基础材料行业动态点评：印尼寻路铝、镍产业何去何从

26H12026RKAB26年初以来面临明显财政难题。根据印尼财政部月度公报，20261-6月印尼累计1,459.41,655.9万亿印尼盾，累计财政赤字达197259.3%，财政困境明显加剧。而作为民选政府，其民生补贴支出存在明显刚性，难以较大幅度压降开支情况下，增加财政收入成为其解决财政困难的主要方式。图表1：25年年末以来印尼财政压力较大 图表2：印尼矿业与煤炭PNBP占印尼财政收入比重接近5%（万亿

单月财政收入 单月财政支出

（万亿印尼盾） 全国财政收入印尼盾） 收入累计同比 支出累计同比6002025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-0502025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-05

50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%2026-06-10.0%2026-06

0

矿产与煤炭PNBP占全国财政收入（次轴）2015 2017 2019 2021 2023

8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%-基础材料基础材料印尼财政部公告、华泰研究 印尼财政部、能源矿产部、华泰研究图表3：印尼部分资源管控政策时间时间品类政策内容2025年10月 镍矿 RKAB审批由三年期改回年度审批已获批的2026配额全部作废重申待批期间最多按原配额25%生产，须补齐复垦保证金(Jamrek)、林地许可(PPKH)方可解锁销售系统(MOMS)。2025年12月 镍矿 印尼拟收紧2026年RKAB以稳定镍价并强化资源管理。2026年4月15日 镍矿、MHP/MSP 印尼144号部长令实施HPM新公式镍矿由单一镍元素计价转向镍铁钴铬综合计价，1.6%镍矿修正系数由17%升至30%，HPM价格大幅提升。2026年6月1日 铁合金 PP24/2026生效煤炭棕榈油和铁合金被纳入战略资源出口治理出口交易逐步纳入PTDSI/BUMN出口主体的监管框架。2026年6月1日 FeNi、部分NPI KMK32/2026及Permendag17/2026对HSex7202.60项下FeNi及部分低镍FeNi/NPI实施出口限制，出口须具备检验报告和相关许可；后续进一步转向BUMN出口主体或证明信机制。SMM、Mysteel、印尼能源矿产部、华泰研究基础材料K岛K岛基础材料图表4：北加里曼丹岛供电网络薄弱注：图片中黑点柴油孤网电站，红色为主干电网。JICA、PLN、华泰研究印尼铝、镍供应再平衡或需延后。KK岛，市场曾预期其镍产业链用电会逐步转向电解铝，实现镍与铝的供应再平衡。但根据我们测算，当前两个岛的电力在缺矿客观因素导致的镍铁产能开工较低的情况下，电力仍然处于紧平衡状态。镍铁目前普遍利润较高背景下，我们认为镍铁产能后续主动减产释放电力供应的概3700K岛镍铁有进一步复产动力，KK岛的铝、镍供应再平衡或需延后。图表5：印尼大K岛、小K岛电力平衡测算小K岛电力测算（单位MW）大K岛电力测算（单位MW）镍铁2,129.702,135.48高冰镍1,112.83290.30MHP120.96196.22电解铝1,350.002,475.00其他30.0050.00合计需求4,743.495,147.01现有装机4,540.005,440.00电力缺口-203.49292.99Mysteel、GEM、华泰研究测算图表6：印尼大K岛、小K岛电力规划情况现有装机量在建装机量规划装机量（尚未建设）K岛K岛4,540MW5,440MW1,140MW760MWIWIP官网、GEM、华泰研究图表7：镍铁目前普遍利润较高3,040

镍生铁：RKEF工艺：利润：莫罗瓦利港：美元计（日）日样本覆盖国内15家能维持持续生产印尼镍生铁企业（不包括不能连续生产的小型企业、代加工工厂），产能占比90%；每周周一更新上周所有数据基础材料基础材料2,5402,0401,5401,040540402023-12-112024-04-112024-08-112024-12-112025-04-112025-08-112025-12-112026-04-11、华泰研究基础材料电解铝供应约束仍然较强，铝价或延续高位基础材料根据上述分析，我们将印尼2026/2027年新增产量预期下调至66.5/113.0万吨（前值.5/5.0万吨，8年预期净增产量0万吨（前值0万吨。图表8：印尼主要电解铝项目分布企业公告，Reuters，ANTARA，Fastmarkets，Petromindo，CREA，GlobalEnergyMonitor、SMM、华泰研究BalcoHindalcoAdityaNALCOAngul2027/202838.5/15.5Bengo（华通集团RedSea（创新集团）2026/2027/202822/28/66综上，26/272026/2027/2028年新增项目实际贡献产量分别为-144/356/367万吨（前值-117/391/342万吨。基础材料基础材料图表9：海外主要新建电解铝项目产量预测（万吨）地区/项目 2025 2026E 2027E 2028E 25-28E新增累计印度尼西亚KualaTanjung27.5282828—Huachin45505050—Kaltara4355050—Bintan001335—泰景（大K岛）0105060—聚万/先锋（小K岛）5254560—维达贝铝业（小K岛）002540星辉铝业（小K岛）00020博赛泗水00030哈利达加里曼丹00030合计81.5148261403印尼新增（前值）83.5135140358.5印尼新增（现值）66.5113142321.5印度Balco扩建（Vedanta）75.075.095.0101.5—Aditya扩建（Hindalco）36.036.045.054.0—Angul扩建（NALCO）46.546.556.056.0—合计157.5157.5196211.5印度新增0.038.515.554.0安哥拉/沙特/越南Bengo（安哥拉）0.012.02036.0—RedSea（沙特）0.00.015.050.0—越南达农首期项目0.010.015.030.0—合计0.022.050.0116.0安哥拉/沙特/越南新增22.028.066.0116.0以上新建项目合计（新增）88.5179.5223.5491.5其他地区预计新增（欧洲复产、中东减产及恢复）-23317714487.5合计新增（前值）-117391342616合计新增（现值）-144356367579注：前值数据见此前报告《华泰2026中期展望|有色：格局向好但抑扬有度》图表25处。SMM、CRU、各公司财报、华泰研究预测国内方面，受产能天花板约束，我们预计2026-2028年国内电解铝产量分别为4514/4523/45032026-20287382/7747/8095比增速分别为-1.2%/+5.0%/+4.5%（前值为7409/7823/8165万吨，对应增速为-8/6+4图表10：海外及全球电解铝供应量预测年份20192020202120222023202420252026E2027E2028E海外电解铝供给万吨2,7802,7842,8642,8092,8492,9143,0132,8683,2253,592yoy0.14%2.88%-1.93%1.44%2.26%3.40%-4.79%12.42%11.39%国内电解铝供给万吨3,5133,7123,8494,0074,1514,3514,4564,5144,5234,503yoy5.68%3.68%4.11%3.59%4.81%2.41%1.30%0.20%-0.44%全球电解铝供给万吨6,2936,4966,7146,8167,0017,2657,4697,3827,7478,095yoy3.23%3.34%1.53%2.70%3.77%2.81%-1.16%4.95%4.48%SMM、CRU、华泰研究预测基础材料基础材料26-28年供需平衡为-101.3/-34.3/32.7万吨。27-28年光伏、汽车等板7484/7782/8062万吨；其中，国内电解铝需求预计2026-2028年分别为4728/4881/5021万吨，同比+1.1%/+3.2%/+2.9%2026-2028年全球平衡分别为-101.3/-34.3/+32.7（前值-87.3/-0.2/+32.8万吨202720262028年才逐步转向小幅过剩。图表11：海外及全球电解铝供需平衡预测年份20192020202120222023202420252026E2027E2028E海外电解铝产量万吨2,780.12,784.12,864.32,809.02,849.32,913.73,012.62,868.33,224.53,591.6海外铝加工供应万吨717.2663.6777.5831.2769.8912.0878.21,011.9980.0983.3海外电解铝消费万吨3,561.63,151.93,661.23,598.03,423.03,635.93,693.43,767.33,880.33,996.7海外电解铝净出口万吨-0.1105.5156.948.0139.2201.5236.0235.0375.0530.0海外平衡万吨-64.2190.4-176.2-5.956.9-11.7-38.6-122.1-50.830.0国内供应万吨3,513.03,712.43,849.24,007.34,151.34,351.04,456.04,513.94,523.04,503.0国内需求万吨3,582.13,816.03,987.54,085.84,298.94,544.44,677.24,728.14,881.45,021.2国内平衡万吨-69.21.918.6-30.6-8.48.114.820.816.611.7全球平衡万吨-133.4192.3-157.6-36.548.5-