多通道脑机接口已完脑机接口收费也已开始进入部分地区医保。乐普医疗

非侵入式/侵入（睿涵医疗）

式早期推广阶段复外骨骼系统等成动物实验4.

商业化方面：以非侵入式为代表，翔宇医疗等聚焦脑机+康复设诚益通（龙之杰、脑连科技）3款非侵入式神经康复设备样机已发布，其中一款已申报注册；侵入式仍处于早期研发阶段备有望在今年开始加速进院、逐步实现规模化收入落地。非侵入式/侵入

脑电+神经康复设备、脑机式

接口生物反馈系统等预计2026年将有产品获批并贡献收入投资纽聆氪医疗布局仿生眼/仿生耳（植入式）等；协同开发脑电睡眠仪等非侵入式/侵入式可孚医疗早期研发阶段-图表：2026年脑机接口行业的重大事件梳理催化时点主要事件经颅磁刺激仪、脑电+手功能训练系统/盆底康复设备等2026年1月脑机接口经颅磁刺激仪获批NMPA2026年2月

博睿康递交上市材料；智冉医疗完成3亿元A+轮融资麦澜德非侵入式介入式将融入现有产品线开始实现销售2026年3月

博睿康NEO系统获批NMPA三类证，成为全球首款获批上市的植入式脑机接口产品2026年5月

智冉医疗国内首个超百通道注册临床试验启动心玮医疗介入式脑机接口传感器今年将进入临床-国内家用穿戴式脑机接口上肢外骨骼、上肢外骨骼主动

2025年家用产品已获批NMPA，外骨26H226H226H226H1阶梯医疗计划于2026年年中开启大规模注册性临床，预计年底前入组40人强脑科技2026年1月向港交所递交IPO申请，预计2026年内上市创新医疗非侵入式侵入式早期推广阶段康复训练系统；控股博灵脑机约68.4%股权骼康复系统今年将进入注册心玮医疗26年5月获得证监会定增股票同意注册批复；今年内将启动首例人体临床试验。Neuralink于2026年1月和5月分别完成针对言语恢复、视觉恢复的产品人体植入博拓生物（青石永隽）首款产品针对难治性重症

已进入科研性临床试验，预计今年抑郁症患者

将启动注册临床-Neuralink计划于今年实现脑机接口设备的大规模量产，并于今年晚些时候推出下一代3倍性能的智能增强设备侵入式/半侵入

为脑机接口客户提供植入材料供应、工艺制造等CDMO相关收入规模较小，目前主要为协助客户实现从实验室到批量出货的转化26H226H2国外美好医疗

式/非侵入式（CDMO）-ScienceCorp预计将在2026年中获得欧洲上市的CE标志批准，有望成为首家将商业产品推向市场的脑机接口公司，主打产品PRIMA设备在视觉恢复显示出有前景的临床效果半侵入式/介入式（临床应用）参与完成全球首例介入式脑机接口辅助人体患肢运动功能修复试验三博脑科--26资料：界面新闻，证券时报，脑机心语，方正证券研究所整理四、创新方向：AI基建需求旺盛，器械跨界科技拓展成长空间

随着AI技术加速，AI算力需求拉动对光器件、光模块、半导体等相关上游产业链发展，部分具备科技属性的医疗器械标的基于其技术储备逐步拓展工业科技板块业务、进一步挖掘公司成长潜能，其中海泰新光凭借其光学技术储备进入光模块产业链，奕瑞科技深耕X射线探测器领域和工业上游板块，已布局半导体检测相关产品，力诺药包等包材企业具备高硼/中硼玻璃产品加工制备技术，有望拓展半导体级玻璃器件产品，美好医疗深耕人工耳蜗等医疗器械CDMO产业，基于其精密元件生产基础，已开始切入脑机接口、电子芯片等高端器械制备；此外在AI应用层面，华兰股份投资科迈生物进入AI制药领域，实现由药品包材向创新药的身份拓展。图表：医疗器械板块近期跨界业务驱动上涨的代表性标的2025A财务表现区间涨跌幅(2026.4.1-2026.5.25)总市值(亿元)证券简称PE(TTM)主营业务跨界业务营业收入(亿元)归母净利润(亿元)yoyyoy海泰新光奕瑞科技华康洁净148%69%16338979955761内窥镜器械及光学影像设备数字化X射线探测器算力光器件和光模块硅基微显示背板、半导体封测半导体洁净室6.0322.5122.8636%23%34%1.716.501.1826%40%76%64%医疗净化系统集成呼吸与监护类医疗器械、家用及消费电子组件美好医疗8%15654脑机接口、电子芯片16.252%2.83-22%力诺药包山东药玻华兰股份166%6%12112921630319药用包装材料，包括药用玻璃瓶药用玻璃包装产品玻璃基板玻璃基板AI+制药9.8144.746.19-9%-9%6%0.406.900.60-40%-27%21%58%509接触注射剂类药品包装材料27资料：Wind，方正证券研究所整理目录CONTENT4

消费逐步触底，关注企业盈利能力回归五、中药板块短期承压，盈利能力边际修复——关注新版基药目录带来的结构性机会

根据申万行业分类，剔除次新股、ST股后，我们对共计60家中药上市公司业绩进行分析。

中药板块在2026Q1仍处于“压力未尽、修复初启”的过渡阶段，但同比出现明显修复。2025年，中药板块整体实现营收3,349.93亿元，同比下降2.35%；实现归母净利润311.53亿元，同比提升2.36%；2026Q1实现营收899.10亿元，同比下降0.50%，环比提升8.88%；实现归母净利润120.04亿元，同比下降2.24%，在淡季背景下，行业仍受渠道去库存、院内需求恢复偏慢及政策扰动等因素压制，但下滑斜率已较此前明显收窄。若从盈利结构看，修复的核心并不来自收入端强反弹，而更多来自成本与费用端的同步优化。从中药材价格来看，原料成本高压阶段正在缓解。2026年行业的修复更可能沿着“先利润、后收入；先头部、后整体；先成本改善、后需求恢复”的节奏展开，若下半年呼吸、儿科及慢病品类终端需求回暖，叠加Q4传统旺季效应，板块经营表现有望继续改善。

投资建议：基于基本面修复与政策催化共振，配置思路建议继续沿着“创新型中成药+独家品种+儿科用药”三条主线展开，并重点跟踪“已纳入医保但尚未进入基药目录”的潜在补录品种。这类品种往往已具备支付端基础，一旦获得基药身份，最容易在院内准入、基层覆盖和临床使用频次上实现边际跃升。从品种特征看，优先关注三类资产：一是有明确循证证据和指南支撑的创新中成药，在政策强调临床首选和药物经济学评价的背景下更具胜出概率；二是独家医保中药大品种，其竞争格局稳定、价格体系相对较好，进入基药后放量弹性更大；三是儿科用药，一方面管理办法明确鼓励儿童适宜剂型和儿童药研发，另一方面儿科中成药院内需求稳定、独家品种占优，具备政策与需求双重支撑。公司层面重点关注华润三九、云南白药、济川药业、康缘药业、以岭药业、达仁堂、昆药集团、东阿阿胶、健民集团、方盛制药、盘龙药业等。图表：中药板块2023Q1-2026Q1营收及归母净利润情况及增速29资料：Wind，方正证券研究所五、医疗服务：压力出清中寻找修复弹性，聚焦眼科复苏、齿科整合与综合医院现金流拐点

消费医疗短期仍在政策与需求双重扰动后的修复早期，但经营质量改善已经先于收入回暖。

爱尔眼科公司2025年实现营业收入223.53亿元，同比增长6.53%；归母净利润32.40亿元，同比下降8.88%；2026Q1实现营业收入63.96亿元，同比增长6.15%，归母净利润11.81亿元，同比增长12.46%。进入2026Q1，随着费用率优化，爱尔毛利率回升至47.73%，归母净利率回升至18.46%，销售/管理/研发费用率分别降至8.79%/11.88%/0.96%。爱尔的利润修复正在兑现。牙科赛道转向“集采压价—需求扩容—数字化降本—结构优化”的新常态，通策医疗2025年实现营业收入29.13亿元，同比增长1.37%，归母净利润5.02亿元，同比增长0.19%；2026Q1实现营业收入7.55亿元，同比增长1.43%，归母净利润1.87亿元，同比增长1.66%，净利小幅增长，结构优化（正畸病例与收入提升）对冲价格压力。综合医院受DRG/DIP、药耗集采、新院折旧摊销等多重因素叠加影响，利润端修复往往显著慢于收入端。

投资建议：行业整体仍处于“低预期、低估值、弱复苏”的底部区间，但内部已经出现清晰分化，建议转向细分赛道龙头与高质量经营资产。优先关注眼科连锁和区域龙头，如爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科等，重点把握屈光新术式推广及白内障集采影响逐步消化带来的利润修复机会；牙科方面，建议关注具备数字化和供应链协同优势的龙头通策医疗，有望持续受益于“量补价”新常态和行业整合趋势；综合医院领域，建议择优配置治理和数字化能力突出的标的，建议关注国际医学、海吉亚医疗、固生堂等。图表：医疗服务2025年和2026Q1营收及归母净利润情况及增速（截至2026年5月21日）营收(亿元）2026Q1营收增速（%）2026Q1归母净利润（亿元）归母净利润增速（%）代码简称市值（亿元）PE（TTM）2025223.5341.3927.9710.938.8520256.53%2026Q111.811.72202