房地产行业“929”购房贴息政策点评：超预期的政策有诚意的转折控供给%2b稳需求促拐点意图明确

一、“929”购房贴息政策超预期，贴息成本约214亿元/年，5年超千亿（一）“929”新政超预期，2015年之后首次动用中央财政补贴居民购房能力92912015015100万元。表1：929新政政策内容表述929929政策内容部门 财政部、中国人民银行、金融监管总局支持城乡居民刚性住房需求，决定在全国范围内实施居民购房贷款贴息政策，减轻新购买首套住房家庭的商业性个人住房贷款利息负担支持对象 新发放商贷购置【首套房】；建面≤120平；购房总价≤150万元26.10.01起，暂定一年，符合条件的首套商贷，财政部门按照贷款本金给予年化1个百分点、期限不超过5年的贴息支持，单户可享受贴息的贷款规模上限为100万元贴息规模 应贴尽贴，执行中资金总规模不设上限分担比例 中央财政90%，地方财政10%数据来源：财政部、中国人民银行、金融监管总局、广发证券发展研究中心（1510图1：房地产重要政策与基本面量价的关系60%40%20%0%-20%09数据来源：中国政府网、统计局、广发证券发展研究中心+“14年““”24“”26“828”叠加“929新政”“+”150图2：房地产重要政策出台时间1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2007359号文限贷升级2008限贷放松税收优惠2009国四条2010国十一条新国十条京十二条929新政暂停三套贷款2011新国八条限购开始国常会限购扩容20122013新国五条新国五条细则2014多地取消限购930新政2015330新政15-17年棚改1800万套930非限购城市下调首付2016央行再次放松93016个二线重启限购工作会议】房住不炒2017多地限贷重启/升级2018住建约谈12城住建约谈4+5城：遏2019住建约谈4城【政治局会议】730不将房地产作为短期刺激经济的手段2020疫情疫情住建约谈10城 “犀牛”住建约谈6城【三道红线年；630完成降负债目标【1231两道红线】房地产贷款集中管理2021224两集中供地住建督查4城住建约谈5城住建约谈5城，拿地力度<40%约谈恒大，二手房限跌令央行三季度例会首提两个维护房产税授权试点2022房地产泡沫化、金融化势头得到扭转，郑州放松央行下调房贷利率930利率限制【1111央行16条】一视同仁满足合理融资【中央经济工作会议】着力扩大内需，支持住房改善等消费【第三支箭】2023【政治局会市场变化房住不炒【831首付利率下调，一线放松涉房贷款：三个不低于2024【517首付利率下调【924止跌回稳2025持续用力推动止跌回稳持续巩固地产市场稳定态势着力稳定房地产市场2026着力稳定地产努力稳定地产，扎实推进城市更新稳定房地产市场【828新政】制度改革【929购房贴息数据来源：中国政府网、住建部、财政部、央行、金管局等、广发证券发展研究中心（二）财政资金需求测算：贴息成本为214亿元/年，5年累计对应1068亿元+25147.36.6万亿，26+13.66.4房7.2万亿。图3：新房二手交易额及比 图4：新房二手交易积及比0

60%50%40%30%20%10%2005200720052007200920112013201520172019202120232025

0

60%50%40%30%20%10%2005200720052007200920112013201520172019202120232025二手房金额（亿元） 新房金额（亿元二手占比（右）

二手房面积（万方） 新房面积（万方）二手占比（右）数据来源：统计局、广发证券发展研究中心 数据来源：统计局、广发证券发展研究中心12190“120150万元以下”的二手房交易金额占比数据的一致性较好，包括分线占比也基本一致，新政影响测算，我们主要采用克而121城的口径。图5：符合120平以下、150万以下的二手房交易金额占比（26M1-8）51.8%50.3%51.8%50.3%44.4%38.2%38.3%40.4%12.2%14.2%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%整体

一线 二克而瑞121城 贝壳90城

三四线数据来源：克而瑞、贝壳、广发证券发展研究中心121261-8“120150万元以下”6.5%30.6%27.5%、57.8%61.2%。121261-8“120150”1.4%15.7%12.2%、40.4%51.8%。图6：120平以下、150万以下金额占比（26M1-8）图7：120平以下、150万以下面积占比（26M1-8）60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%

整体 一线 二线 三四新房金额 二手房金额

70.0%51.8%38.2%51.8%38.2%40.4%23.317.712.2%15.71.4%%%%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%

57.9%57.9%57.8%61.2%32.634.027.5%30.66.5%%%%整体 一线 二线 三四新房面积 二手房面积数据来源：克而瑞、广发证券发展研究中心 数据来源：克而瑞、广发证券发展研究中心表2：121城（部分）新房及二手房交易中，120平以下、150万以下的金额占比（26M1-8）新房成交金额（亿元） 二手成交金额（亿元） 新房成交面积（亿平） 二手成交面积（亿平）整体符合条件金额占比整体符合条件金额占比整体符合条件面积占比整体符合条件面积占比全国41776738017.7%433481655538.2%415031352832.6%478932771957.9%深圳137200.0%1770824.7%20400.2%4464910.9%上海246300.0%528955510.5%34200.0%154436923.9%北京174550.3%294540013.6%30531.0%105630629.0%广州1493956.4%145835924.6%4558117.9%73031543.2%一线70731011.4%11463139612.2%1306856.5%3775104027.5%苏州448204.4%137514610.6%171179.8%61011418.7%杭州1250110.9%123017113.9%306103.2%50112224.3%厦门360102.7%1402013.9%10176.5%581423.6%南京501244.9%137048735.5%1862212.0%81143853.9%宁波510265.0%2459036.7%1992110.4%1678651.3%成都111113011.7%199775537.8%57114325.0%140770950.4%福州195168.4%1034039.0%861820.7%733851.6%西安81510012.2%103341840.5%55210018.2%81643853.6%济南3834211.1%1255544.0%2674416.6%1065652.8%海口119119.6%632945.6%661014.7%502753.4%青岛4997715.4%22310647.6%3069230.2%19912060.3%长沙215125.4%45221647.9%163137.7%54630155.1%太原462350.3%663350.3%482756.9%693956.9%南宁18610757.3%17950.6%18612366.1%201155.3%合肥29151.7%22512153.8%13943.0%19913165.8%昆明2686725.2%754255.2%2226931.0%875360.5%贵阳20912158.2%633758.5%25816162.4%966163.2%武汉5939516.0%62539463.1%39511328.6%83459871.6%重庆51922543.3%58137163.9%57734159.1%74852069.5%南昌1302922.6%764964.4%1083431.4%1017271.1%天津78513417.0%84154965.3%42713130.7%99174575.2%大连871415.9%16410765.4%481225.6%16412677.0%长春1928946.3%362466.2%21611452.6%563869.1%郑州3648924.3%37726169.3%30510634.9%53839673.6%兰州1215545.0%372670.8%1176051.4%493673.2%沈阳3017926.4%19114274.2%2068340.3%26421180.0%石家庄634774.6%1138474.6%685378.3%1229578.3%二线10562165715.7%11843478340.4%6293192830.6%9684559457.8%珠海1653118.6%1666538.9%853035.2%1146355.1%东莞2284820.9%34215043.9%1053936.8%26615357.4%佛山3746718.0%39223459.6%2447430.5%41929069.2%三四线24140562223.3%200421037651.8%339041151534.0%344342108561.2%数据来源：克而瑞、广发证券发展研究中心结合总量，即可得到929新政影响的交易范围，26年预计符合“120平以下、150万元以下”的总交易金额为3.9（1.1（18%）+2.7（6.5（46%）2.1（33%）+4.4（58%）。图8：150万、120在交额中占（亿） 图9：150元、120平交易积中占（亿）16.014.012.010.08.06.04.02.00.0

新房金额 二手金额 合计26E 影响范围 影响比例（右

45%38%38%13.6%18%1.12935%30%25%20%15%10%5%0%

16.014.012.010.08.06.04.02.00.0

新房面积 二手面积 合计26E 影响范围 影响比例（右

70%58%58%14.0%4.42.14633%50%40%30%20%10%0%数据来源：统计局、广发证券发展研究中心 数据来源：统计局、广发证券发展研究中心关于财政贴息成本，还需要考虑两个参数，一是首套房占比，二是平均贷款成数。2017-202485.11%4IMF35%33%33-35%65%作为参数。“120150”3.985%65%100bp214/年，51068表3：关于我国购房平均首付比例的表述来源 内容来源 内容IMF 20254月的正式声明中明确说，长期以来按揭贷款的有效首付比例平均约为35%2024年年报

“6·26”“9·30”新政以来，发放首套住房平均首付比例为33%，二套住房为49%我国在住房贷款的发放上长期以来一直坚持比较审慎的政策，平均首付比在33%以上，去年新发放贷款的平均首付比在37%，这也是在国际上是非常审慎的住房信贷政策。数据来源：IMF官网、央行官网、北京公积金管理中心、广发证券发展研究中心图10：全国住房公积金年度报告中，住房公积金首套及二套占比14%14%14%14%14%14%15%19%17%13%86%86%86%86%85%82%83%87%2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024首套 二套及以上数据来源：中国政府网《全国住房公积金年度报告》、广发证券发展研究中心二、政策影响分析政策影响分析如下：2829271372.61%，房32.2%2.0%图11：137城租比情（分） 图12：137城26M9租售比（按价区分）3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%2018201920202021202220232024202526M90.00%2018201920202021202220232024202526M9

<0.5W0.5-7W4.2%3.5%4.2%3.5%2.9%2.6%2.2%1.8%1-1.5W1.5-3W>3W汇总 一线 二线 三四

0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0%数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心第三，新政加速市场企稳节奏。截至26年8月，重点19城新房、二手房平均去化周期为21.3、15.3个月，17.143%12268月的库存去化9.321.035.475%12图13：19城新房、二手房以及整体库存去化周期（月）30.025.020.015.010.05.023/1023/1123/1023/1123/1224/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0824/0924/1024/1124/1225/0125/0225/0325/0425/0525/0625/0725/0825/0925/1025/1125/1226/0126/0226/0326/0426/0526/0626/0726/08新房库存去化周期（MA6，月） 二手挂牌去化周期（MA6，月新房+二手库存去化周期（MA6，月）数据来源：Wind、克而瑞、中指院、广发证券发展研究中心图14：19城新手房体库去化周期 图15：19新二房整库存化周期分线）410 405400 395 390385 380375 370 536523/1023/1223/1023/1224/0224/0424/0624/0824/1024/1225/0225/0425/0625/0825/1025/1226/0226/0426/0626/08

50.045.040.035.030.025.020.015.010.05.023/1023/1223/1023/1224/0224/0424/0624/0824/1024/1225/0225/0425/0625/0825/1025/1226/0226/0426/0626/0819城新房+二手库存套数（万套） 一线 二线 三四整体库存去化周期（MA6，月，右）数据来源：Wind、克而瑞、中指院、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、克而瑞、中指院、广发证券发展研究中心第四，新政能否带来产业链的整体好转？由于“828政策”对于供给侧的限制，短期更明朗的机会还是在于#稳定市场价格，而非带动实物工作量的提升。三、投资机会分析（1.5市对应的货值占比（52%）、万科A（47%）、绿城中国（40%）、华润置地（38%）、中国金茂（37%）。图16：“929新政”房企受益比例测算83%79%83%79%65%40%38%37%34%3123%22%20%202%14%%18%17%28%%29%47%52%58%80%70%60%50%40%30%20%10%0%中 新 华国 城 侨A海 控 城A外股宏洋集团

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