行业配置月报：10月建议关注红利股息和业绩成长两条主线

内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u上月市场复盘 69月行业板块配置研判 7产业周期：科技维持高成长，金融板块景气迎来扩散 8股东回报维度：景气度上行的传统红利板块股息优势凸显 8估值分析：中报后成长板块逻辑反转 9短期资金动向：上涨板块较为分散 10板块产业基本面情况 12大科技行业 12顺周期行业 14高端制造行业 15风险提示 16图表目录图1：申万二级行业综合得分 6图2：9月全球资本市场表现（%） 7图3：9月市场风格指数表现（%） 7图4：9月上下半月细分板块指数表现（%） 7图5：申万二级行业成长性指数与景气度扩散指数散点图 8图6：申万二级行业预期股息率（%） 9图7：申万二级行业成长性指数与PEG指数散点图 9图8：申万二级行业PE-TTM与估值分位数散点图 10图9：申万二级行业20日动量与换手率分位散点图 10图10：申万二级行业20日动量与板块拥挤度分位散点图 图申万二级行业20日动量与板块融资买入占比分位散点图 图12：全球半导体销售额（亿美元，左轴）与同比（%，右轴） 12图13：半导体设备销售额（亿美元，左轴）与同比（%，右轴） 12图14：OpenRouter平台的大模型调用量情况（万亿Token） 13图15：动力煤价格（元吨，左轴）与焦煤价格（元吨，右轴） 14图16：布伦特/WTI原油当月连续（美元/桶） 14图17：伦敦金现（美元盎司，左轴）与伦敦银现（右轴） 15图18：LME铜价（美元/吨，左轴）与铝价（右轴） 15图19：储能电池销量及出口量（GWh） 16图20：中国新造船价格指数 16表1：北美主要云厂26Q2业绩表述 13表2：27年资本开支增长大幅增长场景（亿美元） 1320262027Q2Q12026PEG和PEGPE-TTM/PEPEPB2050%‑70%AA40%25%20%15%0.4细分行-9-.%，跑赢全A2.90%。综合加权打分和产业的基本面情况，我们得出10月行业配置方向：101010科技为代表的业绩线：9-1091010月后胜10月科技9-1010们认为市场可能会在临近年末估值切换时对此前关注度较低的板块给予更多重视。图1：申万二级行业综合得分行业总得分产业周期股东回报指标估值分析资金流向及短期趋势成长性指标 景气度扩散指标PEG指标 估值分位指标电池0.530.630.190.500.800.900.21航海装备Ⅱ0.520.750.140.290.860.720.32半导体0.510.800.740.110.760.430.29工业金属0.480.420.180.580.770.740.29炼化及贸易0.430.150.270.820.650.590.22贵金属0.430.430.000.390.790.740.33保险Ⅱ0.420.190.070.670.590.960.23化学原料0.420.260.520.520.610.380.38白色家电0.420.040.010.930.500.790.27元件0.400.660.600.160.560.050.31通信设备0.400.670.190.150.700.100.38软件开发0.390.510.000.390.420.690.20消费电子0.390.510.090.290.680.540.24证券Ⅱ0.390.200.210.450.590.980.26小金属0.380.510.090.230.630.560.28计算机设备0.380.310.340.380.500.730.20农化制品0.370.270.000.440.710.690.22物流0.360.090.010.610.630.780.27航运港口0.350.080.230.610.500.460.34油气开采Ⅱ0.350.130.220.710.640.180.16化学制品0.330.230.160.350.570.560.28银行0.330.070.060.680.500.520.19煤炭开采0.320.120.310.670.350.170.25白酒Ⅱ0.320.040.000.700.000.870.31工程机械0.310.170.030.430.460.700.20生物制品0.310.300.300.090.480.650.35养殖业0.300.320.000.400.250.320.35中药Ⅱ0.280.050.000.520.000.870.32医疗服务0.280.250.030.220.260.650.35光学光电子0.270.220.140.280.530.350.21通信服务0.260.020.000.670.000.580.20光伏设备0.260.310.000.140.520.410.23自动化设备0.250.380.160.100.190.140.40环境治理0.250.150.000.380.290.490.21铁路公路0.250.030.070.530.000.580.27基础建设0.250.020.000.440.500.550.19航空机场0.250.360.010.100.250.530.24医疗器械0.240.150.170.290.180.670.15塑料0.240.330.160.170.370.130.21房地产开发0.230.240.080.070.660.400.19专用设备0.230.160.270.260.130.230.36汽车零部件0.220.130.070.290.240.470.22其他电源设备Ⅱ0.220.270.030.160.450.200.22电子化学品Ⅱ0.220.380.390.080.050.060.25化学制药0.220.150.110.190.200.480.34电网设备0.220.200.010.270.230.300.24军工电子Ⅱ0.210.270.020.160.450.280.14乘用车0.210.130.000.190.330.470.28玻璃玻纤0.200.240.000.160.580.060.16电力0.190.040.020.370.000.400.28IT服务Ⅱ0.190.220.200.050.350.250.22通用设备0.170.190.310.140.020.100.23航空装备Ⅱ0.140.130.000.100.000.450.22资料来源：Choice，德邦证券研究所注：数据截至2026年9月30日

上月市场复盘9月A.%0下跌.，5006.50%8.82%509.17%6.13%7.57%我们在《9-109Q39图2：9月全球资本市场表现（%） 图3：9月市场风格指数表现（%）0%4%4%稳定成长消费周期金融-2%-3%-4%-5%-6%-7%-8%资料源：Choice，德证研所 资料源：Choice，德证研所（-0.3%8.0%10.7%9225A9图4：9月上下半月细分板块指数表现（%）8%9.1-9.18市场表现6%9.1-9.18市场表现4%2%房地产商计算机传媒非银金融汽车-2%-4%-6%-8%-10%9.21-9.30市场表现8%9.21-9.30市场表现6%4%2%房地产商计算机传媒非银金融-2%-4%-6%-8%-10%-12%资料来源：Choice，德邦证券研究所9月行业板块配置研判我们搭建多维度行业打分框架，从产业周期、股东回报、估值匹配、短期资金流向四大维度对全部细分行业进行综合评分，作为下月行业配置的核心依据。产业周期：科技维持高成长，金融板块景气迎来扩散从成长性‑其中半导体、其他电子和元件成长性和景气度扩散双高，产业趋势得到财报数据图5：申万二级行业成长性指数与景气度扩散指数散点图中低成长性高扩散度区间1.00中低成长性高扩散度区间1.00高成长性高扩散度区间0.900.80其他电子Ⅱ半导体0.70化学原料0.60元件0.500.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 中低成长性中低扩散度区间煤炭开采计算机设备0.40高成长性中低扩散度区间普钢航运港口炼化及贸易IT通用设备专用设备0.30油气开采Ⅱ银行通信设备饲料0.20工业金属电池贸易Ⅱ化学制药 房地产开特钢Ⅱ汽车零部件工程机械小金属0.10 消费电子电力航空机场乘用车电网设备医药商业0.00物流农化制品光伏设备

成长性指数景气度扩散指数景气度扩散指数股东回报维度：景气度上行的传统红利板块股息优势凸显股息率突破图6：申万二级行业预期股息率（%）行业 预期股息率 归母净利润同比增速行业 预期股息率 归母净利润同比增速白色家电5.6%-5.9%食品加工3.8%-9.6%保险Ⅱ5.4%78.1%特钢Ⅱ3.7%-15.6%炼化及贸易4.9%43.0%饰品3.7%-18.3%商用车4.3%22.1%物流3.7%2.8%油气开采Ⅱ4.3%22.3%饮料乳品3.7%-3.8%白酒Ⅱ4.2%-8.3%房屋建设Ⅱ3.7%-28.7%能源金属4.1%392.2%航运港口3.7%11.8%银行4.1%3.0%工业金属3.5%80.7%通信服务4.0%-9.4%贸易Ⅱ3.5%44.7%煤炭开采4.0%19.1%水泥3.4%-120.2%休闲食品3.9%55.1%调味发酵品Ⅱ3.3%13.6%广告营销3.8%23.5%非白酒3.2%5.3%资料来源：Choice，德邦证券研究所注：数据截至2026年9月30日估值分析：中报后成长板块逻辑反转Q27PEPEGPEGPEG>1区间元件光伏设备环境治理玻璃玻纤计算机设备煤炭开采PEG>1区间元件光伏设备环境治理玻璃玻纤计算机设备煤炭开采IT服务Ⅱ化学制品中报披露后，高成长性板块PE-TTM快速消化，呈现PEG估值低估的特征，这与上半年的趋势相反消费电子0.0 0.1光学光电子0.2 0.3油气开采Ⅱ炼化及贸易房地产开发0.40.5 0.6小金属通信设备0.7 0.8 0.9PEG<1区间证券Ⅱ物流农化制品化学原料贵金属软件开发电池军工电子Ⅱ工业金属保险Ⅱ航海装备Ⅱ半导体中药Ⅱ生物制品铁路公路航空装备Ⅱ白酒Ⅱ 乘用车养殖业航空机场基础建成长性指数1.00.90.80.70.6PEG指数0.5PEG指数0.40.30.20.10.0资料来源：Choice，德邦证券研究所注：数据截至2026年9月30日从PE‑TTM与估值历史分位来看：科技赛道整体仍处于高估值水平，高估PE‑TTM图8：申万二级行业PE-TTM与估值分位数散点图低估值，高估值分位区间100高估值，高估值分位区间低估值，高估值分位区间100高估值，高估值分位区间玻璃玻纤通用设备银行航运港口煤炭开采油气开采Ⅱ化学原料90塑料元件自动化设备电子化学品Ⅱ通信设备专用设备 电网设备生物制品基础建设环境治理航空装备Ⅱ其他电源设备Ⅱ军工电子Ⅱ医疗服务消费电子医疗器械化学制药光伏设备70IT服务Ⅱ小金属化学制品60房地产开发电力铁路公路白色家电半导体0.020.0物流乘用车通信服40.050光学光电子60.080.0100.0120.0农化制品40零部件白酒Ⅱ计算机设备30软件开发中药Ⅱ工程机械20电池10航空机场工业金属保险Ⅱ证券Ⅱ航海装备Ⅱ0估值分位指数低估值，低估值分位区间

PE-TTM

高估值，低估值分位区间资料来源：Choice，德邦证券研究所注：数据截至2026年9月30日短期资金动向：上涨板块较为分散209A图9：申万二级行业20日动量与换手率分位散点图通信设备元件30煤炭开采20证券Ⅱ保险油气开采非白酒房地产开发互联网电商 商用小家电出版风电设备化学制药房地产服务医疗服务生物制品家居用品数字媒体个护用品照明设备Ⅱ 换手率处于中高分位，且过医药商业 去20日上涨的板块光学光电子医疗器械银行摩托车及其他饮料乳品Ⅱ 橡胶 电子化学品Ⅱ 能源金家电零部件Ⅱ换手率分位（250日）-0.10 -0.05 0.00换手率分位（250日）

0.05 0.10 0.15 0.2020日动量资料来源：Choice，德邦证券研究所注：数据截至2026年9月30日图10：申万二级行业20日动量与板块拥挤度分位散点图家居用品 非白酒板块拥挤度分位（250日）元件 90煤炭开采半导体通信设备白酒Ⅱ 板块拥挤度分位（250日）元件 90煤炭开采半导体通信设备白酒Ⅱ 50保险Ⅱ油气开采证券Ⅱ个护用品互联网电商 房地产开发医疗器械 出版化学制风电设备光学光电子银行小家电 电子化学品Ⅱ数字媒体橡胶摩托车及其他医疗服务生物制品饮料乳品医药商业文娱用品Ⅱ家电零部件Ⅱ20能源金属-0.10 -0.05 0.00 0.05 0.10 0.15 0.2020日动量资料来源：Choice，德邦证券研究所注：数据截至2026年9月30日图11：申万二级行业20日动量与板块融资买入占比分位散点图10020医药煤炭开采油气开采Ⅱ10通信设备 元件保险Ⅱ互联网0非白酒商用车房地产服务融资买入占比处于中高分位，且过去20照明设备Ⅱ商业 小家电橡胶银行 化学制药商 房地产开发 生物制品摩托车及其他数字媒体光学光电子 品医疗服务 能源金融资买入占比分位（250日）-0.10 -0.05 融资买入占比分位（250日）

饮料乳品0.05 0.10 0.15 0.2020日动量资料来源：Choice，德邦证券研究所注：数据截至2026年9月30日板块产业基本面情况大科技行业20267月142426Q2405图12：全球半导体销售额（亿美元，左轴）与同比（%，右轴） 图13：半导体设备销售额（亿美元，左轴）与同比（%，右轴）0

半导体:销售额:全球:当月值[亿]半导体:销售额:全球:当月同比

80%60%40%20%0%-20%2021/022021/062021/022021/062021/102022/022022/062022/102023/022023/062023/102024/022024/062024/102025/022025/062025/102026/022026/06

0半导体制造设备销售额:全球:当季值[亿]半导体制造设备销售额:全球:当季值:同比

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%资料源：Choice，德证研所 资料源：Choice，德证研所26海外云厂Q2调OpenRouterAPI8179324.04%2025年同期8月18日当周的3.2万亿增长显著。不过另一方面，主要大模型公司普遍仍处于亏损状态，云厂在高额资本开支带动下现金流承压，根据我们的测算，若云厂27年资本开支继续保持快速增长，主要云厂的合计自由现金流或在26Q3Q227PCB表1：北美主要云厂26Q2业绩表述公司Q2云业务长期订单资本开支自由现金流发布后股价表现谷歌云业务营收247.68亿美元，同比增长81.8%4623亿美元提升至5195亿美元1800-1900亿1950~2050亿美元，Q2449100.1%，未给27年明确指引经营性现金流390.69金流为-58.557月23日下跌7.13%微软393亿美32%Azure43%678084%OpenAI同比25%4101750Q3资500亿美元后）27指引Q2196.39亿美元，27流7月30日大涨15.51%Meta公司表述出售算力存在巨大机遇Q230182%，261300~1450亿美元，对27年资本开支没有明确指引Q217.46亿美Q1132.29亿美7月30日下跌7.95%亚马逊AWS422亿美元，同37%芯片外售4960OpenAI1000亿美元，Anthropic亿美元Q253169%，公司将全年资本开支预期从2000亿美元上调至2200亿美元，主要由内存成本上升推动-76.89Q1的-172.02亿美元有所改善7月31日上涨15.32%资料来源：Choice，智通财经，谷歌、微软、Meta、亚马逊、甲骨文官网及业绩说明会，德邦证券研究所图1：OenRoter平台的大模型调用量情况（万亿Tokn）资料来源：OpenRouter，德邦证券研究所表2：27年资本开支增长大幅增长场景（亿美元）相关指标20252026Q12026Q22026E2027E云厂云业务营收合计3,3601,0121,1624,8557,409谷歌GoogleCloud587200248微软IntelligentCloud1,205347393亚马逊AWS1,287376422甲骨文Cloud2818999其他业务收入11,4892,9003,12912,81614,204谷歌3,427896945微软1,851482507亚马逊5,8821,4391,584甲骨文3298393运营利润3,7091,0761,1504,6985,915谷歌1,290397408微软1,426384406亚马逊800239275甲骨文1935661资本开支3383128415036,55710,130EBITDA合计5042145715596,4358,552核心自由现金流165917356-122-1,578资料来源：Choice，谷歌、微软、Meta、亚马逊、甲骨文官网，德邦证券研究所测算注：假设26年资本开支增长94%，27年资本开支增长54%，原有业务增速在10-11%左右。928Anthropic提交的IPO20251245.9420其中约340亿美元来自融资工具估值变化产生的会计费用。同时招股书显示，Anthropic5180亿美AI用。顺周期行业原油价格整体维持高位震荡格局，地缘层面中东局势反复，区域冲突扰动原油供需偏紧，对油价形成强力支撑，我们认为油价可能继续维持高位震荡，大幅单边上行或者深度下跌的概率不大。图15：动力煤价格（元/吨，左轴）与焦煤价格（元/吨，右轴） 图16：布伦特/WTI原油当月连续（美元/桶）0

5002020/012020/052020/012020/052020/092021/012021/052021/092022/012022/062022/102023/022023/062023/102024/022024/062024/102025/022025/062025/102026/032026/07

0

140120100806040202020/012020/052020/012020/052020/092021/012021/052021/092022/012022/062022/102023/022023/062023/102024/022024/062024/102025/022025/062025/102026/032026/07市场价:山西优混(5500大卡):当旬值市场价:焦煤(主焦煤):当旬值

布伦特油当连续 WTI原油当月连续资料源：Choice，德证研所 资料源：Choice，德证研所黄金价格9月受加息影响有所下行。8289FOMC25bp3.75%-4.00%优先的立场，长端美债实际利率快速上行，金价受到压制。然而，10月2日美国公布9月新增2.9万个非农就业岗位，大幅低于8月13.310铜铝价格上行。2025914000美元/益率在加息稍有压制后继续上行，我们认为宏观与金融属性进一步放大价格弹性，以美元计价的大宗商品整体获得估值支撑。图17：伦敦金现（美元/盎司，左轴）与伦敦银现（右轴） 图18：LME铜价（美元/吨，左轴）与铝价（右轴）0

806040202021/012021/042021/012