映恩生物-B公司深度报告：立足全球的稀缺平台IO2.0打开天花板

目录CatalogTOC\o"1-2"\h\z\u一、映恩生物：立足全球版图的ADC领军企业 4（一）管理团队经验丰富，股权架构合理 4（二）立足全球化研发，创新驱动技术迭代 5二、DB-1311：差异化优势明显，全球进度领先 10（一）mCRPC：差异化适应症，疗效&安全性双认证 12（二）NSCLC&SCLC：联用IO2.0冲刺前线最佳疗效 17三、DB-1303：全球第一梯队，差异化适应症布局 20（一）EC：差异化适应症，补足Her2低表达治疗短板 21（二）BC：重度经治人群仍疗效优异，安全性优势突出 23四、DB-1310：布局NSCLC&BC，疗效优异 27五、DB-1305：重点关注联用2.0数据 29六、平台能力强劲，早研产品潜力巨大 31（一）-1418：结构设计差异明显，临床前数据优异 31（二）-2304：全球首款DC2DC，填补CE巨大未满足需求 32（三）-1324：靶点已有PC，CC市场空间巨大 34七、盈利预测和估值分析 36（一）盈利预测 36（二）估值分析 36八、风险提示 38图1：映恩生物发展历程

一、映恩生物：立足全球版图的ADC领军企业（一）管理团队经验丰富，股权架构合理映恩生物成立于2019年，是国内领先的新一代ADC创新药企，专注肿瘤与自身免疫疾病新药研发。公司成立初期快速完成融资，搭建四大自主ADC技术平台。2021–2023年进入管线高速发展期，多款核心ADC药物陆续获得中美临床许可，推进全球多中心临床研究，技术体系全面成型。2023年公司与BioNTech达成重磅海外授权合作，大幅提升全球化价值；2024年公司迎来重大突破，核心产品斩获国内外多项突破性疗法、快速通道资格，启动多项全球注册性临床试验；2025年成功登陆港交所上市，核心管线临床数据亮眼，商业化合作落地。2026年进展再提速，主力药物DB-1303递交上市申请，同时冲刺科创板IPO，构建H+A双资本平台。成立短短六年，映恩生物实现从技术搭建、临床推进、海外授权到商业化申报的完整闭环，跻身国内头部ADC创新企业。资料来源：公司官网，公司招股书，中国银河证券研究院公司股权端（截至2025年12月31日），礼来亚洲系LAV合计持股13.03%，为最大机构投资方；创始人主体DualityBioLtd持股7.27%，上海楹伽持股7.15%，KingStar持股5.90%，其余早期股东、上市基石及二级市场公众股东合计66.61%。整体股权多元均衡，实现创始人、产业资本、员工平台、全球公众股东共存，红筹架构适配港股上市与海外临床、BD业务布局。公司开曼发行人为上市主体，向下全资控股香港映恩、美国映恩；香港映恩100%持有境内核心运营主体苏州映恩，苏州映恩再全资下设上海、北京子公司与北京分公司，划分境内外业务。图2：映恩生物股权架构资料来源：公司科创板招股书，中国银河证券研究院领导层团队经验丰富，为公司长期发展保驾护航。公司领导团队成员曾在跨国制药公司、监管机构、顶级医院和知名金融机构担任重要的管理职务。高级管理层成员平均拥有超过20年的行业经验，在领导创新药物的研发、制造及商业化方面有着丰富经验。表1：公司董事和高管团队姓名职务背景朱忠远董事会主席、执行董事兼首席执行官19702008年至2015年分别在MngxnCata、SGsaesmetndGeeodestmetHggtCatal2152017xieataetes208219张韶壬执行董事兼首席财务官1986200820152017经理；2017年至2019年，担任上海世灏国际物流有限公司副总经理花海清高级副总裁兼药物发现负责人、执行董事198020092014（中国研发有限公司；20182021年，任职于上海翰森生物医药科技有限公司邱杨首席科学官兼美国映恩总经理197320042015GSK20162019（中国（中国研发中心生物标志物研究总监；2019年至2021年，担任第一三共肿瘤转化医学高级总监。牟骅全球首席医学官19632016ProcterGambeoeAbax（MSBoge（06223HlseBoeteOeandamaeta（瓴路药业）ZensBaman204225ongtdeCaaleteartesV有限合伙人资料来源：公司科创板招股书，中国银河证券研究院（二）立足全球化研发，创新驱动技术迭代公司始终立足于全球化研发体系ADC=CP²（CClinicalDevelopment，差异化的全球临床开发战略；P，即Platform，自主研发的技术平台；P，即Pipeline，梯度化的产品管线策略）。其中，位于上海的管理运营中心统筹全球战略与资源配置，上海临港生物研发平台承载早期生物发现与分子设计，苏州偶联工艺研发平台专精偶联工艺开发与产业化放大，北京监管与注册事务中心主导全球注册策略与合规准入，聚焦候选药物转化推进的美国新泽西研发及转化医学团队、驱动全球临床试验高效执行紧密协作的加利福尼亚临床策略及运营团队一起，共同构成了驱动全球药物开发的高效引擎。图3：公司核心理念和全球化研发体系资料来源：公司科创板招股书，中国银河证券研究院公司自主建立了四大具有差异化优势的核心技术平台，构筑了坚实的技术壁垒：映恩免疫毒素抗体偶联平台（DITAC）：通过独创的连接子技术和新型拓扑异构酶抑制剂载荷，解决传统ADC药物存在的毒性大、易耐药及治疗窗口窄等痛点。产品包括：DB-1303、DB-13117款临床阶段资产。）映恩创新双特异性抗体偶联平台（DIBAC）：通过双抗结构的特殊设计，增强药物对肿瘤细胞的靶向特异性和有效载荷递送效率。产品包括EGFR×HER3ADCDB-1418和全球首款进入临床阶段的B7-H3×PDL1ADCDB-1419。）映恩免疫调节抗体偶联平台（DIMAC）：通过将抗体与免疫调节剂（如糖皮质激素）偶联，实现了免疫调节剂在病灶部位的精准递送。产品包括全球首创的针对红斑狼疮的BDCA2ADC药物DB-2304，目前已推进至全球IIa期临床试验阶段。）映恩独特有效载荷抗体偶联平台（DUPAC）：致力于开发DUP5、DUP9等具有全新作用机制的有效载荷，同时探索双有效载荷的ADC药物结构，DUPAC平台开发的ADC产品兼具高效力及广谱抗肿瘤活性、旁观者效应等核心特性，可有效克服DXd类药物的耐药问题。图4：公司四大自有ADC核心技术平台资料来源：公司科创板招股书，中国银河证券研究院公司依托四大自主研发的ADC技术平台，已构建起面向全球市场、结构完整的创新药物管线，多款产品在关键瘤种及细分适应症上位列全球开发第一梯队，具备同类首创或同类最佳潜力。公司临床阶段资产已实现从早期探索到注册研究的梯度布局，包括1款处于上市许可申请审评阶段的资1款处于全球III期临床阶段的资产，并同步推进若干项全球II期临床研究以加速适应症拓展与关键人群验证，同时配置多项I/II期全球多中心研究用于新靶点、新适应症及新联合方案的快速探索。图5：公司研发管线资料来源：公司科创板招股书，中国银河证券研究院目前，公司技术体系和研发管线已获得多家跨国制药企业（MNC）的认可，已与BioNech百济神州、Adcendo、GSK、Avenzo及三生制药达成合作，交易总价值超过60亿美元，相关合作表2：公司对外合作情况

的推进印证了其在全球ADC产业生态中的技术竞争力，彰显公司出众的研发能力以及商业价值，为公司后续管线的商业拓展奠定了基础。时间授权公司授权品种靶点首付款总金额2023-04-03BNehB1303B131H2、B7H31.7亿美元含里程碑16.7亿美元&销售分成2023-07-10百济神州B1312B7H4/13亿美元2023-08-07BNehB1305TROP2/里程碑8.26亿元2024-12-04GSKB1324CDH173000万美元（选择权）含里程碑10.15亿美元2025-01-08AvenzoB1418G/H35000万美元含里程碑12亿美元&特许使用费2025-01-13三生制药B1303HER22500万美元含里程碑6700万美元2023-2024AdcendoDITAC平台资料来源：公司科创板招股书，中国银河证券研究院由于以上合作情况，2023-2025年公司每年均稳定实现大额技术授权及合作研发服务收入，BioNech始终为核心收入来源，贡献每年收入主体。2023年收入几乎全部来自BioNech，仅微Adcendo2024年总授权收入小幅抬升，在BioNech基础上新增百济神州大额授权分成；2025年合作客户结构进一步多元化，BioNech依旧是收入基本盘，同时新增venzTherapeutics授权收入，海外合作版图持续拓宽。图6：2023-2025年公司收到的技术授权及合作研发服务收入iTch 百济神州 vnzo dedo25201510502023

2024

2025资料来源：公司科创板招股书，中国银河证券研究院下一代免疫疗法是未来肿瘤治疗布局的重点方向，目前在IO2.0领域布局的主要有BioNech/映恩生物、辉瑞、默沙东/科伦博泰、康方生物/Summit等。映恩生物及合作伙伴BioNechIO2.0+ADC上的布局更为领先，具备先发优势。202511月研发日，BioNech完整披露IO2.0BNT32（PD-L1/VEGF双抗）联合四大ADC的全球临床布局，将ADC+双抗联用确立实体瘤核心差异化策略。管线包含映恩DB-1303（HER2DB-130（TROP2DB-131（B7-H3及宜联YL20（HER3四款合作ADCDB-1305联用进度领先，已读出泛实体瘤初步疗效，ESMOBCTNBC一线联用数据，达到76.7%DB-1303覆盖全谱系HER2DB-1311聚焦大小细胞肺癌等，YL202EGFR耐药肺癌。BioNech同步明确2026-2027各队列数据读出节奏，依托与BMS合作推进全球开发，ADC杀伤与BNT327免疫重塑协同，攻克免疫冷肿瘤，规避传统化疗毒性。图：iNch.+C资料来源：ioNch5研发日演示材料，中国银河证券研究院二、DB-1311：差异化优势明显，全球进度领先B7H3（也称CD276）是B7家族的免疫检查点分子，是一种I型跨膜糖蛋白，其中小鼠仅表达2Ig亚型，而在人类中则存在2Ig和4Ig两种亚型。4Ig亚型在肿瘤逃逸中扮演着重要角色，其结构包含胞外IgV/IgC结构域、茎区、跨膜区和胞内短胞质尾，可形成同源二聚体以促进肿瘤细胞增殖。B7H3在肿瘤微环境中的免疫调节功能：B7H3能够抑制抗肿瘤T细胞（包括CD8+T细胞、CD4+T细胞、Th1细胞和Th2细胞）的增殖和功能，同时促进T细胞向促进肿瘤生长的Treg细胞分化，从而加速肿瘤进展。B7H3也促使巨噬细胞从抗肿瘤MI表型转变为促进肿瘤生长的M2表型。此外，B7H3还能够抑制NK细胞的活化。TAMs和肿瘤相关树突状细胞同样表达B7H3，这有助于它们发挥免疫抑制作用。图8：B7H3在肿瘤微环境中的免疫调节功能TumorImunohryring7H:romMchnimsoliniclAlicionsoY等，中国银河证券研究院B7H3在人肿瘤中普遍高表达（以4Ig亚型为主），正常组织仅限制性低表达（2Ig为主），具备“肿瘤特异性、广谱高表达、正常组织低毒”的靶点特征，覆盖肺癌、脑肿瘤、肉瘤、妇科/泌尿/消化肿瘤，阳性率高、异质性低。另外，由于正常组织低/无膜表达，ADC/CAR-T等类型产品的on-targetoff-tumor风险低，安全窗口大。表3：B7H3在不同肿瘤类型中的表达率癌症B7H3去势抵抗前列腺癌93%干细胞癌92%非小细胞肺癌74%小细胞肺癌65%胃癌58%乳腺癌5774%资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院截至目前，全球进入临床的B7H3ADC为主、融合蛋白/CAR-T为辅，国产药企在ADC赛道已领跑全球，多个品种进入II/III期。默沙东/第一三共的IfinatamabDeruxtecan（I-Xd，DS-7300）目前ES-SCLCFABLA、前列腺癌/食管癌处于临床III（部分III期因间质性肺炎暂停）；宜联生物的依康坦博妥塔单抗（YL201）鼻咽癌已读出III期数据、小细胞肺癌处III期，且在202615.7亿美元合作；翰森制药的HS-20093ES-SCLCIII期、且2023GSK达成BD合作。表4：全球B7H3靶点药物研发格局药品名称靶点odaty研发机构全球最高研发阶段中国最高研发阶段fnatmabdexteanB7H3ADCMS第一三共申请上市III期临床risvutatugrezetecanB7H3ADCGSK翰森制药III期临床III期临床依康坦博妥塔单抗B7H3ADCoe宜联生物III期临床III期临床MHB088CB7H3ADC齐鲁制药;明慧医药III期临床III期临床elfetabartdrozuntecanB7H3ADCBNe映恩生物III期临床III期临床IBB0979B7H310融合蛋白盛禾生物II/III期临床II/III期临床H006B7H3GR双抗ADC恒瑞医药;甫弘生物II期临床II期临床SKB500B7H3ADC科伦博泰II期临床II期临床M027B7H3CART茂行生物II期临床I期临床ILB-3101B7H3ADCses英诺湖医药I/II期临床I/II期临床B1419B7H31双抗ADC映恩生物I/II期临床I/II期临床G2/BH3CR-elB7H3G2CART雅科生物I/II期临床I/II期临床SYS6043B7H3ADC石药集团I/II期临床I/II期临床SPGL008B7H315融合蛋白赛保尔生物I/II期临床I/II期临床RC288B7H3SMA双抗ADC荣昌生物I/II期临床I/II期临床资料来源：医药魔方，中国银河证券研究院公司核心管线DB-1311目前处于全球第一梯队，公司战略重点为单药治疗mCRPC，以及联用IO2.0NSCLC、SCLC等适应症。DB-1311的设计有三个主要成分：Fc端沉默的单抗（人源化抗B7-H3IgG1单抗）、可裂解连接子及专有DNA拓扑异构酶I抑制剂(P1021)。图：-1资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院NCT07365995DB-1311全球首个关键性III期注册临床，由映恩生物+BioNech联合开发、FDAmCRPC快速通道资格，美国牵头、全球多中心随机对照试验。适应症具体为既往经新型内分泌药物NHT（阿比特龙/恩扎卢胺/阿帕他胺/瑞维鲁胺）治疗进展、未使用化疗、允许¹⁷⁷Lu-PSM（Pluvicto）经治的mCRPC患者，20265月完成首例给药。另外，DB-1311还启动了两项联用的探索性临床，分别为NCT06953089（DB1311+BNT327&DB1311+DB1305，经治晚期/转移性实体瘤，包括肝细胞癌、宫颈癌、黑色素瘤、头颈部鳞癌、铂耐药卵巢癌等以及NCT06892548临床编号适应症分期实验组对照组目标入组人数主要终点次要终点NCT07365995一线+mCRPCIII期DB1311研究者优选方案736rPFS、OS、ORR、临床编号适应症分期实验组对照组目标入组人数主要终点次要终点NCT07365995一线+mCRPCIII期DB1311研究者优选方案736rPFS、OS、ORR、等NCT06953089实体瘤II期B131BN27/DB1311+DB1305\450DLT、AE、ORR、DCR、PFS等NCT06892548晚期//SCLC）和NSCLCI/IIDB1311+BNT327\594发生率等安全性指标+ORRDCRPFS等有效性指标NCT05914116全瘤种后线经治I/IIDB1311\862SAE性指标+ORRPK、、DCR等资料来源：Inih，liniclrils，中国银河证券研究院2025MSD合作开发的DS-73005ILD间质性肺炎发生率，暂停了其SCLC的三期临床IDeate-Lung02全球入组。而根据I期临床实验，DB-1311在所有接受治疗的肿瘤患者中（n=277表现出可管理的安全性。DB-1311安全性相对更好，ILD生率低的主要原因为对抗体亚型选择性，通过靶向4IgB7-H3亚型(主要存在于B7-H3过表达的肿瘤细胞实现高选择性(>1000)。（一）mCRPC：差异化适应症，疗效&安全性双认证通过与BioNech合作，映恩生物推进全面临床开发计划，释放DB-1311SCLC、CRPC其他实体瘤中的潜力。前列腺癌是一种多阶段进行性疾病，大多数会发展成为转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）雄激素剥夺ADT治疗长期药物胁迫是驱动多通路基因突变富集、肿瘤从激素敏感转为去势耐药的核心诱因。全基因组测序证实mCRPC集中在5大高频突变通路，其中AR通路(71%)+PI3K(49%)主导ARRB/DDR/WNT突变协同促成NE转化，催生B7H3高表达的空白适应症。图10：mCRPC致病机理资料来源：《InrieliniclnomicsofAncdroencr》Dnoinon等，中国银河证券研究院基于雄激素受体（AR）和神经内分泌（NE）基因表达的分子分型，mCRPC主要有以下五类：①ARPC（AR高表达肿瘤）ARPSMA表达高，NE标志物（CHGA、SYP）阴性，代表典型的腺癌表型，对AR信号依赖性强；②ARLPC（AR低表达肿瘤）ARPSMA表达弱或不均匀，NE标志物阴性，ARAMPC（ARNE共表达的双向分化肿瘤）：同时表达ARNEB7H3表达中高，具有腺癌和神经内分泌分化的双重特征；④t-NEPC（NEPC）：ARPSMA表达缺失，NE标志物高表达，B7H3显著高表达，组织学上表现为神经内分泌癌特征；⑤DNPC（双阴性肿瘤）：ARNEDNPC肿瘤可能向鳞状细胞癌分化。表6：mCRPC按照分子分型分类分型占比AR神经内分泌标志物PSMAB7H3现有药物敏感性ARPC（AR高表达腺癌）70%阳性阴性高低～中NHT、多西他赛、¹⁷⁷Lu‑PSMA有效ARLPC（AR低表达腺癌）10%弱阳性阴性中低中度升高化疗、PARP抑制剂有效AMPC（腺‑神经内分泌混合型）5%阳性阳性中等中高化疗部分有效，内分泌有限tN（N）15%～20%阴性强阳性极低/阴性显著高表达NHT、PSMA核药全部耐药NC（/NE）5%～8%阴性阴性阴性高表达无针对性靶向药Molculrrofilingraifisirehnoysoframntrfrcorymsiccrionrintroaecncr》rkPLabrecque根据公司招股书，全球mCRPC的发病人数由2018年的17.6万人增至2023年的20.4万人，预计到2032年将达到24.5万人。中国mCRPC的发病人数由2018年的4.3万人增至2023年的5.1万人，预计到2032年将达到7.2万人。DB-1311未来具备mCRPC一线及以上的治疗潜力，而全球需要一线治疗的mCRPC患者的发病人数由2018年的162万人增至2023年的19万人，预计将于2032年达到232万人。全球需要二线（或以上）mCRPC患者的发病人数由201810.9万人增至202312.8万人，预计将于2032年达到157万人，mCRPC患者的五年生存率约为30%。全球CRPC药物市场由201824亿美元增至202339CAGR10.6%，且预计将于2028203265902023202820282032CAGR10.9%8.4%。图11CRPC药物市场规模（20182032（预测））资料来源：rot&ullin，公司聆讯资料，中国银河证券研究院中美两国mCRPC治疗框架均以内分泌治疗、化疗为核心，按既往治疗线数分层推荐，但在生物标志物导向与新兴疗法应用上存在明显差异。中国方案更侧重循证成熟、可及性高的药物，以阿比特龙、恩扎卢胺、多西他赛等为主体，同时推荐针对HRR/BRCA突变的PARP抑制剂联合方案及骨转移靶向治疗。Lu-177-PSMA-617等新兴疗法已进入后线推荐，但整体选择仍以传统方案为主。美国方案则更强调精准治疗，在全治疗线广泛纳入PARP抑制剂联合、免疫治疗及PSMA靶向疗法，针对BRCA、HRR、MSI-H/dMMR等多个生物标志物提供对应选择。尤其在后线治疗中，Lu-177-PSMA-617PSMA阳性患者的标准推荐，联合方案与后线选择更丰富。图12mCRPC治疗方案资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院14图13mCRPC治疗方案表7：mCRPC

资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院DB-1311在CRPC适应症中处于ADC研发进度第一梯队，目前已有初步数据支持其在晚期CRPC患者中的抗肿瘤活性。与其他正在研发的B7-H3靶向药物相比，DB-1311CRPC适应症开发的推进速度明显更快。此外，DB-1311也获得了FA对晚期CRPC患者的快速通道认证和孤儿药资格，已进入临床III期阶段。药品名称靶点药物形式研发机构全球最高研发阶段中国最高研发阶段177DGLPSMA放射性药物CeBon申请上市ADVC001daCelII期临床177Lu-P17-088eeenamaII期临床II期临床225591CoegeteaetsII期临床225SMTsonamaetasIII期临床III期临床177NY08诺宇医药II期临床II期临床225SM617EndocyteIII期临床III期临床[177Lu]ludotadipepteCemIII期临床HS4357恒瑞医药III期临床III期临床fnatmabdexteanB7H3ADCek&CaciSanyoIII期临床III期临床elfetabartdrozuntecanBNe映恩生物III期临床III期临床依康坦博妥塔单抗oe宜联生物II期临床II期临床risvutatugrezetecanGSK翰森制药II期临床II期临床伦康依隆妥单抗GH3双抗ADCBMS百利天恒II期临床II期临床JS212君实生物II期临床II期临床zoertaabROR1单抗上海医药II期临床戈替苏拜单抗CTLA4单抗BNe广州昂科免疫II期临床rstomgCA41双抗AZII期临床davotomgSytmmeII期临床II期临床SV-102C40CA419单抗SynomneII期临床雷格苏米单抗1GT双抗CogenedmmeII期临床AWT02021抗体融合蛋白君实生物II期临床II期临床JS2071VGFA双抗君实生物tBoII期临床II期临床opevesostatCYP11A1小分子ek&COonIII期临床III期临床G3180CD46ADCytaBoII期临床FOR46ytaBoII期临床mevmeotatEZH2小分子PfizerIII期临床III期临床埃克妥米单抗C3S1双抗Amgn百济神州enorIII期临床I期临床帕斯妥米单抗C3KK2双抗nsonnsnymeosIII期临床III期临床bezatatgeteanHER3ADCBNe宜联生物II期临床II期临床xetzmabG1GF2单抗ohSysII期临床SX-682CC1CC2小分子SytxamaetasII期临床efdelikofuspalfa2C80Fc融合蛋白先声药业GInnoatonII期临床资料来源：医药魔方，中国银河证券研究院根据ASCOGU2026，截止202512月底，在入组的146例转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）患者中，中位既往治疗为4129例纳入疗效评估。整体人群的核心疗效数据ORR34.5%、DCR87.9%、rPFS11.3个月、OS22.5个月、DOR10.2个月、PSA50缓解率35.4%。既往接受¹⁷⁷Lu-PSMA-61（n=45，中位5线治疗）：中位rPFS11.3个月，对放射配体治疗失败人群仍有效；未使用¹⁷⁷Lu-PSMA-61（n=84）：中位rPFS13.6个月，获益更突出；剂量优6mg/kgQ3W疗效与安全性优于9mg/gQ3W，定为推荐剂量。安全性方面，主要≥3级不良反应为中性粒细胞减少、贫血、血小板减少（骨髓抑制，可管控）；非血液学毒性以乏力、胃肠道反应为主，多为1-2级，无新发安全风险，整体耐受性良好。图14：DB1311mCRPC适应症I/II期数据资料来源：2026ASCOGU，中国银河证券研究院目前在研或已上市品种中，PSMAB7H3靶点产品显示出较为理想的疗效。其中，DB1311B7H3ADC中展现出显著的差异化优势，尤其在Lu-177治疗失败的难治人群中仍能维持稳健获益，安全性也无特殊信号，有望重塑后线治疗标准。其他B7H3ADC产品则在疗效、基线人群和安全性上各有侧重，尚未形成全面超越的优势。PSMA领域的Pluvicto已确立标准治疗地位，为后续同类产品提供了明确的疗效与安全性参照。整体来看，B7H3ADC的崛起为PSMA治疗失败的患者提供了全新路径，而DB1311凭借突出的生存数据，成为目前最具潜力的一线及后线优选方案之一。表8：目前在研或已上市产品mCRPC疗效对比DB1311DS7300YL201HS2003Pluvicto研发公司映恩生物BNeh第一三共+默沙东宜联生物+罗氏翰森+GSK诺华药物形式B7H3DC（）B7H3ADC（）B7H3DC（）B7H3ADC（）SMAβ放射性配体临床阶段全球I/II期全球I/II期中国II期全球II期全球III期基线情况4；93%35既往接受过¹⁷⁷Lu-PSMA系统性治疗中位线数6中位治疗线数为4100%接受过ARAT707%接受过紫杉烷类化37%接受过⁷⁷PSMA中位治疗线数为2线，100%接受过新型激素治疗，72%接受过紫杉烷类化疗接受过至少一种雄激素受体通路抑制（97接受过两种紫衫烷类药物治疗低剂量组高剂量组SmS11.3（整体）；13.6（未用¹⁷⁷Lu）；11.3（用过¹⁷⁷Lu）4.8911.89个月rPFS为557%8.7mOS22.513.5未达到未达到未达到15.3ORR345%25%240%333%333%300%DCR879%5100%SAE（≥3级）中性粒细胞减少15.9%、贫血7.1%、血小板减少6.3%；无ILD/肺炎信号贫血11减少9%、血小板减少7%；0%293%220%183%98%54%，最常见的TRAEs是血液毒性与胃肠道毒性，一例2级ILD干30–4%（为主）资料来源：医药魔方，中国银河证券研究院（二）NSCLC&SCLC：联用IO2.0冲刺前线最佳疗效ADC+IO2.0SummitTherapeuticsPD-1×VEGFIvonescimab、Merck与礼新医药的PD-1×VEGFLM-299、Pfizer布局三生制药的SSGJ-707、AbVie与荣昌生物的RC148BioNechMSPD-L1×VEGFPumitamig开展总额超百亿美元级别的合作。表：P/EF药物名称研发方合作方合作时间合作类型核心交易细节onesmab康方生物Smmteaets2022年12月独家授权+战略合作550元M299礼新医药（中国生物制药）MSD2024年11月全球独家授权5.8832.88SSG707三生制药Pfizer2025年5月全球独家授权12.560.52025年7月追加1.5亿美元获得中国内地权益RC148荣昌生物Abe2026年1月独家授权大中华区以外净销售额的两位数分级特许权使用费mtamg（PM8002，BNT327）普米斯生物BNeh2023年11月全球独家授权5500105502411BNeh95BNehBMS2025年6月全球联合开发+商业化2028111（和商业里程碑付款50:50分全球利润/亏损资料来源：医药魔方，中国银河证券研究院根据Insight数据显示，目前PD-(L)1/VEGF双抗联用ADC临床开展较多，其中映恩生物及合作伙伴BioNTech的布局更为领先，具备先发优势。总体来看，“ADC+IO”已从以PD-(L)1单抗为核心的初代联合模式，逐步向融合免疫激活与肿瘤微环境调控的“ADC+IO2.0”演进，成为当前肿瘤治疗领域最具活跃度和商业潜力的联合方向之一。表：P/EFC登记号适应症申办者联用药物临床阶段首例入组时间RC148NCT06016062实体瘤、非小细胞肺癌、宫颈癌、胃癌等荣昌生物维迪西妥单抗、RC88中国I/II期2023-09NCT06038396胃癌荣昌生物CetatgedtnCN182DC)中国I/II期2023-08NCT06642545HER2低表达乳腺癌荣昌生物维迪西妥单抗中国II期2025-02AK112NCT07669779非小细胞肺癌康方生物K14612Netn4双抗DC)中国II期2026-06-NCT07560124乳腺癌康方生物K1381H3DC)中国Ib/II期2026-06NCT07636772尿路上皮癌/膀胱癌康方生物K14612Netn4双抗DC)中国II期2026-06NCT07623356非小细胞肺癌康方生物K1381H3DC)中国Ib/II期2026-06NCT07591090HH2NBC康方生物K14612Netn4双抗DC)中国II期2026-05mtamgNCT06827236HER2低表达、阳性乳腺癌，TNBCBNehB1303全球I/II期2025-04NCT07070232黑色素瘤、非小细胞肺癌、HH2乳腺癌等BNehYL202全球I/II期2025-08NCT07147348实体瘤普米斯BNT3212中澳I/II期2025-08NCT06892548非小细胞肺癌、小细胞肺癌BNeh映恩生物B1311全球Ib/II期2025-05NCT06953089肝细胞癌、宫颈癌、黑色素瘤、非小细胞肺癌等映恩生物B1305、B131中美澳II期2025-07NCT07111520非小细胞肺癌BNeh宜联生物YL202全球Ib/II期2025-09SSG707NCT07421700尿路上皮癌/膀胱癌辉瑞维恩妥尤单抗全球Ib/II期2026-03NCT07227298非小细胞肺癌辉瑞Sgtatgedtn(GB6DC)F-080654(1D)全球Ib/II期2026-01资料来源：Inih，cliniclrils，中国银河证券研究院公司与BioNech正共同开展DB-1311BNT32（PD-L1/VEGF双抗DB-130（TROP2ADC）的临床实验。DB-1311联合BNT327DB-1305治疗晚期/转移性实体瘤的II期临床研究（NCT06953089）目前首批受试者已于20257月入组，今年下半年会有数据读出；BNT324BNT327治疗肺癌（SCLCNSCLC）1b/2期临床试验（NCT06892548）预计今年下半年会有数据读出。图：-1IO.0资料来源：公司官网，中国银河证券研究院2026年5月公司已就DB-1311美国市场的成本与利润/亏损分担及共同推广选择权向BioNech发出书面行权通知，后续有望深度参与DB-1311在美国市场的开发及商业化进程，深度绑定该产品在美国的长期价值。19三、DB-1303：全球第一梯队，差异化适应症布局HER2是HER家族中的一种细胞表面受体蛋白，在调节细胞生长、分裂及存活中发挥着关键作用。当通过配体结合或过度表达被激活后，HER2会与其他HER家族成员形成二聚体，进而激活PI3K/AKT、MAPK/ERK等下游信号通路。这些通路会促进细胞增殖、抑制细胞凋亡，并增强细胞的迁移与侵袭能力。HER2在正常组织中呈低表达状态，而在肿瘤细胞中会因过度表达出现异常激活，推动肿瘤细胞生长、存活，最终诱发各类癌症。虽然HER2常在肿瘤细胞中过度表达，但表达水平存在差异，因此需要采用不同的治疗策略。表11：HER2在不同肿瘤类型中的表达率癌症H2(C3IC2/SH)HR(C2/SH或IC1)乳腺癌15–0%45–5%子宫内膜癌17–0%47–3%卵巢癌20–0%60–0%结直肠癌5–6%45–0%胃癌9–38%30–5%食管癌7–22%不适用非小细胞肺癌7–23%不适用资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院截至20266月，全球共有5HER2ADC获批上市，其中三款来自中国分别为荣昌生物的维迪西妥单抗、恒瑞医药的瑞康曲妥珠单抗和科伦博泰的博妥珠单抗。表12：HER2ADC已上市产品情况药品名称公司适应症治疗线数批准NMPA批准价格纳入国家医保目录美国保险计划范围2025年全球销售额ad®(M1)罗氏HER2+BC≥2L2013.22021.64,148美元/10mg是100%27.09亿美元HER2+早期BC辅助治疗2019.52020.1Enhertu®(DS-8201)第一三共/阿斯利康HER2+BC≥3L2019.12-2,967美元/10mg否100%49.82亿美元HER2+GC或GJA≥2L2021.12024.8HER2+BC2022.52023.2HER2低表达BC2022.82023.7HER2突变NSCLC2022.8-HER2+实体瘤2024.4-H/H2低表达或HER2BC2025.1-爱地希®(RC48)荣昌生物HER2GC≥3L-2021.63,800 元/6mg是-8.84亿元HER2≥2L2022.1瑞康曲妥珠（SH-A1811）恒瑞医药HER2突变NSCLC≥2L-2025.55,912100mg是--HER2阳性BC2026.37,800100mg否博妥珠单抗（A166）科伦博泰HER2阳性BC≥2L-2025.106800–元/10mg否--资料来源：inih，公司聆讯资料，中国银河证券研究院DB-1303是一款靶向HER2ADC，采用人源化抗HER2免疫球蛋白G1（IgG1）单抗设计，通过基于马来酰亚胺四肽的可裂解连接子与专有的拓扑异构酶I抑制剂有效载荷（P1003）共价连DAR值为8。图：-3资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院对比已上市的HER2ADC产品，公司的DB-1303既继承了EnhertuAR+TOPOI抑制剂的疗效优势，又通过优化连接子和载荷，理论上实现了比Enhertu更好的血浆稳定性，降低了非特异性毒性，有望成为下一代HER2ADC的有力竞争者。表13：HER2ADC的设计对比B1303nert®(S801)ad®抗体曲妥珠单抗曲妥珠单抗曲妥珠单抗连接子基于四肽的可裂解连接子GGFG连接子连接子有效载荷P1003，一种exatecan衍生物及中等效力I抑制剂Dxd，一种exatecan衍生物及中IDM1，一种美登素衍生物及高效力微管蛋白抑制剂DAR883.5资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院（一）EC：差异化适应症，补足Her2低表达治疗短板子宫内膜癌（EC）是全球最常见的妇科癌症之一。作为发病人数增长最快的癌症之一，子宫内膜癌新增病例从201834.39202340.17203249.41增加。晚期、转移性或复发性子宫内膜癌患者的五年生存率预估仅为18%。据报告，HER2过度表达占子宫内膜癌（EC）总病例的17%30%，HER2低表达占总EC病例的47%53%。本公司的DB-1303正被研究作为HER2表达型EC患者的潜在二线（或以上）治疗方法，也具备扩展至前线治疗的联合用药潜力。全球需要一线治疗的HER2EC患者的发病数由20186.0120237.012032年将达到8.45万例。全球需要二线（或以上）HER2EC患者的发病数由20184.4520235.21万例，预计2032年将达到6.32万例。全球EC药物市场由201834亿美元增至202353亿美元，年复合增长率为9.1%；20282032年将分别增至9012720232028年、20282032年的年复合增长率分别为11.2%8.9%。图17：全球子宫内膜癌药物市场规模（2018年至2032年（预测）资料来源：rot&ullin，公司聆讯资料，中国银河证券研究院子宫内膜癌（EC）目前的治疗手段主要包括化疗、靶向治疗、激素治疗、免疫检查点抑制剂以及抗体药物偶联物（ADC），ADC属于新型治疗方式。在中国，复发性、转移性子宫内膜癌的系统治疗中，卡铂联合紫杉醇为I级推荐方案。II荐方案包括：（1）卡铂、紫杉醇联合曲妥珠单抗或贝伐珠单抗；（2）卡铂联合多西他赛。二线治疗的I级推荐方案为帕博利珠单抗联合仑伐替尼。在美国，复发子宫内膜癌的一线治疗方案包括：1）卡铂联合紫杉醇，可联合或不联合帕博利珠单抗、多斯塔利珠单抗；2）针对HER2阳性患者，使用卡铂联合紫杉醇，可联合或不联合曲妥珠单抗。二线治疗方案包括：（1）顺铂联合阿霉素，可联合或不联合紫杉醇；（2）顺铂联合吉西他滨；（3）顺铂、卡铂、阿霉素等单药治疗。图18：中国EC治疗方案资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院22图19：美国EC治疗方案资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院当前子宫内膜癌治疗方案存在明显短板。无法接受全子宫切除术的患者，使用传统药物治疗会伴随较大不良反应。同时，相当一部分患者经一线治疗后进展为晚期或出现复发，且对二、三线治疗应答效果有限。全球暂无获批用于治疗不同HER2表达水平子宫内膜癌的HER2ADCDB-1303是目前最快进入Ⅲ期及以上临床阶段、可用于不同HER2表达水平子宫内膜癌患者的HER2ADC候选药物。表14HER2ADC对不同her2EC药品成分研发机构中国研发阶段美国研发阶段德曲妥珠单抗第一三共&AZ临床III期临床III期帕康曲妥珠单抗映恩生物BNeh临床III期临床III期维迪西妥单抗荣昌生物临床II期临床II期恩美曲妥珠单抗mmnoGn罗氏临床II期临床II期CaxmtabattdtnLegoChem&复星医药临床II期临床I期Aatabatadtn强生临床I/II期临床II期资料来源：Inih，中国银河证券研究院DB-1303-Xd均为靶向HER2TOPO1i载荷ADC，可覆盖晚期复发子宫内膜癌后线HER2全表达人群。疗效上，二者整体ORR-XdHER2高表达人群优势显著，IHC3+患者ORR84.6%，中位PFS11.1DB-1303差异化优势突出，在HER2低表达（IHC1+）、高危浆液性癌、子宫癌肉瘤亚型中应答更佳，填补了低表达和高危亚型治疗短板。安全性方-Xd无直接针对EC的大样本研究数据，在不同适应症中的≥3ILD发生率在1.5%-6.7%DB-13033TEAE46.9%3ILD/肺炎发生率为4.8%。（二）BC：重度经治人群仍疗效优异，安全性优势突出乳腺癌（BC）是全球第二大高发癌症，2023年全球新发患者约240.8万例，中国新发患者约36.5170%的乳腺癌病例存在HER2表达，表达水平分为高表达（IHC3+IHC2+/ISH+）与低表达（IHC2+/ISH-IHC1+）。表15：HER2ADC的设计对比HER2表达分类占比H2（C3+IC2/SH）~15-30%H2（C2/SH-IC1）~45-55%H2（C0）~15-40%资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院乳腺癌药物市场逐步增长。全球乳腺癌药物市场规模从2018年的268亿美元增长至2023年的382亿美元，年复合增长率为7.4%；预计2028年、2032年将分别达到561亿美元、712亿美元，20232028年、20282032年的年复合增长率依次为8.0%、6.1%。HER2低表达乳腺癌是最常见的乳腺癌亚型，约占乳腺癌总病例数的50%。全球HER2低表达乳腺癌发病人数从2018104.44万例增至2023120.40万例，预计2032年将达到159.79万例。全球HER2低表达乳腺癌药物市场规模从2018年的121亿美元增长至2023年的172亿美元，年复合增长率7.3%；预计2028年、2032年将分别增至259亿美元、335亿美元。HER2阳性乳腺癌恶性程度较高，约占乳腺癌总病例的15%~30%。该亚型中，10%的患者确诊时即为难治性晚期肿瘤，另有20%的早期患者最终会进展至晚期。全球HER2阳性乳腺癌发病人数由2018年的47.00万例增至2023年的54.18万例，预计2032年将达到71.90万例。全球HER2阳性乳腺癌药物市场规模从2018年的85亿美元增至2023年的125亿美元，年复合增长率8.0%；预计2028年、2032年将分别达到183亿美元、230亿美元。图20HER2药物市场的增长情况资料来源：rot&ullin，公司聆讯资料，中国银河证券研究院中美乳腺癌（BC）治疗方案的核心原则一致，均以HER2表达和HR状态为分层依据，优先推荐循证证据充分的药物，ADC（尤其是德曲妥珠单抗）HER2阳性、低表达及三阴性后线治疗中均为关键选择。差异主要体现在：1）HER2阳性一线：美国标准方案为曲妥珠+帕妥珠+紫杉类双靶联合化疗；中国指南中双靶方案为I级推荐，但部分患者因可及性或医保限制，仍存在单靶联合化疗的使用场景。2）HER2低表达治疗：两国均认可德曲妥珠单抗的后线地位，但中国对部分HR阳性低表达患者，内分泌+CDK4/6抑制剂的一线使用更为普遍。3）三阴性/HER2无表达：美国一线免疫联合化疗（如帕博利珠单抗方案）应用更早；中国近年来也逐步纳入，但部分地区仍以单纯化疗为主要选择。4）后线选择：美国后线ADC和新型药物（如戈沙妥珠单抗）的获批与使用更全面；中国部分ADC适应症获批较晚，三线及以上方案仍存在更多化疗或传统靶向的组合。图21：中国BC治疗方案资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院图22：美国BC治疗方案资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院全球HER2ADC乳腺癌在研管线中，除了已上市品种外，映恩生物与BioNTech合作的DB-1303（帕康曲妥珠单抗）处于全球进度最快的产品。它针对HER2低表达乳腺癌的适应症已在中美同步进入临床III期，是少数在中美同步推进关键临床的国产HER2ADC，有望填补HER2低表达人群的治疗空白。25荣昌生物维迪西妥单抗、第一三共/阿斯利康德曲妥珠单抗等也在HER2低表达、HR阳性HER2阴性及三阴性乳腺癌适应症上推进至III期，形成竞争格局。整体来看，HER2ADC研发正从HER2阳性向低表达、三阴性拓展，DB-1303凭借中美同步开发的进度，在新一代HER2ADC中具备差异化竞争力。表16HER2ADC适应症在研产品进展药品成分研发机构适应症中国研发阶段美国研发阶段德曲妥珠单抗第一三共&AZHR阳性、HER2BC临床III期临床III期TNBC帕康曲妥珠单抗映恩生物BNehHER2低表达BC临床III期临床III期维迪西妥单抗荣昌生物HER2低表达BC临床III期临床I/II期HR阳性、HER2BCHER2阳性BCCaxmtabattdtnLegoChem复星医药HER2阳性BC临床III期临床I期Aatabatadtn强生HER2低表达BC临床II期临床II期BB-1701百力司康&卫材药业HER2阳性BC临床II期临床II期HER2低表达BCM171百利天恒HER2阳性BC临床I期临床I期资料来源：Inih，中国银河证券研究院四、DB-1310：布局NSCLC&BC，疗效优异DB-1310是公司基于自主研发的DITAC平台开发的HER3ADC，由高亲和力人源化抗HER3单抗、高稳定性可裂解四肽连接子及特有拓扑异构酶I抑制剂载荷P1021偶联而成，DAR值为8，旨在解决HER家族靶向治疗耐药及实体瘤未满足需求，在多线治疗失败的EGFR突变型非小细胞肺癌领域具同类最佳潜力。HER3无自主激酶活性，需形成异二聚体才能传导致癌信号，优先选择的二聚化受体是EGFR（HER1）HER2，其次是低亲和力的HER4。HER3还可与一些非HER家族受体二聚，包括间充质上皮转移因子（MET）受体和成纤维细胞生长因子受体2（FGFR2）。HER3上酪氨酸磷酸化11个位点中的6PI3KHER3PI3K/AKT信号的强激活剂。HER3还通过激活MAPK信号来刺激细胞增殖。除此之外，HER3其他效应还包括JAKs和转录激活因子以及参与信号转导和增加细胞增殖的原癌基因酪氨酸蛋白激酶SRC信号通路，对癌细胞生存至关重要。图23：HER3二聚及信号级联反应资料来源：《ThiryrsofHER:romiciologyoThruicInrnions》HiiHikla等，中国银河证券研究院DB-1310EGFR突变型非小细胞肺癌、乳腺癌等领域，且在多种实体瘤中观察到疗效信号，临床数据覆盖全球患者，研发进展处于全球第一梯队。截至目前，DB-1310已进入I/IIa期全球多中心临床，临床数据优异，计划加速推进注册性研究。表17HER3ADC研发进展药品名称研发机构中国最高状态中国最高状态时间美国最高状态美国最高状态时间德帕瑞妥单抗第一三共;默沙东临床III期2022-04-14申请上市（非积极）2023-12-22YL202宜联生物BNeh临床III期2026-02-18临床I/II期2025-07-17瑞康芦泽妥塔单抗恒瑞医药临床III期2024-11-01--AK138D1康方生物临床I/II期2026-04-30--KHN922康弘药业临床I/II期2026-04-07--IBI133信达生物临床I/II期2024-04-29--B1310映恩生物临床I/II期2023-03-27临床I/II期2023-03-27SA13上海生物制品临床I期2024-02-19--资料来源：Inih，中国银河证券研究院最新公布的临床数据显示，DB-1310在中位三线治疗失败的EGFR突变型非小细胞肺癌患者中uORR43.5%、mPFS7.0个月、mOS18.9个月，安全性可控。与奥希替尼联用的临床前数据显示协同增效，有望改善EGFR突变型非小细胞肺癌前线治疗格局。此外，DB-1310用于多线治疗失败的HR+/HER2乳腺癌患者疗效突出，可评估患者的uORR50.0%、DCR90.0%。EGFR-TKI及化疗后进展患者中，DB-1310显示出较高的ORR，在PFSOS等关键疗效指标上表现积极，同时公司也正在探索DB-1310与奥希替尼联合治疗EGFR突变型非小细胞肺癌。与此同时，DB-1310的安全性表现较好，其≥3TRAE发生率为35.5%，为其进一步向前线联合用药场景拓展奠定了良好基础。28五、DB-1305：重点关注联用IO2.0数据TROP2I型跨膜糖蛋白，在多种实体瘤中高度表达。TROP2的胞外结构域可介导细胞-细胞和细胞-基质相互作用，而胞内结构域通过与蛋白激酶C（PKC）及其他信号分子相互作用，调控C²⁺信号、MAPK/Erk、NF-κBβcatenin等下游通路，从而促进肿瘤细胞的增殖、迁移、侵袭及抗凋亡。TROP2在多种实体瘤中呈现异常高表达或信号激活状态，包括非小细胞肺癌、乳腺癌、结直肠癌、头颈部鳞状细胞癌及尿路上皮癌等。研究显示，TROP2的活化在肿瘤发生发展、侵袭转移及治疗耐药中发挥关键作用，其高表达与患者的不良预后密切相关，并可能通过增强肿瘤干细胞特性和促侵袭信号通路，参与肿瘤对传统化疗或靶向治疗的耐药机制。图24：Trop2的信号通路应资料来源：《Therolefro2inroecncr:nonon,iomrk,ndhruicrt》hnM等，中国银河证券研究院DB-1305是公司基于自主研发的DITAC平台开发的第三代TROP2ADC，采用了血浆稳定性更优的可裂解肽连接子及具有强效旁观者杀伤效应的新型拓扑异构酶I抑制剂载荷P1021，旨在解决传统ADC药物脱靶毒性较高、治疗窗口较窄及覆盖人群有限的问题。截至目前，公司正在开展DB-1305的II期多中心临床试验。DB-1305已于2024年1月获得FDA快速通道认定，用于铂耐药性卵巢癌等适应症。表18：TROP2ADC研发进展药品名称研发机构中国最高状态中国最高状态时间美国最高状态美国最高状态时间德达博妥单抗第一三共;阿斯利康批准上市2025-08-19批准上市2025-01-17芦康沙妥珠单抗科伦博泰;默沙东批准上市2024-11-22临床III期2023-10-10戈沙妥珠单抗吉利德批准上市2022-06-07批准上市2020-04-22SKN016康宁杰瑞临床III期2026-03-09--FDA018复旦张江临床III期2024-07-22--SHA921恒瑞医药临床III期2024-05-01临床II期-ESG401诗健生物临床III期2024-04-25--AK146D1康方生物临床II期2026-05-15批准临床2025-07-03QLC5513齐鲁制药临床I/II期2025-12-18--MHB036C明慧医药临床II期2025-08-07--BAT8008百奥泰临床II期2025-05-28--B1305映恩生物BNeh临床II期2025-05-01临床II期2025-05-01VBC103橙帆医药临床I/II期2025-12-05临床I/II期2025-09-26IBI3014信达生物临床I/II期2025-03-28--BHV1510启德医药临床I/II期2024-05-09临床I/II期2024-04-25HS2015翰森生物临床I/II期2023-11-24--9MW2921迈威生物临床I/II期2023-08-10--M021百利天恒临床I/II期2023-07-10--IBI130信达生物临床I/II期2024-03-21--Y9668198新蕴达生物临床I/II期2023-04-21--资料来源：Inih，中国银河证券研究院ADC+IO2.0”联合治疗方面，DB-1305正开展与Pumitamig联合用于多种实体瘤适应症的临床研究。20254AACR年会首次公布了该联合疗法的临床数据。20265ESMOBC大会上公布了DB-1305Pumitamig一线治疗晚期或转移性三阴性乳腺癌的I/IIa期临床研究，数据显示，总人群中uORR83.3%cORR76.7%DCR96.7%，所有可评估患者均观察到了病灶缩小，且缓解持久，695.2%的患者仍维持缓解状态。图：-5Pumitmig/C资料来源：Inih，中国银河证券研究院安全性方面，DB-1305Pumitamig整体可控可管理，3-4TRAE发生率为43.3%，因TRAE导致停药的比例为3.3%，最常见的TRAE（>40%）是口腔黏膜炎、体重降低、丙氨酸氨基转移酶（ALT）升高以及脱发，且大多数病例为1-2目前IO2.0ADC已成实体瘤核心开发方向，公司和BioNech合作开发的DB-1305联合BioNechPD-L1/VEGFPumitamig是全球进度最快组合，同时推进DB-1303、DB-1311Pumitmig联用，覆盖多癌种，依托跨国BD全球多中心同步入组，临床读出节奏领先同行。六、平台能力强劲，早研产品潜力巨大（一）DB-1418：结构设计差异明显，临床前数据优异DB-1418是公司自主研发的差异化EGFR×HER3双抗ADC。截至目前，全球有不超过10款EGFR×HER3双抗ADC进入临床，其中百利天恒的iza-bren于2026年6月17日获NMPA批准用于复发/转移性鼻咽癌后线治疗，成为全球首款获批上市的双抗ADC。公司与Avenzo合作开展的DB-1418目前处于I/IIa期全球临床试验，将重点探索其在多个实体瘤中的治疗潜力。表19EGFRxHER3ADC药品名称研发机构中国最高状态中国最高状态时间美国最高状态美国最高状态时间伦康依隆妥单抗百利天恒BMS批准上市2026-06-17II/III2025-04-15JS212AtaBosens;君实生物临床II期2025-12-24批准临床2025-12-15IBI3005信达生物临床I/II期2026-05-28--BNT3212普米斯生物临床I/II期2025-08-20--B1418映恩生物enzoeaets临床I/II期2026-04-21临床I/II期2025-06-26CS5007基石药业临床I期2026-06-03--JSKN021康宁杰瑞临床I期2026-05-21--HDM2024华东医药临床I期2026-03-30批准临床2026-03-12B161百利天恒临床I期2024-06-19临床前-资料来源：Inih，中国银河证券研究院与iza-bren相比，DB-1418结构设计差异明显：DB-1418采用1+1不对称KIH杵臼构型，相比传统“2+2”四臂结构分子量更小、安全性更高，EGFR中亲和、HER3高亲和，可减少正常上皮脱靶；稳定DAR为6，搭配自研P1021拓扑异构酶毒素，保留Fc段ADCC效应。iza-bren是2+2对称四价结构，EGFR高亲和、HER3亲和力偏低，单靶点高表达肿瘤也能结合；DAR高达8，搭载Ed-04毒素，载药量更高。连接子均为可裂解四肽，但前者兼顾肿瘤选择性与低毒性，后者侧重广谱结合、基础杀伤潜力，结构差异直接带来体内选择性、毒性窗口的预判分化。表：-8siz-bnB1418（nzo）zaben（B011，百利天恒）双抗骨架构型11KHaG（中亲和svH3（高亲和）22abG（高亲和）abH3（低亲和）靶点亲和力设计EGFRHER3EGFR靶毒性EGFRHER3EGFR膜在靶风险更高值稳定DAR=6，中载药比稳定DAR=8，高载药比载荷毒素自研TOP1抑制剂P1021，临床验证平台毒素自研TOP1衍生物Ed-04，高体外细胞杀伤活性连接子四肽可裂解连接子，溶酶体酶切释放毒素四肽可裂解CatB敏感连接子，血浆稳定性优Fc结构gG1KHDCC野生型IgG1Fc，完整ADCC结构核心优势2+2预判血液毒性更低基线强资料来源：中国银河证券研究院

临床前研究显示，在NCI-H197（EGFR++、HER3+）模型中，6mg/g剂量下可实现99.3%的肿瘤生长抑制（TGI），可有效应对EGFR靶向治疗的多种耐药机制，覆盖更广泛的患者群体；靶点适用性广，EGFR与HER3在非小细胞肺癌、食管鳞状细胞癌、头颈部鳞状细胞癌等多个实体瘤中高频表达，为其泛癌种拓展奠定基础。图：-8资料来源：AR5，inih，中国银河证券研究院（二）DB-2304：全球首款BDCA2ADC，填补SLE/CLE巨大未满足需求DB-2304是公司自主研发的潜在全球同类首款BDCA2ADC候选药物，可治疗系统性红斑狼疮及皮肤型红斑狼疮等自免疾病，采用新型BDCA2靶向抗体与特有糖皮质激素受体激动剂有效载荷相结合的创新结构，DAR值为4。DB-2304通过双重协同机制发挥作用：一方面，抗体与pDC表面的BDCA2特异性结合，直接抑制pDC活化及I型干扰素（IFN-I）的过量产生；另一方面，药物被内吞后释放的糖皮质激素受体激动剂有效载荷，可促进抗炎基因转录，抑制促炎细胞因子分泌，从而精准阻断免疫失调与炎症的自我延续循环，解决了传统免疫抑制剂作用范围广、副作用显著、疗效有限的痛点。32图：-4资料来源：公司聆讯资料，中国银河证券研究院根据灼识咨询，系统性红斑狼疮与皮肤型红斑狼疮合计影响全球逾八百万名患者，其中全球系统性红斑狼疮发病人数预计2035年将增至388.3万人，中国系统性红斑狼疮发病人数将达到100.7万人。目前全球范围内尚无获批的BDCA2靶向药物，临床在研不超过10款产品，其中仅一款ADC类药物，广阔的市场空间为DB-2304的商业化提供了有力支撑。表21BDCA2药品名称研发机构药物类型中国最高状态中国最高状态时间美国最高状态美国最高状态时间tfmab渤健制药单抗临床III期2021-07-14临床III期2021-05-20B2304映恩生物ADC临床I/II期2025-05-09临床I/II期2024-10-03SSG626三生国健单抗临床I/II期2025-09-01批准临床2024-10-22GB19科兴生物单抗临床I期2026-05-28批准临床2026-03-31ACT100特宝生物单抗临床I期2026-03-09--LBL-047维立志博抗体融合蛋白临床I期2025-12-04批准临床2025-09-19资料来源：Inih，中国银河证券研究院Ⅰ期临床数据显示，在PKADC、总抗体及载荷P20253–20mg/kg剂量范围内暴露量呈近似剂量比例性增长，表现为典型的ADC线性药代动力学特征。在1–3mg/kg低剂量组中，P2025的暴露量极低，显示连接子稳定性良好。DB-2304ADC的半衰期约为10天，支持每4周一次的给药频率；初步群体药代动力学/受体占有率模型预测，在1mg/kgQ4W剂量下可维持95%以上的BDCA2受体占有率。安全性方面，DB-2304在健康受试者中安全性耐受性良好。所有报告的4起药物相关不良事件（TRAE）均为1级，未报告药物相关的严重不良事件。作为自免ADC领域的创新突破，DB-2304不仅为系统性红斑狼疮/皮肤型红斑狼疮患者提供了全新的靶向治疗选择，更有望优化该类自身免疫性疾病的治疗标准。图：-41期D资料来源：2025AIC，中国银河证券研究院截至目前，DB-2304已进入全球IIa期临床开发阶段，有望成为全球首个获批用于系统性红斑狼疮/皮肤型红斑狼疮治疗的BDCA2ADC药物。DB-2304针对健康成年志愿者的ISAD临床研究结果显示，该产品在广泛的剂量范围内展现出良好的安全性、耐受性以及理想的PK特征，并成功验证了精准的靶点结合与功能性抑制机制。PK/PD分析结果显示，药物暴露量随剂量成比例增加，且受体占有率（RO）的基线变化呈现出剂量依赖性的靶点饱和特征。此外，DB-2304治疗仅引起循环pDC的一过性减少，未对B细胞、NK细胞等其他免疫细胞群产生影响，证实了其高度特异性的靶向功能性抑制机制。DB-2304安全性及耐受性表现优异，未发生与试验药物相关的严重不良事件（SAE）。以上临床数据证实，DB-2304在健康受试者中具备良好的安全耐受性、线性PK特征以及强效的靶点结合能力。（三）DB-1324：靶点已有POC，CRC市场空间巨大DB-1324是公司基于自有DIC平台开发的CDH7ADC2024GSK达成合作。分子采用全人源抗CDH17单抗、可裂解连接子搭配自研TOPO1IDAR值8，具备强效旁观者杀伤，对消化道肿瘤异质性病灶抑制力突出。靶点CDH17在结直肠癌阳性率近99%86%，可覆盖大量MSS型结直肠癌及CLDN18.2阴性胃癌患者，同时布局胰腺癌、肝胆癌等消化道实体瘤。药物目前处于全球同步I/II期临床，中、美、澳多地开展剂量爬坡与分瘤种扩展队列。表22CDH17靶点药物研发进展药品名称研发机构药物类型中国最高状态中国最高状态时间美国最高状态美国最高状态时间M676普众发现ADC临床II期2026-03-12--7MW4911迈威生物ADC临床I/II期2025-10-24临床I/II期2025-10-14B1324映恩生物GSKADC临床I/II期2025-12-04临床I/II期2025-12-04HS2010翰森制药;罗氏ADC临床I/II期2025-12-05临床I期2025-01-14HDM2017华东医药ADC临床I/II期2026-06-02批准临床2025-09-19M350中国生物制药ADC临床I/II期2025-08-08批准临床2025-07-24CM518D1康诺亚ADC临床I/II期2025-06-03--ICP-B208诺诚健华ADC临床I/II期2026-05-13--SCA08先声药业ADC临床I期2025-10-14批准临床2025-09-28MRG007乐普生物AetADC临床I期2025-06-20临床I期2025-06-20YL217宜联生物ADC临床I期2025-03-05临床I期2025-03-05BG2204百暨基因CT临床I期2025-02-11--UCLH801cells优替济生生物CT临床I期2024-07-15--资料来源：Inih，中国银河证券研究院目前临床进展最快的是普众发现的AM-676，作为全球首个公布临床数据的CH17ADC药物，展现出较好的安全性以及抗肿瘤活性。当前晚期MSS型结直肠癌后线标准方案疗效偏弱，呋喹替尼、瑞戈非尼、AS-102ORR10OS7–14个月，大量多线耐药患者缺乏高活性靶向药，临床缺口显著。相较同CDH17ADC，DB1324平台成熟、商业化背书强，若临床转化前体药效，将成为晚期结直肠癌后线核心精准治疗选择，海内外市场空间巨大。图29：转移性结直肠癌三线及以上当前标准疗法疗效资料来源：omXThruics公司官网，中国银河证券研究院七、盈利预测和估值分析（一）盈利预测我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为15.55/16.50/22.84亿元，同比增长-16.04%/6.11%/38.42%。假设创新药销售毛利率在90%，授权和合作研发收入毛利率在45%以上，公司管理、研发费用近几年稳定投入，我们预计2026-2028年公司归母净利润为-385/-3.05/-3.69亿元。具体测算模型如下：表23：映恩生物收入预期（亿元）20252026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2