培训课件：中国经济的AI与能源新时代

MFoundation中国经济展望经济总量稳定，结构分化AI与能源资本开支带动出口，成为经济的主要驱动力通胀回升，但仍不稳固同比%各分项对中国实际GDP增速的贡献,

%CPIPPIGDP平减指数MSe876975.02.15.01.84.81.54.71.6545330.71.30.80.80.71.00.21.02111.51.61.51.3-1-3-50-1-22019202020212022202320242025E2026E2027E净出口固定资本形成政府消费支出家庭消费支出存货变动实际GDP资料:

CEIC,

摩根士丹利研究部预测2MFoundation中国经济展望亚洲正在进入一个超级工业周期…亚洲有望开启2000年代中期以来最强工业周期,

其背后并非仅由AI驱动非科技出口广谱式回升亚洲非半导体非燃料出口（季调后，2024年12月=100）总出口（半导体和燃料除外）中间品（37%）春节效应括号中的数代表在全部出口中的份额资本品（26%）消费品（15%）乘用车（4%）资料:

Haver,

摩根士丹利研究部预测.Morgan

Stanley

Research3vXlWoU9X9UiYdVoPqRaQaOaQpNnNoMoQeRmMqPkPoPpO7NnPpPxNpNuNuOmNrMMFoundation中国经济展望…这将为中国带来出口红利,

支撑经济增速到2030

年，中国在全球出口中的份额有望从当前的15%提升至中国在全球制造业各细分领域中占据主导地位16.5%中国在全球各制造业行业增加值中的占比中国全球出口份额（12个月移动平均）非金属矿物制品（如水泥、玻璃等）皮革，皮革制品和鞋类其他制造业基本情境乐观情境悲观情境基础金属和金属制品纺织品和纺织服装制造业总体机械设备电气和光学设备食品、饮料和烟草制品橡胶和塑料制品化学和化学制品焦炭、石油精炼产品及核燃料木材及木制品运输设备纸浆、纸张、纸制品、印刷和出版资料:

CEIC,

摩根士丹利研究部预测。详见

Asia

Economics:

Why

China

will

widen

its

lead

in

global

manufacturing

exports

(2025年12月7日)4MFoundation中国经济展望但本轮出口对实体经济的外溢效应或有所减弱工业部门资本密集化、自动化提高，就业带动效应下降在产能过剩的背景下，出口向资本开支的传导减弱企业盈利对就业的溢出效应出口和产能利用率的相关性*100%1.21.00.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0斜率平坦代表盈利对80%60%40%20%0%就业的溢出效应降低-80%-30%20%70%120%170%220%上游原材料-20%-40%-60%-80%机械电气设备（包括电池）汽车2023vs.20182018vs.2013营业收入增速资料：国家统计局、经济普查、摩根士丹利研究部（*右图：三年滚动相关系数）Morgan

Stanley

Research5MFoundation中国经济展望经济K型分化有所加深:

高端制造与出口表现依然强劲出口保持韧性……带动工业生产季调后656055504540同比%工业增加值：上游行业（27%）工业增加值：高附加值行业（29%）工业增加值：其他中下游行业（44%）整体工业增加值PMI新出口订单EPMI新订单20151050-5-10资料:

CEIC,摩根士丹利研究部6MFoundation中国经济展望但消费依旧乏力以旧换新相关商品零售增速在高基数下放缓假期出游：客流旺盛，但消费支出偏弱中国假期旅游消费

(日均同比增速)同比增速，三个月移动平均商品零售（以旧换新产品除外）40%住房相关消费汽车出行量旅游花费人均支出9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%(1.0%)(2.0%)30%20%10%0%手机-10%-20%2025年劳动节

2025年端午节

2025年国庆节

2026年春节

2026年清明节

2026年劳动节

2026年端午节资料:

文旅部,

CEIC,摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research7MFoundation中国经济展望房地产销售亦再度走弱二手房成交量再度走软房价调整尚未完成10城二手房周成交套数房地产下行周期中二手住宅价格表现

(指数化,第0期=100)11010090807060504030202021-2025Avg.20252026中国

(2021年二季度)18,00016,00014,00012,00010,0008,000比利时

(1980年一季度)韩国

(1991年二季度)丹麦

(1986年二季度)日本*(1991年一季度)美国

(2006年一季度)西班牙

(2007年三季度)芬兰

(1989年二季度)爱尔兰

(2007年二季度)房地产拐点6,000房地产拐点前后相隔季度。括号内数字代表房价峰值时期*日本:

城镇地区土地价格JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec资料:

Wind,

冰山指数,

BIS,摩根士丹利研究部8MFoundation中国经济展望政策节奏调整，但难转向考虑到下半年仍有2万亿人民币左右财政空间，决策层更可能加快预算落地，而非增加补充预算……出口韧性将降低进一步逆周期调节的紧迫性万亿人民币,

截至6月底同比增速%9.0出口基建投资50202520267.78.07.06.05.04.03.02.01.00.07.34030201006.66.21.1万亿人民币去年9-10月，政府推出1万亿人民币补充预算。我们估计其中约50%（约5000亿元）资金结转至了今年一季度。0.3万亿人民币0.80.50.00.0-10-20发行未使用额度发行未使用额度政府债券新型政策性金融工具资料:

财政部,CEIC,摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research9MFoundation中国经济展望地缘政治或进一步强化决策层的路径依赖十五五规划仍以供给侧为核心经济再平衡缓慢推进再通胀增速目标消费目标科技和绿色转型•

没有设定•

提高消费在经济中的比重明确量化指标:•

全社会研发经费投入

(每年增长7%以上)重振信心20-25%再平衡•

全员劳动生产率

(高于GDP增速)60-70%25-30%•

数字经济核心产业

(2030年占GDP的比重提高2个百分点)25%•

单位GDP二氧化碳排放量(累积下降17%)60-80%•

新增非化石能源消费指标重组改革资料：CEIC，摩根士丹利研究部预测10MFoundation中国经济展望再通胀偏窄当前PPI的持续上行更多由供给因素驱动，而非需求拉动工业利润增长仍高度集中在与全球AI和绿色转型需求相关的行业各行业工业利润同比

(十亿人民币)环比2.0%1.8%1.6%1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%-0.2%-0.4%-0.6%各分项对PPI的贡献汽车制造电气机械及器材制造非金属矿物制品电力、热力生产和供应橡胶和塑料制品农副食品加工家具2026年4月2026年5月有色金属有色金属中下游相关行业煤炭金属制品石油&化工其余木材加工非金属矿仪器仪表其他制造业PPI环比食品制造交通运输设备（不含汽车）服装印刷及记录媒介复制黑色金属专用设备制造通用设备制造水的生产和供应资源废弃物综合利用造纸燃气生产和供应医药制造有色金属煤炭化学原料及化学制品有色金属冶炼及压延加工电子设备要实现全面再通胀，需要看到：(1)

产能过剩行业的投资持续放缓;(2)

出口保持强劲;-30-20-100102030405060(3)

而最关键的是，消费出现回升。资料:

CEIC,

摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research11MFoundation中国经济展望央行不太可能依赖人民币升值来解决经济失衡预计人民币指数将温和上行，USDCNY主要受美元周期影响央行汇率管理经验回顾10810610410210098130历次美元周期中人民币的变动情况指数化

2024年12月31日=

10020%15%10%5%贸易加权后的美元指数CFETS人民币指数美元兑人民币125120115110963Q26E:USCNY:6.7294920%902Q27E:88USDCNY:6.80105-5%868482100-10%-15%人民币兑美元官方CFETS人民币指数贸易加权后的美元指数-右轴Apr-Nov2018Mar-20toJan-21

Jun-21

toSep-22

Sep-22toFeb-23

Sep-24toJan-25Jan-Jul2025资料：彭博、CEIC，摩根士丹利研究部预测12MFoundation缓慢再平衡从合肥模式看产业政策该城市已在先进制造领域培育出一批具有全国乃至全球竞争力的龙头企业合肥的成功之道：建立产业生态而非过度依赖补贴资料:

摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research13MFoundation缓慢再平衡但合肥模式难以复制合肥的成功从何而来？即便是合肥自身，也难以摆脱产能过剩和通缩压力5年平均增速在生产和出口方面跑赢14%12%10%8%在消费方面跑输相比全国更加严峻的工业通缩6%4%2%0%2016-202021-252016-20出口合肥2021-252016-20社会零售总额全国2021-252016-202021-25-2%第二产业GDP第二产业GDP平减指数如果各地区简单复制合肥模式，如前期大规模投入政府引导资金、建立产业园区，并集中布局同一批前沿产业，反而可能在全国层面加剧产能过剩问题资料:

摩根士丹利研究部14MFoundation缓慢再平衡仅靠优化产业政策或不足以缓解供需失衡扣除房地产后的投资增速仅从2021–23年的高点上温和放缓当前投资的接力棒只是从产能过剩较多行业转移至较小的行业实际同比增速制造业固定资产投资增速30%25%20%15%10%5%固定资本形成固定资本形成扣除房地产投资y

=

-0.33x+

0.10R²=

0.100%-5%-10%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2021-23年固定资产投资平均增速全国统一大市场和反内卷方向正确，但落地难度较大：•

自上而下的协调难以奏效；市场化的专业分工机制仍不完善•

地方激励机制仍存在错配•

税收体系仍偏向于生产端资料:

CEIC,

摩根士丹利研究部预测Morgan

Stanley

Research15MFoundation缓慢再平衡仍需改革来解决历史遗留问题干部考核体系改革绩效考核跟居民福利和环境质量挂钩。财政体系改革社保体系改革加强社会保障网，降低居民预防性储蓄用于消费转向与效率挂钩的直接税，财政用于公共服务开支，而非项目。资料:

摩根士丹利研究部16MFoundation缓慢再平衡如何释放居民家庭储蓄中国居民储蓄率长期高企居民储蓄释放三部曲居民储蓄率，%34.434.7中国*德国*阶段3:推进全方位社保改革，系统性降低中国10.311.3中国系统性高储蓄率居民储蓄率8.5法国10.96.16.8墨西哥加拿大*美国阶段2:来6-8年内逐币的周期性超额储蓄转化为消费稳定通1.95.8步将30万2018年以来30万亿人民币累积超额储蓄6.04.95.8韩国4.8阶段1:来2-3年内逐1.0日本恢复风险偏好，4.12017

2024步推动6–7万亿人

币的超额定期3.03.2意大利*澳大利亚存向股市搬家6-7万亿人民币超额定期存款4.92.5目前所处位置0510152025303540*中国、德国、加拿大、意大利为2024年数据，其余国家为2023年数据。资料:

Haver,

经合组织,

摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research17MFoundation缓慢再平衡社保改革是经济再平衡的关键通过收入再分配将资源转移到边际消费倾向高的低收入家庭福利改善有助于提高消费在经济中的比重2012年中国家庭储蓄率中国各省社保支出和消费的关系15%10%5%60%农民工(*2017年农民工储蓄率仍大约为45%）50%40%30%20%10%0%y=1.28x+0.01R²=0.14农村居民0%-5%1%2%3%4%5%6%7%0100002000030000400005000060000养老和医保支出占GDP比重,

2017vs.2010资料:

CEIC,

摩根士丹利研究部18MFoundation缓慢再平衡社保体系碎片化不同社会群体之间的福利差距较大政策的再分配功能仍待提高Gini系数退休人员人均每年养老金补助，人民币350003000025000200001500010000500000.700.600.500.400.300.200.100.00再分配之前再分配之后（包括转移支付、医疗教育等福利）30289279872896727543271782471722133616320916448219466332409581519515943204252661746537517972018201920202021202220232024机关事业单位企业职工非正式员工及农村居民资料:

CEIC,

世界银行,

CEQ

Institute,

摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research19MFoundation地缘政治:

中欧关系中欧贸易摩擦升温对华贸易逆差不断扩大..…引发欧盟关注欧盟对华贸易平衡,

十亿美元

(12个月移动总和)4002000出口进口贸易平衡欧盟委员团方向性讨论-200-400-600-800资料:

CEIC,摩根士丹利研究部20MFoundation地缘政治:

中欧关系潜在的中欧贸易冲突点对华贸易逆差扩大的领域将面临较大的压力同时欧洲也希望在某些领域保持自身竞争力欧盟对华各产品贸易平衡,十亿美元各行业欧洲对华及其他国家贸易平衡，十亿美元500对其他国家贸易最高风险欧盟在自身竞争力领域面临来自中国的竞争压力202520232019低风险:欧盟对全球出口4003002001000化工-50机械和电气设备-100-150-200-250-300化工汽车其他交通设备机械和电气设备轻工业汽车基础金属家具及玩具对华贸易-250-200-150-100-50050基础金属其他杂项（主要为家具和玩具）农业/食品/饮料非金属材料贵金属-100-200-300-400最低风险:中国是一个出口市场，而非竞争威胁低风险欧盟对全球进口的高度依赖仪器仪表资料:

CEIC,UNComtrade,摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research21MFoundation地缘政治:

中欧关系未来演变:在各方利益、战略依赖与瓶颈约束之间进行权衡中欧贸易摩擦风险可控欧盟在关键领域对华依赖度较高欧盟在关键投入品方面对中国的进口依赖，%份额100%91%绕道出口88%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%85%72%69%67%欧盟达成共识需要时间资本开支超级周期提振出口56%第三国家43%欧洲清洁技术供应链依赖中国油价下跌降低成本，并支撑利润率和市场情绪海外生产基地中国拥有反制手段绕道出口和海外工厂缓解关税冲击锰镁电池永磁材料

半导体器件

稀土金属

电力变压器石墨资料:

UNComtrade,摩根士丹利研究部22MFoundation地缘政治:

中美关系“有限缓和+”：温和的贸易/投资举措与选择性合作资料：政府网站，摩根士丹利研究部，详见

US/China

Summit:Managing

the

Relationship

(18

May

2026)Morgan

Stanley

Research23MFoundation地缘政治:

中美关系短/中期中美关系仍受制于芯片/稀土博弈中国在稀土与锂电池领域的全球主导地位中国的主导地位能持续多久？中国的全球份额100%92%90%88%86%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%磁体生产：技术复杂度较高69%锂电池：49%稀土矿生产:显著扩产需

3–5年以上时间中国拥有完整产业链、技术迭代速度快、具备显著的规模与成本优势稀土储藏:无主导地位稀土冶炼加工：受制于技术工艺积累与环境约束复制难度上升储备开采精炼磁体生产新能源汽车电池储能电池稀土锂电池(生产和销售）资料：美国能源部,

公司数据,

伊维碳科,

SNE,摩根士丹利研究部24MFoundation对外投资重塑对外投资渠道，维护国际收支稳定证券投资越发成为中国跨境资本流动的驱动力过度收紧政策或削弱结汇意愿十亿美元中国商品贸易顺差结汇率,

12个月移动平均外汇远期交易人民币跨境支付经常项目结汇100%80%60%40%20%0本和金融账户结汇跨境资金流动总量60%6040200长期平均:

39%-20-40-60-80-100-120-20%May-19May-20May-21May-22May-23May-24May-25May-26资料:

CEIC,

摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research25MFoundation对外投资影响：短期支撑人民币，对经济影响有限监管收紧对人民币及经济增长的影响监管收紧可能会降低境内投资者的风险回报中国对外投资回报,

202510.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%9.4%4.4%直接投资证券投资资料:

CEIC,

摩根士丹利研究部26MFoundation对外投资中国或延续其既有的资本账户开放路径资料:

CEIC,

摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research27MFoundation结构性主题四大全球主题及其投资机会资料：摩根士丹利研究部。详见

Playing

Asia’sInvestment

Super-Cycle

and

Competitive

Reinvention

(17

May

2026)28MFoundation结构性主题亚洲竞争力重塑：核心主题与投资主线资料：摩根士丹利研究部。详见

Playing

Asia’sInvestment

Super-Cycle

and

Competitive

Reinvention

(17

May

2026)Morgan

Stanley

Research29MFoundationAI扩散中国AI

2.0：迈入新阶段过去12个月，AI重心发生结构性迁移中国的优势点•

部署速度更快算力

→

电力瓶颈变化模型

->实体AI具身智能基础设施

→

盈利企业盈利•

成本效率更高•

系统集成能力更强•

开源平台生态支撑盈利预期改善利润率扩张效率提升存储电网灵活性实时部署能力人形机器人自动驾驶制造业数据已然变化仍在发展大规模商业化AI云+数据中心建设2B端变现国内AI堆栈提升高端芯片

/

EDA劳动力市场扰动资料：摩根士丹利研究部30MFoundationAI扩散AI正在加速渗透目前51%的调查企业为AI赋能或应用企业IT、公用事业与材料板块收入端受益最为明显资料：摩根士丹利研究部Morgan

Stanley

Research31MFoundationAI扩散核心优势一：电力体系电力需求正由训练端向推理端迁移...…能源储能系统迎来结构性发展机遇全球数据中心储能系统（ESS）年度新增部署规模预测资料：Rystad，摩根士丹利研究部预测。详见

China

AI

2.0

–

Entering

a

New

Phase

(10

May

2026)32MFoundationAI扩散核心优势二：人形机器人我们中国工业团队已将2026年人形机器人销量预测上调至2.8万台...…通过自由度提升推动能力跃迁人形机器人自由度趋势中国人形机器人销量（千台）本体：线性

+

旋转执行器本体：全旋转执行器机械手资料：摩根士丹利研究部预测。详见

2026

Outlook

–

Humanoids:

Commercialization(21

January

2026)Morgan

Stanley

Research33MFoundationAI扩散核心优势三：自动驾驶L2+智能驾驶渗透率预计将从去年的25%升至今年的32%，并在

2030

年突破

50%到

2030

年，中国Robotaxi

车队规模或将增至36-40

万辆，占整体出租车/网约车车队规模的约

8%中国L2+智能驾驶渗透率中国Robotaxi预测中国Robotaxi规模（左轴）在中国出租车/网约车中的占比（右轴）量（百万台）L2+渗透率资料：NTTimes，摩根士丹利研究部预测。详见

China

AI

2.0

–

Entering

a

New

Phase

(10

May

2026)34MFoundationAI扩散中国AI核心赋能体系AI芯片国产化率预计在2030年升至70%中美AI产业生态的相对优势对比中国GPU自给率75%65%55%45%35%25%15%5%70%67%59%49%41%42%33%20%20%10%2021202220232024

2025E

2026E

2027E

2028E

20