债市策略思考：辩证看待隔夜逆回购规模走高

正文目录债市周度观察 5辩证看待隔夜逆回购规模走高 5从日历效应看股债行情 7债市资产表现 8高频实体跟踪 9物价相关 9工业相关 9投资地产相关 10出行消费相关 10风险提示 图表目录图1：6月以来央行隔夜及7天逆回购操作规模 5图2：DR001与DR00720日移动平均走势 6图3：2016年10年国债收益率与14天逆回购操作量 6图4：上证指数9月涨跌幅 7图5：10年国债收益率9月变化幅度 7图6：国债利率曲线 8图7：国债到期收益率 8图8：同业存单到期收益率 8图9：国开-国债利差 8图10：国债期货主力合约收盘价 8图利率互换收益率 8图12：南华农产品指数 9图13：国际原油价格 9图14：蔬菜&水果平均批发价 9图15：肉类平均批发价 9图16：南华工业品指数 9图17：玻璃&焦煤收盘价 9图18：高炉开工率 10图19：石油沥青开工率 10图20：100大中城市--成交土地占地面积 10图21：30大中城市—商品房成交面积 10图22：二手房出售挂牌价指数 10图23：房屋竣工面积累计值 10图24：地铁客运量 图25：电影票房收入 图26：乘用车零售量 图27：国内执行航班数量 债市周度观察过去一周（226年8月24日至28日，10年国债收益率震荡走高。8月24日，7天逆回购加码投放，资金面边际转松，引领现券收益率下行。825日，MLF缩量续作，债市多头情绪暂歇，现券收益率低位波动后小幅上行。826延续调整。827对偏弱。828日，债市行情转为震荡，现券收益率小幅下行，截至收盘，101.6930%，302.1875%。辩证看待隔夜逆回购规模走高央行于6央行隔夜逆回购操作频率及规模均有提升。20266月宣布创设隔夜逆回购操612814日、1719日再度开展隔夜逆回购操作，隔夜逆回购的操7天逆回购的操作规模也呈现出此消62955481亿，同期7天逆回购累计操作规模62845亿，且呈现出隔夜逆回购规模占比逐步提高的边际变化趋势。图1：6月以来央行隔夜及7天逆回购操作规模亿10,00006-0106-0306-0106-0306-0506-0706-0906-1106-1306-1506-1706-1906-2106-2306-2506-2706-2907-0107-0307-0507-0707-0907-1107-1307-1507-1707-1907-2107-2307-2507-2707-2907-3108-0208-0408-0608-0808-1008-1208-1408-1608-1808-2008-2208-2408-2608-28

隔夜逆回购数量 7天逆回购数量0.05%，10.95%，5期存款吸收资金则为成本最低的最优解。放规模的调整而有意影响金融机构负债稳定性，那么此时金融机构为维护负债稳定性所付出的期限溢价便可有效降低，典型如活期存款利率对比5年期定期存款，DR001与DR00720日移动平均值也存在一定利差。若金融机构能够稳定以隔夜逆回购获得充裕资金，或有助于其降低负债成本，本质仍是货币宽松而非收紧。图2：DR001与DR00720日移动平均走势 DR001（20MA） DR007（20MA）3.002.502.001.501.000.5021-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0721-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-0725-0925-1126-0126-0326-0526-072016年央行重启14日逆回购或可提供反面参考。20168月，央行时隔约半年时间14天逆回购，在为市场提供更多流动性操作工具的同时，主要目的之一即是通过提高10图3：2016年10年国债收益率与14天逆回购操作量

14天逆回购数量右 10年国债到期收益率 亿1,6001,4001,2001,00080060040020001-0401-1802-0102-1502-2903-1403-2804-1104-2505-0905-2306-0606-2007-0407-1808-0108-1508-2909-1209-2610-1010-2411-0711-2112-0512-19001-0401-1802-0102-1502-2903-1403-2804-1104-2505-0905-2306-0606-2007-0407-1808-0108-1508-2909-1209-2610-1010-2411-0711-2112-0512-19从日历效应看股债行情202492495-84个月持续上涨后，上证指数涨幅于9月出现放缓趋势，月度涨幅仅0.64%。债券端，9月债市行情多为逆风，仅2024年9月10年国债收益率较前月下行，其他年份债市均出现不同程度调整。图4：上证指数9月涨跌幅 图5：10年国债收益率9月变化幅度20.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00

上证指数9月涨跌幅2020 2021 2022 2023 2024 2025

BP16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00

10年国债收益率9月变化幅度2020 2021 2022 2023 2024 2025权益市场波动中仍有期待。20267月出现较大幅度调整，899月再度举行会谈，不排除权益市场走出2026年5月特朗普访华类似行情的可能性。月债市行情7101.70%置机会。债市资产表现图6：国债利率曲线 图7：国债到期收益率% 周变化：右 2026-08-28 2026-08-212.42.22.01.81.61.41.21.00.81Y 3Y 5Y 7Y 10Y 20Y

2.52.01.51.00.50.0

%2.62.42.22.01.81.61.41.21.025-080.825-08

1Y 7Y 10Y 30Y25-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-07图8：同业存单到期收益率 图9：国开-国债利差25-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-07%1.751.701.651.601.551.501.451.401.3525-081.3025-08

3M 6M 9M 12M

40.035.030.025.020.015.010.05.025-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-0725-080.025-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-0725-08

1Y 3Y 10Y 20Y25-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-07图10：国债期货主力合约收盘价 图11：利率互换收益率25-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-07元112.0110.0108.0106.0104.0102.025-0825-0925-1025-1125-1226-0125-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-0726-08100.025-0825-0925-1025-1125-1226-0125-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-0726-08

26-02TS.CFE TF.CFE T.CFE TL.CFE26-02

元121.0116.0111.0106.0101.026-0326-0426-0526-0626-0796.026-0326-0426-0526-0626-07

%1.81.61.425-081.225-08

利率互换:FR007:5年 利率互换:FR007:1年高频实体跟踪物价相关图12：南华农产品指数 图13：国际原油价格点 2021 2022 2023 2024 2025 20261300125012001150110010501000950900850-015-015

美元/桶13012011010090807060502-123402-123

期货结算价(连续):布伦特原油 期货结算价(连续):WTI原油图14：蔬菜&水果平均批发价 图15：肉类平均批发价中国:平均批发价:蔬菜(28种重点监测) 中国:平均批发价:水果(6种重点监测)元/公斤10.009.008.007.006.005.004.003.002.001.0013-1114-0413-1114-0414-0915-0215-0715-1216-0516-1017-0317-0818-0118-0618-1119-0419-0920-0220-0720-1221-0521-1022-0322-0823-0123-0623-1124-0424-0925-0225-0725-1226-05

元/公斤斤 中国:平均批发价:牛肉 中国:平均批发价:猪肉（右轴）中国:平均批发价:羊肉元/69.0067.0065.0063.0061.0059.0057.0024-0824-0924-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-07

公斤30.0028.0026.0024.0022.0020.0018.0016.0014.00工业相关图16：南华工业品指数 图17：玻璃&焦煤收盘价 202120222023202420252026455540553555

元/吨2,200.002,000.001,800.001,600.00

期货收盘价(活跃合约):玻璃 期货收盘价(活跃合约):焦煤3055255501-0101-1501-0101-1501-2902-1202-2603-1103-2504-0804-2205-0605-2006-0306-1707-0107-1507-2908-1208-2609-0909-2310-0710-2111-0411-1812-0212-1612-30

1,400.001,200.001,000.00800.0024-0824-0924-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-071401403.4出行消费相关3.4出行消费相关10/1210/12

1000020019018017016015010000200190180170160150图222014.12.29=100210图222014.12.29=100210202120212022202220232023202420242025202520262026

8580757065605501-01858075706560553.3投资地产相关图20：100大中城市--成交土地占地面积万㎡3.3投资地产相关图20：100大中城市--成交土地占地面积万㎡70006000500040003000200001-2902-12 03-11202103-25202104-08 202205-06202205-20 06-17202307-01202307-15 202408-12202408-2609-09 202510-07202510-21 11-18202612-02202612-1612-30图18图19202120222023202420252026202120222023 2024202520269060图18图19202120222023202420252026202120222023 202420252026906000

图23万12000010000080000600004000020000图23万120000100000800006000040000200002022202220232023202420242025202520262026

50403020100500400300200100001-01504030201005004003002001000图2130大中城市图2130大中城市—商品房成交面积万㎡60001-29 202102-26202103-1103-25 2022 202304-222022 202305-0605-2006-0306-1707-01 07-29202408-12202408-26 09-23202510-07202510-21 202611-18202612-0212-1612-30图24：地铁客运量 图25：电影票房收入万人次22-1223-0323-0623-09022-1223-0323-0623-09

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万元202120222021202