海尔智家二季度收入稳住大暖通增长是靓点

一、公司主要财务2026H1，公司实现营业收入1521.2亿元，同比-2.8%；归母净利润103.2亿元，同比-14.3%；扣非净利润93.0亿元，同比-20.5%。2026Q2，公司实现营业收入784.3亿元，同比+1.4%；归母净利润56.6亿元，同比-13.5%；扣非净利润48.6亿元，同比-23.4%。Q2收入转正增长，在国补退坡的背景下，表现难能可贵。毛利率同比改善，费用率提升影响净利润率：12026H1，公司毛利率27.2%，同比+0.4pct，其中Q2同比+0.6pct。中国市场推进全流程极致成本策略，毛利率同比提升；海外市场通过供应链举措及一次性退税对冲关税、大宗及海运费的影响，毛利率同比实现持平，扭转了之前下滑的态势。2）2026H1，期间费用率18.8%，同比+1.5pct，其中Q2同比+1.8pct；销售/管理/研发/财务费用2026H1分别同比+0.7/+0.2/-0.4/+0.9pct2026Q2分别同比+2.3/-0.4/-0.7/+0.6pct；销售费用率提升主要源于内销全面推广落地统仓TC模式和更加积极的市场投入，以及海外加快新兴市场布局和加大品牌营销投入；本期人民币升值导致汇兑损失7.0亿元，而去年同期汇兑收益8.8亿元，导致财务费用率大幅增加。3）2026H1，归母净利率6.8%，同比-0.9pct，其中Q2同比-1.2pct。4）经营性现金流净额97.5亿元，同比-12.5%，主要因销售收入下降，以及期末存货453.2亿元，同比+4.1%。表1：公司财务数据分析（百万元）2023合并2024合并2025合并合并合并合并合并合并合并营业总收入261,428285,981302,34779,11877,37677,56068,29373,68778,428营业收入261,428285,981302,34779,11877,37677,56068,29373,68778,428YOY7.%4.%5.%10.1%10.4%9.%6.%6.%1.%营业总成本243,273265,172280,75472,54769,71871,71466,77568,43571,578减：营业成本179,054206,487221,73959,02555,41355,93551,36655,01255,683毛利率31.5%27.8%26.7%25.4%28.4%27.9%24.8%25.3%29.0%减：税金及附加1,0161,2761,330349331323327348332减：销售费用40,97833,58633,8787,6118,2069,0319,0306,31710,122YOY6.%2.%0.%9.%8.%8.%16.%17.%23.3%销售费用率15.7%11.7%11.2%9.%10.6%11.6%13.2%8.%12.9%减：管理费用11,49012,11013,7622,4913,4002,9034,9692,9143,110YOY5.%2.%13.4%7.%11.1%6.%23.5%17.0%8.%管理费用率4.%4.%4.%3.%4.%3.%7.%4.%4.%减：研发费用10,22110,74010,0963,2932,4973,4328743,1091,963YOY7.%3.%6.%10.2%13.8%11.6%65.%5.%21.%研发费用率3.%3.%3.%4.%3.%4.%1.%4.%2.%减：财务费用514973-51-222-12990210735369财务费用率0.%0.%0.%0.%0.%0.%0.%1.%0.%期间费用率24.2%20.1%19.1%16.6%18.1%19.9%22.1%17.7%19.8%加：其他经营收益1,7252,1022,132333571530698459468营业利润19,88022,91223,7256,9048,2296,3762,2175,7117,318YOY11.4%12.4%3.%17.1%15.8%9.%45.%17.%11.%营业利润率7.%8.%7.%8.%10.6%8.%3.%7.%9.%加：营业外收支-168-179-247-64-72-40-711032利润总额19,71222,73323,4796,8408,1576,3352,1465,7217,350减：所得税2,9803,1573,3161,2031,309979-1759141,281所得税率15.1%13.9%14.1%17.6%16.0%15.4%8.%16.0%17.4%净利润16,73219,57620,1635,6376,8485,3572,3214,8076,069YOY13.6%14.6%3.%14.3%17.2%8.%39.%14.%11.%净利率6.%6.%6.%7.%8.%6.%3.%6.%7.%减：少数股东损益13583461015130217141155405少数股东损益比例0.%4.%3.%2.%4.%0.%6.%3.%6.%归母净利润16,59718,74119,5535,4876,5465,3402,1804,6525,665YOY12.8%12.9%4.%15.1%16.0%12.7%39.%15.%13.%归母净利率6.%6.%6.%6.%8.%6.%3.%6.%7.%D注：绝对数为合并报表公布值，YOY为当期合并公布值同去年同期合并调整可比口径（如有）计算得到二、公司业务拆分核心市场份额继续提升，南亚和新兴市场实现增量：1）2026H1，受国补退坡及去年高基数影响，中国家电行业全品类（不含3C）零售额同比-9.9%，Q1/Q2分别同比-6.0%-12.4%（VC数据）；公司内销业务实现收入733.4亿元，同比-5.3%，表现优于行业，主要得益于公司推进全域TC模式变革，家电线下/线上市场零售额份额分别同比+1.5/+3.1pct（数据）。2）2026H1，公司美洲业务实现收入373.6亿元，同比-6.6%，主要受高通胀、高利率、地产低迷抑制需求以及关税成本上升影响，但GEAppliances核心家电份额持续提升，Q2美元口径收入恢复同比增长，优于核心家电行业需求约3%的下滑。3）公司在欧洲和亚太市场表现相对稳健，2026H1分别实现收入143.2/53.2亿元，分别同比+4.9%/+2.1%；欧洲市场，智慧家电业务仍处于深度整合和转型期，暖通和商用制冷业务保持高速增长，暖通业务的盈利能力进一步提高；亚太市场，澳新/日本销售收入（本币）分别同比+8%/+9.9%。4）2026H1，南亚/新兴市场分别实现收入101.5/71.5亿元，分别同比+17.1%/+9.2%；南亚市场中，印度和巴基斯坦本币口径收入分别同比增长超20%30%；新兴市场中，东南亚市场实现双位数增长，中东非市场受冲突短期影响而承压。大暖通业务变革见效：1）2026H1，公司智慧暖通方案实现收入447.5亿元，同比+5.7%，呈逆势增长；毛利率28.0%，同比+0.9pct；分部利润率10.1%，同比+1.7pct。公司智慧暖通业务对比智慧生活电器业务改善更好。2026H1，公司智慧生活电器业务实现收入889.5亿元，同比-6.0%；毛利率28.1%，同比-1.2pct；分部利润率9.2%，同比-0.7pct2中国家用空调受国补退坡影响，市场下滑明显，公司家用空调在国内线上/线下零售额份额分别同比+0.9/+0.8pct（中怡康数据）。海外市场，家用空调在巴基斯坦份额超40%、泰国销额份额第一。3）根据已经披露的奥克斯空调、海信家电空调上半年利润率，以及TCL空调（TCL电子H并购中披露）2026Q1利润率，以上的利润率同比都出现下降，而公司的智慧暖通业务营业利润率同比提升，难能可贵。其中公司上半年空调制造提效13成本竞争力改善是重要因素之一。营收（百万元）同比增速毛利率26H125H126H125H126H125H1营业收入152,115156,4942.%27.2%26.9%智慧生活电器88,95294,6706.%28.1%29.3%智慧暖通方案44,75442,3415.%28.0%27.1%智慧家庭生态及其他17,63218,7265.%20.8%12.3%其他业务7787572.%24.4%66.9%表3：公司营业收入分品类拆分-旧口径，截至25H2营收（百万元）同比增速毛利率25H225H120252024调整25H225H120252024调整25H225H120252024调整营业收入145,853156,494302,347286,0151.%10.2%5.%4.%26.4%26.9%22.4%27.8%空调20,96932,77353,74249,0564.%13.0%9.%7.%19.6%24.3%30.2%23.9%电冰箱41,64842,51784,16583,2411.%4.%1.%2.%31.5%28.9%30.9%30.8%洗衣机33,34031,64564,98563,0280.%7.%3.%2.%31.4%30.4%28.6%31.4%厨电20,81520,50841,32341,1110.%1.%0.%1.%28.5%28.6%40.7%29.3%水家电7,9069,56817,47415,7510.%21.2%10.9%4.%45.2%36.9%9.%41.6%装备部品及渠道综合服务20,16718,72638,89332,3969.%34.8%19.9%16.1%6.%12.3%22.4%8.%资料来源：公司公告，中国银河证券研究院表4：公司分部报告拆分表（分品类，新口径）对外交易收入（百万元）同比增速分部利润率26H125H126H125H126H125H1整体152,115156,4942.%8.%8.%智慧生活电器89,35695,3026.%9.%9.%智慧暖通方案45,02842,5475.%10.1%8.%智慧家庭生态及其他17,73018,6464.%1.%1.%资料来源：公司公告，中国银河证券研究院表5：公司分部报告拆分表（分品类，旧口径，截至25H2）对外交易收入（百万元）同比增速分部利润率25H225H120252024调整25H225H120252024调整25H225H120252024调整整体145,853156,494302,347286,0151.%10.2%5.%4.%5.%8.%6.%7.%冰箱41,75242,73584,48783,3441.%4.%1.%2.%5.%9.%7.%7.%厨电20,85920,62941,48841,1190.%2.%0.%1.%4.%9.%7.%7.%空调21,16632,85654,02149,3014.%13.0%9.%7.%1.%6.%4.%4.%洗衣机33,44731,93865,38663,1340.%7.%3.%3.%9.%10.9%10.1%10.3%水家电8,0459,69117,73616,0140.%21.0%10.8%5.%11.4%15.5%13.6%13.9%其他业务20,58318,64639,22933,1038.%32.8%18.5%15.7%0.%1.%0.%1.%资料来源：公司公告，中国银河证券研究院表6：公司分部报告拆分表（分地区，新口径）对外交易收入（百万元）同比增速26H125H126H125H1中国大陆地区73,33977,4155.%其他国家/地区78,77679,0790.%——美洲37,35640,0166.%——欧洲14,32313,6544.%——南亚10,1488,66617.1%——新兴市场7,1526,5479.%——亚太5,3255,2162.%——大客户及其他4,4724,98110.%合计152,115156,4942.%资料来源：公司公告，中国银河证券研究院表7：公司分部报告拆分表（分地区，旧口径，截至25H2）对外交易收入（百万元）同比增速25H225H120252024调整25H225H120252024调整中国大陆地区69,14077,415146,555142,2012.%8.%3.%3.%其他国家/地区76,71379,079155,792143,8145.%11.7%8.%5.%——美洲39,85440,01679,87179,5291.%2.%0.%0.%——澳洲3,4403,2586,6986,6420.%1.%0.%8.%——南亚5,5338,66614,19911,52511.0%32.5%23.2%21.1%——欧洲20,49517,99538,49132,08916.6%24.1%19.9%12.4%——东南亚3,3904,1307,5206,6337.%18.3%13.4%14.8%——中东非1,7282,4394,1672,67444.1%65.4%55.8%38.2%——日本1,8211,9583,7793,42613.9%7.%10.3%6.%——其他4516161,0671,29626.%9.%17.%20.4%合计145,853156,494302,347286,0151.%10.2%5.%4.%资料来源：公司公告，中国银河证券研究院三、投资建议我们维持盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润200/214/226亿元，分别同比+2.0%/+7.0%/+6.1%EPS为2.13/2.28/2.41元，对应PE为9.9/9.3/8.7倍，维持“推荐”评级。表8：主要财务指标预测2025A2026E2027E2028E营业收入(百万元)302,347314,681333,483353,682收入增长率%5.714.085.976.06归母净利润(百万元)19,55319,95321,35222,646利润增长率%4.392.057.016.06分红率%55.0058.0060.0060.00摊薄EPS(元)2.092.132.282.41PE10.139.939.288.75资料来源：公司公告，中国银河证券研究院（注：收盘价为2026年8月27日）图1：海尔智家A历史估值区（盈率TTM） 图2：海尔智家A历史估值区（盈率预测）市盈率(TTM) +STDV -STDV Avg3020.33020.32015.71011.10

市盈率(预测) +STDV -STDV Avg2520252018.01514.11010.250资料源：，国河券究院 资料源：，国河券究院四、风险提示美国关税风险；市场需求不及预期的风险；成本快速上涨的风险。附录：资产负债表(百万元)2025A2026E2027E资产负债表(百万元)2025A2026E2027E2028E流动资产152,833173,805197,510223,082现金47,62264,21180,87699,287应收账款27,06628,07029,75331,561其它应收款3,0963,5233,7833,865预付账款2,8462,9963,1723,360存货46,84949,11352,01255,099其他25,35425,89127,91429,910非流动资产142,962141,457139,392136,621长期投资27,16227,16227,16227,162固定资产40,35341,61141,87841,263无形资产14,22513,00411,75810,488其他61,22259,68058,59457,709资产总计295,795315,262336,902359,703流动负债142,346150,809160,930171,570短期借款17,42120,00423,04026,125应付账款53,54556,36259,67463,203其他71,38174,44478,21682,241非流动负债27,47229,04330,61432,186长期借款11,16612,66714,16815,668其他16,30616,37616,44716,517负债总计169,818179,853191,545203,755少数股东权益7,2797,9018,5689,275归属母公司股东权益118,698127,508136,789146,673负债和股东权益295,795315,262336,902359,703利润表(百万元)2025A2026E2027E2028E营业总收入302,347314,681333,483353,682营业成本221,739233,404247,122261,736税金及附加1,3301,3711,4701,552销售费用33,87834,93037,15039,825管理费用13,76214,16115,10716,269研发费用10,09610,54211,17211,848财务费用-51-362-669-1,077资产减值损失-1,314-200-200-200公允价值变动收益92000投资收益及其他3,3553,7223,9164,082营业利润23,72524,15825,84727,410营业外收入322214240259营业外支出569412448476利润总额23,47923,96025,63927,193所得税3,3163,3843,6213,840净利润20,16320,57622,01823,353少数股东损益610623666707归属母公司净利润19,55319,95321,35222,646EBITDA32,17832,13534,18235,976EPS（元）2.092.132.282.41主要财务比率2025A2026E2027E2028E营业总收入增长率5.7%4.1%6.0%6.1%营业利润增长率