希音-W(0625.HK)公司首次覆盖报告：全球线上时尚领域龙头LATR深筑壁垒商业模式持续进化

目录希音国际：全球线上时尚领域龙头，规模稳步扩大 6公司概览：依托服装品类向外延伸，持续推动全球化布局 6经营数据：模式及品类向多元化发展，财务表现稳健向上 8公司治理：模式及品类向多元化发展，财务表现稳健向上 行业洞察：国货品牌化出海高景气，时尚产业空间广阔 12跨境电商景气趋势良好，平台竞争中确立差异化 12总量概览：全球消费线上化趋势明朗，跨境电商景气良好 12电商平台梳理：一超多强格局初现，后发者寻求差异化优势 13品牌卖家洞察：跨境出海竞争力持续凸显，长坡厚雪塑造商业价值 17全球时尚产业空间广阔，线上化趋势创造结构性机遇 19公司核心竞争力模式助力时尚优势延伸 21模式解决时尚行业痛点，构建供应链生态 21自有品牌矩阵支撑成长基本盘，垂类优势赢得用户信赖 24多种合作模式引入外部商家，向综合性平台迈进 25募资项目规划清晰，强化全链路竞争力 26盈利预测与投资评级 27盈利预测 27投资评级 28风险提示 28图目录图1：希音国际核心成就一览 6图2：希音国际发展历程 6图3：希音国际围绕打造商业模式 7图4：希音国际财务数据 7图5：希音国际营收及增速 8图6：希音国际用户统计（截至统计日止12个月，统计日即图中横轴所列示时间） 8图7：希音国际分业务类型规模及增速 8图8：希音国际分业务类型营收占比 8图9：希音国际分商品类别规模及增速 9图10：希音国际分商品类别营收占比 9图11：希音国际分地区规模及增速 9图12：希音国际分地区营收占比 9图13：希音国际营业利润率趋势 10图14：希音国际销售成本率趋势 10图15：希音国际履约费用率趋势 10图16：希音国际营销费用率趋势 10图17：希音国际股权结构 图18：希音国际主要执行董事及高管 图19：全球电商市场规模、增速及渗透率情况 12图20：我国跨境电商进出口额及增速 12图21：亚马逊平台销售规模及增速 13图22：亚马逊平台中国卖家比例 13图23：我国跨境电商进出口额及增速 13图24：TEMU平台销售规模 14图25：亚马逊平台与物流配送速度对比 14图全托管VS半托管模式UE模型（成熟头部卖家） 14图电商平台销售规模 15图电商平台GMV分地区占比（2025年） 15图Shop社群电商打法 15图30：亚马逊招商看点 16图31：TEMU招商看点 16图Shop招商模式 16图33：SHEIN招商看点 16图34：跨境电商品牌卖家飞轮效应 17图35：商品登上BestSellers榜单后便可反哺品牌店铺实现引流 17图36：广告投流是打基础后的关键环节 18图37：部分跨境电商公司海外仓情况梳理 18图38：全球时尚市场规模及增速 19图39：全球服装零售、鞋类零售市场规模及增速 19图40：全球时尚市场线上渗透率 20图41：全球家居及生活市场规模及增速 20图42：全球美妆及个人护理市场规模及增速 20图43：SHEIN女装筛选页面 21图44：Amazon女装筛选页面 21图45：希音国际模式运行逻辑 21图46：希音国际模式流程框架 22图47：希音国际供应商合作模式 22图48：希音国际供应链管理系统帮助合作伙伴优化库存管理 23图49：SHEIN打造自动化流程 23图50：SHEIN高透明度供应链帮助供应商决策 23图51：希音国际品牌矩阵 24图52：MOTF品牌主打品质与简约风格 24图53：公司订单情况（截至统计日止12个月，统计日即图中横轴所列示时间） 24图54：公司通过品牌赋能帮助供应商伙伴发展 24图55：公司面对外部商家推出三大合作模式 25图56：公司面对外部商家推出三大合作模式 25图57：希音国际募资项目规划 26图58：希音国际预测拆分（单位：百万美元） 27图59：可比公司盈利预测与估值（单位：亿元，相关公司数据货币类型均为人民币） 28希音国际：全球线上时尚领域龙头，规模稳步扩大公司概览：依托服装品类向外延伸，持续推动全球化布局图1：希音国际核心成就一览司公

希音国际深耕全球线上时尚与生活方式领域。希音国际是一家全球线上时尚和生活1602.73SHEIN平台初期的主要业务为自有品牌SHEIN开始允许其他使用自身供应链的品牌入驻，提供更广泛的产品类别，通过招商平台可大致分为时尚潮品、家居百货、质感精致三大类别，包括服装、鞋类、配饰、美妆、家居和生活产品、电子产品、婴童用品等，向综合性电商平台迈进。公司首创（R）图2：希音国际发展历程司公

201292021SHEINX20231P3P2025SHEINXSHEINXcelerator公司围绕LATR（）第一方模式下，公司向供应商采购商品，第三方商家自行生产或从其供应商处采购商品，公司通过商城服务支持第三方商家向SHEIN平台用户销售商品，并据此向其收取服务费。同时，公司也为第三方商家提供覆盖仓储与物流需求的履约服务，并就该等服务向第三方商家收取服务费，有关费用通常以就商城服务收取的佣金及就所提供的履约服务收取的费用的形式收取。图3：希音国际围绕LATR打造商业模式司公图4：希音国际财务数据

营收规模稳健增长，毛利率稳步向上。2023-2024年公司-2026Q1稳步向上态势，但期间费用率提升较为明显，对净利润造成一定压力。单位：百万美元2023202420252026Q1营业总收入YOY主营业务收入YOY毛利YOY毛利率YOY营业利润YOY营业利润率YOY归母净利润YOY归母净利率YOY期间费用率销售费用率研发费用管理+研发费用率财务费用率32,103.0038,748.0041,847.009,052.0020.70%8.00%1.12%32103.0038748.0041847.009052.0020.70%362.30%1.12%19326.0023499.0028414.006373.0021.59%345.85%13.54%60.20%60.65%67.90%70.40%0.45%7.25%7.70%1,800.001,509.002,183.00324.00365.74%44.67%-37.21%5.61%3.89%5.22%3.58%-1.71%1.32%-2.18%2,789.003,365.002,064.00-99.0020.65%2184.85%-125.06%8.69%8.68%4.93%-1.09%0.00%-3.75%-5.51%46.19%47.91%55.04%61.60%10.76%10.73%14.79%15.80%0.000.000.000.0045.16%47.42%49.03%51.76%-9.72%-10.24%-8.78%-5.96%图5：希音国际营收及增速

经营数据：模式及品类向多元化发展，财务表现稳健向上公司2025年实现营收418.5CAGR14.2%，20252026Q12026331122.8115%图6：希音国际用户统计（截至统计日止12个月，统计日即图500

2023 2024 2025 总营收（亿美元） YOY

25%20%15%10%5%0%

中横轴所列示时间）3002502001501005002023.12.312024.12.312025.12.312026.3.31活跃用户数（百万）

25%20%15%10%5%0%司公商业模式进化，服务收入占比提升。入主要来自第一方模式销售商品，服务收入则来自履约服务及商城模式（式）收取，包括仓储、派送服务、派送距离或适用派送区域、货物重量及尺寸，以及所需的处理或服务水平，商家服务费包括获取流量及触达客户、付款处理、平台营运10%-20%年CAGR133.7%，20232026Q114.3%图7：希音国际分业务类型规模及增速5002023 2024 2025 2026Q1

350%300%250%200%150%100%50%0%

图8：希音国际分业务类型营收占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%产品收入（亿美元） 服务收入（亿美元服务收入YOY（右轴）

0%2023 2024 2025 2026Q1产品收入占比 服务收入占比服装品类为经营压舱石，逐步向多元化品类拓展。公司营收按商品类别划分看，服装品类占据主要份额，近年来保持6成以上占比，作为经营压舱石销售趋势亦与整体收入基本一致。其他商品品类方面，公司围绕时尚领域依托国内供应链优势及第三方卖家资源进行有序拓展，已覆盖服装、鞋类、配饰、美妆、家居和生活产品、SHEIN图9：希音国际分商品类别规模及增速3002502001501005002023 2024 2025 2026Q1

40%35%30%25%20%15%10%5%0%

图10：希音国际分商品类别营收占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%服装品类入（美元） 其他品收入亿美）服装品类入YOY（右） 其他品类入YOY（右

0%2023 2024 2025 2026Q1服装品类收入占比 其他品类收入占比公 公24.1%，欧洲市场占比近年来基本稳定，美国市场占比有所下降或主要系平台间竞争、关税SHEIN在中东、拉美市场有望通过差异化特色树立先发优势，实现较快发展。图11：希音国际分地区规模及增速8060402002023 2024 2025 2026Q1美国收入亿美元） 欧洲收（亿元

40%30%20%10%0%-10%-20%

图12：希音国际分地区营收占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%其他地收入亿美） 美国收入YOY（轴）

0%2023 2024 2025 2026Q1欧洲收入YOY（右轴） 其他地区入YOY（右）

美国收入占比欧洲收入占比其他地区收入占比2.5%-4.5%20252024年销售成本率：公司近年来销售成本率稳中有降，该项目主要来自商品销售成本及存货减值，我们认为该指标下降一是因为不产生销售成本的商城模式占比增加，二是因为公司LATR模式持续优化，推动成本优化以及存货管理精益化。图13：希音国际营业利润率趋势5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%2023 2024 2025 2026Q1

图14：希音国际销售成本率趋势45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2023 2024 2025 2026Q1营业利润率 销售成本率公 公履约费用率：公司近年来履约费用率持续温和上升，该项目主要来自履行相关职能的员工工资、奖金及福利、仓库租赁费用、运输及处理费、包装费、产品采购应估成本，若货品由公司仓库直接运送至海外客户，还将包含关税及海关税项。我们认为近年来该指标提升主要系公司加大对履约环节建设投入所致，自建仓储物流体系带来相关费用增加，底层反映公司正从小包直邮模式逐步向常规跨境物流模式切换。202310.8%2025年入旨在保障平台用户流量获取。图15：希音国际履约费用率趋势60%50%40%30%20%10%0%2023 2024 2025 2026Q1

图16：希音国际营销费用率趋势18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%2023 2024 2025 2026Q1履约费用率 营销费用率公 公图17：希音国际股权结构

公司治理：模式及品类向多元化发展，财务表现稳健向上搭建A/BA/B10B133.0%A导权。公 截至2026/7/3）4510图18：希音国际主要执行董事及高管姓姓名 年龄 职务 职责 履历许仰天 42

创始人、执行董事兼首席执行官

监督公司战略及业务管理

2007与其他联合创始人曾一同在一家给出口企业提供SEM（搜索引擎整合营销）服务的公司工作。苗苗 41 联合创始人、执行董事兼首席运营官

监督公司运营

2007年获得南京邮电大学管理学学士学位，自公司成立起担任执行董事，并自2017年起担任首席运营官，还担任公司某些附属公司的董事／高级管理人员。创立本公司前，苗女士与许先生及其他联合创始人曾一同在一家公司工作。顾晓庆 44 联合创始人、执行董事兼首席产品官

监督公司产品管理

2005年获得南京工业大学文学学士学位，自公司成立起担任执行董事，并自2017年起担任首席产品官，还担任公司某些附属公司的董事／高级管理人员。创立本公司前，顾女士与许先生及其他联合创始人曾一同在一家公司工作。任晓庆 40 联合创始人执行董事

监督公司公共事务和企业责任

2007行董事，还担任公司某些附属公司的董事／高级管理人员。此前，自2017与许先生及其他联合创始人曾一同在一家公司工作。桂镭 56 首席财务官 监督公司财务运营

1995年获得美国莱斯大学分子生物学硕士学位，1999大多伦多大学工商管理硕士学位，自2021年3月起担任公司首席财务官。加入公司之前，2020年5月至2021年2月期间担任首席财务官，并于2005年1月至2020年5月期间于eBay与PayPal任多个职位。许浩 38 首席技术官 监督公司技术发展 2010年获得南京农业大学计算机科学与技术学士学位，自公司成立起担任本公司首席技术官。公 截至2026/7/3）行业洞察：国货品牌化出海高景气，时尚产业空间广阔跨境电商景气趋势良好，平台竞争中确立差异化总量概览：全球消费线上化趋势明朗，跨境电商景气良好eMarketer数据，2014-20251.1.4CR达.%55增长至202520%2028年全球电商市场规模将增长至7.9万亿美元，增速保持在7%左右，渗透率则有望进一步提升至22.5%，对商家而言全球线上化机遇不容错过。图19：全球电商市场规模、增速及渗透率情况

2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252026E2027E2028E全球电商零售额（万亿美元） 全球电商零售额YOY（右轴） 全球电商渗透率（右轴

30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%Marketer、AMZ1220252.84仍呈现强韧增长。我们认为，跨境电商正逐渐成为外贸发展生力军，随着全球消费趋势线上化和消费者需求的多元化发展，有望为我国外贸发展持续注入动能，2026年行业景气机遇值得重视。图20：我国跨境电商进出口额及增速3.002.502.001.501.000.500.00

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025我国跨境电商进出口总额（万亿元） YOY（右轴）

35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%家层面海外综合服务平台、中国海关总署、网经社，北京青年报，光明电商平台梳理：一超多强格局初现，后发者寻求差异化优势MarketplacePulse数据，202510%，而在热门卖家中，中国卖家占比已达半数左右，从整体规模而言，亚马逊平台是中国卖家出海的主阵地。我们认为，在亚马逊平台的表现既是多数相关跨境卖家的晴雨表，亦是全面观察卖家竞争力的放大镜。图21：亚马逊平台销售规模及增速7000600050004000300020001000020182019202020212022202320242025

60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%

图22：亚马逊平台中国卖家比例60%50%40%30%20%10%2017年初2017年初2017年末2018年中2019年初2019年末2020年中2021年初2021年末2022年中2023年初2023年末2024年中2025年初First-Partysales（亿美元） Third-Partysales（亿美元）1PYOY（右轴） 3PYOY（右轴）arketplacePuls

亚马逊平台中国卖家占比arketplacePuls亚马逊核心竞争力仓储物流体系。2023Prime70202452024GAmnGoalogicsAlmntbymaon图23：我国跨境电商进出口额及增速马逊全球开店官图24：TEMU平台销售规模9008007006005004003002001000

Temu2022912025GMV900也弱化消费者的部分购物体验。首先是履约时效性，以配送至美国为例，亚马逊标准物流3-51-46-164-14图25：亚马逊平台与Temu物流配送速度对比2022 2023 2024 TEMU平台全球GMV（亿美元）代跨境公众

ustchinait、亚马逊官2024年开始，Temu2024年，招商，商家有境外仓且在仓有现货，能够直接在平台上架售卖，平台则负责协助商家进行广告投放、客服、售卖等环节，在保持突出性价比基因基础上，增强对跨境图26：Temu全托管VS半托管模式UE模型（成熟头部卖家）一级指标 二级指标全托管半托管总营收100%100%成本 货品成本（含退货）86%35%头层运费0%13%仓储物流尾程运费（含仓储费）0%25%平台费用（抽佣/罚款等）8%12%获客推广费0%5%人工费用2%3%运营等管理、税费等1%2%净利率3%5%国际众号解码Decode公众 注数据自2025年，或在样本差，慎参）TikTokShop是社交平台TikTokShop（kk0亿，打造20216GMV700以上的4图27：TikTok电商平台销售规模800700600500400300200

图28：TikTok电商平台GMV分地区占比（2025年）4.7%3.4%23.9%8.8%8.9%12.3%1000

15.4%

22.8%2021 2022 2023 2024 2025TikTok电商平台全球GMV估计值（亿美元）K观察公众

印尼 美国 泰国 越南菲律宾 马来西亚英国 其他地区alodata、AMZ12TikTokShop聚集活跃度高、分享意愿高、购买力强的电商消费者，这些消费者追随着他们所感兴趣的“#lpckAp搜索栏图29：TikTokShop社群电商打法发现好物更精准发现好物更精准购买交易更便捷购买种草更可信社群讨论更快速用户反馈更持久alodata《TikTok2024电商白皮书》、圣香大数图30：亚马逊招商看点马逊全球开

小结：头部平台各有优劣，流量竞争趋于激烈。AI对消费者日益多元化的消费需求，如低价、兴趣至上、质价比等，亚马逊或较难做到高效的针对性满足，这也成为其他跟随者平台的成长机会。kTokS存在高度不可预见性，故关联商品销量波动大，给商家备货及平台仓储物流规划造成困难，二是高度依赖主站流量，TikTok若面临政策风险则会直接影响商城销售。希音国际：公司未来发力推动商场模式，引入更多第三方卖家丰富品类及品牌供给，配套的运营机制、仓储物流体系均有提升优化空间。图31：TEMU招商看点EMUSellerCente图32：TikTokShop招商模式ikTokSho

图33：SHEIN招商看点HEIN平台招商官品牌卖家洞察：跨境出海竞争力持续凸显，长坡厚雪塑造商业价值我们总结梳理出精品模式飞轮模型，产品力是第一驱动。跨境电商精品模式（即品牌化模式）内含飞轮效应，我们结合外环品牌塑造和内环财务表现联合解释，其中外环偏定性维度，帮助直观理解产品力作为第一驱动产品力是如何带动整体“规模-品牌-规模”的正向循环，而内环则从定量层面支撑卖家产品力的具体衡量。图34：跨境电商品牌卖家飞轮效应达证券研发中心外环：平台口碑体系提供产品力到品牌力的路径。BestSellersSHEINBestseller标签。从购物实操出发，消费者通常先根据自身需求进行品类搜索，弹出界面中排名靠前的单品通常可获得更多点击，成交机会也随之提高；点开商品界面后，消费者可以BestSellersBestSellers榜单，反哺品牌店铺整体实现引流。图35：商品登上BestSellers榜单后便可反哺品牌店铺实现引流HEIN官投流：推新效率（成功率）影响销售费用率。以主流平台亚马逊为例，精品卖家的推新通常采用测品模式，即先将新品投入市场，初步投入营销费用（在财报中通常/BestSellersSKU图36：广告投流是打基础后的关键环节马逊全球开店官/FBA产品力所带来的大单品对仓储物流环节规模效应有重要影响，尤其是家具等在仓储（）U（2）集单履约方面，随着单品销量提高，在区域内FBA图37：部分跨境电商公司海外仓情况梳理股票代码上市公司信息梳理0625.HK希音国际截至26年6月30日，在亚洲、北美洲、欧洲、中东和南美洲拥有约600万平方米的仓库空间。300729.SZ乐歌股份据26年中报，公司已公告5000余亩海外工业土地储备，未来5-10年可支撑约150万平方米自建仓。301376.SZ致欧科技截至26年中报，公司拥有共计13个自营海外仓，总面积约32万平方米。2519.HK傲基股份截至25年底，公司拥有海外仓面积合计约962万平方英尺（合约89.4万平方米）。音国际、乐歌股份、傲基股份公司公告、致欧家居公众2.2全球时尚产业空间广阔，线上化趋势创造结构性机遇全球时尚市场空间广阔，增速相对平稳。全球时尚市场若按服装、鞋履及配饰扣除17370CAGR时尚市场规模在2026-2030年有望继续保持平稳增长。图38：全球时尚市场规模及增速25002000150010000

2021 2022 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2029E 全球时尚市场规模（十亿美元） YOY（右轴）

5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%司公告、行业专家访谈、欧睿、灼识咨服装品类在全球时尚市场中占主要份额，鞋类次之。2025137002021-2025CAGR2.6%，鞋类202536702021-2025年CAGR3.2%。图39：全球服装零售、鞋类零售市场规模及增速180016001400120010000

2021 2022 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2029E 全球服装零售市场规模（十亿美元） 全球鞋类零食市场规模（十亿美元服装零售市场YOY（右轴） 鞋类零售市场YOY（右轴）

7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%司公告、行业专家访谈、欧睿、灼识咨202133.4%202534.9%，预计2030基础设施的成熟，时尚企业可突破实体门店局限，运用前沿技术实现更广泛多元的产品选择、缩短从产品设计到上市周期、增强用户互动并提供便利性；此外，具有图40：全球时尚市场线上渗透率40.0%38.0%36.0%34.0%32.0%30.0%2021 2022 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球时尚市场线上渗透率司公告、行业专家访谈、欧睿、灼识咨家居及生活市场：2025年市场规模约14080亿美元，存量较大但增速平缓，2021-2025年CAGR约1.4%，属于相对成熟品类，品牌方需寻找差异化破局机会。图41：全球家居及生活市场规模及增速2000150010000

2021 2022 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2029E 全球家居及生活市场规模（十亿美元） YOY（右轴）

3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%司公告、行业专家访谈、欧睿、灼识咨05年市场规模约61020-225年AR约.%，增长势头突出。我们认为全球消费者悦己、健康等需求趋势或是推动该市场增长的图42：全球美妆及个人护理市场规模及增速10000

2021 2022 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2029E 全球美妆及个人护理市场规模（十亿美元） YOY（右轴）

10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%司公告、行业专家访谈、欧睿、灼识咨公司核心竞争力：LATR模式助力时尚优势延伸图43：SHEINHEIN官LATR模式解决时尚行业痛点，构建供应链生态时尚行业面临产品SKU的个性化特征，通常由多样化的消费者品味和快速演变的潮流驱动长尾需求。为满足消费者期望，理想情况下，时尚行业参与者需要近乎无限的产品种类，并实现从设计到上架的即时更新。一直以来时尚行业参与者始终面临三大核心挑战，即难以在丰富的产品选择、快速的设计更新和高效的库存管理之间实现较好平衡。图44：Amazon女装筛选页面mazon官希音国际开发LATR度灵活性，并对市场需求反应迅速。R优异，公司则返单订购更多的产品。小单快返的流程高度自动化，并被大规模地应图45：希音国际LATR模式运行逻辑司公R（）首批小批量生产，100-200（2）下单，（3）实时洞察／返单，费者购买行为，识别出畅销产品，并将洞察分享给供应商。对于销售表现良好的产品，公司会下达大规模生产的返单。通过识别出产能未充分利用的供应商，公司能（4）补货，合约制造商在收到公司的返单洞察后，进行产品大规模生产，使公司能够为产品补货（即上架新产品库存流量优化，公司结合数据洞察、算法及其他技术创新，持续确保在公司的移动应用图46：希音国际LATR模式流程框架司公公司围绕LATR（1），生产公司品牌产品并于与公司签订直接采购合同，可自行设计产品、采用公司设计或使SHEINXXcelerator（2）SHEINX及Xcelerator，（3）仓库运营商（4）物流服务提供商，为公司提供向客户配送商品的（5）销售与营销平台/供应商图47：希音国际供应商合作模式HEIN自营招&准规划和管理包括从商品企划、设计、采购、制造到履约在内的每个重要供应链流AIAI图48：希音国际供应链管理系统帮助合作伙伴优化库存管理HEIN官图49：SHEINHEIN官

&供应链流程中如下单、匹配产品和供应商等关键任务，透过自动订单分配及流程监图50：SHEIN高透明度供应链帮助供应商决策HEIN自营招图51：希音国际品牌矩阵司公

自有品牌矩阵支撑成长基本盘，垂类优势赢得用户信赖公司从SHEINSHEINSHEINSHEINVcaySHEINDAZYZITROMWE品牌25-40GMODE图52：MOTF品牌主打品质与简约风格HEIN官公司立足垂类优势赢得更多用户信赖，赋能供应商伙伴快速发展。按截至统计日止1220232541日-2633110.9450%，日销80008.510000图53：公司订单情况（截至统计日止12个月，统计日即图中横轴所列示时间）12.010.08.06.04.02.0

图54：公司通过品牌赋能帮助供应商伙伴发展0.0

2023.12.31 2024.12.31 2025.12.31 2026.3.31订单总量（亿） 顾客下单频次司公

HEIN自营招多种合作模式引入外部商家，向综合性平台迈进公司为外部商家打造半托管、代运营、自主运营三大合作模式。公司近年来逐步引入外部商家以丰富品类及产品供给，并根据不同商家的能力资质推出三大合作模式，（SHEINSHEIN（）自主运营模式：主要针对具备跨境经验的商家，由商家自主运营全流程，对销售额有一定门槛要求。图55：公司面对外部商家推出三大合作模式HEIN平台招商官公司时尚领域优势突出，与优质第三方卖家共同成长。公司作为全球知名的时尚和生活方式在线零售商，通过商城模式与第三方卖家股份合作，在时尚领域优势赋能出海新品牌，实现平台与商家共同成长。图56：公司面对外部商家推出三大合作模式HEIN平台招商官募资项目规划清晰，强化全链路竞争力图57：希音国际募资项目规划司公

公司计划将募得资金用于强化全链路竞争力。根据公司招股书所披露募得资金用途，公司计划将资金主要用于技术及基础设施、人才队伍建设、营销活动、供应链管理等环节，时间主要在未来36个月/48个月内，基本指明未来3-4年发展方向，即强化全链路竞争力，尤其是持续开拓全球市场，拓展流量规模，并潜修供应链与运营内功，做好承接与转化。盈利预测与投资评级盈利预测2026-2028422.74/452.75/489.79产品收入：26收入增速或将放缓，延续26Q1水平；27-28年通过运营策略优化及自有品牌发力，有望实现增速逐步恢复。利润端：公司通过发力商城模式有望持续提升服务收入占比，而服务收入盈利能力2626Q1水平，27-2870.4%/71.5%/72.2%16.0%/16.5%/16.7%，此外公司为支撑商城模式及自有品牌业务发展，相关履约费用或有所增加，对应其图58：希音国际预测拆分（单位：百万美元）公司公投资评级希音国际具备时尚领域独特优势，迈向综合性平台有望打开新增长曲线。引入第三方卖家，未来计划持续优化运营机制、履约能力、仓储物流等环节，稳步2026-2028PE16.3X/11.7X/10.2X图59：可比公司盈利预测与估值（单位：亿元，相关公司数据货币类型均为人民币）股票代码股票简称总市值（亿元）2025A归母净利润（亿元)2026E2027E2025APE2026E2027E300866.SZ安克创新735.4825.4534.8642.0828.921.117.5301381.SZ赛维时代97.602.834.515.9134.521.616.5301376.SZ致欧科技90.353.364.846.1326.918.714.7002803.SZ吉宏股份86.472.773.584.5431.224.219.0300592.SZ华凯易佰82.121.473.574.5256.023.018.1行业平均35.521.717.20625.HK希音-W1379.89138.5284.23117.726.016.311.7注盈利测均自 致预期估值期至2026/9/18）风险提示地缘政治风险。我国企业在海外可能面临当地政策限制相关风险。海外消费需求不及预期。海外需求疲弱可能导致我国企业海外销售额不及预期。自主品牌拓展不及预期。建设自主品牌不成功可能导致销售额不及预期。商城模式发展不及预期。与第三方卖家合作效果不佳或导致商城模式发展不及预期。跨市场选取可比公司风险。选取的可比公司与公司在不同证券交易所上市，或存在一定的估值体系差异风险。资产负债表 单位:百万美元 利润表 单位:百万美元会计年度2025A2026E2027E2028E会计年度2025A2026E2027E2028E流动资产17,59318,82420,38921,929营业收入41,84742,27445,27548,979现金4,4815,5506,8288,063其他收入0000应收账款及票据0000营业成本13,43312,51312,90313,616存货1,2611,2171,2541,324销售费用6,1916,7647,4708,179其他11,85112,05712,30712,542管理费用548634634637非流动资产2,4402,4532