医药-2027年港股医药板块投资策略：创新药产业链价值释放

港股医药展望：创新药产业链价值释放创新药：国内创新药出海模式多元化；商业化销售放量叠加授权收入，头部公司有望持续盈利百济神州：泽布替尼海外销售持续放量；2026年总收入指引从63-65亿美元上调至66-68亿美元，GAAP经营利润指引从7.5-8.5亿美元上调至10-11亿美元。应症。划启动多个全球临床研究。Pharma：头部公司加强创新管线布局，加速推进创新转型；在研管线及技术平台实现成功出海授权，展现全球竞争力翰森制药：2026年上半年收入83.04亿元（同比增长11.7%其中创新药产品收入70.92亿元（同比增长15.4%占总收入比例提升至石药集团：2026年1月和7月分别与AZ就多肽和小核酸技术平台达成战略合作及授权协议，两笔交易总额合计超过200亿美元；2026年上半CXO：后期和商业化项目数量增加，上调全年业绩指引；多领域创新赛道有望打开增量空间；国内创新药出海加速，产业链景气度提升，建议关注：药明康德、药明生物、药明合联风险提示：创新药研发和商业化进展低于预期；核心产品价格降幅超预期；地缘政治风险；投融资环境波动风险等。22重点公司盈利预测与估值-----77--------------------999-汇率使用当日汇率；数据截至2026/11/334.重点标的：创新药产业链价值释放港股医药市场复盘港股医药市场回顾：受港股市场流动性、汇率等因素影响，年初至今恒生医疗保健指数表现波动，累计跌幅约股、A股、美股医药公司中位数估值分别为13x、25x、40%30%20%恒生医疗保健纳斯达克生物技术申万医药生物港股和A股医药估值比较注：数据截至2026/11/3港股和A股医药基金持仓情况（1Q16-3Q26）30%25%20%A股医药基金持股市值占比（公募股票型基金）港股医药基金持股市值占比（港股通）552026年初以来CXO板块表现亮眼40%30%20%40%30%20%注：数据截至2026/11/366港股医药板块估值回落创新药：2026年初至今港股18A创新药板块估Pharma:2017年至今，港股Pharma板块1-应PE为15倍。医疗服务：目前板块对应PE平均值为42倍，502017/1/12018/1/12019/1/1公司代码公司名称公司代码公司名称涨跌幅东曜药业-B康诺亚-B业聚医疗君圣泰医药-B信达生物科伦博泰生物百奥赛图-B02019/1/12020/1/102019/1/12020/1/1涨跌幅派格生物医药-B宝济药业-B银诺医药-B真健康医疗-B轩竹生物-B永泰生物-B科笛-B英派药业-B市公司以上市日数据计算，数据截至2026/77港股医药IPO：市场持续回暖2022-2024年港股医药公司IPO融资金额明显回落。随着港股流动性改善、创新药出海等，港股医药IPO市场明显回暖，2025年新增24家医药公司于港交所上港股医药IPO公司数量（2020年至今）港股医药IPO融资金额（2020年至今）353025202020202120222023202420252026年至今9008007006005004003002000同比增速（右轴）募资总额（亿港元）同比增速（右轴）600%500%400%300%200%0%-100%-200%88港股医药IPO：A+H两地上市趋势明显A+H两地上市趋势明显：迈威生物和可孚医疗已分石药创新、信立泰等十余家A股医药公司已于港交所递交招股书。根据港交所数据，2026年初至今已有超过60家医药公司于港交所递交了招股书材料，包括18A创新药、医疗器械、Pharma等子行业。其中创新药公司数量新上市港股18A公司数量（2018年至今）50注：数据更新于2026/11/3最新发布日期2026/9/32026/8/312026/8/302026/8/282026/8/282026/8/282026/8/282026/8/272026/8/272026/8/262026/8/212026/8/212026/8/202026/8/122026/8/72026/7/242026/7/242026/7/162026/7/82026/7/62026/7/32026/6/252026/6/242026/6/182026/6/182026/6/152026/6/122026/6/82026/6/82026/6/42026/5/282026/5/182026/5/182026/4/292026/4/242026/4/212026/4/162026/4/82026/3/232026/3/202026/3/17申请人信立泰普莱医药-B邦顺制药-B嘉因生物-B芳拓生物-B贝达药业维眸生物-B迪哲医药易慕峰生物-B征祥医药-B泰励生物-B益方生物-B百利天恒-B泽璟制药勤浩医药-B普祺医药-B新济医药-B亦诺微医药-B明宇制药-B岸迈生物-B景泽生物-B神基制药君赛生物-B石药创新知易生物-B凌科药业-B蓝纳成-B科望医药-B高光制药-B神州细胞麓鹏制药-B时迈药业-B博瑞生物诚益生物-B质肽生物-B应世生物-B滨会生物-B靖因药业-B先为达生物-B新元素药业-B爱科百发-B子行业创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药创新药最新发布日期申请人子行业2026/9/18京新药业Pharma2026/5/20科兴制药Pharma2026/4/2汇伦医药Pharma2026/9/10糖吉医疗-B医疗器械2026/8/28诺令生物-B医疗器械2026/5/31真健康医疗-B医疗器械2026/5/27赛诺医疗医疗器械2026/5/14安序源-B医疗器械2026/5/11迈瑞医疗医疗器械2026/4/15安诺优达医疗器械2026/7/30哈尔滨誉研堂医疗服务2026/6/10爱尔眼科医疗服务2026/8/20博纳西亚CXO2026/6/1智享生物CXO2026/9/30百普賽斯上游供应链2026/7/23知原药业消费医疗2026/6/30欧林生物疫苗2026/5/22融泰药业商业流通2026/4/10好医生云医疗互联网医疗2026/4/7艾米森生命科技-B早期癌症检测2026/2/27五和博澳-B中药9证券研究报告资料来源：港交所，申万宏源研究。注：数据更新于2026/11/39A+H医药公司数量逐年增长2017年至今，A+H医药公司数量从2017年的5家，快速增长至目前22家，涵盖CXO、创新药、商业流受港股流动性、汇率等因素影响，除头部公司实现港股溢价外，其他A+H医药公司港股相对A股股价折价A+H医药公司数量逐年增长252050注：数据更新于2026/11/3A+H上市的医药公司港股折溢价情况股票代码股票代码港股上市时间港股股价A股股价港股折价率恒瑞医药迈威生物-B泰格医药荣昌生物复星医药康龙化成春立医疗昊海生物科技可孚医疗君实生物份海普瑞康希诺生物复旦张江诺诚健华注：数据更新于2026/11/32026年半年报总结：头部创新药企逐步实现盈利，CXO持续上调年度指引2026年半年报总结：头部创新药企逐步实现盈利，股创新药公司总收入为595亿元（同比增长39%)。2026年上半年，板块合计归母净利润总额为50亿元，同2026年上半年，恒瑞和翰森创新药收入占比分别约为63.2%和85.4%；中国生物制药预计2026年创新药及港股医药1H26半年报业绩和估值收入（百万元）9.5%4.6%-8.0%7.5%8.2%9.7%创新药-4.8%48.6%92.6%47.2%0.2%81.9%-4.重点标的：创新药产业链价值释放国内创新药积极出海CAR-T、和黄医药的呋喹替尼、康方生物国内药企License-out交易金额和数量均实现快速增长，2025年交易数量达到128项，总金额超部分FDA批准上市的国产创新药海外销售额百万美元80060040020001Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q254Q251Q262Q26泽布替尼西达基奥仑赛806040200160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000首付款（百万美元，右轴）总金额（百万美元，右轴）交易数量注：数据更新于2026/11/3MNC与中国药企探索BD合作新模式2026年以来，中国药企与海外跨国药企（MNC）的BD交易形式由单一成熟产品对外授权（license-out）转向基于技术平台的早期研发合作，主要聚焦ADC、多抗、多肽等领域，其中包括翰森与罗氏、2026年以来国内药企与海外MNC合作模式转向基于技交易时间项目名称/技术平台成分/技术类别六个生物药临床前项目ADC、TCE-一系列ADC项目（包含2个翰森临床前ADC项目，以及多个由罗氏提议靶点、依托翰森自有ADC创新技术-恒瑞医药诺和诺德13款涵盖肿瘤学、血液学及免疫学的早期--石药集团针对两个靶点共同发现和开发具有治疗肾脏疾病多种适应症潜力的临床前候选药物（siRNA药物发现平台-创新创效多肽药物（缓释给药技术平台及多肽药物AI-诺诚健华最多5项创新性靶点项目--有效载荷抗体偶联（DUPAC）平台-信达生物ADC、多抗-肿瘤及免疫领域创新药物------荣昌生物证券研究报告二代IO：国产PD-1/VEGF双抗BD后全球临床进展迅速监管和商业化里程碑付款，以及两位数销售分成。目前，艾伯维已启动1Lsq-NSCLC三期临床，预计将于2026年四季度实现首例患者入组（FPI）。国产PD-1/VEGF双抗BD后临全球床进展2026ESMO：国产创新药全球三期验证进行时2026年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）于2026年10月23-27日在西班牙马德里召开，共5项国产创新药研究获纳入主席研讨会，其中包含三项全球三期数据，分别为科伦博泰芦康沙妥珠单抗（sac-TMT，TROP2ADC，大中华以外全球权益授予默沙东）针对2L子宫内膜癌的TroFuse-005研究、康诺亚/乐普生物黄医药沃瑞沙+泰瑞沙针对2L+非小细胞肺癌的SAFFRON研究。共5项国产创新药研究获纳入2026ESMO主席研讨会药品名称试验代码试验用药试验结果科伦博泰生物芦康沙妥珠单抗主席研讨会子宫内膜癌TroFuse-005化疗（多柔比康诺亚-B/乐普生物-B主席研讨会治疗组和黄医药主席研讨会非小细胞肺癌沃瑞沙+泰瑞沙vs化疗瑞康立伏妥塔单抗主席研讨会ARTEMIS-011瑞康立伏妥塔单抗vs吉西他滨+多西他赛康方生物依达方主席研讨会胆道癌依沃西+化疗vs度伐利尤单抗+化疗AI制药：国内平台获海外MNC认可2025年以来，AI制药领域BD交易持续火热。2026年初至今，该领域授权/许可交易总金额达到约365亿美全球AI制药授权/许可数量和金额4540454035,00030,00025,00020,0005500总金额（百万美元，右轴）交易数量注：数据更新于2026/11/3转让方受让方交易时间项目名称/技术平台交易对价金斯瑞生物科技AI驱动药物发现（AIDD）平台--剂泰科技首付款：逾千万美元里程碑付款：最高约11亿美元里程碑付款：最高约16亿美元英矽智能治疗领域共同推进后选药物研发里程碑付款：最高约6亿美元一款临床前潜在BIC新型口服疗法+一系列里程碑付款：最高约27.5亿美元多个针对肿瘤、自身免疫性疾病及神经疾病领域的靶点，发现和开发小分子及抗体类候选药物（基于“AI+机器人”的端到端人工智能药物发现平台）里程碑付款：数十亿美元-国家医保目录动态调整，支持创新药商业化放量成功率创2019年以来新高。2026年医保目录谈判工作已于9月完成，国家医保局预计将于11月底前公布谈判结果。受益于核心产品纳入医保后可及性提升，2026年上半年创新药公司核心产品持续快速放量，百济、信达、康方产品销售额同比增速均超过30%。历次医保目录谈判梳理公司名称产品名称单位21A22A23A24A25A1H26百济神州销售收入（产品收入）百万美元6341,2552,1903,7805,2823,167泽布替尼（百悦泽）2185651,2902,6443,9282,342替雷利珠单抗（百泽安）255423537621737435地舒单抗（安加维）466393224306194贝林妥欧单抗（倍利妥）367410471卡非佐米（凯洛斯）40667532贝伐珠单抗（普贝希）384722索托克拉（百悦达）71来那度胺（瑞复美）7079763684阿扎胞苷（维达莎）2060紫杉醇（白蛋白结合型）帕米帕利（百汇泽）457其它923信达生物销售收入（产品收入）百万人民币4,0014,1395,7288,22811,8968,201信迪利单抗（达伯舒）3,1001,9482,7943,7923,9551,712奥雷巴替尼（耐立克）51751942614356,489贝伐珠单抗（达攸同）8962,0162,7414,1757,505阿达木单抗（苏立信）利妥昔单抗（达伯华）佩米替尼（达伯坦）雷莫西尤单抗（希冉择）塞普替尼（睿妥）伊基奥仑赛注射液（福可苏）托莱西单抗注射液（信必乐）氟泽雷塞片（达伯特）匹妥布替尼片（捷帕力）己二酸他雷替尼胶囊（达伯乐）利厄替尼片（奥壹新）806040200100%100%94%82%73%%50%37%80%60%40%20%0%76%62%63%120%100%83%60%80%62%88%85%59%51%2015201720182019202020212022202320242025成功谈判品种数量平均价格降幅（%,右轴）成功率（%,右轴）替妥尤单抗N01注射液（信必敏）玛仕度肽注射液（信尔美）匹康奇拜单抗注射液（信美悦）伊匹木单抗N01注射液（达伯欣）康方生物销售收入（产品收入）百万人民币2121,1041,6312,0023,0331,866派安普利单抗（AK105，安尼可）212558273卡度尼利单抗（AK104，开坦尼）5461,358依沃西单抗（AK112，依达方）伊努西单抗（AK102，伊喜宁）和黄医药销售收入（产品收入）百万美元99167214501525280呋喹替尼（爱优特）719410811510061呋喹替尼（Fruzaqla）291366185索凡替尼（苏泰达）3244492718赛沃替尼（沃瑞沙）4146462916他泽司他（达唯珂）0113-1诺诚健华销售收入（产品收入）百万人民币2155676721,0061,442918奥布替尼（宜诺凯）2155666711,0001,442Tafasitamab115荣昌生物销售收入（产品收入）百万人民币1317381,0491,6992,3071,359泰它西普（泰爱）474005209701,387880维迪西妥单抗（爱地希）84338529729920479证券研究报告资料来源：各公司年报和半年报，申万宏源研究创新药：头部公司逐步实现盈亏平衡2025年起，头部创新药公司已逐步实现盈利。随着国内商业化销售放量，以及BD授权收入常态化，头部公港股创新药公司财务数据----00----2--0----0------00--9-----0-----------------7---00--122注：淡橘色表示目标公司已于25年或即将于26年实现盈利Pharma：头部公司持续推进创新转型头部Pharma公司持续推进创新转型：港股Pharma公司财务数据公司代码公司名称市值（亿港元）收入（百万元）收入（百万元）收入YoY归母净利润（百万元）1H261H2622A22A归母净利润YoY1H261H2626E26E28E28E27E21A22A23A24A25A1H2622A23A24A25A1H2621A22A23A24A25A23A24A25A01276.HK恒瑞医药3,80725,70421,27522,82027,98531,62915,456-17%7%23%13%-2%4,5303,9064,3026,3377,7114,465-14%10%47%22%0%32302603692.HK翰森制药1,9379,9359,38210,10412,26115,0288,304-6%8%21%23%12%2,7132,5843,2784,3725,5554,258-5%27%33%27%36%25242101177.HK中国生物制药91326,86128,78026,19928,86631,83419,4447%-9%10%10%11%14,6082,5442,3323,5002,3433,435-83%-8%50%-33%01093.HK石药集团90527,86730,93731,45029,00926,00618,59411%2%-8%-10%40%5,6056,0915,8734,3283,8826,0949%-4%-26%-10%139%902196.HK复星医药66338,85843,81141,24940,91041,49820,37713%-6%-1%5%4,7353,7372,3992,7703,3711,721-21%-36%15%22%9801530.HK三生制药3546,3826,8597,8169,10817,6964,5267%14%17%94%4%1,6511,9151,5492,0908,4821,14716%-19%35%306%-16%01513.HK丽珠医药27712,06412,63012,43011,81212,0205,0005%-2%-5%2%-20%1,7761,9091,9542,0612,0239328%2%5%-2%-27%902096.HK先声药业2615,0006,3196,6086,6357,7314,58026%5%0%17%28%1,5079337157331,344829-38%-23%3%83%37%900867.HK康哲药业2408,3379,1508,0137,4698,2124,50110%-12%-7%10%12%3,0173,2592,4011,6201,4899868%-26%-33%-8%5%9706887.HK东阳光药2231,0583,8146,3864,0194,8151,075260%67%-37%20%-45%(1,751)(1,209)185(207)272(604)--------00512.HK远大医药1517,0308,5429,54210,78411,0945,54922%12%13%3%0%1,9641,8571,7042,2861,121922-5%-8%34%-51%-14%99703933.HK联邦制药1399,70311,33413,74013,75913,2116,16617%21%0%-4%-18%9881,5812,7012,6602,08634860%71%-2%-22%-82%902637.HK海西新药112-212317467582312-49%47%25%4%11713617781-70%16%30%-25%47403620204.重点标的：创新药产业链价值释放CXO：全球生物医药投融资景气延续就月度数据而言，2024年1月至今，全球生物医药投融资金额月度环比多为正增长，全球生物医药融相较于2022-2023年，全球生物医药市场投融资金额分别同比下降40%和21%，2024年以来逐步恢全球生物医药领域投融资金额全球生物医药领域投融资事件数0百万美元百万美元0资料来源：动脉橙，申万宏源研究资料来源：动证券研究报告CXO：上调全年业绩指引，行业景气度向上9M26收入455.4亿元（同比增长38.6%经调整non-IFRS归母净利润183.8亿元（同比增长74.4%26年指引：收入610-619亿元，持续经营业务收入同比增长40-42%；1H26收入117.9亿元（同比增长18.4%经调整归母净利润33.1亿元（同比增长38.4%）;26年指引：报表口径收入同比增长15-18%；1H26收入37.01亿元（按固定汇率计，同比增长41.5%经调整归母净利润10.27亿元（同比增长26年指引：按固定汇率计，收入同比增长40%+。增速由35-39%上调至40-注：数据截至2026/11/3公司代码公司名称市值收入（百万元）收入（百万元）收入YoY归母净利润（百万元）归母净利润（百万元）归母净利润YoY26E26E28E28E21A22A23A24A25A1H2622A23A24A25A1H2621A22A23A24A25A1H2622A23A24A25A1H2627E02359.HK药明康德4,89822,90239,35540,34139,24145,45628,89772%3%-3%16%39%5,0978,81410,6909,35319,19511,08073%21%-13%105%34%02269.HK药明生物1,77310,29015,26917,03418,67521,79011,78748%12%10%17%18%3,3884,4203,4003,3564,9082,44030%-23%-1%46%4%252002268.HK药明合联8053119902,1244,0525,9443,701218%114%91%47%37%551562841,0701,480819184%82%277%38%10%362503759.HK康龙化成8057,44410,26611,53812,27614,0957,59538%12%6%15%18%1,6611,3751,6011,7931,664750-17%16%12%-7%7%2001548.HK金斯瑞生物科技6903,2584,3585,9464,2736,7442,75334%36%-28%58%-26%(2,218)(1,580)(676)21,291(3,745)(881)----472606821.HK凯莱英5584,63210,2307,7815,8056,6703,607121%-24%-25%15%13%1,0693,3022,2699491,133520209%-31%-58%19%-16%2303347.HK泰格医药4755,2147,0857,3846,6036,8333,70836%4%-11%3%14%2,8792,0162,027405888(413)-30%-80%119%-892506127.HK昭衍新药3201,5172,2682,3762,0181,65870450%5%-15%-18%5%5571,0743977429874893%-63%-81%302%1127%4325证券研究报告资料来源：Wind1.行业复盘：年初至今板块表现波动2.创新药：国内创新药全球竞争实力凸显3.CXO:上调全年业绩指引，行业景气度向上重点标的：创新药产业链价值释放创新药：国内创新药出海模式多元化；商业化销售放量叠加授权收入，头部公司有望持续盈利百济神州：泽布替尼海外销售持续放量；2026年总收入指引从63-65亿美元上调至66-68亿美元，GAAP经营利润指引从信达生物：2026年三季度产品收入超过47亿元（同比增长40%+预计2027年200亿销售目标，有望持续长期盈利。科伦博泰：2026年上半年产品销售收入达到6.57亿元（同比增长112.1%Sac-TMT（SKB264/MK-2870，TROP2ADC）启动多项全球三期临床。康方生物：2026年上半年商业销售收入达到18.03亿元（同比增长约29%依沃西已开展17项中国和全球注册性二/三期荣昌生物：2026年三季度国内商业化销售收入达到8.1亿元（同比增长32.8%、环比增长15.6%艾伯维就RC148（PD-1/VEGF双抗）计划启动多个全球临床研究。康诺亚：9M26司普奇拜单抗（IL-4Rα单抗）销售收入达到6.6亿元（同比增长227%CMG901（CLDN18.2ADC）获2026ESMO主席论坛LBA口头报告2L+晚期胃癌数据结果，总生存获益显著。翰森制药：2026年上半年收入83.04亿元（同比增长11.7%其中创新药产品收入70.92亿元（同比增长15.4%占总收入比例提升至85.4%；2026年10月与罗氏就一系列ADC达成战略合作及许可协议，交易总额超过150亿美元。中国生物制药：创新产品及BD收入快速增长，2026年上半年创新产品收入贡献从2025年上半年的的35%增长至45%，预计2026年创新药及BD收入占比有望达到约50%。石药集团：2026年1月和7月分别与AZ就多肽和小核酸技术平台达成战略合作及授权协议，两笔交易总额合计超过200亿美三生制药：辉瑞已就合作产品SSGJ-707（PD-1/VEGF双抗）开展三项1L全球三期临床，持续关注SSGJ-707海外临床进展。CXO：后期和商业化项目数量增加，上调全年业绩指引；多领域创新赛道有望打开增量空间；国内创新药出海加速，产业链景气度提升，建议关注：药明康德、药明生物、药明合联证券研究报告风险提示创新药研发风险较高，核心研发进度不及预期。核心产品商业化进展低于预期。产品纳入医保后价格降幅超预期。国内外市场竞争加剧。地缘政治风险。投融资环境波动风险。2626肖霞增持(Outperform)中性(Neutral):相对强于市场表现5%～20%;:相对市场表现在-5%～+5%之间波动；看好(Overweight)中性(Neutral)本报告采用的基准指数:沪深300指数(A股)、恒生中国企业指数(H股)、纳斯达克指数(美股)27本报告由上海申银万国证券研究所有限公司(隶属于申万宏源证券有限公司，以下简称“本公司