溜溜梅-市场前景及投资研究报告-青梅龙头健康风口双轮驱动细分壁垒

仅供机构投资者使用证券研究报告|港股深度报告2026年07月22日溜溜梅（6658.HK）：青梅龙头迎健康风口，双轮驱动筑细分壁垒前言2026年6月15日，溜溜梅股份有限公司在港交所正式上市。上市首日，溜溜梅高开，一度涨至189.12%，报126.00港元/股，总市值99亿港元。公司在招股阶段创下了超6500倍的超额认购纪录，一举超越蜜雪集团、布鲁可等众多热门消费新股，登顶港股消费股历史上的新晋“超购王”。本篇为溜溜梅首次深度覆盖，以招股书与弗若斯特沙利文行业数据为核心，以介绍公司基本面、行业格局、产品、财务、风险为主，篇幅有限未能展开竞品对标、估值测算等深度分析，后续专题报告将细化横向对比与估值推演。

从行业层面看，溜溜梅是快消品牌找到确定性增长的一个重要样本。它的“调改”路径，不仅是一家企业的自我进化，更是一面镜子，映照出整个快消行业的方向。

对于青梅赛道来讲，溜溜梅恰巧赶上全民健康零食消费升级、天然无添加零食爆发的时代窗口，顺势完成全维度战略迭代。

在综合休闲零食巨头全线切入蜜饯、果冻，龙头价格战白热化、行业同质化严重的市场，尽快夯实细分龙头差异化壁垒。

在区域小青梅厂商仅固守本地、缺乏全国化品牌与全产业链能力的格局下，尽快抢占全国大众与高端会员双市场。

在零食渠道加速分化、量贩零食店、会员超市线上直播多渠道并行的机遇下，尽快全域布局多类型终端。

在其他零食企业多品类布局混乱、组织调整缓慢的情况下，尽快发挥民企灵活体制优势，集中资源深耕青梅主业

+

梅冻第二曲线双轮驱动，充分享受细分品类龙头红利。

传统梅干主业作为公司基本盘，存量竞争加剧下需持续迭代风味、渠道定制款稳住基本盘；西梅、梅冻创新业务顺势放量，打开增长天花板；调味品、青梅软糖等新品稳步孵化拓宽。边界投资建议：我们预测公司26-28年收入为19.8/23.4/29.0亿元；归母净利润为2.2/2.8/3.6亿元；EPS为2.82/3.56/4.63元。2026年07月22日收盘价HKD

144.4元

对应P/E分别为44/35/27倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：消费需求减弱、新品上市不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题目录contents1.中国休闲零食及果类零食行业概况2.公司概况3.公司财务分析4.盈利预测5.风险提示21.中国休闲零食及果类零食行业概况31.1中国休闲零食市场发展•据社会发展研究显示，2025年中国零食市场规模达1.38万亿元，年复合增长率约8%；预计2026年突破1.45万亿元。市场存在统计口径差异：休闲食品细分约9000亿元，广义零食（含饮料、方便食品等）可达3.8万亿元。行业由增量转入存量结构竞争，Z

世代、00后消费群体占比超四成，是核心消费力量。消费需求从单纯解馋转向健康、功能、情绪价值，场景化消费需求爆发，长期来看，健康化、细分差异化、多渠道布局将是行业核心发展主线。•据招股说明书显示，中国休闲食品行业的市场规模从2020年的人民币7749亿元增长至2024年的人民币9330亿元，复合年增长率为4.8%。受消费者健康意识提升及健康休闲食品产品持续创新的推动，预计休闲食品行业将于2029年达到人民币11410亿元，复合年增长率为4.1%。表1：中国休闲零食市场规模及预测（零售额单位：人民币十亿元）2020年至2024年复合年

2025年（预计）至2029年增长率(%)

（预计）复合年增长率(%)项目2020年2024年2025年（预计）2029年（预计）果类零食果冻37.817.885.364.1141.487.682.977.878.741.224.216.819.3774.95231563578578.38.614.92.21.53.33.95.33.15.68.012.75.73.34.813.02.01.72.81.94.42.23.77.56.55.34.14.1糖果939610475巧克力6870坚果炒货食品香脆休闲食品面包、蛋糕和糕点饼乾161102102881651041079018411212798肉制品以及水产动物制品调味面制品休闲蔬菜制品休闲豆干制品其他98102601188056394254212227222327中国休闲食品行业933972114141.2中国果类零食市场发展•据新闻晨报显示，过去，外界常将梅类零食视为边缘或小众的区域性传统零食，但第三方数据和宏观趋势正在打破这一刻板印象。近年来，果类零食（包括果干、冻干水果、加工果类零食及以水果为基础的棒状或块状零食）越来越受欢迎。其通常被定位为方便携带的零食选择，适合忙碌及快节奏的生活方式。与传统零食相比，果类零食通常由天然水果原料制成，并有多种形式可供选择，迎合广大消费者的不同偏好。中国果类零食行业的市场规模（按零售额计）由2020年的人民币378亿元增至2024年的人民币520亿元，复合年增长率为8.3%，预计市场规模将于2029年达到人民币780亿元，2025年至2029年的复合年增长率为8.6%。•代表着“天然、健康、机能化”的青梅与西梅细分市场，正展现出极强的爆发力。据招股说明书显示，2024年我国青梅果类零食细分市场规模约91亿元，过去五年的复合增速高达15.5%；预计2024年至2029年，其复合增长率仍将达到13.0%。而作为功能性零食的新宠的西梅，在2024至2029年的年复合增长率预计将达到14.9%。图1：中国果类行业零食规模（十亿元）100907880706050403020100726661565247.744.24137.851.3中国果类零食竞争格局•据招股书显示，2024年，中国果类零食行业的前五大市场参与者占市场份额14.5%。本公司在中国果类零食行业中排名第一（按零售额计），市场份额为4.9%；中国青梅果类零食行业的市场规模前五大市场参与者占市场份额44.1%。在中国青梅果类零食行业中排名第一（按零售额计），市场份额为24.2%。据弗若斯特沙利文数据显示，在天然成分果冻市场，溜溜梅更是以45.7%的市场份额构筑了极高的竞争壁垒。图3：中国青梅果类零食行业前五大公司(按零售额计)(2024年)(人民币十亿元)图2：

中国果类零食行业前五大公司（2024）市场份额4.9%市场份额24.2%本公司2.24.1%公司A公司B公司C公司D2.1公司E公司F公司G公司B0.50.55.7%112.0%5.3%5.1%3.8%0.52.0%1.5%0.40.8本公司

公司A

公司B

公司C

公司D本公司

公司E

公司F

公司G

公司B6资料來源：招股说明书、弗若斯特沙利文報告，华西证券研究所1.4零食行业趋势变动•消费趋势：Innova《2024年零食调研报告》数据显示，约32%的消费者在购买零食时优先考虑“天然”属性，28%关注“低糖/无糖”，27%看重高纤维、高蛋白。36%的消费者已增加对富含维生素C、膳食纤维等营养价值的零食购买。消费者正从情绪驱动、口味导向，转向功能化、价值化。企业必须从“没事就吃”的情绪零食，升级为能够解决具体场景问题的“功能食品”。••市场格局：中国零食赛道规模万亿，但头部企业CR5不足17%，果类零食仍存在巨大的整合空间。与此同时，竞争已从品类内对抗转向跨界系统能力较量，既有巨头压制，也有新锐突围。渠道变革：传统“铺货+广告”模式已难奏效，会员店、量贩店、内容电商等多元渠道并存，要求企业具备更强的渠道适配能力。图4：哪些属性让你觉得零食是健康的?（2024）图5：购买健康零食时，哪些具体声明对你最重要?（2024）0%10%20%30%40%热门回答无人工成分33%30%29%29%天然成分/清洁标签123456天然低/少/无糖高纤维32%28%27%27%23%22%天然/无添加低脂清淡无/低/减声明(脂肪、…高含量/声明(蛋白质…有机26%25%未加工天然/未加工非转基因21%19%16%15%15%12%10%无/低/减少正向营养其他营养增强植物基环境可持续采购不含过敏原(乳糖、麸质)本地生产/本地成分道德责任高蛋白营养增强无人工成分低/少/无脂肪天然/无添加低脂清淡添加功能性成分升级回收成分6%72.公司概况82.1深耕青梅二十年，成为果类零食领导者•

溜溜梅股份有限公司是致力于青梅科研、种植、加工、营销于一体的青梅全产业链的现代化企业，具备端到端极致供应链能力，是中国果类创新品牌，中国果类健康零食第一品牌。公司自2001年推出“溜溜梅”品牌以来，深耕青梅行业超二十年，业务从单一青梅产品逐步拓展，构建起覆盖果类零食与天然果冻的多元化产品矩阵，产品销售覆盖全网，并远销美国、澳大利亚、俄罗斯、日本、韩国、东南亚等多个国家与地区。凭借持续的产品创新、供应链深耕与全渠道布局，公司牢牢占据青梅细分赛道龙头地位，现已成为中国果类零食行业的领军企业，引领行业天然、健康、休闲的消费趋势，图6：公司发展历程多元创新·(2023-2025)体系搭建·(2016-2019)23年推出零添加无核西梅；24年联合会员商超推出定制皇梅；25年开创电解质冰沙梅冻，推出西梅专属品牌“西梅纤生”。品牌启航·(1999-2009)1999年企业于芜湖创立，次年建成芜湖工厂；2001年注册“溜溜LIUM”商标。2009年主体公司成立。2016年主办全国梅产业大会，设立自研与检测机构夯实研发实力。2019年创新推出梅冻新品，同时获评国家级绿色工厂，拓宽产品增长曲线。行业权威认证·(2026)标准布局·(2021-2022)21年布局广西西南青梅产区建厂，牵头起草蜜饯国家、行业标准，拿下两款青梅植物新品种权。2022年扩建安徽梅冻专属工厂，完善上下游产业链。突围与升级·(2013-2015)2013年签约艺人代言打响全国知名度，2014年获评农业产业化国家重点龙头企业。2015年商标获评中国驰名商标，同步引入战略投资者优化企业资本结构。2026年斩获工信部2025年度“中国消费名品”奖项。凭借全产业链布局、持续产品创新，坐稳国内青梅休闲食品头部企业地位。品类延伸：构建双轮驱动格局拓展天然果冻等新品类，深化健康化、场景化布局，巩固市场龙头地位，迈向综合健康零食集团。品牌初创：定义青梅零食赛道率先切入青梅深加工领域，确立“溜溜梅”为核心品牌，完成产品标准化与早期渠道铺设。全产业链布局：掌控核心资源自建青梅种植基地，完成研发、生产、供应链一体化建设，构建核心原料与工艺技术壁垒。2.1深耕青梅二十年，成为果类零食领导者•青梅这一传承千年的药食同源食材，曾长期深陷初级原料出口、本土深加工缺位的困境，产业链低端徘徊，产业价值难以释放。公司创始人，以三十余年的商业耕耘，打破行业僵局，将一颗小众青梅打造成国民级零食品牌，更推动整个青梅产业完成从零散无序到标准化、产业化的彻底蜕变。溜溜梅作为中国青梅零食行业的领军企业站了出来，以“技术创新+助农帮扶+产业共赢”的三方联动模式，凭借“健康+高端+流量”组合拳，打造了乡村青梅种植发展“新天地”，不仅破解了行业痛点，更探索出一条农产品企业转型升级的新范式。•

2019

年为公司核心战略拐点，品牌全面重新定位，推出梅冻打造第二增长曲线，同步淘汰低效非核心产品、发力会员店等新零售渠道。通过产品、渠道、组织全维度

“调改”，完成从单一青梅蜜饯厂商向全品类果类健康零食平台升级，民企灵活机制助力快速把握健康零食赛道增量机遇。公司当前青梅零食市占

24.2%、天然果冻市占

45.7%，双细分赛道稳居行业第一；依托梅干基本盘、梅冻第二曲线、西梅增量品类三条增长线，充分受益健康零食消费升级红利。品牌核心定位核心引擎：青梅零食矩阵第二曲线：天然果冻系列溜溜梅专注于青梅及天然果冻等健康休闲食品的研发、生产与销售，以“让青梅食品成为主流健康零食”为使命，依托全产业链布局与核心工艺技术，建立起从原料种植、研发加工到市场销售的完整体系，稳居中国青梅零食细分市场龙头地位。创新推出“梅冻”等天然果冻产品，主打0脂肪、0防腐剂、0人工色素，采用天然果汁与海藻糖配方。产品形态涵盖蒟蒻冻、吸吸冻等，适配儿童、年轻女性等多元消费群体，成功开拓健康果冻蓝海市场，成为公司重要的业绩增长极。以青梅为核心原料，打造经典青梅、雪梅、清梅等基础款，延伸出脆青梅、梅冻、梅饼等创新品类，覆盖“酸、甜、咸、脆”全口感维度。通过独家锁鲜工艺与标准化生产，保留青梅天然营养成分，满足消费者对健康、无负担零食的核心需求。2.2股权集中，核心团队稳定•股权结构清晰且稳固

：

核心创始人杨帆先生担任公司执行董事、董事会主席兼首席执行官，是公司战略制定与落地的核心推动者，把控企业长期发展方向，为团队提供稳定的战略引领。控股股东集团处于架构顶层，通过杨帆先生、

配

偶

李女士直接持股与多家投资实体间接持股的双重方式，形成了紧密的控制权架构

，

对公司拥有权。同时公司在2015-2025年间完成四轮上市前融资，成功引入红杉资本等顶级专业投资机构，充分印证了资本市场对公司商业模式、产品竞争力及成长前景的高度认可，也为公司战略扩张提供了充足的资本支撑。图7：股权架构31.21%4.57%3.05%36.17%芜湖凯旋之星投资合伙企业(有限合伙)芜湖凯莱之星投资合伙企业(有限合伙)安徽聚润投资有限公司杨帆溜溜梅股份有限公司100%安安徽溜溜梅新零售有限公司福建青梅小镇有限公司福建溜溜梅农业科技有限公司诏安溜

福建溜

安徽溜溜果园

溜果园

溜梅食食品有

食品有

品有限安徽溜溜

青梅小镇

安徽溜溜梅销售有

发展有限

梅研究院安徽溜溜梅农业有限公司食间商业管理有限公司嗒农业科技有限公司纤生天然食品有限公司天然食品

梅农业科

梅果园产科技有限

技有限公

业园有限公司

公司限公司公司有限公司司限公司

限公司公司2.2股权集中，核心团队稳定杨帆

先生|执行董事、董事会主席、首席执行官宁鹏飞

先生|

执行董事、联席公司秘书公司创始人，全面把控公司整体战略规划与长期发展方向，统筹业务拓展布局，并负责公司日常运营管理的核心决策，引领团队实现经营目标与价值增长。资深企业管理人员，专注于企业管治体系建设与优化，全面统筹公司日常行政管理事宜，保障公司内部运营流程的规范高效，协调各部门间的协作与沟通。胡燕

女士|执行董事区慧晶

女士|

联席公司秘书深耕业务一线管理，负责公司各项核心业务的具体执行落地与精细化管理，推进业务板块的创新发展与市场拓展，确保业务目标按计划高效达成。持特许秘书及公司治理师专业资质，精通香港上市规则及相关法律法规，负责建立和维护公司合规治理体系，确保公司信息披露、运作流程符合监管要求。2.3核心产品矩阵引领市场•“青梅零食+天然果冻”的双轮驱动格局

:青梅零食作为基石业务，拥有超20年品牌积淀，市场地位稳固；天然果冻（梅冻）作为创新引擎，凭借健康定位与独特口感快速抢占心智，成为增长新支点。••细分赛道占据绝对领导地位

:

据弗若斯特沙利文数据，2024年公司在中国果类零食行业零售额排名第一，市场份额达4.9%；在天然成分果冻行业更是占据45.7%的市场份额，稳居行业榜首，竞争优势显著。整体产品矩阵:

聚焦两大核心健康零食品类，以差异化产品矩阵引领健康零食市场的发展潮流，夯实品牌市场地位。1）青梅零食：深耕青梅产业二十余载，从原料种植到产品研发全链路把控，凭借成熟工艺与口碑积淀，铸就国民级青梅零食品牌标杆。2）天然果冻：以天然、健康为核心卖点，通过配方与工艺创新驱动产品升级，突破传统果冻品类局限，成功打造企业第二增长曲线。•

围绕健康化、场景化完成全维度产品创新：2026年3月公司推出陈皮梅条，融合青梅与陈皮，兼顾生津开胃与轻食需求；黑糖阿胶清梅绑定滋补属性，实现风味与功能结合。升级

NFC

梅冻系列，采用鲜果生榨工艺，做到零防腐剂、零色素、零脂肪，大容量规格适配多日常场景。引进智利直供原料打造无核西梅，配料极简，树立高端国际化品质认知；同步推出梅冻冻冻桶、节庆大礼包等多规格礼盒，切入礼赠社交赛道。据招股说明书显示，西梅近三年复合增速35%，梅冻连续三年保持30%以上增长，成为品牌两大增长引擎。表2：公司产品一览表产品系列产品名称推出年份2001年产品介绍产品成绩公司基石业务，拥有极高国民市场认可度。长期为公司第一大收入品类，经典系列：溜溜梅品牌起家核心品类，包含雪梅、清梅、话梅、乌梅四大旗舰单品2001

年后持续迭代梅干零食特色系列定制产品覆盖多款差异化单品，例如脆青梅、梅饼、梅片、行业梅条等完善梅干零食全口感矩阵，拓宽全年龄段消费群体推出会员店渠道合作阶段推出上市八天登顶合作高端会员商店新品热度榜，高端市场号召力突出高端专属梅干单品，原料与制作工艺标准顶尖，仅独家供给高端会员制商店经典西梅干、西梅纤生、西梅骑士系列西梅产品梅冻2016年2019年2025年2024年西梅富含膳食纤维、抗氧化物、多种维生素，适配中产、白领、Z

世代健康需求2021-2024

年连续四年西梅果类零食零售额行业排名第一以天然青梅原浆、果浆、刺槐豆胶为原料，低卡；引入日本

Orihiro

无菌灌装技术，无需防腐剂，保质期可达

9

个月，定位天然功能性果冻2024

年天然成分果冻市场份额

45.7%（行业第一），整体果冻市场份额

2.9%经典产品天然果浆调配，常温可储存，冷冻后变为冰沙质地；添加电解质，适合运动后、日常快速补能电解质冰沙梅冻创新冰沙形态，开辟运动健康零食全新赛道24

春季款、夏季款、25新年节季节主题产品其他产品紧跟时令、节庆消费趋势打造；夏季主题系列全网线上曝光超亿次，高效传递品牌健康价值庆梅冻梅茶茶汤（乌梅茶汤、青梅雪梨茶汤）2024年2025年分两款配方：乌梅茶汤、青梅雪梨茶汤，30

秒速冲热饮，温润舒缓拓展青梅居家热饮茶类新品类打梅打梅精软糖青梅提取物搭配马黛茶萃取物，酸甜清爽，主打功能性水果软糖布局青梅糖果赛道，丰富公司小众创新产品矩阵2.4

渠道效率升级，核心渠道放量增长•

顺应行业渠道逻辑：过去十年，中国快消行业渠道逻辑从“广铺货、压货、活动动销”彻底转向匹配度与效率。公司针对不同渠道制定差异化方案，并在2026CNY经销商大会上推出“产品组合+推广节奏+终端动销”三位一体打法，推动经销商从压货转向运营；比如春节旺季同步推出了“全家桶”“显眼包”“好运梅冻桶”三大场景礼盒。另外，公司依托终端数据动态调整产品结构与促销节奏，让渠道效率持续提升。•

全渠道布局的深度拓展与优化：在提高了线上平台的影响力之后，公司通过主流电商平台及直播商务平台的自营店铺，直接向消费者销售产品。同时，直接向多个零售渠道销售产品，包括线上线下运营的全国性及区域性超市，以及会员制商店、零食专卖店等新兴零售渠道。公司紧抓会员店与零食专卖店发展红利，精准的渠道布局和合作模式优化。例如，24年，溜溜梅为山姆会员店定制推出高端皇梅及智利无核西梅，凭借精准定位与品质优势实现长期复购并巩固货架地位，同时提升了品牌在高端渠道的话语权，为后续拓展奠定基础，会员店与零食专卖店的收入总占比也实现跨越式增长：从2023年占比23.0%攀升至2025年的61.5%。截至24年底，公司覆盖国内绝大多数连锁商超与便利店，线下终端数量达到百万级别，品类市占率长期保持在六成以上；25年末，溜溜梅拥有1439家经销商，网络覆盖全国34个省级行政区，形成难以撼动的渠道壁垒。表3：各销售渠道具体收入情况业务截至12月31日止年度(人民币千元，百分比除外)2023年2024年占比（%）2025年占比（%）金额占比（%）金额增速金额增速自营网店超市及会员制商店零食专卖店经销135,58210.3139,2268.62.7%128,9457.5-7.4%170,919133,827881,71412.910.166.7266,914550,813659,06516.534.140.856.2%311.6%-25.3%402,554648,451530,78123.538.031.050.8%17.7%-19.5%142.5全链纵深布局，以“重资产”构筑长期壁垒•全产业链建设

原料端：推行“公司+基地+农户”合作，建立标准化种植与采收，改造老产区并配套冷链，培训新产区提升效率；公司同步启动“全球水果战略”，与东南亚、欧美、中东等优质产区建立直采合作，为果干品类的大规模扩张铺设原料基础。

生产研发端：升级自动化与智能化，加大研发投入，拓展青梅、绿茶梅、西梅等多条产品线；溜溜梅研究院与江南大学、中国农科院等合作，累计申请专利百余项，常年维持3.5%以上的研发费用率，较行业均值高出1.2个百分点。据芜湖市繁昌区人民政府网显示，梅冻科技工厂二期无菌线项目规划部署10条世界首例国际领先的无菌生产线，预计年产能5万吨、年产值破10亿元；据齐鲁晚报网显示，广西水果深加工车间和福建青梅小镇天然果干超级工厂均于2026年4月投产，为新品放量提供了硬保障。

渠道端：构建全国线下网络，针对商超、便利店等不同场景采取差异化产品与定价策略，实现数十万终端高密度铺货，极大提升了动销效率和产业整体竞争力。•加大上游产业链的投资：当前快消行业盛行“轻资产“代工运营，溜溜梅却反其道而行之。在产业链上游加码投资、强化供应链控制力。在上游控制力上，溜溜梅在全国八大青梅核心产区推广种植了30多万亩基地，通过“保价收购+统一供苗+技术输出”的长期合同，不仅实现了全产业链带动5万农户增收的乡村振兴实践，更锁定了优质原料的优先采购权和控价权。仅以芜湖繁昌区为例，其青梅全产业链产值预计可达20亿元。这种反常识的动作，在短期内增加了成本，却极大提升了溜溜梅的产业协同效率。2.5全链纵深布局，以“重资产”构筑长期壁垒图8：公司生产基地•

公司依托三大生产基地，具备年10万多吨青梅收购、加工能力。

安徽综合工厂——梅干零食主力厂区坐落于青梅核心产区周边，为公司老牌核心厂区，产线主要以经典梅干零食以及西梅产品为主。它不仅作为青梅零食赛道开创者，还是公司知名的梅冻智能工厂。其生产效率的提升，不良产品率的下降以及高达99%的智能化率都预示着传统工厂的“智能”化。公司计划扩大芜湖现有生产基地设施以满足日益增长的消费需求。

福建梅产品加工新设施（新建）选址国内核心青梅产区福建，公司依托温暖，湿润气候特点及本地土地肥沃的特点，专项规划青梅的培养，结合其拥有成熟的大规模加工产业基础支持，这也使得福建工厂年产量达到200千吨。广西工厂——新青梅深加工产业园布局西南青梅核心产区。聚焦青梅鲜果初加工、腌渍、晾晒工序，配套本地青梅订单农业，依托当地鲜果资源就近完成当日锁鲜加工。2.6产能布局优化，深化OEM全流程质量内控机制•

截至2025年底，安徽工厂主要生产梅干及西梅产品。安徽工厂的产能利用率由2024年的93.9%下降至2025年的77.7%，梅干零食产能利用率由85.2%降至74.2%，主因公司因应市场需求及消费者偏好，增加了对梅冻及西梅产品的销售力度，调整生产计划以优先处理该两类产品。展望未来，公司预计推出新的梅干产品以吸引消费者，将逐步提高安徽工厂的产能利用率；西梅产品利用率由86.0%降至68.6%，系因应对需求增长而提升了设计产能。新推出的西梅产品市场接受度高；梅冻工厂主要生产梅冻产品，产能利用率达80.0%，公司计划扩充梅冻、西梅及梅干零食产能，并拓展青梅软糖、调味品等新品，以满足持续增长的市场需求。•

为缓解市场需求旺盛导致的产能不足问题，公司与可靠的OEM供应商合作生产部分梅冻及其他青梅产品。在OEM合作方面，公司直接提供原材料，要求供应商遵守质量标准和操作指南，并通过供应商审核、合同明确规格、产前及制程监督、多阶段检验、批次追溯与记录、持续评估与异常处理等六项内控措施确保质量。若供应商不达标，将要求整改、暂停订单、拒收产品，甚至终止合作。往绩记录期间，未发生导致终止合作的违规情况。图9：2023-2025年各产品产能利用率图10

2023-2025年按成品划分各工厂产能利用率：图11

2023-2025年内外部生产量占比：100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%100%95%90%85%80%75%2023年2024年2025年2023年2024年内部生产

OEM生产2025年安徽工厂（梅干和西梅）梅冻工厂（梅冻）2023年梅干零食2024年西梅产品2025年梅冻其他总计芜湖工厂（梅干和其他）「西梅纤生」天然食品生产工厂（无核西梅）总计172.7公司竞争优势与增长策略分析图12：公司竞争优势图

：公司增长策略13183.公司财务分析193.1营收净利双增但毛利承压、增速显著放缓•

溜溜梅作为中国果类零食行业龙头企业，近年业绩呈现快速增长态势。据财务数据显示，2023至2025年，营收由13.22亿元攀升至17.11亿元，尽管营业收入保持增长，但营收增速放缓，主因是其主力产品梅干零食销量下滑；利润端表现显著优于收入端，净利润从2023年的0.99亿元增至2025年的1.82亿元，三年复合年增长率逾35%；净利率从2023年的7.5%提升至2025年的10.6%，核心驱动因素是销售费用率的大幅压缩。毛利率呈现明显下滑趋势。公司综合毛利率从2023年的40.1%下降至2025年的35.6%，连续三年下滑，累计下降4.5个百分点。图14：2023-2025年公司总收入图15：2023-2025年公司毛利润和毛利率图16：2023-2025年公司净利润和净利率21.81.61.41.2112.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%18.0016.0014.0012.0010.008.000.250.20.150.10.0506.206.005.805.605.405.205.004.8041.0%40.0%39.0%38.0%37.0%36.0%35.0%34.0%33.0%0.80.60.40.206.004.002.000.002023年2024年2025年增速2023年2024年2025年净利率2023年2024年2025年毛利率营业收入（亿元）净利润(亿元)毛利润（亿元）203.1

营收净利双增但毛利承压、增速显著放缓•西梅与创新型产品接力增长：梅干零食收入由2023年人民币8.38亿元减少1.0%至2025年的人民币8.30亿元。主因可能是公司的策略逐渐转向开发及推广其他产品类别所致。西梅产品甄选全球法兰西品质西梅，其收入由2023年的人民币1.56亿元激增143.6%至2025年的人民币3.80亿元；梅冻以“天然原浆替代传统添加剂”颠覆原料端、以“全球顶尖无菌锁鲜工艺”重塑生产端，在开创高品质果冻新品类的同时，进一步向“重新定义天然健康零食标准”的目标迈进，其收入由2023年的人民币3.11亿元增加49.8%至2025年的人民币4.66亿元。其他产品收入由2023年的人民币0.17亿元激增105.9%至2025年的人民币0.35亿元，我们认为可能是公司新推出的产品类别（如梅精软糖）的受欢迎有关。•增本降价致毛利率承压：2023至2025年，梅干零食/西梅产品/梅冻毛利率分别下降4.3/5.4/3.8pcts，下滑主因：一是为扩大市场份额而采取的降价策略，2023-2025年，梅干零食/梅冻平均售价分别下降；二是原材料成本上涨。2020至2024年，国内青梅价格受天气、市场及库存影响，复合年增长率2.0%；进口西梅因恶劣天气、减产、需求增长及物流成本上升，复合年增长率6.3%；同期，辅助原料白糖受全球供应和天气影响，复合年增长率4.4%。图19：中国青梅、进口西梅及白砂糖平均价格（千元/吨）图17：2023-2025年公司按产品类别划分收入（元）图18：2023-2025年公司各产品毛利率1,200,00070.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%2220181614121081,000,000800,000600,000400,000200,000064202020年2021年2022年2023年2024年2023年2024年西梅产品

梅冻2025年其他2023年梅干零食2024年西梅产品2025年其他青梅进口西梅糖梅干零食梅冻3.2

销售费用率显著下降，成为利润增长的关键驱动力•公司销售费用由2023年的3.09亿元减少至2025年的2.72亿元，主因：（1）公司针对若干渠道及客户群部署更有效的广告方法，导致广告开支减少；（2）将销售扩展至零售渠道，而其中部分客户（例如大多数零食专卖店）通常所需的营销投入较少。公司管理费用由2023年的1.00亿元增加11.9%至2025年的1.12亿元，主要是于招聘人才的雇员薪酬费用增加。通过计算可以看出，2023年至2025年，公司销售费用率呈明显下降趋势，从约23.4%降至15.9%，三年间下降了7.5个百分点，直接贡献了大部分利润增长；而管理费用率则保持平稳且处于低位，始终维持在6%-7%左右。图20：公司2023-2025年管理费用明细（千元）图21：公司2023-2025年销售费用明细（千元）图22：公司2023-2025年销售费用率和管理费用率25.00%90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000020.00%15.00%10.00%5.00%2023年2024年2025年2023年2024年2025年0.00%雇员薪酬开支

折旧及摊销税项及附加费业务发展开支2023年管理费用率2024年2025年雇员薪酬开支

营销开支差旅开支

折旧及摊销广告开支其他运输开支谘询费其他差旅开支销售费用率223.3休闲零食赛道品牌对比•

单看果类食品，2023-2025年公司收入上持续领跑且稳步增长，从2023年的约13亿元增长至2025年的17亿元以上，高于三只松鼠（仅果类）与良品铺子（仅果类），尤其在2025年行业普遍下滑时仍保持5.9%正增长，不过明显放缓的收入增速暴露了公司单一品类的增长瓶颈。•

据新浪财经显示，毛利率上，溜溜梅2025年35.6%的水平位居行业第一，这一优势源于梅类零食本身的高毛利属性，以及公司的“自有工厂+品牌直营”模式使得它具有较强定价权，所以毛利率高于另外两家企业（仅果类）的毛利率（约20%-30%），但新品类零食的竞争加剧导致了公司的毛利率依旧下滑。费用结构上，公司的运营策略从明星代言，央视广告模式转而面向渠道深耕和私域运营，使得营销效率提升。对于其他公司（三只松鼠，良品铺子），它们将更多的营销费用投入线上，导致流量成本飙升。来伊份则是由于高额的门店租金和人工成本导致费用率提高。除了营销费用率降低，公司2025年10.6%的净利率也可以看出其盈利质量是较高的。图23：2023-2025年各公司果类食品总收入（亿元）图24：2023-2025年各公司果类食品毛利率图25：2023-2025年各公司销售及管理费用率18.0045.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%25.00%16.0014.0012.0010.008.0020.00%15.00%10.00%5.00%6.004.000.00%2.002023年2024年2025年0.000.0%三只松鼠销售费用率良品铺子销售费用率溜溜梅管理费用率溜溜梅销售费用率2023年2024年2025年2023年溜溜梅2024年2025年良品铺子三只松鼠管理费用率良品铺子管理费用率溜溜梅三只松鼠（仅果类）良品铺子（仅果类）三只松鼠233.3

休闲零食赛道品牌对比表4：可比公司财务数据对比指标年份溜溜梅(6658.HK)盐津铺子

(002847.SZ)三只松鼠

(300783.SZ)来伊份(603777.SH)良品铺子

(603719.SH)2023202420252024202520232024202520232024202520232024202513.216.241.271.139.833.780.571.6营业收入（亿元人民币）营收同比增长率毛利率53.0106.217.157.6101.938.254.922.20%5.90%40.10%36.00%35.60%23.40%19.20%15.90%7.50%9.10%28.90%8.60%49.30%-4.10%23.30%24.20%24.40%17.40%17.60%19.70%3.09%-15.33%13.35%42.20%41.00%30.50%27.90%28.30%23.10%1.60%-11.00%-23.40%27.70%26.10%24.80%19.50%21.10%23.40%2.20%33.50%30.70%30.80%12.50%12.50%10.50%12.50%12.10%12.90%营销费用占比净利率3.84%-2.30%-3.90%-0.70%-2.60%10.60%1.52%24（1港元=0.8652元）4.盈利预测与投资建议254.1

盈利预测•

关键假设

收入假设：公司是中国果类健康零食行业龙头，得益于漳州超级工厂投产及“尼嗒”果干品牌重启带动的果干品类放量，零食折扣店、会员商超及下沉批发三大渠道同步扩张，我们预计未来三年保持双位数增长，相应的26-28年收入分别为19.8/23.4/29.0亿元。

利润假设：收入高增长摊薄全产业链固定成本，叠加高毛利品类占比提升带动盈利质量改善，直供渠道占比上升进一步降低中间费用。我们判断26-28年归母净利润为2.2/2.8/3.6亿元。

毛利率假设：产业链布局与全球化原料锁价策略有效对冲农产品价格波动风险，智能化产线规模效应释放后单位成本持续下行。我们判断未来三年公司毛利率稳中有升。表6：分产品预测表5：公司整体盈利预测与估值人民币百万梅干零食收入2023A8382024A2025A2026E2027E2028E财务摘要2024A2025A2026E2027E2028E97416.2%313830-14.8%277784-5.5%2748174.2%28692313.0%323营业收入(百万元)YoY1616.021710.731980.492338.002899.29毛利316毛利率37.7%32.1%33.4%35.0%35.0%35.0%西梅零食收入YoY（%）22.24%147.725.86%182.0915.77%221.9718.05%280.8624.01%364.9215622443.3%7238070.1%11360860.0%18984538.9%2781,16838.2%385YoY归母净利润(百万元)毛利5535.1%毛利率32.4%29.7%31.0%32.9%33.0%梅冻收入31141031.9%19646613.5%21153615.0%24161615.0%27773920.0%347YoY（%）48.86%36.04%1.9523.27%35.58%2.6921.90%36.12%2.8226.53%36.55%3.5629.93%36.99%4.63YoY毛利15349.2%毛利率47.8%45.4%45.0%45.0%47.0%毛利率（%）其他（主要指梅精軟糖、青梅味調味品、梅茶及其他果乾產品）收入179-49.2%135305.5%75250.0%116015.0%136915.0%16每股收益（元）YoY毛利6毛利率33.0%16.2%21.0%21.0%22.0%23.0%ROE0.240.210.200.200.21合计收入1,3221,61622.3%5831,7105.8%6091,98015.8%7152,33818.1%8542,89924.0%1,07237.0%YOY市盈率————50.2939.7530.59毛利53040.1%毛利率36.0%35.6%36.1%36.5%26资料：华西证券研究所4.2

投资建议•

投资建议：招股书显示，未来三年，溜溜梅计划进一步拓展海外市场，并将持续推出符合年轻消费趋势的功能性零食，以产品创新和区域扩张驱动品牌下一阶段增长，在食品饮料大健康领域构建更完整的版图。我们预测公司26-28年收入为19.8/23.4/29.0亿元；归母净利润为2.2/2.8/3.6亿元；EPS为2.82/3.56/4.63元。2026年07月22日收盘价HKD

144.4元对应P/E分别为44/35/27倍，首次覆盖，给予“买入”评级。表7：可比公司对比营业收入（亿元）归母净利润（亿元）PE市值（亿元）公司代码公司2025A57.62026E66.22027E76.02028E86.12025A7.52026E8.92027E10.72028E12.72025A24.92026E14.72027E12.12028E10.3002847.SZ

盐津铺子

150.3300783.SZ

三只松鼠

77.1101.9110.9123.9137.91.63.13.64.159.921.718.616.2603719.SH

良品铺子

38.454.917.151.319.850.323.451.429.0-1.51.80.62.20.92.81.13.6-31.859.044.136.534.931.226.86658.HK溜溜梅

113.8——27（1港元=0.8652元）5.风险提示285.

风险提示•

消费需求减弱：消费需求弱复苏持续时间较长，公司所处赛道为可选消费品，可能受到大环境的影响经营恶化。•

新品上市不及预期：快消品依赖产品迭代和资源投放，存在新品上市表现不及市场预期或者资源投放后对收入贡献不及预期的情况。•

行业竞争加剧：食品饮料行业竞争仍然十分激烈，未来仍有其他企业加大投放，加剧行业竞争的风险。•

食品安全问题：任何不当生产、加工、运送和仓储、忽视执行适当的产品验证、原材料不合格或其他不可预见的事件等问题均可能损害产品质量并引起食品安全问题。29附录财务报表和主要财务比率利润表（百万元)2025A2026E2027E2028E现金流量表（百万元)2025A2026E2027E2028E营业总收入YoY(%)1710.735.86%1980.4915.77%1265.062338.0018.05%1483.562899.2924.01%1826.89净利润182.0968.77221.9760.00280.8673.00364.9285.00折旧和摊销营运资金