龙净环保净气筑基绿能掘金

正文目录一、公简介 61、全大治设军者 62、业快增，驱动新 7二、大治：准，龙更强 101、政标持升大气理入度理段 102、电与电求，超排改市持释放 3、大治龙地固，术级开长间 三、矿能链续，绿、能电矿打开二长线 141、矿用需持长，电目备强制潜力 142、电产加释深度业作宽期长空间 193、从山证向交付电矿商化程提速 21四、盈预与值 25五、风提示 27图表目录图1：公发历程 6图2：公股架（至2025年） 6图3：公营收（元）同增速 7图4：公归净润亿元及比速 7图5：公分务入构（元） 7图6：公分务入比 7图7：公分务利构（元） 8图8：公分务利比 8图9：公毛率净率ROE（薄） 8图10：司业毛率 8图11：司产债率 9图12：司红例股股（前） 9图13：国增电（万瓦） 11图14：司产收构 12图15：司产毛构 12图16：司增期手工合额亿） 12图17：司增程结构 12图18：司目营（亿）同增速 13图19：司外入元）同增速 13图20：金业碳标 14图21：金业耗（GWh） 16图22：金业耗构 16图23：金业洁装机、电量 16图24：金业洁发电结（GWh） 16图25：金业再源占用比例 17图26：金业元增值GHG排量（𝒕𝑪𝑶𝟐𝒆） 17图27：司电入元）同增速 18图28：司电利元）毛率 18图29：果源荷体化目期 19图30：米光源储一化目期 19图31：2025年我能装结构 19图32：司酸锂电芯产间 21图33：净巢能模组PACK目产间 21图34：油卡电卡每里费元） 23图35：司LK220E动矿自车 24图36：龙净保史PEBand 27图37：龙净保史PBBand 27表1：2012与2026环境气量准要染物值比 10表2：紫矿能情统计原单） 15表3：紫矿能情统计按GWh算） 15表4：紫业2026和2028年要产量规指标 16表5：龙环主绿项目理 17表6：紫矿锂块舰项目 20表7：绿矿相政策行业准理 21表8：销收结预测 25表9：盈预简表 26附：务测表 28一、公司简介 1、全球大气治理设备领军者197120首位。公司目前已形成“环保与新能源技术研发、高端装备及产品制造、EPC工程建设及售后服务、环保设施及新能源电站运营”相结合的业务模式。图1：公司发展历程资料来源：公司官网、招商证券2022515.02%10.02%25.04%在巩固提升环保业务的基础上，强力开拓新能源产业，形成“环保+新能源”双轮驱动产业布局。图2：公司股权架构（截至2025年底）资料来源：公司公告、招商证券2、业绩快速增长，双轮驱动焕新20242020-2025101.81118.72CAGR3.12%7.0311.12CAGR9.6%，20237.6%，归母净利润同比下滑36.7%，业绩下滑幅度更大主要系计提商誉减值准备合计3.6180003600202420258.3011.1263.2%、33.9%。图3：公司营业收入（元）及同比增速 图4：公司归母净利润亿元）及同比增速0

营业收入 右轴）2020 2021 2022 2023 2024

20%15%10%5%0%-5%

归母净利润 右轴）1210864202020 2021 2022 2023 2024

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：iFinD、招商证资料来源：iFinD、招商证券2020-2022107.3983.33202094%202570%92%78%202425.274.60CAGR726.42%420.18%，21%15%2021-2024年7%20255%20212025年4%。图5：公司分业务收入构（亿元） 图6：公司分业务收入比0

环保设备制造 新能源 项目运营 土壤修复 其他业2020 2021 2022 2023 2024 2025

环保设备制造 新能源 项目运营 土壤修复 其他业务2020 2021 2022 2023 2024 2025资料来源：iFinD、招商证资料来源：iFinD、招商证图7：公司分业务毛利构（亿元） 图8：公司分业务毛利环保设备制造 新能源 项目运营 土壤修复 其他业务353025201510502020 2021 2022 2023 2024 2025

环保设备制造 新能源 项目运营 土壤修复 其他业务2020 2021 2022 2023 2024 2025资料来源：iFinD、招商证资料来源：iFinD、招商证05ROE20242025到9.33%、10.13%。图9：公司毛利率、净率、ROE（摊薄） 图10：公司分业务毛利率

毛利率 净利率 ROE2020 2021 2022 2023 2024 2025

环保设备制造 新能源 项目运土壤修复 其他业务2020 2021 2022 2023 2024 2025资料来源：iFinD、招商证资料来源：iFinD、招商证202074.8%2025年分红比例稳中有升，202543.39%。2024122025-202710%ROE10%7540%。图11：公司资产负债率 图12：公司分红比例及股股利（税前）

2020 2021 2022 2023 2024 2025

分红比例 每股股利2022 2023 2024

0.400.350.300.250.200.150.100.050.00 资料来源：iFinD、招商证资料来源：iFinD、招商证二、大气治理：标准趋严，龙头更强 1、政策标准持续升级，大气治理迈入深度治理阶段2013PM10PM2.5治理。2018PM2.5外，提出SO2和NOx2023PM2.5减排目标之外，进一步提出二次PM2.5O3NOxVOCs2025持“一条主线”，即以PM2.520262（GB污染物2012年版2026年版一级值 二级污染物2012年版2026年版一级值 二级值一级值 二级值PM2.5年均：15μg/m3 年均：35μg/m3日均：35μg/m3 日均：75μg/m3年均：10μg/m3 年均：25μg/m3日均：25μg/m3 日均：50μg/m3年均：20μg/m3 年均：50μg/m3日均：50μg/m3 日均：100年均：20μg/m3未修改日均：50μg/m3年均：30日均：50年均：40日均：70μg/m3PM10年均：40μg/m3 年均：70μg/m3日均：50μg/m3 日均：150μg/m3SO2年均：20μg/m3 年均：60μg/m3日均：50μg/m3 日均：150μg/m3NO2年均：40μg/m3日均：80μg/m3NOx年均：50μg/m3日均：100μg/m3资料来源：生态环境部、国家市场监督管理总局、招商证券2、电力与非电需求共增，超低排放改造市场持续释放95%2025（35-4070-8020251000MW600MW图13：我国新增煤电机组（万千瓦）020152016201720182019202020212022202320242025资料来源：中电联、招商证券非电超低排放协同推进。我国在全面推行电力行业超低排放的同时，聚焦钢铁、建材和化工等传统高排放行业大力推进非电行业超低排放技术研发，推动常规污2019202580%2024202550%202880%90%3.64.720262150003、大气治理龙头地位稳固，技术升级打开成长空间主营业务稳健，环保工程订单储备充足。公司是国内大气环保装备研发制造龙头43%-50%30%-40%。202539%28%2024550525%190Q126.10亿72.14%27.86%3198.2620262×1000MW2×66福建泉州电厂三期2×660MW扩建工程静电除尘器设备采购，通化热电2×100MWEPC图14：公司分产品收入构 图15：公司分产品毛利构除尘器及配套设备 脱硫、脱硝工程项目储能业务发电业务 其他100%80%60%

除尘器及配套设备 脱硫、脱硝工程项目储能业发电业务 其他100%80%60%40%

40%20%

20%0%2020 2021 2022 2023 2024 2025

0%2020 2021 2022 2023 2024 2025资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券图16：公司新增及期末手工程合同额（亿） 图17：公司新增工程合结构0

新增工程合同 期末在手工程合同2020 2021 2022 2023 2024 2025

电力行业 非电行业2023 2024 2025 2026Q1 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券2020-20253.885.78亿CAR为8AI20257.6741.05%。图18：公司项目运营收（亿元）及同比增速 图19：公司境外收入（元）及同比增速项目运营 右轴）98765432102020 2021 2022 2023 2024

100%80%60%40%20%0%-20%

境外收入 右轴）98765432102020 2021 2022 2023 2024

160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券开第二成长曲线1、矿山用能需求持续增长，绿电项目具备较强复制潜力IEA25%44%（GHI）1800kWh/m²0km紫金矿业双碳战略：作为全球矿业市场的重要参与者，紫金矿业提出《公司三年（2023-2025）2030短期（39年：2020202520%202938%中期（05年：9放达峰后逐年降低，低于全球2℃路径情景。长期（60年：2050图20：紫金矿业双碳目标资料来源：紫金矿业《应对气候变化行动方案》、招商证券紫金能耗结构中化石能源占比仍然较高。紫金矿业在全球18个国家拥有超30座大型、超大型矿产资源开发基地。2020-2025年，紫金矿业能耗总量从14271.21GWh35.86%50.76%5、12%、53%。2020-202594%降46%，2022指标单位20202021指标单位202020212022202320242025煤油吨1,8331,48159237902柴油吨256,856345,894392,930529,236532,980610,789汽油吨1,4571,5021,0616141,4201,992煤炭吨859,536636,682560,249528,850461,163453,408天然气百万立方米142318252544其他直接能源TJ42523157182741,390电力GWH5,3356,6818,1279,30010,37211,655-灰电GWH5,0116,3315,4855,0575,0615,311-水电GWH3243472,5444,0035,107130-太阳能GWH/34383169515-风电GWH/////87-其他清洁能源GWH//53157355,612蒸汽TJ-783-803-936-1,496-2,868-1,992热水TJ/////543直接能源间接能源资料来源：紫金矿业官网、招商证券注：2025年数据包含藏格，后同；2025年其他清洁能源包括电力结构中的清洁能源、绿证、皮带发电等表3：紫金矿业能耗情况统计（按GWh计算）指标202020212022202320242025能耗总量14,271.2115,236.8916,294.5419,022.4619,602.5422,167.58直接能源9,153.248,777.928,419.3510,137.5810,047.0310,915.03-煤油22.7918.417.094.4200.03-柴油3,091.804,163.554,654.416,704.816,797.827,278.95-汽油18.1418.712.717.5417.0323.89-煤炭5,744.374,265.433,545.463,151.642,824.362,691.94-天然气157.95247.77183.81264.19331.68445.96-其他直接能源118.1964.0615.884.9876.14474.26间接能源5,117.376,458.257,875.198,884.889,555.5011,252.55-电力5,335.006,681.208,126.689,300.3110,372.1611,655.09-蒸汽-217.63-222.95-251.49-415.43-816.66-553.32-热水/////150.78资料来源：紫金矿业官网、招商证券图21：紫金矿业能耗总（GWh） 图22：紫金矿业能耗结构25,00020,000

直接能源 间接能源

100%80%

柴油 煤炭 电力 其他15,000

60%10,000

40%5,0000

2020 2021 2022 2023 2024 2025

2020 2021 2022 2023 2024 2025资料来源：紫金矿业官网、招商证券 资料来源：紫金矿业官网、招商证券8%2025952.46GWh75.44%20258.17%图23：紫金矿业清洁能装机量、发电量 图24：紫金矿业清洁能发电量结构（GWh）1200

清洁能源装量（MW） 清洁能源发量（GWh）

1200

水能 太阳能 风能 其他 10001000800800600100010008008006006004004002002000202120220232024202020212022202320242025资料来源：紫金矿业官网、招商证券 资料来源：紫金矿业官网、招商证券20262（2026-2028年20352028130-140150-160600-700/40-4527-322.5-3.5202938%2030。2025GHG排1.61𝑡𝐶𝑂2𝑒2020表4：紫金矿业2026年和2028年主要矿产品产量规划指标2025年 2026年 2028年矿产金吨90105130-140矿产铜万吨109120150-160矿产银吨437520600-700矿产锌/铅万吨404040-45当量碳酸锂万吨2.51227-32矿产钼万吨1.11.52.5-3.5资料来源：紫金矿业公司公告、招商证券图25：紫金矿业可再生源占总用能比例 图26：紫金矿业万元工增加值GHG排放量（𝒕𝑪𝑶𝟐𝒆）35%30%25%20%15%10%5%

28.62%21.48%16.21%21.48%16.21%

3.02.52.01.51.00.5

2.171.962.171.962.081.64 1.610%2022

2023

2024

2025

0.0

2020 2021 2022 2023 2024 2025资料来源：紫金矿业官网、招商证券 资料来源：紫金矿业官网、招商证券202570MW金1.2GW。刚果金140MW水电+60MW）2026630420MW2025年221.6810%项目名称项目位置装机类型及容量西藏拉果错源网荷储一体化项目一期项目名称项目位置装机类型及容量西藏拉果错源网荷储一体化项目一期西藏200MW光伏新疆乌恰县（克州）光伏项目一期新疆300MW光伏黑龙江多宝山一期黑龙江160MW风电+40MW光伏巴彦淖尔紫金风电项目内蒙古70MW风电圭亚那奥罗拉金矿一期光储项目圭亚那15MW光伏圭亚那奥罗拉金矿二期光储扩建项目圭亚那31.4MW光伏苏里南罗斯贝尔金矿光储项目苏里南25MW光伏塞尔维亚紫金矿业一期光伏发电项目塞尔维亚23.56MW光伏紫金锂业科思阿根廷3Q盐湖锂矿光储项目阿根廷39.3MW光伏刚果（金）穆索诺伊光储项目西藏麻米措源网荷储一体化能源站项目一期刚果（金）西藏23.87MW光伏420MW光伏刚果（金）凯兰庚项目一期刚果（金）140MW水电+60MW光伏科特迪瓦光储项目科特迪瓦34MW光伏资料来源：公司官网、龙净环保公众号、招商证券为主，面对的是高电价、高负荷、高稳定性的工业用能场景，盈利能力优异。2023-20250.376.000.172.82306.31%3712亿20000.75元/150.05元/2.340%/12.5%/25%1.30/1.14/0.98麻米措一期：20266301.65GWh23.9120000.7元/155%0.05元/4.590%/12.5%/25%7yoy（右轴）450%3.0绿电毛利绿电毛利率（右轴）70%6400%350%7yoy（右轴）450%3.0绿电毛利绿电毛利率（右轴）70%6400%350%2.560%5300%2.050%4250%1.540%3200%30%2150%1.020%100%150%0.510%00%0.00% 2023 2024 2025

2023 2024 2025资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 图29：拉果错源网荷储体化项目一期 图30：麻米措光伏源网 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：龙净环保公众号、招商证券2、电芯产能加快释放，深度产业合作拓宽长期成长空间20258家发展改革委、国家能源局联合印发了《新型储能规模化建设专项行动方案（2025—2027年20271.8CNESADataLink2025W，“45倍。图31：2025年底我国储能装机结构压缩空气

铅蓄电池飞轮储能钠系电池0.60%

0.40%

0.20%

0.10%熔融盐储热0.80%

液流电池0.70%

超级电容0.10%其他0.00%抽水蓄能31.30%锂离子电池65.80%资料来源：CNESADataLink全球储能数据库、招商证券3Q（）Manono2025（LCE）2.557971883标到2028年形成27万吨-32万吨LCE产能，成为全球重要锂生产商之一。表6：紫金矿业锂板块旗舰项目矿场/项目名称 地区 紫金权益 储量/资源量 状态一期已投产，技改达产后产量提升至33Q锂盐湖 阿根廷 100% 842万吨LCE，锂离子度768mg/L214.573万吨LCE，锂离

万吨/年；二期4万吨/年碳酸锂项目建设推进中，全面达产后预期形成6-8万吨/年碳酸锂产能一期2万吨/年锂盐产品项目已投产；二拉果措盐湖锂矿 西藏 63%湘源硬岩锂多金 湖南 100%属矿马诺诺锂矿东北 刚果（金） 54.9%部项目

子浓度240mg/L.5万吨₂O品1.06%.7万吨₂O品LCE3.72%

期4万吨/年项目计划2027年底建成，达产后合计6万吨/年锂盐产能500万吨/锂冶炼厂投产，达产后年产电池级碳酸3万吨项目已于2026年5月实现重介质选矿投产，冶炼一系列工程计划于2026年12月建成投产2025年9月取得新的采矿许可证，在钾藏格矿业察尔汗盐湖

青海 26.18%（2025年完成控制权收购）

174LCE

盐主矿种之外，正式增加锂矿、镁盐、硼矿等共伴生矿种，2026年计划产量约1.1万吨LCE资料来源：紫金矿业、藏格矿业、招商证券20232GWh项15202415GWh202519.278GWh95%2026213GWh，订单排产期已至2026280Ah、314Ah2026460GWh大6080%，20%图32：公司磷酸铁锂储电芯生产车间 图33：龙净蜂巢储能电模组PACK项目生产车间资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：龙净环保公众号、招商证券3、从矿山验证走向批量交付，电动矿卡商业化进程提速深入推进。202442表7：绿色矿山相关政策/行业标准梳理时间 政策名称 出台机构 主要内容2017

的实施意见》

六部委

2020设的激励与约束机制。覆盖非金属矿、化工、黄金、煤炭、砂石、陆上石油天然气开2018年 《非金属矿行业绿色矿山9

采、水泥灰岩、冶金、有色金属9大行业，于2018年10月1度，构建了行业层面的绿色矿山标准体系。2020年 《绿色矿山评价指标》 自然资源

绿色矿山认定提供了可落地的评估依据。2021年 《绿色地质勘查工作规范》 自然资源

准，为各类地质勘查活动绿色化提供了规范指引。202412020100项/10002024

《国家级绿色矿山建设评（2024年修订版《关于进一步加强绿色矿山建设的通知》《关于在新一轮找矿突破战略行动中全面实施绿色勘查的通知》《国家级绿色矿山名录移

七部委七部委原局

49项/100（2047分（2953分选；"节能减排"升级为"绿色低碳"，新增碳排放核算、地下水及土壤污染防治等指标。202890%80%中型矿山业给予倾斜支持。复作为项目验收重要内容，不符合规定不予通过验收。明确国家级绿色矿山名录动态退出机制，规定因违法、事故、出管理工作要求》 自然资源部国家市场监督

环保不达标等被移出名录的具体条件和程序，强化已入库绿色矿山持续监管，确保绿色矿山称号的严肃性和公信力10月获批发布，202521日实施；规定了绿色矿山20252026

《绿色矿山评价通则》源法》（2024修订版）《T/GRM151—2026煤价规范》年规划纲要》源法实施条例》

委员会会山产业联盟大会国务院

矿山建设领域首个国家通用标准律层面确立了绿色矿山建设的强制性地位。家中长期发展规划。2026615日起施行，细化了矿产资源勘查、开采的绿色矿山建设的法律落地提供了支撑。资料来源：自然资源部、中国政府网、中关村绿色矿山产业联盟、招商证券8325080%0.1770.6850%60%202510%5图34（元）油车 电车6050403020100空上-重下

重上-重下

重上-空下资料来源：《基于实际行驶工况的电动矿卡能耗经济性分析》、招商证券围绕紫金矿业双碳卡在矿山重载、高海拔、高寒、陡坡等复杂工况下存在的“高油耗、高排放、高故障率、高运维成本”等痛点，引进行业专家并组建矿山装备研究院，自主研发2025年12914020LK220E根200090%17%LK350E电动矿卡+储换电站+风光储能源系统+智能调度运维”的矿山绿色能源综合解决方图35：公司LK220E纯电动矿用自卸车资料来源：公司官网、招商证券公司逐步打通“绿电+202220256.0046.96%8GWh19.272026213GWhLK220E20262LK350E30四、盈利预测与估值 +202518.49%33.95%202570%、78%21%、15%2026198.262025量约1.2GW3020258GWh95%线投产后，现有电芯年产能提升至13GWh。公司还拟与亿纬锂能共同建设60GWhLK220ELK350E—储能—2026-2028136.61、152.83173.9715.1%、138141173702、PE14.5x10.1x2026单位：亿元2024A2025A2026E单位：亿元2024A2025A2026E2027E2028E营业收入100.19118.72136.61152.83173.97yoy-8.7%18.5%15.1%11.9%13.8%（一）环保设备制造85.7683.3390.3691.0891.81毛利率24.6%28.1%28.0%27.0%26.0%（二）项目运营6.525.785.204.944.84毛利率25.6%22.1%24.0%24.0%24.0%（三）土壤修复1.041.742.603.905.86毛利率36.3%14.9%15.0%15.0%15.0%（四）新能源业务4.3025.2735.0648.4965.731、绿电收入1.206.0011.0618.5926.13毛利率62.2%47.0%47.0%46.0%45.0%2、储能收入3.0919.2724.0029.9039.60毛利率15.2%9.3%9.0%9.0%9.0%其他业务收入2.592.613.404.425.74资料来源：公司数据、招商证券注：其他业务收入含电动矿卡表9：盈利预测简表单位：亿元2024A2025A2026E2027E2028E营业收入100.19118.72136.61152.83173.97营业成本75.3188.85101.29113.29129.60营业税金及附加0.850.901.031.161.32营业费用2.872.943.383.674.18管理费用6.106.807.517.958.70研发费用4.474.645.345.976.80财务费用1.020.911.051.071.22资产减值损失-1.79-2.88-3.16-3.22-3.50公允价值变动收益0.000.000.000.000.00其他收益1.491.091.371.531.74投资收益0.550.680.821.532.61营业利润9.8312.5816.0419.5623.01营业外收入0.100.080.090.100.11营业外支出0.160.120.140.150.18利润总额9.7612.5415.9919.5022.95所得税1.531.461.922.342.75少数股东损益-0.08-0.04-0.06-0.07-0.08归属于母公司净利润8.3011.1214.1317.2320.27EPS（元）0.650.881.111.361.60资料来源：公司数据、招商证券五、风险提示 我们认为公司面临的风险主要包括市场需求及订单执行不及预期、绿电项目建设进度不及预期、储能行业竞争加剧、电动矿卡商业化进度不及预期等风险。能对公司环保业务收入确认、盈利水平及经营性现金流产生不利影响。2、绿电项目建设进度不及预期：响公司相关收入和利润。3、储能行业竞争加剧：4、电动矿卡商业化进度不及预期：LK220E、LK350E图36：龙净环保历史PEBand 图37：龙净环保历史PBBand(元)302520151050

30x25x20x15x10x

(元)2520151050

2.5x2.2x2.0x1.7x1.5xJul/23 Jan/24 Jul/24 Jan/25 Jul/25 Jan/26 Jul/23 Jan/24 Jul/24 Jan/25 Jul/25 Jan/26资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券资产负债表单位：百万元202420252026E资产负债表单位：百万元202420252026E2027E2028E流动资产1574416782188102085923712利润表单位：百万元202420252026E2027E2028E营业总收入1001911872136611528317397营业成本75318885101291132912960营业税金及附加8590103116132营业费用287294338367418管理费用610680751795870研发费用447464534597680财务费用10291105107122资产减值损失(179)(288)(316)(322)(350)00000其他收益149109137153174投资收益556882153261营业利润9831258160419562301现金24742402231924122675交易性投资00000应收票据10235404551应收款项34304030463851885906其它应收款186146168188214存货51284802547561247006其他44255365617069027860非流动资产11048115171269113770147602024 2025 2026E 2027E 2028E长期股权投资391831832024 2025 2026E 2027E 2028E长期股权投资39183183183183固定资产497764747843909710243无形资产商誉21631828164514811333其他38693032302030103002资产总计2679228299315023462938472流动负债1315914330166081863321204营业外收入10891011营业外支出1612141518利润总额9761254159919502295所得税153146192234275少数股东损益(8)(4)(6)(7)(8)8301112141317232027短期借款48374330