迈富时全栈To ken工厂业绩强劲增长

内容目录一、司览营及售SaaS头，Allin业级AI4年销字沉，管层期义显心 4务览：26H1翻倍长经整利2.1亿超2025全年 5户商模：大收类，KA与SMB轮驱动 6融与本作年近10亿元融续加智计基设施 8二、业业AIAgent进入发，销SaaS本盘续容 9业AIAgent：2024-2029ECAGR约107，工具向数员工" 9销SaaS：2022-2027ECAGR约29，AI重行业争素 10比Salesforce：业级AI"间"异稀缺定价 10三、栈Token工：栈布思与略径 11略位规：卖软"到卖果"，路径造栈Token工厂 11AIAgent产体覆盖业心景智体矩阵 11术座三核平台筑栈力系 12力局自推工厂国芯协，成本城河 13景地多业例验，重润源晰 13四、利测估值 15利测 15五、险示 16图表目录图表1：公概况 4图表2：公发历程 4图表3：2021-2026H1公司业入增速 5图表4：2021-2026H1公司业收结构 6图表5：2021-2026H1公司利变化 6图表6：2023-2026H1公司费与KA客量 7图表7：公商模计费式解 7图表8：KA客与SMB中小户式比 8图表9：LLMtoken支指数 9图表10：中企业AIAgent场模预测 9图表11：中营及售SaaS场模预测 10图表12：企级AI市场争局公卡位 10图表13：SalesforceVS迈时 11图表14：公"栈Token工厂"力系算-模层-AI生台层应用） 12图表15：公三核平台产功能 13图表16：公司AIAgent分行落案例 14图表17：Token厂重利来源 14图表18：公分务入预测 15图表19：公分务利率测 16（Marketingforce）2009SaaSAI+SaaSAllinAIToken20245SaaS（202222756图表1：公司概况项目内容成立/上市2009年成立（珍岛集团，024年5月于港交所主板上市创始人/实控人赵旭隆（董事长兼CE，与朱水纳合计控制约44股份，226年5月公12总部/分支上海（静安市北高新，全球0余家分支机构，员工,893人（26H1，同比+13.8）核心业务AI应用业务（营销/销售/客服等企业级智能体）+精准营销服务产品底座GenAIOSAI-Agentforce3.0AI-KnowForce客户规模2275626H1AI27,269名（同比+25.9）行业覆盖消费零售、汽车、金融、医疗、文旅、制造业、教育、互联网等多行业行业地位SaaS（20222.6，排名第一）出海布局中国香港、美国、新加坡、日本子公司来源：公司公告，公司官网20265204420265712AI202655Token图表2：公司发展历程阶段时间关键事件SaaS起步2009-2014赵旭隆于上海创立珍岛集团，以搜索营销工具切入企业获客场景，沉淀营销数据资产平台化2015-2020自建IC机房构建成本优势；推出T云（MB、珍客（KA）两大SaaS产品，模块持续扩容AI+SaaS2021-2023AI深度融入产品全链路；2023年收入12.3亿元，亏损收窄上市与转型20245月港交所上市；发布Tforce营销大模型、AI-Agentforce中台；经调整净利0.79亿元转正AllinAI应用2025"场景+数据+平台+模型"四层架构跑通；收入28.2亿元（yy+0.，经调整净利1.5亿元全栈Token工厂2026至今GenAIOS、Agentforce3.0、KnowForce、Data-Agent；5526H119.6亿元（yo+11.，净利润.0亿元（yo+461）财务概览：26H12.12025：2021-20248.7715.5928.1880.8；202619.60较2025进一提，心动为AI应业的模兑。润端，20240.7920251.52现润2.03比+466.1经整利润2.13元比+150.92025，26H154.83AI图表3：2021-2026H1年公司营业收入及增速同比增速同比增速营业收入(亿元)2021 2022 2023 2024 2025 2026H1007.820526.530.4408.81012.311.4601515.68080.82019.610012030 28.2 111.225AI+SaaSAI26H1AI亿，+13.7，占收入57.（0251为5.3；准销务8.32亿元，同比+96.3，2H14.2（205H1为AI用务利率去同期80.4主因KA业占提带工与应用利率4.9，高位精营服毛率2.7（年同期10.，主图表4：2021-2026H1年公司分业务收入结构3025201510502021 2022 2023

5.34.385.34.387.028.424.3911.285.36.1314.877.178.3213.31

2026H1AI应用业务收入（亿元） 精准营销服务收入（亿元）图表5：2021-2026H1年公司毛利率变化

90.1% 89.2% 87.7%

75.2% 76.6%

54.5%

49.0%

57.3%

42.0%

45.2%0%

18.9% 14.3% 17.0%

5.0% 2.7%2021 2022 2023 2024 2025 2026H1AI应用业务毛利率（%） 整体毛利率（%） 精准营销服务毛利率（%），KASMBAI27,2698,124KA2026Timberland图表6：2023-2026H1年公司付费客户与KA客户数量2.82.7万名万名2.62.4

2023 2024付费客户数（万名）

2025 2026H1KA客户数量（名，右轴）

18002.7616092.7616092.732.662.5578314001200名1000名8006004002000来源：公司公告，公司官网AI：SaaSToken1oknSaS订阅费与Tken消耗费均属于公司半年报公告中"云端的营销和销售解决方案服务"这一业务分类。KA收入8.32亿（yoy+96.3图表7：公司商业模式与计费模式拆解收入类型计费方式占比与趋势毛利特征SaaS订阅费按席位/模块订阅，以1年期为主，合约期内随时间确认收入云端业务基本盘8790（SaaS）Token消耗费预算框架内按实际消耗结算AI应用收入快速提升估算毛利率介于软件和AI应用里其他业务之间定制化软件开发项目KA大客户定制开发，一单一议，交付验收后按时点确认收入KA高增与私有化部署需求带动占比上升项目打包毛利率低于软件业务一体化终端业务智能体一体机软硬件一体交付，客户接受后按时点确认收入以政府及城投类政企为主硬件平价转售，我们假设软硬件价值量约各占一半精准营销服务广告代理+投流服务（在线广告解决方案+广告分发）26H1收入8.32亿元（+6.，占总收42.526H12.7假设KASMBKA（DEAIAI-getforceKA步向ToknSMBSaaS+Token102026950.85/9,832,8004.9972026917款净拟100于全栈Token工的和优，括内海算力基AIDCGPUAITokenAI202792026512,333,4004.9972026515100GPUAIDCAIToken202663011804.8792026①20245IPO1.811Mrkeingorce（0AI/0（3051.639121001.095AI（TforceAI、302025年2月配售20,105,80012.018亿元，40向AI智能平应开商业、20于资、3026H18.3406年1-2月公司于联交所合计回购66,503,87.6630（33.02.26AI图表8：KA大客户与SMB中小客户模式对比维度KA大客户SMB中小客户产品形态标品+定制化实施（FE共创，成熟（含智能体一体机）标准品，云端即开即用，无定制算力安排客户自行提供算力（租裸金属或自有服务器）公司统一云服务与算力（开源模型+自研垂类模型）收费结构产品订阅费+定制化软件开发费，部署后持续订阅，后续Token消耗产品订阅费+Token消耗费毛利水平短期呈U型、长期反转提升毛利率更高（场景Token溢价高）获客方式销售长期跟进对接；招投标赢单率、被邀标比例明显提升行业论坛/会销/沙龙+295家渠道伙伴AIAgent：2024-2029ECAGR107，从工具走向"数字员工"AgentAIIDC《I（026AIAgent20486亿元，20252121.520293,320107，AIROIAIAgent图表9：LLMtoken支出指数来源：SiliconData图表10：中国企业AIAgent市场规模及预测35003000亿元亿元0

332017608963320176089644921286

2029E来智《AI智体能决势实白（2026） ：2027/2028E复合速算AIAgentAPIKnow-howSaaS：2022-2027ECAGR29，AISaaS（Frost&Sullivan）SaaS201873202220629.720277452022-2027E29.3，持AI图表11：中国营销及销售SaaS市场规模及预测2018 2019 2020 2021 2022 2023 20242025E2026E2018 2019 2020 2021 2022 2023 20242025E2026E2027E010.57.31014.52020.618.726.93035.64046.3605059.57074.580 (十亿元)来源：迈富时招股书（引弗若斯特沙利文数据AISaaSAIAIAgent/销售/客服场景建立先发优势。图表12：企业级AI应用市场竞争格局与公司卡位玩家类型代表厂商打法与优势与迈富时的关系全栈场景型龙头迈富时自有中台+垂直场景Agent矩阵，交付可量化ROI聚焦营销/销售/客服，错位竞争通用软件AI转型金蝶、用友存量ERP/CRM客户基础大，AI作为功能叠加场景错位；CRM领域存在AI原生替换竞争互联网大厂字节、腾讯、阿里模型+云+iPaaS中台有竞争关系通用大模型厂商智谱、MiniMax、DeepSeek卖模型Token/订阅，不做落地实施上游供应商；公司模型中性、按场景选型垂直工具/单点SaaS单功能厂商与通用大模型能力高度重合被AI替代风险高，是行业出清对象来源：国金证券研究所整理对比Salesforce：企业级AI"SalesforceAIData360360（AtlasOpenAI、Anthropic、GoogleCRM2026731113GAAP341gentfrceARR超5（40SalesforceAIGenAIOS+AI-AgentforceAgentforce360/AtlasAI-KnowForceData360（Agentforce2美元FlexCreditsToken。15CRM图表13：SalesforceVS迈富时维度Salesforce（CRM）迈富时（2556.HK）核心资产Data360数据云+Agentforce360平台（Atlas推理引擎）AI-KnowForce知识中台/本体层+GenAIOS落地抓手全球15万+存量客户渗透+合作伙伴生态标品为主+KA定制实施场景聚焦CRM全域（销售、服务、营销、电商、协作）营销、销售、客服等前端增收场景模型策略模型中立（Atlas引擎接入OpenAI/Anthropic/Google）模型中性（自研Tforce/W-Box+开源+商用混合）收费模式订阅+按量计费（2美元/对话、FlexCredits）订阅+实施+Token按量计费（锚定业务结果）公司收入224.78亿美元（2026年2—7月）19.60亿元人民币（2026年1—6月）收入同比增速12（2026年2—7月）111.2（2026年1—6月）公司毛利率76.8（公司整体，2026年2—7月）45.（公司整体，226年1—6月；6.6（AI应用业务，同期）来源：Salesforce财报及官网，公司公告，BloombergToken2026TokenTokenAPITokenTokenAITokenSMBKA2026TokenAIAI-AgentforceAI-KnowForceAITokenAIAgent2026AIAgent①AI营销场景，推出AI营销场景AgentT-GEOMarketingGTMAgent、MirrorWorld、AICMS、AIKOXAICDP、AgenticDAMT-GEO"AI②AIAICRMAIAIAIAIToCToBAIAIAI⑤AIAgentAIEVANoraAIAgentAIAI26H1尚未产2026KA3-4（MAS）2026AIIDC+5Tforce/W-Box22AIOSAI+AI-Agentforce3.0+AI-KnowForceAIAgentAIAIAI-Agentforce3.02026（N（MAAI-KnowForceKnow-howFDEGenAIOSAIAIAIGenAIOSToken图表14：公司"全栈Token工厂"能力体系（算力层-模型层-AI原生平台层-应用层）层级核心内容能力说明应用层营销/销售/客服/外贸/研发/陪练/经营分析AIAgent矩阵交付可计量的"场景Token"（定价锚定客户业务结果价值）AI原生平台层GenAIOS+AI-Agentforce智能体中台3.0智能体搭建、协同编排、权限管控与安全审计；NLA/MAS/多模态交互模型层Tforce/W-Box垂类大模型+AI-KnowForce知识中台Know-how淀，六大行业上千个可复用知识图谱算力层自有IDC+国产算力（沐曦/昆仑芯等）+5亿港元智算基础设施投入推理优化降本；GPU/内存锁定涨价前低价货源来源：公司官网图表15：公司三大核心平台与产品功能层级核心产品定位与功能模型层Tforce/W-Box营销领域大模型22756开源/商用模型数据层AI-KnowForce企业级知识中台涵盖企业数据库、知识库及知识图谱的本体层沉淀，六大行业上千个可复用知识图谱，解决幻觉与权限问题AI原生平台层GenAIOS+AI-Agentforce智能体中台3.0AI3.0NLA专属智能体上线周期压缩至3周以内应用层营销/销售/客服/GEO/外贸/陪练/经营分析/研发智能体GTMAgent、MirrorWorld、AICMS、AIKOX、AICDP、AgenticDAM、AICRM、AIAI合同评审、DataAgent、EVA/Nora、AI等来源：公司官网，公司公众号+TokenIDC5520265GPU，Token公司在SaaSIDCTokenAIAgent8AIAI8159512；GEOAI210。图表16：公司AIAgent分行业落地案例行业/客户应用场景与智能体组合落地成效文旅集团获客-接待-跟进-成交-复购全链路8大智能体报价到成交转化率提升40，新人独立成单周期缩短头部服装品牌AI角色模拟、金牌话术、产品问答、攻防模拟新人学习成本降低，进店成交率与人均成交金额提升大型汽车集团录音质检、话术推送、AI平台曝光监控覆盖上千家经销商，到店转化率与销售人效提升工业涂料企业需求管家、资料查询、方案生成等8大智能体查询从数小时至几十秒，方案准备从数周至1天内大型定制家居需求预测、履约跟踪、售后智能体联动首字响应<5秒，准确率>95，转人工率12医药大健康品牌AI-Agentforce打通近百万离散会员数据新会员转化率提升，全域会员GMV创历史新高上海环保板材供应商GEO智能助手，多AI平台关键词与内容优化AI搜索询盘量月度增长210连锁零售品牌DataAgent自然语言分析、主动预警与归因分析由约2天缩短至几分钟，当天定位并修复异常深圳消费电子卖家Nora多语言视频生成20款产品×3语言、60条视频，由2周+上万元降至数小时来富官迈时“6杰出I创技服（4迈时eoe企级智体台解决案相WAIC（2025-07-29 整理（AI-AgentforceTforceAI503100AIAgentTKD7×24EDMTokenTokenIDCAgentToken图表17：Token工厂的四重利润来源利润来源机制①场景溢价TokenToken，定价锚定业务结果价值而非算力成本②工程化成本节约缓存命中、小模型复用同类结果，实际消耗远小于计费用量③自有算力成本差自建IDC+国产算力+推理优化（异构调度、峰谷利用）④中台与生态分成非优势领域Agent外包生态伙伴，公司掌握客户与中台盈利预测AIAIAISaaSTokenKAKnow-how11.3AI用业务2026/2027/2028年收入分别为26.8/45.5/76.4+80/+68。AI26H1亿元，yoy+96.3。我们预计精准营销业务2026/2027/2028年收入分别16.6/19.9/22.9元别同+25/+20/+15。3）2026/2027/202843.4/65.4/99.3/+52。图表18：公司分业务收入预测项目（人民币百万元）2024A2025A26H1A2026E2027E2028E1.AI应用业务842.21,486.61,127.92,678.94,548.77,641.8yoy19.976.5123.780.269.868.0占比总收入54.052.857.561.769.576.92.精准营销服务716.41,331.4832.421,662.91,992.22,293.0yoy35.285.896.324.919.815.1占比总收入46.047.242.538.330.523.1总收入1,558.62,818.01,960.364,341.776,540.879,934.80yoy26.580.8111.254.150.651.9预测KATokenAI26H1AI我计2026/2027/2028分为71.1准销本为广告代理及投放服务，毛利率较低，考虑行业竞争及业务规模控制，我们预计2026/2027/2028毛分为2.3/1.7。图表19：公司分业务毛利率预测营业成本拆分（人民币百万元）2024A2025A26H1A2026E2027E2028E1.AI应用业务营业成本115.7369.2264.3775.31473.12725.2yoy34.1219.1166.9110.090.085.0毛利率86.375.276.671.167.664.32.精准营销服务营业成本617.11,264.7810.21625.11955.02254.2yoy40.3104.9114.028.520.315.3毛利率13.95.02.72.31.91.7营业成本合计732.81,633.91,074.42,400.53,428.24,979.4yoy39.3123.0125.046.942.845.3毛利825.81,184.1885.91,941.33,112.74,955.4毛利率53.042.045.244.747.649.9预测AI2026/2027/20284.2/6.4/9.7/+52。/AITokenAITokenAI（）TokenTokenGPU2025年，五户交额集总入53，一大户易集团收入20258971（厂附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万)资产负债表(人民币百万)2023A 2024A2025A2026E2027E2028E2023A2024A2025A2026E2027E2028E主营业务收入 1,232 1,5592,8184,3426,5419,935货币资金 1387911,244756862841增长率 7.8 26.580.854.150.651.9应收款项 1,8241,8822,8353,7655,1006,711主营业务成本 526 7331,6342,4003,4284,979存货 009066销售收入 42.7 47.058.055.352.450.1其他流动资产 1102391,0371,6442,3373,050毛利 706 8261,1841,9413,1134,955流动资产 2,0722,9115,1256,1658,30510,608销售收入 57.3 53.042.044.747.649.9总资产 90.095.498.091.494.295.8营业税金及附加 0 00000长期投资 000000销售收入 0.0 0.00.00.00.00.0固定资产 935340482385308销售费用 327 3274084787951,246总资产 4.11.70.87.14.42.8销售收入 26.5 21.014.511.012.212.5无形资产 118724579109136管理费用 204 265193208358567非流动资产 230141104581515465销售收入 16.5 17.06.84.85.55.7总资产 10.04.62.08.65.84.2研发费用 210 2454417121,1051,778资产总计 2,3033,0535,2296,7468,82011,072销售收入 17.0 15.715.616.416.917.9短期借款 1,8441,0231,8432,1172,5732,968息税前利润（EBIT） -134 -837894166381,019应付款项 5175106186251371销售收入 -10.9 -53.73.29.69.810.3其他流动负债 1,2101,1801,1821,5462,4673,241财务费用 35 3915000流动负债 3,1042,2783,1313,8495,2916,580销售收入 2.9 2.50.50.00.00.0长期贷款 000000其他长期负债 159117189145145145负债 3,2642,3953,3203,9945,4366,726投资收益 0 00000普通股股东权益 -9616581,8642,7133,3514,323税前利润 0.0 0.00.00.00.00.0其中：股本 000111111营业利润 -66 -261145228011,265未分配利润 -8577631,9932,8313,4694,442营业利润率 -5.4 -1.64.112.012.312.7少数股东权益 0045393323营业外收支负债股东权益合计 2,3033,0535,2296,7468,82011,072税前利润 -169 利润率 -13.8 4169.66389.81,01910.3比率分析所得税 0 0146562023A2024A2025A2026E2027E2028E所得税率 0.0 0.01.01.01.05.5每股指标净利润 -169 -87773412632963每股收益 -10.08-4.130.351.562.383.62少数股东损益 0 0-16-6-6