SmartBeta策略研究系列：价值风格指数策略差异解构与配置价值

量化策略量化策略目录指数司维布局现状&子画 4各家指数公司的值指数布局情况盘点 5四家指数公司对利因子的核心定义差异 6不同类下值指数理 9如何有效区分不的价值指数：借助聚类分析 9宽基+价值等指数在不同年份环境下的表现 10中长期绩优价值数：代表指数阶段性分化，价值100长期健红利价值、港股价值与高弹性科创价值各具优势 11低相价值略可用构建略价值合 13利用价值内部的策略特征，构建多策略组合 13跟踪价值指数的金情况 15风险示及明 16量化策略图表目录量化策略图1：价值指数近五年、近十年收益分布图 5图2：华证基础因子 9图3：不同组合2017年以来的业绩表现 14图4：多资产组合的年度表现 14图5：四类价值子策略的长期配置权重 15图6：最新一期价值子策略配置权重 15表1：近十年、近五年、近三年的绩优指数 4表2：各家指数公司的价值指数布局情况盘点 5表3：指数公司代表指数的价值因子构成 6表4：代表性中证（上证）系列指数的价值因子构成 8表5：代表性国证（深证）系列指数的价值因子构成 8表6：代表宽基+价值指数相对宽基的超额表现 10表7：沪深300相关价值指数的历年表现 11表8：中证500相关价值指数的历年表现 11表9：在长期与中短期表现突出的价值指数 12表10：中长期绩优价值指数的编制方法 12表11：独特价值指数近三年的行业结构（%） 13表12：不同价值指数的平均相关性（2017年以来） 14表13：独特价值分类&对应代表性指数 14表14：已有被动指数基金跟踪的价值类指数 15量化策略指数公司维度：布局现状&因子刻画量化策略（旗下已经发布价值A从编制体表现，可以分为以下五类：纯价值，例如：全指价值、国信价值、华证价值、价值100等；宽基+价值，例如：300价值、500价值、国证价值等；复合价值，例如：300价值稳健、500价值领先、红利价值、价值50、创价值（创业板低波价值）等；港股价值，例如：港股通价值策略、港股通价值精选等；主题价值，例如：500ESG价值、绿色价值100、证券时报价值100等；20%~50%的累计收益、近十年50%~100%的累10010050策略等。代码简称近十年年化收益率 代码简称近五年年化收益率代码简称近三年年化收益率表1：近年近年代码简称近十年年化收益率 代码简称近五年年化收益率代码简称近三年年化收益率480081.CNI价值100R15.53%995237.SSI华证微盘价值低波10022.12%98013601.CNI港股通价值R(人民币)30.63%T95233.SSI价值盈利50全收益15.21%98013601.CNI港股通价值R(人民币)21.30%931830CNY010.CSI回购价值策略全收益18.49%T93241.SSI港股通价值50策略全收益15.21%480081.CNI价值100R16.64%932153CNY110.CSI港股通价值策略人民币中间价(全)18.15%T93218.SSI成长价值策略全收益14.53%993510.SSI华证恒选小盘价值低波15.90%480081.CNI价值100R17.07%T93501.SSIA股龙头价值50全收益14.50%T95233.SSI价值盈利50全收益15.87%489016.CNI红利价值R16.96%995237.SSI华证微盘价值低波10013.54%T95235.SSI华证中小盘价值低波全收益14.52%VALHKDG.CNI中华港股通价值R16.00%T95209.SSI价值100全收益13.14%489016.CNI红利价值R13.51%T93241.SSI港股通价值50策略全收益15.14%T95165.SSI国企价值50全收益13.14%CN6139.CNI稳进价值R12.20%931661CNY01.CSI500ESG价值全收益14.80%T95067.SSI价值50全收益13.05%T93241.SSI港股通价值50策略全收益12.10%995237.SSI华证微盘价值低波10014.51%931258CNY010.CSI东证价值全收益11.97%995237.SSI华证微盘价值低波11.72%931258CNY010.CSI东证价值全收益14.30%；数据区间：2016/5/29~2026/5/29图1：价值指数近五年、近十年收益分布图；数据区间：2016/7/25~2026/7/24区分为以下几种类型：A随后，我们根据筛选因子的构成维度，可将价值指数分为“纯价值”与“复如低波因子、创新因子等。的因子构成特征，最终可以将价值类指数分成以下五类：价值类型中证旗下指数华证旗下指数国证旗下指数1、纯价值价值类型中证旗下指数华证旗下指数国证旗下指数1、纯价值全指价值、国信价值华证价值价值1002、宽基+价值 180价值、300价值、中证500价值 华证大盘价值、华证小盘价值 深证价值、国证价值、大盘价值、小盘价值、3、复合价值 300价值稳健、500价值领、价值策略、红利价值、智选创新价值

价值50、华证大盘价值低波、华证中盘价值动量、华证小盘成长价值

红利价值、创价值、稳进价值、优势价值4、港股价值 港股通价值策略 港股通价值精选、港股通价值50策略 港股通价值5、主题价值 500ESG价值、绿色价值100、证券时报价值100

国企价值50、A股龙头价值50 深证ESG价值、深证民企价值量化策略指数公司官网 ；注：标红指数被纳入公募业绩比较基准要素库一类库、标紫指数被纳入二类库；数据截止：量化策略//现金流、低波或主题约束中证/ESG上多采用综合得分加权、自由流通市值加权或股息率加权。国证/ROE价值、红利或低波特征更强的股票倾斜。50筛选。业绩独特的价值指数构造：多考虑复合指标，如：国证ROEROE智选创新价值（中证）评分和研发投入约束；红利价值（国证）ROE和低波因子。50（华证高股息率样本，随后依靠残差动量排序筛选50只股票。表3：指数公司代表指数的价值因子构成指数公司 代表指数

价值能力相关指标 盈利能力相关指标市盈率 市净率 现金流 股息率 ROE/盈利能力 盈利质量中证指数公司

国信价值 √ √ √（股息率） √（过去六期300价值 √ √ √ √（股息收益率）红利价值 √ √ √ √（现金股息率）智选创新价值 √ √300价值稳健 √ √国证指数

价值100 √ √（自由现流率）

√（股息率） √（ROE均值ROE波动率）公司 创价值 √（盈利因子）量化策略红利价值 √ √（预期现金股量化策略率）

√（一致预期ROE）大盘价值√大盘价值√√√√（股息收益率）价值50√√√（股息率）公司华证大盘价值低波指数公司指数公司代表指数风险控制波动率其他指标国信价值ESG√（ESGC以上）大股东质押比例、商誉占净资产比例中证指数 300价值公司 红利价值智选创新价值300价值稳健√（收益波动率√（斜得分）连续分红，股利增长率，红利支付率研发投入，二级行业科技创新评分质量因子得分，价值因子倾斜得分国证指数公司

价值100创价值 √（低波动因子） 会计稳健因子，投资稳健因子，违约风险因子红利价值 √（低波因子） 价值因子，过去三年连续分红，现金股利支付率大盘价值华证指数公司价值50所属行业营业收入增速，行业竞争格局华证大盘价值低波√（低波因子）价值因子量化策略指数公司官网量化策略中证/上证指数：以低估值指标为核心E/P、B/P、CF/P、D/PESG和科技创新扩展180380300价值和中证500价值等，主要采用市盈率、市净率、现金流和股息率等指标。相对独特的有：ROEESGCROE（TTM）环比下降且市净率大于1加权。2）300价值稳健：叠加质量、价值和波动率因子；3）500ESG价值和绿色价值100：将ESG评分或绿色金融评价纳入价值/主题筛选。表4：代表性中证（上证）系列指数的价值因子构成指数类型1指数类型2市盈率市净率现金流股息率ROE/盈利质量波动率ESG其他指标上证相关指数全指价值√（E/P）√（B/P）√（CF/P）√（D/P）180价值√（E/P）√（B/P）√（CF/P）√（D/P）上证380价值√（E/P）√（B/P）√（CF/P）√（D/P）300价值√（E/P）√（B/P）√（CF/P）√（D/P）中证500价值√（E/P）√（B/P）√（CF/P）√（D/P）国信价值√（PE）√（PB）√（股息率）√（过去六期ROE）√（ESGC以上）日均成交额、大股东质押比例、商誉占净资产比例300价值稳健PE/一致预期E√（PB）√（质量因子）√（波动率因子倾斜得分）质量、价值、波动率因子中证相关指数500价值领先√（PB）√（ROE、ΔROE、营收增速）市值中性化后综合排名1000价值策略√（EP）√（BP）√（CFOP）√（季度ROE、历史ROE稳定性）√（ESGC以上）价值因子+盈利因子红利价值√（EP）√（BP）√（CFP）√（预期现金股息率）√（红利支付率）连续分红、股利增长、股息率加权智选创新价值√（PB）√（盈利质量）√（剔除收益波动率前20%）科技创新评分、研发投入约束500ESG价值√（PE倒数）√（1/PCF）√（ESG评分）市销率，ESG与价值因子绿色价值100√（ESG评分/绿色金融评价）ESG评分最高100只指数公司官网国证/深证指数：同样以低估值指标为核心，常采用1/PE、1/PB、1/PCF和股息率刻画价值属性；复合价值指数则进一步叠加盈利质量、低波、反转、ESG等指标创价值动因子；稳进价值：采用估值、成长、反转和分析师评级因子综合打分；深证ESG价值：加入ESG筛选和MA5/MA60动量指标，并按照行业数量占比分配样本表5：代表性国证（深证）系列指数的价值因子构成指数类型1 指数类型2 市盈率 市净率 现金流 股息率 ROE/盈利质量 波动率 ESG 其他指标深证价值 √（1/PE） √（1/PB） √（1/PCF） √（股息率）创价值 √（盈利因子） √（低波动因子） 会计稳健因

深证ESG价值价值100

√（1/PE）√（EP）√（1/PE）√（1/PE）√（1/PE）√（1/PE）

√（PB）√（BP）

√（1/PCF）/价格√（1/PCF）√

√（股息率）√（股息率） √√量化策略量化策略指数公司官网华证指数：以价值因子刻画估值水平，并在规模分层基础上叠加成长、低波、动量、质量等复合因子因子刻画上，华证价值指数大致可分为三类：一是基础价值指数，如华证价值、华证大盘/中盘/小盘//中盘/小盘/微盘成长价值、价值低波、价值动量、价值质量等；三是主题类价值指数，如A50、国505030等量化策略图2：华基因子 量化策略指数官网不同分类下的价值指数梳理具体来看主要类别包括：分类1：港股通价值，包括港股通价值R、港股通价值50策略、港股通价值精选等指数180300100R、R等指数分类3：小微盘价值，包括1000P价值、2000P价值、华证小盘价值、华证微盘价值等指数分类4：智选价值，包括智选科创价值50、智选创新价值等指数分类5：复合价值，包括创价值R、价值盈利50、回购价值策略、500价值领先、1000价值领先等指数38050050、A50等指数1000R100等指数上述分类表明，价值类指数的核心差异在于其筛选的样本空间。例如，A股、港股的样本空间会造成明显差异，大盘、中小盘等不同规模的样本空间也会形成较大的量化策略成一类相对独特的标的。（注：聚类区间：2019/1/1~2026/7/23）量化策略+价值，数做出分析。宽基+指数呈现出相似的价值表现。从2020年以来不同环境下的指数表现来看：1）2022~2024价值占优时段下，多数价值指数能够创造相对突出的超额表现，每年超额收益主要介于8%~13%之间；2）2020年、2025年、今年以来成长占优环境下，价值指数的表现普遍偏弱，相比宽基指数会存在10%~20%的相对亏损；结合前文价值占优时段下的相对涨幅，可以发现多数宽基+价值类指数不具备偏长期的配置价值，更适合在价值占优环境下阶段性配置。3）相对独特的是2021年，年内小盘占优，以基础化工为代表的部分周期行业表现突出，该年内价值指数也普遍能够相比宽基指数创造超额收益。表6：代表宽基+价值指数相对宽基的超额表现相对宽基年度超额收益率指数简称 对应宽基指数 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 今年以来180上证180-22.38%3.70%9.24%7.82%13.07%-8.14%-8.97%380上证380-18.29%6.47%12.60%8.82%12.53%-8.30%-13.40%300沪深300-25.75%2.73%9.47%9.44%12.60%-9.88%-9.93%中证500价值全收益中证500-13.37%5.55%10.27%6.41%2.62%-11.22%-14.48%中证800价值全收益中证800-19.78%0.69%10.55%9.22%12.77%-11.34%-13.06%中证1000价值全收益中证1000-5.23%10.78%10.07%3.16%9.56%-17.82%-12.83%中证2000价值全收益中证20006.11%6.74%8.77%1.46%11.42%-15.75%-12.87%R国证1000-21.21%-0.90%9.51%10.28%10.11%-8.99%-11.78%；数据截止2026/7/17除了标准的宽基+20212020年质量占优时段存在一定区别。ROE量化策略与ROE增长率这类质量指标，结合营收同比（成长）与市净率（价值）指标，构建出相对均衡的指数，其业绩表现也与宽基较为相近，价值倾向偏低。量化策略表7：沪深300相关价值指数的历年表现年份300收价300价值稳健全收益300价值策略全收益300R收价300P价值全收益300价值领先全收益300收益2020年4.14%12.49%9.30%11.86%6.85%32.49%29.89%2021年-0.79%-2.78%-3.52%-3.05%9.07%-2.71%-3.52%2022年-10.37%-14.84%-13.42%-12.43%-9.43%-20.90%-19.84%2023年0.30%3.04%-1.16%-1.00%4.16%-8.55%-9.14%2024年30.84%26.96%29.62%27.96%23.99%17.17%18.24%2025年11.10%15.64%12.56%9.03%5.24%32.17%20.98%2026年-1.65%0.29%-1.43%-2.35%0.63%11.41%3.55%；数据截止：2026/7/17表8：中证500相关价值指数的历年表现年份500价值全收益500P价值全收益500R价值全收益500价值稳健全收益500价值领先全收益500收益2020年8.89%12.45%12.98%12.10%25.74%22.26%2021年22.79%21.93%22.21%27.56%16.35%17.24%2022年-8.63%-11.17%-11.75%-10.93%-14.56%-18.91%2023年0.50%3.12%0.63%9.43%-4.99%-5.90%2024年10.30%9.15%10.56%12.27%11.77%7.68%2025年21.24%17.94%24.10%18.46%35.54%32.46%2026年4.74%-0.02%2.53%-0.38%11.49%4.51%；数据截止：2026/7/17100值各具优势前文我们分析了宽基+价值指数相对宽基的年度超额表现。整体来看，价值风格2021-20242020年、2025年和今年以来阶100R5050策略表现突出；其中价值100R近十年、近五年和近三年收益分别为323.58%、115.90%和ROER100R量化策略3）2025年以来表现突出的指数：智选创新价值、智选科创价值50、港股通价R5038.50%46.47%量化策略7.94%10.16%28.50%24.39%-6.53%0.497.94%10.16%28.50%24.39%-6.53%0.490.7333.02%-22.18%.17%1680%16.6.61%1%25.95价值盈利50全收益5.22%11.93%38.72%13.27%8.01%-3.30%0.470.7047%-24.3%11.62%4.79%150%18.6.85%红利价值R-2.76%34.12%27.27%2.73%0.610.7805%-25.%19.52.29%152.56%16.24%1-0.19%港股通价值50策略全收益5.27%38.71%56.08%19.16%10.32%9.31%0.680.8372%-25.%20.96.58%17%23.3933.73%34%17.港股通价值R(人民币)31.97%9.85%-4.24%0.2590.4-48.85%27.16%12.26%1.53%4.75%136.46%智选科创价值50全收益11.08%11.50%40.08%-4.61%12.45%-28.13%-27.71%50.30.58-46.47%30.32%.42%163.74%4.22%138.50%智选创新价值全收益-1.65%11.10%30.84%0.30%.27040.48.88%-24%5.48%10.59%0.73%300收价18.78%9.96%-10.06%-10.37%.32020.50.12%-30%9.50%10.16%4.13%163%18.国信价值全收益5.14%3.97%17.73%18.42%37.20%17.10%1.72%0.610.837.49%-2%18.92.73%1601%18.61%19.2.16%1价值100R近一年收益率近三年年化收益率近五年年化收益率近十年年化收益率近十年年化波动率近十年最大回撤近十年Sharpe近十年Calmar2022年 2023年 2024年 2025年 今年以来单年度收益收益风险比表现年化收益表现指数名称；数据截止：2026/7/17整表10：长绩价数的制法 指数简称国证价值100智选科创价值50港股通价值智选创新价值300价值国信价值样本空间深沪京A股和红筹企业发行的存托凭证科创板股票和红筹企业发行的存托凭证香港交易所上市互联互通标的股票科创板股票和红筹企业发行的存托凭证沪深300中证全指编制方法1）过去一年日均成交金额排名剔除近半年日均成交金额，位于样本空间前90%，且位于整日均总市值后20%、净利润小于 个沪市前80%；0证券； 2）计算质量、价值、低波得剔除过去12个季度ROE均值分，质量含短期债务覆盖率和后20%、ROE波动率前20%、自ROE，价值含市现率和市销率，由现金流率后50%证券； 一年日收益波动率和3）按市盈率倒数、股息率、自 残差波动率；由现金流率加权计算价值得分，3）先选各一级行业质量得分前选前只 50%，再按价值+低波+规模合得分选前50只1）选取过去一年日均成交金额排名位于剔除最近3个月日均成交金额位于 样本空间前80%的证券；后10%和净利润小于0股票； 2）剔除大股东质押比例超过80%，商誉剔除过去三年ROE均值后10%、波1）过去一年日均成交金额排名位于1）计算价值因子：股息收益占净资产比例超过80%，ESG评价C及以动率前10%的股票，现金与总市值之 样本空间前90%； 率，每股净资产与价格比率，每 下的证券；比大于1的除外； 2）科技创新主题证券，剔除过去三股净现金流与价格比率，每股收 3）对剩余证券，剔除最近两期ROE3）剔除最近12个月与最近1个月动年研发投入持续下降和过去一年收 益与价格比率； （TTM）均环比下降且市净率大于1的量之差位于后20%的股票、对于非金 益波动率最高20%证券； 2）计算标准化Z值，极值调整后 券；融、地产企业，剔除自由现金流率后3）选取各二级行业科技创新评分前计算价值因子得分=(Z(D/P)+4）选取过去六期ROE（TTM）均值不小10%等股票； 2/3，再按市净率和盈利质量综合得Z(B/P)+Z(CF/P)+Z(E/P))/4；于12%且ROE（TTM）均不小于8%的证4）按市盈率倒数、股东回报率、自由 分选前只 3）选取价值因子得分前只 券；现金流率加权计算价值得分，选前50 盈率、市净率、股只 和作为价值因子综合得分，选前100只调仓时间每季度每季度每季度每半年每半年每半年前三大行业家用电器（22.40%）、银行（19.89%）、通信（7.80%）电子（48.04%）、医药生物（16.86%）、机械设备（10.08%）非银金融（21.08%）、银行（20.68%）、交通运输（16.84%）电子（39.60%）、电力设备（18.28%）、机械设备（18.00%）银行（33.40%）、非银金融（22.03%）、家用电器（7.73%）医药生物（14.15%）、银行（8.65%）、有色金属（6.46%）前十大个股集中度%49.85%40.53%63.43%42.34%37.53%13.21%wind，指数官网 ；数据截止：2026/6/30从行业结构来看：价值100行业结构相对稳定，家用电器和银行长期占比较高，2026年中两者权重分别为22.40%和19.89%；通信、建筑装饰权重在2026H1有较大幅度提升。智选科创价值50指数行业分布集中于电子、机械设备、医药生物和电力设备等5039.60%18.28%50中医药生物和机械设备权重分别为16.86%10.08%。量化策略港股通价值行业，2026H158.60%，行业集中度相对较高。量化策略表特值数年的业构（%） wind，指数官网 ；数据截止：2026/6/30低相关价值子策略可用于构建多策略价值组合–2017/1/1以来的收益序列计算相关性。量化策略10%以内，说明可根据低相关子策略构建组合。量化策略价值类型 大盘价值 中小微盘价值 智选与复合价值 港股通价值12（2017）价值类型 大盘价值 中小微盘价值 智选与复合价值 港股通价值大盘价值中小微盘价值智选与复合价值12.62%-1.80%-1.12%1.45%-1.80%63.18% 62.51%5.07%-1.12%62.51%76.60%7.24%港股通价值1.45%5.07%7.24%63.46%，数据区间：2017/1/1~2026/7/17指数类型指数简称指数代码对应全收益指数代码大盘价值A500价值932497.CSI932497CNY010.CSI指数类型指数简称指数代码对应全收益指数代码大盘价值A500价值932497.CSI932497CNY010.CSI中小微盘价值国信价值931052.CSIh21052.CSI智选与复合价值300价值领先932058.CSI932058CNY010.CSI港股通价值港股通价值980136.CNI98013601.CNI800期实现更均衡的收益风险表现80011%6.5%1/4年度表现等权组合风险平价组合国证价值R800价值2017年30.06%30.38%22.51%30.18%2018年-16.44%-16.56%-19.36% -19.49%2019年27.12%26.91%27.69%29.44%2020年11.08%10.25%8.59%年度表现等权组合风险平价组合国证价值R800价值2017年30.06%30.38%22.51%30.18%2018年-16.44%-16.56%-19.36% -19.49%2019年27.12%26.91%27.69%29.44%2020年11.08%10.25%8.59%8.36%2021年8.35%8.63%2.22%1.62%2022年-6.23%-5.82%-10.20%-9.07%2023年5.86%6.13%1.83%0.91%2024年30.40%30.69%25.10%28.18%2025年25.02%24.95%15.34%12.57%2026年0.47%0.48%-4.60%-5.84%年化收益率11.00%11.03%6.13%%波动率16.66%16.65%16.83%17.32%最大回撤率-26.26%-26.31%-28.20%-28.51%Sharpe0.660.660.360.39Calmar0.420.420.220.24创新高天数178182121；数据区间：2017/1/1~2026/7/17量化策略图5：四价子略长期置重 图6：最一价子略配权重量化策略；数据区间：2017/1/1~2026//7/17ETF18100、国信价值、300价5亿元以下。23.284.030.120.000.122020-11-092020-11-09h20352.CSI中证指数有限公司中证500价值h30352.CSI0.290.000.292020-11-092020-11-09h20356.CSI中证指数有限公司中证800价值h30356.CSI0.330.0023.284.030.120.000.122020-11-092020-11-09h20352.CSI中证指数有限公司中证500价值h30352.CSI0.290.000.292020-11-092020-11-09h20356.CSI中证指数有限公司中证800价值h30356.CSI0.330.000.3395022