布鲁可创意拼搭为核踏上全球化新征程

目录我们是如何理解公司的产品策——基于游戏开发思维的降维打击 1公司未来有哪些成长点？ 3新品类积木车快速放量，自然集积极拓展中 3内玩具消费兴起，16岁+产品赛道大有可为 6出海初步验证，未来是星辰大海，有望再创一个国内市场体量 8为什么我们认为公司在海外市场空间不低于国内且成功概率较高海外玩具市场空间广阔，美国市场属头部，远超其他国家 公司在海外差异化竞争为主，三大优势：高还原度、高可动性、高质价比 12产品以全球门为基础，无需在文化上额外进行消费者教育 14公司在海外循与渠道同步开拓，先打开成年人市场，再向儿童渗15附业绩点评及盈利预测 19风险分析 22图目录图1:布鲁可公司发展历程 1图2:布鲁可营收、经调整净利润及增速 2图3:布鲁可毛利率及经调整净利率 2图4:布鲁可研发人员数量及占比 2图5:布鲁可研发费用及研发费用率 2图6:布鲁可资本开支及折旧 2图7:布鲁可新品数量及在售SKU数量 2图8:布鲁可全新原创IP——繁星集结，定位航天宇宙题材、强化机甲类改装玩法 3图9:布鲁可积木车产品矩阵 4图10:全球玩具行业分形态市场规模亿元人民币） 4图11:全球拼搭载具类玩具市场规模（亿元人民币）及增速 4图12:美泰载具业务历年毛账单收入及增速 5图13:美泰风火轮品牌历年毛账单收入及增速 5图14:多美部分品类玩具销售额（亿日元） 5图15:全球模型车玩具行业市场份额（2025） 5图16:美泰、多美卡、布鲁可、乐高载具类玩具对比 6图17:布鲁可岁+成人粉丝向产品图示 7图18:布鲁可岁+产品与万代、乐高同产品对比，布鲁可兼具角色还原度、可动性、质价比优势 7图19:布鲁可分年龄段产品数量 7图20:布鲁可分年龄段产品收入占比（2025年） 7图21:乐高集团收入及增速 8图22:万代集团收入及增速 8图23:万代集团全球收入分8图24:万代集团日本市场玩具收入分8图25:布鲁可海外收入及增速 9图26:布鲁可海外收入拆分（百万元） 9图27:布鲁可亚马逊平台热销Sellers）前五名与国内同产品价格对比 10图28:布鲁可美国官网产品及门代表产品展示 10图29:全球玩具行业零售额及增速 11图30:中国玩具行业零售额及增速 11图31:美国玩具行业零售额及增速 11图32:日本玩具行业零售额及增速 11图33:乐高收入分地区拆分（2025年，亿丹麦克朗） 12图34:万代收入分地区拆分（FY26.3，亿日元） 12图35:美泰收入分地区拆分（2025年，亿美元） 12图36:孩之宝消费品收入分地区拆分（2025年，亿美元） 1237:10Funko在此价格带主营迷你、Q版人偶玩具，布鲁可精致度更高 13图38:10-30美元价格带：布鲁可主营拼装可动人偶，单价集中在15-20美元；乐高、孩之宝产品的价格带通常更高 13图39:30美元以上价格带：布鲁可主营拼装可动人偶，单价40-50美元左右；孩之宝、乐高的产品价格带更宽，布鲁可在拼搭属性和角色还原度上领先 14图40:布鲁可部分授权矩阵 15图41:布鲁可在美国、日本、巴西的线上销量Top10统计日期2026.8.16） 15图42:布鲁可密集亮相全球各地专业展会 16图43:海外通过链接用户 16图44:布鲁可Program招募推广伙伴 16图45:创作比赛相关信息 16图46:布鲁可官方账号覆盖六大海外社交平台情况 17图47:乐高全球门店数量达上千家，强化了品牌形象 18图48:布鲁可在美国沃尔玛货架情——从侧挂到货架 18图49:Blokees全球谷歌搜索指数趋势 18图50:我国岁人口数估算 19图51:我国13-16岁人口数估算 19图52:布鲁可营收拆分预测 20我们是如何理解公司的产品策略——基于游戏开发思维的降维打击经历2025年奥特曼IP玩具的收入下滑、女性向产品尝试的低于预期，市场情绪一度悲观，而我们在底部非常坚定看好公司，核心在于我们认为要正确理解公司的经营策略。我们认为，公司所采用的“多样尝试、快速迭代改进”的打法源于创始人的游戏行业从业背景，而非传统玩具公司打法，这一打法并不能保证每个系列都成功，但是“尝试—验证—迭代”的现代游戏开发思路对于公司找到成功品类非常重要。公司创始人、董事长兼CEO朱伟松先生曾为游族联合创始人、首席技术官，从创立之初，互联网思维与供给侧创新就已刻入公司基因。公司早期针对学龄前儿童推出积木玩具产品，在放大尺寸、全圆角设计、松紧度优化、科技感互动、质价2022（积木人）少量特征件的方式，实现拼搭乐趣、角色还原度和质价比的平衡。凭20213.30202529.13亿元，21-25724。17.76亿元/+32.7%4.01亿元/+25.1%，持续快速成长。复盘年，公司上市以来，在手现金储备、资源丰富，研发人员也快速扩张，在“全人群、全价位、9.9元低价格带产品、积木小车、积木恐龙、16岁产品等，而有些创新则需要调整方向持续探索，例如女性向的拼搭玩具。断筛选，最终找到市场空间广阔、适配自身核心能力的细分品类。213.3亿元，25年收入已达到亿40亿元，高速成长的背后是公司在成功项目上加码开拓，对不那么成功的项目及时调整，只要成功项目的赔率足够大、空间足够广阔，“多样尝试、快速迭代改进”的打法就是非常有效的策略，今年上半年的高增亦验证了这点。基于对公司在供给端创新逻辑的理解，我们对公司未来持续进行的产品创新、图1:布鲁可公司发展历程股说明书、公司公告、弗若斯特沙利港股公司深度报告图2:布鲁可营收、经调整净利润及增速 图3:布鲁可毛利率及经调整净利率169.3%0002913169.3%0002913155.6%224117760087700033032640120202220232024202532.7%26H121.0%7330675585300

收入（百万元） 经调整净利润（百万元） 收入

180%160%

37.4%

毛利率 经调整净利率47.3% 52.6%

44.3%250

140%

40%

26.1% 23.2% 22.6%20015010050-50-1000

120%100%80%60%40%-356-22-356-22-51.3%0%-100% -107.9%-20%-120%

20% 8.3% 0%-20% 2021 2022 2023 2024 2025 26H1-40%-60% -69.2% -80%图4:布鲁可研发人员数量及占比 图5:布鲁可研发费用及研发费用率0

研发人员数量 研发人员占比66.6%61866.1%60863.9%66.6%61866.1%60863.9%472

0%

500

研发费用（百万元） 研发费用率30.2%25.2%7.4%9.1%8.6%10.8%30.2%25.2%7.4%9.1%8.6%10.8%

35%30%25%20%15%10%5%0%图6:布鲁可资本开支及折旧 图7:布鲁可新品SKU数量及在售SKU数量500

资本开支（百万元） 物业、厂房及设备折旧（百万元） 235 84848736241417241014

0

在售SKU数量新品SKU数量

144768242614476824269132021 2022 2023 2024 2025 2024 2025 26H1港股公司深度报告图8:布鲁可全新原创IP——繁星集结，定位航天宇宙题材、强化机甲类改装玩法鲁可积木人小红书官方公司未来有哪些成长点？25年末推出新品类积木车，快速放量，新品类自然集亦积极拓展中。月推出积IP+拼搭+C19.9元、E39元、元三个价格带，预计今年下半年至明年，、速度与激情、赛博朋克2077S系列等更高价格带产品。公司积木车系列快速放量，0.43亿元，261.8610.4%。2）月推出自然集系列积木恐龙产品，目前以“侏罗纪世界”IP为主，260.593.3%，未来将进一步拓展更多IP、产品形态和价格带。3）由于新品类在爬坡初期，估计毛利率约30%，随着规模放量，未来稳态毛利率有望达45%左右。港股公司深度报告图9:布鲁可积木车产品矩阵鲁可积木人注：点亮数统计至载具类玩具是全球玩具市场按形态划分规模第二大细分市场，2023年市场规模达967亿元，占全球玩具市场的12.5%。载具类玩具是指模仿具有载人和载物功能的交通工具的玩具，例如汽车、火车、飞机等，产品形态可以是成品或拼搭组件。载具类玩具在模仿和还原的基础上赋予了消费者发挥想象力和创造力的空间，又能与其他玩具品类如轨道系统、主题场景等组合以扩充玩法、提升体验感。拼搭载具类玩具融合了载具与拼搭玩法，2023年全球市场规模442亿元，19-23年CAGR为27.0%。图10:全球玩具行业分形态市场规模亿元人民币）图11:（亿元人民币及增速0

角色类玩具 载具类玩具 建筑类玩具 其他非角色类玩具240223212245209721508328152402232122452097215083281588185490992289590690396725682718306431523458

500

全球拼搭载具类玩具市场规模GMV（亿元人民币） 442 54.1% 442 54.1% 34231920729.2%17021.8%7.2%

60%50%40%30%20%10%0%全球模型车玩具市场份额集中，2543.3%市场份额，CR3（美泰、多美、孩之宝）美国市场美泰市占率72.3%、日本市场多美市占率60.5年全球毛账单收（Gross17.50（包括多美卡小车、港股公司深度报告普乐路路轨道在内）FY25收入333亿日元。图12:美泰载具业务历年毛账单收入及增速 图13:美泰风火轮品牌历年毛账单收入及增速25毛账单收入（亿美元）25毛账单收入（亿美元）15.80%20%20 17.13% 18%12.88%13.09%11.39%15%1814.47%16%209.14%10%1611.95%14%3.38%1411.03% 11.11%12%150.82%5%129.99%10%0%107.34%8%1014.5116.41119.95-5%8617.514.3215.7512.5110.686%12.45311.0111.12.53-10%47.778.349.269.544%-14.32%-15%23.02%2%0-20%00%

毛账单收入（亿美元） yoy1 1201720182019202020212022202320242025

201720182019202020212022202320242025注：毛账单收入（GrossBillings）

注：毛账单收入（GrossBillings）指的是向客户开具发票的总金额，不包括贸易折扣和其他折让等销售调整图14:多美部分品类玩具销售额（亿日元） 图15:全球模型车玩具行业市场份额（2025）多美主要玩具品类收入（亿日元）

MattelIncTomyCoLtdHasbroIncSimba-DickieGroupGmbH其他0

学前玩具（多美卡、普乐路路、婴幼玩具等）时尚玩具（莉卡娃娃、收集玩具、变身扮演玩具等）动作玩具（变形金刚、竞技陀螺等）301301333237264FY2022 2023 2024 2025

44.2%44.2%43.3%2.9%7.9%1.7%布鲁可卡位“平价积木小车”空白市场，形成差异化竞争，未来有较大发展空间。产品端，在合金车（风火轮、多美卡）和积木车（乐高、布鲁可）两大阵营中，布鲁可卡位高质价比积木小车空白市场，形成差异化竞争。从IP端看，目前布鲁可已推出变形金刚、奥特曼、蝙蝠侠IP，后续有速度与激情、福特、赛博朋克2077以及自有原创IP矩阵、品牌认知、玩法延展方面，仍有较大可提升空间。港股公司深度报告图16:美泰、多美卡、布鲁可、乐高载具类玩具对比公司官国内岁在全价位、全人群战略下，公司2024年起，一方面向下沉市场扩展9.9元的平价产品线，另一方面向更高价格带扩展面向岁+/成人粉丝向产品。316岁+岁产品销售翻倍增长，26H1444亿元，占比达。在16岁角色还原度、可动性方面更优，相对万代，则在质价比方面更胜一筹。展望未来，公司将持续根据用户反馈迭岁40%+。岁元或以上，稳态毛利率略高于公司常规货品，预计可达左右。图17:布鲁可16岁+成人粉丝向产品图示红书用户分图18:布鲁可16岁+产品与万代、乐高同IP产品对比，布鲁可兼具角色还原度、可动性、质价比优势鲁可、乐高、万代官方旗舰图19:布鲁可分年龄段产品数量 图20:布鲁可分年龄段产品收入占比（2025年）布鲁可产品SKU数量（分年龄段）2024202526H110025193931321581581002519393132158158312870

布鲁可分年龄段产品收入占比（2025年）2.2%16.7%6岁以下6-16岁16岁以上2.2%16.7%6岁以下 6-16岁 16岁以上

81.1%参考美、日经验，消费兴起，国内趋势亦十分明显，16岁产品赛道大有可为。消费趋势下，参考日本、美国市场，面向成年人群体的玩具产品已成为玩具市场重要的组成部分和增长驱动，国内趋势Circana亿美元，约占美国玩具行业零售额的。从公司视角看，以万代为例，FY26.36739亿日元，其中万代魂（BANDAISpirit，收入约2366亿日元/113（根据日本玩具行业媒披露35%+（100亿元，头部）参考乐高，成人产品线的扩张是近年营收增长的主要驱动力，根据中国新闻周刊，估算成人产品线营收占比达。图21:乐高集团收入及增速 图22:万代集团收入及增速900

乐高集团营收（亿丹麦克朗） 营收

835.30

30%

万代集团收入（十亿日元） 玩具业务(Toys&Hobby)收入集团yoy 玩具收入yoy800700600

26.7%646.47552.94

659.44

743.25

1,6001,4001,200

26.2%

1348.2

30%25%

385.44

436.5613.3%

16.9%

1,000800

19.8%

17.1%

20%673.915%300200100447.5373.60447.5373.6

2.0%

12.7%

12.4%10%5%0%

0

12.2%263.7 296.0

13.9%596.9509.9

12.9%10%5%0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 FY20.3FY21.3FY22.3FY23.3FY24.3FY25.3FY26.3图23:万代集团全球收入分图24:万代集团日本市场玩具收入分500

139.3138.0139.3138.029.725.712.1 9.6 9.3 7.0

FY26.3万代全球收入分IP（十亿日元）

806040200

95.129.495.129.422.113.310.59.26 5.5

FY26.3万代日本市场玩具收入分IP（十亿日元） 海外收入高速成长，美国等为主要增长驱动。亿元/+396.6%11%，26H1海亿元/+228.4%，收入占比达到20.6%，其中美洲地区收入1.98亿元/+349.0%，亚洲（除中国）亿元/+111.1%，其他地区收入0.48亿元/+364.7%，美国和印尼是公司海外收入最高的两个国家。依托日益图25:布鲁可海外收入及增速 图26:26H1布鲁可海外收入拆分（百万元）400

海外收入（百万元） yoy

366

600%350518.2%319350518.2%31953002504200 3150 228.4%21006450166.8%5801025.5%0%396.6%

美洲亚洲（除中国）其他地区48,13.1%00%

121,

198,54.0%00%2021 2022 2023 2024 2025 26H1出海IP产品矩阵持续丰富，渠道网络逐步完善，在成年模玩粉丝中率先突破。IP产品。以美国市场为例，25年公司在美国市场主要是销售变形金刚IP玩具，26年美国市场公司新上了星球大战、漫威等IP玩具产品，目前在美国畅销款主要为星球大战、漫威等美系IP和初音未来等部分日系IP。从公司官网看，布鲁可在美国市场上推出约15个IP产品，占公司目前已商品化IP的一半，由于美国用户群体的偏好或与国内不同，公司未来需进一步拓展并丰富当地用户群体喜爱的IP产品矩阵。（参考美泰财报，此三家客户贡献美泰年收入的42%），渠道端仍有很大开拓空间，包括专业的玩具零售店、折扣店、药店、会员商店等。注：海外吊牌价普遍为国内同款的1.5-2倍，考虑活动促销后，美国市场售价仍整体高于国内市场售价）图27:布鲁可亚马逊平台热销（BestSellers）前五名与国内同产品价格对比股说明图28:布鲁可美国官网产品IP及热门IP代表产品展示司官为什么我们认为公司在海外市场空间不低于国内且成功概率较高？海外玩具市场空间广阔，全球年零售额达千亿美元。根据欧睿，2025年全球玩具市场规模为1032亿美元/+7.6%、中国市场1037亿元/+13.1%、美国市场299亿美元/+2.6%、日本市场8643亿日元/+4.1%。图29:全球玩具行业零售额及增速 图30:中国玩具行业零售额及增速12001000

全球玩具市场规模（亿美元）

1032

8%

12001000

中国玩具市场规模（亿元） yoy

15%13.1%10%0

7.6%6%4%2%0%-2%-4%-6%20152016201720182019202020212022202320242025

0

20152016201720182019202020212022202320242025

5%0%-5%-10%图31:美国玩具行业零售额及增速 图32:日本玩具行业零售额及增速350

美国玩具市场规模（亿美元） yoy

15%

10000

日本玩具市场规模（亿日元） yoy9%300250200

299

10%5%2.6%

9000 86438%8000 7%7000 6%60005%50000

20152016201720182019202020212022202320242025

0%-5%-10%

0

4.14%3%2%1%0%20152016201720182019202020212022202320242025美国是全球第一大玩具市场北美收入占比可达4-5参考头部拼搭玩具公司如乐高，90946.5%4倍。另外，美泰北美地区销售57.3%。图33:乐高收入分地区拆分（2025年，亿丹麦克朗） 图34:万代收入分地区拆分（FY26.3，亿日元）美洲欧洲、中东和非洲亚太

日本美洲欧洲亚洲（除日本）94.9,11.5% 1269,9.4%1256,9.3%,9.1%9735,72.2%384.29,1256,9.3%,9.1%9735,72.2%347.19,42.0%图35:美泰收入分地区拆分（2025年，亿美元） 图36:孩之宝消费品收入分地区拆分年，亿美元）北美地区 欧洲、中东、非洲 拉丁美洲 亚太地区 北美欧洲亚太拉美4.02,7.5%6.03,11.3%

2.94,11.8%

2.01,8.1%13.42,25.1%

30.01,56.1%

5.66,22.8%

14.22,57.3%布鲁可以中国创意+中国制造走向全球市场，核心是差异化竞争，公司产品优势在于兼具高还原度、高可动性与高质价比。玩具行业并非简单的价格竞争，作为可选消费，好玩是第一要义。依托全球头部IP，为海外青少年和成人玩家提供区别于传统积木（乐高等）及成品人偶（万代、孩之宝等）的选择，在海外成人玩家（主要是IP粉丝群体）中已率先取得突破。在变形金刚IP玩具中，公司主要竞争对手是孩之宝；在漫威、星球大战等IP玩具中，主要竞争对手是乐高、孩之宝；在日本IP玩具方面，主要竞争对手是万代。与竞品相比，在10美元以下价格带，布鲁可产品以拼搭及盲盒玩法、产品的高精致度形成差异化；在15-30美元区间，布鲁可产品兼具较低拼装门槛、高造型还原度和多关节可动性，30美元以上价格带，布鲁可产品价格带较为克制，具备高质价比及该价格带更精细的产品做工与还原度。港股公司深度报告图37:10美元以下价格带：布鲁可主营变形金刚拼装角色盲盒，乐高、孩之宝、Funko在此价格带主营迷你、Q版人偶玩具，布鲁可精致度更高马图38:10-30美元价格带：布鲁可主营拼装可动人偶，单价集中在15-20美元；乐高、孩之宝产品的价格带通常更高马港股公司深度报告图39:30美元以上价格带：布鲁可主营拼装可动人偶，单价40-50美元左右；孩之宝、乐高的产品价格带更宽，布鲁可在拼搭属性和角色还原度上领先马产品以全球热门玩具虽然属于情感类文娱产品，但公司的玩具大部分背靠第三方授权的成熟IP，如变形金刚、奥特曼、星IP2个，可以根据所出海地区的文化背景和消产品重点推广，快速融入当地文化，例如美国市场偏好漫威、星球大战、部分日系IP（EVA、初音未来）等。港股公司深度报告图40:布鲁可部分IP授权矩阵司官图41:布鲁可在美国、日本、巴西的Amazon线上销量Top10SKU（统计日期2026.8.16）美国巴西日本1漫威英雄超越版-毒液变形金刚星辰版-第2弹变形金刚星辰版-第7弹2漫威英雄超越版-陆行鲨杰夫圣斗士星矢超越版-白羊座漫威英雄超越版-毒液3初音未来奇迹版公式服圣斗士星矢超越版-摩羯座漫威英雄超越版-蜘蛛侠4漫威英雄超越版-月光骑士变形金刚超越版-威震天变形金刚星辰版-第6弹5变形金刚群星版-第7弹-起源WAVE2变形金刚星辰版圣斗士星矢超越版-金牛座6漫威英雄超越版-钢铁侠火影忍者超越版-漩涡博人变形金刚超越版-威震天7EVA传奇版-初号机变形金刚传奇版-擎天柱变形金刚传奇版-声波8变形金刚传奇版-声波圣斗士星矢超越版-狮子座变形金刚混天豹合体套件9变形金刚传奇版-擎天柱变形金刚星辰版-第3弹EVA传奇版-2号机10变形金刚星辰版-第1弹圣斗士星矢超越版-天龙座变形金刚星辰版-第4弹mazon公司在海外遵循渠道端，公司在国内渠道力强大，在海外目前渠道开拓也不断取得良好进展，公司已开设官网独立站，并进驻沃尔玛、亚马逊、塔吉特等主流渠道（参考美泰财报，此三家客户贡献美泰25年收入的42%），渠道端仍有很大开拓空间，包括专业的玩具零售店、折扣店、药店、会员商店等。玩具尤其是盲盒类产品依靠陈列曝光和即时购买，线下渠道覆盖度是关键（尤其是针对儿童和大众市场）。相比儿童，成年人更重视产品力，因此公司在海外成人玩家（主要是模型收藏玩家）中已率先取得突破。营销端，公司目前主要通过参加线下专业展会、影视热点联动、垂类KOL合作、全球社媒运营、玩家社群深耕等方式进行，并通过海外前置仓、客服、补件系统等优化客户体验，营造用户口碑。影视/港股公司深度报告线上内容+线下场景+粉丝生态三位一体联动营销。垂类合作：通过与海外垂类KOL合作扩大品牌曝光，内容涉及开箱、测评及动画等；伙伴推广计划吸纳中小推广者，给予推广者一定返佣与产品优惠。YouTubeTikTok等视频平台为主要流量玩家社群深耕：通过Blokees官方APP、Reddit社区等连接海外玩家群体，依托BFC创作比赛与作品展BFC图42:布鲁可密集亮相全球各地专业展会 图43:海外通过Blokees链接用户司官 lokeesAPP图44:布鲁可Affiliate招募KOL推广伙伴 图45:BFC创作比赛相关信息司官港股公司深度报告图46:布鲁可官方账号覆盖六大海外社交平台情况司官网、YouTube、TikTok、Instagram、X、Reddit、Facebook对比全球拼搭玩具龙头乐高，在营销方面，我们认为公司还可进一步提升的主要有2个方向：专卖店强化品牌形象，1100家，布鲁可目前尚无专卖品牌与品类强绑定，乐高基本已成为颗粒积木的代名词，粉丝转化为公司品牌粉丝，并进一步提高品牌在大众尤其是儿童市场的认知度。对于海外渠道的快速开拓，我们持积极乐观态度。在IP和SKU不断丰（当下趋势喜人）户评分和口碑、APP粉丝的人数等，对于后续动销亦十分重要。港股公司深度报告图47:乐高全球门店数量达上千家，强化了品牌形象 图48:布鲁可在美国沃尔玛货架情况——从侧挂到货架乐高门店数-全球乐高门店数-全球12001071 1069111202019 2020 2021 2022 2023 2024 2025904832678570904832678570图49:Blokees全球谷歌搜索指数趋势oogleTrend注：同比为3MMAyoy；子词条指数绝对值=主品牌绝对值×当月相对占比对于市场担忧未来公司在国内的主要用户群体小学生（6-12岁）人数减少的趋势，我们并不否认小学生数量在未来几年的下降会对公司国内销售产生一定影响，但我们认为只要出海空间足够大、16岁产品占比继续提的年复合增速，参考乐高和万代玩具的收入，我们认为未来公司收入或可展望百亿级别。从拆分视角做情景推演：未来国内、海外市场各有望贡献50亿元收入；品类层面，积木人、积木车、其他、30、2020%+20亿元以上。当然上述发展空间需结合海外市场和公司产品拓展的实际进展逐步验证。港股公司深度报告图50:我国6-12岁人口数估算 图51:我国13-16岁人口数估算1.41.20.80.40.20.0

6-12岁人数（亿人，根据出生人口数估算） yoy1.141.161.171.161.151.141.161.171.161.15101.040.970.0.880.810.738%-5.7%-6.7%-9.1%-8.7%-9.1%-3.5%1.-1.7%-0.1%4%1.

4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%

0.80.70.60.50.40.30.20.10.0

13-16岁人数（亿人，根据出生人口数估算） yoy0.650.660.660.680.650.660.660.680.690.671.4%0.4%0.4%-2.2%1.3%8%2.

4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%家统计 家统计附：26H1业绩点评及盈利预测事件：公司发布2026年中期业绩。亿元/+32.7%，期间利润（归母净利润）387亿元，经调整净利润4.01亿元/+25.1%（调整项主要为以股份为基础的薪酬）。公司宣派中期股息每股港元，预计合计派息8093万港元，分红比例18.1%，结合公司股份回购推进（26年以来累计已回购金额1.14亿港元），股东回报提升。26H1收入拆分：出海、16岁+产品、积木车表现亮眼，IP矩阵多元化推进。1）分地区看，①国内：收入14.10亿元/+14.9%；②海外：收入3.66亿元/+228.4%，收入占比达到20.6%，亿元/+349.0（除中国1.21亿元/+111.10.48亿元/+3647。依托日益丰富的产品组合，海外渠道广度和深度的拓展，公司海外市场销售取得亮眼表现，美国和印尼是公司海外收入最高的两个国家。岁+4.44亿元3.47亿元/+610%，1.8610.4%0.593.3；⑤其他产品（元拼搭角色类玩具为主）：7.40亿元/-20.0%41.7%16岁+产品上新效能持续提升、面向成人粉丝群的玩具产品竞争优势扩大，新品类积木车、积木恐龙快速放量。看，6.1934.9%3.8221.5%11.1%0.613.4%0.59亿元，0.593.3%888%75302个。7月日公司发售全新自有IP“繁星集结”产品，定位航天宇宙题材、强化机甲类改装玩法，有望进一步丰富矩阵。新品类爬坡、模具折旧增加、9.9元产品销售占比提升影响毛利率，预计下半年毛利率企稳回升。盈利公司毛利率44.3%，同比，环比-1.2pct；经调整净利率22.6%，同比-1.4pct，环比+0.1pct。2）费用12.0%/-1.2pct3.6%/7.4%/-2.2pct0.0%/0.1pct，所得税率10.2%/-1.7pct。盈利预测：我们预计布鲁可2026-2028年营业收入分别为37.9、48.7、61.9亿元，同比分别增长30.2%、28.5%、26.9%，经调整归母净利润分别为8.7、11.2、14.3亿元，同比分别增长28.9%、29.1%、27.1%，对应最新PE分别为18.9x、14.6x、11.5x。2021A2022A2023A2024A2025A2026E2027E2028E2021A2022A2023A2024A2025A2026E2027E2028E收入（百万元） 3303268772,2412,9133,7934,8756,186yoy-1.3169.3155.630.030.228.526.9经调整净利润 -356-225735856758701,1231,427yoy702.115.528.929.127.1经调整净利率 -107.9-69.28.326.123.222.923.023.1收入分品类1、16岁+产品（59元以上）2554871,0701,5862,128yoy90.41204834占比11.416.728.232.534.42、9.9元产品5417579761,249yoy402928占比18.619.920.020.23、积木车产品433967911,266yoy82010060占比1.510.416.220.54、积木恐龙等自然集产品30120216302yoy3008040占比1.03.24.44.95、其他产品（以29-59元拼搭角色类玩具为主）1,9851,8131,4511,3061,240yoy-8.7-20-10-5占比62.238.226.820.0收入分地区1、国内3253178662,1772,5942,9963,4243,864yoy-2.3173.0151.319.21514132、海外5810643197971,4512,322yoy66.825.5518.2396.61508260占比1.52.51.22.910.921.029.837.5美洲45517150yoy31.7-11.9253.8804.1亚洲（除中国）01439133yoy330.2334.0890.8238.1其他122837yoy185.1-14.8382.2334.7毛利率37.437.947.352.646.845.045.846.1费用及其他销售及经销开支389233189283387463590742费率117.971.521.612.613.312.212.112.0行政开支58514946598129151186费率17.715.75.620.83.43.43.13.0研发开支839895192264262322396费率25.230.210.88.69.16.96.66.4所得税开支-57-341810260118181235所得税率10.17.5-9.3-34.68.612.314.214.4 测资产负债表（百万元）利润表（百万元）会计年度2024A 2025A2026E 2027E 2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产 1,215 3,560 5,117 6,568 8,440 营业收入 2,241 2,913 3,793 4,875 6,186现金7522,3923,8634,9666,411营业成本1,0621,5492,0862,6423,334应收票据及应收账款合计112270236303384营业税金及附加51291114其他应收款00000销售费用283387463590742预付账款5947329423537管理费用（含研发）658362391473581存货279331446565713财务费用22-11-15-20其他流动资产14520242311395信用减值损失0