燧原科技-U腾讯系国产AI芯片领军深度受益国产算力黄金时代

图表目录图1：燧原科技发展历程 4图2：公司股权结构图（截至2026/10/15） 5图3：公司主要产品演进情况（截至2026/9/8） 6图4：公司2022-2026H1营业收入和同比增速 6图5：公司2022-2026H1归母净利润 6图6：公司2022-2026H1营收拆分 7图7：公司2023-2025年AI加速卡及模组算力卡销量和 7均价 7图8：2023-2025年腾讯关联销售金额及营收占比 7图9：2023-2026H1公司分业务和总体毛利率 8图10：2023-2025年公司期间费用率 9图全球AI加速卡市场规模（亿美元） 10图12：中国AI加速卡市场规模（亿人民币） 10图13：全球训练推理算力卡需求占比 图14：中国训练与推理卡占比 12图15：燧原科技IPO战配对象 14图16：武汉壹捌壹零股权结构（截至2026/8/24） 15图17：埃迪希股权结构（截至2026/8/24） 15图18：深圳外滩股权结构（截至2026/8/24） 16图19：“云燧ESL64-O”超节点 17表1：GPGPU与DSA架构对比 12表2：公司第四代OGX与ESL超节点产品 18表3：公司募集资金投资项目 18表4：营收预测（亿元） 19表5：可比公司估值（2026/10/19） 20国产云端AI芯片领军企业，全栈自研构筑核心竞争力深耕云端AI芯片，四代架构五款产品实现规模化商用AI201835AI1.02.02.5320400），规划在AIAIAI图1：燧原科技发展历程腾讯科技为第一大股东，实际控制人为ZHAOLIDONG和张亚林。ZHAOLIDONGZHAOLIDONG20072014年，于AMDCPU/APUIPAMD2014201720072017AMD历AMDZHAOLIDONG17.95%8.07%8.07%、7.79%图2：公司股权结构图（截至2026/10/15）公司产品主要有AI加速卡及模组、智算系统及集群和IP授权及其他。公司云端AI芯片不对外单独销售，以AI加速卡及模组、智算系统及集群两大形态实现商业化。AI加速卡及模组：以公司云端AI芯片为基础，将配套的存储模组、电源与信号管理模组、散热组件以及高速接口等组件集成在PCB载板或OAM模组而成。智算系统及集群：（CloudBlazerPOD）AI3264张AIIP授权及其他：IP2019AI1.02.0/2.52021年发3202024S604002025FP8图3：公司主要产品演进情况（截至2026/9/8）公司招股书收入高速增长，亏损逐步收窄2023-2025年营收复合增速同比增长279%2023-20253.017.229.9081.32%-15.10-11.642026AI加速卡在头部互联网客户AI26年H111.0亿元，同比增长279.08%；归母净利润-6.32亿元，同比基本持平。根据公司招股说明书，2026年1-9月预计实现营业收入23-30亿元，同比增长326%-455%，归母净利润-8.6至-7.0亿元，亏损持续收窄。图4：公司2022-2026H1营业收入和同比增速 图5：公司2022-2026H1归母净利润9.90279%234% 7.229.90279%234% 7.22140%3.0110864202022 2023 2024 2025 营业收入(亿元) 同比增速

300%250%200%150%100%50%0%

(2)(4)(6)(8)(10)(16)(18)

-16.652-6.32-11.64-15.10026H120252-6.32-11.64-15.10026H12025202420232022AIAI8.561.28，主要来自成都“国产化AI1%AI20232.126.49（年在中国AI20238,777元202513,198元/图6：公司2022-2026H1营收拆分

图7：公司2023-2025年AI加速卡及模组算力卡销量和均价13%33%13%33%5%55%86%76%62%41%43%100%80%60%40%20%0%2022

2023

2024

2025

2026H1AI加速卡及模组 智算系统产品及集群 其他业务 IP授权收入及其他客户集中度较高，腾讯贡献主要收入。2023-2025年公司前五大客户合计收入占比96.50%92.60%96.89%2025（7.6877.514514.65。2025AVAP）8.3083.84%。图8：2023-2025年腾讯关联销售金额及营收占比

8.3084%8.3084%33%38%2.731.007.00 70%6.00 60%

2.00 20%1.00 10%0.00

2023

2024

0%2025腾讯关联销售金额(亿元) 营收占比毛利率显著提升，规模效应下费用率持续摊薄2023-202522.60%、30.59%31.78%2023AI2024AI2025AI25.71%2.95图9：2023-2026H1公司分业务和总体毛利率41%37%41%37%33%36%31%32%30%26%23%23%16%16%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2023 2024 2025 2026H1总体毛利率 AI加速卡及模组 智算系统产品及集群期间费用率大幅摊薄，研发投入维持高位。随着收入快速增长，公司销售费用率由202342.24%202546.95%1%2023-202512.2913.1211.352025838643人，76.73%AI图10：2023-2025年公司期间费用率50%45%35%30%25%15%10%

2023 2024 2025

450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%销售费用率(左轴) 管理费用率(左轴研发费用率(右轴)2023-202522.60%/30.59%/31.78%）57.47%/56.97%/57.87%AI80%49%-65%2023-20252.041.283.881.027.978.631,938.88万元。20266124.122025174.45%A3.68AI算力需求爆发，国产AI芯片迎来黄金发展期全球AI资本开支持续攀升，AI加速卡市场空间广阔AIAI20240.220281.4META20267,00070%AI加速卡约占AIAI2024AI加速1,190.2820285,257.70约45%；其中云端AI加速卡占比始终超过80%。图11：全球AI加速卡市场规模亿美元） 图12：中国AI加速卡市场规模亿人民币）灼识咨询，公司招股说明书 灼识咨询，公司招股说明书2028AI2020122.5420242,164.77105.01%202811,076.46亿元，2024-202850.40%30%。AI（2023─2035推理需求爆发，DSA架构性价比优势凸显DeepSeek系列token2026AIAIAI2028AI2024476.113,256.1861.71%AI20288,085.82AI70%（L600/OGX/ESL图13：全球训练推理算力卡需求占比90%70%60%50%40%30%20%

40%62%40%62%60%38%

2028E训练推理灼识咨询，公司招股说明书推理场景对CUDA生态依赖持续减弱，DSA架构需求占比逐步提高。随着AI应ICUDAAIGemini3AIMETADSAGCU-CARE为核心的DSAAIGPGPU与DSAAIGPGPU架构和以谷歌TPU昇DSA架构GPGPU。GPGPUAIAI架构针对AICUDADSA架AI加速卡需求占比逐步提高，公司作为国内DSA表1：GPGPU与DSA架构对比GPGPU架构 DSA架构代表业 英伟AMD摩线、沐、仞数智芯

谷歌TPU、华为昇腾、燧原科技设计念 通用行算覆多景 针对AI算景制化生态熟度 CUDA生成，发基数大 厂商建态大型敛后配距缩小AI景率 通用景在率耗 相同片积效与效比优适用景 训练科计、形染等 大模训与理尤是推场灼识咨询，公司招股说明书中国市场推理占比更高，公司推理卡优势突出。从中国市场结构看，2020-2024年中国训练用AI97.95%，推理用AI111.06%；20282,990.648,085.8270%2025AI加1.7%AI图14：中国训练与推理卡占比100%

58%73%58%73%42%27%

训练推理

2028E灼识咨询，公司招股说明书国产替代加速，头部互联网厂商是核心需求方英伟达仍占主导，国产AI芯片份额持续提升。IDC年中国AI40022055%2025年AI6.6（1.7%，在国内其他AIAI互联网大厂需求占据中国AI算力市场半壁江山。根据BERNSTEIN预测，到2028AI资本支出将占据中国AI部互联网厂商供应链对AI全球及中国云端AI2025AI70%；国内市场形成DSA与GPGPU（AIIP深度绑定腾讯，全栈能力与自主供应链构筑壁垒第一大客户腾讯为重要股东，多代产品大规模商用225年公司对腾讯直接销售及通过AVAP8.3亿元。公司多代产品已在腾讯AI2022C+轮、DD++E17.95%；202517A1.342.34AI腾讯持续加大在AI2026年Q2CapexCapex显著528847AIHyWorkBuddyCodeBuddyAI以及外AIAIAIAgentAIAITensorCore加速计算单元与NVLinkGCU-CARE加速计算单元与GCU-LAREAIFP82025国际竞品性能相近。截至2026年H1，三大核心技术体系分别对应已授权发明专利108项、93项和17项，构筑了全方位、立体化的技术护城河。IPO引入豪华战配投资人阵容，奠定下一阶段发展基础燧原科技发行初始战略配售股票数量860.7034万股，占发行股票数量的20%。战配投资人背景雄厚，包括腾讯（启善投资）、小米集团（武汉壹捌壹零）、上海仪电（埃迪希）、国内头部代工厂（鑫智时代）、兆易创新（深圳外滩）等。图15：燧原科技IPO战配对象+AI图16：武汉壹捌壹零股权结构（截至2026/8/24）上海仪电。2024年AIAIAI图17：埃迪希股权结构（截至2026/8/24）兆易创新。兆易创新SPINORFlash产品为燧原科技提供供应支持。兆易创新为燧AISPINORFlash存储芯片，在燧原科技AI率等级NORFlash技的沟通与合作，支撑其AIAIDRAM合作。AIDRAMAIAIDRAM支撑燧原科技AINORFlashNANDFlashDRAM共同探索AI图18：深圳外滩股权结构（截至2026/8/24）全栈自研软件生态，超节点与万卡集群能力领先不依赖CUDA生态的全栈软件平台。公司自研了包括固件、驱动程序、编译语言AI础软件五个层次，可支持TensorFlowPyTorchMegatron-LMDeepSpeedDeepSeekQwenLLaMaAICUDA基于RoCE64Scale-upDeepSeekMoE32/649.2TB、90kW20222025年，甘肃庆阳万卡集群为国内首个获中国信通院大规模智算集群服务成熟度五星级认证的国2025ES6-OCabtrayEL6CGX标AI公司与中兴通讯联合打造的正交架构方案“云燧ESL64-OCable-trayESL64-C图19：“云燧ESL64-O”超节点第五代、第六代芯片研发有序推进，在研项目梯次布局。公司在研项目覆盖第四代/AIOGX标准化系统与ESLL600202578卡标准化AI专用系统线与标准化交付，作为AIESL32/64超节点基于RoCE2026表2：公司第四代OGX与ESL超节点产品产品型号发布时间算力集成度存储容量功耗应用场景OGX4002025年7月单节点8卡1.15TB6kW高性能推理与轻量训练ESL32/64超节点待规模量产单节点32/64卡9.2TB90kW大模型预训练与高并行推理公司招股说明书供应链全链条自主可控，募投加码五代/六代芯片FablessS60产++本地封测+本地EDA/IP++20266124.12募集资金净额58.10亿元，聚焦五代六代AI芯片研发及产业化。4,303.52142.18元/61.1958.1060.00（74.30亿元AIMoEAI表3：公司募集资金投资项目序号 项目称 项目投额亿） 拟投募资（元）基于五代AI目基于六代AI目

19.75 15.0320.89 11.97先进工能硬协创新目 33.66 33.00合计 74.30 60.00公司招股书募投项目聚焦下一代产品与生态建设，建设周期36个月。五代芯片项目将支持FP4IPAI盈利预测与投资评级核心假设：AI2026-2028300%/200%/100%2026年2027-2028AI2026-202830%/32%/33%。2026-202850%26%/27%/28%。IP授权及其他：IP2026-2028IP10%2026-202823%。表4：营收预测（亿元）

22208022-2028年毛利率均为60%。AI加速卡及模

2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E组增长率65%组增长率65%178%300%200%100%毛利率16%41%33%30%32%33%智算系统及集群1.003.991.281.922.894.33增长率2.98-0.6850%50%50%毛利率37%23%26%26%27%28%IP授权及其他0.060.030.020.020.020.02增长率-54%-42%10%10%10%毛利率7%26%23%23%23%23%其他0.090.130.040.040.040.04增长率43%