耐世特盈利能力持续改善线控转向由“定点”走向“量产”

图2：公司半年度分地区营收（百万美元）2500

北美 亚太区 欧洲、中东、非洲及南美洲200015001000500019H1

20H1

21H1

22H1

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25H1

26H1数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心S61公司/I//L产品营收分别为1.522/043.9+6.5%/-3.3%/-8.3%/+0.6%EPS9948图3：公司半年度分产品营收（百万美元）EPS DL CIS HPS2500200015001000500019H119H220H120H221H121H222H122H223H123H224H124H225H125H226H1数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心二、盈利能力持续改善，EBITDA率创2020年以来上半年新高EBITDA26H12.78+7.5%12.0%，同环比分别+0.4pct/+0.7pctEBITDA2.63+14.1%，EBITDA11.3%+1.0pct、环比2020EBITDA3247+400万美元、汇兑+1100+800-500+150026H1公司销售//0.5%/3.8%/3.1%，同比分别+0.1pct/+0.1pct/-0.3pct+0.04pct/-0.05pct/-1.1pct（26H1（含资本化1.40（25H1为1.29亿美元），同比+8.5%，研发费用率下降来自资本化节奏与投入效率，而非研发强度收缩。图4：公司半年度毛利率、净利率及期间费用率

毛利率 净利率 期间费用率19H119H220H120H221H121H222H122H223H123H224H124H225H125H226H1数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心图5：公司半年度销售、管理、研发及财务费用率

销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率19H1 20H1 21H1 22H1 23H1 24H1 25H1 26H1数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心26H1/亚太/经调整EBITDA分别为8571/12001/5476EBITDA率分别为7.3%/16.9%/12.2，同比分别-0.2pct/+0.1pct/+3.5pct。26H1EBITDA500700EBITDA16.9%3.5pct图6：公司半年度分地区经调整EBITDA率25.0%

北美 亚太区 欧洲、中东、非洲及南美洲20.0%15.0%10.0%5.0%

19H1 20H1 21H1 22H1 23H1 24H1 25H1 26H1数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心61115204%85万美元，同比-6.8%，有效所得税率由25H1的27.9%降至21.6%，同比-6.3pct，主要系美国地区盈利改善。考虑到北美分部仍处于盈利修复通道，我们判断后续有效税率仍有下行空间，将持续放大EBITDA改善向归母净利润的传导弹性。26H12.6225H11.42亿美1.201.0925H1370026630日现金5.9725958051365.162.3%的低位。三、新签订单33亿美元，线控转向由“定点”走向“量产”261新签订单（Bookings）33Q1/Q216/1760EPS/动力传动/CIS72%/14%/14%/欧洲/46%/34%/20%43%57%30%70%。202626H1SbWEMEASA齿条式电动助力转向）SUVCOEM客户。202626H137832SbW1个L4Robotaxi2家1SbW26H1ASILDSOP11SOPSbW从“拿单”“量产爬坡”202626H1公司成功投产2826172026CEPS半轴MONA（DPEPS）半轴半轴四、盈利预测和投资建议2026–20272026R-EPS/DP-EPS2027–2028“×”EMBEPS/SbW/EMB三位一体的跃迁。投资建议。公司中短期受益于电动助力转向技术路径内部迁移及中国/欧洲市场持续突破带来的量价齐升，中SbWEMBEPS,26-28EPS0.07/0.09/0.11/2615xPE8.31港元（1=0.13）“买入”表1：可比公司估值表（市值及一致预期截至2026年8月23日）代码公司市值（亿元）2025A2026E2027EPE-2025APE-2026EPE-2027E603596.SH伯特利225.513.115.919.823.514.211.4603197.SH保隆科技5.931.413.311.0平均145.627.413.811.2数据来源：Wind，广发证券发展研究中心。注：归母净利润为Wind一致预期，市值及一致预期取数日期为2026年8月23日。五、风险提示26H1-1.0%，其中中国市场同比-4.5%26H163.5%26H1800OEMREPSSbW6026H15870EBITDA110026H1EBITDA500资产负债表 单位:资产负债表 单位:百万美元现金流量表 单位:百万美元2024A2025A2026E2027E2028E2024A2025A2026E2027E2028E流动资产合计1,6841,9511,9482,200 2,540经营活动现金流净额446405498462506现金及现金等价物422501613772 997合并净利润75113192244302应收账款及票据8791,0119501,032 1,135折旧与摊销241254219208205存货284280285295 309营运资本变动791495186其他100159100100 100其他非经营性调整6535-9-9-8非流动资产合计1,7951,8201,8181,810 1,774投资活动现金流净额-280-281-261-201-171固定资产净值9811,0091,1231,210 1,265处置固定资产收益00654长期投资23282525 25资本性支出-281-262-240-210-180商誉及无形资产724703609525 445投资资产支出0-202300其他67806050 40其他21-5054资产总额3,4793,7703,7654,009 4,315融资活动现金流净额-43-62-111-91-100流动负债合计1,1521,2471,2471,357 1,479长期债权融资-15-15-22-102短期借款0000 0股权融资00000应付账款及票据8739469751,065 1,178支付股利-8-22-71-90-112其他279302272291 301其他-20-25-1899非流动负债合计297364268248 240现金净增加额11178112160224长期借款48502818 20期初现金余额312422501613772其他非流动负债249314240230 220期末现金余额422501613772997总负债1,4491,6111,5151,604 1,719普通股股本32323232 32储备2,1252,2022,2962,421 2,579主要财务比率其他-178-123-140-130 -1202024A2025A2026E2027E2028E归母权益总额1,9792,1122,1882,323 2,492成长能力少数股东权益51486382 104主营收入增长率1.6%7.2%6.6%8.6%10.0%股东权益合计2,0302,1592,2512,405 2,595营业利润增长率59.5%54.4%64.9%22.8%21.2%负债及股东权益合计3,4793,7703,7654,009 4,315归母净利增长率68.0%65.3%73.8%27.1%24.3%获利能力利润表单位:百万美元毛利率10.5%11.4%12.4%12.9%13.5%2024A2025A2026E2027E2028E净利率1.8%2.5%3.9%4.6%5.2%主营收入4,2764,5844,8855,3085,837ROE3.1%4.8%8.1%9.7%11.2%营业成本3,8284,0614,2784,6215,050偿债能力毛利449523607687787资产负债率41.7%42.7%40.2%40.0%39.9%其他收入00000有息负债率1.4%1.3%0.7%0.4%0.5%营销费用2122232426流动比率1.61.7行政管理费用147170161172187利息保障倍数82.267.2172.2358.2517.7研发费用180175166175193营运能力其他营业费用合计00000应收账款周转天数70.874.270.070.070.0营业利润101155256315381存货周转天数27.425.024.023.022.0利息收入69679应付账款周转天数80.380.682.083.084.0利息支出12211每股指标权益性投资损益45454每股收益0.020.040.070.090.11其他非经营性损益82654每股净资产0.790.840.870.930.99除税前利润117168271330398每股经营现金流00.180.20所得税4255798695估值比率合并净利润75113192244302PE7.56.0少数股东损益1311151922PB0.51.0归母净